隔夜原油依旧羸弱，美国原油库存的下降并未扭转油价下跌势头，市场信心依旧非常低迷。 美国至10月24日当周API原油库存下降402万桶，美国至10月24日当周EIA原油库存大幅下降685.8万桶，远超市场预期的21.1万 桶，都是连续两个统计周期库存下降，消费有一定的起色，可能和进口下降也有一定关系，美国至10月24日当周EIA原油进口从 前值的65.6万桶下降至-102.5万桶。 黄金方面： 亚盘黄金回落后又收回，短线有止跌的可能，早上美联储主席鲍威尔的讲话只是短期干扰，整体上涨逻辑不变。 目前关税冲突已经接近尾声，中美双方领导人在韩国釜山进行一个多小时的会晤，结合前期美国财长的声明不难推断，中美在 关税问题上已经找到平衡点，关税对市场的冲击已经不再是问题。 但全球安全风险可能会上升，特朗普访韩期间在社交媒体发文称，他已下令立即重启美国核试验。并表示，美国将加速推进核 武器试验，以与其他核国家保持对等态势。此举明显针对俄罗斯等核大国，全球可能会掀起新一轮的核军备竞赛，全球安全风 险有上升的可能。 百利好特约智昇研究市场策略师鹏程认为，从黄金走势来看，市场避险情绪明显上升，资金可能会加速流入黄金，对黄金由跌 转 ...

相关机构表示，关税冲突反复，叠加十五五规划通过在即，不确定性增强的背景下，市场情绪有所 回落。板块轮动加快，投资者行为趋于谨慎。近期煤炭、银行等行业领涨，红利板块继续延续相对强 势。 投资者可关注现金流ETF（159399）。市场表现来看，标的指数富时现金流指数2016年至2024年连 续9年跑赢中证红利指数和沪深300指数。现金流ETF（159399）的标的指数聚焦大中市值，标的指数央 国企占比高于同类现金流指数，月月可评估分红，自上市以来已经连续分红8个月，感兴趣的投资者或 可持续关注。 注：现金流ETF完全由国泰基金管理有限公司开发，本基金与伦敦证券交易所集团公司及其附属企 业之间没有关联，也并非受其发起、背书、出售或推广。FTSE Russell是特定LSE Group公司的商标名 称之一。LSE Group概不对任何人士使用本基金或基础数据承担任何责任。 分红情况具体详见基金分红公告，基金分红规则以基金法律文件为准，鉴于本基金的特点，本基金 分红不一定来自基金盈利，基金分红并不代表总投资的正回报。如提及个股仅供参考，不代表投资建 议。指数/基金短期涨跌幅及历史表现仅供分析参考，不预示未来表现。市场观 ...

中期去看，美国关税新政落地对市场情绪构成一定冲击，市场寻求稳健性资产，煤炭高股息、现金奶牛的投资价值属性值得关注。同时年内国家能源集 团、山东能源集团、中国中煤能源集团等多家煤炭央国企对旗下上市公司启动增持与资产注入计划，亦释放利好，彰显煤企发展信心、增厚企业成长性与稳 定性。 从大方向来看，煤炭开采行业供应端约束逻辑未变，需求端可能阶段性起伏波动，价格亦呈现一定震荡和动态再平衡，头部煤炭企业资产质量高，账上 现金流充沛，呈现"高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际"五高特征，值得关注。 国内供给边际收缩，把握煤炭板块四季度投资机遇 当前动力煤和炼焦煤价格仍处于历史低位，为反弹提供了空间。随着供给端"查超产"政策推动产量收缩，以及需求端"金九银十"旺季非电煤需求预期回 暖，煤炭供需基本面有望持续改善，两类煤种价格均具备向上弹性。其中，动力煤有长协机制修复和"煤和火电企业盈利均分"的逻辑支撑；而炼焦煤因市场 化程度更高，对供需变化更敏感，可能展现出更大的价格弹性。 关税冲突反复，叠加"十五五"规划通过在即，在近期宏观环境不确定性增强的背景下，市场关注煤炭高股息价值。从基本面来看，煤炭板块供需格局优 化，或 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周有色金属市场各品种表现不一，行情受关税谈判进展、供需关系、宏观经济等多因素影响，不同品种投资策略不同，部分建议观望，部分可考虑特定操作[1][2][5][11][13][14][15] 根据相关目录分别进行总结 铜 - 本周市场行情受关税谈判进展主导，本次关税影响范围与恐慌情绪不高于清明节扰动，彼时伦铜跌幅12%，黄金涨幅2.6%，后续关注韩国谈判进展[1] - 