文章核心观点 - 10月中国经济下行压力加大，主要经济指标表现普遍低于市场预期 [1][6] - 供给端工业增加值增长放缓至4.9%，需求端投资与消费动能减弱，固定资产投资累计同比下降1.7% [1][6] - 外需同比转为收缩，人民币计价出口金额同比下降0.8%，为年内首次转负 [6] - 广谱价格分化，核心CPI通胀连续第六个月上涨至1.2%，PPI环比年内首次转正 [6][23] 消费 - 社会消费品零售总额同比增长2.9%，较上月微降0.1个百分点，增长动能边际放缓 [7] - 商品消费增速下行至2.8%，汽车类消费同比再度转负至-6.6%，家用电器类消费大幅下行至-14.6% [7] - 部分升级类商品表现抢眼，通讯器材类商品增长23.2%，金银珠宝类消费增长37.6% [7] - 服务消费表现优于商品消费，餐饮服务消费增速大幅回升至3.8%，限额以上餐饮消费增速由负转正至3.7% [7] - 1-10月服务零售额累计增长5.3%，增速较前三季度加快0.1个百分点 [7] 固定资产投资 - 固定资产投资累计下降1.7%，较上月大幅下行1.2个百分点 [11] - 基建投资增速为1.5%，制造业投资增速为2.7%，房地产投资增速为-14.7%，分别较上月下行1.6、1.3和0.8个百分点 [11] - 民间投资累计下降4.5%，较前值下行1.4个百分点 [11] - 房地产销售面积和金额分别下降18.8%和24.3%，降幅较9月扩张 [11] - 制造业投资同比增速-6.7%，较9月下降4.8个百分点，连续4个月同比收缩 [14] 进出口 - 以美元计价的出口同比增速为-1.1%，为2025年2月以来首次转负 [16] - 对美出口收缩-25.2%，对欧盟出口增速从9月的14.2%大幅回落至0.9%，对东盟出口增长11.0% [16] - 进口增速大幅放缓至1.0%，反映国内有效需求恢复仍不稳固 [19] - 出口结构分化，高附加值和高新技术产品出口维持高速增长，传统劳动密集型产品出口持续下滑 [16] 供给 - 规模以上工业增加值同比增长4.9%，增速较9月放缓1.6个百分点 [22] - 10月PMI制造业生产指数49.7%，4月以来首次陷入收缩区间 [22] - 装备制造业同比增长8%，工业产业数字化、智能化、绿色化转型升级持续推进 [22] - 服务业生产指数同比增长4.6%，较9月下降1.0个百分点 [22] 通胀 - CPI同比转正至0.2%，为今年2月以来最高值，环比增长0.2% [23] - 核心CPI通胀升至1.2%，涨幅连续第6个月扩大 [23] - PPI环比年内首次转正，同比跌幅收窄0.2个百分点至2.1% [24] - 食品与能源价格同比跌幅收窄，对CPI通胀的拖累减轻 [23]

央行货币政策框架演进思路 - 央行货币政策框架凸显淡化数量目标、强化利率比价、优化结构工具的鲜明特征 [1] 宏观经济形势判断 - 国内经济长期向好基础未变但回升基础需巩固 国际环境复杂且增长动能不足 需推动内需主导和消费拉动的增长模式 [2] - 通胀形势改善 未来将通过推进全国统一大市场建设和提振消费促进物价合理回升 [2] 货币政策立场 - 货币政策保持适度宽松基调 注重稳增长、提通胀与防风险之间的平衡 [3] - 商业银行不良率与净息差倒挂未明显改善 制约宽松力度 [3] 政策框架演进：数量目标淡化 - 货币政策淡化对信贷增速等数量目标的关注 转向更全面衡量金融总量的社会融资规模和货币供应量指标 [4][5] - 10月金融机构人民币贷款增速降至6.6% 较过去五年平均增速下降4.1个百分点 主因融资渠道多元化和经济结构演变 [5] - 未来金融总量增速下降是自然现象 贷款增速略低于社融和M2增速是合理的 重点提升存量资金使用效率 [5][6] 政策框架演进：价格调控强化 - 因货币创造渠道多元化削弱数量型调控效能 货币政策将更注重价格型调控作用 [7] - 强调五组关键利率比价关系：政策利率与市场利率、银行资产与负债端利率、不同类型资产收益率、不同期限利率、不同风险利率 [8] - 市场基准利率DR007和国债利率将围绕政策利率窄幅波动 并将持续开展利率政策执法检查 [8] 政策框架演进：结构工具优化 - 结构性货币政策工具除支持金融五篇大文章外 新增加强科技金融领域数据开发利用的政策引导 [9] - 下一步将发挥数字技术和数据要素双轮驱动作用 制定十五五金融科技规划 推动金融领域AI应用和征信创新 [9]

