报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 截止12月12日收盘，国内期货主力合约跌多涨少 ，沪深300、上证50、中证500、中证1000股指期货主力合约上涨 ，2年、5年、10年、30年期国债期货主力合约下跌 [6][7] - 各品种走势分化 ，沪铜中长期供需紧平衡逻辑下偏强 ；碳酸锂短期供需偏强 ，临近下游旺季尾声需谨慎追涨 ；原油供应过剩 ，价格预计偏弱震荡 ；沥青期价预计震荡运行 ；PP、塑料预计偏弱震荡 ，L - PP价差预计回落 ；PVC、焦煤近期偏弱震荡 ；尿素盘面抗跌性转弱 ，短期难大幅反弹 [9][11][12] 根据相关目录分别进行总结 期市综述 - 截止12月12日收盘 ，国内期货主力合约中沪锡涨超4% ，沪银涨超3%等 ，液化气、焦煤跌超4%等 [6] - 沪深300、上证50、中证500、中证1000股指期货主力合约分别涨0.68%、0.71%、1.27%、0.68% ，2年、5年、10年、30年期国债期货主力合约分别跌0.01%、0.08%、0.13%、0.70% [7] 行情分析 沪铜 - 12月有4家冶炼厂检修 ，预计影响量0.5万吨 ，1月产量数据体现 ，12月产量因前期复产预计增加 [9] - 钢联样本企业铜板带产量1.49万吨 ，周度产能利用率65.65% ，生产节奏放缓 ，精铜杆企业开工下滑 ，出货不佳 ，库存累积 [9] - 铜价上涨冲击下游需求 ，市场活跃度冷清 ，库存有累积迹象 ，中长期供需紧平衡逻辑下偏强 [9] 碳酸锂 - 11月产量增长 ，盐湖提锂季节性淡季到来 ，增速放缓 ，12月预计产量增长3%左右 ，本周产能利用率75.34% ，同比偏高 [10] - 供应潜在增量未兑现 ，下游排产增速放缓 ，终端新能源汽车产销增速进入放缓阶段 ，库存有增长预期 ，短期供需偏强 ，临近下游旺季尾声需谨慎追涨 [10][11] 原油 - 欧佩克+2026年维持整体石油产量不变 ，8个额外自愿减产产油国重申明年一季度暂停增产 [12] - 需求旺季结束 ，美国原油库存去库不及预期 ，产量小幅增加 ，俄乌和谈近期难达成 ，地缘局势引发供应中断担忧 [12] - 欧美成品油裂解价差回落 ，市场仍担忧原油需求 ，全球原油浮库增加 ，供应过剩格局 ，预计价格偏弱震荡 [12] 沥青 - 本周开工率环比回落0.1个百分点至27.8% ，处于近年同期最低水平 ，12月预计排产215.8万吨 ，环比减3.1% ，同比减13.8% [14] - 下游各行业开工率多数下跌 ，全国出货量环比减9.69%至25.34万吨 ，炼厂库存存货比环比上升 ，处于近年同期最低位附近 [14] - 原油价格偏弱震荡 ，市场担忧委内瑞拉重质原油出口 ，后续需求转弱 ，预计期价震荡运行 [14] PP - 截至12月12日当周 ，下游开工率环比涨0.06个百分点至53.99% ，拉丝主力下游塑编开工率环比跌0.04个百分点至44.06% ，订单下降 [15] - 12月12日检修装置重启 ，企业开工率涨至85%左右 ，标品拉丝生产比例涨至28%左右 ，石化去库缓慢 ，库存处于近年同期偏高水平 [15] - 成本端原油价格下跌 ，供应新增产能 ，下游进入旺季尾声 ，订单下降 ，预计偏弱震荡 ，L - PP价差回落 [15][16] 塑料 - 12月12日检修装置变动不大 ，开工率维持在90%左右 ，截至12月12日当周 ，PE下游开工率环比降0.76个百分点至43.00% ，农膜订单下降 [17] - 石化去库缓慢 ，库存处于近年同期偏高水平 ，成本端原油价格下跌 ，供应新增产能 ，开工率略有上涨 [17] - 农膜进入旺季尾声 ，下游开工率预计下降 ，下游采购意愿不足 ，预计偏弱震荡 ，L - PP价差回落 [17] PVC - 上游西北地区电石价格稳定 ，供应端开工率环比减0.46个百分点至79.43% ，下游开工率略有下降 ，制品订单不佳 [18] - 印度相关政策对出口担忧缓解 ，但中国台湾台塑12月报价下跌 ，出口签单回落 ，社会库存增加 ，压力较大 [18] - 房地产仍在调整 ，新增产能投产 ，氯碱综合毛利下降 ，12月是传统需求淡季 ，预计偏弱震荡 [19] 焦煤 - 焦煤低开低走 ，日内下跌超4% ，现货价格下跌 ，供应端进口煤炭涌入 ，国内部分工厂预计减产 ，矿山开工下滑 [20] - 下游拿货不足 ，终端需求疲软 ，矿山库存增加 ，总库存环比增43.78万吨 ，供应宽松 ，焦炭二轮提降预计落地 [20] - 