美国经济格局 - 美国第三季度经济增速预测达39% 主要由消费、科技和出口贡献 [2] - 私人消费增速为35% 其中商品消费47% 服务消费27% [2] - 设备投资增长86% 知识产权投资增长54% 人工智能相关资本开支持续扩张 [2] - 出口增速达34% 部分国家可能根据贸易协定增加采购美国能源及军工产品 [2] - 利率敏感型行业收缩 住宅投资下降46% 建筑投资下降54% [2] 美国财政与区域银行风险 - 美国财政赤字符合季节性水平 W41周频赤字为282亿美元 [2] - 美国财政部剩余储蓄3120亿美元 预计可支持赤字至年底 政府停摆或持续至11月中旬 [2] - Zion和Western Alliance银行披露约1亿美元规模信贷诈骗 引发市场对区域银行风险的担忧 [3] 海外市场表现与展望 - 上周标普500指数上涨12% 受企业盈利强劲驱动 但估值处于历史高位有回调风险 [4] - 美债利率可能阶段性回落 或触及年内低位38% 但中期难趋势性下降 [4] - 美元预计维持区间震荡 波动区间在95-103 因美元净空头持仓拥挤形成支撑 [4] - 人民币走势预计维持双向波动 后续重点关注10月底至11月初的中美谈判 [4] - 黄金持续上涨 创年内新高 受避险情绪、美联储降息及全球央行购金推动 [5] 中国经济内需与外需 - 30大中城市新房成交同比下降269% 样本12城二手房成交同比下降32% [7] - 样本33城二手房成交价为10593元/平 年初以来累计跌幅达147% [7] - 10月前两周乘用车日均销售64万辆 同比和环比分别下降07%和43% [7] - 10月前两周中国港口集装箱吞吐量6408万箱 同比增速87% 货物吞吐量26070万吨 同比增速32% [7] - 10月第二周港口集装箱和货物吞吐量环比增速明显下降 出口集装箱运价指数连续15周环比下降 [7] 中国价格与财政状况 - 9月CPI同比跌幅收敛01个百分点至-03% 核心CPI上行至10% 创近19个月新高 [8] - 9月PPI同比跌幅收窄06个百分点至23% 上游价格环比好于中下游 [8] - 9月全国一般公共预算收入同比增长26% 税收收入同比增长87% [9] - 9月国有土地出让收入同比下降10% 降幅较前值-58%收窄 [9] - 9月全国一般公共预算支出同比增长31% 财政部宣布盘活5000亿地方政府债务结存限额 [9] 中国金融数据与债市 - 人民币贷款同比增速连续第3个月放缓至66% 社融同比增速下降01个百分点至87% [10] - M2同比增速下降04个百分点至84% M1同比增速上行12个百分点至72% M1与M2同比之差收敛至12% [11] - 10年国债活跃券利率收于175% 预计国债利率中枢约18% 主要波动区间16%~19% [11] - 5000亿新型政策性金融工具已落地 全部用于补充项目资本金 [11] A股与港股市场 - 上周上证指数下跌15% 成长风格跌幅较大 市场风险偏好下降 [12] - 市场处于箱体震荡区间 前期科技板块深度调整 银行等低位红利板块表现相对强势 [13] - 后续需聚焦10月底11月初中美谈判 若进展良好有望修复市场情绪 [13] - 上周恒生指数下跌约4% 恒生科技指数下跌约8% 受基本面预期和科技股权重较高影响 [14]

