报告核心观点 报告对 2025 年 5 月 19 日市场进行总览，并对房地产行业深度研报进行点评，指出商业资产因当前周期需政策拉动消费带来估值修复机会，且商场企业当前估值有提升空间 [3][5] 市场总览 大势 - 5 月 19 日上证指数涨 0%，沪深 300 跌 0.31%，科创 50 涨 0%，中证 1000 涨 0.45%，创业板指跌 0.33%，恒生指数跌 0.05% [3][4] 行业 - 5 月 19 日表现最好的行业为综合（+1.99%）、环保（+1.87%）、房地产（+1.75%）、国防军工（+1.05%）、社会服务（+1.02%），表现最差的行业为食品饮料（-0.9%）、汽车（-0.33%）、银行（-0.32%）、有色金属（-0.25%）、通信（-0.23%） [3][4] 资金 - 5 月 19 日全 A 总成交额为 11189 亿元，南下资金净流入 84.59 亿港元 [3][4] 重要点评 主要事件 - 2025 年需关注商业资产，因当前周期与前不同，需政策拉动消费，给消费类公司带来估值修复 [5] 简要点评 - 商业资产价值在于产生稳定现金流，防御属性在经济形势较弱时突出 [5] 投资机会 - 商场估值可参考长期债券收益率，若商业公司股息率高于长期债券收益率，其永续现金流属性可能被低估，估值有修复空间；商场企业最低估值可与美国十年国债收益率比较，股息率比中国十年国债收益率高的商场企业 PE 估值不应只有 10 - 15x，当前估值有较多提升空间 [5] 催化剂 - 消费相关刺激政策出台；租金收入超预期 [5]

报告核心观点 2025年5月19日A股主要指数窄幅震荡涨跌互现，个股涨多跌少，成交额缩量，申万一级行业涨多跌少，部分概念板块涨幅居前 [1] 市场回顾 指数涨跌情况 - 沪指收平报3367.58点，深证成指跌0.08%收报10171.09点，科创50收平报995.25点，创业板指跌0.33%收报2032.76点 [1] - 全市场3559只个股上涨，1691只个股下跌，160只个股收平，沪深两市成交额合计10864亿元，较上个交易日缩量30.81亿元 [1] 行业涨跌情况 - 申万一级行业涨多跌少，综合、环保、房地产等行业领涨，食品饮料、汽车、银行等行业领跌 [1] 板块涨跌情况 - 涨幅居前概念板块为一级地产商、重组、宠物经济等板块 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周大消费板块表现分化，各板块有不同涨跌幅及领涨领跌个股 [4] - 中美关税谈判超预期，建议把握轻工出口链估值修复与业绩兑现机会 [4] - 618大促提前，平台玩法简化，国产品牌发力，建议关注国产美妆及婴童护理品牌 [4] 各目录总结 市场周度回顾 - 申万一级行业周度涨跌幅中，美容护理、非银金融等行业有不同表现 [9][10] - 消费二级子行业周度涨跌幅中，互联网电商、化妆品等子行业表现各异 [11][12] - 消费各行业周度涨幅前五个股中，食品饮料、家电等行业有具体个股及涨跌幅 [14] - 消费各行业周度跌幅前五个股中，食品饮料、家电等行业有具体个股及涨跌幅 [15] 行业要闻及重点公司公告 行业要闻 - 中方扩大免签国家范围，自2025年6月1日至2026年5月31日对五国持普通护照人员实行免签 [16] - 外国人“入境游”升温，深圳机场口岸出入境外籍旅客同比增长 [17] - 李子园计划聚焦奶粉及乳制品领域，部分产品处于渠道布局阶段 [17] - 工信部批准1128项行业标准，含10项家电行业标准 [17] - 赛百味中国去年销售额同比增超三成，今年将加速开店 [17] - 东方妍美向港交所递交招股书，专注再生医学医疗器械及特医食品 [17] - 美的集团与喜德瑞集团签署多项战略协议 [17] - 2025年五一促销期彩电市场增长，销量和销额同比上升 [18] - 金价大幅回调，国内多家黄金珠宝品牌首饰金价变动 [18] 