中金研究 美东时间5月22日，众议院版本的"大美丽法案"（one big beautiful bill）获得通过[1]，参议院可能在6月进行投票，最终糅合版或有望按照特朗普的预 期，在7月4日美国国庆日前完成立法[2]。这部集减税、减支、抬高美债上限、国防和移民政策于一体的法案可能大幅增加未来10年美国财政赤字规 模，基本验证了我们在去年11月的报告《 特朗普+贝森特：财政难紧缩 》中的观点。中长期来看， 面对国内贫富分化、再工业化等结构性问题和全球 地缘竞争，美国大概率不具备有效削减赤字的客观条件。 从短期来看， 债务上限提高后，美债发行潮可能在7-9月到来，或迫使美国加快货币与金融 政策调整，如开启QE、加速SLR豁免及其他金融改革，为美债市场提供流动性 （参见《 美国流动性冲击、重启QE与主权财富基金 》）。 点击小程序查看报告原文 "大美丽法案"要做什么？ "大美丽法案"是特朗普上任以来便着力推进的立法计划，按照众议院最新版本（图表1），该法案主要包括如下四项内容： 图表1：CRFB预计众议院版本大美丽法案对未来10年财政基本赤字的影响 | 众议院委员会 | 主要政策诉求 | | | | | | 对财 ...

盈利能力和增长空间是压制资本市场对黑电企业定价的核心因素： 1）彩电是我国最早普及的家电品类之一，城镇彩电保有量在1997年突破户均一台，此 前拘泥于国内市场发展的彩电企业长期增长面临出货量天花板的限制。2）黑电的产业价值分散在全产业链的多个环节，上游产业链话语权较强。叠加下 游保有量触及天花板使得品牌竞争加剧，2014年互联网品牌进入进一步压缩传统终端厂商的利润空间，导致行业长期在盈亏平衡线附近。申万一级行业数 据，2010-2020年黑电板块年均ROE仅6.5%，低于白电（23.5%）及消费电子（14.4%）。 产业链格局重塑、显示技术升级、高端化转型，打开盈利上限天花板： 1）中国面板企业通过逆周期大规模投资，全球竞争格局重塑。国内头部厂商话语 权和定价权增强、大尺寸面板成本下探，或使得未来上游成本端波动减小，利好下游品牌结构改善和定价策略稳定性。2）下游厂商通过垂直整合与高端 化战略投入，增强自身在全产业链的竞争力和议价能力，提升盈利。我们认为产业链降本推动大尺寸化和高端Mini化趋势，有望使得全球彩电行业进入新 一轮结构升级阶段。3）我们认为，利润释放并非短期成本红利的结果，而是产业链格局重塑与技术 ...

中金研究 磨床作用于精加工环节，种类繁琐，专用工艺突出。2024年全球磨床市场60亿美元，占整体金属加工机床比例不足10%。我国磨床国产化率分品类差 异较大，工艺专用性导致竞争格局分散。 未来3年，我们看好产业精加工需求拉动与产业整合下，中国磨床企业规模及估值的双重提升。 点击小程序查看报告原文 Abstract 2024年全球磨床需求60亿美元，中国占比20%。 磨床归类于金属切削机床，根据Grand View Research，2024年全球磨床市场规模约60亿美元（同比增长 3.7%）； 2024年我国磨床市场规模为84.3亿元，国产化率52%。具体品类来看，平面磨床和外圆磨床国产化较为成熟，内圆及螺纹磨床有待提升。 供应链协同&品牌优势构造竞争壁垒。1） 磨床涉及铸件加工、机械加工与成型、部件装配调试及质量检测四大环节。整机企业倾向于自制主轴、结构 件，数控及进给部件外采。中国磨床市场呈现分散化的竞争格局，2025Q1市场集中度CR5仅为28.4%，专用性限制行业缓慢整合。 2） 根据海关总署统 计，2024年我国磨床进口额/出口额为8.3亿美元/2.4亿美元，全行业出口比例低于日本、德国，全球竞争力 ...