总览：供需结构深化，新旧动能转换 - 三季度实际GDP同比增长4.8%，较二季度下行0.4个百分点，前三季度累计增长5.2%[1] - 经济呈现供强于需格局，外需超预期韧性与内需持续放缓导致内外需增速差扩大[3] - 名义GDP同比增速为3.7%，与实际GDP增速差收窄0.2个百分点至1.1个百分点，PPI通胀中枢上行至-2.9%，CPI通胀中枢下行至-0.23%[6] - 9月多数经济数据增速已连续4个月放缓，生产持续加速，投资及各分项增速下行幅度大于消费[9] 消费：国补效果减弱 - 9月社会消费品零售总额增速为3%，连续第四个月放缓，餐饮消费增速下行1.2个百分点至0.9%，限额以上餐饮消费增速转负至-1.6%[12] - 商品消费增速微降0.3个百分点至3.3%，其中国补品类增速大幅下行4.9个百分点至2.3%，非国补品类增速降至1.7%[12] - 除餐饮外的其他服务消费增速保持稳定，服务零售累计增长5.2%，三季度最终消费支出对经济增长贡献率为56.6%，拉动GDP增长2.7个百分点[12] 固定资产投资：基建拖累大于地产 - 9月固定资产投资累计同比下降0.5%，较上月大幅下行1个百分点，基建投资、制造业投资和房地产投资分别下行2.1、0.9和1个百分点[17] - 房地产投资同比增速下行2个百分点至-21.3%，创2023年以来单月最低值，房企到位资金同比降幅扩大，企业融资下降12.8%[17] - 全口径和狭义口径基建投资同比增速分别为-8.0%和-4.6%，连续3个月收缩，制造业投资同比增速-1.9%，连续三个月陷入收缩[19][22] 进出口：增速提升，表现亮眼 - 9月以美元计价的出口同比增速为8.3%，较前值4.3%明显提升，对非美地区出口增速上升至14.9%，对美出口收缩幅度收窄至-27%[25] - 进口量价均有支持，增速明显提升至7.4%，铁矿砂、铜等生产原料和飞机、集成电路等机电类产品进口增速较快[25] - 贸易顺差继续扩张，当月值为904.5亿美元[25] 供给：增长加快，质效提升 - 9月规模以上工业增加值同比增长6.5%，显著高于市场预期的5.2%，季调环比增速提高0.26个百分点至0.64%[27] - 工业品出口明显改善，规上工业出口交货值同比增速转正至3.8%，新能源汽车、工业机器人、生物药品等产品高速增长[27] - 服务业生产指数同比增长5.6%，供需衔接有所改善，产销率小幅提升至96.7%[28] 通胀：同步改善 - CPI通胀跌幅收敛0.1个百分点至-0.3%，核心CPI通胀继续上行至1.0%，创近19个月新高[29] - PPI同比跌幅收窄0.6个百分点至2.3%，上游采掘业价格环比上涨1.2%，中下游加工业与生活资料价格仍在下跌[29] - “反内卷”相关行业价格降幅收窄，部分高端制造、品质化、升级类消费品制造业价格上涨[29]

宏观政策与货币金融 - 央行在2025年二季度货币政策执行报告中强调落实金融"反内卷" [4] - 国内经济在2025年二季度及6月展现出韧性生长态势 [5] - 2025年7月经济数据点评指出经济减速慢行为政策打开空间 [5] - 2025年8月经济数据点评显示经济处于波动修复过程 [5] 海外宏观经济与政策 - 美联储在2025年9月议息会议后如期重启降息 但未来政策分歧加剧 [5] - 2025年鲍威尔Jackson Hole央行年会讲话点评指出海外政策走向"双宽松" [5] - 2025年7月美联储议息会议点评将政策辩论描述为"降息之争"舞台剧 [5] - 2025年8月美国非农就业数据点评被视为降息"发令枪" [5] - 2025年6月美国非农就业数据点评认为其增长是乏力的"超预期" [5] 资本市场与固收产品 - 2025年9月固收产品月报观点为债市逆风仍存 建议维持中短债配置 [9] - 2025年8月观点认为债市扰动仍在 但固收+产品优势凸显 [10] - 2025年7月观点指出债市波动或加大 建议重视回调机遇 [11] - 对《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》的解读是"宽进严出 鼓励长投" [11] - 有专题对A股创10年新高的现象进行分析解读 [11] 市场策略与周度前瞻 - 2025年9月22日至26日周度前瞻主题为海外降息重启 国内股市回调 [18] - 2025年9月15日至19日周度前瞻主题为海外重启宽松 