公司公告 - ST张家界及子公司被起诉破产债权确认纠纷，涉案金额3.86亿元 [18] - 长白山向特定对象发行股票申请获审核通过，拟募资2.36亿元 [18] - 曲江文旅控股股东部分股份被司法冻结、轮候冻结和司法标记 [18] - 澳柯玛拟在印尼设立全资子公司并新建工厂 [18] - 曲江文旅控股股东所持部分公司股份拟被拍卖 [18]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：金融地产、TMT（科技、媒体和通信）、医药、消费、周期、传媒、社会服务、交通运输、有色金属、电力设备、煤炭、钢铁、地产、计算机设备、汽车机械、商贸零售、建材建筑、新能源、电子、轻工制造、公用事业、石油石化、通信交运、食品饮料 - **公司**：腾讯、万科、阿里巴巴、中芯国际、小米、紫金矿业、周大福、美团、泡泡玛特 纪要提到的核心观点和论据 - **南向资金对港股关注度提升**：2025 年一季度主动权益公募基金对港股配置比例从 2024 年四季度的 14.5%提升至 19.2%，单季度增加近五个百分点，排除无法投资港股的基金后实际配置占比可能更高[1][2] - **港股财报披露差异增加业绩分析复杂性**：港股财年不统一，公司可自主选择起始日期；部分公司只披露半年报和年报，季报非强制披露，如腾讯、阿里巴巴发季报，周大福仅披露年报和半年报[1][3][4] - **解决港股财年不统一问题的方法**：将港股分为四类财报披露方式，按季度原则分类各公司业绩，将实际发生时间和财年数据还原到实际净业绩[5] - **2024 年度港股通标的业绩表现领先 A 股**：收入增速 2.4%，利润增速 7.4%，优于 A 股；毛利率 9.3%，权益乘数 12.4%，较去年上半年改善；销售净利润率和资产周转率均改善，呈量价齐升态势[1][6] - **港股与 A 股在盈利能力和资本开支方面差异**：港股公司供给数据披露频率低，2024 年资本开支同比 2023 年大幅负增长，在建工程降幅收窄但仍为负；2025 年一季度 A 股资本开支也负增长，仅六个行业正增长且仅一个行业改善，显示中国资产整体扩张意愿弱[8] - **部分板块和行业表现突出**：成长性方面金融地产、TMT、医药板块收入和利润增速改善，金融地产受保险行业影响大但 2025 年保险贡献预计下降；盈利能力上 TMT、消费、医药板块销售净利润率和资产周转率有正贡献，周期类不佳；毛利率方面传媒等行业上行，电力设备等行业恶化[9] - **港股龙头企业集中度影响业绩分析**：2024 年报中腾讯贡献近四分之一同比业绩增长，万科拖累近 20%负向业绩，分析时需考虑龙头企业对行业利润贡献度[10] - **部分一级行业量价表现不同**：计算机设备等行业量价齐升，销售净利率及资产周转率改善；地产等新能源相关领域量价齐跌；电子价格端下行但量端大幅改善[11] - **2025 年一季度公募基金持仓变化**：加仓商贸零售、电子、传媒、医药、有色金属、轻工制造等行业；减仓社会服务、内需链条、高分红链条等行业；腾讯成主动权益公募第一大重仓股，阿里巴巴位列第四[12] 其他重要但可能被忽略的内容 - 港股龙头企业集中度高，个别龙头企业对港股通利润贡献差异大，如腾讯贡献大，万科产生负向影响，分析时需考虑其对行业利润的贡献度[3][10]

报告核心观点 贸易战阶段性缓和但后续或有反复，内需仍受影响，消费刺激力度加强恐落空，建议配置高股息资产、高景气新消费赛道及传统消费切入新消费的低位公司，关注各行业边际变化和景气度情况 [13]。 消费中观策略 配置思路 注重高股息资产，配置高景气新消费赛道和传统消费切入新消费的低位公司，板块关注顺序为新消费高景气=红利防御>传统切新兴消费，新消费关注新型烟草、美护、潮玩等，红利防御关注白电标的，传统切新兴消费关注海澜之家等 [13]。 