报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 天然橡胶短期受大宗商品偏好情绪升温胶价上涨但基本面整体依旧偏弱，可尝试15700附近试空 [1] - 原油近期在地缘影响下价格不断走强，但最终会回归供应过剩格局主导，价格预计在60 - 65美元/桶区间波动 [3] - 纯苯短期供需格局仍偏弱，驱动有限，但后续供需存好转预期，BZ2603或在5300 - 5600区间震荡；苯乙烯短期受出口传闻等提振，但春节前后仍存累库预期，反弹空间受限，EB02短期在6300 - 6700区间震荡 [5] - LPG未提及明确核心观点 - 聚酯产业链中PX和PTA1季度整体累库预期下价格继续上涨驱动有限，但短期PX或延续偏强走势，PTA跟随PX走势；乙二醇预计短期震荡整理；短纤跟随原料波动；瓶片短期加工费将被压缩 [10] - 尿素短期以宽幅震荡为主，期货主力合约关注1700 - 1760区间 [11] - 聚烯烃2026年市场预计成本下移与利润压缩并存，价格重心将进一步走低，PP供增需减，PE供需双弱 [12] - 烧碱预计上趋弱震荡；PVC预计反弹后趋弱运行 [13] - 甲醇期货窄幅震荡，港口大幅累库，内地价格以窄幅震荡为主 [14][15][16] - 纯碱供需大格局依然偏空，价格持续震荡探底，关注反弹后高空机会；玻璃后市盘面仍有压力，05合约预计暂时持续底部趋弱震荡 [19] 各行业相关内容总结 天然橡胶行业 - 现货价格方面，云南国富全乳胶、泰标混合胶等部分品种价格上涨，胶水价格下跌；基差方面，全乳基差、非标价差等走弱 [1] - 月间价差方面，9 - 1价差、5 - 9价差扩大，1 - 5价差缩小 [1] - 基本面方面，11月泰国、印尼产量下降，中国产量上升；轮胎开工率半钢胎上升、全钢胎下降，产量和出口数量增加；进口方面，10月天然橡胶进口数量下降，11月进口天然及合成橡胶增加；生产成本和毛利方面，部分品种有变动 [1] - 库存方面，保税区库存累库，上期所厂库期货库存下降，青岛干胶出库率和入库率有变动 [1] 原油行业 - 原油价格方面，Brent、WTI价格微跌，SC原油价格上涨；价差方面，Brent - WTI价差缩小，SC - Brent价差扩大 [3] - 成品油价格方面，NYM RBOB、ICE Gasoil价格上涨，NYM ULSD价格下跌；价差和裂解价差方面，部分有变动 [3] 苯 - 苯乙烯行业 - 上游价格方面，布伦特原油、WTI原油等价格持平，部分期货价格有变动；价差方面，纯苯 - 石脑油、乙烯 - 石脑油等价差持平 [5] - 苯乙烯相关价格方面，华东现货、期货价格上涨；价差方面，EB基差、EB - BZ现货价差等有变动 [5] - 纯苯及苯乙烯下游现金流方面，部分产品现金流有变动 [5] - 库存方面，纯苯和苯乙烯江苏港口库存增加 [5] - 开工率方面，亚洲纯苯、国内纯苯等部分开工率持平，部分有变动 [5] LPG行业 - 价格方面，主力PG2601等部分合约价格上涨，部分下跌；价差方面，PG01 - 02价差扩大，PG02 - 03价差缩小 [8] - 外盘价格方面，FEI植期M1、M2合约价格持平，CP掉期M1、M2合约价格下跌 [8] - 库存方面，LPG炼厂库容比持平，港口库存和库容比下降 [8] - 开工率方面，上游主营炼厂开工率持平，下游PDH开工率上升，MTBE开工率下降，烷基化开工率上升 [8] 聚酯产业链行业 - 上游价格方面，布伦特原油、WTI原油等价格持平，部分有变动；下游聚酯产品价格方面，部分上涨，部分持平 [10] - PX相关价格及价差方面，CFR中国PX价格持平，PX期货价格上涨，部分价差有变动 [10] - PTA相关价格及价差方面，PTA华东现货价格上涨，期货价格上涨，基差和加工费有变动 [10] - MEG相关价格及价差方面，MEG华东现货价格上涨，期货价格部分持平，部分有变动，基差和加工差有变动 [10] - 开工率方面，亚洲PX、中国PX等部分开工率持平，部分有变动 [10] 尿素行业 - 期货收盘价方面，部分合约价格上涨，部分下跌；价差方面，部分合约价差有变动 [11] - 主力持仓方面，多头前20、空头前20持仓减少，多空比持平，单边成交量下降 [11] - 上游原料价格方面，无烟煤小块价格持平，动力煤坑口价格上涨，港口价格下跌，合成氨价格部分持平，部分有变动 [11] - 下游产品价格方面，三聚氰胺、复合肥等部分产品价格持平，部分有变动 [11] - 供需面方面，国内尿素日产量持平，周产量下降，装置检修损失量增加，厂内库存和港口库存有变动，生产企业订单天数增加 [11] 聚烯烃行业 - 价格方面，L2601、PP2601等合约收盘价下跌；价差方面，L15价差扩大，PP15价差缩小，LP01价差扩大 [12] - 现货价格方面，华东PP拉丝、华北LLDPE现货价格部分持平，部分下跌；基差方面，华北LL基差、华东pp基差部分持平，部分有变动 [12] - PE和PP上下游开工率方面，部分开工率下降 [12] - 库存方面，PE企业库存下降，社会库存增加；PP企业库存、贸易商库存下降 [12] PVC、烧碱行业 - 现货&期货价格方面，山东液碱折百价、华东PVC市场价等部分价格下跌，部分持平；价差方面，部分有变动 [13] - 烧碱海外报价和出口利润、PVC海外报价和出口利润部分数据缺失，部分持平或有变动 [13] - 供给方面，烧碱行业开工率、PVC总开工率下降，部分利润有变动 [13] - 需求方面，烧碱下游部分开工率有变动，PVC下游制品部分开工率有变动，预售量增加 [13] - 库存方面，液碱华东厂库库存下降，山东库存增加，PVC总社会库存下降 [13] 甲醇行业 - 价格及价差方面，MA2601、MA2605收盘价下跌，MA15价差扩大，部分基差和区域价差有变动 [14] - 库存方面，甲醇企业库存、港口库存和社会库存增加 [15] - 上下游开工率方面，上游国内企业开工率上升，海外企业开工率下降，下游部分开工率有变动 [16] 玻璃纯碱行业 - 玻璃相关价格及价差方面，华北、华东等报价部分下跌，部分持平，期货价格部分下跌，部分持平，基差有变动 [19] - 纯碱相关价格及价差方面，华北、华东等报价部分持平，部分下跌，期货价格部分下跌，部分持平，基差有变动 [19] - 供量方面，纯碱开工率和周产量下降，浮法日熔量和光伏日熔量持平 [19] - 库存方面，玻璃库存增加，纯碱厂库库存增加，交割库库存下降，玻璃厂纯碱库存天数持平 [19] - 地产数据方面，新开工面积、施工面积、销售面积同比下降，竣工面积同比上升 [19]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 报告对多类商品期货市场进行分析，涉及原油、贵金属、有色金属、黑色金属、化工品、农产品等领域，指出各品种受供需、地缘政治、宏观政策等因素影响，走势分化，部分品种建议关注阶段性机会，部分建议谨慎观望或采取相应投资策略 各品种总结 能源化工 - **原油**：外盘因圣诞假期休市，内盘震荡运行，俄罗斯港口遇袭、美国产量维持高位，基本面宽松，地缘波动提供阶段性反弹动力，警惕价格中枢下移[1] - **燃料油&低硫燃料油**：高硫大幅上行、低硫小幅收涨，受地缘消息扰动，中期供应宽松，低硫供应增加或延续弱势，2026年第一批出口配额下发[20] - **沥青**：12月出货量低，社会库及厂库累库，供需宽松，成本端受地缘冲突提振有阶段性反弹动力，终将回归价格承压格局[21] - **尿素**：生产企业去库，受环保限产日产下降，需求有调整，短期供需好转，行情偏强震荡[22] - **甲醇**：夜盘小幅下跌，港口累库，海外装置开工下降，短期沿海库存高，行情或区间偏弱震荡，中长期有上行驱动[23] - **纯苯**：期价弱势震荡，港口库存回升，后续有装置检修及下游提负预期，供需压力或缓解，中线考虑月差正套[24] - **苯乙烯**：期货主力合约上摸整理区间上沿暂承压，成本支撑不足，供应端压力难扭转，下游采购以刚需为主[25] - **聚丙烯&塑料&丙烯**：丙烯价格让利带动部分采购，山东供应宽松，企业让利意愿或减弱，塑料和聚丙烯期货有技术反弹，市场价格下行[26] - **PVC&烧碱**：PVC震荡偏强，供应压力或缓解，需求低迷，库存压力大，低位区间运行；烧碱夜盘回落，利润压缩支撑价格，需求增量有限，预计压缩利润[27] - **PX&PTA**：PX上行，PTA跟涨，PX短期供应增长、一季度有检修，PTA预期低负荷去库，春节前上行空间受限，中线多配[28] - **乙二醇**：夜盘高开后回落，产量下调、港口库存下降，春节前后下游降负，价格低位震荡，二季度供需或改善，长线承压[29] - **多晶硅**：期货盘面拉升，2026年生产配额收紧预期升温，现实成交稳定，成本传导或带动报价，交易所调整规则，关注6万元/吨关口突破有效性[12] - **工业硅**：期货走强受北方月底集中减停产预期驱动，现实减产未兑现，需求收紧，盘面预计震荡[13] 金属 - **贵金属**：外盘圣诞节休市，国内金银偏强，受美联储宽松前景和地缘风险支撑，各品种创新高，短期波动率放大[2] - **铜**：沪铜夜盘高开，现货背离信号转强，需求淡季原料紧张或传导，建议多单兑现部分利润或上调依托位[3] - **铝**：沪铝震荡偏强，基本面矛盾有限，跟随宏观情绪上涨，测试前高阻力，多头背靠40日线持有[4] - **氧化铝**：运行产能高位，供应过剩，库存上升，成本有下降空间，未规模减产则弱势为主，基差大现货下跌确定性强[5] - **铸造铝合金**：现货报价维持，库存窄幅波动，税务调整或影响成本，关注做缩价差机会[6] - **锌**：沪锌独立运行，盘面窄幅震荡，底部支撑强，1月消费不悲观，价格区间2.28 - 2.38万元/吨[7] - **铅**：盘面低位，库存不足2万吨，资金交投平平，进口窗口打开，处于成本和消费博弈，1.7 - 