报告核心观点 - AI+医药产业正从概念验证走向产业化加速期，AI已成为制药与医疗领域的核心生产力 [1] AI+制药：产业合作与模式转型 - 英伟达与礼来宣布成立首个专注于AI药物研发的联合创新实验室，汇集双方在制药与AI技术领域的优势 [1] - 双方计划在未来五年投入最多10亿美元用于人才、基础设施与算力资源建设 [1] - 此次合作标志着AI正式进入全球头部药企核心研发体系，推动制药模式由“经验驱动”向“数据与算法驱动”转型 [1] AI+医疗：商业化能力验证 - AI医疗公司Tempus AI公布2025年初步业绩，营收约12.7亿美元，同比增长83% [2] - 诊断业务收入约9.55亿美元，同比增长约111%，主要受肿瘤检测量增长26%与遗传检测量增长29%驱动 [2] - 数据及应用业务收入约3.16亿美元，同比增长约31%，其中Insights（数据许可）业务增长约38% [2] - Tempus的高增长验证了AI在临床检测与医疗数据商业化中具备可复制性 [2] 产业趋势：技术、资金与应用共振 - 产业正处于技术创新活跃、政策扶持明显、市场前景广阔的阶段 [2] - 技术层面，AI在药物发现、临床前研究和临床试验等全流程能大幅提高效率 [2] - 资金层面，AI制药投融资市场活跃 [2] - 应用层面，2026年1月OpenAI推出ChatGPT Health，“蚂蚁阿福”月活跃用户突破3000万，单日提问量超1000万次 [2]

2025年12月中国出口数据核心观点 - 2025年12月美元计价出口同比增长6.6%，进口增长5.7%，贸易顺差1141亿美元，出口环比增长8.3%，高于2024年同期的7.6%及2021-2023年同期均值3.5%的季节性水平 [1] - 在2024年12月“抢出口”形成的高基数背景下，出口增速依然保持强劲，表明出口动能或有进一步回升的基础，对2026年的出口形势可以更加乐观 [1][2] - 中国出口贸易范式正由“看外需β”转向“看结构α”，在需求不拖后腿的背景下，结构因素决定增速下限与韧性，预计2026年出口将呈现“总量温和、结构更优、韧性犹存”的格局，有望实现中低增速正增长 [2] 出口结构分析 - **国别结构**：对美出口同比大幅下降30.0%，而对东盟、拉美、其他地区（含金砖国家）出口分别增长11.1%、9.8%和13.7%，其中金砖四国增速显著提升至12.0% [8] - **产品结构**：机电产品出口保持强劲，具体表现为汽车高速增长、电子产品回暖、设备类产品韧性足，而劳动密集型产品和地产后周期产品持续表现较弱 [8] - **增长逻辑**：非美非转口地成为稳定增量来源，其出口保持高增速，印证了在传统贸易渠道受限背景下，开拓新市场所获订单的韧性，同时地缘冲突和产业备份需求推动了设备类资本品出口中期偏强 [2][8] 出口动能与趋势 - 出口数据展现了中国出口商在开拓非美非转口地新订单以及资本品出口动能恒强的逻辑 [1][2] - “抢出口”的透支效应、转口监管、人民币升值等因素对出口的实际拖累均十分有限，中国出口与传统全球PMI的脱钩特征持续 [2] - 基于当前强劲的出口动能，此前对2026年全年出口增速1-3%左右的预测可能偏保守，出口增速有进一步回升的基础 [2]