中金研究 近年来以德国、英国、沙特为代表的国家在高压直流输电（HVDC）项目建设招标动态积极，如今年3月英国国家电网授予换流设备和电缆框架合同合 计约590亿英镑。我们认为随着电网互联互济、新能源远距离送出需求日益凸显，海外HVDC项目规划积极，有望为相关厂商带来业绩催化。 点击小程序查看报告原文 Abstract 海外HVDC建设节奏不同，欧洲未来十年或迎约100GW项目密集投运。 海外市场中欧洲技术发展成熟，在电网互联互济和深远海风柔直送出的双重因素 驱动下，英国、德国、意大利等国家大量HVDC项目规划在2030年前后落地，我们预计有望迎来新一轮合同签约高峰。此外，我们认为美国高压线路建设 缓慢对电网可靠性造成影响，输电项目支持政策有望推动储备项目进展向前；亚非拉新兴市场在能源转型和电网互联需求驱动下部分国家已启动项目规 划，具备长期发展潜力。我们测算2025-2030年海外HVDC换流系统年均投产价值量或将超100亿美元，CAGR可达21%。 高压输电环节壁垒高，供给侧集中于海外本土厂商，高毛利项目有望贡献业绩弹性。 关键零部件供给、品牌口碑和业绩积累等因素共同导致海外换流设 备市场供应高度集中、交期大 ...

点击小程序查看报告原文 4月至今，特朗普的关税政策经历了一系列"戏剧性"变化， 对华"对等关税"从4月2日宣布加征的34%，逐步加码至"非理性"的125%，再降至中美会谈后甚 至比预期更低的10%（《 中美关税"降级"的资产含义 》）。市场也是如此，从关税宣布后的大跌到目前已经完全修复失地，就好像关税带来的影响"从没 发生过一样"。 图表：美国对中国本轮关税由145%降至30%，另外24%暂缓90天执行 资料来源：PIIE，中金公司研究部 关税政策如同"儿戏"般的变化，固然有特朗普自身执政风格的鲜明烙印，但也有不得不向现实低头的约束，因为如此高的关税对中美而言都是无法长期承 受的。 因此，关税从一个几乎等于"贸易禁运"的非理性水平降至一个"可贸易可谈判"的水平，虽然在时点和幅度上是无法预知的偶然，但几乎也是现实 的必然， 否则美国通胀、经济和金融市场都会面临很大压力，4月中下旬"股债汇三杀"就是市场的预演（《 上次"股债汇三杀"发生了什么？ 》）。 图表："对等关税"以来，美国4月中下旬出现股债汇"三杀" 资料来源：Bloomberg，中金公司研究部 往前看，关税政策进展大概率依然存在很大变数，不排除还会反复 ...

点击小程序查看报告原文 并购重组新规正式落地 去年4月以来并购重组制度持续优化，市场关注度逐步提升。新"国九条"[1]提出"多措并举活跃并购重组市场"，"科技 十六条"、"科创板八条"等均体现对科创企业并购重组的支持。去年9月24日，证监会发布《关于深化上市公司并购重 组市场改革的意见》（"并购六条"），并就修改《上市公司重大资产重组管理办法》征求意见。今年5月16日，本轮修 订正式落地[2]，同日沪[3]深[4]交易所也正式修订《重大资产重组审核规则》，修改内容主要包括： ► 建立重组股份对价分期支付机制， 将申请一次注册、分期发行股份购买资产的注册决定有效期延长至48 个月。我 们认为分期支付机制有助于减轻收购方的资金压力，同时也降低了一次性估值带来的风险，尤其有助于成长性强但业 绩不确定性较高的科创企业参与并购重组交易。 ► 提高对财务状况变化、同业竞争和关联交易监管的包容度。 我们认为这一改动一方面更加适应新兴行业特点，包容 进行大量研发投入但尚未形成稳定盈利的早期科创企业，有助于推动科创企业参与并购重组；另一方面也有助于企业 实施同行业、上下游的并购重组，从而达到扩大规模效应、提升产业链优势、实现产 ...

你是否曾幻想过，汽车能像人一样聪明，在复杂的城市道路中自由穿梭？如今，智能驾驶正逐渐 将这一幻想变为现实。它是如何实现的？又会给我们的出行带来哪些改变呢？ 智能驾驶背后的技术引擎 智能驾驶的普及步伐有多快？ 智能驾驶的商业模 式 城市NOA的益处 1 2 3 4 本期要点荟萃 分享人 | 任丹霖 （中金公司研究部汽车及出行设备行业分析师） 01 智能驾驶背后的技术引擎 智能驾驶的技术创新中， 端到端架构 是一大亮点。它能降低数据标注的难度，通过独特算法优化 数据处理流程，减少人工工作量。 同时，它能提升信息传递效率，让车辆对路况反应更及时准确，就像减少传话"噪音"一样，其强大 的泛化能力使车辆能应对各种复杂路况。 而且，端到端架构加速了功能迭代，让系统更快升级。 不仅如此，引入视觉语言模型和云端模型后，系统处理复杂场景的能力更强，如同给汽车装上更敏 锐的"眼睛"。 在端到端架构推动技术创新的同时，我们认为， 城市导航辅助驾驶（NOA） 功能或将成为车企竞 争的新热点，车位到车位功能更将成为焦点，未来还可能向L3/L4高阶自动驾驶发展。 当前智能驾驶发展如何？ 02 智能驾驶的普及步伐有多快？ 高速NOA功能在 ...