国内股强债弱 [18] - 2025年9月8日至12日周度前瞻指出海外降息交易发酵 国内市场情绪起伏 [18] - 2025年9月1日至5日周度前瞻认为美国经济较强 国内风险偏好仍高 [18] - 2025年8月25日至29日周度前瞻主题为美联储超预期转鸽 流动性驱动A股牛市 [20] - 2025年8月18日至22日周度前瞻主题为政策空间打开 风险偏好修复 [20] - 2025年8月11日至15日周度前瞻认为美国经济回暖 国内风险偏好修复 [20] - 2025年8月4日至8日周度前瞻指出美国降息预期摇摆 市场情绪边际降温 [20] - 2025年7月28日至8月1日周度前瞻主题为积极因素继续共振 风险偏好全面回暖 [20] - 2025年7月21日至25日周度前瞻主题为内外积极因素共振 股强债弱格局凸显 [20] - 2025年7月14日至18日周度前瞻主题为"反内卷"进行时 [20] - 2025年7月7日至11日周度前瞻提示关税暂缓期将至 市场波动或加大 [20]

出行数据 - 全社会跨区域人员流动量达24.32亿人次，日均3.04亿人次，同比增长6.2%，较2019年同期增长30.8%，创历史同期新高 [2] - 非营业性小客车日均客运量同比增长7.1%，增幅超过水运、民航、营业性公路及铁路，自驾周边游热度高 [3] - 民航日均执行客运航班量较2019年同期增长15.1%，其中国际航线日均航班数恢复至2019年同期的92.9%，恢复度亮眼 [5] - 国庆期间国内经济舱机票均价较2024年微增0.3%，增幅不及"五一"假期水平 [5] 整体消费趋势 - 全国消费相关行业日均销售收入同比增长4.5%，呈现温和复苏态势 [9] - 服务消费同比增长7.6%，表现强于商品消费的3.9% [9] - 支付交易笔数同比增长约30%，交易金额同比增长约16%，呈现量强于价的特征 [9] 商品消费 - 受益于黄金价格上涨，珠宝首饰销售收入同比增长超40% [9] - 以旧换新补贴政策带动通讯器材、汽车假期销售收入同比增长10%以上 [9] - 健康消费品、化妆品、日用品等品类销售收入增幅同样超10% [9] 服务消费与文旅出游 - 文化艺术服务、休闲观光、健身休闲活动、体育场馆服务等销售收入同比增长10%以上 [9] - 全国国内旅游出游8.88亿人次，较2019年同期日均增长12%；国内游客出游总花费8090.06亿元，较2019年同期日均增长9% [13] - 人均旅游消费为911元，恢复至2019年同期的97.4%，恢复度较今年春节和"五一"假期环比改善 [16] - 宁夏、江苏、湖南、辽宁等多省份接待游客数和旅游收入实现10%以上的同比增长 [18] 重点景区与酒旅 - 峨眉山景区累计接待游客36万人次，同比增长30.2%；武汉东湖风景区累计接待游客264.31万人次，同比增长12.66%；茶卡盐湖景区接待游客量达15.6万人，同比增长15.97% [23] - 宋城演艺全国12大《千古情》共演出510场，接待游客近300万人次，均创历年新高 [23] - 全国边检机关共计保障1634.3万人次中外人员出入境，日均同比增长11.5% [24] - 出境包车游订单量同比增长超120%，使用非中国护照预订国内航班的机票量同比增长33% [24] 本地消费 - 全国重点零售和餐饮企业销售额按可比口径同比增长2.7% [25] - 受访餐饮企业中，营业收入、客流量与去年同期相比增长和持平的企业占到66.7% [25] - 2025年国庆档票房为18.35亿元，同比下滑13%，总观影人次和平均票价分别同比下降4%和9.4% [27]