文章核心观点 - 对国有大行经济价值敞口指标空间的再测算显示，监管政策调降提供的缓冲空间，主要功能是降低大行因指标触线而被动减持债券的概率，但难以转化为大行在二级市场主动、持续增配超长债的买入力量 若长期利率债供给压力延续，超长端利率更可能呈现“下行空间受限、波动中枢上移”的特征 [2] 测算ΔEVE指标需关注的四个要点 要点一：资产端久期拉长的动态影响 - 测算ΔEVE不能仅考虑指标调降，还需考虑大行因被动承接长久期利率债导致的持仓久期拉长，这会动态提升指标占用 截至2025年上半年，六大行可供出售和以公允价值计量且其变动计入其他综合收益账户中，5年期以上资产规模合计24.91万亿元，占比43.24%，其中OCI账户中5年期以上资产规模增速高达22.98% [2] 要点二：负债端存款结构变化的影响 - 测算需同时考虑负债端影响，2026年涉及重定价的1年期以上定期存款约为40至47万亿元 存款到期后若仅票息下行而期限未显著缩短，或储户更倾向短期存款导致负债久期缩短，均会对ΔEVE指标产生负面影响 2025年后，若存款“低成本、短期化”趋势中，长期限存款占比下降更显著，将边际拉低负债久期，对指标影响偏负面 [3] 要点三：一级资本补充的关键作用 - 释放指标空间并非只靠政策调降，一级资本补充同样关键，其通过扩充分母有效稀释指标 2026年六大行合计一级资本净额预计同比增长约8.48%，形成分母端支撑 综合政策调降、资本补充及债券持仓动态占用后，测算得六大行合计ΔEVE净剩余空间约2000亿元以上，对应可配置10年期债约1.1万亿元以上，或30年期债约5000亿元左右 [4] 要点四：缓冲空间不等于主动加仓动力 - ΔEVE监管口径调降的核心功能，是在政府债供给期限偏长的环境下，为国有大行履行一级市场承接职责提供必要的合规缓冲 测算显示，覆盖2026年预期占用后的剩余空间“有余但不宽裕” 从历史数据看，国有大行并非二级市场主要买入者，其使用缓冲空间的优先级偏向“保障一级承接” [4]

文章核心观点 - 全球地缘政治格局出现新变化，美国在委内瑞拉、伊朗等地区采取行动，俄罗斯传统势力范围出现“影响力真空地带” [1][4] - 国内政策聚焦于重点产业布局与制度规范完善，旨在推动产业升级与民生保障 [2] - 资本市场政策持续优化，旨在助力市场稳健扩容与规范风险 [3] - 美国劳动力市场数据展现韧性，导致市场对美联储1月降息预期降温 [4] 全球地缘政治动态 - **委内瑞拉局势**：当地时间1月5日，委内瑞拉总统马杜罗被美军抓获并在纽约南区联邦法院出庭，美联社1月9日报道称美委正探讨恢复外交关系的可能性 [1][4] - **伊朗局势**：自2025年12月28日起，伊朗多地因物价上涨和货币贬值发生骚乱，造成安全人员和民众伤亡 [1] - **美国军事行动与威胁**：1月3日，特朗普对哥伦比亚总统发出威胁；1月9日，特朗普表示将很快发起针对墨西哥贩毒集团的军事行动；1月10日，《纽约时报》称特朗普正认真考虑是否对伊朗发动打击 [4] - **核心解读**：近年来叙利亚、委内瑞拉、伊朗局势的变化，本质上是俄乌局势下俄罗斯传统势力范围出现“影响力真空地带”所致，美国近期行动是“门罗主义”与“美国优先论”的强化，2026年阿富汗、叙利亚、古巴等地区值得关注 [1][4] 国内经济与产业政策 - **对日出口管制**：1月6日，商务部决定禁止所有两用物项对日本军事用户、军事用途及有助于提升日本军事实力的其他最终用户用途出口，根据2026年管理目录，稀土在该清单中 [2] - **人工智能+制造**：1月7日，工业和信息化部等八部门发布《“人工智能 + 制造”专项行动实施意见》 [2] - **脑机接口标准**：1月9日，药监局公示《采用脑机接口技术的医疗器械侵入式设备可靠性验证方法》等2项推荐性医疗器械行业标准制订计划 [2] - **卫星网络申请**：1月10日，无线电创新院向国际电信联盟提交新增20.3万颗卫星申请，其中超19万颗来自该新机构 [2] 资本市场动态 - **数据管理规范**：12月29日，中国银保资产管理业协会发布《保险资产管理行业数据分类分级指南》 [3] - **并购贷款与REITs规则**：12月31日，金管局推出《商业银行并购贷款管理办法》，同期中基协发布商业不动产REITs两项自律规则 [3] - **债券指数发布**：1月5日，中证指数公司首次发布15条中债全债全价指数，覆盖境内债券核心品种 [3] 全球经济跟踪 - **美国就业数据**：1月7日ADP数据显示，美国企业12月私营部门就业人数增加4.1万，扭转前月下滑趋势 [4] - **美国失业数据**：1月8日数据显示，截至1月3日当周，美国初请失业金人数为20.8万人（预期21万），四周均值降至21.175万人，续请人数为191.4万人（略高于预期190万） [4] - **市场影响**：劳动力市场数据展现韧性，导致市场对美联储1月降息预期降温 [4]

