PCB行业概述 - PCB作为电子信息产业的基础载体 通过层数 基材 工艺密度和设计结构的组合匹配电子设备对性能 成本和空间的差异化需求 [1] - 行业整体呈现高层数 高密度 高性能与高效传输效率的发展趋势 受AI 高速计算及新能源应用驱动 [1] PCB产品分类 - 按导电图形层数分为单面板 双面板和多层板 单双面板主要用于普通家电和计算机周边 多层板广泛应用于通信设备 汽车电子 消费电子和数据中心服务器 [1] - 基材材质分为刚性板 柔性板和刚柔结合板 刚性板成本低且机械支撑能力强 用于计算机和工业控制设备 柔性板轻薄可弯折 用于智能手机 笔记本电脑及可穿戴设备 刚柔结合板用于智能终端和复杂电子结构 [2] - 工艺密度方面 高密度互联板通过微盲埋孔与细线路设计实现小型化和高集成度 已成为消费电子和高端计算的核心 [2] - 设计结构包括厚铜板 高频板 高速板 金属基板和封装基板 厚铜板用于新能源电源与汽车电子 高频板和高速板面向5G 雷达及高性能计算 金属基板用于LED和车灯照明 封装基板是先进封装的核心环节 [2] 市场规模与增长 - 全球PCB产值预计年复合增长率达5.2% 到2029年达到946.61亿美元 [3] - 2024年全球PCB产值中多层板占比38.05% 单/双面板占比10.80% 封装基板占比17.13% HDI板和柔性板分别占比17.02%和17.00% [3] - HDI市场预计到2029年增长到170.37亿美元 5年复合年增长率为6.4% 受卫星通信 AI加速器模块 网络应用和汽车电子推动 [3] 技术发展趋势 - 终端应用产品呈现小型化 智能化趋势 市场对高密度 高多层 高技术PCB产品的需求突出 HDI板和封装基板等技术含量更高的产品增长速度更快 未来占比将进一步提升 [3] - AI发展重塑PCB技术格局 高多层与高阶HDI成为行业演进核心方向 AI专用PCB在层数 阶数及密度方面显著提升 行业沿高阶 高多层 高密度方向发展 [4] - AI需求驱动下PCB生产工艺复杂度提升 主要体现在曝光 钻孔 电镀 成孔耗材等环节 对高精度 高效率设备依赖度增加 带动相关设备与耗材企业价值量提升 [4] 投资关注方向 - 建议关注PCB设备相关标的 包括大族数控 芯碁微装 鼎泰高科 东威科技 凯格精机等 [5]

股权变更与资本运作 - 华侨城集团将所持康佳集团全部股份无偿划转给磐石润创及合贸有限公司 已于2025年7月完成过户 [2] - 公司实际控制人变更为中国华润 最终控制人仍为国务院国资委 [2] - 终止发行股份收购宏晶微电子78%股份并募集配套资金 因核心条款未达成一致 [2][3] - 向控股股东及关联方申请借款39.7亿元 年化利率3% 不高于LPR [3] - 其中21.70亿元用于偿还华侨城集团借款本息 [3] - 不超过18亿元短期循环借款用于有息负债兑付及日常周转 [3] 业务发展策略 PCB业务 - 产品涵盖金属基板/双面板/多层板/5G高频高速板/HDI板 [3] - 实施专业化发展战略：聚焦工厂特色产品定位 优化产品结构 改善客户资源 [3] 白电业务 - 产品线包括冰箱/洗衣机/空调/冷柜/洗碗机 [3] - 通过并购新飞品牌强化品牌基础 [3] - 合资建立宁波空调生产基地 并购倍科中国工厂补齐滚筒洗衣机技术 [3] - 新建西安智能家电产业园拓展洗碗机业务 [3] - 内部优化"研产供销服"链条 外部整合渠道资源实现上下游协同 [3]

行业投资评级 - 领先大市-A，维持评级 [5] 核心观点 - AI算力驱动电子行业进入新纪元，国产替代进程加速突破 [1] - PCB行业受益于全球AI基建高景气度，产品向高端化迭代，18层以上PCB板2024-2029年复合增长率达17.4%，AI相关领域达20.6% [1][28] - 半导体行业25H1保持高景气，中国板块收入同比+15.6%，利润同比+32.8%，AI需求与国产替代双主线驱动 [2][46] - 国产算力芯片实现模型-芯片-代工多环节突破，2024年国产AI芯片出货量超82万张，同比+310%，市场份额达30% [3][68] - 