报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][4][8] 报告的核心观点 - 公司2024年全年营收197.6亿元，同比增1.82%，归母净利润7.9亿元，同比增28.7%；2025Q1营收48.03亿元，同比增8.50%，归母净利润2.77亿元，同比增74.07% [7] - 2024Q4业绩同比显著增长，2025Q1经营持续向好，受益于贵金属板块增益，在贵金属价格上行背景下业绩有望向好 [7] - 拥有水口山铅锌矿和柏坊铜矿采矿权，形成86万吨/年原矿采选能力，资源价值居全国前列，且形成完整产业链，综合回收多种稀贵金属，竞争力强 [7] - 锌冶炼业务与贵金属板块双轮驱动，体现业绩韧性；2024年锌及锌合金板块营收123.2亿，同比增8.87%，锌冶炼费改善或提供更大盈利空间；2024年金锭及金精矿板块营收24.9亿元，同比增61.66%，银锭板块营收20.1亿元，同比增42.82%，随着项目推进产能或增长，贵金属板块成利润稳定增长点 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 上调公司产品销量、价格，下调费用率，预测2025 - 2027年每股收益为0.93、1.03、1.15元（2025年原预测值0.87元），根据可比公司2025年17X的PE估值，对应目标价15.81元，维持买入评级 [2][8] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|19,406|-4.9%|22,440|23,666|25,123| |同比增长 (%)|-4.9%|1.8%|13.6%|5.5%|6.2%| |营业利润(百万元)|755|973|1,232|1,350|1,520| |同比增长 (%)|14.7%|28.9%|26.7%|9.6%|12.6%| |归属母公司净利润(百万元)|611|787|1,000|1,101|1,236| |同比增长 (%)|24.0%|28.7%|27.2%|10.0%|12.3%| |每股收益（元）|0.57|0.73|0.93|1.03|1.15| |毛利率(%)|8.5%|8.8%|9.4%|9.8%|10.0%| |净利率(%)|3.1%|4.0%|4.5%|4.7%|4.9%| |净资产收益率(%)|22.1%|19.7%|20.6%|18.6%|17.5%| |市盈率|19.6|15.3|12.0|10.9|9.7| |市净率|3.3|2.8|2.2|1.9|1.6| [3] 可比公司估值表（PE） |公司|代码|最新价格（元）|每股收益（元）|市盈率| |----|----|----|----|----| | | |2025/4/21|2023A|2024E|2025E|2026E|2023A|2024E|2025E|2026E| |中金岭南|000060|4.67|0.18|0.29|0.31|0.33|25.38|16.13|15.00|14.16| |山金国际|000975|22.55|0.51|0.78|1.10|1.32|43.97|28.81|20.56|17.13| |山东黄金|600547|33.80|0.52|0.66|1.24|1.52|64.95|51.23|27.36|22.23| |湖南黄金|002155|26.31|0.41|0.70|1.76|2.06|64.66|37.36|14.98|12.78| |驰宏锌锗|600497|5.14|0.30|0.25|0.42|0.45|17.36|20.24|12.26|11.54| |盛达资源|000603|15.06|0.21|0.53|0.85|1.09|70.21|28.57|17.68|13.81| |调整后平均| | | | | | |49.74|28.75|17.06|14.47| [9] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现公司各财务项目在2023A - 2027E的情况，如货币资金、营业收入、净利润等 [12] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [12]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][4][8] 报告的核心观点 - 根据公司2024年年报，做出下调冷轧不锈钢产品售价、上调钛合金和复合材料产品销量、下调产品成本、小幅上调费用率等调整，预测2025 - 2027年每股收益为2.38、2.73、3.11元（2025年原预测值为2.02元），根据可比公司2025年11X的PE估值，对应目标价26.18元 [2][8] - 公司2024年全年营收418.61亿元，同比增长4.98%，归母净利润8.05亿元，同比增长77.75%，扣非归母净利润6.78亿元，同比增长58.85%；第四季度业绩环比改善明显，单季度归母净利润2.21亿元，同比大幅增长60.86%，环比大幅增长41.82%，单季度毛利率为5.75%，同比增长0.78PCT，环比增长0.14PCT [7] - 冷轧不锈钢主业产销量稳定增长，2024年入库产量331.63万吨，同比增长16.95%，总销量331.39万吨，同比增长17.52%；靖江甬金项目一期已试生产，新越科技项目二期预计2025年上半年试生产 [7] - 公司贯彻多元化发展战略，新材料板块业务有序推进，河南中源钛业项目（一期）已投产，浙江镨赛项目（一期）预计2025年底试生产，有望提供全新利润增长点 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|39,874|41,861|48,946|53,990|58,608| |同比增长 (%)|0.8%|5.0%|16.9%|10.3%|8.6%| |营业利润(百万元)|778|1,181|1,275|1,461|1,660| |同比增长 (%)|6.9%|51.9%|7.9%|14.6%|13.7%| |归属母公司净利润(百万元)|453|805|872|999|1,136| |同比增长 (%)|-6.9%|77.8%|8.2%|14.6%|13.7%| |每股收益（元）|1.24|2.20|2.38|2.73|3.11| |毛利率(%)|4.8%|5.7%|6.0%|6.0%|6.1%| |净利率(%)|1.1%|1.9%|1.8%|1.9%|1.9%| |净资产收益率(%)|9.8%|14.7%|14.1%|14.2%|14.3%| |市盈率|14.5|8.2|7.5|6.6|5.8| |市净率|1.3|1.1|1.0|0.9|0.8|[3] 可比公司估值表（PE） |公司|代码|最新价格（元）|每股收益（元）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | | |2025/4/21|2023A|2024E|2025E|2026E|2023A|2024E|2025E|2026E| |久立特材|002318|24.55|1.52|1.53|1.77|1.97|16.12|16.10|13.90|12.45| |盛德鑫泰|300881|29.22|1.10|2.05|2.50|2.76|26.67|14.23|11.71|10.59| |创新新材|600361|3.82|0.23|0.27|0.34|0.39|16.38|13.98|11.32|9.89| |博威合金|601137|16.94|1.39|1.67|1.92|2.27|12.23|10.15|8.82|7.48| |明泰铝业|601677|11.63|1.08|1.47|1.66|1.86|10.73|7.91|7.01|6.26| |抚顺特钢|600399|5.26|0.18|0.06|0.19|0.23|28.63|92.93|28.11|22.50| |调整后平均| | | | | | |17.85|13.62|11.44|10.10|[9] 财务报表预测与比率分析 |报表类型|项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债表|货币资金（百万元）|1,061|1,383|1,617|1,784|1,936| | |应收票据、账款及款项融资（百万元）|855|909|1,052|1,160|1,260| | |预付账款（百万元）|268|665|778|858|932| | |存货（百万元）|2,302|2,793|3,258|3,592|3,897| | |流动资产合计（百万元）|4,694|6,052|6,919|7,612|8,246| | |固定资产（百万元）|5,890|6,447|7,358|8,190|8,900| | |在建工程（百万元）|1,188|1,091|1,430|1,528|1,536| | |非流动资产合计（百万元）|7,889|8,351|9,594|10,533|11,259| | |资产总计（百万元）|12,583|14,404|16,513|18,145|19,505| | |短期借款（百万元）|998|1,626|2,246|2,476|2,329| | |应付票据及应付账款（百万元）|1,875|2,381|2,777|3,061|3,322| | |流动负债合计（百万元）|4,514|5,489|6,606|7,192|7,372| | |长期借款（百万元）|629|795|795|795|795| | |非流动负债合计（百万元）|1,894|2,061|2,019|2,000|1,981| | |负债合计（百万元）|6,408|7,550|8,625|9,192|9,352| | |少数股东权益（百万元）|978|1,123|1,294|1,491|1,715| | |股东权益合计（百万元）|6,174|6,854|7,888|8,953|10,153| | |负债和股东权益总计（百万元）|12,583|14,404|16,513|18,145|19,505| |利润表|营业收入（百万元）|39,874|41,861|48,946|53,990|58,608| | |营业成本（百万元）|37,966|39,457|46,025|50,732|55,051| | |销售费用（百万元）|69|82|98|107|114| | |管理费用（百万元）|162|215|253|278|299| | |研发费用（百万元）|778|875|1,043|1,142|1,212| | |财务费用（百万元）|81|116|167|181|180| | |营业利润（百万元）|778|1,181|1,275|1,461|1,660| | |利润总额（百万元）|777|1,176|1,272|1,459|1,658| | |所得税（百万元）|159|212|229|263|299| | |净利润（百万元）|618|964|1,043|1,196|1,360| | |少数股东损益（百万元）|165|159|172|197|224| | |归属于母公司净利润（百万元）|453|805|872|999|1,136| | |每股收益（元）|1.24|2.20|2.38|2.73|3.11| |现金流量表|净利润（百万元）|618|964|1,043|1,196|1,360| | |折旧摊销（百万元）|384|452|620|746|877| | |财务费用（百万元）|81|116|167|181|180| | |经营活动现金流（百万元）|906|1,237|1,684|1,953|2,260| | |投资活动现金流（百万元）|-1,353|-1,143|-2,009|-1,685|-1,603| | |筹资活动现金流（百万元）|468|169|559|-101|-505| | |现金净增加额（百万元）|27|275|234|167|153| |主要财务比率|成长能力 - 营业收入同比增长|0.8%|5.0%|16.9%|10.3%|8.6%| | |成长能力 - 营业利润同比增长|6.9%|51.9%|7.9%|14.6%|13.7%| | |成长能力 - 归属于母公司净利润同比增长|-6.9%|77.8%|8.2%|14.6%|13.7%| | |获利能力 - 毛利率|4.8%|5.7%|6.0%|6.0%|6.1%| | |获利能力 - 净利率|1.1%|1.9%|1.8%|1.9%|1.9%| | |获利能力 - ROE|9.8%|14.7%|14.1%|14.2%|14.3%| | |获利能力 - ROIC|8.0%|10.6%|10.2%|10.3%|10.6%| | |偿债能力 - 资产负债率|50.9%|52.4%|52.2%|50.7%|47.9%| | |偿债能力 - 净负债率|33.7%|36.7%|36.5%|32.6%|25.7%| | |偿债能力 - 流动比率|1.04|1.10|1.05|1.06|1.12| | |偿债能力 - 速动比率|0.53|0.59|0.55|0.55|0.59| | |营运能力 - 应收账款周转率|57.5|49.3|51.9|50.5|50.1| | |营运能力 - 存货周转率|18.2|15.5|15.1|14.7|14.6| | |营运能力 - 总资产周转率|3.4|3.1|3.2|3.1|3.1| | |每股指标 - 每股收益（元）|1.24|2.20|2.38|2.73|3.11| | |每股指标 - 每股经营现金流（元）|2.38|3.38|4.61|5.34|6.18| | |每股指标 - 每股净资产（元）|14.21|15.67|18.03|20.41|23.08| | |估值比率 - 市盈率|14.5|8.2|7.5|6.6|5.8| | |估值比率 - 市净率|1.3|1.1|1.0|0.9|0.8| | |估值比率 - EV/EBITDA|7.3|5.2|4.4|3.8|3.3| | |估值比率 - EV/EBIT|10.6|7.0|6.3|5.5|4.9|[11]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价13.63元 [2][5] 报告的核心观点 - 调整收入、毛利率及费用率等，新增2027年预测，预测2025 - 2027年EPS分别为0.47、0.57、0.68元（原2025 - 2026年为0.69、0.85元） [2] - 业绩符合预期，毛利率短期承压但1季度现金流大幅改善，新项目、新品类持续开拓，海外产能加速投放，设立合资公司加速机器人核心零部件产业化进程 [10] 各部分总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为21.03亿、20.25亿、24.16亿、28.62亿、33.36亿元，同比增长16.3%、 - 3.7%、19.3%、18.5%、16.5% [4] - 2023 - 2027年营业利润分别为2.78亿、1.87亿、2.79亿、3.41亿、4.06亿元，同比增长 - 1.1%、 - 32.6%、49.2%、21.9%、19.3% [4] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为2.38亿、1.60亿、2.40亿、2.93亿、3.49亿元，同比增长 - 3.9%、 - 32.8%、50.0%、22.4%、19.0% [4] 业绩情况 - 