文章核心观点 - 公募基金销售新规发布 对理财产品的流动性管理构成利好 [2] 12月理财市场整体情况 - 12月理财产品存续规模环比11月增长约1.1% 达到27.67万亿元人民币 [2] - 12月新发理财产品数量环比下降 但平均期限拉长 [2] - 12月理财公司产品破净率环比下降0.2个百分点至2.8% [2] 公募基金销售新规影响分析 - 新规允许公募理财产品通过销售机构向投资者直接销售 无需再通过代销渠道 [2] - 此举拓宽理财产品销售渠道 有助于提升产品流动性和资金募集效率 [2] - 新规对理财公司流动性管理构成直接利好 便于其进行负债端管理 [2] 理财公司产品表现 - 12月理财公司产品整体收益表现平稳 破净率持续改善 [2] - 现金管理类产品规模保持稳定 是理财规模增长的主要支撑 [2] - 固收类产品仍占主导地位 混合类和权益类产品占比相对较低 [2]

文章核心观点 - 中国新兴产业正经历从“规模追赶”到“价值重估”的历史性转变 在全球经济格局调整与科技竞争加剧背景下 中国先进制造、科技及大消费领域的龙头公司面临重估机会 [1] - 先进制造领域产业成熟且全球竞争力稳固 盈利能力突出且估值更具性价比 价值重估空间广阔 [1][2] - 新兴科技产业中 硬科技处于成长初期但资本市场给予高估值 应用端（如互联网）盈利预测不弱于海外且估值更具吸引力 有望受益于AI趋势 [1][2] - 大消费领域 商品消费盈利能力强劲但全球化不足 服务消费尚处发展初期但潜力巨大 消费板块整体估值具备较高性价比 [1][3] - 投资建议聚焦于电新、交运设备、通信设备、电子及服务消费等产业的龙头公司 这些公司有望凭借创新优势、全球竞争力或消费结构转型实现估值提升与成长 [3] 新兴科技产业 - 中国新兴科技产业（如半导体、创新药、通信设备）整体仍处于成长初期 在营收规模和盈利能力上与国际龙头尚有差距 但资本市场已给予较高估值 体现了对技术自主与产业追赶的乐观预期 [2] - 具备技术壁垒、国产替代空间大的方向将更受益于后续发展 [2] - 互联网等应用端龙头企业的盈利预测不弱于海外龙头 且估值水平更具吸引力 [2] - 随着大模型迭代与AI应用落地提速 互联网平台企业作为流量入口 有望充分受益AI产业趋势红利 迎来估值修复与成长共振 [2] 先进制造产业 - 国内先进制造产业发展相对成熟 凭借完备的工业体系和显著的效率成本优势 已在全球范围内建立起稳固的竞争力 [2] - 新能源领域中 锂电规模与盈利能力全球领先 头部企业估值普遍低于海外龙头 性价比优势突出 [2] - 风电盈利能力虽弱于海外 但估值同样较低 [2] - 高端装备、新材料行业盈利能力与海外龙头相当 估值处于合理水平 但全球扩张仍有较大提升空间 [2] - 后续可重点关注盈利能力突出、全球化布局深入的龙头价值重估 以及优质制造企业出海扩张的投资机遇 [2] 大消费产业 - 在商品消费领域 中国龙头企业（如高端白酒、饮料等）已展现出强劲的盈利能力 但其增长仍高度依赖内需市场 [3] - 商品消费全球化程度不足 导致营收与市值体量较国际龙头仍有差距 [3] - 服务消费整体处于发展早期 规模与盈利能力较海外龙头较低 [3] - 从估值维度看 消费板块整体具备较高性价比 [3] - 后续可重点关注中国消费结构转型带来的服务消费龙头成长机遇 以及具备全球化潜力的特色商品消费品牌 [3] 投资建议 - 推荐受益于盈利能力和全球竞争优势突出 估值有望实现提升的电新、汽车、机械、军工等先进制造产业龙头 [3] - 推荐受益于中国创新能力快速提升 盈利有望快速成长的通信设备、电子、创新药、互联网等新兴科技龙头 [3] - 推荐受益于消费结构转型 产业规模有望增长的服务消费、大众品等产业龙头 [3]

