煤焦周度报告 20250609 正信期货研究院 黑色产业组 研究员：杨辉 投资咨询证号：Z0019319 基本面未有明显改善，双焦反弹力度不足 Email：yangh@zxqh.net | 报告主要观点 | | --- | | 版块 | 关键词 | 主要观点 | | --- | --- | --- | | 焦炭 | 价格 | 盘面低位反弹，空间预计有限；现货三轮提降落地 | | | 供给 | 焦企略有减产，整体供应仍偏高 | | | 需求 | 铁水延续小幅下滑，钢厂控制原料到货；投机情绪较弱，出口利润小幅增长，建材现货日成交量下滑 | | | 库存 | 下游降库，上游累库，总库存小幅增加 | | | 利润 | 焦企盈利微增，焦炭盘面利润小幅下滑 | | | 基差价差 | 焦炭09小幅升水，9-1价差震荡运行 | | | 总结 | 上周焦煤供应端消息较多，蒙古国上调煤炭资源税的传闻、主产地煤矿事故频发，或引发减产的猜测；加之中美元首通话，贸易摩擦预期降温；焦煤低 位强势反弹，并带动黑色整体反弹。截至周五收盘，焦炭09合约涨2.82%至1350.5，焦煤09合约涨4.99%至778.5。焦炭方面，三轮提降落地，但 ...

报告核心观点 复盘2018 - 2019年中美贸易摩擦，市场对美方反复变脸进行预期管理且对关税等贸易冲突脱敏，波动幅度收窄；国内工业生产腾落指数探底回升；国际上美国5月非农就业回落但强于预期；行业配置建议关注科技AI+、消费股估值修复和低估红利崛起，重视恒生互联网 [1][4] 市场思考：18 - 19年贸易摩擦如何影响市场 - 复盘2018 - 2019年中美贸易摩擦分七个阶段，美方态度屡次转向，三次撕毁协议，阶段三市场大幅走弱，阶段四缓和后市场回暖，后三阶段市场波动收窄且有缓和信号 [1][9][12] - 2018 - 2019年震荡下行后，中国贸易顺差自2020年起持续提升，截至2025年4月贸易顺差TTM为11053亿美元，美国贸易逆差未消除且较2018年继续上行 [1][13] 国内：工业生产腾落指数探底回升 交运高频指标跟踪 - 截至2025/6/6，一线城市地铁客运量（MA7）报3666万人次，较上周五的3901万人次回落 [17] 普林格同步高频指标跟踪 - 截至2025/6/8，工业生产腾落指数为102，6/1为100，甲醇、唐山高炉、涤纶长丝、纯碱回升，山东地炼、轮胎回落 [19] 国内政策跟踪 - 国家主席习近平应约同美国总统特朗普通电话；国家副主席韩正在北京会见中美高级别二轨对话美方代表团；国务院国资委印发《中央企业发展规划管理办法》 [2][22] 国际：美国5月非农就业回落但强于预期 国际大事跟踪 俄乌冲突跟踪 - 乌克兰“蛛网”行动摧毁41架俄军战略轰炸机，特朗普与普京通话讨论俄乌冲突等问题，俄大举轰炸乌军工企业回应 [24][25] 中东冲突跟踪 - 哈马斯愿立即开启新一轮加沙停火间接谈判，以色列再遭也门胡塞武装导弹袭击，以色列袭击黎巴嫩贝鲁特南部 [26][27] 美国5月非农就业回落但强于预期 - 5月失业率报4.2%符合预期，新增非农就业人数13.9万人高于预期，前值下修，薪资增速超预期，5月劳动力供给下行、4月劳动力需求回升，非农就业整体延续韧性 [3][29][37] 行业配置建议 - 6月以稳应变，防守反击，投资主线有Deepseek突破与开源引领的科技AI+、消费股的估值修复和消费分层逐步复苏、低估红利继续崛起，重视恒生互联网 [4][41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周央行提前公告 1 万亿买断式逆回购操作，资金面宽松但贸易战谈判进展不明，债市和超长债小涨，超长债交投活跃度小幅下降，期限利差和品种利差缩窄 [1][11] - 30 年国债和 20 年国开债利差处于历史偏低或极低位置，4 月经济有韧性，GDP 同比增速 4.1% 较 3 月回落 0.8% 仍高于全年目标，4 月 CPI 