1.75万元/吨区间震荡[8] - **镍及不锈钢**：沪镍回调后整理，印尼镍矿配额降低、修改价格公式，库存有变化，短期政策情绪主导，观望为主[9] - **锡**：沪锡夜盘高开低走，关注MA10日均线，消费低估传统领域疲软，一季度供应转稳，跟踪仓量，配置虚值买看跌期权[10] - **碳酸锂**：低开高走，价格抬涨，库存有变化，基本面强势，空头吃紧[11] - **螺纹&热卷**：夜盘钢价回落，螺纹表需下滑、产量回升、库存去化，热卷需求回暖、去库加快，供应压力缓解，下游内需弱、出口高位，盘面震荡，关注宏观政策[13] - **铁矿**：盘面震荡，供应端发运和到港偏强、港存累增，需求端铁水低位企稳、钢厂有补库预期，基本面宽松，短期震荡[14] - **焦炭**：日内价格震荡，焦化利润一般、日产微降，库存下降，下游采购按需，碳元素供应充裕，价格大概率震荡[15] - **焦煤**：日内价格震荡，部分煤矿减产停产，产量略降，库存增加，碳元素供应充裕，价格对贴水修复后面临压力，大概率震荡[16] - **硅锰**：日内价格偏强震荡，现货价格抬升，港口库存有结构性问题，需求端铁水产量下降，产量和库存小幅下降，建议逢低试多[17] - **硅铁**：日内价格偏强震荡，市场对煤矿保供预期增加，需求有韧性，供应下行、库存下降，关注相关影响，建议逢低试多[18] 农产品 - **大豆&豆粕**：CBOT大豆休市，中国推进美豆进口，美豆出口销售增加，南美天气好转，交易逻辑重回美豆出口担忧和南美丰产预期，豆粕追随美豆震荡[34] - **豆油&棕榈油**：大宗商品宏观情绪转好，棕榈油基本面利空缓和，美豆企稳反弹，关注南美作物天气[35] - **菜籽&菜油**：加拿大菜籽压榨数据环比下跌，出口不利压制价格，国内菜系降库支撑近月期货，关注经贸动向，中期逢反弹做空，短期观望[36] - **豆一**：国产大豆拍卖成交情况好，价格稳定偏强，关注基本面和政策[37] - **玉米**：东北及北港玉米现货稳中偏弱，华北上量在即，下游按需采购，阶段性供需错配缓解，期货03合约震荡偏弱[38] - **生猪**：盘面小幅调整，现货窄幅调整，二育补栏有带动，预计明年上半年猪价二次探底，主力03合约期价偏弱[39] - **鸡蛋**：盘面2月合约收十字星，远月小幅度调整，现货报价上调，蛋鸡存栏呈下降预期，中长期多头思路，防范盘面快速拉高风险[40] - **棉花**：美棉休市，周度签约数据偏好，国内郑棉上涨，新棉增产但库存同比持平、销售进度快，需求持稳，关注新疆种植面积传言，产业可关注套保，逢低买入[41] - **白糖**：美糖震荡，印度和泰国开榨产量预期好，国内郑糖反弹，广西生产进度慢但增产预期强，反弹力度有限[42] - **苹果**：期价震荡，现货冷库成交少，需求进入淡季，果农和贸易商惜售，走货慢，操作偏空[43] - **木材**：期价低位运行，供应外盘报价下调、到港量将减少，需求淡季尚可，库存总量偏低，低库存有支撑，暂时观望[44] - **纸浆**：有所下跌，受下游需求偏弱限制，港口库存连续下降，新年度合约仓单压力或小，针阔价差缩窄有支撑，盘面博弈激烈，暂时观望[45] 其他 - **集运指数（欧线）**：现货市场均价升至约$2900/FEU，后续关注1月第二周报价回调及1月下旬涨价情况，春节期间周均运力或高于去年，关注节前囤货对运价影响[19] - **股指**：A股延续上涨，期指各主力合约收涨，离岸人民币汇率破“7”，美元流动性宽松，股指和非有色内需类商品震荡偏强，关注美元和贵金属走势及国内政策，关注板块轮动[46] - **国债**：2025年12月25日，30年期国债期货跌幅最大，贵金属宽幅震荡，惠誉下调万科评级，年底资金或紧张，长端利率上行，收益率曲线陡峭化概率增加[47]

报告行业投资评级 中线展望为震荡，各品种中期展望大多为震荡，其中玻璃若年底前无更多冷修则震荡偏弱，反之则价格上行；纯碱长期价格中枢将下行[3][7][8][9][10][11][12][13][14][17][18] 报告的核心观点 钢材淡季延续去库，钢厂复产叠加冬储补库预期使炉料下方有支撑，但热卷库存压力、下游补库意愿、铁矿港口库存及煤焦产业链库存等问题致基本面不佳，盘面表现承压；春季前冬储补库预期仍存，盘面弱势调整后有低位反弹空间[1][2][3] 各品种核心要点总结 钢材 - 现货市场成交一般偏弱，钢厂盈利率改善，铁水产量企稳，五大材产量降幅放缓，螺纹钢和热卷产量小幅增加[7] - 淡季需求季节性下行，近期国内样本建筑工地资金到位率环比增加，需求仍有支撑，热卷需求有韧性[7] - 钢材总体库存延续去化，螺纹钢去库放缓，热卷去库加快，但中游库存同比偏高，需求有转弱预期[7] - 北京地产政策利好信号对盘面影响有限，淡季供需双弱，螺纹钢基本面有韧性，热卷库存压力仍存，预计盘面价格低位震荡[7] 铁矿 - 港口成交增加，现货价格震荡，海外矿山发运环比小幅下降，本期到港环比减量，需求端铁水基本持稳，钢厂盈利率小幅恢复，补库需求释放慢[7] - 港口大幅累库，钢厂库存有增量但低于历史同期，上下游博弈强，短期矿价预计震荡运行[7] 废钢 - 本周到货量延续低位，样本电炉总日耗增加，长流程钢厂库存偏高、日耗下降，总库存小幅下降，库存可用天数高于去年同期[8] - 废钢供弱需稳，钢厂去库，基本面边际转强，短期电炉利润尚可，短流程钢企废钢需求有支撑，预计现货价格震荡[8] 