消费电子25H1营收同比+24.8%，利润同比+14.9%，AI手机、智能眼镜等结构性机遇突出 [9][72] 分板块总结 PCB行业 - AI服务器推动PCB高端化，GPU加速卡需20层以上HDI板，GPU模组板需16层以上覆铜板 [1][21] - COWOP技术可提升传输效率并降低成本，有望广泛应用 [1][25] - 上游设备材料国产化趋势显现，高精度钻孔、激光加工设备需求提升 [1][30] 半导体行业 - 25H1全球半导体销售额3429亿美元，同比+19.8%，中国市场份额28% [39] - 设备领域国产化攻坚光刻、刻蚀、离子注入等卡脖子环节，2024年部分设备国产化率低于5% [53] - 零部件/材料板块受益于晶圆厂扩产，耗材属性带来高确定性成长 [56] - 中芯国际25H1新增2万片12英寸产能，华虹收购华力微新增3.8万片/月产能 [61] 国产算力芯片 - 国内云厂商资本开支大幅增长：阿里计划25-27年投入3800亿元，字节2025年开支1600亿元（同比+100%），腾讯25Q2开支191亿元（同比+119%） [57] - DeepSeek-V3.1支持FP8精度，国产芯片厂商如摩尔线程、寒武纪加速适配 [63][66] - 2029年中国AI芯片市场规模预计达13368亿元，2024-2029年复合增长率+56.47% [67] 消费电子 - 25H1智能手机出货1.4亿台（同比-0.6%），但中端机销量+40%，折叠屏出货翻倍 [74] - 智能眼镜高增长：25Q2全球AI眼镜销量87万台（同比+222%），中国AI眼镜销量7.2万台（同比+454%） [80] - 25年9月多品牌集中发布新品，包括华为三折叠手机、iPhone 17系列等 [86] - 政策支持：2025年已下达三批超长期特别国债资金，10月将下达第四批690亿元 [9][87] 投资建议覆盖公司 PCB领域 - 头部厂商：胜宏科技、沪电股份、鹏鼎控股等 [10] - 设备材料厂商：生益科技、大族数控、东威科技等 [10] 半导体领域 - 代工：中芯国际、华虹公司、晶合集成 [10] - 设备：北方华创、中微公司、拓荆科技 [10] - 材料：沪硅产业、立昂微、安集科技等 [10] 国产算力芯片 - AI GPU：寒武纪、海光信息 [11] - 存储：兆易创新、北京君正 [11] - 光芯片：源杰科技 [11] 消费电子 - 零部件/组装：立讯精密、工业富联、蓝思科技 [11] - 品牌端：漫步者、传音控股 [12]

投资评级 - 首次覆盖给予崇达技术"增持"评级 [1][7] 核心观点 - 崇达技术持续推动产品结构优化，高端PCB产品（高多层板、HDI板、IC载板）收入占比已提升至60%以上，整体产品实力和市场竞争优势显著增强 [4] - 珠海崇达新工厂陆续投产（一厂2021年Q2投产、二厂2024年6月投产，三厂基础设施已完成），高多层PCB板产能达12万平米/月，为产能释放和产值提升奠定坚实基础 [5] - 公司加速泰国生产基地建设，构建完善海外生产网络，支持全球化战略 [5] - 2025年上半年研发费用投入1.8亿元，同比增长8.35%，开展AI芯片用高阶任意层互连印制电路板、车载摄像头模组PCB、112G通讯电路板等关键技术研发 [6] - 控股子公司普诺威布局先进封装基板制造，SiP封装基板事业部一期产线已通产，具备20μm TracePitch和0.11mm最小成品板厚量产能力 [6] 财务预测 - 预计2025/2026/2027年营业收入分别为73.1亿元、83.4亿元、92.9亿元，增长率分别为16.37%、14.23%、11.34% [7][11] - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为5.69亿元、6.91亿元、7.85亿元，增长率分别为120.96%、21.43%、13.60% [7][11] - 预计2025/2026/2027年EPS分别为0.49元、0.59元、0.67元 [11] - 预计2025/2026/2027年毛利率分别为23.6%、24.4%、25.3%，净利率分别为7.8%、8.3%、8.5% [14] - 