内需 4月CPI同比 -0.1%，核心CPI同比 +0.5%，服务CPI同比与3月持平，商品CPI小幅回调0.1个百分点，衣着、教育文化娱乐CPI同比增速稳定，食品烟酒回升，生活用品及服务下降 [14]。 出口 4月出口额同比增速8.1%，创2022年以来同期新高但较3月放缓，主要因家电出口增速放缓，对东南亚出口持续加强，越南市场亮眼，美国CPI同比回落速度放缓，未来降息有空间 [16][19]。 估值&流动性 可选消费指数PE TTM约为15.6X，必选消费指数PE TTM约为20.4X，估值水平持平，国内宽货币延续，10年期国债收益率1.7%，MLF保持在2.0% [22][24]。 家用电器 4月家电动销表现良好，线上/线下市场整体（不含3C）零售额同比分别 +21.8%/+18.6%，国补11大品类线下规模同比 +18.2%，白电、黑电稳健向上，厨电底部企稳，扫地机高景气维持 [7][28]。 轻工制造 优选新兴成长+边际景气度向上板块，新型烟草拐点向上，家居底部企稳，潮玩、两轮车高景气维持，轻工消费宠物加速向上，造纸略有承压 [30]。 纺织服饰 美关税缓和提振出口和内需预期，重视新消费及具备α的品牌，品牌服饰端关注独特α和业绩优势标的，纺织制造端关税缓和有望加大补单提升产能利用率 [37]。 社会服务 古茗、蜜雪入通在即，茶饮同店改善，酒店五一后回落，人服招聘数改善，教育K12景气度延续，旅游高景气维持，餐饮拐点向上，酒店稳健向上，教育K12高景气维持、职业教育底部企稳，人服稳健向上 [35]。 零售互联网 关注外卖竞争格局变化，监管约谈后舆论战压力减小，但竞争格局未真正改善，美团闪购对京东核心品类有影响，永辉门店调改进程继续 [36][38]。 附录 内需数据跟踪 展示社零当月同比、社零分类型当月同比、限额以上社零分行业当月同比、居民可支配收入单季度同比、CPI当月同比及分项当月同比、服务业PMI、制造业PMI等数据 [41][45]。 出口数据跟踪 展示出口金额累计同比、当月同比、CCFI海运价格指数、美元兑人民币中间价等数据 [53][60]。 公募持仓分析 2024年四季度，公募基金持仓中可选消费整体占比6.3%，分行业看，家电4.5%、纺服0.4%、轻工0.6%等 [58]。 财报选股模型机会筛选 展示各行业细分赛道部分公司的超额收益情况 [66]。

报告核心观点 - 市场午后震荡走高，大金融板块表现较好，5 月往后指数层面短期或以震荡偏强为主，可关注业绩高景气的自主可控方向、AI 产业链、高股息板块、出口产业链的修复机会 [10][11] - 关税冲击下外需承压，国内政策或托底内需，可关注大消费和物流板块相关转债投资机会 [55] - 消费政策与科技双轮驱动，AI+消费发展进程提速，可关注 AI+商贸零售和 AI+社会服务行业投资机会 [77] A 股市场概览 - 2025 年 5 月 15 日，上证指数收于 3403.95 点，涨 0.86%；深证成指收于 10354.22 点，涨 0.64%；创业板指收于 2083.14 点，涨 1.01%；科创 50 收于 1013.77 点，涨 0.41%；北证 50 收于 1420.93 点，涨 1.08%；沪深 300 收于 3943.21 点，涨 1.21% [2] - 各指数总市值、流通市值、市盈率、市净率情况：上证指数总市值 653884 亿元，流通市值 511581 亿元，市盈率 12.02，市净率 1.24；深证成指总市值 219938 亿元，流通市值 186230 亿元，市盈率 20.25，市净率 2.14 等 [3] 晨会聚焦 财信研究观点 - 市场策略：市场午后震荡走高，大金融板块表现较好，随着中美谈判推进等，投资者情绪有所修复，周二市场小幅放量，三大指数午后震荡走高，沪指时隔 2 个月重返 3400 点，非银金融板块涨幅居前，交通运输方向表现较好 [7][10] - 基金研究：5 月 14 日，LOF 基金价格指数上涨 0.43%，ETF 基金价格指数上涨 0.79%，两市 ETF 总成交额约 2850 