活动概况 - 国泰海通证券于2026年1月23日在上海中国金融信息中心举办非银、银行、地产专题论坛 [1] - 活动议程涵盖居民财富管理、房价趋势及银行经营展望等多个主题 [1][2][3] 议程与演讲主题 - 13:35-14:20 由上海秩汇科技创始人徐海宁分享“践行使命担当，服务居民财富管理” [2] - 14:20-15:05 由交通银行财富管理部宋总分享“居民财富管理新趋势” [3] - 15:05-15:50 由冰山指数创始人李彦国分析“重点70城房价近期变化和趋势” [3] - 15:50-16:00 由国泰海通证券研究所所长助理涂力磊探讨“2026房价矛在哪里” [3] - 16:00-16:10 由国泰海通研究所银行首席分析师马婷婷展望“2026年银行经营趋势” [3] - 16:10-16:20 主题为“重视配置的力量，从机构到居民” [3] 参会与内容获取 - 活动人数有限需提前报名可通过联系对口销售或相关分析师团队报名 [3] - 更多研究和服务信息可通过联系对口销售获取 [4]

文章核心观点 - 在宏观需求偏弱的背景下，建材行业龙头公司通过内生增长（如提升市占率、拓展海外业务、产业升级等）已实现营收和盈利能力的提升，其投资价值显现；若未来宏观预期从底部上修，行业有望获得更明显的超额收益 [1] 水泥行业 - 回顾2025年，水泥行业走势前高后低，源于需求下滑与错峰生产博弈带来的季度波动 [2] - 展望2026年，水泥需求下滑幅度或收窄，超产治理有望优化区域性供需关系，但行业供需反转仍需依赖长尾整合，预计国内水泥价格将呈低位震荡抬升态势 [2] - 在美元走弱及非洲供给扩产节奏较慢的背景下，汇率风险有望缓和，海外水泥价格和需求量增长可保持乐观，2026年水泥出海盈利确定性较高 [2] - 投资应关注国内处于底部情况下的出海业务及水泥公司分红预期的提升 [2] 消费建材 - 2025年宏观影响减弱，企业自身变化开始主导板块表现 [3] - 一方面，寻找2026年有望依托自身经营实现内生增长的细分赛道龙头，如防水、涂料、家居五金等，增长驱动源于渠道下沉、品类拓宽、出海拓展、提价降费等独立因素 [3] - 另一方面，推荐经营韧性下股息与估值优势凸显的企业，如石膏板、人造板、管道等板块龙头，其行业格局稳定、盈利稳健、股息率可观，估值已充分反映谨慎假设，具备投资性价比 [3] - 若后续政策加码带动宏观预期上修，此类公司业绩与估值修复空间有望打开，释放超额收益弹性 [3] 玻璃玻纤 - **玻纤行业**：预计2026年行业仍将结构分化，粗纱中风电、热塑、出口需求有望维持稳中偏强，高端需求支撑有望减缓低端竞争压力；电子布方面，AI低介电布在2026年进入量利兑现年份，同时特种布转产将使得电子布景气对普通布的外溢效果更加明显 [4] - **玻璃行业**：浮法玻璃经过2025年供需僵持，从2025年底到2026年冷修信号逐步出现，市场化出清优势开始显现；冷修启动表明底部盈利进一步确认，但底部持续时间仍需观察冷修与需求的后续博弈 [4] - 2026年建议关注浮法玻璃龙头及具备差异化加工能力的玻璃公司 [4]

