市场宏观动态 - 工信部召开制造业企业座谈会，来自钢铁、有色、新材料、汽车、机械、船舶、轻工、医药、电子等重点行业的12家企业参会，会议强调企业应积极参与行业规则制定和自律机制建设，自觉抵制“内卷” [2][9] - 世界银行将2026年全球经济增长预期上调至2.6%，较上次预测高出0.2个百分点 [2][9] - 世界银行预计，美国2026年GDP增速为2.2%，欧元区经济增速将放缓至0.9%，日本经济增速将放缓至0.8% [2][9] - 美国2025年12月CPI同比上涨2.7%，核心CPI上涨2.6%，均与前值持平 [2][9] A股市场表现 - A股三大指数调整，上证指数结束17连阳，当日下跌0.64%收于4138.76点，创业板指下跌1.96% [2][9] - 行业板块跌多涨少，石油石化、医药生物、有色金属行业涨幅居前，国防军工、电子、通信、计算机行业跌幅居前 [2][9] - 当日沪深两市成交额达3.65万亿元，刷新历史新高 [2][9] 海外市场表现 - 美国三大股指全线收跌，道琼斯工业平均指数下跌0.8%报49191.99点 [2][9] 期货市场动态 - 股指期货市场方面，本周五为当月合约交割日，当前四大期指当月合约均处于升水状态 [3][10] - 成交持仓方面，IF、IH、IC的成交量和持仓量同步增加 [3][10] 策略观点 - 当日权益市场放量收跌，反映市场存在一定抛压，但短期调整属于正常调整，春季行情并未结束，需关注市场反包的可能性 [4][11]

政策调整核心内容 - 财政部、税务总局公告明确自2026年4月1日起取消光伏等产品增值税出口退税，并将电池产品增值税出口退税率由9%下调至6% [1] - 自2027年1月1日起，取消电池产品增值税出口退税 [1] - 本次政策是在2024年11月将光伏硅片、电池及组件出口退税率从13%下调至9%基础上的进一步收紧与最终落地 [2] 政策出台背景与目的 - 自2024年起，光伏产品海外市场呈“量增价减”态势，部分企业低价竞争并将出口退税额让渡给境外采购方，导致国内利润流失并增加贸易摩擦风险 [2] - 政策旨在推进“反内卷”、防止“内卷外化”，引导海外市场价格理性回归、降低贸易摩擦风险、缓解财政负担 [1][2] - 中国光伏行业协会认为，政策长期有利于抑制出口价格过快下滑，降低贸易摩擦发生概率 [2] 对行业及产业链的短期影响 - 市场出现分化，综合优势突出、掌握关键技术的龙头企业抗压性强，获资金加码；同质化严重、业务单一的中小企业则面临严峻挑战，股价承压 [1] - 政策全面落地后，光伏及储能头部企业预计每年减少10亿元至20亿元退税款 [4] - 短期内，电池环节面临“先降后取消”的双重压力，缺乏技术溢价的中小产能、老旧产能利润空间将被压缩；光伏组件环节的短期成本压力也会集中体现 [4] - 在2026年4月政策实施前，海外终端企业可能在窗口期内迅速增加订单，组件出口量有望激升，拉动短期行业需求增长 [4] - 2026年年底前，为利用6%的退税，一体化企业可能调整供应链，优先将电池片直接对外销售，可能导致电池出口份额出现阶段性提升 [5] - 市场短期可能出现的“抢出口”行情或将透支未来需求，国内产能需要寻找新的需求平衡点 [6] 对行业及产业链的长期影响 - 长期将加速行业优胜劣汰与产能出清，推动行业从低价竞争转向高质量发展 [1] - 推动行业结束野蛮生长，投资时钟正从“需求高增长”转向“供给优化”与“技术突破”双轮驱动的新阶段 [4] - 下游出清和整合将向上游传导，抑制产能盲目扩张，有利于上游多晶硅料环节价格稳定 [4] - 行业技术创新及品牌建设成为主要方向，BC、TOPCon3.0等高效率组件有望获得更高溢价，成为后续海外出口主流选择 [6] - 在海外拥有电池产能的中国头部电池企业中长期有望进一步提升全球竞争力、获取更多海外市场份额和更高盈利水平 [6] 太空光伏成为新兴方向 - 在全球AI应用推动下，数据中心电力缺口催生“太空算力”新形态，进而催生太空光伏需求 [7] - 太空光伏核心价值在于突破地面光伏的间歇性、能量密度与空间约束瓶颈，为航天器提供持续、稳定、高密度的清洁能源 [8] - 国际方面，SpaceX创始人埃隆·马斯克提出未来每年向太空部署100GW的太阳能AI卫星能源网络的战略规划 [7] - 国内方面，北京计划在2025至2035年分阶段部署大规模太空数据中心，晶科能源、天合光能等公司已关注或布局太空光伏赛道 [7] - 太空光伏板当前造价高达1000元/W，远超地面光伏电站不到1元/W的水平 [8] - 砷化镓电池是当前主流工程化方案，但镓资源稀缺推高成本，产业链正积极寻找更具性价比的替代技术路线 [8] - 中期来看，P型HJT电池在薄片化适配度上有明显优势；长期来看，钙钛矿叠层电池是未来的突破方向 [8] - 太空光伏产业目前处于导入期，技术方案不成熟，应关注厂商的真实供货经验及稳定供货渠道 [9]

报告核心观点 - 报告日期为2026年1月14日，包含对农林牧渔、煤炭及361度公司的行业与公司点评 [2] - 核心观点聚焦于三个领域：1) 农林牧渔行业建议关注生猪养殖产能去化带来的投资机会 2) 煤炭行业因供给收缩存在板块补涨机会 3) 361度公司2025年第四季度经营数据稳健，零售流水健康增长，超品门店扩张迅速 [5][6][8][9][12] 农林牧渔行业评论总结 - 本周（1月5日-1月11日）农林牧渔板块涨跌幅为+0.98%，跑输沪深300指数（+2.79%），在板块中排名第28 [6] - 生猪价格环比上涨，养殖亏损收窄：截至1月9日，四川、广东、河南外三元生猪均价分别为13.10、12.86、12.93元/公斤，环比变化分别为+0.77%、-3.02%、+0.78%；自繁自养利润为-11.54元/头，亏损环比收窄约23.05元/头；外购仔猪养殖利润为-2.31元/头，亏损环比收窄约46.04元/头 [6] - 白羽肉鸡养殖利润为0.45元/羽，环比下降23.73% [6] - 看好海大集团投资机会，理由包括：饲料原料价格处周期低位，行业景气度见底回升；公司凭借管理、激励和服务优势持续提升国内市场份额；亚非拉海外饲料业务属“蓝海”，有望延续高增长高毛利；公司估值处于历史底部 [6] - 生猪养殖行业因亏损及“反内卷”政策引导，产能加速去化，建议关注温氏股份、神农集团、巨星农牧、新希望等生猪养殖股 [6] - 圣农发展的种鸡业务稳步推进，成本管控优势突出，渠道结构优化，当前处于业绩和估值底部，具备配置价值 [6] - 宠物食品行业成长性较好，竞争从重营销转向重研发和供应链，建议关注乖宝宠物和中宠股份 [6] 煤炭行业评论总结 - 动力煤方面，市场维持正常产销，下游需求有限，进入淡季：截至1月9日，环渤海动力煤现货参考价701元/吨，周涨幅+2.04%；广州港山西优混770元/吨，周持平；北方港口合计煤炭库存2407万吨，周增幅+6.69% [9] - 冶金煤方面，年初煤矿陆续恢复生产，需求支撑不足：截至1月9日，京唐港主焦煤库提价1620元/吨，周持平；日照港喷吹煤1025元/吨，周跌幅-1.91%；国内独立焦化厂炼焦煤总库存911.95万吨，周增幅+1.77%；247家样本钢厂高炉开工率79.33%，周持平 [9] - 本周观点：煤炭生产正常，炼焦煤供应稍增，但下游处于季节性淡季，需求支撑不强；国际地缘冲突及煤矿保供新闻引发供应收缩预期，影响市场情绪 [9] - 投资建议：反内卷趋势未变，四季度业绩仍有改善预期，若价格长期高位运行，2026年业绩具备修复空间；股价下跌强化红利价值，可逢低配置；推荐动力煤公司兖矿能源、陕西煤业、中国神华、中煤能源、山煤国际、晋控煤业；炼焦煤公司山西焦煤、淮北矿业、潞安环能 [9] 