报告核心观点 - 根据2025年12月底数据，对2026年1月及第一季度的大类资产配置给出信号：股票和黄金市场为正向信号，债券市场为负向信号 [1][3] - 2026年第一季度的宏观环境预测结果为“Slowdown”（放缓）[2] - 行业复合趋势因子维持正向信号，其历史组合表现优异，自2015年1月至2025年12月累积收益达124.81%，超额收益为48.89% [3] 大类资产配置信号 - **2026年1月信号**：股票市场为正向信号，债券市场为负向信号，黄金市场为正向信号 [1][3] - **2026年第一季度宏观背景**：信用利差收窄，期限利差扩张，宏观环境预测为“Slowdown”（放缓）[2] 行业复合趋势因子表现 - **长期表现**：从2015年1月至2025年12月，行业复合趋势因子组合的累积收益率达到124.81%，超额收益为48.89% [3] - **近期信号与市场**：2025年12月，该因子信号为正向，同期Wind全A指数当月收益率为3.30% [3] - **最新状态**：截至2025年12月底，行业复合趋势因子数值为0.46，信号维持正向 [3]

AI产业链投资阶段分析 - 核心观点：以历次科技结构牛为鉴，当前AI产业处于不同环节分化阶段，需根据估值扩张期与盈利驱动期的规律进行投资定位[3] - 估值扩张期规律：新技术爆发初期缺乏盈利支撑，估值上涨依赖产业与政策催化，行业拥挤度创新高是常态，指标触及极值后20个交易日内回调概率较高，但60-90个交易日后行情大概率创新高[4] - 估值扩张期规律：行业风险溢价（1/市盈率-十年期国债收益率）跌破滚动两年均值下方一倍标准差时，估值对利好反应减弱，行情陷入震荡等待盈利兑现[4] - 估值扩张期规律：高估值区间对流动性变化敏感，流动性紧缩预期易引发调整，流动性宽松则进一步打开上行空间[4] - 盈利驱动期规律：盈利兑现阶段，业绩超预期是行情核心驱动，如10年iPhone销量、13年手游渗透率、21年新能源车渗透率超预期[5] - 盈利驱动期规律：需关注终局思维下的估值约束，历次科技牛龙头公司股价高点对应未来三年估值水平（PE-FY3）大致在30-40倍之间[5] - 盈利驱动期规律：需警惕行业竞争加剧与产能过剩风险，行业估值在投资回报率（ROIC）上行放缓时便开始调整[5] - 投资建议：海外算力处于盈利驱动期，2025Q3 ROIC仍加速上行，龙头公司远期估值PE（FY3）在20-30倍之间，业绩上修是后续股价上涨核心驱动[6] - 投资建议：国产算力处于估值扩张期，但风险溢价已逼近偏低性价比区间，下一轮行情展开依赖渗透率提升带来的业绩兑现或无风险利率系统性下行[6] - 投资建议：AI应用处于估值扩张期，以风险溢价衡量的估值性价比较高，港股互联网平台型企业确定性受益，A股趋势性行情需较高证券化率支持，传媒行业最值得关注[6] 牧业（食饮）行业跟踪 - 核心观点：政策落地提振需求，肉奶周期共振下牧业企业盈利弹性较强[9] - 原奶价格：原奶价格企稳筑底，26年上行确定性较强，受益于供给端集中扩产影响消退与补栏减少，以及需求端初深加工产能释放[10] - 肉牛周期：能繁母牛持续去化，进口牛肉保障政策落地提振国内需求，肉牛景气周期有望延续上行[10] - 进口牛肉政策：商务部裁定自26年1月1日起对进口牛肉实施保障措施，配额外进口牛肉将加征55%关税（现行税率12-25%），政策实施年限3年[10] - 进口配额变化：26年主要供应国牛肉进口配额较近12个月实际进口量减少5.7%，其中巴西配额减少25.2%，澳大利亚配额减少32.0%[11] - 进口结构：24年牛肉进口量287万吨，市场份额占比27%，巴西、阿根廷、乌拉圭、澳大利亚、新西兰、美国分别占进口总量46.6%、20.7%、8.5%、7.5%、5.2%、4.8%[11] - 