钢厂进入季节性淡季 ，开工预计下调 ，后续止跌看降雪结束后补库情况 [20] 尿素 - 尿素盘面低开低走 ，日内下跌超1% ，现货价格稳定 ，下游观望情绪浓厚 ，日产约19.5万吨 ，后续气头装置检修产量有下降区间 [21] - 下游以经销商及复合肥厂拿货为主 ，复合肥成品价格高 ，终端畏高 ，工厂开工负荷增速大幅下降 ，库存继续去化 [21][22] - 天气影响市场需求 ，周末收单预计下滑 ，盘面抗跌性转弱 ，短期难大幅反弹 [22]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 截止12月10日收盘国内期货主力合约涨跌不一，各品种受自身基本面、宏观市场情绪、原油价格等多种因素影响，部分品种预计偏弱震荡，部分品种短期偏强或受后续因素影响存在不确定性 [6][7] 各品种总结 期市综述 - 国内期货主力合约涨跌不一，沪银涨超5%，集运欧线涨超3%，碳酸锂、沪锡涨超2%，铁矿石等涨近2%；氧化铝跌超3%，纯碱等跌超2%，原木等跌超1%；沪深300股指期货主力合约跌0.15%，上证50股指期货主力合约跌0.35%，中证500股指期货主力合约涨0.39%，中证1000股指期货主力合约涨0.26%；2年期国债期货主力合约涨0.04%，5年期涨0.06%，10年期涨0.06%，30年期涨0.30% [6][7] 行情分析 沪铜 - 沪铜低开低走，日内震荡偏弱；11月再生铜杆开工率23.84%，高于预期，环比降2.62%，同比降12.46%；12月预计4家冶炼厂检修影响量0.5万吨，12月产量预计增加；下游承接力度不足，铜管、铜板带、精铜杆企业生产受限，出货不佳，成品累库；下游淡季，宏观市场情绪左右盘面，美联储降息会议后预计重回基本面 [9] 碳酸锂 - 碳酸锂低开高走，日内上涨近3%，尼日利亚暂停采矿消息发酵后今日回吐部分涨幅；11月产量增长，12月预计增长3%左右，产能利用率75.34%同比偏高；下游排产增速放缓，11月中国冶炼厂家碳酸锂月度库存小幅度累库；受供应端传闻影响盘面情绪偏强，后续或回吐涨幅，需关注新能源终端情况 [10][11] 原油 - 欧佩克+同意2026年维持产量不变，8个额外减产国重申明年一季度暂停增产；需求旺季结束，美国油品库存增加，产量高位；俄乌和谈难达成，美国施压乌克兰，G7和欧盟考虑禁止俄罗斯石油出口海运服务；委内瑞拉供应有中断担忧；原油供应过剩格局，沙特阿美下调亚洲原油售价，EIA上调累库幅度，预计价格偏弱震荡 [12][14] 沥青 - 上周沥青开工率环比回升0.1个百分点至27.9%，12月预计排产215.8万吨，环比减3.1%，同比减13.8%；下游开工率涨跌互现，出货量环比增7.06%，炼厂库存存货比下降；伊拉克油田恢复生产，原油价格偏弱震荡，委内瑞拉事故使稀释沥青贴水扩大；齐鲁石化计划转产沥青，开工率将上升；北方需求转弱，南方增量有限，预计期价偏弱震荡 [15] PP - 截至12月5日当周，PP下游开工率环比涨0.10个百分点至53.93%，拉丝主力下游塑编开工率持平，订单环比下降；12月10日PP企业开工率维持在84%左右，标品拉丝生产比例下跌至25.5%左右；月初石化累库多，库存处于近年同期偏高水平；原油价格下跌，新增产能投产，检修装置减少；下游进入旺季尾声，订单下降，市场缺乏采购，预计偏弱震荡，L - PP价差回落 [16][17] 塑料 - 12月10日塑料开工率维持在90%左右；截至12月5日当周，PE下游开工率环比降0.54个百分点至43.76%，农膜和包装膜订单下降；月初石化累库多，库存处于近年同期偏高水平；原油价格下跌，新增产能投产，开工率略有上涨；下游进入旺季尾声，订单下降，企业采购意愿不足，预计偏弱震荡，L - PP价差回落 [18] PVC - 上游西北地区电石价格稳定，PVC开工率环比减0.33个百分点至79.89%，下游开工率小幅下降，制品订单不佳；印度取消PVC的BIS政策，反倾销税大概率取消，但中国台湾台塑12月报价下跌，出口签单回落；社会库存增加，仍偏高；新增产能投产，生产企业开工预期下降，12月是传统需求淡季，预计偏弱震荡 [19][20] 焦煤 - 焦煤高开高走，日内下跌超1%；山西市场主流价格持平，蒙5主焦原煤自提价下跌；供应端进口煤炭冲击国内市场，12月蒙煤通关或有增量，炼焦煤矿山产能利用率环比减0.2%，部分工厂预计减产；库存端独立焦企及钢厂库存下滑，矿山库存大增；铁水产量环比降0.93%，预计开工继续下调；基本面偏弱，后续补库需求或带来短期需求抬升 [21] 尿素 - 尿素高开低走后日内偏强，现货报价涨跌互现，低价收单转好；上游装置停车与复产并存，气头装置减产，日产未大幅减少；下游冬储肥及出口订单稳定，复合肥工厂新单成交不畅，本周开工负荷预计回升；本期库存环比去化4.36%，预计短期内继续去化，短期偏强，关注美联储议息影响 [23]

