报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 氧化铝节后短期价格将偏弱运行，主力合约运行区间参考2850 - 3150元/吨，后续关注几内亚政策变动及企业开工变化 [1] - 铝短期内将维持高位震荡格局，主力合约参考运行区间20600 - 21000元/吨，关注库存去化的可持续性及节后终端需求承接能力 [1] - 铝合金短期ADC12价格将维持高位震荡，主力合约参考运行区间20200 - 20600元/吨，关注上游废铝供应、需求复苏节奏及注册仓单变动 [3] - 锌沪锌后续表现将继续承压，关注TC增速及库存表现 [5] - 铜中长期内铜矿供应短缺将夯实铜价底部重心，主力关注84000 - 85000支撑 [7] - 锡强基本面下预计锡价延续偏强震荡，关注“金9银10”需求表现以及缅甸地区四季度供应恢复情况 [9] - 碳酸锂短期盘面预计震荡整理，主力价格中枢参考7 - 7.5万区间 [11] - 不锈钢短期盘面震荡调整为主，主力运行区间参考12600 - 13200，关注钢厂动态及库存消化情况 [13] - 镍预计盘面维持区间震荡，主力参考120000 - 125000，关注宏观预期变化和印尼产业政策消息 [14] 根据相关目录分别进行总结 铝相关 价格及价差 - SMM A00铝现值20720元/吨，较前值涨30元/吨，涨0.14%；长江铝A00现值20720元/吨，较前值涨40元/吨，涨0.19% [1] - 进口盈亏现值 - 1687元/吨，较前值跌49.4元/吨；沪伦比值现值7.77，较前值跌0.01 [1] - 2509 - 2510月间价差现值30元/吨，较前值涨15元/吨 [1] 基本面数据 - 8月氧化铝产量760.37万吨，月环比降1.74%；电解铝产量361.48万吨，月环比降3.16% [1] - 8月电解铝进口量21.73万吨，出口量2.56万吨 [1] - 铝型材开工率现值54.60%，周环比持平；铝线缆开工率现值65.20% [1] - 中国电解铝社会库存现值59.20万吨，周环比降7.21%；LME库存现值50.6万吨，日环比涨0.21% [1] 铝合金相关 价格及价差 - SMM铝合金ADC12等多个品种现值较前值无涨跌 [3] - 佛山破碎生铝等精废价差有不同程度上涨 [3] - 2511 - 2512等月间价差有不同变化 [3] 基本面数据 - 8月再生铝合金锭产量61.50万吨，月环比降1.60%；原生铝合金锭产量27.10万吨，月环比涨1.88% [3] - 再生铝合金开工率现值53.41%，周环比降0.35%；原生铝合金开工率现值54.08%，周环比涨2.06% [3] - 再生铝合金锭周度社会库存现值5.57万吨，较前值涨0.72% [3] 锌相关 价格及价差 - SMM 0锌锭现值21830元/吨，较前值涨200元/吨，涨0.92% [5] - 进口盈亏现值 - 4225元/吨，较前值跌796.03元/吨；沪伦比值现值7.25，较前值跌0.25 [5] - 2510 - 2511月间价差现值 - 682元/吨，较前值跌640元/吨 [5] 基本面数据 - 9月精炼锌产量60.01万吨，月环比降4.17% [5] - 8月精炼锌进口量2.57万吨，出口量0.03万吨 [5] - 镀锌开工率现值55.82%，周环比降2.23%；压铸锌合金开工率现值49.73%，周环比降4.05% [5] - 中国锌锭七地社会库存现值14.14万吨，周环比降9.94%；LME库存现值3.8万吨，日环比涨0.13% [5] 铜相关 价格及基差 - SMM 1电解铜现值83240元/吨，较前值涨1030元/吨，涨1.25% [7] - 精废价差现值3149元/吨，较前值涨378.09元/吨，涨13.65% [7] - 进口盈亏现值 - 528元/吨，较前值涨35.68元/吨 [7] 月间价差 - 2510 - 2511月间价差现值240元/吨，较前值涨220元/吨 [7] 基本面数据 - 9月电解铜产量112.10万吨，月环比降4.31%；8月进口量26.43万吨，月环比降10.99% [7] - 进口铜精矿指数现值 - 40.36美元/吨，周环比涨0.44美元/吨 [7] - 电解铜制杆开工率现值73.78%，周环比涨3.05%；再生铜制杆开工率现值23.33%，周环比涨0.66% [7] - 境内社会库存现值14.83万吨，周环比涨2.63%；保税区库存现值7.30万吨，周环比降4.95% [7] 锡相关 现货价格及基差 - SMM 1锡现值277200元/吨，较前值涨5800元/吨，涨2.14% [9] - 进口盈亏现值 - 19477.39元/吨，较前值跌3626.17元/吨，跌22.88%；沪伦比值现值7.82，较前值跌0.06 [9] 月间价差 - 2510 - 2511月间价差现值 - 500元/吨，较前值跌840元/吨 [9] 基本面数据 - 8月锡矿进口量10267吨，较前值降0.11%；9月SMM精锡产量10510吨，较前值降31.71% [9] - 8月精炼锡进口量1296吨，出口量1673吨；印尼精锡8月出口量3200吨，较前值降15.57% [9] - SHEF库存周报现值6559吨，较前值降1.98%；社会库存现值7890吨，较前值降6.66% [9] 碳酸锂相关 价格及基差 - SMM电池级碳酸锂均价现值73550元/吨，较前值无涨跌 [11] - 锂辉石精矿CIF平均价现值858美元/吨，较前值无涨跌 [11] 月间价差 - 2511 - 2512月间价差现值 - 40元/吨，较前值涨20元/吨 [11] 基本面数据 - 8月碳酸锂产量85240吨，月环比涨4.55%；需求量104023吨，月环比涨8.25% [11] - 9月碳酸锂产能2555FFF吨，月环比涨2.54%；8月开工率涨1.85% [11] - 8月碳酸锂总库存94177吨，月环比降3.75% [11] 不锈钢相关 价格及基差 - 304/2B（无锡宏旺2.0卷）现值13050元/吨，较前值无涨跌；期现价差现值490元/吨，较前值涨30元/吨，涨6.52% [13] - 菲律宾红土镍矿1.5%（CIF）均价现值57美元/湿吨，较前值无涨跌 [13] 月间价差 - 2511 - 2512月间价差现值10元/吨，较前值跌45元/吨 [13] 基本面数据 - 中国300系不锈钢粗钢产量（43家）现值171.33万吨，月环比降3.83%；印尼300系不锈钢粗钢产量（青龙）现值36.00万吨，较前值无涨跌 [13] - 不锈钢进口量现值11.72万吨，月环比涨60.48%；出口量现值44.79万吨，月环比涨7.60% [13] - 300系社库（锡 + 佛）现值47.74万吨，周环比涨1.13%；300系冷轧社库（锡 + 佛）现值24.44万吨，周环比降21.19% [13] 镍相关 价格及基差 - SMM 1电解镍现值122450元/吨，较前值涨450元/吨，涨0.37% [14] - 期货进口盈亏现值 - 1076元/吨，较前值涨471元/吨，涨 - 30.45%；沪伦比值现值7.98，较前值涨0.02 [14] 月间价差 - 2511 - 2512月间价差现值 - 160元/吨，较前值涨10元/吨 [14] 供需和库存 - 中国精炼镍产品现值32200吨，月环比涨1.26%；精炼镍进口量现值17536吨，月环比降8.46% [14] - SHFE库存现值29834吨，周环比涨8.49%；社会库存现值41484吨，周环比涨1.04% [14] - LME库存现值230124吨，日环比涨0.52%；SHFE仓单现值24817吨，日环比降0.96% [14]