市场影响：25年上半年牛肉进口量同比减少9.5%至130.2万吨，活牛与牛肉价格较前期低点上涨约20%与10%[12] - 市场展望：随着25年11月美国对巴西关税政策松绑与进口牛肉保障措施落地，进口牛肉冲击将进一步减弱，国内牛肉需求有望提振[12] 2026年1月转债策略展望 - 核心观点：对转债市场持乐观态度，政策预期升温与季节性资金回流有望共振，推动市场迎来“开门红”行情[15] - 政策环境：中央经济工作会议明确将“科技创新”与“扩大内需”列为政策重点，作为“十五五”开局之年，相关产业政策红利预计持续释放[15] - 资金面：年初配置需求通常较强，保险、公募等机构在年初常有“开门红”配置行为，带动资金季节性回流资本市场[15] - 货币政策：央行继续强调“适度宽松”基调，12月MLF连续第10个月加量续作，预计2026年上半年政策性降息、降准仍有空间[15] - 估值与供需：截至2025年12月31日，交易中的公募可转债规模约为5271亿元，较2025年初缩水1836亿元，供需紧平衡状态难以缓解，优质转债高估值现状可能延续[16] - 配置策略：建议把握产业趋势与政策导向，侧重成长风格，同时注重组合平衡性[16] - 科技主线：科技类转债有望成为1月市场主线，重点看好商业航天、AI算力、半导体设备与材料、创新药等品种[16] - 顺周期方向：可关注有色金属、化工等板块，受益于全球降息预期及部分品种供需错配带来的涨价机会[16] - 稳健策略：可关注价格在130元以下、剩余期限较短（如2年以内）、发行人促转股意愿较强的相对低价券[16] - 组合构建：1月十大转债组合重点聚焦科技成长、顺周期和金融三大主线，行业包括航天军工、AI算力与应用、可控核聚变、创新药、贵金属、化工及券商转债[17] 其他行业精粹摘要 - 金工观点：股票市场发出正向信号[20] - 医药行业：MFN谈判接近尾声，14家药企达成协议[22] - 电子行业：互联网大厂加速AI布局，国产算力需求增长可期[22] - 有色金属：地缘局势增加供给不确定性[22]

核心观点 - 地缘局势紧张增加了拉美等矿产资源核心供给地的政策波动风险，导致全球矿产资源供应不确定性增加 [1] - 贵金属价格因交易因素宽幅震荡，但央行购金、ETF持仓份额上升及美联储降息预期等核心支撑因素未变，趋势未改 [1] - 基本金属价格受宏观预期与供给扰动双重影响，铜、铝、锡等品种预计将维持偏强或高位震荡格局 [2] - 能源金属与稀土市场呈现需求边际走弱与供给持续扰动并存的局面，价格短期或获一定支撑 [3] 贵金属 - COMEX黄金价格上周突破4500美元/盎司后明显回撤，伦敦现货白银价格突破83美元/盎司后回撤，铂、钯价格宽幅震荡 [1] - 展望2026年，央行购金、黄金ETF持仓份额上升和美联储降息预期将继续成为支撑黄金价格的重要因素 [1] - 白银库存短缺持续存在，但非交割月走势可能趋缓 [1] 基本金属 - **铜**：市场情绪波动导致铜价宽幅震荡，美国流动性宽松预期有望提升，智利Mantoverde铜矿工会罢工预计维持约30%的正常产能，厄瓜多尔政局影响下米拉多铜矿二期工程或延期 [2] - **铝**：宏观政策积极推动铝价再创新高，国内新投电解铝项目持续爬产，12月国内电解铝产量同比增长1.9%、环比增长4.0%，但下游消费走弱叠加铝锭加速累库，铝下游加工龙头企业周度开工率下降至59.9%，铝价预计维持高位震荡 [2] - **锡**：缅甸复产节奏较慢，印尼2026年的出口审批或对锡锭供应造成扰动，供给偏紧延续，宏观利好有望为锡价提供支撑 [2] 能源金属 - **碳酸锂**：上周碳酸锂需求边际走弱，产量上升，库存去化水平继续下降，新能源汽车国补政策延续使需求有所上调 [3] - **钴**：上游原料偏紧导致报价偏高，下游采买谨慎，钴业公司多向电新下游延伸，构成钴-镍-前驱体-三元的一体化成本优势 [3] - **镍**：印尼政府对镍矿开采额度预期调整可能影响2026年全球镍产量，若政策严格执行，镍供给或逐渐转为紧平衡 [3] 稀土 - 轻稀土价格持续上升，中重稀土中氧化镝价格回升、氧化铽价格下降 [3] - 随着春节假期临近，下游建仓补货需求或将增长，预期短期价格有一定支撑 [3]