研究院 量化组 研究员 李光庭 高天越 0755-23887993 李逸资 联系人 黄煦然 0755-23887993 huangxuran@htfc.com 从业资格号：F03130959 王博闻 0755-23887993 wangbowen@htfc.com 从业资格号：F03149658 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 期货研究报告|量化专题报告 2025-12-09 量化专题报告丨 2025/12/9 期权吃贴水白皮书（一） 摘要 中证 500 股指期货（IC）与中证 1000 股指期货（IM）长期存在显著贴水，期货吃贴 水策略虽能带来超额收益，但杠杆带来的强平风险让部分投资者望而却步。本文提出 实值看涨期权吃贴水策略，通过买入深度实值看涨期权，既规避期货策略的追保风 险、减少时间价值耗损影响，又能享受贴水收益。结合 2022 年 7 月至 2025 年 11 月的回测数据，对比期货吃贴水、平值看涨多头等策略，验证了实值看涨期权策略在 风险控制上的优势，而优选时间价值最小合约的改进版策略更实现了收益提升与回撤 降低，为投资者提供了更灵活的贴水收益获取工具。 核心观点 0755- ...

期市综述 - 截止12月02日收盘国内期货主力合约涨跌不一，合成橡胶涨近4%，沪银、纸浆、焦炭、集运欧线涨超2%，焦煤、纯碱涨超1%；多晶硅、沥青、钯、铂、工业硅跌超2% [6] - 沪深300、上证50、中证500、中证1000股指期货主力合约分别跌0.32%、0.40%、0.63%、0.64%；2年、5年、10年、30年期国债期货主力合约分别跌0.02%、0.06%、0.07%、0.51% [7] 行情分析 沪铜 - 今日沪铜高开高走日内偏强，美国ISM制造业PMI数据疲软，印尼铜矿计划2026年7月起分阶段重启生产，后续铜矿偏紧预期缓解 [9] - 12月国内铜产量预计增加，冶炼厂加工费窄幅波动，依靠副产品及长协订单维持成本 [9] - 截至9月铜表观消费量132.18万吨，旺季结束后需求环比减少，但电网及储能刚需托底 [9] - 降息预期已在盘面反映，CSPT成员计划2026年减产超10%刺激铜价，但消息面支撑有限，上方空间不足 [9] 碳酸锂 - 碳酸锂低开低走日内下跌，电池级和工业级均价环比上一工作日均涨50元/吨 [10] - 11月国内碳酸锂总产量环比增3%、同比增49%，本周产能利用率75.34%，12月预计产量继续增加但盐湖提锂或季节性减产 [10][12] - 下游中间品产量11月继续增加但增速放缓，11月中国冶炼厂家碳酸锂库存小幅度累库 [12] - 宁德时代锂矿已被受理短期影响不大，需求进入稳步增长阶段，供需紧平衡略有缓解，盘面高位盘整等待新驱动 [12] 原油 - 欧佩克+同意2026年维持整体石油产量不变，8个额外自愿减产产油国重申明年一季度暂停增产 [13] - 需求旺季结束，美国油品库存增加，产量处高位，但活跃石油钻井平台减少 [13] - 俄乌和谈近期难达成，美委军事对峙升级引发供应中断担忧，全球原油浮库增加，供应过剩 [13] - 里海管道联盟受损，美联储降息预期升温，预计原油价格低位震荡 [13] 沥青 - 上周沥青开工率环比回升至27.8%，12月预计排产215.8万吨，环比减3.1%、同比减13.8% [15] - 下游开工率多数下跌，全国出货量环比增6.74%，炼厂库存存货比持平处于低位 [15] - 原油价格低位震荡，本周部分炼厂转产和复产，开工率将略有上升 [15] - 北方施工收尾、南方项目增量有限，需求平淡，预计沥青期价偏弱震荡 [15] PP - PP下游开工率环比涨至53.83%，拉丝主力下游塑编开工率环比降，订单环比持平略低于去年同期 [16] - 12月2日PP企业开工率降至81%，标品拉丝生产比例涨至28.5%，月初石化累库处于高位 [16] - 原油价格低位震荡，新增产能投产，近期检修装置增加，下游旺季尾声订单跟进有限 [16][17] - 国家相关会议给予大宗商品提振，但供需格局未改，预计PP上行空间有限 [17] 塑料 - 12月2日塑料开工率维持在89%，截至11月28日当周PE下游开工率环比降，农膜和包装膜订单下降 [18] - 月初石化累库处于高位，原油价格低位震荡，新增产能投产，开工率略有上升 [18] - 农膜旺季尾声订单下降，北方需求减少价格下跌，预计下游开工率下降 [18] - 国家相关会议给予大宗商品提振，但供需格局未改，预计塑料上行空间有限 [18] PVC - 上游电石价格稳定，供应端PVC开工率环比增至80.22%，下游开工率基本稳定 [19] - 印度取消PVC的BIS政策，反倾销税大概率取消，但中国台湾台塑12月报价下跌，出口签单回落 [20] - 上周社会库存小幅增加仍偏高，房地产仍在调整，新增产能部分低负荷运行 [20] - 国家相关会议给予大宗商品提振，但生产企业检修结束、期货仓单高位、12月需求淡季，上行空间有限 [20] 焦煤 - 焦煤高开高走日内偏强，山西市场主流价格跌10元/吨，蒙5主焦原煤自提价涨26元/吨 [21] - 河南一煤矿存在重大隐患仍生产，523家炼焦煤矿山样本核定产能利用率环比降0.93%，预计下月产量环比减少 [21] - 独立焦企库存下滑、矿山库存增加，下游接货不畅，钢厂提降，焦企利润下滑 [21] - 刚需存在但开工负荷下降，铁水日产环比下调，钢厂利润走弱，预计开工季节性走低 [21] - 供应端年底难大幅增量，钢厂需求有见顶预期，预计焦煤窄幅区间波动 [21] 尿素 - 尿素低开低走日内偏强，现货价格稳中偏涨，工厂代发充足挺价意愿强 [23] - 气头装置限气减产拉开序幕，目前日产19 - 20万吨，农需储备型拿货，复合肥工厂开工抬升 [23] - 工厂处于冬储生产阶段，12月高负荷生产，冬储提供需求支撑，库存降至同比偏低水平 [23] - 供应端有减量预期，需求端刚需及冬储托底，行情抗跌，短期偏强整理 [23]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截止11月26日收盘国内期货主力合约涨跌不一，不同品种受各自供需、政策、国际形势等因素影响呈现不同走势，部分品种预计偏强震荡，部分预计偏弱震荡 [6] 根据相关目录分别进行总结 期市综述 - 国内期货主力合约涨跌不一，花生涨近4%，多晶硅涨近3%，玻璃、沪银涨近2%，碳酸锂、尿素、生猪涨超1%；集运欧线跌近8%，聚丙烯（PP）、焦炭、焦煤、塑料、燃油跌超1% [6] - 沪深300股指期货（IF）主力合约涨0.41%，上证50股指期货（IH）主力合约涨0.14%，中证500股指期货（IC）主力合约持平，中证1000股指期货（IM）主力合约跌0.09% [7] - 2年期国债期货（TS）主力合约跌0.05%，5年期国债期货（TF）主力合约跌0.21%，10年期国债期货（T）主力合约跌0.36%，30年期国债期货（TL）主力合约跌0.86% [7] - 资金流入方面，沪金2602流入23.13亿，沪银2602流入12.66亿，碳酸锂2605流入9.19亿；资金流出方面，中证1000 2512流出28.6亿，中证500 2512流出27.6亿，沪深300 2512流出13.55亿 [7] 行情分析 沪铜 - 今日铜高开高走，震荡偏强，美国9月PPI、核心PPI、零售销售等数据有不同表现，铜精矿库存累库，印尼矿区预计明年二季度复产，粗炼费精炼费基本无变化 [9] - 精炼铜进口环比减少，国内铜供应充裕，上期所铜库存累库；770号文未落地，再生铜杆企业开工谨慎，后续政策落地预计开工负荷回升 [9] - 10月中国铜材产量环比下滑超10%，同比下降3.3%，受成本高价制约；中美领导人对话后，国际风险预期缓和，美联储降息概率提升，预计降息会议前铜价偏强 [9] 碳酸锂 - 碳酸锂低开高走，日内上涨，电池级和工业级碳酸锂均价环比上涨；10月产量环比增加，周度开工率同比偏高，锂辉石价格上涨，盐湖提锂受季节性影响 [11] - 10月储能电池国内产量环比增长，预期磷酸铁锂11月排产环增，市场对储能需求乐观；10月新能源汽车产销同比增长 [11] - 需求端旺季支撑行情上涨，碳酸锂库存连续去化，产业消息及市场情绪影响盘面波动 [11] 原油 - 11月2日欧佩克+八国决定12月增产，明年一季度暂停增产，这将加剧四季度供应压力，减轻明年一季度压力 [12] - 原油需求旺季结束，EIA数据显示成品油库存超预期增加，美国原油去库幅度超预期，整体油品库存小幅减少，美国原油产量处历史高位 [12] - 美国买家暂停购买俄罗斯12月石油，乌克兰袭击俄罗斯炼厂，俄罗斯原油风险溢价回落，俄乌和谈近期难达成；美国与委内瑞拉军事对峙升级，利比亚爆发武装冲突 [12] - 原油供应过剩格局进一步成为共识，预计原油价格偏弱震荡 [14] 沥青 - 上周沥青开工率环比回落，11月预计排产环比和同比均减少；下游各行业开工率涨跌互现，全国出货量环比增加，炼厂库存存货比环比持平 [15] - 原油价格下跌，委内瑞拉工业区火灾，本周部分炼厂将稳定生产沥青，开工率将上升；北方气温下降，后续需求转弱，南方项目增量有限 [15] - 山东地区沥青基差维持中性水平，市场谨慎，预计沥青期价偏弱震荡 [15] PP - PP下游开工率环比上涨，拉丝主力下游塑编开工率持平，塑编订单环比略有减少；11月26日部分检修装置重启，企业开工率上涨，标品拉丝生产比例维持 [16] - 11月石化去库放缓，库存处于近年同期中性偏高水平；原油价格下跌，新增产能投产，近期检修装置略有减少 [17] - 下游进入旺季尾声，订单跟进持续性有限，市场缺乏集中采购，供给过剩，成本支撑减弱，预计PP偏弱震荡 [17] 塑料 - 11月26日检修装置变动不大，开工率维持在中性水平；截至11月21日当周，PE下游开工率环比上升，农膜处于旺季但订单稳定，整体下游开工率仍处近年同期偏低水平 [18] - 11月石化去库放缓，库存处于近年同期中性偏高水平；原油价格下跌，新增产能投产，开工率略有下降 [18] - 农膜进入旺季尾声，北方需求开始减少，预计后续下游开工率下降；下游企业采购意愿不足，供需格局未改，成本支撑减弱，预计塑料偏弱震荡 [18] PVC - 上游西北地区电石价格稳定，供应端开工率环比增加，下游开工率继续小幅回落；印度相关政策调整，PVC出口签单环比回升，但中国台湾台塑12月报价下跌 [19][20] - 上周社会库存小幅增加，仍偏高；2025年1 - 10月房地产仍在调整，30大中城市商品房周度成交面积环比回升但仍处近年同期最低水平 [20] - 氯碱综合利润为正，开工率同比偏高，新增产能有投产；产业无实际政策落地，老装置技改升级；近期PVC偏弱震荡 [20] 焦煤 - 焦煤低开低走，日内下跌，山西和蒙5主焦原煤现货价格下跌；10月中国进口煤及褐煤同比下降，炼焦煤矿山样本核定产能利用率环比增长 [21] - 甘其毛都口岸下周单日通关车数有加量可能，冬季保供稳价政策对冲部分减产限产预期；矿山库存大幅增加，焦企库存大幅去化，整体库存同比偏低 [21] - 本周钢厂开工及铁水产量增加，铁水日产环比下调，钢厂利润走弱，预计开工继续季节性走低；焦煤盘面收复此前涨幅，关注后续会议提振机会 [21] 尿素 - 今日盘面低开高走，日内偏强，现货价格走弱，市场低价成交良好，部分工厂停售；山东、河南及河北尿素工厂小颗粒尿素出厂价格有差异 [23] - 日产大幅偏高于历年同期，预计气头装置季节性停产前日产在19万吨以上波动，煤炭成本端上涨趋势放缓，下游需求有待验证 [23] - 复合肥工厂开工负荷回升，下游终端拿货速度和积极性增加，叠加储备需求，库存连续数周去化；市场低价成交增多，需求好转，盘面价格反弹受限 [23]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 截止11月10日收盘国内期货主力合约涨多跌少，碳酸锂涨超7%，玻璃跌近3%，各股指期货和国债期货有不同涨跌表现，资金流向有流入和流出情况 [6][7] - 不同期货品种有不同行情走势和影响因素，如沪铜反弹乏力、碳酸锂偏强震荡、原油供应过剩价格震荡、沥青期价偏弱震荡等 根据相关目录分别进行总结 期市综述 - 截止11月10日收盘国内期货主力合约涨多跌少，碳酸锂、沪银等上涨，玻璃、集运欧线等下跌，股指期货多数上涨，国债期货有涨有跌 [6][7] - 资金流入方面沪深300 2512流入22.37亿等，资金流出方面氧化铝2601流出9.83亿等 [7] 行情分析 沪铜 - 供给上11月预计5家冶炼厂检修，不同类型冶炼厂开工率有变化，受770号文影响阳极铜采购受影响，后续废铜供应或增加 [9] - 需求上上周铜价降带动下游拿货增加，但旺季结束需求仍弱势，上期所库存累库至同比中高位 [9] - 综合来看美国政府停摆、美元强势等致铜价反弹乏力，短期内需疲软，中长期供应端因素支撑铜价 [9] 碳酸锂 - 碳酸锂高开高走，价格上涨，供给上10月产量增长，本周开工率增加，需求依托储能电池表现强劲 [11] - 预计年内碳酸锂在需求支撑下偏强震荡 [11] 原油 - 欧佩克+八国决定12月增产13.7万桶/日，明年一季度暂停增产，沙特阿美下调12月销往亚洲原油售价 [12] - 