宏观：美国通胀 - 美国12月CPI同比增速维持2.7%，与11月持平，环比增速维持0.3%，与9月持平，反弹幅度不及市场预期 [1] - 12月核心CPI同比为2.6%，低于市场预期的2.7%，核心CPI环比为0.2%，低于市场预期的0.3% [1] - 通胀结构显示商品偏弱、服务偏强：核心商品环比增速为0%，其中二手车是主要拖累，视频音频设备、信息技术商品环比较9月回落明显；核心服务分项环比回升相对普遍，居住分项环比由9月的0.2%反弹至0.4% [1] - 短期内通胀重要性或下降，市场预期美联储初次降息时点仍维持在2026年6月，食品通胀有望降温，租金分项维持稳定，通胀或继续维持温和状态 [2] 金融工程：风格配置与因子表现 - 根据量化模型信号，1月建议超配小盘风格，模型最新信号为0.17指向小盘，截止12月底模型收益27.56%，相对等权基准超额收益0.71% [4] - 中长期看，当前市值因子估值价差为0.89，距离历史顶部区域1.7~2.6仍有距离，并不拥挤，继续看好小盘 [4] - 价值成长风格轮动月度模型信号为0，建议1月等权配置成长和价值风格，截止12月底模型收益22.72%，相对等权基准超额收益1.93% [4] - 在8个大类因子中，本月动量、价值因子正向收益较高，红利因子负向收益较高；本年以来波动率、成长因子正向收益较高，流动性、大市值因子负向收益较高 [6] - 在24个风格因子中，本月动量、短期反转、行业动量因子正向收益较高，残差波动、股息率、盈利波动因子负向收益较高；本年以来贝塔、动量、短期反转因子正向收益较高，中市值、残差波动、流动性因子负向收益较高 [6] - 更新了最新一期（2025/12/31）的因子协方差矩阵，用于股票组合风险预测 [7] 固定收益：资金面与长债供给 - 对于2026年一季度，观点认为资金延续宽松与长债供给担忧并不矛盾，央行呵护下，银行间资金波动可能明显弱于季节性，资金利率中枢大概率维持低位 [10] - 当前供给压力的核心是机构对长债的承接力不足，而非政府债净融资大幅放量带来的“抽水效应”，大行行为模式是“不缺流动性，缺久期指标” [10] - 央行有较强意愿呵护银行间资金，自2024年下半年以来货币政策框架迭代已大幅削弱资金利率运行的季节性，央行熨平资金波动的能力更强 [11] - 2026年初资金利率中枢大概率维持低位，波动会明显低于历史同期，如有需要，买断式/MLF投放、国债买卖乃至降准都在调控工具箱内 [12] - 对存单的看法是利率下行行情“虽迟但到”，1年期存单利率基本以MLF为“锚”在1.60-1.65%一线走稳，后续需等待定期存款到期置换及存款利率调降等利多因素催化 [12]

南美债券市场特征 - 南美债券市场呈现高收益、高波动特征，投资级与高收益主权债并存，整体波动性高于发达经济体 [1] - 智利主权债表现稳健，巴西和哥伦比亚主权债受大宗商品价格影响显著，委内瑞拉和阿根廷主权债属于困境债，价格高度依赖政治与债务重组预期 [1] - 市场对全球流动性敏感，本币化和内部化比例上升增强了防御能力，但资源依赖性和非对称定价导致负面冲击下风险溢价容易放大 [1] 近期地缘政治事件影响 - 近期南美地区的地缘政治波动超出市场预期，成为委内瑞拉政治与制裁格局可能发生实质性变化的关键拐点 [1] - 事件直接导致委内瑞拉主权债及其国有石油公司PDVSA的违约债价格快速上行，反映市场对中长期债务重组路径与潜在回收率的重新定价，而非短期现金流或基本面改善 [1] - 委内瑞拉违约债定价的核心约束在于政治、法律与制裁环境，本次事件提高了市场对重组谈判窗口重启、部分制裁约束松动的主观概率，从而推动隐含回收率预期上移，属于制度与路径层面的重估 [1] 事件影响的传导链条 - 影响通过三条核心链条传导：一是委内瑞拉自身的重组预期重定价，主要影响违约债与相关法律资产；二是油价这一共同因子，通过财政与经常账户预期影响区域产油国的主权风险溢价；三是全球风险偏好与美元金融条件变化，对高贝塔新兴市场信用与本币资产形成资金面冲击 [2] - 三条链条在时间维度上的作用强度不同，导致区域资产表现呈现明显分化 [2] 对南美主要国家的影响 - 哥伦比亚的资产影响主要通过油价与全球风险偏好变化间接体现，高利差在汇率波动下的稳定性是关键观察点 [2] - 巴西资产对全球资金流与美元走势更为敏感，油价因素更多体现为边际影响 [2] - 阿根廷资产延续高贝塔特征，在风险偏好变化阶段价格弹性显著高于基本面调整速度 [2] 后续演化的定价路径 - 若制裁松动、谈判推进，委内瑞拉违约债将以回收率中枢上移为主导，价格具备阶段性上行空间，区域外溢影响相对有限 [2] - 若法律与制裁约束反复，重组进展受阻，违约债更可能呈现高波动、事件驱动型交易特征，高贝塔信用在风险偏好反复下易被动走阔，组合配置需依赖高质量主权资产对冲波动 [2]