文章核心观点 - 互联网大厂正加速AI应用布局与商业化进程 旨在加快实现AI盈利闭环 此举将推动AI推理需求增长 国产算力产业链有望受益 [1][2][3] 腾讯AI应用及线上工具小程序成长计划 - **计划发布**：2026年1月5日 微信小程序正式推出AI应用及线上工具小程序成长计划 为期一年激励期 [2] - **核心支持**：开发者可通过微信云开发平台 免费使用腾讯混元旗舰文生文模型及文生图等多模态模型 将大模型能力接入自开发小程序 [2] - **具体激励措施**： - 提供完备的小程序后端能力 支持对接AI大模型与Agent [2] - 提供免费AI算力支持 包括总计1亿token的腾讯混元最新文生文模型混元2.0额度以及1万张混元文生图模型额度 并将陆续上架后续最新模型 [2] - 提供流量激励 平台提供发现-小程序等专属推荐入口 [2] - 提供无门槛广告接入方案 支持“免开发智能接入模式” 可在合适位置与时机推荐插入广告 [2] - **预期影响**：预计将有效加快AI小程序与AI应用开发 [2] 互联网大厂AI布局加速 - **字节跳动**：2025年12月1日发布豆包手机 豆包手机助手融入手机操作系统 旨在提供更方便的交互和更丰富的体验 [3] - **阿里巴巴**：2025年11月13日启动千问项目 计划基于Qwen最强模型打造千问App 全面对标ChatGPT [3] - **腾讯**：通过微信小程序成长计划加速AI应用开发 [3] - **行业趋势**：互联网大厂正基于自有生态或商务合作加速AI应用以及AI端侧布局 加快实现AI商业变现 [3] 对产业链的潜在影响 - **需求驱动**：AI应用及AI端侧的爆发或将加速AI推理需求增长 [3] - **受益环节**：国产算力产业链或充分受益于此次互联网大厂的AI布局加速 [1][3] 行业催化剂 - AI新商业模式的推出 [4] - 爆款AI应用的发布 [4]

协议概况与参与方 - 美国政府与14家大型跨国药企达成最惠国价格协议，其中12月19日公布与9家药企达成协议，此前已有5家药企先一步与政府达成协议 [1] - 12月19日达成协议的9家药企包括安进、勃林格殷格翰、百时美施贵宝、基因泰克、吉利德、葛兰素史克、默沙东、诺华和赛诺菲 [1] - 在特朗普点名的17家药企中，仅剩强生、艾伯维和再生元尚未宣布达成一致 [1] 协议核心措施 - 降低慢病类用药费用，适应症包括2型糖尿病、类风湿性关节炎等 [1] - 9家制药企业承诺在近期内合计投资至少1500亿美元用于美国本土生产 [1] - 协议要求9家企业所有上市创新药均须执行最惠国价格 [1] 降价渠道与影响分析 - 达成MFN协议的9家药企选择了辉瑞模式，在Medicaid下以直销模式向个人直接提供折扣后的品牌药 [2] - Medicaid参保人为低收入群体，直接支付能力有限，难以通过直销渠道直接购买药品 [2] - Medicaid在药企美国收入的占比有限，因此降价渠道对整体收入影响有限 [2] 协议带来的关键豁免 - 14家药企均与政府达成协议获得三年关税豁免 [2] - 三年关税豁免缓解了此前围绕制药行业的关税与贸易政策不确定性，特朗普政府曾提出对药品征收25%进口关税 [2]