中金点睛"本周精选"栏目将带您回顾本周深受读者欢迎的研究报告。 01 策略 Strategy 市场走到哪一步了？ >>点击图片查看全文<< 当前港股情绪修复至去年10月高点，短期内缺乏情绪、利率和基本面的催化剂。基本面上，虽然关税谈判进展超预期，但政策发力的紧迫性下降，经 济内生动能不足、外部不确定性仍存，短期或难以提供强有力支撑。资金面上，南向资金流入放缓，主动外资持续流出，虽然5月初香港金管局将美 元投放成港币注入流动性，总结余较4月底增加近1,300亿港币，但配售和IPO的增加会导致资金流动性稀释，资金面上也难有太多支撑。因此，更多 催化剂出现以前，市场可能在当前位置震荡，甚至不排除有一些回撤和波动。但是，我们强调，"低迷时积极介入、亢奋时适度获利"依然是一个恰当 的策略。如果因为资金调仓、谈判进展、金融限制、个股与整体基本面等因素出现回撤和波动，现有持仓筹码调整充分后，可以提供一个在更低成本 介入的机会，同时抓准结构性方向主线，互联网科技成长与分红轮动依然是一个整体策略。 图表：短期不必悲观，长期需要谨慎 资料来源：Bloomberg，中金公司研究部 >>点击图片跳转报告原文<< 2025.05.18 ...

DeepSeek风靡全球，海内外AI大模型应用百花齐放，那么，在金融行业面对海量的AI生成式信息，机构投资者如何获取准确、可靠、深度的高质量 研究内容，中金点睛大模型应运而生，提高投研人员研究效率，助力金融投研领域的价值信息传递。 中金点睛大模型，您身边的专属办公助理，拥有三大应用场景： 改善幻觉、精准定位权威数据 深度思考中金智慧，直达投资核心观点 提炼会议全链路价值，保护用户隐私，让高效办公触手可及 找数据 中金点睛大模型接入中金分析师甄选与加工的12万条全行业精品指标、全量上市公司财务数据。 基于中金研究知识库，智能理解用户意图，穿透数据噪音，为用户精准匹配投资中重要的影响变量，准确可视化呈现指标结果。 更有数据推理计算、条件选股能力，让回答可解释，为用户提供可信赖的研究依据。 AI搜索 海量信息纷繁复杂，如何改善大模型生成内容的准确性问题，找到投资所需的关键驱动因素？ 中金点睛大模型紧跟行业前沿技术，接入国内领先推理大模型，融合中金分析师积累的总量、行业、个股的研究框架与知识。 让思考专业有框架：提炼重要信息来源。 让内容精练含重点：深度思考推理模型，总结关键影响因素。 让信息准确可溯源：引文角标，一 ...

点击小程序查看报告原文 日本央行（正式名称：日本银行，Bank of Japan，简称"日银"）对全球金融市场有着重要影响，2022年1月以来，我们开启"中金看日银"相关系列报告，持 续追踪日本央行动向，目前已相继发布了61篇报告（详情参考文末《中金看日银》系列报告一览表）。 结论：近期日本长端利率受石破首相的发言而明显上升，但我们认为相关影响或会逐步消退。我们认为未来长端利率若继续大幅明显上升，则存在日本央 行临时增加购债来平稳市场的可能性。基本面方面，在通胀背景下日本政府为最大受益主体，日本财政的状况在过去数年边际明显改善，我们认为或无需 过度担心日本国债的风险。 事件： 5月20日，日本财务省举行的20年期国债拍卖结果出炉，投标倍数仅为2.5倍，远低于上个月的2.96倍，创下2012年以来的最低纪录，而尾差(平均 价格与最低成交价之间的差距)则飙升至1.14日元，为1987年9月以来的最高水准。拍卖结束后，二级市场中的最新发行的30年债与40年债的利率也突破了 历史新高(注：日本30年、40年债发行历史较短，皆始于90年代日本泡沫经济崩溃之后)。截至5月19日，日本10、20、30、40年利率分别升至1 ...