美国经济扩张 - 亚特兰大联储GDPNow模型预测美国第三季度经济增速达3.8%，显示扩张势头持续 [2] - 私人消费增长3.2%，其中商品消费增长4.3%，服务消费增长2.7% [2] - 私人投资增长1.9%，但结构分化，设备投资受科技驱动增长7.9%，知识产权投资增长5.4%，而对利率敏感的建筑投资下降5.6%，地产投资下降5.1% [2] 美国政府停摆影响 - 美国政府自9月30日起停摆，为1980年以来第11次，市场预期停摆将持续15-30天 [2] - 停摆仅影响非必要政府活动，对GDP影响预计非常有限，但可能小幅推升10月失业率 [2] - 若就业形势边际恶化，可能使年内降息路径更顺畅，从而降低私人部门融资成本 [2] 房地产市场与主权债务风险 - 8月美国年化住房销售达438.6万套，创3月以来新高，7月席勒全美房价指数出现止跌迹象 [2] - 日本新首相可能延续宽松财政货币政策，法国总理上任27天后辞职，反映相关经济体政局动荡与财政问题交织，构成全球不确定性来源 [3] 美股市场 - 美股小幅上涨，动力来自降息交易延续和AI叙事推动相关股票上涨 [3] - 美股估值处于高位但下行空间有限，企业盈利表现强劲且预测边际好转，预计市场将继续震荡上行，主要动力来自盈利增长 [3] - 策略上维持对美股标配建议，结构上均衡配置 [3] 美债市场 - 美债偏弱震荡，曲线维持陡峭化，降息周期重启下短端利率下行更具确定性 [4] - 在美国经济韧性、通胀温和上行、财政扩张及美联储独立性受扰等因素影响下，10年期美债利率预计维持高位，年内中枢为4.3%，波动区间3.5%-5% [4] 美元与人民币汇率 - 美元先跌后涨整体走强，日本自民党总裁选举落地致日元贬值及法国总理辞职致欧元走弱，共同推动美元被动走强 [5] - 人民币伴随美元走强而小幅贬值，短期可能因美联储降息预期修正面临压力，中期预计维持双向波动 [5] 黄金市场 - 伦敦现货黄金强势上涨，突破4000美元/盎司 [6] - 黄金涨势预计未完，因美联储降息周期开启叠加市场对联储独立性担忧，全球央行购金构成中长期支撑，资金正加速流入黄金市场 [6] 中国假日经济与房地产 - 10月1-6日全国跨区域人员日均流动量达3.05亿人次，同比增长5%，较2019年同期增长31% [8] - 境外及国内县域旅游消费预订单量同比增长51%，但核心城市如北京、上海、广州、深圳日均地铁客运量同比分别收缩28.8%、1.7%、6.5%和17.4% [8] - 10月1-7日一线城市新房成交面积同比增长10.1%，二、三线城市分别收缩31.9%和24.7%，北京二手房成交增长10.8%，上海和深圳分别收缩63.8%和42.5% [8] 中国出口与货币政策 - 10月第一周中国港口集装箱和货物吞吐量分别为660.9万箱和27218万吨，同比增速达12%和8.8% [9] - 央行货币政策委员会第三季度例会调整表述，将经济形势从“呈现向好态势”改为“运行稳中有进”，并删去“风险隐患较多”及“持续”低位运行等表述 [10] - 新型政策性金融工具规模5000亿元，将全部用于补充项目资本金，通过撬动效应推动扩大有效投资 [10] 中国债券市场 - 9月22日至30日债市偏弱震荡，10年期国债利率收于1.78% [11] - 预计债市短期偏弱震荡但利率上行有顶，四季度10年期国债利率中枢约1.8%，波动区间1.6%-1.9% [11] A股与港股市场 - 9月22日至30日上证指数上涨1.3%，连续五周在3800-3900点高位震荡，行情核心动力是流动性宽松 [12] - 股票估值处于较高水平，政策层面影响中性，市场仍处于牛市当中，未来成长风格占优 [12] - 10月8日恒生指数较9月30日微幅回落0.1%，恒生科技指数回落1.58%，港股估值处于过往10年接近80%的较高分位数水平 [12]