文章核心观点 - 从历史科技牛市规律看，当前海外算力板块估值合理，后续上涨依赖业绩上修；国产算力远期空间巨大，业绩兑现预期或无风险利率下行是催化；AI应用估值性价比高，投资可关注互联网与传媒板块 [1] 历次科技结构牛行情分阶段复盘 - 文章复盘了2009-2010年消费电子、2013-2015年游戏、2019-2021年锂电三轮科技结构牛市，旨在为判断当前AI产业链各环节所处阶段提供历史参照 [2][7][8] 2010年智能手机产业链行情复盘 - **估值扩张期 (2009.08.19-2010.04.22)**：iPhone销售创纪录引发业绩预期，消费电子指数股价上涨+86.7%，估值贡献+124%，盈利贡献-37.3% [9] - **高位震荡期 (2010.04.23-2010.07.05)**：欧债危机与国内政策收紧冲击流动性，指数股价下跌-23.5%，估值贡献-31.1%，盈利贡献+7.6% [9] - **盈利驱动期 (2010.07.06-2010.12.20)**：产业链业绩爆发式增长，iPhone4热销提振预期，指数股价上涨+61.8%，估值贡献+25.6%，盈利贡献+36.1% [9] - **调整阶段 (2010.12.21-2012.01.16)**：竞争恶化与产能过剩压力显现，叠加流动性收紧，指数股价下跌-42.1%，估值贡献-51.5%，盈利贡献+9.3% [9] 2013-2015年游戏产业链行情分阶段复盘 - **估值扩张期 (2013.05.02-2014.02.10)**：智能机与3G普及，爆款手游出现，资本疯狂涌入，游戏指数股价上涨+86.7%，估值贡献+124%，盈利贡献-37.3% [11] - **高位震荡期 (2014.02.11-2014.07.24)**：IPO开闸预期与重组审核趋严造成冲击，指数股价下跌-16.0%，估值贡献-15.8%，盈利贡献-0.2% [11] - **盈利驱动期 (2014.07.25-2015.06.12)**：手游业绩释放叠加无风险利率下行，指数股价大幅上涨+220.5%，估值贡献+78.9%，盈利贡献+141.6% [11] - **调整阶段 (2015.06.13-2015.09.02)**：严查场外配资致估值回落，平台企业竞争压制估值，指数股价下跌-22.2%，估值贡献-47.3%，盈利贡献+25.1% [11] 2019-2022年新能源产业链行情复盘 - **估值扩张期 (2019.08.26-2021.02.10)**：海内外政策推动新能源车渗透预期，锂电指数股价上涨+77.9%，估值贡献+164.8%，盈利贡献-86.9% [12] - **高位震荡期 (2021.02.11-2021.04.12)**：美联储退出宽松预期致美债利率上行，指数股价下跌-8.6%，估值贡献-36.1%，盈利贡献+27.5% [12] - **盈利驱动期 (2021.04.13-2021.11.29)**：新能源车销量预期不断上修，锂电指数股价上涨+131.9%，估值贡献-20.4%，盈利贡献+152.3% [12] - **调整阶段 (2021.11.29-2022.12.31)**：竞争加剧与产能过剩担忧显现，指数股价下跌-35.9%，估值贡献-74.1%，盈利贡献+38.2% [12] 估值扩张期规律 - 在新技术爆发初期，缺乏盈利支撑，产业与政策催化推动估值上涨 [3][15] - 行业交易拥挤度创新高是常态，短期指标触及极值后20个交易日内回调概率高，但拉长至60-90个交易日行情大概率再创新高 [3][16] - 风险溢价（1/市盈率-十年期国债收益率）能较好衡量估值边界，当跌破滚动两年均值下方一倍标准差时，估值对利好反应减弱，行情转入震荡 [3][18] - 