核心观点 - 中观景气表现分化 新兴科技、周期资源、服务消费三大领域景气度偏强 而地产及耐用品消费仍承压 [1] 下游消费 - **服务消费景气改善**：2026年第一周上海迪士尼乐园拥挤度指数环比增长10.9% 同比延续高位 12月29日至1月4日海南旅游价格指数环比增长11.7% 生猪价格环比上涨2.6% [2] - **地产销售持续下滑**：30大中城市商品房成交面积同比下降38.9% 其中一线、二线、三线城市同比分别下降40.8%、34.9%、43.0% 10大重点城市二手房成交面积同比下降17.4% [2] - **耐用品消费分化**：2025年12月乘用车零售同比下降14.0% 但新能源车零售同比增长2.6% 新能源车渗透率同比提升9.7个百分点至59.1% [2] 科技与制造 - **电子与AI产业高景气**：2025年11月中国半导体销售额同比增长22.9% 截至1月9日当周 DRAM存储器DDR4和DDR5现货均价环比分别上涨8.3%和6.6% [3] - **制造业与电新原料**：受供给出清时间长及需求预期改善影响 碳酸锂价格环比大幅上涨17.2% [3] - **基建地产与制造业活动**：建工需求持续磨底 钢铁建材价格低位震荡 汽车开工环比回落 化工开工环比提升 企业招聘意愿环比提升 [3] 上游资源 - **煤炭价格回升**：煤价环比上涨2.5% 主要受冬季用煤需求改善推动 [3] - **工业金属价格上涨**：受供给扰动及降息预期延续影响 国际工业金属价格大幅上涨 [3] 人流物流 - **客运需求节后回落**：10大主要城市客运量环比下降5.5% 百度迁徙指数环比下降19.5% [4] - **货运需求节后反弹**：全国高速公路货车通行量环比增长17.3% 全国铁路货运量环比增长10.3% 全国邮政快递揽收量和投递量环比分别增长7.1%和9.0% [4] - **海运与出口边际改善**：海运价格环比回落 中国港口货物吞吐量和集装箱吞吐量环比分别增长3.1%和5.5% [4]

事件概述 - 2026年1月12日，中国商务部通报，中欧双方已就欧盟对华电动汽车反补贴案达成重要框架共识，决定以“最低价格承诺”机制替代此前的对抗性高额关税措施[1] 事件背景与进程 - 欧盟委员会于2023年10月对中国产电动汽车发起反补贴调查[1] - 2024年10月，欧盟正式对中国产进口电动汽车征收反补贴税，最高税率为35.3%，其中比亚迪17.0%、吉利18.8%、上汽35.3%、小鹏、蔚来等合作企业20.7%[1] - 叠加欧盟统一征收的10%进口关税，中国电动汽车在欧盟市场的综合税负最高可达45.3%[1] - 2025年4月，中欧双方同意重启价格承诺谈判，6月磋商进入最后阶段，12月欧方重启并加快谈判进程，最终于2026年1月达成框架性共识[1] 价格承诺机制内容与影响 - 欧方将发布《关于提交价格承诺申请的指导文件》，中国电动汽车企业可据此提交申请，符合条件的企业可采用价格承诺方式替代反补贴征税[2] - 欧方表示将秉持非歧视原则，依据世贸组织规则，对每一项申请适用相同法律标准，并以客观、公正的方式进行评估[2] - 价格承诺机制的落地，有望显著缓解中国电动汽车企业对欧出口所面临的关税压力[2] - 反补贴税被价格承诺替代后，出口端综合成本有望下降[2] - 在价格承诺框架下，企业可通过提高出口售价实现单车利润改善，从而增强在欧洲市场持续经营与品牌投入的能力，对中国车企推进欧洲市场全球化布局形成实质性支持[2] - 该安排体现了中欧双方在多边贸易规则框架下，通过对话磋商妥善化解分歧的意愿，有助于维护中欧及全球汽车产业链、供应链稳定[2] 投资观点 - 在中欧电动汽车反补贴案取得阶段性进展的背景下，推荐在欧洲市场布局较早、渠道与产品基础较为扎实的中国电动车企[3]