配电网行业概览与投资驱动因素 - 配电网是电力系统的"毛细血管"，承担电能分配与供应的关键环节，打通电能输送至终端用户的"最后一公里"，形成以电网公司为下游核心客户的供应链体系 [2][5][6] - 配电网与输电网在功能、电压等级和供电范围等方面存在显著区别：配电网电压等级在110kV以下，覆盖范围小且结构复杂，而输电网电压等级在110kV及以上，覆盖范围广且结构相对简单 [9][10] - 配电网产业链上游为钢材、铜材等原材料，中游聚焦变压器、开关等一次设备和继保系统等二次设备的制造，下游由电网公司主导投资采购 [10] 分布式光伏发展对配电网的影响与投资需求 - 分布式光伏高速发展与配电网承载能力之间出现增量建设脱节、存量设备掣肘、消纳能力不足及智能化水平滞后四大矛盾 [20] - 国内分布式光伏装机空间理论上限约为1196GW，2024年渗透率约为31.3%，未来仍存在2倍以上的增长空间 [28][30][32] - 分布式光伏"多点接入和双向供电"特性导致电网局部反向电流激增、电压波动加剧，要求配电网通过升级改造提升柔性调控能力 [19] 充电桩发展对配电网的挑战与投资机遇 - 充电桩渗透率提升使得其高功率、即时性与集中化用电等特性对电网现有负荷结构和调控能力产生挑战，大功率快充桩瞬时功率需求可达居民用电的数百倍 [33] - 充电桩与配电网协同发展面临"空间失衡"和"技术代际差"双重矛盾，城市核心区充电桩密集布局与老旧电网承载力不足形成冲突，部分区域变压器负载率超90% [35] - 2030年新能源汽车保有量或将突破1.5亿辆，充电桩潜在市场空间约1.3亿台，2024年国内充电桩渗透率仅9.1%，未来渗透率仍有较大提升空间 [37][38] "十五五"期间配电网投资预测 - 预计"十五五"期间国内配电网投资总量将达到1.75万亿元，较"十四五"期间总量增长15%以上，对应年均投资规模为3500亿元左右 [3][48] - 2024年国内电网投资规模达到6038亿元，同比增长15.3%，配电网投资占输配电投资的比重回升至55%，过去"重输电，轻配电"的局面有望改变 [4][42] - 配电网领域政策密集出台，明确提出到2025年配电网需具备5亿千瓦分布式新能源和1200万台充电桩接入能力，到2030年基本完成配电网标准化、智能化、数字化转型 [47][48] 配电网设备更新与技术改造路径 - 为满足分布式光伏"四可"要求，配电网需部署智能电表、分布式能源监控系统等感知终端，南方电网计划到2027年实现全网55%变电站完成数字化、智能化改造 [55][57] - 为支撑高压快充与V2G发展，配电网需重点推进容量升级、柔性适配和强化储能协同，南方电网计划2025年全面淘汰S7型及运行超25年且能效不达标的配电变压器 [64] - 充电桩技术从交流慢充往高压快充和V2G技术切换，高压快充将充电时间缩减至10-15分钟，充电效率较传统充电桩提升50% [60] 增量配电网市场化改革与金融服务机遇 - 增量配电网市场化改革自2015年启动以来，已发布三批合计约288个试点项目，但面临利益协调难度大、投资回报不确定、配电价格机制不完善等挑战 [69][70][73] - 增量配电网的投资业主方包括电网企业、发电企业、地方政府投资平台和优质民营用电负荷企业等，需要通过综合能源服务扩充收益来源 [77][79] - 配电网设备更新投资主体主要是省网公司，叠加设备更新贷款贴息政策有助于电网公司降低整体融资成本，为银行带来切入机会 [4][54]