361度公司经营数据点评总结 - 2025年第四季度，361度主品牌线下零售流水同比增长10%，童装品牌线下零售流水同比增长10%，电商平台零售流水同比增长高双位数 [12] - 分品类看，本季度公司新品密集发布，包括跑步领域的“飞燃5”、“飞燃5 FUTURE”、“速湃家族3代”，以及篮球领域的“JOKER2”和“AG6”签名鞋 [12] - 2025年第四季度运营指标稳定：当季新品平均零售折扣约7-7.1折，库销比保持在4.5-5个月区间 [12] - 渠道拓展：线上，千家门店铺入驻淘宝闪购，开启即时零售新战略；线下，截至2025年12月31日，全国超品门店数量达126家，首家海外超品店于柬埔寨开业；旗下芬兰户外品牌ONEWAY门店目前为6家 [12] - 投资建议：维持盈利预测，预计公司2025-2027年EPS为0.62、0.69、0.76元，1月12日收盘价对应2025-2027年PE约8.4、7.5、6.9倍；预计公司凭借高质价比产品和超品店布局，零售流水有望持续稳健增长，维持“买入-B”评级 [10]

公司业绩与财务表现 - 晶澳科技2025年度预计归属净利润亏损45亿至48亿元，扣非后归属净利润亏损48亿至51亿元，亏损额与2024年的-46.56亿元相比近乎持平 [1][3] - 公司2022至2024年及2025年前三季度营收分别为729.89亿元、815.56亿元、701.21亿元、368.09亿元，对应归属净利润分别为55.34亿元、70.39亿元、-46.56亿元、-35.53亿元，业绩自2024年起转亏 [3] - 2025年上半年，公司光伏组件收入约217.77亿元，占总营收的91.1%，光伏电站运营收入约7.29亿元，占比3.05%，其他产品收入约13.99亿元，占比5.85% [5] - 公司市值从2022年6月的1900亿元高点跌至目前的386.2亿元，1月13日股价收于11.67元/股，当日下跌4.19% [4] 行业经营现状与竞争格局 - 2025年光伏行业“反内卷”贯穿全年，但行业仍处调整期，龙头公司集体巨亏 [1][3] - 2025年前三季度，组件龙头隆基绿能、天合光能、晶科能源归属净利润分别亏损约34.03亿元、42.01亿元、39.2亿元，均处巨亏状态 [6] - 伴随“反内卷”深入，龙头企业2025年第三季度业绩出现回暖，天合光能、晶科能源、隆基绿能归属净利润分别约-12.83亿元、-10.12亿元、-8.34亿元，环比分别增长19.71%、33.41%、26.39% [6] - 行业面临阶段性供需失衡，主产业链各环节产能集中释放导致竞争加剧，产品价格承压下行 [3] 政策与市场环境变化 - 2026年1月9日，财政部、税务总局公告自4月1日起取消光伏等产品增值税出口退税 [6] - 取消出口退税将直接增加企业出口成本，压缩利润空间，对依赖低价策略抢占国际市场的企业构成严峻挑战，可能加速行业集中度提升 [7] - 2026年，多晶硅收储方案生变与光伏出口退税全面取消，将光伏行业再度拉回市场中心位 [1] - 天合光能于1月13日率先上调分布式市场指导价，组件报价最低达0.85元/瓦特，较1月1日上涨0.03元/瓦特 [7] 公司业务布局与战略动向 - 晶澳科技作为国内四大组件龙头之一，近十年出货量保持全球前四，在国内外均有布局工厂，国内工厂分布于多个省份，海外包括越南及正在筹建的阿曼工厂 [4] - 公司顺应光储融合趋势，围绕分布式户用、商用及集中式光伏电站，推出了包括BlueStar户储储能系统、BluePlanet工商业储能在内的多个系列储能产品 [4] - 公司于2025年2月启动赴港IPO，计划冲击“A+H”上市 [5] - 2025年上半年，晶科能源境外业务占比超六成，晶澳科技与天合光能境外业务占比均接近50%，隆基绿能占比不足四成，境外收入是部分光伏企业重要收入来源 [7]