大类资产配置建议 - 美元、欧元、人民币、日元、英镑均维持震荡走势，配置建议为标配 [10] - 中国国债和中国信用债偏弱震荡，配置建议为标配 [10] - 可转债震荡，配置建议为标配；美元债震荡，配置建议为高配 [10] - A股整体偏强震荡，消费、周期、成长板块震荡，配置建议为标配；高股息板块偏强震荡，配置建议为高配 [10] - 港股科技板块偏强震荡，配置建议为标配；美股及纳斯达克震荡，配置建议为标配 [10] - 黄金震荡，配置建议为标配 [10] 投资策略建议 - 现金类产品收益相对平稳，但长期收益仍处下降趋势 [11] - 债市短期扰动增加，建议维持中短期配置，10年期国债利率回升至1.8%以上时可逐步介入 [11] - 固收+策略配置价值凸显，可布局含转债和权益资产的固收+产品 [11] - 权益类产品建议标配主观多头和量化多头，结构上成长风格占优，红利为底仓，科技为进攻配置 [11] - 黄金预计延续牛市格局，建议继续持有；市场中性策略因小盘股拥挤度高维持标配建议 [11] - 多策略产品受益于降息预期和波动率提升，配置建议为标配 [11] 海外经济与政策 - 美联储9月重启降息25bp至4.0-4.25%区间，因就业数据显著转冷 [13][16] - 美国经济呈现强经济与弱就业分化，三季度GDP年化增速达3.3%，较上半年提升1.9pct，主要由消费驱动 [14] - 5-8月新增非农就业均值仅2.7万，较1-4月下降9.6万；8月失业率升至4.3%，创2021年11月以来新高 [16] - 欧央行和日央行维持利率不变，欧元区9月综合PMI为51.2，制造业PMI回落至49.5，服务业PMI升至51.4 [36][37] - 日本央行维持利率0.5%不变，但内部出现分歧，两位理事支持加息25bp [46] 美股与美债 - 美股企业盈利强劲，2025年二季度S&P 500盈利同比增长11%，超预期；TTM市盈率接近30倍，处于10年90%分位数 [49][50] - 科技股估值高企，信息技术行业估值处10年高位，风险收益吸引力下降；建议均衡配置 [55] - 美债利率曲线预计牛陡，10Y利率中枢4.3%，波动区间3.5%-5%；短端利率下行更确定，长端受经济韧性和再通胀压力制约 [56] - 美元信用债建议关注中短久期投资级债券；中资美元债关注金融、城投及头部科技企业债 [57] 汇率与商品 - 美元维持区间震荡，波动区间95-103，多空因素交织 [62][63] - 欧元缺乏独立走强因素，被动跟随美元；日元偏弱震荡，关注10月日本自民党总裁选举 [69] - 黄金延续牛市格局，受益于美联储降息和央行购金；上海金较伦敦金折价，亚洲资金8月流出黄金ETF [71][72][74] - 原油震荡偏多，OPEC+逐步退出减产，需求分化；铜震荡偏多，供给偏弱且需求有韧性 [75] 中国经济与政策 - 三季度经济增速或降至4.7%，内需不足，出口放缓，投资增速下行至0.5% [77][82] - 物价持续承压，PPI环比止跌，CPI受食品高基数拖累；房地产投资降幅走阔至-12.9% [83][84] - 四季度财政政策有望加码，或提前使用明年1万亿化债额度；货币政策可能降息10bp或重启国债买卖 [93][98][99] - 金融数据呈现存款"非银化"，资金向股市搬家，形成良性循环但需警惕快牛风险 [85] 中国固收市场 - 利率债偏弱震荡，利率上行有顶；信用债波动加大，长久期品种有回调风险 [101][106] - 10年期国债利率1.8%以上具备配置价值；建议中短久期配置，长债谨慎 [112] - 固收+产品受益于流动性充裕，可布局含权益资产的产品 [113] A股与港股 - A股流动性驱动行情延续，上证指数市盈率10年分位数95%，未至泡沫；计算机行业估值180倍，处90%分位数 [114][119] - 成长风格占优，科技为主線，红利为底仓，消费为辅助配置；关注传媒、通信及食品饮料行业 [123][128] - 港股流动性支撑强劲，恒生指数市盈率修复至10年80%分位数；建议高配红利，标配科技 [130] 人民币汇率 - 人民币短期偏强，受益于中美利差收窄、补涨需求及股汇联动；中期双向波动，受美元韧性及关税拖累 [136][142][143] - 8月以来中美10Y利差收敛约40bp，中间价偏强引导汇率升值 [142]