有色金属板块行情表现 - 有色龙头ETF（159876）场内价格盘中飙涨超6.3%，现涨5.85%，刷新上市以来高点，实时成交额超8700万元，已超前一交易日全天成交额 [1] - 有色龙头ETF（159876）获资金实时净申购6060万份，上一交易日（9月30日）单日吸金3463万元，截至9月30日最新规模3.47亿元，再创历史新高 [1][6] - 成份股中云南铜业、江西铜业、白银有色、四川黄金、山东黄金5股涨停，西部超导涨超15%，铜陵有色、兴业银锡涨逾9% [1] 大宗商品价格驱动因素 - 伦敦金属交易所（LME）铜价于10月3日突破10500美元/吨重要压力位，并于10月6日创出近一年高点，目前维持在10700美元上下，COMEX美精铜跟随上涨，涨幅4.92% [3] - 全球铜矿供应干扰频繁，印度尼西亚Grasberg铜矿事故及智利等地铜矿减产事件，共同加剧铜精矿供应偏紧局面 [3] - 伦敦现货黄金价格于10月8日首次站上4000美元整数关口，再创历史新高，高盛将2026年12月黄金价格预测上调至每盎司4900美元（此前为4300美元） [3] 宏观与政策环境 - 美联储9月议息会议纪要预计今年还将至少再降息两次，降息周期叠加地缘扰动引发避险需求及全球央行持续购金，推动金属价格上涨 [3][4][5] - 国内推行"反内卷"优化生产要素，提升各环节盈利能力和改善市场预期，有利于金属价格上涨向下游传导 [4] - 商务部公布对境外相关稀土物项实施出口管制决定，稀土等战略金属受益于全球博弈 [3][5] 行业投资逻辑与机会 - 供给短缺和算力革命逻辑下，铜价近期明显走强，新兴产业需求释放叠加供给增量有限，使铜、铝等工业金属呈现供需紧平衡 [4][5] - 稀土板块因涨价、供改兑现、供应扰动叠加战略属性提升，将继续演化估值业绩双升 [3] - 有色龙头ETF（159876）跟踪的中证有色金属指数中，铜、黄金、铝、稀土、锂行业权重占比分别为27.6%、14.5%、13.1%、10.4%、8.4%，可分散单一金属行业投资风险 [8]