文章核心观点 - 市场监管总局发布新规，旨在规制滥用投诉举报制度的恶意索赔行为，要求投诉人提供真实身份信息和事实依据，以保护经营者合法权益，这标志着对过去“讨好型经济”和“流量勒索”畸形现象的纠偏[4][5][16][32] - 酒店行业是恶意投诉和索赔的重灾区，面临“职业索赔人”和“探店博主”以打假、监督为名进行敲诈勒索或博取流量的问题，给经营者带来巨大压力和损失[6][9][13][14][23] - 新规的落实关键在于如何清晰界定正常维权与恶意索赔的界限，需要行业协会和企业制定细则，并参考国际经验（如日本《防止顾客骚扰条例》），建立行业黑名单和员工支持系统，赋予商家合理拒绝的权利[36][37][41][44][45][47] 根据相关目录分别进行总结 一、酒店行业面临的恶意投诉现状 - 存在职业化、团伙化的恶意索赔案例：例如有00后女孩通过谎称皮肤过敏等方式，在十几家酒店成功获得全额退款[6][7]；另有男子凌某以月饼中藏有塑料片为由，敲诈全国十家酒店，非法牟利4.8万余元[9][12]；更甚者随身携带异物勒索63家中高档酒店[13] - 恶意投诉数量激增且花样繁多：华东某高端酒店员工反映，去年一年投诉量是过往数年的总和，投诉内容无理，例如要求白嫖大量备品、利用第三方平台购买低价早餐后威胁投诉等[14][15] - 商家常被迫息事宁人：为维护品牌声誉，酒店往往选择接受“退一赔十”等方案，助长了恶意索赔者的气焰[11] 二、新规内容及其对“流量勒索”的遏制 - 新规核心要求：投诉人必须提供真实身份信息和相应事实依据，对虚假材料、冒用身份等投诉不予受理，对涉嫌敲诈勒索的行为终止调解并移送公安机关[5][16] - 针对“探店博主”等新型勒索：部分博主以挑刺、制造冲突为内容博取流量，并通过剪辑施压商家，新规要求的实名制将有助于遏制这类躲在屏幕后的“职业玩家”[17][19][20][24] - 顺应“反内卷”的商业逻辑回归：新规与电商平台收紧“仅退款”政策的逻辑一致，旨在平衡消费者权益与商家合法权益，为过度的“讨好型经济”降温，防止商家因不堪勒索而降低服务质量或退出市场[26][28][30][32] 三、政策落实的挑战与行业应对建议 - 界定难题：正常维权与恶意索赔之间的界限模糊，例如客人抱怨房间异味可能属实也可能是借口，界定不清可能导致商家矫枉过正或执法难以取证[36][37][39][40] - 可借鉴的国际经验：日本于去年4月实施《防止顾客骚扰条例》，将长时间纠缠、未经许可发布员工信息等行为明确定义为骚扰，并赋予企业拒绝相关顾客再次进店的权利[41][42][43] - 行业需采取的细化措施：酒店行业需要制定更清晰的反骚扰指南和索赔界定标准（如索赔金额是否明显超出合理范围），建立全行业黑名单共享机制，并为一线员工建立咨询支持系统，使新规能有效落地[45][46][47][48]

公司业绩预告与财务表现 - 晶澳科技预计2025年度归属于上市公司股东的净利润亏损45亿元至48亿元，与2024年亏损46.56亿元近乎持平 [1][4] - 预计2025年扣除非经常性损益后的净利润亏损48亿元至51亿元 [4] - 2025年基本每股收益预计亏损1.37元/股至1.46元/股，上年同期为亏损1.42元/股 [3] - 公司2022年至2024年及2025年前三季度营业收入分别约为729.89亿元、815.56亿元、701.21亿元、368.09亿元，对应归属净利润分别约为55.34亿元、70.39亿元、-46.56亿元、-35.53亿元 [4] - 2025年半年报显示，光伏组件收入约为217.77亿元，占营业收入比例为91.1% [6] 公司经营与市场状况 - 业绩亏损主因是光伏主产业链产能集中释放导致阶段性供需失衡，行业竞争加剧，产品价格承压下行，以及国际贸易保护政策加剧影响组件销售均价和盈利能力 [4] - 