预计2025/2026/2027年市盈率分别为36.37倍、29.95倍、26.36倍 [11] 公司基本情况 - 最新收盘价17.70元，总市值207亿元，流通市值129亿元 [3] - 总股本11.70亿股，流通股本7.29亿股 [3] - 52周最高价17.70元，最低价7.36元 [3] - 资产负债率37.6%，市盈率73.75 [3] - 第一大股东姜雪飞 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入20.35亿元 同比增长16.05% [1] - 归属于上市公司股东净利润2.61亿元 同比微增0.14% [1] - 经营活动现金流量净额4.58亿元 同比大幅增长32.56% [1] - 营业成本同比增长16.31% 主要因覆铜板等原材料价格上涨 [1] 业务发展策略 - 聚焦汽车电子核心主业 持续优化产品结构 [1] - 深化"以客户为中心"大客户战略 巩固与大陆汽车/法雷奥/安波福等海外核心客户合作 [1] - 国内市场取得突破性进展 战略客户订单规模实现翻倍 [1] - 国内业务营收占比提升至近年新高 [1] 产品结构优化 - 10层以上高层板/HDI板/高频高速板等中高端产品销售额同比大幅增长 [2] - 多层板埋入式铜块工艺/HDI平台工艺取得重要突破 [1][2] - 高端产品规模化量产获得核心技术保障 [1][2] 研发创新投入 - 研发投入8572.09万元 同比增长22.29% [2] - 研发投入占营业收入比重由4.00%提升至4.21% [2] - 成功完成TRX-5G发射接收器单元/汽车底盘及转向控制器/毫米波雷达/机器人半挠性产品等重点项目开发 [2] - 通过产学研协同创新强化前沿技术储备 构建人才梯队 [3] 全球化布局进展 - 泰国生产基地完成主体结构封顶 建设工作按计划有序进行 [2] - 海外生产基地建设为拓展国际一线客户奠定基础 [2]

财务表现 - 上半年实现营业收入20.35亿元 同比增长16.05% [1] - 归属于上市公司股东的净利润2.61亿元 同比微增0.14% [1] - 整体经营保持稳健发展态势 [1] 业务发展 - 坚持聚焦汽车电子核心主业 持续强化计算与通信等重点业务板块 [1] - 10层以上高层板、HDI板、高频高速板等中高端产品销售额同比大幅增长 [1] - 产品结构持续优化 附加值显著提升 [1] 研发投入 - 上半年研发投入达8572.09万元 同比增长22.29% [1] - 研发投入占营业收入比重提升至4.21% [1] - 重点围绕汽车电子、计算与通信等领域开展技术攻关 [1] - 成功完成TRX-5G发射接收器单元、毫米波雷达等重点产品开发 [1] 海外扩张 - 泰国生产基地已完成主体结构封顶 建设工作按计划有序推进 [1] - 基地建成后将进一步提升海外产能布局 增强全球客户服务能力 [1] 行业前景 - 通过优化产品结构、加大研发投入和推进国际化布局 展现较强抗风险能力和成长潜力 [2] - 汽车电子等下游需求持续增长 公司未来发展值得期待 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上 [4][8][16] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入34.26亿元 同比增长18.91% [1][2] - 2025年上半年归母净利润0.29亿元 同比增长47.85% [1][2] - 2025年上半年扣非归母净利润0.47亿元 同比增长62.50% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.93/2.80/7.42亿元 对应增速146.9%/201.2%/165.0% [1][8] - 预计2025-2027年营业收入分别为70.01/84.48/105.72亿元 对应增速20.3%/20.7%/25.1% [1][8] 业务板块表现 PCB业务 - PCB业务收入24.48亿元 同比增长12.80% 毛利率26.32% 同比下降0.77个百分点 [2] - 子公司宜兴硅谷收入3.57亿元 同比增长17.45% 亏损8210.24万元 [2] - Fineline收入8.39亿元 同比增长10.61% 净利润7596.39万元 剔除汇兑损益影响后净利润同比增长12.23% [2] - 北京兴斐收入5.00亿元 同比增长25.50% 净利润8556.44万元 同比增长46.86% [2] 半导体业务 - 半导体业务收入8.31亿元 同比增长38.39% [3] - IC封装基板业务收入7.22亿元 同比增长36.04% 以CSP封装基板为主 [3] - CSP封装基板聚焦存储和射频领域 并向汽车市场拓展 [3] - 广州兴科项目2025年Q2实现满产 新扩产能1.5万平方米/月将于2025年Q3投产 [3] - FCBGA封装基板项目投入3.30亿元 良率持续改善 样品订单数量大幅增长 [3] 估值指标 - 当前股价19.09元 总市值324.47亿元 [4] - 对应2025-2027年PE分别为346.9/115.2/43.5倍 [1][8] - 对应2025-2027年PB分别为6.5/6.3/5.6倍 [1][8]

项目投资与产能扩张 - 景旺电子AI算力与高端智能汽车高阶HDI扩产项目正式动工 总投资50亿元 为今年国内PCB行业最大增资扩产项目 [1] - 项目全部达产后 景旺电子珠海核心生产基地年总产值有望突破100亿元 相当于2024年公司总营收126.6亿元的近八成 [1] - 项目计划2026年中投产 预计形成年产80万平方米高阶HDI产能 重点瞄准汽车电子与端侧应用 包括智能驾驶域控制器和车载雷达等高端汽车HDI板 [2][8] 产业格局与区域发展 - 珠海集聚PCB企业超174家 年产值444亿元 占全国15.2%和全球8.5% 年产量达2700万平方米 在广东排名第三 [6] - 深圳PCB企业及AI与智能硬件企业加速"西迁"珠海 形成"深圳研发+珠海生产"协同模式 包括崇达技术、兴森科技、深联电路等企业已在珠海布局生产基地 [1][6][7] - 长三角和珠三角为全球PCB产业两大核心引擎 苏州聚集欣兴、沪电等台资和日资大厂 深圳作为珠三角创新中心和总部基地保持强势地位 [9] 技术升级与高端化转型 - 行业正向高端化突围 新型PCB产品主要瞄准AI算力、汽车电子和新能源领域 与IC设计、封装、测试等产业链上下游形成联动集聚效应 [2] - 景旺珠海基地已积累93项专利 800G光模块PCB等多项技术达"国际先进水平" 此次扩产将加速专利技术产业化 [3] - 全球PCB产业持续进化 Prismark预计2025年全球产值达786亿美元 2024-2029年年均复合增长率5.2% 高端产品占比将持续提升 [2][8] 市场竞争与全球布局 - 中国仍是全球PCB绝对制造中心 但产业加速流动 苏州和深圳出现明显外溢现象 珠海、黄石、吉安等地成为头部企业扩张转移目的地 [10] - 为对冲关税壁垒和降低生产成本 部分中国PCB企业开始向东南亚布局产能 泰国成为最集中目的地 [10] - 沪电股份43亿元AI芯片配套高端PCB项目已启动 奥士康拟发行10亿元可转债用于肇庆基地高多层板及HDI板产能建设 [2]

公司财务表现 - 上半年实现营收2.92亿元 同比增长27.66% 但净利润为-276万元 去年同期盈利398万元 呈现增收不增利态势 [2] - 子公司珠海迅捷兴新增产能释放导致亏损1154.13万元 系上半年亏损主因 [4][6] 行业背景与同业对比 - 全球PCB市场2025年预计同比增长6.8% AI/HPC服务器PCB细分赛道2023-2028年CAGR达32.5% [3] - 同业公司表现强劲：胜宏科技营收净利双增86%和366.89% 鹏鼎控股双增24.75%和57.22% 沪电股份营收净利分别增长56.59%和47.50% [3] - 行业一季度稼动率达90%-95% 二季度景气度持续攀升 [3] 业务模式特点与挑战 - 专注样本业务模式（小批量/多品种/定制化） 