焦炭 - 期货端盘面震荡运行，现货端价格稳定，供应端部分地区焦企开工受限，需求端下游钢厂利润好、生产意愿高，但华北地区钢厂开工和运输受限，当地钢厂库存偏低[11] - 阅兵临近下焦炭限产强于钢厂，短期供需偏紧，八轮提涨焦钢博弈持续，阅兵前盘面有支撑[11] 焦煤 - 期货端盘面震荡运行，现货端价格有变化，供给端产地部分矿点产量受限，进口端口岸日均通关高位，需求端焦炭八轮提涨，焦煤刚需短期下滑，下游按需采购，部分煤矿累库但无明显库存压力[10][11] - 阅兵前焦煤市场供需双弱，基本面矛盾不凸显，焦炭八轮提涨落地有难度，阅兵前盘面有支撑[11] 玻璃 - 华北、华中及全国均价有变化，供应端产线利润承压，短期难大量冷修，需求端深加工订单数据环比下行，中游库存偏大，下游库存中性，补库能力有限，沙河现货价格下跌，盘面价格贴水几近消失[12] - 供应有扰动预期，中游下游库存偏高，供需过剩，若年底前无更多冷修，高库存压制价格，预计震荡偏弱，反之则价格上行[3][12] 纯碱 - 重质纯碱沙河送到价格稳定，供应端日产和总产量环比回升，需求端重碱预计刚需采购，玻璃日熔存下行预期对应重碱需求走弱，轻碱端下游采购变动不大[13] - 供需基本面无明显变化，行业处于周期底部待出清阶段，下游需求有下行趋势，远兴二期推进使动态过剩预期加剧，预计短期震荡，长期供给过剩格局加剧，价格中枢下行推动产能去化[3][13][14][15] 锰硅 - 主力合约期价偏强震荡，现货报价调整不大，成本端锰矿价格坚挺，锰硅厂家利润不佳压制矿价上涨幅度，化工焦价格下调且后市有提降预期，锰硅整体成本小幅松动[15] - 供需宽松格局延续，上游库存压力明显，压制盘面上方空间，中期期价围绕成本估值附近震荡运行[2][15] 硅铁 - 盘面走势偏强，现货报价跟随盘面调整但实际成交价格暗降，成本端兰炭价格下调但硅铁整体成本仍处相对高位，需求端淡季钢厂利润承压、钢材产量季节性回落，金属镁外需低迷，供给端厂家停产范围扩大，日产水平下滑[17] - 上游供应压力缓解，但终端需求淡季市场供需双弱，期价走出独立上涨行情难度大，预计围绕成本估值附近震荡运行[2][17] 商品指数情况 - 2025年12月25日，中信期货综合指数2327.86，跌0.14%；商品20指数2669.31，跌0.12%；工业品指数2254.18，跌0.17%[103] - 钢铁产业链指数2025年12月25日为1976.20，今日涨跌幅 -0.24%，近5日涨跌幅 +0.29%，近1月涨跌幅 -0.20%，年初至今涨跌幅 -6.26%[105]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 自四季度起下游需求转好叠加利好消息PX延续偏强格局中长期预期向好但短期缺乏进一步走强支撑至2026年3 - 5月检修季或延续偏紧格局 [3] - 纯苯受新产能影响供过于求价格中枢下移期货端低位震荡企稳基本面供过于求预期将延续至检修季 [4] - 苯乙烯三季度以来总体呈跌势四季度未脱离低位震荡区间短期市场交易芳烃价格走强与出口消息中期春季检修季或带来产业链供需格局改善机会 [6] 各目录总结 近期PX市场 - 成本方面国际油价反弹PX外盘价格连续上行近期期现货价格偏强中石化12月PX挂牌价格小幅上调至7000元/吨截止到12月24日亚洲PX收于901美元/吨较三季度末上涨92.17美元/吨PX和石脑油价差收于360.75美元/吨较三季度末上涨143.67美元/吨 [3] - 供给方面本周PX产量为74.82万吨环比+0%国内PX周均产能利用率89.21%环比+0%中化泉州80万吨PX装置11月25日停机检修预计检修两个月福佳大化一套70万吨PX装置3月下旬停机仍处于停机状态PX工厂生产积极性维持较好海内外开工均处于高位暂无装置变动 [3] - 需求方面下游PTA周均产能利用率至73.81%环比持平同比 - 8.41%本周国内装置无新调整 [3] 近期纯苯市场 - 期现货方面供需双弱局面长期持续港口高库存叠加后市累库预期下纯苯远月价格承压期货盘面价格连续下探自7月末6439元/吨高点跌至11月中最低5353元/吨随后低位企稳震荡 [4] - 供需方面11月全国纯苯产量190.8万吨较去年同比增9.03%；2025年11月纯苯产能利用率计算为76.48%11月中国纯苯进口量45.96万吨保持高位综合来看纯苯供大于需下游苯乙烯多家工厂检修 [4] - 库存方面截至2025年12月22日江苏纯苯港口样本商业库存总量27.3万吨较上期库存26万吨上升1.3万吨环比增加5%大量进口货到港累库显著 [4] - 利润方面终端需求不足纯苯五大下游中苯乙烯、已二酸与苯酚依旧维持亏损但纯苯自身利润修复已内酰胺与苯胺利润进一步增加歧化装置亏损加大 [4] 近期苯乙烯市场 - 期现货表现方面近期苯乙烯主力合约自月中起有所反弹主要是原料与外盘价格上调影响现货方面当前华东主流价在6590元/吨较此前持稳近期港口小幅累库刚需稳定供应有计划外减量 [5] - 产业链利润方面20251211 - 20251217中国苯乙烯非一体化装置利润均值为 - 131元/吨较上周期下行73元/吨环比减少127.60%；12月24日中国苯乙烯非一体化装置日度利润为 - 177元/吨较上一工作日利润增加13元/吨环比亏损减少6.89%；理论上国内苯乙烯非一体化装置现金流成本在6467元/吨现金流利润124元/吨 [5] - 产业链开工方面20251212 - 20251218中国苯乙烯工厂整体产量在34.68万吨较上期涨0.8万吨环比 + 2.36%；工厂产能利用率69.13%环比 + 1.02%中化泉州、天津渤化、东北宝来等装置停车检修 [5] - 下游方面ABS、PS、EPS周期内消费量在26.18万吨较上周 - 1.06万吨环比 - 3.89%三大下游工厂开工均有下降表现整体产业盈利状况预期不佳 [5] - 库存方面截至2025年12月22日江苏苯乙烯港口样本库存总量13.93万吨较上周期增0.46万吨幅度 + 3.41%商品量库存在8.455万吨较上周期增0.225万吨幅度 + 2.73%当前港口库存数据看抵港暂偏减少近期下游刚需偏稳定预期短时港口抵港跟出库差距不大 [5]

市场行情 - 12月25日盘中钯期货主力合约封跌停板 报515.65元 跌幅9.99% [1] - 钯期货主力合约当日跌近10% [2] 机构核心观点：新湖期货 - 钯金中期供应仍然短缺 库存低于多年低位 缓冲能力较弱 [2] - 俄罗斯占全球矿产供应40%以上 地缘政治或贸易风险持续存在 [2] - 钯金ETF持仓量今年以来被持续增持 显示投资者情绪回暖 [2] - 国内铂钯期货上市有望扩大投资热情 [2] - 低库存、高供应集中度及潜在投资流入使钯金成为高波动性博弈产品 [2] - 若关税落地或供应链中断 价格短期反弹幅度可能较大 但缺乏长期基本面支撑 [2] - 综合判断 钯期货不建议重仓持有 [2] 机构核心观点：瑞达期货 - 钯金在汽车催化剂领域过度集中 叠加新能源汽车持续普及 使其需求端预期走弱 [2] - 钯金市场正由供不应求转向供应过剩 供需格局预期较为宽松 [2] - 降息预期带来的偏多情绪或给予价格一定支撑 [2] - 当前偏低的价格可能使钯金重新成为具备成本优势的选择 [2] - 铂钯金价格近期抛物线式上涨态势或加剧高位回落风险 短期需谨防技术性回调压力 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 各能化品种预计震荡走势 原油受经济数据、地缘因素等影响价格重心小幅上移 圣诞假期成交将清淡；燃料油市场结构有支撑 预计到货量有变化；沥青成本端支撑偏强但需求疲软 价格向下空间有限；聚酯产品促销 主流大厂减产 原料价格反弹空间有限；橡胶产量和消费量下降 预计胶价震荡；甲醇供应和需求有变化 价格存在上限；聚烯烃基本面驱动偏弱 预计震荡偏弱；PVC基本面驱动偏空 预计底部震荡 [1][2][4][6][7] 根据相关目录分别进行总结 研究观点 - 原油 周二WTI 2月合约、布伦特2月合约、SC2602均上涨 油气钻机总数增加 美国三季度GDP增速高于预期 美国将留下被扣押油轮石油 市场对地缘计价上升 预计油价震荡 [1] - 燃料油 周二上期所燃料油主力合约FU2603和低硫燃料油主力合约LU2603收涨 11月中国保税船用油进出口量有增减 预计12月低硫燃料油到货量下降 1月或反弹 高硫端下游需求有支撑 预计价格震荡 [2] - 沥青 周二上期所沥青主力合约BU2602收涨 受美委关系紧张影响成本端支撑偏强 终端需求疲软 但供应增量有限且厂库低位 预计价格震荡 关注美委地缘局势进展 [2] - 聚酯 TA605收涨 EG2605收跌 PX期货主力合约收涨 江浙涤丝产销偏弱 主流大厂落实减产 需求淡季 预计PX和TA价格短期反弹空间有限 乙二醇价格上方承压 [4] - 橡胶 周二沪胶主力RU2605、NR主力上涨 丁二烯橡胶BR主力下跌 11月欧盟乘用车市场销量增长 全球天胶产量和消费量下降 国内产胶停割 海外原料上量 下游需求走弱 预计胶价震荡 [4][6] - 甲醇 周二太仓现货等价格有显示 供应端国内检修装置产量高位震荡 海外伊朗供应低位 需求端宁波富德装置检修 华东MTO装置开工率降低 预计烯烃总需求走弱 库存或反复 甲醇价格存在上限 预计底部震荡 [6] - 聚烯烃 周二华东拉丝等价格及各生产毛利有显示 供应产量维持高位 需求下游订单和开工走弱 基本面驱动偏弱 预计整体震荡偏弱 [6][7] - 聚氯乙烯 周二华东、华北、华南PVC市场价格上调 供应部分装置计划降负 预计产量下降 需求国内房地产施工放缓 管材和型材开工率将回落 基本面驱动偏空 预计价格趋于底部震荡 [7] 日度数据监测 - 展示能化品种基差日报 包括原油、液化石油气、沥青等品种的现货价格、期货价格、基差、基差率等数据及变动情况 [8] 市场消息 - 美国三季度GDP环比按年率计算增长4.3% 高于二季度和市场预期 经济增速加快因消费支出、出口和政府支出增加；美国将留下被扣押油轮上的石油 委内瑞拉原油出口量高于近期水平 [11] 图表分析 - 主力合约价格 展示原油、燃料油、低硫燃料油等多个能化品种主力合约收盘价历史走势图表 [13][14][15][16][18][19][21][23][25][27][30] - 主力合约基差 展示原油、燃料油、低硫燃料油等多个能化品种主力合约基差历史走势图表 [31][36][37][39][42][43] - 跨期合约价差 展示燃料油、沥青、PTA等多个能化品种跨期合约价差历史走势图表 [45][47][51][54][57][59] - 跨品种价差 展示原油内外盘价差、燃料油高低硫价差等多个能化品种跨品种价差及比值历史走势图表 [61][63][65][71] - 生产利润 展示LLDPE、PP生产利润历史走势图表 [68] 光期能化研究团队成员介绍 - 所长助理兼能化总监钟美燕 有十余年期货衍生品市场研究经验 服务多家企业 获多项荣誉 [73] - 原油等分析师杜冰沁 获多项分析师奖 深入研究能源产业链 发表多篇报告和观点 [74] - 天然橡胶/聚酯分析师邸艺琳 获多项荣誉称号 从事相关期货品种研究 擅长数据分析 [75] - 甲醇等分析师彭海波 有能化期现贸易工作背景 获优秀作者称号 [76] 联系我们 - 公司地址在中国（上海）自由贸易试验区杨高南路729号6楼、703单元 电话021 - 80212222 传真021 - 80212200 客服热线400 - 700 - 7979 邮编200127 [78]

贵金属市场近期表现 - 现货白银价格近期上涨1.84%至68.3995美元/盎司，现货黄金价格攀升至4383美元/盎司附近，突破10月份4381美元的历史高位，此前两周已呈稳步上行态势 [1] - 贵金属正经历1979年以来最强劲的一年，白银价格年内涨幅超翻倍，黄金价格飙升约三分之二 [7][9] 价格上涨的核心驱动因素：供需与流动性 - 白银供应紧张局面持续，10月份市场出现历史性轧空行情后进一步放大价格上涨动能 [3] - 本月初上海白银期货总成交量大幅攀升，接近此前供应紧张时期的高位水平，市场关注度与交易活跃度明显提升 [3] - 白银需求端持续激增，主要交易中心出现供需错位，供需缺口对价格上涨形成支撑 [3] 宏观政策环境的影响 - 市场对全球主要经济体货币政策宽松的预期不断强化，交易员普遍押注核心经济体明年实施两次降息 [4] - 对于黄金、白银这类无利息收益资产，宽松货币环境下持有成本降低，吸引力相应提升 [4] - 近期经济数据未明确经济前景，市场对政策宽松的预期已转化为实际买盘，推动贵金属价格稳步走高 [4] 资金流向与投资需求 - 黄金ETF资金流入已连续五周增长，世界黄金协会统计显示，除5月份外，今年黄金ETF总持仓量每月均有增长 [7] - 全球主要白银ETF持仓量持续攀升，资金流入速度未因价格创新高而放缓，反映出机构与个人投资者对贵金属资产的配置需求明显提升 [7] - 各大央行持续购金，进一步夯实了金价上涨基础 [7] 后市展望与机构观点 - 高盛分析师预测明年黄金价格有望继续上行，基本目标价为每盎司4900美元，同时存在上行风险 [9] - 当前ETF投资者与各大央行对有限黄金储备的配置需求，将进一步支撑金价走势 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 天然橡胶市场多空因素交织，预计胶价维持宽幅震荡，运行区间15000 - 15500 [1] - 纯碱市场供需大格局偏空，价格持续探底，建议关注反弹后高空机会 [3] - 玻璃市场中长期需求存担忧，预计后市盘面仍有压力，05合约预计持续底部趋缩震荡 [3] - 烧碱市场供需有压力，价格偏弱运行 [4] - PVC市场维持区间整理运行，预计反弹后趋弱 [4] - 聚烯烃市场预计成本下移与利润压缩并存，价格重心将进一步走低 [6] - 甲醇市场预计次年一季度供需平衡表有望转向去库，内地价格以窄幅震荡为主 [10] - 纯苯市场短期驱动偏弱，后续供需存好转预期，或在5300 - 5600区间震荡 [13] - 苯乙烯市场驱动有限，短期或在6300 - 6700区间震荡 [13] - LPG市场暂无明确核心观点表述 [15] - 聚酯产业链各品种走势分化，PX、PTA谨慎追涨，乙二醇低位震荡，短纤跟随原料波动，瓶片关注装置投产进度 [17] - 原油市场受地缘因素主导，价格预计震荡整理，布油关注60美元/桶 [18] - 尿素市场价格短期面临“高日产 + 弱需求”博弈，期货主力合约关注1680 - 1730区间 [20] 根据相关目录分别进行总结 天然橡胶产业 - 现货价格方面，云南国营全新胶、泰标混合胶等价格有涨跌，全乳基差、非标价差等也有变化 [1] - 原料价格方面，杯胶、胶水等价格有变动 [1] - 产量方面，10月泰国、印尼产量微降，印度、中国产量有不同表现 [1] - 开工率方面，汽车轮胎半钢胎、全钢胎开工率有小幅度变化 [1] - 库存方面，保税区库存增加，天然橡胶厂库期货库存减少 [1] 玻璃纯碱产业 - 玻璃价格方面，各地区报价持平，期货合约价格有跌 [3] - 纯碱价格方面，各地区报价持平，期货合约价格下跌 [3] - 供应方面，纯碱开工率和周产量下降，浮法和光伏日熔量持平 [3] - 库存方面，玻璃厂库和纯碱厂库、交割库库存有不同变化 [3] - 地产数据方面，新开工、施工、销售面积同比下降，竣工面积同比上升 [3] PVC、烧碱产业 - 现货&期货价格方面，山东液碱、华东PVC等价格有涨跌 [4] - 海外报价&出口利润方面，烧碱和PVC海外报价和出口利润有变动 [4] - 供给方面，烧碱和PVC开工率有变化，行业利润有增减 [4] - 需求方面，烧碱和PVC下游开工率有不同表现 [4] - 库存方面，液碱和PVC库存有增减 [4] 聚烯烃产业 - 期货收盘价方面，L2601、PP2601等合约收盘价下跌 [6] - 现货价格方面，华东PP拉丝、华北LLDPE等现货价格下降 [6] - 价差方面，L15价差、PP15价差等有变化 [6] - 开工率方面，PE和PP上下游开工率有不同表现 [6] - 库存方面，PE和PP企业库存、贸易商库存有增减 [6] 甲醇产业 - 价格及价差方面，MA2601、MA2605等合约收盘价下跌，基差、区域价差等有变化 [8] - 库存方面，甲醇企业库存增加，港口库存减少，社会库存增加 [9] - 开工率方面，上游和下游开工率有不同表现 [10] 纯苯及苯乙烯产业 - 上游价格及价差方面，布伦特原油、WTI原油等价格有涨跌，纯苯 - 石脑油、乙烯 - 石脑油等价差有变化 [13] - 下游现金流方面，纯苯、苯乙烯下游现金流有增减 [13] - 库存方面，纯苯和苯乙烯江苏港口库存有变化 [13] - 开工率方面，亚洲纯苯、国内加氢苯等开工率有不同表现 [13] LPG产业 - 价格及价差方面，主力PG2601、PG2602等合约收盘价下跌，基差有变化 [15] - 外盘价格方面，FEI、CP掉期合约价格上涨 [15] - 库存方面，LPG炼厂库容比持平，港口库存和库容比下降 [15] - 开工率方面，上游和下游开工率有不同表现 [15] 聚酯产业链 - 上游价格方面，布伦特原油、WTI原油等价格有涨跌，CFR日本石脑油、CFR中国MX等价格有变化 [17] - 下游聚酯产品价格及现金流方面，POY150/48、FDY150/96等价格有涨跌，现金流有增减 [17] - PX相关价格及价差方面，CFR中国PX、PX期货2603等价格上涨，价差有变化 [17] - PTA相关价格及价差方面，PTA华东现货、TA期货2605等价格上涨，价差有变化 [17] - MEG相关价格及价差方面，MEG华东现货、EG期货2605等价格下跌，价差有变化 [17] - 开工率方面，聚酯产业链各环节开工率有不同表现 [17] 原油产业 - 原油价格及价差方面，Brent、WTI等价格上涨，SC价格下跌，价差有变化 [18] - 成品油价格及价差方面，NYM RBOB、NYM ULSD等价格有涨跌，价差有变化 [18] - 裂解价差方面，美国汽油、欧洲汽油等裂解价差有变化 [18] 尿素产业 - 期货收益价方面，01号、05合约等收盘价下跌，甲醇主力合约收盘价下跌 [20] - 期货价差方面，01合约 - 05合约、05合约 - 09合约等价差有变化 [20] - 主力持仓方面，多头前20、空头前20持仓量下降 [20] - 上游原料价格方面，无烟煤小块、动力煤坑口等价格有涨跌 [20] - 现货市场价方面，山东、山西等地区小颗粒尿素价格有涨跌 [20] - 跨区价差方面，山东 - 河南、广东 - 河南等区域价差有变化 [20] - 内外盘价差方面，内外盘价差有变化 [20] - 下游产品价格方面，三聚氰胺、复合肥等价格持平 [20] - 供需面方面，国内尿素日度产量持平，周度产量下降，厂内库存和港口库存减少 [20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 螺纹2605短期、中期震荡，日内震荡偏弱，整体低位震荡，因供需格局弱稳，钢价低位震荡 [1] - 螺纹钢供需两端均有所回升，淡季基本面未改善，钢价仍易承压，但有成本支撑与政策预期，预期现实博弈下螺纹维持震荡运行态势，需关注钢厂生产情况 [2] 根据相关目录分别进行总结 品种观点参考 - 时间周期说明短期为一周以内、中期为两周至一月，有夜盘品种以夜盘收盘价为起始价，无夜盘品种以昨日收盘价为起始价，当日日盘收盘价为终点价计算涨跌幅度，跌幅大于1%为弱势，跌幅0 - 1%为震荡偏弱，涨幅0 - 1%为震荡偏强，涨幅大于1%为强势，震荡偏强/偏弱只针对日内观点，短期和中期不做区分 [1] - 螺纹2605短期、中期震荡，日内震荡偏弱，观点参考为低位震荡，核心逻辑是供需格局弱稳，钢价低位震荡 [1] 行情驱动逻辑 - 周末钢材现货价格弱稳运行，成交表现偏弱，螺纹供应回升但处年内低位，给予钢价支撑，持续性待跟踪 [2] - 螺纹钢需求企稳，高频需求指标增加，但为近年来同期低位，下游行业未好转，需求延续季节性走弱，承压钢价 [2] - 螺纹钢供需两端均回升，淡季基本面未改善，钢价易承压，成本支撑与政策预期相对利好，预期现实博弈下螺纹维持震荡运行，需关注钢厂生产情况 [2]