高估值区间对流动性变化敏感，紧缩预期易引发调整，宽松环境则被动抬升估值性价比并打开上行空间 [3][18] 盈利驱动期规律 - 盈利开始兑现后，业绩超预期是行情向上的核心驱动 [4][21] - 需警惕行业竞争加剧与产能过剩风险，行业估值常在投资回报率（ROIC）上行放缓时便开始调整 [4][22] - 终局思维下，历次科技牛龙头公司股价高点对应的未来三年估值水平（PE-FY3）大致在30-40倍之间，可作为估值上限参考 [4][25] 投资建议 海外算力 - 行业已步入盈利驱动阶段，截至2025年第三季度ROIC仍加速上行，暂未出现竞争加剧与产能过剩风险 [5][26] - 龙头公司远期估值PE（FY3）在20-30倍之间，处于合理水平，板块难言泡沫 [5][26] - 后续股价上涨的核心驱动在于业绩预期的上修 [5][26] 国产算力 - 行业处于估值扩张期，国产替代带来巨大远期增长空间 [5][28] - 目前美国人均、产均算力规模分别是中国的16倍和5倍，人均、产均GPU集群功率规模分别是中国的25倍和8倍，追赶建设空间大 [28] - 当前风险溢价逼近滚动两年均值下一倍标准差的估值边界，业绩兑现预期或无风险利率系统性下行是下一轮行情的重要催化 [5][28] AI应用 - 行业处于估值扩张期，以风险溢价衡量的估值性价比较高 [5][29] - 投资难点在于爆款应用出现的时间与领域难以预测 [5][29] - 港股互联网平台型企业确定性受益，A股趋势性行情需较高证券化率支持，传媒行业最值得关注 [5][29]

2026年中国权益资产投资策略展望 - 文章核心观点为探讨2026年中国权益资产的投资策略，并分析中国资本市场是否处于大发展周期 [1] 直播内容要点 - 直播将探讨如何理解中国资本市场处于大发展的周期 [1] - 直播将分析对2026年中国资本市场大势的看法 [2]

文章核心观点 - 工信部等四部门印发《汽车行业数字化转型实施方案》，旨在通过加强关键技术自主攻关，提升产业链韧性与安全水平 [1][2] - AI产业价值重心向解决实际问题的Agent应用层迁移，国内外资本通过大额融资和收购进行布局，验证其商业化前景 [1][3] - 数字人民币制度框架正式升级，从“现金型”全面转向“存款货币型”，其跨境应用与顶层设计将驱动相关产业链的系统性改造与增量需求 [1][4] 汽车行业数字化转型 - 政策核心任务是加强关键技术自主攻关，以提升产业链供应链的韧性与安全水平 [2] - 攻关重点覆盖仿真设计、研发测试、车用操作系统等基础软件，以及智能机器人、智能检测设备等关键装备 [2] - 政策鼓励整车及零部件企业优先应用自主可控技术产品，并支持组建创新联合体以缩短技术产业化周期 [2] AI Agent应用发展 - 国内大模型公司月之暗面完成5亿美元C轮融资，投后估值达43亿美元，公司现金储备超百亿元人民币 [3] - 融资资金将用于加速训练下一代K3模型，并专注于Agent等生产力工具的商业化与付费订阅服务 [3] - 国际科技巨头Meta以数十亿美元收购中国AI应用公司蝴蝶效应，其核心产品智能体应用Manus年度经常性收入已突破1亿美元 [3] 数字人民币制度升级 - 中国人民银行等八部门提出研究利用数字人民币可编程特性，探索其在跨境支付、融资等场景的创新应用 [4] - 《关于进一步加强数字人民币管理服务体系和相关金融基础设施建设的行动方案》将于2026年1月1日正式实施，标志数字人民币从“现金型”全面升级至“存款货币型” [4] - 截至2025年11月末，数字人民币在多边央行数字货币桥的跨境交易中已成为绝对主导货币，国际化潜力凸显 [4] - 顶层设计明确将带动支付收单与跨境业务、银行IT系统改造、以及金融终端与安全硬件等相关产业链的协同发展与需求增长 [4]