港股铜业股市场表现 - 港股铜业股在10月9日整体逆势走高 [1] - 中国黄金国际股价上涨6.76%至151.2港元 [1] - 江西铜业股份股价上涨5.23%至37港元 [1] - 紫金矿业股价上涨2.68%至35.2港元 [1] - 中国有色矿业股价上涨1.65%至15.43港元 [1] - 五矿资源股价上涨0.7%至7.23港元 [1]

全球铜矿产量预测 - 2025年全球铜矿产量增长率从4月预测的2.3%下调至1.4%，主要因印尼Grasberg和刚果民主共和国Kamoa矿山重大事故的负面影响 [1] - 2026年全球铜矿产量增长率预计升至2.3%，得益于新扩建产能释放、智利秘鲁赞比亚产量改善及印尼运营率恢复 [1] - 增长亦归因于蒙古Oyu Tolgoi扩建、俄罗斯新Malmyz矿山产量爬坡，以及刚果民主共和国、巴西、伊朗等多国中小型矿山投产 [1] 全球精炼铜产量预测 - 2025年全球精炼铜产量预计增长约3.4%，主要支撑因素为中国产能持续扩张、刚果民主共和国、印度、印尼新产能投产及赞比亚运营率提高 [2] - 2025年原生精炼铜产量预计增长3%，再生精炼铜产量预计增长4.5% [3] - 2026年全球精炼铜产量预计小幅增长0.9%，原生电解精炼铜产量增长将受精矿供应紧张限制，但湿法冶炼产量预计增长2.2%，再生精炼铜产量预计增长6% [3] 全球精炼铜消费量预测 - 2025年全球精炼铜表观消费量预计增长约3%，其中中国消费量预计增长约3.3%，全球其他地区消费量预计增长2.5% [4] - 2026年全球消费量增长率预计放缓至约2.1%，主要受中国消费增长率降至1%的影响，中国目前约占全球精炼铜消费量的58% [5] - 亚洲继续成为全球增长主要驱动力，而欧盟和日本需求疲软，全球消费受能源转型、数字化、印度等国产能发展支持 [6] 全球精炼铜市场平衡预测 - ICSG预计2025年全球精炼铜市场将有约17.8万吨供应过剩，略低于4月预测 [7] - 2026年预计将出现约15万吨供应短缺，而4月份预测为过剩20.9万吨，转向短缺归因于精炼铜产量受铜精矿供应减少限制而低于预期 [7] - ICSG指出中国未报告库存变化可能显著影响全球供需平衡，其表观需求计算未考虑国家储备局、保税区等库存变化 [7]