基本面冶炼端减产量超预期且本周中度累库，高价测试下下游点价量与接货情绪尚可，下游点价心理价位抬升，铜线缆与铝线缆开工劈叉，关注开工是否企稳[1] - 后市在矿端紧张及地区基建电力需求增长背景下维持回调买入思路，关注伦铜1.03w美金附近支撑，可卖1w以下看跌期权或建虚拟库存，关注美股回调风险[1] 铝 - 运行产能持平，需求端光伏组件排产企稳，9月铝水比例回升，受节日效应影响铝锭与铝棒季节性累库，节后去库幅度可观，表需上行[1] - 全球经济复苏，美联储降息预期强化，但中美经贸关系不确定，内外盘走势分化，短期基本面尚可，长期逢低持有[1] 锌 - 本周锌价震荡，供应端国产TC下降、进口TC上升，四季度至明年一季度国产矿边际走紧，海外二季度矿端增量超预期，8月我国锌矿进口46万吨，累计同比增长43%，10月冶炼端环比修复，关注硫酸和白银价格对利润影响[2] - 需求端内需季节性疲软，9月旺季后或延续偏弱震荡，海外欧洲需求一般，部分炼厂生产有阻力，国内社库震荡，海外LME库存去化，外强内弱格局下出口窗口打开[2] - 策略上建议观望或关注伦锌空配机会，内外正套止盈，关注远月反套机会，月差关注12 - 02正套机会[2] 镍 - 供应端纯镍产量高位维持，需求端整体偏弱，升水平稳，库存端国内外持续累库，短期现实基本面偏弱[5] - 消息面印尼矿端扰动持续，政策端有挺价动机，宏观面短期不确定性增加，建议观望[5] 不锈钢 - 供应层面钢厂10月排产环比小幅增加，需求层面刚需为主，成本方面镍铁、铬铁价格维持，库存高位维持，仓单维持，基本面整体偏弱，短期宏观面不确定，印尼政策端有挺价动机[9] 铅 - 本周铅价高位小幅震荡，供应侧报废量同比偏弱，预计10月再生复产增量2 - 3万吨，宏观情绪与废电紧张或使回收商挺价，精矿开工增加但原生高冶炼利润致精矿紧张，TC报价下行[11] - 需求侧本周电池开工率增加，成品库存高，国庆备货结束，需求存走弱预期，精废价差 - 50，再生复产出料，LME注册仓单减10万吨[11] - 10月市场有旺季转淡预期，国庆后下游补货，短期存提库需求，预计下周内外铅价在17000 - 17300区间窄幅震荡，可关注正套[11] 锡 - 本周锡价震荡，供应端矿端加工费低位，散单试探抬高报价未大规模成交，云锡检修结束，供应边际修复，海外佤邦10月进口恢复预期强，印尼天马出口9月中下旬恢复，总统宣布2026年锡锭出口恢复正常[13] - 需求端焊锡旺季小幅回暖，高价由刚性支撑，节后到货慢，国内库存小幅去化，海外LME库存低位震荡，国内基本面短期供需双弱，关注10月后供应修复及降息预期影响，短期观望，中长期贴近成本线逢低持有[13] 工业硅 - 本周新疆头部企业复产，后续川滇开工数量减少，枯水期工业硅整体供给环比下滑，但考虑多晶硅头部企业检修，Q4供需平衡偏宽松，月度累库4 - 5万吨，短期价格震荡偏弱，中长期以季节性边际成本为锚周期底部震荡[14] 碳酸锂 - 本周碳酸锂价格震荡偏强，原料端矿端挺价，持货商惜售，现货偏紧，锂盐端消费与去库超预期，仓单注销加快，一线品牌基差偏强[15] - 短期供需双强，10月预计去库8000 - 10000吨，年底有多种预期博弈，长期供给增速确定，需求端储能占比提升后的弹性是格局扭转关键[15]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 报告核心观点 - 核心观点围绕“十五五”内需预期升温与关税冲突背景，强调反内卷自律加速带来的投资机会，重点关注内需投资 [1] - 报告推荐多个细分方向，包括水泥、光伏玻璃、防水材料、消费建材、消防报警、特种电子布、新疆区域投资及工业涂料等 [1][6][7][8][9] 行业价格与市场表现 - 水泥价格环比回落0.7%至347元/吨，区域表现分化，湖南、广西、陕西上涨10-40元/吨，东北、华北、西北回落10-30元/吨，长三角、河南、贵州推涨30元/吨 [2] - 浮法玻璃均价上涨0.87%至1300.97元/吨，环比涨幅收窄 [2] - 光伏玻璃价格持平，2.0mm镀膜面板主流价13元/平方米，3.2mm镀膜主流价20元/平方米 [2] - 无碱纱价格持平，2400tex直接纱主流价3250-3700元/吨，均价3524.75元/吨，同比下降3.93% [2] - 