为 -0.1%、PPI -2.7% 通缩风险明显，中美贸易摩擦缓和，预计政策托底效应减弱后债市收益率下行概率大，但利差保护度有限 [2][3] 各目录总结 每周评述 - 超长债复盘：上周央行提前公告 1 万亿买断式逆回购操作，资金面宽松但贸易战谈判进展不明，债市和超长债小涨，超长债交投活跃度小幅下降，期限利差和品种利差缩窄 [11] 超长债投资展望 - 30 年国债：截至 6 月 6 日，30 年国债和 10 年国债利差 22BP 处于历史偏低水平，4 月经济有韧性，GDP 同比增速 4.1% 较 3 月回落 0.8% 仍高于全年目标，4 月 CPI 为 -0.1%、PPI -2.7% 通缩风险明显，中美贸易摩擦缓和，预计政策托底效应减弱后债市收益率下行概率大，但期限利差保护度有限 [2][12] - 20 年国开债：截至 6 月 6 日，20 年国开债和 20 年国债利差 1BP 处于历史极低位置，4 月经济有韧性，GDP 同比增速 4.1% 较 3 月回落 0.8% 仍高于全年目标，4 月 CPI 为 -0.1%、PPI -2.7% 通缩风险明显，中美贸易摩擦缓和，预计政策托底效应减弱后债市收益率下行概率大，但品种利差保护度有限 [3][13] 超长债基本概况 - 存量：截至 5 月 31 日，剩余期限超 14 年的超长债共 216823 亿，占全部债券余额 14.4%，地方政府债和国债是主要品种，30 年品种占比最高 [14] 一级市场 - 每周发行：上周（2025.5.26 - 2025.5.30）超长债发行量 1091 亿，较上上周小幅下降，分品种中国债 710 亿、地方政府债 371 亿等，分期限发行期限 15 年 11 亿、20 年 119 亿等 [19] - 本周待发：本周已公布超长债发行计划共 306 亿，均为超长地方政府债 [23] 二级市场 - 成交量：上周超长债交投活跃，成交额 4687 亿，占全部债券成交额比重 9.7%，交投活跃度小幅下降，成交额减少 4352 亿，占比减少 0.7% [25] - 收益率：上周央行提前公告 1 万亿买断式逆回购操作，资金面宽松但贸易战谈判进展不明，债市和超长债小涨，各品种不同期限收益率有变动 [41] - 利差分析：上周超长债期限利差和品种利差缩窄，绝对水平偏低，标杆的国债 30 年 - 10 年利差 22BP 较上上周变动 -1BP，20 年国开债和国债利差 1BP、20 年铁道债和国债利差 5BP 分别较上上周变动 -1BP 和 -2BP [49][50] 30 年国债期货 - 上周 30 年国债期货主力品种 TL2509 收 119.78 元，增幅 0.31%，成交量 28.48 万手较上上周大幅下降，持仓量 11.78 万手小幅上升 [55]

前言 这几天有个消息挺让人意外的。日本经济再生大臣赤泽亮正跑到华盛顿，带去了一份"特殊礼物"。 最狠的是造船领域，直接说要"以中国为考量因素"跟美国合作造军舰。日本政府的小算盘打得那叫一个 精明：既然美国把中国当成"关税战最大目标"，那咱就投其所好，拿中国当筹码呗。具体怎么搞呢？日 本准备向美国提供稀土加工技术，帮美国处理全球开采的稀土资源。 你猜这份礼物是啥？说出来真让人哭笑不得——竟然是一整套针对咱们中国的合作方案，想用这个换美 国的关税优惠。 日本这是想当什么角色？稀土天然气真能成为他们的王牌？ 这招真够绝的——日本的"制华大礼包" 说白了，日本这次是真急眼了。6月5日，当赤泽亮正踏进华盛顿的那一刻，他手里攥着的可不是什么普 通的贸易提案。这份被日媒称为"针对中国的一揽子方案"，简直就是一个精心包装的"制华大礼包"。稀 土、半导体、天然气，能想到的招都想用上。 作者-木小小 要知道，咱们中国在稀土精炼环节可是占了全球90%以上的产能，日本这明摆着是想在关键资源领域给 咱们添堵。不光是稀土，日本还计划从英伟达等美国企业采购数十亿美元的半导体产品。同时，在石 墨、镓这些战略材料上也要跟美国"深度合作"。 让 ...