同时，中国有色金属工业协会表示，已高度重视铜冶炼"内卷"问题，并向国家相关部门报送材料，提出 严控铜冶炼产能扩张的具体建议。从消费端看，市场看好AI叙事，认为将带来长期铜需求的巨大提 升，提高了投资者的风险情绪。综合供需，铜供需矛盾可能逐步显现，有利于长期价格重心的上移。 此外，近日，工业和信息化部等八部门联合印发的《有色金属行业稳增长工作方案(2025—2026 年)》 (下称《方案》)，为未来有色金属行业的发展指明了方向。分析人士认为，在美联储开启降息周期、国 内政策利好预期升温的宏观背景下，叠加印尼铜矿事故等供给端扰动，四季度有色金属板块分化格局将 进一步凸显，铜市因供给端紧张预期持续强化，有望延续年内领涨态势。 铜业股逆势走高，截至发稿，中国黄金（600916）国际(02099)涨6.76%，报151.2港元；江西铜业 （600362）股份(00358)涨5.23%，报37港元；紫金矿业(02899)涨2.68%，报35.2港元；中国有色矿业 (01258)涨1.65%，报15.43港元；五矿资源(01208)涨0.7%，报7.23港元。 消息面上，国泰君安期货表示，印尼Grasberg矿泥石流事件将 ...

全球精炼铜供需预测 - 国际铜研究组织预测2025年全球精炼铜市场将出现约17.8万吨的供应过剩 [1] - 预计2026年全球精炼铜市场将转为15万吨的供应短缺 [1] 全球铜矿产量预测 - 预计2025年全球铜矿产量将增长1.4% [1] - 预计2026年全球铜矿产量增速将加快至2.3% [1] 全球精炼铜消费量预测 - 预计2025年全球精炼铜消费量将增长约3% [1] - 预计2026年全球精炼铜消费量将增长2.1% [1] 全球精炼铜产量预测 - 预计2025年全球精炼铜产量将增长3.4% [1] - 预计2026年全球精炼铜产量增速将放缓至0.9% [1] 中国铜产业链挑战 - 中国作为全球最大铜消费国，产业链面临上游资源对外依存度攀升的挑战 [1] - 中国铜产业链面临中游加工环节产能过剩的挑战 [1] - 中国铜产业链面临下游需求受高铜价抑制的挑战 [1]

铜业股市场表现 - 中国黄金国际股价上涨6.76%至151.2港元 [1] - 江西铜业股份股价上涨5.23%至37港元 [1] - 紫金矿业股价上涨2.68%至35.2港元 [1] - 中国有色矿业股价上涨1.65%至15.43港元 [1] - 五矿资源股价上涨0.7%至7.23港元 [1] 供应端紧张因素 - 印尼Grasberg矿因泥石流事件自9月8日起暂停采矿作业 [1] - 维修工作可能导致2025年第四季度和2026年出现重大生产推迟 [1] - 2026年产量可能比事件前预估低约35% [1] - 测算显示2025年第四季度产量较原指引减少约20万吨 [1] - 测算显示2026年产量将减少约27万吨 [1] 政策与行业动态 - 中国有色金属工业协会提出严控铜冶炼产能扩张的具体建议以应对“内卷”问题 [1] - 工业和信息化部等八部门联合印发《有色金属行业稳增长工作方案(2025—2026年)》 [2] 需求端与市场预期 - 市场看好AI叙事将带来长期铜需求的巨大提升 [1] - 铜矿减少将向冶炼端传导 预计后期全球精铜供应可能出现缺口 [1] - 综合供需 铜供需矛盾可能逐步显现 有利于长期价格重心上移 [1] - 在美联储降息周期及国内政策利好预期下 四季度有色金属板块分化格局将凸显 [2] - 铜市因供给端紧张预期持续强化 有望延续年内领涨态势 [2]