亿元，日内非银类 ETF 品种表现突出 [14] - 债券研究：5 月 14 日，1 年期国债到期收益率上行 1.0bp 至 1.42%，10 年期国债到期收益率上行 0.3bp 至 1.67%等 [15] 重要财经资讯 - 宏观经济：2025 年前四个月社会融资规模增量累计为 16.34 万亿元，比上年同期多 3.61 万亿元；4 月末，广义货币(M2)余额 325.17 万亿元，同比增长 8%等；5 月 14 日央行开展 920 亿元 7 天期逆回购操作，当日净回笼 1035 亿元 [17][19][23] - 财经要闻：国家发展改革委主任郑栅洁与哥伦比亚有关部门签署关于共建"一带一路"合作规划；国务院办公厅印发《国务院 2025 年度立法工作计划》；科技部等 7 部门印发《加快构建科技金融体制有力支撑高水平科技自立自强的若干政策举措》 [24][26][28] 行业及公司动态 - 行业动态：美的集团入选标普全球《可持续发展年鉴（中国版）2025》；越疆战略牵手腾讯，加速具身智能及人形机器人向工业、商业、家庭规模化落地等 [29][32] - 公司跟踪：高争民爆控股股东拟减持不超过公司总股本 3%的股份 [49] 湖南经济动态 - 湘股动态：军信股份启动发行 H 股并在香港联交所上市的相关筹备工作 [50] - 湖南省地方动态及政策：湖南出台交通运输领域"以旧换新"补贴政策 [52] 近期研究报告集锦 固定收益类 - 可转债主题研究系列（四）：关税冲击下外需承压，国内政策或托底内需，可关注大消费和物流板块相关转债投资机会，如食品饮料的新乳转债、美护&宠物食品的珀莱转债等 [55][56] 宏观策略类 - 经济金融高频数据周报（05.12 - 05.16）：全球经济活跃度下行，通胀震荡；国内经济动能平稳，PMI 处于荣枯线以下，物价平稳等 [59] 公司类 - 浙江荣泰 2024 年年报&2025 年一季报点评：2024 年实现营业收入 11.35 亿元，同比增长 41.80%等，收购狄兹精密布局微型丝杠领域，预计 2025 - 2027 年公司营收为 15.95 亿元、21.89 亿元、28.70 亿元 [63][65][67] - 新坐标 2024 年年报&2025 年一季报点评：2024 年实现营业收入 6.80 亿元，同比增长 16.63%等，加速布局滚珠丝杠，合资成立新子公司，预计 2025 - 2027 年公司营收为 8.42 亿元、10.59 亿元、13.19 亿元 [69][70][71] - 汉钟精机（002158.SZ）年报跟踪：2024 年实现营收 36.74 亿元（同比 - 4.6%）等，制冷压缩机维持稳健，光伏真空泵承压前行，预计 2025 - 2027 年公司实现营收 33.3 亿、36.2 亿、40.0 亿 [73][74][77] 行业类 - 商贸零售&社会服务行业深度报告：消费政策与科技双轮驱动，AI+消费发展进程提速，可关注 AI+电商零售、AI+教育、AI+人力资源等场景落地空间，建议关注小商品城、学大教育 [77][78][80]

消费板块券商评级概况 - 5月以来超过170只消费板块标的获得券商买入评级 覆盖食品饮料、家用电器、纺织服饰等多个细分板块 [1] - 山西汾酒以15家券商推荐位居首位 安井食品、美的集团、海澜之家等获高频次推荐 [1][2] 重点推荐标的分析 - 山西汾酒受青睐因2024年及2025Q1营收净利润双增长 产品结构升级带动毛利率提升 省内外市场拓展成效显著 [2] - 酒类标的集中获推荐 包括今世缘、贵州茅台、迎驾贡酒等 非酒类标的覆盖伊利股份、海尔智家、周大生等多元消费领域 [2] 政策与假期因素驱动 - 央行设立服务消费与养老再贷款 加大对住宿餐饮、文体娱乐、教育等服务消费领域金融支持 [3] - 五一假期全国出游3.14亿人次（同比+6.4%） 出游总花费1802.69亿元（同比+8.0%） 端午假期有望延续消费热度 [3] 