公司二级市场市值已从2022年6月的1900亿元高点跌至目前的不足400亿元，1月13日最新总市值为386.2亿元 [5] - 公司系国内四大组件龙头企业之一，近十年出货量始终保持全球前四，生产工厂布局于中国多地及越南，并正在筹建阿曼工厂 [5] - 公司已布局储能业务，推出了BlueStar户储、BluePlanet工商业储能、BlueGalaxy源网侧储能等多个系列产品 [6] - 公司于2025年2月启动赴港IPO，计划冲击“A+H”上市 [6] 行业整体环境与竞争格局 - 2024年以来光伏行业进入“寒冬”，龙头公司集体巨亏，行业面临产能过剩背景，“反内卷”成为行业口号 [1] - 2025年前三季度，主要组件厂商隆基绿能、天合光能、晶科能源均处于巨亏状态，归属净利润分别约为-34.03亿元、-42.01亿元、-39.2亿元 [7] - 伴随“反内卷”深入，2025年第三季度部分龙头企业业绩出现环比回暖，天合光能、晶科能源、隆基绿能当季归属净利润分别约为-12.83亿元、-10.12亿元、-8.34亿元，环比分别增长19.71%、33.41%、26.39% [7] - 光储融合已成为行业大趋势 [6] 政策变化与行业影响 - 财政部、税务总局于1月9日发布公告，自2026年4月1日起取消光伏等产品增值税出口退税 [7] - 境外收入是部分光伏企业重要收入来源，2025年半年报显示，晶科能源境外业务占比超六成，晶澳科技、天合光能境外业务占比均接近50%，隆基绿能占比不足四成 [8] - 分析指出，取消出口退税将显著增加企业出口成本，压缩利润空间，对依赖低价策略的企业构成严峻挑战，可能加速行业集中度提升，倒逼企业从“价格竞争”转向“价值竞争” [8][9] - 2026年1月13日，天合光能率先上调分布式市场组件指导价，最低报价达0.85元/W，较1月1日上涨0.03元/W [9]

核心市场观点与驱动力 - 新质生产力的崛起与政策宽松将成为内地和香港股市的核心驱动力，市场投资策略正从“防守”全面转向“进攻” [1] - 内地和香港股市已进入估值修复与盈利增长双轮驱动阶段，恒生指数预测市盈率约13倍，若上调至13.5倍并叠加8%的盈利增长，将支撑恒指冲击30000点，潜在升幅约14% [1] - 随着美联储开启降息并转向宽松政策，全球资金预计将回流新兴市场，估值优势显著的内地及香港股市有望直接受益 [1] - 港股自2022年起的持续调整已消化大部分风险，2025年20%-30%的涨幅属于低基数下的修复性上涨，当前估值仍具安全边际 [1] 汇率与宏观环境 - 中国长期稳定的贸易形势叠加美元走弱趋势，理论上会为人民币升值提供支撑，人民币大概率呈温和回升态势 [1] - 政策层面将着力避免汇率大幅波动，以平衡资金流入与出口稳定的双重目标 [1] 金融行业 - 随着债息与定存息差收窄，庞大居民储蓄正加速流向资本市场寻求更高回报 [2] - 银行业与保险业基本面已筑底企稳，信贷结构调整成效显著，正从房地产领域逐步转向支持实体工业，行业景气度有望持续改善 [2] 消费行业 - 内需目前确立为中国经济增长核心，消费市场正逐步改善且结构持续优化 [2] - 尽管PPI与CPI仍处下行区间，但经济企稳、房地产销售数据回升、科技领域突破等因素正持续提振居民消费信心 [2] - 以旧换新政策延续及“十五五”规划建议中，新一轮文娱体育补贴预计即将落地，居民储蓄转化为消费的动力增强，非必需消费将率先受益 [2] - 2025年三季度消费已出现环比改善，大型商场销售持续增长，侧面印证消费复苏的出现 [2] 产业结构与“反内卷” - 在内地PPI持续偏弱背景下，优化产业结构成为行业焦点 [2] - 本轮“反内卷”将涉及更多下游民营企业，且需兼顾就业稳定，实施难度更大 [2] - 行业整合将耗时较长，但冲击整体可控，长期有利于行业健康发展 [2] 新质生产力与科技投资 - 新质生产力将取代旧动能成投资主轴，覆盖数字经济、高端制造等赛道 [3] - 数字基建提供支撑，人形机器人2026年迎商业化“iPhone时刻”，具核心技术的创新药龙头享估值溢价 [3] - 中国正凭借其庞大的市场和百万级的年度科创人才储备，在AI应用端有望实现赶超 [3] - 目前中国在机器人、工业AI等领域的落地项目数量同比增长40%，这种应用场景优势是其他市场难以复制的 [3] 港股AI板块特征 - 港股企业布局AI多采用“技术赋能主业”模式，即通过AI优化原有业务以提升整体盈利能力，与纯AI上市公司的盈利逻辑形成本质区别 [3] - 近期上市的纯大模型企业股价波动，主要反映出港股投资者对该类公司的商业模式与估值逻辑尚需时日熟悉与消化 [3]

涉及的行业或公司 * **市场**：中国A股市场 [2] * **主要指数**：创业板 (ChiNext)、科创板 (STAR Market)、沪深300 (CSI 300)、中证500 (CSI 500)、中证1000 (CSI 1000)、万得全A指数 (Wind All A-share Index) [3][5][51][120][125] * **行业**：科技（电子、电信、计算机、国防）、非银金融、有色金属、化工、电气设备、房地产、消费、基础设施、制造业等 [5][36][37][132] * **具体公司**：北方华创 (NAURA Technology)、阳光电源 (Sungrow)、万华化学 (Wanhua Chemical)、华泰证券A (Huatai Securities A)、中国中免 (CTG Duty-Free)、三一重工 (Sany)、潍柴动力A (Weichai Power - A)、拓普集团 (Tuopu)、盛美上海 (ACM Research)、宏发股份 (Hongfa Technology) 等 [136] 核心观点和论据 * **市场趋势**：2026年A股市场新上升趋势正在形成，2025年第四季度的不利因素（全球科技股波动、主题投资拥挤、年底获利了结）在2026年可能转为顺风 [2] * **市场表现**：2026年开局强劲，日均成交额升至2.46万亿元人民币（2025年：1.73万亿元人民币），融资余额近期创下2.58万亿元人民币的新纪录 [2] * **盈利增长**：预计2026年A股整体盈利增长将从去年的6%加速至8%，主要驱动因素包括名义GDP增长可能加快、PPI收缩收窄、支持性政策推出以及反内卷推进带来的利润率复苏 [4] * **估值重估**：A股市场的股权风险溢价仍高于历史平均水平，而其他新兴市场则远低于长期平均水平，中期内，A股可能因增量宏观政策、盈利增长加速、无风险利率下降、家庭储蓄持续向股市再配置、长期资金流入以及市值管理改革进一步取得进展而进一步重估 [4][56][61] * **催化剂**：关注2025年创业板和科创板业绩（1月底公布）、市场活跃度（如日均成交额、融资余额）、各类基金发行速度及ETF规模变化 [3] * **宏观预测**：预计2026年名义GDP增长4.3%（2025E：3.9%），实际GDP增长4.5%（2025E：4.9%），CPI平均增长0.4%（2025E：0.0%），PPI收缩收窄 [32][38][44] * **风格偏好**：预计“成长”风格将跑赢“价值”风格，“周期”类将跑赢“防御”类，大小盘风格将趋于平衡 [5][125][126][133] * **行业配置**：超配电子、电信、非银金融、国防、有色金属、化工、电气设备，这些行业受益于中国的“创新火花”、充裕的流动性以及PPI收缩收窄 [5][132] * **投资主题**：科技自立、2026年下半年消费复苏时机、反内卷受益者、中国企业全球化及其全球竞争力 [137][138][139][140] * **资金流向**：保险资金对股票和基金的投资在上升，截至2025年第三季度末，保险资金投资于权益资产的余额超过5.5万亿元人民币，较2024年底增加1.5万亿元人民币，中央汇金自2024年以来可能购买了超过9829亿元人民币的A股ETF [105][106] * **公司治理**：国有企业正努力提高信息披露透明度，以扭转投资者对其公司治理的负面看法 [117] 其他重要内容 * **风险提示**：中国股市面临的风险包括房地产市场硬着陆、与货币贬值相关的资本外流以及结构性改革进展缓慢，任何未能充分应对这些风险的政府政策都可能对市场造成冲击，例如过度的刺激政策可能对从投资驱动向消费驱动型经济的转型构成风险，并增加政府和国有企业的债务 [143] * **历史对比**：当前S&P500前十大公司的净利润率远高于1990年代，表明当前科技巨头的盈利能力更强 [10][12][13][15] * **市场结构**：大市值行业龙头（各行业市值前十公司）表现优异，在30个一级行业（不包括综合企业）中，有18个行业的龙头公司在2025年全年跑赢了相应的行业指数 [129][131][134] * **并购与IPO活动**：并购活动处于历史低位，IPO活动尚未显著增加 [16][17] * **家庭储蓄**：家庭超额储蓄累计额达数万亿元人民币，为股市潜在资金来源 [26][27] * **股息与回购**：所有A股国有企业和非国有企业的合计股息支付额稳步上升，A股回购总额自2018年以来显著增长 [110][111][112][113][114][115] * **主动基金表现**：在2013-2025年间，主动管理型基金跑赢沪深300指数的比例在不同时期差异较大，例如2025年为67.6%，而2022-2024年仅为33.4% [95][96][97] * **ETF趋势**：行业/主题ETF的份额迅速上升 [98][99][100]

民航业价格监管与反“内卷”背景 - 民航局计划在2026年研究制定旅客运输成本调查办法，并探索建立运价监测预警联动机制，以加强销售网络平台监管 [1] - 此举被解读为民航局可能开始监管低价票，以应对行业内的“以价换量”和恶性竞争 [2][4] 行业财务与运营表现 - 疫情三年民航业累计亏损近4000亿元，2023年大幅减亏但亏损额仍超过疫情前任何一年 [3] - 2024年行业扭亏为盈，2025年持续向好，全年完成运输总周转量1640.8亿吨公里、旅客运输量7.7亿人次、货邮运输量1017.2万吨，同比分别增长10.5%、5.5%、13.3% [3] - 受益于油价下行和运营效率提升，2025年中国民航实现盈利65亿元 [3] - 盈利背后是“以价换量”策略，2024年经济舱平均票价同比下滑12.7%，2025年进一步下滑2.9% [3] - 2025年旅客吞吐量增幅相较2024年有所下降，旅客运输量增长从2024年的17.9%降至2025年的个位数 [5] 价格监管的动因与法律依据 - 监管动因是部分航空公司为争夺市场份额过度低价、扎堆投放运力，导致收益水平降低，出现增收不增利的现象 [3] - 民航局在2025年已多次提出加强价格监测和监督检查，要求航空公司加强价格自律，稳定价格水平 [3] - 测算航线成本是为“运价监测预警”提供依据，防止低于成本价的恶性竞争，此举也旨在为监管寻求法律依据 [4][6] - 法律依据包括《反不正当竞争法》中禁止以排挤竞争对手为目的长期低于成本价销售，以及《反垄断法》禁止具有竞争关系的经营者达成价格垄断协议（价格联盟） [6][7] 航空业定价的特殊性与市场规律 - 航空业定价复杂，其边际成本极低，一架飞机在起飞前增加20名旅客，其增加的油耗、折旧等成本几乎可以忽略不计，因此极低票价对航空公司也可能划算 [5] - 航空市场需求富有弹性，降价不仅是竞争市场份额，也是为了做大整个市场规模 [5] - 