行业与公司 * 有色金属行业 涵盖铜 金 钴 镍等金属品种 [1] * 涉及公司包括 紫金矿业 同铝有色 铜陵有色 华友钴业 力勤资源 赤峰黄金 山东黄金 立讯精密 [5][11][15][16][19][21] 核心观点与论据：铜市场 * 铜价表现与预期 假期期间铜价上涨约4% 目前约10,700元 预计2026年上半年创新高 或达12,000-14,000元区间 [2][8] * 供给端收紧驱动价格 自由港印尼Grasberg矿山停产致2025年四季度产量预期降20万吨 2026年预计减27万吨 占全球供给1% 泰克资源下调2025年产量指引4万吨 全球铜矿产量指引累计下调近50万吨 [1][3][4] * 2025年全球铜供给增量基本消失 2026年供给大概率持平 主要增量来自泰克资源和力拓新项目 但多数公司增速放缓 [1][6] * 下游对高铜价接受度提高 目前能适应78,000元附近价格 2024年5月超过8万元无人接单 [9] * 需求端维持稳定 预计2025年Q4国家电网投资加速 空调需求同比降20%但环比提升明显 汽车行业稳定增长 整体铜需求维持2%左右增速 [1][10] 核心观点与论据：黄金市场 * 金价突破历史新高 达4,000美元每盎司 受降息预期 非农数据推迟 市场混乱及央行持续购买等因素推动 短期和长期逻辑顺畅 [13][14][15] * 2025年铜和黄金同时上涨情况特殊 [14] 核心观点与论据：钴市场 * 钴价表现强劲 美国将其列为战略资源 刚果金库存紧张及政府加强配额管理推动价格上涨 预计11月份继续上涨 目标看40万元以上 [16] * 华友钴业2025年利润近60亿人民币 2026年因钴价上涨和碳酸锂降本效应利润预计超70亿人民币 [16] 核心观点与论据：镍市场 * 印尼镍矿审批政策变化 从三年一次改为一年一次 已获配额公司需重新申请 被视为挺价手段 将加剧供应紧张推动镍价上升 [17] * 当前镍价约15,500美元/吨 预计可能上涨至17,000美元/吨 华友钴业每吨镍有近4,000美元利润 镍价每上涨1,000美元对其12万吨权益量利润弹性显著 [18] 重点公司分析与展望 * 紫金矿业 2025年预计产量19-20万吨 2026年达25-27万吨 后年30万吨 承诺2024-2026年分红率超50% 股息率近5% 2025年利润约480-490亿元 市值约7,000亿 对应估值12-13倍 未来市值有望达9,000亿至1万亿 [1][11][13] * 同铝有色 2026年增速最快公司之一 增速预计达30%左右 2025年产量19-20万吨 2026年增至25-27万吨 [5][6] * 华友钴业 钴和镍领域最看好标的之一 [16][18] * 力勤资源 整体利润规模约华友钴业一半 估值较低性价比不错 [19] * 冶炼行业 明年供应紧张 头部企业即使加工费为零也不会亏损 因硫酸价格较高且存在反内卷预期 是弹性标的 [1][12] 其他重要内容 * 2025年下半年到2026年上半年是铜供给最紧张时期 [8] * 港股方面建议关注立讯精密 [21]

商 品 研 究 2025 年 10 月 09 日 铜：供应扰动，推升价格 季先飞 投资咨询从业资格号：Z0012691 jixianfei@gtht.com 【基本面跟踪】 铜基本面数据 | | | 昨日收盘价 | 日涨幅 | 昨日夜盘收盘价 | 夜盘涨幅 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 沪铜主力合约 | 83,110 | 0.90% | 83680 | 0.69% | | | 伦铜3M电子盘 | 10,701 | 3.93% | - | - | | | | 昨日成交 | 较前日变动 | 昨日持仓 | 较前日变动 | | 期 货 | 沪铜主力合约 | 156,069 | 17,609 | 213,859 | 67 | | | 伦铜3M电子盘 | 17,830 | -2,923 | 321,000 | 2,100 | | | | 昨日期货库存 | 较前日变动 | 注销仓单比 | 较前日变动 | | | 沪铜 | 26,823 | 1,220 | - | - | | | 伦铜 | 139,425 | -3,975 | 5.95% | -0.79% | | | ...

公司表现与催化剂 - 南方铜业股价在10月8日单日涨幅达4.58%，并创下自2007年11月以来的盘中新高 [1] - 摩根士丹利将南方铜业的目标价从81美元大幅上调至132美元，为股价上涨提供动力 [1] 行业价格前景 - 高盛报告指出铜价获得新的底部支撑，达到10,000美元/吨 [1] - 高盛进一步上调2026年铜价目标至10,500美元/吨，并维持2027年铜价为10,750美元/吨的预测 [2] - 供应限制和强劲需求压缩了铜价的下行空间，即便短期市场略显过剩，上涨潜力依然可观 [1] 行业供需动态 - 2025年9月印尼Grasberg矿难导致全球铜产量下降，成为供需格局逆转的关键节点 [1] - 电网、人工智能和国防等领域的需求持续强劲 [1] - 铜市场正从供过于求转向供不应求，预计2026年供需缺口将进一步扩大，支撑铜价持续高位运行 [1] 行业长期趋势 - 铜作为工业原材料的重要性与日俱增，市场走势具有持续的上涨动力 [2]