人形机器人的价值与市场前景 - 人形机器人相比传统专用机器人具备更优的产业化适配潜力，体现在与现有基础设施兼容性好、能积累更丰富的场景数据、可实现与生产力资源高效协同、以及社会接受度更高 [2][6] - 人形机器人发展已进入人工智能驱动的商业化加速落地阶段，预计到2035年，全球年出货量将达到500万台，市场规模有望突破4000亿元 [2][11] - 中国人形机器人市场预计到2035年出货量达到200万台，市场规模接近1400亿元 [13] - 2025年预计成为中国人形机器人落地“元年”，率先在to B结构化场景如商用服务、生产制造等领域应用，2030年有望实现to C场景落地 [13] 产业爆发的驱动因素 - 政策端支持力度加大，中国近两年连续颁布一系列机器人相关政策，从顶层设计到资金支持构建了多层次政策体系 [2][16][18] - 需求端刚性基础坚实，中国劳动力市场正经历“量减质变”双重冲击，劳动力供给总量自2019年的7.32亿人持续萎缩，预计到2030年劳动力缺口将增加至2000万人 [2][24] - 资本端加速技术迭代，2024年中国人形机器人领域共发生71起融资，涉及金额约84.5亿元，融资事件数量和金额同比分别增长274%和226% [28] - 技术端实现关键突破，生成式AI发展解决了人形机器人认知决策瓶颈，大模型训练算力成本下降推动在制造、医疗、服务等领域规模化应用突破 [2][33] 产业链成熟度分析 - 人形机器人由软件和硬件构成，软件包括负责感知决策的“大脑”和负责运动控制的“小脑”，硬件主要包括芯片、执行器、灵巧手、传感器等 [39] - 脑部控制系统分为AI系统（负责信息处理与决策）和运动控制系统（负责运动协调与平衡），英伟达在AI芯片领域占据主导地位 [42][43] - 执行器根据输出形式分为线性执行器和旋转执行器，当前单个线性执行器成本约800美元，旋转执行器成本约530美元，预计到2030年将分别降至326美元和235美元 [53][54] - 灵巧手是关键的末端执行器，技术方案尚未收敛，主要分为腱绳驱动、齿轮驱动和连杆驱动三种方案，当前两只6自由度灵巧手的BOM成本约为6800美元 [55][57] 中国在全球产业中的竞争优势 - 中国在专利布局和产品推出方面形成领先优势，近五年在人形机器人领域专利数量达5175件，远超美国的1411件；2024年推出人形机器人型号数量达33款，远超美国/加拿大的8款 [87] - AI大模型技术代差显著收窄，中美顶级大模型性能差距从2023年的17.5%大幅收窄至0.3%，中国DeepSeek等模型在推理与知识能力上仅小幅落后全球顶尖模型 [93][94] - 中国通过开源策略加速AI推广，在SOTA模型中，中国1/2的推理模型和1/3的非推理模型是开源的，而美国这一比例分别为1/8和1/7 [96] - 供应链降本潜力巨大，中国在行星滚珠丝杠、无框力矩电机等领域的国产化率不足30%，随着国产化率提升，人形机器人本体成本有极大下降空间 [98]

海外市场：降息启动与资产表现 - 美联储如期降息但鲍威尔否定过度鸽派倾向 导致市场先鸽后鹰 美债利率反弹 美元震荡 人民币升值 黄金创历史新高[2] - 美股小幅上涨 流动性因降息增加但估值偏高 预计维持高位震荡上行 动力来自企业盈利增长而非估值提升 建议标配和均衡配置[2] - 美债长端利率或推升 维持高位震荡 收益率曲线陡峭化 2s10s与5s30s曲线仍有15-20bp陡峭空间[2] - 美元短期多空交织 年内波动区间95-103 利差压制但经济韧性和再通胀支撑下行空间有限 中长期仍处2008年来牛市[3] - 人民币短期偏强 但受A股下跌或降息预期修正扰动 