该细分领域仅占PCB行业15%-20%市场份额 [3][4] - 原材料价格显著上涨：沪铜价格从4月71694元/吨升至8月79060元/吨 涨幅超10% 电子纱/电子布等覆铜板原材料同步涨价 [4] - 原材料采购均价变动5%对利润总额影响显著：覆铜板达12.32% 半固化片3.03% 金盐2.21% [5] 战略布局与产能扩张 - 将IPO募投项目改为"年产60万平米PCB智能化工厂" 2023年底投产 [6] - 推出3.4亿元定增预案投向珠海智慧型样板基地（一期） 二季度投产但处于产能爬坡期 [6] - 形成深圳（快件样板）/信丰（中小批量+智能化批量）/珠海（智慧型样板）三地产能网络 珠海一期释放72万㎡/年样板产能 [7] 并购与激励措施 - 拟收购嘉之宏100%股权 标的公司2024年营收4.91亿元（反超迅捷兴自身4.75亿元） 净利润1986.64万元 [7] - 推出339.68万股限制性股票激励计划 考核目标要求2025年营收较2023年增长≥30% 2026年增长≥70%且扣非净利不低于2023年 [8]

行业与公司 * PCB设备行业[1] * 相关公司包括大族数控、东威科技、星星微装、天准科技、巨子科技、斯泰克、金拓股份等[8][15][16] 核心观点与论据 行业增长与驱动因素 * 2024年PCB行业同比增长5.8% 预计到2029年产值达946亿美元 复合增长率为5.2% 主要驱动力来自AI系统 服务器 存储及网络设备的需求增长[1][3] * 产品结构高端化趋势明显 2024年高多层板（18层以上）和HDI板分别同比增长40.3%和18.8% 预计到2029年高多层板复合增长率达15.7% HDI板为6.4% 封装基板为7.4%[1][3][4] * 东南亚建厂成为新趋势 国内外PCB龙头企业加大对越南 泰国和印尼等地的投资 预计到2025年前100位PCB厂商中超过1/4将在这些地区设立基地 推动高多层板和封装基板的需求[1][6] 技术升级与工艺变革 * COWP技术通过移除封装基板 直接连接中介层和主板 提高信号完整性和散热效率 降低成本 增强中国半导体产业的战略价值 制作精度要求线宽线距从20-35微米缩小到10微米甚至以下 需要采用MSAP工艺 增加对激光直接成像及激光钻孔的需求[1][10][11] * 钻孔工艺向高精度小孔径加工发展 机械钻孔仍占主流（60%） 但激光钻孔需求增加（40%） 推动对二氧化碳激光器 UV紫外激光器以及超快激光器等设备的需求[1][12] * 曝光工序从传统菲林曝光转向激光直接成像（LDI） 以满足更细线宽 柔性生产和小孔径等需求[3][14] * 电镀工序从传统直流电向高端脉冲设备转变 脉冲式设备订单占比超过50% 订单价值量翻倍 价格较原来贵30% 毛利率与2021年行业最佳时期相当[15] * 检测环节需要大量AI自动化及机器视觉技术应用 相关公司逐步替代日本和德国设备[16] 设备需求与市场影响 * 高端化要求更换设备 设备用量大幅增加 例如同样加工一平米板材 由于厚度增加可能需要两台设备而不是一台[2] * 钻孔机的单台价值量接近翻倍 钻针需要更长更细 长径比增加导致加工难度提升 钻头价值量可能增加一到两倍 钻针用量可能增长两到三倍甚至更多 价值量涨幅达到三四十个百分点甚至更高[13] * 电镀工序占比约为19.39% 外层曝光占比约为19% 检测占比约为5.8%[8] * 东威科技在国内电镀设备市占率超过50%[15] 其他重要内容 * PCB制造过程包括裁剪 树脂材料 内层曝光 线路压合 钻孔（机械钻孔与激光钻孔） 电镀 外层曝光 检测 树脂塞孔 防焊 文字 表面处理 成型 最终检测 包装等环节 其中内层曝光占比约6% 机械钻孔占15% 雷钻占5%[7] * PCB可以按照导电涂层分为单面板 双面板 按照材质分为刚性板 挠性板及刚挠结合板 按照产品结构分为HDI厚铜板 高频板 高速板 金属基板及IC载板等[5] * PCB整体未来几年持续上行 技术不断变化 如Rubin工艺和ASIC工艺放量增长 GPC设备受益于技术迭代 订单持续成长 目前订单高峰期尚未到达 多家企业如景旺等正在扩产[17]