文章核心观点 - 通过对2025年第三季度万得全A（除金融、石油石化）的盈利分析，从杜邦分解、供需格局、估值股息及动态传导四个视角，挖掘上市公司盈利数据背后的宏观线索，以辅助宏观经济跟踪与研判 [2] 一、 线索一：盈利质量 - **整体ROE企稳回升**：2025年第三季度万得全A（除金融、石油石化）的净资产收益率从年中的6.32%增长至6.37%，实现温和增长 [4][11] - **ROE提升主要驱动力**：ROE的环比提升主要源于销售净利率的抬升，从4.65%上升至4.69%，而同期销售毛利率从17.50%微降至17.48%，表明盈利改善主要得益于期间费用的有效控制，尤其是财务费用和销售费用的下降，反映出企业在需求偏弱背景下更依赖“节流” [4][12][14] - **运营效率边际改善**：资产周转率在持续回落后于2025年第三季度出现边际改善，从56.21%小幅回升至56.37%，与同期工业产能利用率从74.0%回升0.6个百分点的趋势一致，表明行业运营效率有所企稳 [4][24] - **杠杆水平保持稳定**：资产负债率在58.2%至58.7%的窄幅区间内波动，2025年第三季度为58.52%，表明上市公司资本结构相对稳健 [12][30] - **行业分化显著**：ROE环比和同比改善的板块主要集中在TMT、中游材料及中游制造，如通信、计算机、电子、钢铁、建材、机械等行业 [17]；销售毛利率呈现三个层次，高毛利行业（>30%）包括食品饮料(50.7%)、纺织服装(33.6%)等，资源类和公用事业行业毛利率环比改善，如有色金属环比+0.10% [22]；资产周转率提升的强势行业集中在科技、高端制造和农业领域，如有色金属、汽车、电子等，而消费行业如食品饮料则表现疲软 [27]；资产负债率变化显示TMT板块如计算机行业同比增长4个百分点引领扩张，而消费板块仍在去杠杆 [33] 二、 线索二：供需格局 - **多数行业供需格局现状**：通过产能利用率与资本开支/折旧摊销分析，在观察的17个行业中，有10个行业处于“低产能利用率 + 低资本开支/折旧摊销”的状态，意味着多数行业当前需求疲软但未来供给将收缩，格局有望改善 [2][5] - **需求不足问题突出**：超过三分之二的行业产能利用率低于历史中位数，反映出经济中需求不足的问题依旧突出 [5][37] - **行业分类与风险**：根据2025年第三季度数据，行业可分为四类：1) 需求旺盛且未来供应收缩（5个行业，如化学纤维、黑色金属、电子设备制造）[36]；2) 当前过剩且未来供应过多（仅煤炭开采和洗选业）[36]；3) 需求疲软但未来供给收缩（10个行业，如医药制造、汽车制造等）[36]；4) 需求强劲且未来积极扩张（仅电力、热力等行业）[36]；需注意风险的行业是低产能利用率与高资本开支结合的煤炭开采和洗选业 [37] - **过去一年的格局演变**：对比2024年第三季度，过去一年行业供需格局演变呈现需求普遍疲软、投资意愿减弱的特点，仅计算机、通信和其他电子设备制造业呈现“产能利用率↑+资本开支↑”，是经济结构转型亮点（产能利用率分位数+25.0%，资本开支/折旧摊销分位数+5.9%）[40] 三、 线索三：估值&股息 - **构建四象限模型**：通过市盈率历史分位数和滚动股息率构建“估值-股息”四象限模型，以市盈率分位数50%、股息率2.5%为界划分，用于判断行业配置价值与市场风险偏好 [45] - **市场风险偏好提升**：过去一年（对比2024年第三季度与2025年第三季度），33个主要申万二级行业中，有25个行业估值分位数上升，同时27个行业股息率下降，呈现“估值升、股息降”的特征，侧面印证宏观层面市场风险偏好在过去一年边际提升 [2][6][47] - **具备配置价值的行业**：截至2025年11月21日，处于象限Ⅱ（估值低、股息率高）的行业包括白色家电（PE分位数8.2%，股息率5.33%）、白酒Ⅱ（PE分位数23.1%，股息率3.78%）、保险Ⅱ（PE分位数0.8%，股息率2.75%）等，历史经验表明此类行业具备更好的风险收益比 [46] - **少数行业价值修复**：仅有少数行业如证券Ⅱ、白酒Ⅱ、保险Ⅱ等出现估值下降且股息率上升，配置性价比和安全边际提升 [47] 四、 线索四：动态传导 - **盈利改善领先于投资**：历史数据回溯（2005~2025年）验证，对于大多数行业，微观盈利改善（ROE提升）会领先并驱动后续资本开支，存在半年至两年的时滞，这有助于根据盈利修复进度研判宏观资本开支周期的启动时间 [2][7] - **ROE领先资本开支的时长**：中游制造、上游建筑材料、万得全A和制造业的ROE领先资本开支/折旧摊销一年；下游商品的ROE领先半年；采矿业的ROE领先两年，体现了其重资产和长周期属性 [54] - **资产周转率领先于投资**：对于大多数行业，资产周转率的提升领先于资本开支的增加，表明企业通常先确认运营效率提高和市场需求旺盛，再进行大规模投资 [57]；中游制造、上游建筑材料、下游商品的资产周转率领先资本开支半年，其中上游建筑材料时差相关系数达0.86；采矿业、万得全A等领先一年以上；地产建筑是唯一呈现“高投资导致低效率”相反模式的行业 [57]