中期双向波动 因美元无趋势走弱 中美利差倒挂及关税制约[3] - 黄金牛市未完 央行购金趋势未逆转 货币属性利多 降息周期开启及联储独立性担忧支撑 建议定投或逢低买入策略[3] 中国经济：内需分化与外需韧性 - 楼市成交回暖价格企稳 9月前三周30城新房成交同比增9.8% 12城二手房成交同比增29.8% 一线城市限购松绑效果分化 上海同环比转正 深圳环比高但同比收缩 34城二手房价格10,747元/平 年初累计跌12.8% 政策脉冲弱于去年 10月增长或承压[5] - 耐用品消费走弱 9月前两周乘用车日均销售5.2万辆 环比升6.4% 同比降4.3% 以旧换新政策效果衰减[5] - 出口维持韧性 9月前三周港口集装箱吞吐量周均665万吨同比增9.0% 货物吞吐量周均26,282万吨同比增6.0% 出口集装箱运价指数1,120连续12周环比降 美东美西运价指数连续两周回升 欧日航线回落 韩国前20日出口金额同比增7.6%[5] 财政与货币：收支修复与工具调整 - 8月财政收入同比增2.0% 税收收入同比增3.4%连续五月正增长 累计增速由负转正至0.02% 但经济减速和价格偏缓致后续压力大 土地出让收入同比转负至-5.8%[6] - 财政支出同比增0.8% 单月支出进度6.3%低于2020-2024年均值6.8% 基建类支出同比降幅走阔至-13.2% 增量政策下支出有望提速[6] - 央行调整14天期逆回购为固定数量、利率招标、多重价位中标 不再有统一利率 强化市场化定价和数量型调控功能 未来操作更灵活不限于跨季跨年时点[7] 中国市场：股债震荡与配置策略 - 债市震荡短债优于长债 10年国债利率上行1bp至1.80% 短期偏弱因宽信用预期和资金季节性紧张 但利率上行有顶因基本面修复待观察和资金面充裕 年内或小幅降息或重启国债买卖 预计10年国债中枢1.8%波动区间1.6%~1.9% 建议持有中短久期品种 关注固收+机遇[9][10] - A股上周上证指数跌1.3%连续四周高位震荡 调整与美联储降息落地相关但非中期利好出尽 涨速过快致震荡反复 调整后仍具上行空间 牛市最低到最高点通常不少于2年 核心动力为流动性宽松和政策支撑[10] - 结构上科技成长股强势 银行等红利板块弱势属良性调整 配置建议红利股为稳健底仓 成长板块进攻 低位消费股辅助平衡风险 三季度成长风格优势明显资金轮动科技医药新能源 需注意高低切换[10][11] - 港股恒生指数上涨 市盈率和市净率处10年80%分位数 科技股涨近5%追落后A股 短期上行因国内低利率资产荒和美国降息周期 中期若基本面弱化或颠簸 长期处牛市 配置类似A股红利底仓+科技成长进攻+消费辅助[11]

固收产品收益回顾 - 近一个月含权债基收益率为0.54%，高等级同业存单指基为0.13%，现金管理类为0.10%，短债基金为0.05%，中长期债基为-0.07% [3] - 含权资产表现领先，短期限品种优于中长期债券资产，中短债指数近一个月涨跌幅为0.00%，长债指数为-1.28% [9][10] - 收益率曲线陡峭化，1年期国债利率上行1bp至1.39%，10年期上行5bp至1.84%，期限利差走阔至44bp [17] 债市表现分析 - 债市回调主因包括市场风险偏好回升、公募基金费率新规出台担忧赎回压力，以及经济基本面偏弱与资金面缓和形成的支撑 [11] - 同业存单利率持稳，3个月和1年期AAA品种均值分别上行3bp和1bp至1.58%和1.68%，DR007中枢维持在1.5%以内 [12] - 信用债表现分化，3年期AAA中票利率上行2bp至1.95%，信用利差位于历史低位分位值，金融债中普通商金债优于二永债 [19][24] 资产价格与指数表现 - 权益市场显著上涨，万得全A指数近一个月涨跌幅为7.93%，中证转债为0.88%，创业板指数累计上涨21% [10][28] - 