美联储政策与市场影响 - 美联储内部分歧加剧，市场预期12月继续降息概率为70% [2] - 上周标普500指数下跌1.7%，美股将告别盈利和估值双轮驱动阶段，进入由企业盈利增长驱动但波动加剧的时期 [3] - 预计12月降息，美债利率中枢将下移，利率曲线将延续牛陡行情，建议配置2-5年期中短久期美债 [4] - 鲍威尔转鹰驱动美元反弹，但中长期美元中枢预计小幅下移，美欧利差收敛构成核心压制 [5] - 黄金短期调整但趋势看多，因美联储降息周期延续及央行购金持续，但预计2026年上涨节奏将放缓 [5] 美国经济数据 - 美国就业面临下行压力，10月非农就业人数减少9,100人，挑战者报告显示10月裁员人数超过15万人，创20年来新高 [2] - 第三季度财报季表现强劲，超过八成标普500成分股公司盈利超出预期 [3] - 10月出口（以美元计价）同比下降1.1%，为年内首次负增长，进口同比增长1.0%，增速较前值大幅收窄 [8] 中国经济数据 - 10月全国乘用车零售238.7万辆，同比增长5.5%，增速为年内最低，百强房企实现销售金额2,530亿元，同比下降41.9% [7] - 10月CPI通胀转正至0.2%，核心CPI通胀连续第六个月上涨至1.2%，PPI环比年内首次转正，同比跌幅收窄至2.1% [8] - 11月第一周30大中城市新房和样本12城二手房成交同比分别下降47%和21%，样本33城二手房成交均价为10,433元/平，年初至今累计跌幅达16.4% [7] 中国货币政策 - 潘功胜行长文章指出构建科学稳健货币政策体系的五个方面，包括优化基础货币投放机制和健全市场化利率形成机制 [9] - 央行10月已恢复公开市场国债买卖，净投放200亿元，作为补充银行体系长期流动性的工具 [10] - 文章提出要引导金融机构提高利率政策传导效能，持续整治金融业"内卷式"竞争和资金空转 [10] 中国债券市场 - 债市重回低波震荡，10年国债利率收于1.8%，预计年末利率曲线维持陡峭，10年国债利率中枢约1.8%，波动区间1.6%~1.9% [12] - 债市多空因素交织，利多在于低通胀和货币政策宽松，利空在于增量财政政策、债市供给及风险偏好抬升 [12] - 策略上建议持有中短久期品种，长期品种配置需谨慎，关注固收+产品的配置机遇 [12] 中国股市 - 上周上证指数上涨1.08%，收3997点，维持震荡上行判断，流动性支撑未改，三季报单季度利润增速修复至4.4% [13] - 当前市盈率处过去10年高位，但市净率与股息率处历史中等水平，"水牛行情"已获业绩支撑 [13][14] - 结构上科技板块高景气高估值，红利板块可作为配置底仓，消费股低景气低估值，整体配置以红利为盾、科技为矛 [14] - 港股高位震荡后仍有望向上，因美联储处于降息周期及中美经贸谈判结果积极 [15]

海外宏观与美联储政策 - 美联储10月议息会议降息25个基点，政策利率降至3.75-4.0%区间，并宣布12月1日结束量化紧缩[1] - 美联储内部分歧加剧，堪萨斯联储主席施密德对本次降息发出《异议声明》，达拉斯联储主席洛根和克利夫兰联储主席哈马克亦发表类似观点，12月降息存在变数[1] - 美国政府停摆持续，W43财政赤字为78亿美元，弱于季节性水平，“补充营养援助计划”资金于11月1日耗尽，约4000万居民可能面临食物短缺[1] - W43全美首次申领失业金人数为20.21万，出现逆季节性回落，反映三季度经济修复对就业市场的滞后影响[1] 美股市场 - 上周标普500指数上涨0.7%，市场在美联储鹰派表态后冲高回落[2] - 美股估值已处于历史高位，当前高估值很大程度上依赖“AI将带来第四次工业革命”的宏大叙事[2] - 策略上建议将年化收益预期调整至与盈利增长率相匹配的个位数水平，并为市场可能出现10%-20%级别的回调做好仓位管理[2] - 