电子纱G75主流报价上涨3.03%至8800-9300元/吨，7628电子布报价涨至3.9-4.4元/米 [2] - 建材指数周涨幅-4.01%，跑输沪深300指数1.79个百分点 [13] 房地产成交数据 - 第42周30大中城市新房成交面积211.75万㎡，同比-20%，环比+107.52%；累计成交面积6948.96万㎡，同比-7% [3] - 第42周15城二手房成交面积175.69万㎡，同比-14%，环比+80%；累计成交面积7230.46万㎡，同比+14% [3] 细分行业动态与推荐标的 - 水泥行业受益于反内卷自律，推荐海螺水泥、华新水泥、上峰水泥、塔牌集团 [1][6] - 光伏玻璃反内卷且底部提价，推荐旗滨集团，福莱特、信义光能受益 [1][6] - 防水材料行业提价动作频繁，推荐东方雨虹、科顺股份 [1][6] - 消费建材推荐经营韧性强的三棵树（前三季度营收93.9亿元同比+2.7%，归母净利7.4亿元同比+81.2%，毛利率32.8%同比提升超4pct），以及估值低位高分红的兔宝宝、伟星新材 [1][6] - 消防报警龙头青鸟消防受益于新国标与机器人商业化，海外毛利率高达48.12% [6] - 特种电子布景气度高，推荐中国巨石（25H1营收91.09亿元同比+17.70%，归母净利16.87亿元同比+75.51%）、中材科技（25H1营收133.3亿元同比+26.5%，归母净利10亿元同比+114.9%，拟扩产5900万米特种电子布） [6][7] - 新疆区域投资增量受益于70周年庆典与新藏铁路建设（全长1980公里，注册资本950亿元），推荐天山股份、新疆交建、北新路桥、雪峰科技、西部建设 [9] - 工业涂料新成长，推荐麦加芯彩（船舶涂料取得突破）、松井股份（新能源电池涂料增长强劲，乘用车涂料25Q1同比+78.17%） [9] 目录章节总结 - 一周市场表现：建材板块跌幅靠前，耀皮玻璃、东鹏控股、海南瑞泽涨幅居前，四川双马、上峰水泥、金隅集团跌幅靠前 [13] - 水泥价格环比下调，全国磨机开工负荷均值42.23%，环比下降4.39个百分点 [24][32] - 浮法玻璃价格上涨但涨幅收窄，行业产能利用率82.71%，周内日熔量增加700吨 [71] - 光伏玻璃交投一般，库存呈增加趋势 [81] - 玻纤市场粗纱价格暂稳，电子纱报价上涨 [90][97]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 下周全球大类资产有波动率放大风险，建议维持对黄金等贵金属战略配置，下周对权益等风险资产持谨慎态度，风波平息后可关注权益资产买入机会；四季度中期维度上，持有权益>商品>债券基本配置观点 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场行情 - 国内商品期货多数上涨，新能源材料涨幅居前 [1] - 股指方面，沪深300期货、上证50期货等有不同涨跌幅，今年沪深300期货涨幅117.06%、上证50期货涨幅12.73%等 [2] - 国债期货方面，2年期国债期货、5年期国债期货等有不同涨跌幅，今年2年期国债期货跌幅0.59%、5年期国债期货跌幅0.78%等 [2] - 外汇方面，美元指数、欧元兑美元等有不同涨跌幅，今年美元指数跌幅9.05%、欧元兑美元涨幅1294pips等 [2] - 利率方面，银存间质押7日、10Y中信国债收益率等有不同变化，今年银存间质押7日下降32bp、10Y中信国债收益率上升0.2bp等 [2] - 热门行业方面，电子、综合等行业有不同涨跌幅，今年电子行业涨幅51.00%、综合行业涨幅20.18%等 [2] - 海外商品方面，NYMEX WTI原油、COMEX电子等有不同涨跌幅，今年NYMEX WTI原油跌幅18.26%、COMEX电子涨幅60.08%等 [2] - 航运、金属等板块的品种有不同涨跌幅，如集运欧线月度跌幅3.37%、黄金月度涨幅7.19%等 [3] 宏观分析 - 海外关注特朗普新关税威胁与美国政府停摆边际变化，国内关注“十五五”规划和增量政策进度成效 [6] 资产观点 - 下周全球大类资产波动率或放大，建议维持黄金等贵金属战略配置，对权益等风险资产短期谨慎，四季度中期维持权益>商品>债券配置观点 [6] 观点精粹 |板块及观点|品种|近期市场逻辑|关注要点|短期判断| | --- | --- | --- | --- | --- | |金融：股市缩量反弹，债市延续偏弱|股指期货|科技事件催化成长风格活跃|小微盘资金拥挤|震荡上涨| | |股指期权|市场成交额整体小幅回落|期权市场流动性不及预期|震荡| | |国债期货|债市延续偏弱|政策超预期、基本面修复超预期、关税因素超预期|震荡| |贵金属：鸽派预期主导价格上行|黄金/白银|9月美国降息周期重启，美联储独立性风险扩大|美国基本面表现、美联储货币政策、全球权益市场走势|震荡上涨| |航运：关注运价回落速率|集运欧线|三季度旺季转淡，装载承压缺乏上涨驱动|9月运价回落速率|震荡| | |钢材 铁矿|库存压力突出，盘面表现不佳 宏观扰动频繁，市场情绪偏弱|专项债发行进度、钢材出口量和铁水产量 海外矿山生产发运情况、国内铁水生产情况、天气因素、港口环节矿石库存变化情况、政策层面动态|震荡| |黑色建材：节后产业端难言向好，宏观及政策仍有利好预期|焦炭|成本支撑走强，盘面震荡运行|钢厂生产、炼焦成本以及宏观情绪|震荡| | |焦煤|竞拍氛围延续积极，盘面相对坚挺|钢厂生产、煤矿安全检查、宏观情绪|震荡| | |硅铁|市场信心不足，期价低位运行|原料成本、钢招情况|震荡| | |锰硅|盘面上冲乏力，观望钢招定价|成本价格、外盘报价|震荡| | |玻璃|上游预期累库，现货仍有降价压力|现货产销|震荡| | |纯碱|交割库库存去化，供应维持稳定|纯碱库存|震荡| | |铜|贸易摩擦再起，铜价短期回落|供应扰动；国内政策超预期；美联储鸽派不及预期；国内需求复苏不及预期；经济衰退|震荡| | |氧化铝|基本面仍偏弱势，氧化铝价上方承压|矿石复产不及预期、电解铝复产超预期、板块走势极端|震荡| | |铝|关注消费变化，铝价窄幅波动|宏观风险，供给扰动，需求不及预期。|震荡上涨| |有色与新材料：静待宏观政策明朗，基本金属震荡整理|锌|库存延续累积，锌价震荡偏弱|宏观转向风险；锌矿供应超预期回升|震荡| | |铅|再生铅冶炼厂复产在即，铅价震荡运行|供应端扰动；电池出口放缓；|震荡| | |镍|伦镍库存突破24万吨大关，镍价宽幅震荡|宏观及地缘政治变动超预期；印尼政策风险；环节供应释放不及预期|震荡| | |不锈钢|仓单持续去化，不锈钢盘面小幅回升|印尼政策风险、需求增长超预期|震荡| | |锡|供应约束仍存，锡价震荡运行|佤邦复产预期及需求改善预期变化情况|震荡| | |工业硅|关注西北复产节奏，硅价短期震荡|供应端超预期减产；光伏装机超预期|震荡| | |碳酸锂|供需双强下，价格震荡运行|需求不及预期；供给扰动；新的技术突破|震荡| |能源化工：贸易紧张局势略缓和，能源化工供需偏弱格局依旧承压|原油|宏观扰动节奏，基本面持续承压|OPEC+产量政策、 中东地缘局势|震荡下跌| | |LPG|供应仍显过剩，低估值难有改观|原油和海外丙烷等成本端进展|震荡下跌| | |沥青|跌势暂缓，沥青期价有望震荡|制裁和供应扰动|震荡| | |高硫燃油|燃油期价进入震荡模式|地缘和原油价格|震荡| | |低硫燃油|低硫燃油跟随原油震荡|原油价格|震荡| | |甲醇|港口库存小幅去化，甲醇宽幅震荡|宏观能源、海外动态|震荡| | |尿素|现货挺价未改，期价承压延续|秋季播种推进情况|震荡| | |乙二醇|无明显利多因素，供需相对承压，期价寻求支撑|煤、油价格波动，港口库存节奏，中美贸易摩擦|震荡下跌| | |PX|国际油价僵持运行，PX变量有限跟随盘整|原油大幅波动、宏观异动、PTA装置大范围重启|震荡下跌| | |PTA|聚酯利润被动扩张，加大优惠力度，产销放量，PTA加工费仍然承压|原油大幅波动、宏观异动、旺季不及预期|震荡下跌| | |短纤|加工费支撑较好，工厂走货意愿增强|下游纱厂拿货节奏，旺季需求成色|震荡下跌| | |瓶片|短期瓶片加工费好转|瓶片企业减产目标执行情况，终端需求|震荡下跌| | |丙烯|油价弱势与宏观扰动并存，PL震荡偏弱|油价、国内宏观|震荡下跌| | |PP|油价偏弱运行，PP延续走低|油价、国内外宏观|震荡下跌| | |塑料|油价回落叠加宏观扰动，塑料震荡偏弱|油价、国内外宏观|震荡| | |苯乙烯|价格突破前低，苯乙烯跌后略反弹|油价，宏观政策，装置动态|震荡下跌| | |PVC|低估值弱预期，PVC震荡运行|预期、成本、供应|震荡| | |烧碱|现货企稳，盘面逢低止盈|市场情绪、开工，需求|震荡| | |油脂|继续震荡盘整|美豆天气、马棕产需数据|震荡| | |蛋白粕|美豆盘面暂获支撑，双粕价格低位震荡|天气，国内需求，宏观，中美中加贸易战|震荡| | |玉米/淀粉|情绪回暖，现货企稳，期货持续反弹|需求、宏观、天气|震荡| | |生猪|月度供需宽松，猪价整体承压|养殖情绪、疫情、政策|震荡下跌| |农业：情绪回暖但走势分化，NR明显反弹|天然橡胶|情绪回暖但走势分化，NR明显反弹|产区天气、原料价格、宏观变化|震荡| | |合成橡胶|受天胶带动小幅反弹|原油大幅波动|震荡| | |棉花|棉价低位震荡|需求、库存|震荡| | |白糖|糖价延续震荡偏弱|进口、巴西产量|震荡下跌| | |纸浆|弱势反弹依旧|宏观经济变动、美金盘报价波动等；|震荡下跌| | |双胶纸|窄幅震荡|产销、教育政策、纸厂开工动态等|震荡| | |原木|交割面利空，原木偏弱运行|出货量、发运量|震荡| [7][9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铜维持回调买入思路，关注伦铜1.03w美金附近支撑，可考虑卖1w以下看跌期权或逐步建立虚拟库存 [1] - 铝短期基本面尚可，长期以逢低持有为主 [1] - 锌建议观望为主，内外正套可逐步止盈，关注远月反套机会和12 - 02的正套机会 [2] - 镍短期现实基本面偏弱，关注印尼矿端政策变化 [4] - 不锈钢基本面整体维持偏弱，关注印尼政策端挺价动机 [9] - 铅预计下周内外铅价维持高位震荡，10月后续去库力度有待验证，预计偏弱 [14] - 锡短期跟随宏观情绪为主，建议观望，中长期贴近成本线逢低持有 [17] - 工业硅Q4供需处于平衡状态，中长期价格走势预计以季节性边际成本为锚的周期底部震荡为主 [18] - 碳酸锂价格震荡运行，供应端扰动炒作落地后的价格弹性较高，且扰动落地之前的价格向下支撑较强 [18] 各金属情况总结 铜 - 本周五伦铜受关税消息影响大跌4.5%，收于10300美金/吨上方，后续谈判仍有空间，关注韩国谈判进展 [1] - 冶炼端减产量超预期且本周中度累库，高价测试下下游点价量与接货情绪尚可，周五铜价回落预计下周点价与接货量级环比增长带动去库 [1] - 铜线缆近期开工与铝线缆劈叉明显，关注开工是否企稳 [1] 铝 - 运行产能持续小幅增加，需求端光伏组件排产企稳，9月铝水比例明显回升，但受节日效应影响铝锭与铝棒出现季节性累库 [1] - 全球经济复苏迹象显现，美联储降息预期强化，但中美经贸关系不确定性加深，内外盘走势出现一定分化 [1] 锌 - 本周国内锌价受美国停摆情绪和出口窗口打开影响震荡上涨 [2] - 供应端国产TC下降、进口TC上升，四季度至明年一季度国产矿边际走紧，海外二季度矿端增量超预期，10月冶炼端环比小幅修复 [2] - 需求端内需季节性疲软，海外欧洲需求一般，部分炼厂生产有一定阻力 [2] - 国内社库震荡，海外LME库存去化，显性库存接近近两年低位，出口窗口已打开 [2] 镍 - 供应端纯镍产量高位维持，需求端整体偏弱，近期升水平稳，库存端国内库存维持、海外持续累库 [4] - 印尼游行有所平息，地缘风险有所缓解，但印尼矿端扰动不断，政策端仍有挺价动机 [4] 不锈钢 - 供应层面钢厂10月排产环比小幅增加，需求层面以刚需为主，成本方面镍铁、铬铁价格维持，库存方面锡佛假期累库，仓单维持 [9] - 基本面整体维持偏弱，短期宏观面贸易摩擦不确定性增加，印尼政策端有一定挺价动机 [9] 铅 - 本周铅价受宏观影响上涨，供应侧再生利润恢复预计10月再生复产增量3万吨，精矿开工增加致精矿紧张，TC报价混乱下行 [14] - 需求侧本周电池开工率增加，电池成品库存高，国庆备货结束，需求或走弱 [14] - 10月市场有旺季转淡预期，国庆后下游补货，短期存提库需求，预计10月原生部分减产，再生复产，共计增量2 - 3万吨 [14] - 铅价反弹改善再生出货，且回收商有囤货挺价情绪，目前下游集中采购补库或将结束，需求无显著好转，库存历史平均水平，10月后续去库力度有待验证，预计偏弱 [14] 锡 - 本周锡价受宏观影响中枢上移，供应端矿端加工费低位，国内部分冶炼厂减产，海外佤邦10月恢复预期较强，印尼天马配额审批完成，出口于9月中下旬恢复 [17] - 需求端焊锡旺季小幅回暖，高价下主要由刚性支撑，节后到货较慢，国内库存小幅去化，海外LME库存低位震荡 [17] - 国内基本面短期维持供需双弱，关注10月后海内外供应边际修复下旺季不旺的预期变化，以及降息预期下对有色整体的影响 [17] 工业硅 - 本周新疆头部企业继续复产，四川与云南开工稳定，11月份减产预期较强，考虑多晶硅头部企业检修情况，Q4工业硅供需处于平衡状态 [18] - 中长期工业硅产能过剩幅度依然较高，开工率水平较低，价格走势预计以季节性边际成本为锚的周期底部震荡为主 [18] 碳酸锂 - 本周碳酸锂价格震荡运行，原料端海外矿山挺价意愿较强，贸易商惜售，但盐厂对高价锂矿接受度不高 [18] - 锂盐端节前备货节奏先强后弱，当前已接近尾声，现货基差稳中偏弱，部分贴水扩大100 - 200元，市场中电碳成交仍以贴水为主，高价货源询价相对冷清 [18] - 碳酸锂处于产能扩张周期未结束、静态供需格局仍偏过剩阶段，恰逢资源端出现阶段性合规扰动，在季节性旺季以及储能需求爆发助力下，宁德时代逐步减产后月度平衡转为持续去库，但幅度一般 [18] - 在“反内卷”商品情绪偏强背景下，供应端扰动炒作落地后的价格弹性较高，且扰动落地之前的价格向下支撑较强 [18]

报告行业投资评级 - 无 报告的核心观点 - 对铜维持回调买入思路，关注伦铜1.03w美金附近支撑，可考虑卖1w以下看跌期权或逐步建立虚拟库存；铝短期基本面尚可，对终端需求保持关注，长期以逢低持有为主；锌建议观望为主，内外正套可逐步止盈，关注远月反套机会和12 - 02的正套机会；镍短期现实基本面偏弱；不锈钢基本面整体维持偏弱；铅预计下周内外铅价维持高位震荡，预计17000 - 17400区间；锡短期跟随宏观情绪为主，建议观望，中长期贴近成本线逢低持有；工业硅价格走势预计以季节性边际成本为锚的周期底部震荡为主；碳酸锂供应端扰动炒作落地后的价格弹性较高，且扰动落地之前的价格向下支撑较强 [1][2][16] 分组1：铜 - 本周五受特朗普宣布对华关税或将提升至100%消息影响，伦铜周五大跌4.5%，收于10300美金/吨上方，评估本次关税影响范围与市场恐慌情绪蔓延程度不高于清明节扰动，彼时伦铜跌幅12%，黄金涨幅2.6% [1] - 冶炼端减产量超预期，本周中度累库，高价测试下下游点价量与接货情绪尚可，周五铜价大幅回落之后下周预期点价与接货量级环比明显增长，带动库存去库 [1] - 铜线缆近期开工与铝线缆劈叉明显，后续关注开工是否企稳，整体在矿端紧张延续以及东南亚、中东地区基建及电力需求增长大背景下对铜维持回调买入思路，关注伦铜1.03w美金附近支撑，可考虑卖1w以下看跌期权或逐步建立虚拟库存 [1] 分组2：铝 - 运行产能持续小幅增加，需求端光伏组件排产企稳，9月铝水比例明显回升，但受节日效应影响铝锭与铝棒出现一定季节性累库 [1] - 全球经济复苏迹象显现，美联储降息预期强化，但中美经贸关系不确定性加深，内外盘走势出现一定分化，短期基本面尚可，对终端需求保持关注，长期以逢低持有为主 [1] 分组3：锌 - 本周国内锌价受美国停摆情绪影响和出口窗口打开影响震荡上涨，供应端国产TC进一步下降，进口TC进一步上升，四季度至明年一季度国产矿边际走紧，海外二季度矿端增量超预期，8月我国锌矿进口46万吨，累计同比增长43% [2] - 10月冶炼端环比小幅修复，国产矿加工费下滑情况下需关注硫酸价格和白银价格的走势对总利润的影响，需求端内需季节性疲软，9月旺季后或延续偏弱震荡，海外欧洲需求一般，部分炼厂因加工费问题生产有一定阻力 [2] - 国内社库震荡，海外LME库存去化，显性库存已接近近两年低位，当前外强内弱格局下出口窗口已打开，部分冶炼厂和贸易商正准备出口事宜，香港仓库出现交仓试单情况；锌国内基本面较差但出口利润影响下出口窗口或在后续打开，特朗普再次掀起关税风波，宏观不确定性增强情况下建议观望为主，内外正套可逐步止盈，关注远月反套机会，月差方面建议关注12 - 02的正套机会 [2] 分组4：镍 - 供应端纯镍产量高位维持，需求端整体偏弱，近期升水平稳，库存端国内库存维持、海外持续累库，短期现实基本面偏弱 [3][4] - 印尼游行有所平息，地缘风险有所缓解，但印尼矿端扰动不断，政策端仍有挺价动机 [4] 分组5：不锈钢 - 