细分领域投资逻辑 - 白酒处基本面底部区间 建议逢低配置名优酒企 重点关注市占率提升潜力 [4] - 大众品布局聚焦三条主线：渠道改革与新品红利龙头 餐饮复苏带动的啤酒/调味品/速冻食品链 成本下行利润改善品种 [4] - 家电板块受益以旧换新政策 白电龙头通过费用管控和产品升级驱动利润率修复 汇兑收益助力外币结算企业 [4] 旅游服务板块展望 - 酒店行业供给呈高个位数扩张 RevPAR趋势边际向好 关注经营效能提升的龙头企业 [5] - 景区板块关注暑期旺季产能扩张 资产整合打开成长空间的民企龙头 低空经济题材有望活跃 [5]

市场表现 - 5月13日A股高开，沪指创反弹新高3386.23点，收于3374.87点，涨幅0.17% [1] - 沪深两市主力资金流入3808.3亿元，7个行业获净流入，美容护理(4.47亿元)、医药生物、基础化工(均超1亿元)居前 [1][2] - 国防军工、计算机、电子等行业遭主力资金净流出超10亿元，与12日资金流向相反 [1][3] - 南向资金13日净买入22.62亿港元，沪市港股通大幅买入阿里巴巴、建设银行，深市卖出腾讯控股 [5] 行业动态 - 电子、机械设备等行业成交额超千亿元，美容护理、石油石化等行业成交不足100亿元 [2] - 主力资金近期频繁切换行业配置，如9日流入纺织服饰/煤炭，8日流入通信/电力设备，7日流入国防军工/农林牧渔 [3] - 个股方面，青岛金王获主力净流入4.48亿元，中航成飞遭净流出超18亿元 [4] 中美关税影响 - 中美关税降幅超预期，分析师认为将改善经济基本面预期和市场情绪，提振全球风险偏好 [1][6] - 二季度中国经济或维持强韧性，因抢出口和美国批发零售对中国商品超额回补 [6] - 短期科技和出口链受益，中期需基本面改善支撑趋势性行情 [6][7] 后市展望 - 短期A股或试探震荡区间上限，震荡偏强趋势可能突破上行 [6][7] - 中期指数走势依赖基本面改善，关税降级助推震荡中枢上移 [6][7] - 行业配置建议关注科技(消费电子、算力、AI)、出口链及核心资产(家电、医药等) [8]

- 纪要涉及的行业：银行、非银金融、食品饮料、公用事业、建筑装饰、交通运输、煤炭、石油石化、计算机、农林牧渔、建筑材料、钢铁、有色金属、家用电器、综合、美容护理、房地产、环保、商贸零售、通信、纺织服饰、基础化工、轻工制造、社会服务、国际空间、机械设备、汽车、电力设备、传媒、医药生物、电子[1] - 纪要提到的核心观点和论据： - 各行业基金持仓市值、板块持股占比、沪深300权重、低配超配比例、中证800权重及对应低配超配比例不同 如银行基金持仓市值971亿元 板块持股占比3.35% 沪深300权重13.04% 低配比例9.69% 中证800权重10.22% 低配比例6.87%[1] - 部分行业处于超配状态 如家用电器超配比例为0.08（沪深300）和0.65（中证800） 美容护理超配比例为0.34（沪深300）和0.20（中证800）等[1] - 部分行业处于低配状态 如银行低配比例为9.69（沪深300）和6.87（中证800） 非银金融低配比例为9.51（沪深300）和8.67（中证800）等[1] - 其他重要但是可能被忽略的内容：无

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上两周（4/28 - 5/9）大消费一级行业均收跌，本周家用电器、纺织服饰等申万指数下跌幅度大于同期沪深300指数下跌幅度 [4] - 新式茶饮品牌争相上市，借资本东风开启全球扩张，东南亚是出海首选地，欧美日韩等市场潜力大，建议关注龙头企业上市及国际化布局进展 [4] - “五一”假期消费数据稳健增长，市场回暖趋势显著，文旅市场火热带动零售和餐饮回暖，建议关注旅游、餐饮及酒店等板块 [4] 各部分总结 市场周度回顾 - 