固收产品指数显示短债基金年化收益为0.05%，中长债基金为-0.07%，含权债券基金为0.54% [10] - 货币基金指数近一个月涨跌幅为0.10%，货基可投债券指数为0.13% [10] 债市展望与策略 - 短期资金面预计维持缓和，DR007波动区间1.4%-1.6%，1年期AAA同业存单利率区间1.6%-1.7% [29] - 利率债面临多空交织，10年国债利率预计运行在1.6%-1.9%区间，超调风险存在但上行有顶 [30][31] - 信用债波动加大，中短久期品种更具性价比，长久期品种需谨慎 [31][32] 固收产品配置建议 - 现金管理需求者建议持有现金类产品，适度增加稳健低波理财或短债基金，长期收益或降至1%附近 [37][38] - 稳健型投资者宜谨慎对待长久期品种，10年期国债利率升至1.8%以上时考虑介入中长期债券基金 [39] - 稳健进阶投资者可增配固收+产品，如含量化中性策略、指数增强或多资产策略的理财及QDII产品 [40] 行业事件影响 - 公募基金费率新规征求意见，拟降低认购费率并优化赎回费制度，可能短期加剧债基赎回压力，但长期影响有限 [35] - 新规引导长期投资，若实施可能促使部分资金转向债券直投或ETF，整体投债资金不会消失 [35] 股债市场比较 - A股估值处于合理水平，中期有望延续上涨，固收+基金在科技、消费等主题有机会 [33][36] - 股债性价比居中，股市上行可能压制债市情绪，转债配置建议维持偏股品种 [33][36]

美联储议息会议决议与市场反应 - 美联储于9月17日将基准利率下调25个基点至4.00%-4.25%的目标区间，并将准备金利率（IORB）降至4.15% [1] - 缩表进程保持不变，维持国债赎回上限50亿美元和房屋抵押债券（MBS）赎回上限350亿美元 [1] - 市场最初反应偏鸽派，对年内降息的定价从42个基点升至45个基点，但随后鲍威尔否定过度鸽派倾向，市场交易由鸽转鹰，美国国债收益率上涨，美元小幅走强，美股三大指数基本横盘，黄金下跌 [1] 经济与就业前景 - 本次降息基调为预防式降息，会后声明措辞变化突出美联储对劳动力市场的担忧，指出就业增长已放缓，失业率正在上升，并新增表述认为劳动力市场下行风险增加 [4] - 点阵图预测显示GDP增速较6月预测上调0.2个百分点，但失业率、PCE和核心PCE通胀预测保持不变，呈现“强经济和弱就业”并存的特征 [4] - 鲍威尔形容劳动力市场存在“奇特的平衡”，移民政策减少劳动力供给，而经济放缓压低劳动力需求，当前失业率温和上升意味着需求减弱速度快于供给 [5] 美联储政策与内部动态 - 美联储官员对2025年降息预测分歧严重，降息次数中位数从6月的两次上调至包含本次降息后的三次，在19位官员中，7位预计今年不再降息，2位预计再降一次，9位预计再降两次 [7] - 政治因素影响美联储独立性，特朗普政府试图罢免官员莉萨·库克并任命亲政府成员，新官员米兰在就职后投反对票，支持大幅降息，其年底利率预测比其他官员低75个基点 [6] - 点阵图变化反映美联储内部对数据高度依赖的决策特征，2026年和2027年的中位数利率预测各下调25个基点 [2][7] 主要资产类别展望 - 预测美联储将在10月和12月各再降息25个基点，明年将利率调整至中性水平3.25%-3.50% [8] - 美债长端利率预计维持高位震荡，收益率曲线因市场预期降息及对财政前景和美联储独立性的担忧而显著陡峭化，2s10s与5s30s曲线或仍有15-20个基点的陡峭化空间 [8] - 美元短期多空交织，年内预计在95-103区间震荡，利差构成压制但美国经济韧性和再通胀前景形成支撑 [8] - 黄金牛市未完，央行购金趋势未逆转且美联储降息周期开启，建议投资者继续持有或采取定投策略 [9] - 美股预计继续震荡上行，主要动力来自企业盈利增长而非估值提升，因当前估值偏高但企业盈利表现强劲 [9]