钢厂10月排产环比小幅增加，需求层面刚需为主，成本方面镍铁、铬铁价格维持，库存方面锡佛假期累库，仓单维持，基本面整体维持偏弱，短期宏观面贸易摩擦不确定性增加，印尼政策端有一定挺价动机 [9] 分组6：铅 - 本周铅价受宏观影响上涨，供应侧报废量同比偏弱，再生利润恢复预计致10月再生复产增量3万吨，宏观情绪结合废电紧张或驱动回收商挺价，精矿开工增加，原生高冶炼利润致精矿紧张，TC报价混乱下行 [12][13] - 需求侧本周电池开工率增加，电池成品库存高，国庆备货结束，需求或走弱，精废价差 - 25，再生复产已逐步出料，LME注册仓单减10万吨 [13] - 10月市场有旺季转淡预期，国庆后下游补货，短期存提库需求，9月原生供持平，再生有减产，预计10月原生部分减产，再生复产，共计增量2 - 3万吨，铅价反弹改善再生出货，且回收商有囤货挺价情绪，目前下游集中采购补库或将结束，精废价差 - 25，铅锭现货贴水10，需求无显著好转，库存历史平均水平，10月后续去库力度有待验证，预计偏弱，在LME新加坡注销10万吨仓单背景下，预计下周内外铅价维持高位震荡，预计17000 - 17400区间 [13] 分组7：锡 - 本周锡价受宏观影响中枢上移，供应端矿端加工费低位，国内部分冶炼厂减产，云锡9月初检修约45天，海外佤邦8月进口仍较少，但10月恢复预期较强，预计能维持600金属吨以上，供应端边际修复，印尼天马配额审批完成，出口于9月中下旬恢复 [16] - 需求端焊锡旺季小幅回暖，高价下主要由刚性支撑，节后到货较慢，国内库存小幅去化，海外LME库存低位震荡，国内基本面短期维持供需双弱，关注10月后海内外供应边际修复下旺季不旺的预期变化，以及降息预期下对有色整体的影响，短期跟随宏观情绪为主，建议观望，中长期贴近成本线逢低持有 [16] 分组8：工业硅 - 本周新疆头部企业继续复产，周末最新开工86台，目前四川与云南开工稳定，11月份减产预期较强，考虑多晶硅头部企业检修的情况，Q4工业硅供需处于平衡状态 [17] - 短期Q4工业硅供需处于平衡状态，同时潜在矛盾不大，中长期当前工业硅产能过剩幅度依然较高，开工率水平较低，价格走势预计以季节性边际成本为锚的周期底部震荡为主 [17] 分组9：碳酸锂 - 本周碳酸锂价格震荡运行，原料端海外矿山挺价意愿较强，贸易商惜售，但盐厂对高价锂矿接受度不高，锂盐端周内节前备货节奏先强后弱，当前已接近尾声，现货基差稳中偏弱，部分贴水扩大100 - 200元，市场中电碳成交仍以贴水为主，高价货源询价相对冷清 [17] - 碳酸锂仍处于产能扩张周期仍未结束、静态供需格局仍偏过剩的阶段，恰逢资源端出现阶段性的合规扰动，在季节性旺季以及储能需求爆发的助力下，宁德时代逐步减产后的月度平衡转为持续去库，但幅度一般，总体而言，在“反内卷”商品情绪偏强的背景下，供应端扰动炒作落地后的价格弹性较高，且扰动落地之前的价格向下支撑较强 [17]

核心观点 - 报告核心观点认为，在中美关税冲突再次升级的背景下，港股央国企红利资产因其波动小、稳定性强、股息率高等特点，具备显著的长期配置价值和防御属性 [1][3] 港股央国企红利资产现状 - 2025年10月10日，美国宣布拟于11月1日起对所有中国进口商品加征额外100%关税，关税冲突再次升级 [1][3] - 面对全球经济不确定性，绝对收益资金存在配置需求，以高分红、低负债、持续现金流为特点的红利资产是底仓核心品种之一 [7] - 2024年港股上市公司分红总额为1.38万亿港元，股利支付率和股息率分别为39.10%和4.00%，其中国企分红金额占比约46%，平均股息率达6.60% [8][9] - 近两年以来，恒生高股息率指数、国新港股通央企红利指数和中证港股通央企红利指数的收益率分别为51.35%、31.15%和49.09% [3][9] - 在2025年4月2日至8月31日的市场冲击期，红利资产表现稳健，恒生高股息率指数、国新港股通央企红利指数和中证港股通央企红利指数的区间收益率分别为16.72%、9.27%和14.86% [3][11] - 2025年以来，恒生高股息率指数、国新港股通央企红利指数和中证港股通央企红利指数的年内最大回撤分别为-13.69%、-12.96%和-14.57%，显著小于恒生指数的-19.95%和恒生科技的-27.91% [11] - 