需求旺季结束，美国原油累库幅度超预期，市场担忧需求，供应仍过剩，但俄罗斯原油出口预期受限 [12][14] - 预计近期原油价格震荡运行 [14] 沥青 - 供应上开工率环比回落，后续产量或增加，需求上各行业开工率多数上涨但受资金和天气制约，出货量减少 [15] - 炼厂库存存货比下降，市场消化消息，原油价格震荡，沥青期价偏弱震荡 [15] PP - 下游开工率环比上涨，企业开工率维持，标品拉丝生产比例上涨，月初石化累库，目前库存中性 [17] - 成本端原油价格窄幅震荡，供应新增产能，下游旺季但订单跟进有限，预计PP偏弱震荡 [17] 塑料 - 开工率略有下降，下游开工率环比下降，农膜旺季但成色不及预期，月初石化累库，目前库存中性 [18] - 成本端原油价格窄幅震荡，供应新增产能，贸易商出货积极，预计塑料偏弱震荡 [18][20] PVC - 上游电石价格稳定，供应端开工率增加，下游开工率回落，出口预期减弱，社会库存偏高 [21] - 房地产仍在调整，新增产能有不同运行情况，预计PVC偏弱震荡 [21] 焦煤 - 焦煤低开低走，现货价格持平，供应端产量减少，政策影响下供应维持紧平衡 [22] - 库存端矿山和焦企累库，钢厂去库，下游需求弱，焦煤偏弱运行 [23] 尿素 - 日产预计维持在20万吨左右，成本线预计支撑尿素，下游需求以储备型内需为主，库存继续增加 [24] - 本周盘面低位反弹，出口消息消化后预计回归基本面运行，预计窄幅波动 [24]

美国就业市场与美联储政策 - 10月ADP就业报告显示私营部门增加42000个工作岗位，超过道琼斯普遍预期的22000个，且9月份数据从减少29000个岗位修正为减少3000个[2] - 美联储理事米兰称ADP数据是令人欣喜的意外，认为继续降息合理，不应对股市上涨作出机械反应[2] - 据CME"美联储观察"，美联储12月降息25个基点的概率为62.5%，较昨日下降7.6个百分点，维持利率不变的概率为37.5%，上升7.6个百分点[3] - 美联储内部对是否继续降息存在分歧，部分官员表示尚未就12月再次降息作出决定[3] 美国关税政策与潜在影响 - 美国最高法院就特朗普政府大规模征收关税的合法性展开辩论，此案被视为对总统权力边界的重要考验[4] - 美国参议院以51票赞同、47票反对通过决议，要求取消特朗普政府"对等关税"所援引的"国家紧急状态"[5] - 瑞银分析，若最高法院裁定关税违法，将迫使美国政府向进口商退还约1400亿美元税款，相当于2025年联邦预算赤字的7.9%[5] A股市场表现与投资者情绪 - 11月5日A股三大股指午后回升，上证综指涨0.23%报3969.25点，深证成指涨0.37%报13223.56点，创业板指涨1.03%报3166.23点[6] - 沪深北三市合计成交18945亿元，较此前一日减少约440亿元，连续两日维持在2万亿元下方[6] - 分析认为A股在外部冲击下表现相对强势，市场承接意愿较强，中长期上行趋势未改[7] - 今年前10个月A股新开户数达到2245.88万户，同比增长10.57%[7] A股市场展望与板块分析 - 当前A股市场估值仍处于相对低位，随着国内经济复苏，市场情绪和风险偏好有望提升[8] - 四季度应关注中央经济工作会议对2026年经济政策的定调，以及中美经贸磋商后外需及人民币汇率的变动[8] - 科技板块当前估值偏高，能源、消费板块有望成为下一轮市场主线[8] - 临近年底，市场风险偏好可能下降，IH、IF等偏稳健性的指数或更受资金青睐[9]

投资业绩与心态 - 截至8月31日，公司旗下低波动基金收益率跑赢沪深300指数（涨幅14%），高波动基金收益率约为低波动基金的两倍，显著跑赢指数[3][4] - 满意业绩表现源于在年初宏观判断错误且市场风格（科技成长小微盘）非公司擅长领域的情况下，产品仍能显著跑赢基准[4] - 投资理念强调在能力圈内行动，通过扩充团队拓展能力圈需要时间且存在融合风险，在能力圈外投资长期看容易亏损[5][6] - 对于非擅长领域（如科技成长），采用中证500股指期货（IC）等更安全、中性的工具参与，IC相比现货有约10%的年化贴水增强收益，且成分股涵盖多个科技主题，能实现更好的夏普比率[7][8] - 投资决策需克服贪婪心态，避免羊群效应，在能力圈内建立包含清晰持仓标准、决策逻辑和信息持续更新的框架，据此理性决策而非纠结于沉没成本[9][10] - 与投资者沟通强调事先明确投资框架和理念，管理预期，保持诚实并勇于认错，让投资人自主选择以实现长期匹配[11][12] - 