配置上建议适度分散化，除科技股外可关注工业、公用事业、能源和医疗板块[2] 美债市场 - 鲍威尔鹰派表态增加市场不确定性，美债10年期利率在下行至4.0%附近后遇到阻力[2] - 预计12月仍将降息，美债利率中枢将下移，利率曲线延续牛陡行情[2] - 策略上建议维持对2-5年期中短久期美债的配置，长债建议待10年期收益率升至4.2%时逢低买入[2] 美元与人民币汇率 - “风险管理式降息”及鲍威尔指出降息无预设路径，有利于美元低位反弹，但幅度有限[3] - 中长期看，美欧利差收敛将对美元指数构成核心压制，美元中枢预计小幅下移，建议关注欧元兑美元逢低买入机会[4] - 人民币汇率受美联储鹰派态度扰动但幅度不大，趋势上将进入偏强期，9月结售汇顺差跳升，结汇率攀升至70%以上[4] 黄金市场 - 鹰派信号可能加剧金价近期调整行情，但中长期上涨走势的支撑逻辑未逆转[5] - 支撑逻辑包括美联储降息周期预计延续及央行购金未出现逆转苗头[5] - 考虑到黄金估值已处于历史最高，预计2026年金价很难复刻2025年的极端涨幅，上涨节奏将放缓[5] 中国宏观基本面 - 10月中国制造业PMI录得49%，环比回落0.8个百分点，所有分项指标同步下行，生产指数下降幅度最多并落入收缩区间[7] - 10月30大中城市新房与样本12城二手房成交同比分别下降27.3%和22.5%，样本33城二手房成交价为10,619元/平，年初以来累计跌幅达14.9%[7] - 10月乘用车日均销售6.5万辆，同比和环比分别下降3.6%和2.7%[7] 中国外需与出口 - 10月前四周整体出口增长有所回落，中国港口货物和集装箱吞吐量分别为平均25,486万吨和629万箱，同比增速为0.8%和6.6%[8] - 10月整体表现受第四周拖累，单周港口货物和集装箱吞吐量环比分别下降5.1%和8.2%[8] - 10月31日当周中国出口集装箱运价指数为1021，环比上涨2.9%，已连续两周回升，美西航线环比涨幅达5%[8] 中国货币政策 - 央行行长潘功胜重申“坚持支持性的货币政策立场，实施好适度宽松的货币政策”，并明确“债市整体运行良好，央行将恢复公开市场国债买卖操作”[9] - 提出“研究实施支持个人修复信用的政策措施”，并强调加快构建宏观审慎管理体系的四方面工作[9][10] 中国债券市场 - 收益率曲线陡峭化下行，10年国债利率收于1.79%，较上周五下行6个基点[11] - 利多因素包括10月PMI下行至49%显示基本面偏弱，及资金有望维持适度宽松[11] - 预计年末国债利率曲线或维持陡峭运行，10年国债利率中枢约1.8%，主要波动区间1.6%~1.9%[11] A股与港股市场 - 上周上证指数全周上涨0.1%，大盘冲高回落，流动性宽松仍是支撑市场上行的主要动力[12] - 科技板块是A股投资主线但当前估值过高，计算机和电子行业估值分位数超过90%[13] - 消费板块基本面短期改善有难度但估值极低，红利板块股息率4.4%相较债券利率仍有优势[13] - 上周恒生指数和恒生科技指数分别下跌0.97%和2.51%，与美联储鹰派立场有关[13]

海外宏观经济与货币政策 - 美联储于10月议息会议将基准利率下调25个基点至3.75%-4.00%的目标区间，并宣布将于12月1日停止缩表 [11] - 美国三季度实际GDP环比年化增速达到3.9%，消费、投资与出口全面走强，其中消费增长3.4%，投资增长4.5%，出口增长3.5% [12] - 2024年至今已有216家科技公司累计裁员超过25万人，科技行业投资累计扩张24%而其他投资仅扩张11%，行业分化加剧 [15] - 欧央行10月维持利率不变，为连续第三次会议按兵不动；10月欧元区综合PMI为52.2，制造业PMI重回荣枯线上方至50，服务业PMI为52.6 [28] - 日本央行维持政策利率0.5%不变，已连续6次会议按兵不动；高市早苗当选日本首相，其政策主张倾向于宽松的货币政策和积极的财政政策 [39] 