在华美企经营现状 - 中国美国商会调查显示112家在华美企中大多数正在进行本地化运营或转移生产至第三国，无一家计划回流美国[1] - 75%受稀土出口管制影响的科技、研发和工业公司表示库存将在三个月内耗尽[3] - 贸易紧张导致在华美企面临成本增加和竞争力下降压力，但战略必要性使企业仍深度参与中国市场[1][3] 稀土与供应链影响 - 中国占全球稀土产量近70%，出口管制颠覆全球汽车、航空航天、半导体和军工供应链[5] - 全球顶尖车企考虑将部分零部件生产转移至中国以避免生产线关闭[5] - 稀土磁体出口管制被视为中方贸易博弈的关键筹码[5] 行业典型案例 - 加拿大运动服装公司Lululemon因关税和美国经济放缓担忧下调年度利润预测，股价暴跌逾20%[3] - 波音中国总裁指出保持中国市场参与度对企业全球竞争力具有战略必要性[3] 贸易政策动态 - 中美在日内瓦贸易会谈后暂时"休战"，但随后美方新增AI芯片出口管制等多项对华限制措施[7] - 商务部指出美方单方面挑起经贸摩擦加剧双边关系不稳定性[7] - 中美元首通话被专家视为"关键阶段战略沟通"，可能推动双方加强对话合作[9]

稀土资源管控 - 中方在稀土问题上态度坚决，未对特朗普的特别请求做出回应，限制的七项特殊稀土矿产资源未让步 [1][2] - 稀土管控效果显著，美国在现代工业、新能源及军工业陷入停摆，每年80%的稀土需求依赖进口，其中90%以上来自中国 [9][14] - 中国在稀土提取和沉淀技术上有独到优势，其他国家难以替代，美国即便获取稀土也需依赖中国提炼 [11][12] 中美贸易与科技摩擦 - 特朗普在休战期间持续施压，包括限制中国留学生签证、阻止美国科技企业与中国合作，并将C919零件列为违禁品 [2] - 美国第六代战机生产需400公斤稀土/架，高级别核潜艇需4吨/艘，凸显稀土对科技产业的重要性 [14] - 中方要求美国取消对中国领域的限制，作为谈判前提，强调公平公正和相互尊重 [23] 特朗普政府行动与中方回应 - 特朗普主动致电北京寻求稀土问题解决，但中方未在通话中提及稀土议题 [16][17] - 特朗普希望中方解除稀土管控以恢复美国科技领域发展，但中方视稀土为不可退让的底线 [19][21] - 中方认为特朗普政府缺乏诚意，未采取实际行动，空手套白狼的行为不现实 [25] 未来竞争格局 - 中美较量已超越贸易摩擦，涉及未来科技产业和地缘政治格局，持久力将决定全球贸易主动权 [27] - 中国对稀土的管控仅是开端，若美国继续打压中国市场，将采取更严厉反制措施 [29]

目的就是为了增加自己的谈判筹码，好让中国放开管制的稀土，奈何中国始终不松口。 没成想，特朗普政府不想着如何和中国改善关系，反而在6月4日全面暂停12国公民进入美国，变相将盟 友推开。 前言 关税休战至今，特朗普政府依旧小动作不断，前一秒还在指责中国违反协议内容，下一秒自己却宣布拒 绝对华出口乙烷。 为何特朗普在关键时刻不去寻找盟友，反而将他们一脚踢开？美国对中国的管制真就一点办法没有吗？ 中美关税 大多数人聊贸易，会想到钢铁、汽车、芯片，可很少有人意识到，美国真正的痛点之一，便是深埋在土 壤里的稀土。 这东西不起眼，却是现代工业和国防的骨架。2025年5月出炉的一份国防报告，估计让华盛顿不少人倒 吸一口凉气。报告说得清楚，美国七成多军用设备，从战舰到最牛的F-35，关键材料都得指望某个特定 国家的稀土供应。 这不是可有可无的小零件，隐形战机得靠它做涂层，雷达离不开它，就连飞机引擎里抵抗高温的隔热 层，也是它的功劳。卡住这口稀土供应，等于是用一把手术刀，直接捅到了美国军工产业的心脏。它不 像炸弹那样引人注目，却能带来缓慢而致命的损害。 更让人捏把汗的是，全球重稀土市场，几乎全被那个国家攥在手里，份额高达99%。 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 航运衍生品行情上涨且近强远弱，建议12 - 4正套持有 [8][9] 根据相关目录分别进行总结 运价指数数据 - 上海出口集装箱综合指数SCFI现值2073，前值1586，涨跌幅30.68%；中国出口集装箱指数CCFI现值1118，前值1107，涨跌幅0.92%；SCFI - 美西现值5172，前值3275，涨跌幅57.92%；SCFIS - 美西现值1718，前值1720，涨跌幅 - 0.12%；SCFI - 美东现值6243，前值4284，涨跌幅45.73%；SCFI - 西北欧现值1587，前值1317，涨跌幅20.50%；SCFIS - 西北欧现值1252，前值1247，涨跌幅0.40%；SCFI - 地中海现值3061，前值2328，涨跌幅31.49% [5] 合约数据 - 