截至2025年10月10日，国新港股通央企红利指数和中证港股通央企红利指数的最近12个月股息率分别为6.07%和5.98%，相较同期10年期国债收益率分别领先4.22和4.14个百分点 [3][25] - 国新港股通央企红利股息率与10年期国债收益率的比值（定义为相对"吸引力"）在2025年10月10日为3.29，较2023年10月初的2.57提升了0.72 [3][27] 估值与交易活跃度 - 截至2025年10月10日，恒生中国央企指数、国新港股通央企红利指数和中证港股通央企红利指数的PE（TTM）分别为7.55倍、8.67倍和6.80倍，远低于恒生指数的11.95倍 [19] - 上述三大红利指数的PB（LF）分别为0.69倍、0.83倍和0.60倍，低于其他主要指数 [19] - 国新港股通央企红利指数与港股大盘的PE（TTM）比值的历史分位数位于2.9%，相对估值水平几乎处于两年内最低位置 [3][19] - 近四周，港股全体上市公司南向资金累计净买入1202.0亿港元，其中国资央企南向资金净流入15.21亿港元 [63] - 从行业看，原材料业国资央企南向资金净流入额居首，达37.17亿港元；电讯业净流出额最大，为29.81亿港元 [63] 市场表现与股东回报 - 截至2025年10月10日，港股上市国资央企总市值为13.5万亿港元，占港股整体比重17% [35] - 近一年表现最优的指数为国企指数，上涨30.5%，相对同期恒生指数高出3.1个百分点 [35] - 在市值高于100亿港元的国资央企中，近一年哈尔滨电气涨幅居前，达421.6% [35] - 港股国资央企股息率的算术均值、市值加权均值和中位数分别为3.4%、5.4%和3.6%，均高于港股整体上市公司 [65] - 能源业国资央企的股息率最高，市值加权均值和中位数分别为6.6%和5.9% [65] - 多家港股国资央企近三年持续分红且股息率高于4%，例如中远海控股息率为14.8%，东方海外国际为12.9%，中国海洋石油为7.4% [73] AH股价格对比 - 截至2025年10月10日，A+H上市的国资央企AH股价格溢价率的算术均值、市值加权均值和中位数分别为66.1%、33.4%和49.5% [75] - 石化油服、凯盛新能等公司的AH溢价率位居前列 [79]

事件概述 - 美国宣布自11月1日起对华额外加征100%关税，并对关键软件实施出口管制 [1] - 若新关税生效，美国对华进口税率将达130%，接近今年早些时候145%的峰值水平 [2] - 此次关税行动是对中国反制措施的回应，中国此前宣布对美国船舶入港收费，并对稀土相关技术实施出口管制 [6] 市场即时反应 - 美股三大指数集体收跌，标普500指数跌2.71%，纳指跌3.56%，均创4月以来最大单日跌幅 [3][4] - 全球主要股市普遍下跌，德国DAX指数跌1.50%，法国CAC指数跌1.53% [4] - 虚拟货币市场大幅下跌，比特币跌破110,000美元，跌幅达9%，导致全球64.4万人爆仓，爆仓总金额达192.16亿美元 [5] - 避险资产受青睐，黄金价格从3980美元/盎司拉升至4010美元/盎司 [6] 冲突背景与核心博弈 - 冲突起因于美国宣布对中国生产船舶进入美国港口收费，并计划收紧半导体管制 [6] - 中国的反制措施包括对美国船舶入港收费，以及关键举措——对稀土相关技术实施出口管制 [6] - 稀土被视为制造高端芯片不可或缺的关键原材料，因此中国的出口管制被视为针对美国半导体优势的精准反击 [7][8][9] - 分析认为，美国将关税政策生效日设为11月1日，是为双方谈判留出时间，表明该税率可能不会真正执行，而是作为谈判筹码 [23][24] 对东大资本市场的预期影响 - 市场情绪偏空，港股指数期货、美股中概股及富时中国3倍做多ETF均大幅下跌，而富时中国3倍做空ETF大涨 [16][17][19] - 预计东大资本市场短期将面临回调压力，尤其与美国关联度高的科技板块，如“果链”、“达链”等股票可能回调幅度更大 [20][21][24] - 中长期展望认为，只要不彻底撕破脸，市场在回调后将回归原有轨迹，大幅回调可能提供入场机会 [22][25] - 分析引用4月7日类似事件后的市场表现，指出当时市场深度回调后最终回升，暗示本次行情可能复制这一模式 [15][25]