海外资产策略展望 - 美股预计将告别估值驱动的快速上涨阶段，进入由企业盈利增长驱动、市场波动加剧的"脆弱平衡"时期；标普500席勒市盈率已超过2021年和1929年水平 [41][42] - 美债利率中枢预计小幅下移，10年期利率中枢从4.3%下移至4.0%左右，波动区间在3.3%-4.5%之间；策略上建议维持对2-5年期中短久期美债的配置 [49] - 美元预计维持区间震荡格局，中枢98，波动区间在95-103之间；欧元预计在1.15-1.19之间震荡，日元在149-155弱势区间震荡，英镑在1.31-1.36之间震荡 [55][59][60][61] - 黄金短期可能落入调整期，但长牛趋势未破，伦敦金仍有望挑战5,000美元/盎司整数关口；原油四季度趋势仍偏弱，年底前后或迎新低 [62][63][70] - 铜价看多，因印尼Grasberg矿泥石流事件导致2025年第四季度产量较原指引减少约20万吨，2026年产量将减少约27万吨，预计全球精铜供应可能出现缺口 [71] 中国宏观经济与政策 - 中国三季度实际GDP同比增长4.8%，前三季度累计同比增长5.2%；外需韧性支撑出口以人民币计价同比增长7%，内需方面社零增长2.4%，投资下降6.6% [74][78] - 9月金融数据呈现"融资需求较弱、货币活性增强"特征，人民币贷款同比增速连续第3个月放缓至6.6%，M2同比增速下降至8.4%，M1同比增速上行至7.2% [84] - 党的二十届四中全会强调"坚决实现全年经济社会发展目标"，宏观政策将"持续发力、适时加力"，年内有望出台增量政策 [85][88] - 财政政策方面，10月盘活5,000亿地方政府债务结存限额，四季度或靠前使用明年1万亿化债额度；9月全国一般公共预算收入同比增长2.6%，支出同比增长3.1% [89][92][94] - 货币政策预计保持"适度宽松"，价格上按兵不动，数量上央行将恢复公开市场国债买卖操作，以保持流动性充裕 [98] 中国资产配置策略 - 利率债市场预计区间震荡，10年期国债利率中枢维持在1.8%附近；策略上建议适度增配纯债品种，从中短期品种开始配置，长期品种需重视赔率 [100][101] - A股预计继续震荡上行，"水牛"行情初显基本面支撑；上证指数Q3单季归母净利润同比增长4.4%，较二季度的1.0%有所抬升 [115][116] - A股结构上中期成长占优逻辑不变，但短期因前期涨幅过大建议均衡配置；中证800成长今年上涨45%，而中证800价值仅上涨6% [128] - 港股展望震荡上行，支撑逻辑为国内低利率环境下的资产荒促使南下资金流入，以及美联储降息周期下的弱美元环境吸引海外资金再平衡配置 [135] - 人民币汇率预计进入偏强期，但尚未脱离双向波动区间；自今年5月以来银行结售汇已从逆差转为顺差，9月结汇率攀升至70%以上 [140] "十五五"规划要点 - "十五五"规划建议提出两阶段经济社会发展目标，预计"十五五"和"十六五"期间GDP增速中枢分别为4.7%、4.2%，以实现2035年远景目标 [86][156] - 重点工作部署12项，将建设现代化产业体系置于首位，强调科技自立自强水平大幅提高，并新增"国家安全屏障更加巩固"的目标 [87][146][148] - 企业部门政策围绕实体经济、科技创新和投资效能展开，居民部门政策主线为惠民生与促消费相结合，政府部门政策重在提升宏观经济治理效能 [150][151][153] - 对外开放政策迈向"制度型开放"，首次提出"有序扩大数字领域开放"，并直接提出"推进人民币国际化"和"提升资本项目开放水平" [154]