合约EC2506、EC2508、EC2510、EC2512、EC2602、EC2604现值分别为1970.3、2199.1、1383.0、1570.1、1399.8、1239.2，前值分别为1894.1、2100.2、1339.0、1539.3、1358.8、1181.9，涨跌幅分别为4.02%、4.71%、3.29%、2.00%、3.02%、4.85%；持仓现值分别为9086、47961、23756、4451、2687、3323，前值分别为10553、45769、23789、4587、2736、3405，涨跌值分别为(1467)、2192、(33)、(136)、(49)、(82) [5] 月差数据 - 月差10 - 12、12 - 2、12 - 4现值分别为816.1、 - 187.1、330.9，前值分别为761.2、 - 200.3、357.4，涨跌值分别为54.9、13.2、(26.5) [5] 贸易动态 - 中国将对美国商品的关税从125%降至10%，为期90天，美国将对中国商品的关税从145%降至30%，为期190天；中美贸易摩擦有再现迹象；欧美贸易摩擦，欧盟对美国提高钢铁关税表示“强烈遗憾”并准备“反制措施”；美国法院叫停特朗普“解放日”贸易政策，但特定行业关税不停 [6][7] 行情综述 - 现货方面，受中美关税和谈消息及美线需求复苏影响，航司6月集体尝试宣涨欧线运价，6月下部分航司报价有提涨意向；盘面方面，上周主力合约因美线抢运不及预期及贸易政策消息反复呈现震荡下跌态势，本周受6月下旬提涨影响部分合约带动远月合约上涨 [8] 策略 - 12 - 4正套持有 [9]

报告核心观点 指数延续区间震荡行情，资金对波动率预期较低但存在低估可能，政策和事件易对行情形成超预期效果，可适当布局低位板块并保留一定仓位 [7] 复盘与思考 - 6月4日早盘股市延续上涨、债市受压制，午后美方发声致国内风险偏好调整，债市收益率下行 [2] - 股市大盘低波爬升，科技板块涨幅与大盘齐平，资金在小微盘博弈；债市10年、30年国债活跃券收益率下行，期货主力合约上涨 [2] - 海外市场消化美方关税影响并定价中美元首对话可能，黄金窄幅波动，美债收益率波动区间收窄，美元指数稳定 [2] 国内商品与资金面 - 国内商品中煤炭带头反弹，焦煤大涨，其余黑色系商品多数上涨，玻璃价格上涨，价格波动或与空头止盈有关 [3] - 月初资金面宽松，存单初现企稳迹象，央行逆回购操作净回笼少，非银隔夜和7天利率有变化，存单到期压力警报未解除 [3] 长端利率与央行买债 - 风险偏好摇摆决定短期利率波动，债市波动幅度偏窄，破局需央行重启买债，6月央行重启买债概率约50% [4] - 短期银行行为是观测指标，若出现连续买短信号可择机追加久期 [4] 权益市场 - 权益市场继续反弹，万得全A上涨且成交额放量，处于区间震荡箱体，箱体震荡压制市场隐含波动率 [5] - 小微盘继续走强，行业轮动，科技和消费是资金博弈方向；港股上涨，新消费和生物科技是主要方向，AH股溢价指数下降，南向资金流向有差异 [6] 投资建议 适当布局低位板块如科技板块，保留一定仓位以应对行情变化 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今年以来债市特点是快速走完行情后长时间窄幅震荡，利率债交易难，信用类票息资产挖掘成主流赚钱方式 [5][12] - 债市震荡因估值偏贵，难对一般利好信息定价，需更大边际利好推动 [5][16] - 债市可能出现边际变化，包括对中美贸易摩擦脱敏、短端资金及债券品种价格变化、对基本面变化不敏感 [5][6] - 债市可能走出倒“N”型，稳增长政策出台前震荡下行，建议 10 年期国债收益率在 1.65%-1.7%间逢调配置，关注短端同业存单配置机会 [6][26] 根据相关目录分别进行总结 债市震荡时间较长 - 今年债市快速走完行情后长时间窄幅震荡，如美国宣布“对等关税”后 10 年期国债收益率先下行后震荡，中美谈判落地后又有变化，这种行情下利率债交易难，信用类票息资产挖掘成主流 [5][12] - 债市震荡是因估值偏贵，难以对一般利好信息定价，2020 年以来 10 年期国债收益率累计下行超 140bps，债市估值仅上涨约 88%，当前收益率偏低，轻微下行需更大边际利好，从股债吸引力看，偏高债市估值不利资金流入债市 [5][16] 债市可能出现的边际变化 - 中美贸易摩擦反复，债市会对其逐渐脱敏，极限情况下 1.7%的 10 年期国债收益率接近调整上限，如今年相关事件后债市反应平淡，2018 年也有类似情况 [19][26] - 关注短端资金及债券品种价格变化，1.7%以上的同业存单配置性价比可能出现，资金价格上下有约束，当前接近区间上沿，维持 7 天资金价格 1.6%附近、隔夜资金价格 1.5%附近判断 [6][21] - 债市对基本面变化不敏感，因估值偏贵需更大边际变化推动估值上涨，基本面今年偏韧性，稳增长政策出台债市收益率先下行后回调，债市可能走出倒“N”型，建议 10 年期国债收益率在 1.65%-1.7%间逢调配置，关注短端同业存单配置机会 [6][26]