上两周大消费一级行业均收跌，本周家用电器、纺织服饰、食品饮料、商贸零售、美容护理、社会服务申万指数分别下跌3.25%、4.09%、4.14%、5.66%、8.51%、8.60%，同期沪深300指数下跌5.17% [4] - 各板块领涨和领跌个股情况：食品饮料领涨交大昂立（+46.37%）、领跌西部牧业（-19.92%）；家用电器领涨比依股份（+18.61%）、领跌朗科智能（-20.00%）；纺织服装领涨梦洁股份（+32.46%）、领跌哈森股份（-19.81%）；商贸零售领涨东百集团（+46.54%）、领跌友阿股份（-21.38%）；社会服务领涨米奥会展（+4.28%）、领跌实朴检测（-19.60%）；美容护理领涨登康口腔（+8.88%）、领跌爱美客（-14.48%） [4] - 展示申万一级行业、消费二级子行业区间涨跌幅，以及消费各行业区间涨幅和跌幅前五个股情况 [8][11][12][13] 行业要闻及重点公司公告 行业要闻 - 5月8日，今年天猫618开售时间和规则公布，提前启动，玩法更简单，优惠力度大，第一波抢先购5月13日晚8点开启预售 [15][17] - 5月8日，“抖音商城618好物节”招商大会召开，延续核心玩法，投入亿级现金补贴和千亿级流量资源，活动5月13日0点开启至6月18日24点 [16] - 5月8日，黄山旅游称“五一”假期黄山景区接待进山游客14.76万人，同比增长13.82%，创历史同期新高 [16] - 4月28日，鸣鸣很忙向港交所递交上市申请，去年门店GMV达555亿元，是中国最大的休闲食品饮料连锁零售商 [17] 公司公告 - 5月7日，中国海诚与泸州老窖集团签署战略合作协议及护国味业陈醋基地建设EPC项目合同 [19] - 5月7日，广东省印发提振消费专项行动实施方案，提出推动工资性收入增长等多项措施，2025年城镇新增就业110万人以上 [19] - 5月6日，“五一”期间转转回收订单总量增长40%，线下门店交易订单总量增长50% [19] - 5月6日，广东美的智享生活电器制造有限公司成立，注册资本1000万元 [19] - 5月8日，长虹美菱拟1.5亿元 - 3亿元回购公司股份用于股权激励 [20] - 5月7日，顾家家居拟向特定对象盈峰集团发行A股股票，募集资金不超过19.97亿元 [20] - 5月7日，海信家电控股股东一致行动人增持公司股份221.16万股，计划继续增持 [20] - 5月7日，青岛啤酒拟6.65亿元受让即墨黄酒100%股权 [20] - 5月6日，祥源文旅“五一”假期景区接待游客62.36万人次，同比增长51.79%，营业收入4040.41万元，同比增长50.47% [20] - 4月29日，石头科技一季度营业收入34.28亿元，同比增长86.22%，净利润2.67亿元 [20] - 4月29日，帅丰电器一季度营业收入4895.06万元，同比下降58.31%，归母净利润 - 128.83万元，同比下降105.79% [20] - 4月29日，老板电器营业收入20.8亿元，同比下降7.2%，归母净利润3.4亿元，同比下降14.7% [20] - 4月29日，山西汾酒2024年营业收入360.11亿元，同比增长12.79％，归属净利润122.43亿元，同比增长17.29%；2025年一季度营业收入165.22亿元，同比增长7.72%，归属净利润66.48亿元，同比增长6.15% [20] - 4月29日，伊利股份2024年营业收入1153.9亿元，同比下降8.2%，归母净利润84.5亿元，同比下降18.9% [20][21] - 4月29日，恒顺醋业主营收入6.26亿元，同比上升35.97%，归母净利润5651.91万元，同比上升2.36% [22] - 4月29日，周大生2024年营业总收入138.91亿元，同比下降14.73%，归母净利润10.10亿元，同比下降23.25% [22] - 4月29日，百联股份2025年一季度营收75.93亿元，利润总额增长25%至5.48亿元，归母净利润小幅增长至1.93亿元 [22]