美联储10月议息会议核心观点 - 美联储于10月29日降息25个基点，将基准利率下调至3.75%-4.00%的目标区间，并计划于12月1日停止缩表 [1] - 美联储认为通胀上行与就业下行风险并存但均在缓和，未来政策路径存在较大分歧，12月降息并非确定性事件 [1][5] - 前瞻性看，短期因政府停摆冲击，12月大概率继续降息；中期政策利率终点可能位于3%附近，降息交易仍有空间 [1][6] 经济基本面分析 - 美联储判断美国经济保持温和扩张态势，但承认就业增长有所放缓，失业率有所上行但截至8月仍保持低位 [2] - 通胀较年内早些时候有所上行且仍然偏高，但整体趋势可控：商品通胀受关税支撑但可能是一次性的，住房服务通胀持续下行，其他服务通胀上行压力集中在非市场分项 [2][3] - 经济表现存在“K”型分化，消费者支出高增由富人驱动，而穷人则在减少或转向低端消费 [4] - 美联储暂不担心科技泡沫风险，认为当前股价上涨更多来自真实盈利贡献，且人工智能投资预期回报率显著高于当前利率水平 [4] 货币政策动向 - 美联储投票结果为10票赞成、2票反对，内部对未来降息路径分歧加剧，部分官员认为应暂停降息 [2][5] - 停止缩表的决定基于流动性状况，银行准备金规模已接近合意水平，货币市场出现流动性趋紧信号 [5] - 未来将通过将到期机构抵押支持证券置换为短期国债的方式，降低资产组合久期，继续推进资产负债表正常化 [1][5] 市场影响与资产表现 - 市场对12月降息的定价从23个基点降至17个基点，交易情绪转鹰，美国国债收益率全面上涨：2年期上涨10.8个基点至3.60%，5年期上涨10.2个基点至3.71%，10年期上涨10.0个基点至4.098%，30年期上涨8.5个基点至4.63% [7][8] - 美元指数上涨0.56%至99.22，美股三大指数基本横盘，标普500横盘，道琼斯指数收跌0.16%，纳斯达克收涨0.57% [8] - 美股短期波动可能加大，但企业盈利强劲和货币宽松周期仍提供支撑；中期市场将进入由盈利驱动、波动加剧的“脆弱平衡”时期 [8] - 美债利率中长期中枢或进一步下移，利率曲线将延续牛陡行情，建议维持对2-5年期中短久期美债的配置 [8] - 人民币汇率受此次议息会议鹰派态度负面影响有限，趋势上可能进入偏强期，原因包括中美利差倒挂格局有望收敛、结汇意愿明显上升等 [9] - 黄金价格短期可能调整，但中长期上涨逻辑未逆转，支撑因素包括美联储降息周期延续和央行购金需求，但2026年上涨节奏将放缓 [10]

形势判断与主要目标 - 未来五年国际环境特征为大国战略博弈深化、科技竞争加剧，国际力量对比深刻调整，外部环境动荡性显著上升[2] - 国内发展面临有效需求不足、国内大循环存在卡点堵点、新旧动能转换仍处攻坚阶段等不平衡不充分问题[2] - 经济社会发展目标突出四条主线：经济高质量发展、科技自立自强水平大幅提高、人民生活品质不断提高、国家安全屏障更加巩固[4] - 经济高质量发展内涵更广，既强调总量合理增长，又新增对全要素生产率、居民消费率的要求，推动经济向内需主导模式转变[4] 企业部门与产业政策 - 建设现代化产业体系成为经济发展首要任务，重点围绕实体经济、科技创新和投资效能三条主线展开[5] - 夯实传统产业底座，通过产业基础再造和重大技术装备攻关推动矿冶、化工、机械等行业补齐短板，强化自主可控[5] - 培育新兴产业与布局未来产业，新兴支柱产业聚焦新能源、新材料、低空经济，未来产业面向量子科技、生物制造、氢能等前沿领域[6] - 推动服务业提质增效，强调生产性服务业专业化与高端化发展，促进服务业与先进制造业、现代农业融合[6] - 加快高水平科技自立自强，采取超常规措施推动集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件等领域取得决定性突破[8] - 全面实施"人工智能+"行动，确立数据要素作为新型生产资料，建设全国一体化数据市场[9] - 扩大有效投资在稳规模的同时更加注重提效益，政府投资重点投向民生保障和重点安全领域[9] 居民部门与内需提振 - 居民部门工作主线是惠民生与促消费相结合、投资于物与投资于人相结合，内需将成为发展的根本目的和动力源泉[10] - 