心态调整后总结为“爱世界，更爱自己”，以包容心态看待市场泡沫和投资人行为，通过封盘、多沟通等方式管理，并注重个人身心健康和持续学习[13][14][15][16] 市场判断与观点 - 认为股票大上涨趋势尚在前半段，驱动因素并非经济基本面改善（通缩、房价下跌持续），而是流动性逆转（国家队入场、外资卖压衰竭、保险资金增配等）导致历史高位的股债收益差（曾达8%）开始修复[17][18][19][20] - 将牛市分为三阶段：当前第一阶段由估值回归驱动（沪深300PE约13-14倍，隐含回报7%-8%），第二阶段需等待房价、物价企稳回升后的基本面驱动，第三阶段为赚钱效应引发的全面风险偏好提升和可能泡沫化[25][26] - 居民资金通过高净值个人加配量化基金和储蓄向分红险转移（保底利率1.75%）间接进入股市，保险成为重要增量资金来源，此过程刚刚开始[21] - 政策范式发生变化，2023年后许多政策（如商品房收储、城中村改造）未落地或规模远低于计划，决策需基于政策实际落地和数据验证而非文件预期[22][23][24] - 依然认为地产行业面临十年一遇机会，依据是长期需求稳定在10-12亿平米（年折旧需求约10亿平米），且供给侧90%企业消亡后竞争格局改善，土地溢价下降，头部企业新推盘净利率已达10%-12%，但报表结算净利率仅约1%，未来有巨大提升空间[27][28][29][32] - 地产股投资目前处于买阿尔法（个股）阶段，需等待二手房价格环比企稳后转向买贝塔（指数），部分优秀企业股价已翻倍[30][33] - 明确不参与估值偏高（PE几百倍）且出现拥挤迹象的小微盘股，认为通过中证500股指期货（IC）参与科技行情是正确选择，因其表现优于小微盘且有贴水增强[34][35] - 当前持仓一半为顺周期高股息股票（适应保险资金流入偏好），一半为中证500股指期货，风格均衡，期待未来物价房价转正后的风格切换，认为届时顺周期属性将凸显[36][37][38] - 大宗商品市场整体趋势仍由需求决定，工业品需求同比下滑，PPI未有效回升，大趋势改变需等待财政政策切实发力，局部亮点由供给侧因素驱动[39][40] 投资策略与公司发展 - 宏观对冲策略涵盖股票、债券、商品多个资产类别，利用资产间负相关性降低波动，并在资产类别内部（如用股指期货对冲个股）和使用衍生品（特别是期权）实现不对称效果[41][42] - 策略更适合宏观经济趋势鲜明的单边市场，追求资产类别趋势而非个股阿尔法[42] - 公司长期战略定位为专注于宏观对冲策略，不进行多元化经营或打造大型平台型公司，以保持管理层舒适感和可持续性[43][44] - 认为资产管理公司穿越周期的核心是风险控制，包括业务合规和避免基金出现致命回撤，公司自成立即强调风控，措施包括单一个股持仓上限5%、行业集中度控制、动态风控（基于潜在最大回撤调整仓位）以及交易总管兼任风控的独立执行机制[45][46]

市场结构性特征 - 当前市场的结构性特征已超过总体方向，成为主要矛盾，表现为不同投资群体间的对立[2] - 市场天生并非完全理性，会交替出现贪婪、恐惧、泡沫和超调等状态[6] - 市场中不理性的成分构成了市场的魅力，也是投资职业的快乐来源之一[6] 投资心态与认知 - 投资需要包容和理解市场，接受其非理性的必然性，而非按个人期待的完美状态去比照[5][6] - 深刻理解自身边界、优势和劣势，保护自己并以舒适的状态处于市场中至关重要[5][10] - 在自身不擅长的领域，不要求跑在市场前面，能大致跟上市场也是一种自我接纳[14] 市场环境与泡沫 - 低利率、低物价、弱财政和高风险偏好的环境是催生泡沫的温床[6][12] - 泡沫是市场内涵的必然组成部分，但历史上无人能轻松驾驭泡沫[8][11] - 对于泡沫，既不应过度追逐，也不应试图站在其对立面，而应摆正心态[11] 具体投资策略 - 在科技股轮动热潮中，通过买入中证500股指期货间接参与，因其成分股科技含量高于其他主流宽基指数[12] - 中证500指数包含多个科技细分赛道，轮动中此起彼伏，指数波动远小于单一赛道，夏普比例高[13] - 中证500股指期货流动性强，且有高贴水，年化比指数本身增强约10%，提供较高下行保护[14] - 运用专业知识选择合适的金融工具，在自身不擅长的领域以更中庸、安全的方式参与趋势[14] 市场展望 - 经济数据加速下行、二手房价加速下行的环境下，新一轮财政刺激的概率增大[15] - 风格切换的种子正在发芽，需耐心等待财政拐点、物价拐点及市场风格切换至自身擅长的领域[15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 