历史经验表明，缺乏强力处罚措施的价格联盟难以维持，例如1996年长虹彩电降价引发行业价格战，以及2001年九家彩电企业的“价格联盟”仅一个月后便瓦解 [8] - 其他行业如汽车、空调、证券佣金、黄金饰品等试图建立价格协调的努力也往往徒劳，或面临法律风险 [7][8] 对比其他行业的“反内卷”路径 - 光伏行业“反内卷”相对成功，其核心并非单纯价格管控，而是通过龙头企业联合减产、加速淘汰落后产能、以及组建产能整合收购平台来实现 [9] - 光伏行业同时通过提升行业标准、产品质量和技术进步来促进产业进步，企业间技术竞争激烈，专利诉讼增多 [9] - 与航空业相似，网约车市场也面临通过降价来刺激弹性需求的情况，平台引导司机通过提升服务而非联合涨价来增加收入 [10] 民航业高质量发展的建议方向 - 反“内卷”不等于价格管制，行政手段强推的价格联盟终将瓦解 [11] - 民航业应转向技术驱动、创新驱动和服务驱动，从“价格博弈”转向“价值竞争” [1][11] - 提升服务是增加需求和利润的有效办法，例如通过修订民用航空法，加强旅客权益保障，要求航空公司减少自身原因导致的航班延误或取消，并及时准确发布航班信息 [10][11] - 这才是民航业走出增收不增利怪圈、实现高质量盈利的正确方向 [11]

报告行业投资评级 |品种|操作评级| | ---- | ---- | |螺纹|★★★| |热卷|★★★| |铁矿|★★★| |焦炭|★☆☆| |焦煤|★☆☆| |硅锰|★★☆| |硅铁|★★☆|[1] 报告的核心观点 - 钢材市场区间震荡格局或延续，需关注市场整体风向变化 [2] - 铁矿预计短期震荡为主，需警惕高位波动加剧的风险 [3] - 焦炭和焦煤价格大概率偏强震荡为主 [4][6] - 硅锰和硅铁建议回调买入为主 [7][8] 根据相关目录分别总结 钢材 - 盘面震荡为主，淡季螺纹表需下滑、产量回升、库存累积，热卷需求回落、产量回升、库存去化慢，压力待缓解 [2] - 钢厂利润修复，高炉复产，铁水短期回升但持续性待察 [2] - 地产投资降幅扩大，基建和制造业投资增速回落，内需弱，钢材出口维持高位 [2] - 市场心态谨慎，盘面反弹动能不足但下方有支撑 [2] 铁矿 - 盘面震荡，供应端全球发运环比季节性回落、同比偏强，国内到港量增加，港口库存累增 [3] - 需求端终端需求弱，高炉复产但铁水难明显复产，钢厂进口矿库存增加，冬储补库预期仍存 [3] - 商品市场情绪反复，基本面宽松，预计短期震荡 [3] 焦炭 - 日内价格震荡下行，成交价格零星上涨，焦化利润一般，日产略微抬升，库存几无变动 [4] - 碳元素供应充裕，下游铁水大概率触底回升，需求处淡季水平，钢材利润一般，压价情绪浓 [4] - 盘面升水，市场对煤炭政策有预期，价格大概率偏强震荡 [4] 焦煤 - 日内价格震荡下行，昨日蒙煤通关量1520车，炼焦煤矿产量略降，元旦后矿山复产好 [6] - 现货竞拍成交改善，成交价格抬升，终端库存和总库存增加，产端库存大幅抬升 [6] - 碳元素供应充裕，下游铁水大概率触底回升，需求处淡季水平，钢材利润一般，压价情绪浓 [6] - 盘面对蒙煤升水，市场对煤炭政策有预期，价格大概率偏强震荡 [6] 硅锰 - 日内价格震荡，受盘面反弹带动，锰矿现货价格抬升，港口库存有结构性问题，平衡性脆弱 [7] - 冶炼端更改入炉锰矿配方，若氧化矿减量多，半碳酸矿需求或增加，上周锰矿现货成交价格抬升 [7] - 需求端铁水产量季节性下降，周度产量和库存小幅下降，关注“反内卷”影响，建议回调买入 [7] 硅铁 - 日内价格震荡，受政策文件影响价格相对强势，市场对煤矿保供预期增加，电力成本和兰炭价格或下降 [8] - 需求端铁水产量反弹至高位区间，出口需求下降，金属镁产量环比抬升，需求有韧性 [8] - 供应大幅下行，库存小幅下降，关注“反内卷”影响，建议回调买入 [8]