大力提振消费是建设国内大市场的首要工作，部署需求侧、供给侧、制度侧三方面内容，特别提及清理汽车和住房消费中不合理限制措施[12] - 深入推进以人为本的新型城镇化，农业转移人口市民化强调科学有序，具象化为由常住地登记户口提供基本公共服务[13] - 加大保障和改善民生力度，涵盖就业、分配、教育、社会保障等8项具体工作，就业政策提升至首位，突出劳动力市场供需两端综合施策[14] - 收入分配制度强调提高劳动报酬在初次分配中的比重，并新增规范收入分配秩序和财富积累机制[14] - 人口政策强调质量而非数量，针对一老一小构建全生命周期服务体系，新增积极开发老年人力资源和发展银发经济[15] 政府部门与体制改革 - 充分激发各类经营主体活力，深化国资国企改革推动国有资本向关系国家安全经济命脉、前瞻性战略性新兴产业集中，落实民营经济促进法保障民营企业公平竞争[17] - 加快完善要素市场化配置体制机制，建设全国统一大市场，建立健全城乡统一的建设用地市场、功能完善的资本市场、流动顺畅的劳动力市场、转化高效的技术市场[18] - 提升宏观经济治理效能，财政货币政策定调为更加积极，新增价格、贸易和监管三类政策，并将产业政策置于首位[20] - 财政政策要求发挥积极财政政策作用并增强财政可持续性，十五五期间财政支出力度或进一步提升，增量资金或更多来自政府债券融资[21] - 金融体制改革重要性上升至金融强国，涉及完善中央银行制度、发展资本市场、优化金融机构体系、建设金融基础设施和全面加强金融监管五大方面[23] 对外开放与区域发展 - 扩大高水平对外开放迈向制度型开放，对接国际高标准经贸规则，自贸试验区提升战略从数量扩张转向制度创新[26] - 推动贸易创新发展从量的扩张转向质的提升，强调中间品贸易、绿色贸易，首次提出有序扩大数字领域开放[27] - 打造双向投资格局，准入又准营体现优化营商环境的深层意图，对外投资强调合理有序的跨境布局[27] - 推进人民币国际化和提升资本项目开放水平，体现出主动提速信号，通过完善自主可控的跨境支付体系增强全球金融影响力[27] - 区域政策发挥四大战略叠加效应，突出京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝地区双城经济圈、长江中游城市群五大高质量发展增长极的引领作用[25]

海外宏观策略：美联储降息预期再强化 - 美联储通胀、就业双目标支持继续降息，预计10月、12月议息会议各降息25bp，年底政策利率降至3.5-3.75%区间 [2] - 9月美国CPI同比增速3.0%（市场预期+3.1%），环比增长0.3%（市场预期+0.4%）；核心CPI同比增速放缓至3.0%（市场预期+3.1%），环比增速0.2%（市场预期+0.3%） [2] - W42首次申领失业金人数达20.47万，位于季节性上沿水平，剔除2020/2021年极端数据后仅略低于2017年 [2] - W42财政盈余254亿美元，较去年同期立场显著收紧，政府停摆的紧缩性效果开始显现 [3] 美股市场 - 上周标普500指数上涨1.9%，企业盈利强劲，科技巨头驱动盈利超预期增长，美联储年内连续降息预期为高估值提供支撑 [3] - 当前美股估值处于历史高位，高估值由AI生产力革命叙事、科技巨头盈利及美联储宽松支撑，但AI投资与实体经济脱节风险上升，且2026年降息前景不明 [3] 美债市场 - 因通胀不及预期，降息预期再度强化，预计美债利率中枢将进一步下移，但长端利率下行空间受美国财政可持续性存疑等因素制约 [4] - 预计2026年10年期美债利率中枢将从4.3%小幅回落至4%左右 [4] 美元与人民币 - 美元指数尚未脱离震荡区间，在美联储降息周期大背景下预计年内仍将维持震荡走势 [4] - 人民币预计双向波动，因美元趋向震荡、中美利差近期无大幅变化、中美经贸摩擦缓和及稳汇率信号持续 [5] 黄金市场 - 金价在俄乌停火预期、中美经贸摩擦缓和等事件影响下大幅回落，伦敦金下破4100美元关口 [3] - 中长期看，黄金仍将维持上涨走势，因美联储降息周期延续及央行购金提供坚实支撑 [5] 中国宏观策略：企业利润结构性修复 - 10月前三周30大中城市新房成交同比下降23.6%，样本12城二手房成交同比下降17%，样本33城二手房成交价10,606元/平，年初以来累计跌幅达15% [7] - 10月前三周乘用车日均销售6.4万辆，同比和环比分别下降0.3%和4.8% [7] - 9月工业企业利润同比高增21.6%，较8月份继续加快1.2个百分点，主要受低基数影响，上游行业价格回升及高技术装备制造业带动中游需求回暖形成支撑 [8] - 9月企业营收增长2.7%，营收利润率改善至5.49%，高技术制造业利润增长26.8%，装备制造业利润增长25.6% [8] 中国外需与贸易 - 10月前三周中国港口货物和集装箱吞吐量周度均值分别为25,896万吨和642万箱，同比增速为2.5%和8.8% [9] - 10月24日当周中国出口集装箱运价指数993，在连续15周环比下降后转正，中美经贸磋商释放积极信号 [9] 中国债券市场 - 10年国债利率收于1.85%，较上周五上行3bp，债市或维持震荡走势 [10] - 预计年末10年国债利率中枢1.8%左右，波动区间1.6%-2.0%，建议持有中短久期品种，长期品种配置需谨慎 [11] A股市场 - 上周上证指数全周上涨2.9%，成长风格大幅上涨，预计A股市场延续上行趋势，主要动力为流动性宽松、经济基本面平稳及政策支持 [11] - 结构层面，科技板块为进攻性配置，红利板块股息率超过4.5%具优势，消费板块估值水平较低 [11] 港股市场 - 上周恒生指数上涨3.6%，恒生科技指数上涨5.2%，得益于中美经贸关系缓和及"十五五"规划利好 [12] - 港股有望震荡向上，因国内低利率环境促使南下资金增持，且美联储降息周期推动全球资金向新兴市场再平衡 [12]

文章核心观点 - 9月美国CPI及核心CPI数据均低于市场预期，通胀短期内反弹风险偏低 [1][4][6] - 基于油价、关税、车市、楼市、就业五因素研判，美联储降息路径顺畅，预计10月和12月各降息25个基点，年底政策利率降至3.5-3.75%区间 [4][15] - 尽管降息预期明确，但市场可能已充分定价，短期需谨慎“降息交易”，美债及美元存在反弹风险 [5][16][17] 宏观：暂无"通胀之虞" - 9月美国CPI同比增速为3.0%，环比增长0.3%，核心CPI同比增速为3.0%，环比增速0.2%，各项数据均弱于市场预期 [1][6] - 通胀强势分项如汽油价格和关税敏感型商品缺乏持续上行动力：汽油价格季调后上涨4.1%但国际油价偏弱，服装价格环比涨0.7%，家具和娱乐用品各涨0.4%，但关税影响向消费者的传导预计年内完成 [7] - 通胀弱势分项呈现可持续性：新车价格微升0.2%，二手车价格下行0.4%；主要住所租金仅升0.2%，业主等价租金仅升0.1%，7月美国房价同比增速已跌至1.7% [10] - 剔除住房的服务通胀回落至3.5%，呈现“K”型分化：就业敏感分项如邮递服务环比下降0.5%偏弱，而富人消费推动酒店环比涨1.3%、机票涨2.7%、宠物医院涨1.3% [13] 策略：谨慎"降息交易" - 市场定价反映美联储年内降息50个基点的预期稳固，10月和12月降息概率均接近100% [16] - 美国国债收益率曲线变化轻微：2年期降至3.54%，5年期降至3.61%，10年期维持在4.00%，30年期升至4.59%，曲线渐陡 [16] - 美元指数维持在98.94，美元兑离岸人民币汇率维持在7.12附近，美股三大指数均收于历史新高，标普500涨0.79%，纳斯达克涨1.15%，道琼斯指数涨1.01% [16] - 建议在5年期美债收益率接近3.8%、10年期接近4.2%时逢低买入，因量化紧缩可能结束带来流动性支持；短期策略性看多美元，但长期因美国经济增速与全球趋同等因素看弱美元 [17][18]