沪铜受美联储谨慎降息预期影响，盘面涨势不及昨日，但基本面格局偏紧，铜价依然偏强 [9] - 碳酸锂供需逐渐收紧，旺季及节前备货预期支撑价格，短期震荡运行 [10][11] - 原油供需转弱，建议中长期逢高做空 [12] - 沥青预计期价震荡下行 [13][14] - PP预计震荡运行 [15] - 塑料预计震荡运行 [17] - PVC预计近期承压下行 [18][19] - 焦煤关注提涨落地后上下游价格传导及国庆假期宏观市场情况 [20] - 尿素盘面反弹乏力，基本面无支撑，震荡磨底，临近假期需谨慎市场波动 [21][22] 期市综述 - 截至9月26日收盘，国内期货主力合约互有涨跌，红枣涨近3%，沪银涨超2%，焦炭、焦煤跌超2% [6] - 沪深300、上证50、中证500、中证1000股指期货主力合约下跌，2年、5年、10年、30年期国债期货主力合约上涨 [6][7] - 截至9月26日15:16，中证1000 2512、沪银2512、中证500 2512资金流入，沪深300 2512、沪铜2511、铁矿石2601资金流出 [7] 各品种分析 沪铜 - 美国强劲数据增加美联储未来降息路径不确定性，市场对10月降息预期降温 [9] - 我国现货粗炼费和RC费用保持弱稳，冶炼厂9月检修多，中小冶炼厂盈利承压，后续精铜供应紧张 [9] - 8月SMM中国电解铜产量环比减少0.24%，同比上升15.59%，预计9月产量大幅下降 [9] - 8月进口铜数量环比下降2.73万吨，需求端交易节前补货逻辑，上期所库存去化 [9] 碳酸锂 - 电池级和工业级碳酸锂均价环比下降，锂云母原料所产碳酸锂占比降至15% [10] - 上游停产消息后市场疲软，关注复产情况，下游节前备货接近尾声，市场平稳 [11] - 碳酸锂处于去库趋势，库存向下游转移，供需收紧，价格短期震荡 [11] 原油 - OPEC+八国产量调整将加剧四季度原油压力，IEA提高原油过剩幅度 [12] - 原油出行旺季结束，美国炼厂开工率回落，整体油品库存减少 [12] - 俄罗斯原油贴水扩大，印度继续进口，欧盟通过对俄制裁草案 [12] - 俄罗斯延长柴油和汽油出口禁令，美国原油库存下降，委内瑞拉出口遇阻，原油价格反弹 [12] - 地缘风险未升级，后续消费旺季结束，需求担忧增加，建议中长期逢高做空 [12] 沥青 - 本周沥青开工率环比回升5.7个百分点，10月预计排产环比减少0.4万吨，同比增加35.0万吨 [13] - 下游各行业开工率多数上涨，道路沥青开工仍处近年同期最低水平 [13][14] - 全国出货量环比减少，炼厂库存存货比小幅上升，仍处近年同期最低位 [14] - 下周部分炼厂转产渣油，产量将减少，北方项目赶工，南方降雨增加，需求受影响 [14] - 原油低位反弹，成本端支撑走强，但后续供需压力大，期价预计震荡下行 [14] PP - 下游开工率环比回升，塑编开工率和订单增加，临近月底石化企业去库加快 [15] - 新增检修装置，企业开工率下降，标品拉丝生产比例上涨 [15] - 原油价格反弹，新增产能投产，近期检修装置增加 [15] - 下游进入旺季，需求不及预期，国庆节前备货收尾，预计震荡运行 [15] 塑料 - 检修装置重启，开工率上涨，PE下游开工率上升，农膜进入旺季 [17] - 临近月底石化企业去库加快，成本端原油价格反弹 [17] - 新增产能投产，开工率增加，农膜需求将提升，但旺季成色不及预期 [17] - 国庆节前备货收尾，预计震荡运行 [17] PVC - 上游电石价格稳定，供应端开工率环比增加，下游开工率节前减少 [18] - 印度BIS政策延期，中国PVC出口预期减弱，但出口签单环比走强 [18] - 社会库存继续增加，压力较大，房地产仍在调整，改善需时间 [18] - 氯碱综合利润为正，新增产能投产，成本端支撑走强，预计承压下行 [19] 焦煤 - 今日平开低走，尾盘下挫，山西市场价格上涨，蒙5主焦原煤价格下跌 [20] - 矿山产量增加但复产放缓，蒙煤日通关数量高于去年同期 [20] - 下游铁水产量上涨，库存下游堆积，节前备货进入尾声 [20] 尿素 - 今日高开低走，上游工厂国庆预收单未收满，期货反弹乏力，价格承压 [21] - 日产回升至20万吨左右，检修高峰期结束，日产大概率维持 [21] - 需求以国庆收单为主，下游低价拿货，复合肥工厂开工负荷转低 [21] - 厂内库存增速增加，高于往年同期，市场震荡磨底，谨慎波动 [22]