2024年营业收入20.25亿元，同比减少3.7%；归母净利润1.60亿元，同比减少32.8%；扣非归母净利润1.22亿元，同比减少41.2% [10] - 2024年4季度营业收入5.58亿元，同比减少6.7%，环比增长21.3%；归母净利润0.44亿元，同比减少12.0%，环比增长93.7% [10] - 2025年1季度营业收入5.12亿元，同比增长1.7%；归母净利润0.40亿元，同比减少14.4%；扣非归母净利润0.36亿元，同比减少17.1% [10] 毛利率与费用率 - 2024年毛利率24.4%，同比下降1.1个百分点；4季度毛利率22.7%，同比下降0.9个百分点，环比下降1.1个百分点；2025年1季度毛利率24.3%，同比降低3.1个百分点 [10] - 2024年期间费用率15.9%，同比提升2.9个百分点，2025年1季度期间费用率15.4%，同比减少0.3个百分点 [10] 现金流情况 - 2024年经营活动现金流净额5.42亿元，同比减少0.6%；2025年1季度经营活动现金流净额1.17亿元，同比增长102.8% [10] 新项目与产能建设 - 2024年新立项产品45项，样件开发阶段产品39项，样件提交/小规模试产54项，实现批产新项目16项 [10] - 2024年新能源车产品营收同比增长16.9%，占比提升至27.1%；总成类产品营收同比增长18.8%，占比提升至24.3% [10] - 天津工厂年产2万套模具及150万套差速器总成项目已竣工，泰国工厂预计2025年6月试产，下半年批量供货 [10] 合资公司情况 - 与天津爱码信共同出资1亿元设立江苏太平洋智能关节有限公司，公司认缴9000万元持股90% [10] 可比公司估值比较 - 选取旭升集团、双环传动等多家公司进行估值比较，2025年调整后平均PE为29.04倍 [11]

越南经济现状 - 2024年越南对美出口商品价值1195亿美元，占出口总额29.5%，16类商品出口额达10亿美元以上；2025年1 - 2月对美出口195.6亿美元，占全国出口总额30%，同比增长16.5%[1][16] - 特朗普对等关税对越南征收46%，高于多数东南亚国家[1][16] 越南应对措施 - 下调23类进口商品关税，推动采购超900亿美元美国商品，为61类农产品开放市场，副总理率团访美商谈关税[1][16] - 纺服产业向FOB生产模式转型，拓展潜在市场，利用FTA降税扩大出口[2][17] 越南行政改革 - 将63个省市合并为34个，实施省乡两级行政管理模式，内阁部门由18个减至14个，部级机构由5个减至3个[3][18] 转口贸易与中企出海 - 转口贸易利润空间压缩，中企出口面临压力，多元化中转国与出海模式升级是短期应对途径[4][19] 东南亚能源与产业链 - 2024年美国与东盟贸易总额4768亿美元，东盟对美顺差2277亿美元，东盟拟扩大能源进口收窄顺差[21] - IEA预测东南亚2034年能源需求增长超80%，进口依存度增至75%，或影响OPEC+油价议价权[21] 风险提示 - 关税升级影响投资者对东南亚经济体信心，可能致股市与汇率同时下跌[5][26]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 二季度利率债供给压力提升，4月供给压力缓和期或结束，资金面面临边际收紧压力，央行态度是债市走向关键变量 [4][24] - 信用债一级发行规模大增，融资成本下降，二级成交换手率提升，高折价债券多为房企债 [4] - 转债市场偏弱，但今年配置需求仍被看好，短期冲击可低吸 [4] 根据相关目录分别进行总结 1 固定收益市场观察与思考 1.1 利率债：再议供给压力及对资金面影响 - 2025年超长特别国债4月24日开始发行，全年21只，规模1.3万亿，期限分布与24年大体相同 [9] - 二季度国债发行额预计4.34万亿，净融资1.67万亿；政金债发行量预计1.87万亿，净融资0.73万亿；地方债净融资预计2.66万亿 [13][14][15] - 二季度政府债发行规模7.86万亿，净融资4.33万亿；利率债发行量9.74万亿，净融资5.06万亿 [19] - 4 - 5月国债供给规模或提升，4月供给压力缓和期或结束，资金面将边际收紧，央行态度是关键 [24] 1.2 信用债：在保持较好流动性的同时适当拉长久期 - 4月14 - 20日信用债一级发行4260亿元，环比增40%，净融入930亿元，环比持平 [27] - 各等级平均票息下降，新发AA/AA - 级新债频率低 [27] - 各等级、各期限收益率震荡，利差有收窄或走阔情况；城投债信用利差全面收窄，产业债除房地产外基本持平 [28] - 二级成交换手率提升，高折价债券多为房企债，个体估值走阔居前的房企有碧桂园等 [28] 1.3 可转债：转债意愿分化，适当防御逢低可配 - 上周权益市场震荡回升，行业涨跌分化，日均成交额回落 [29] - 转债市场偏弱，中证转债指数下跌，平价中枢上涨，转股溢价率中枢下行，日均成交额回落 [30] - 看好今年转债配置需求，短期冲击可低吸 [30] 1.4 本周关注事项及重要数据公布 - 本周中国将公布一年期贷款市场报价利率，美国、欧元区将公布消费者信心指数等数据 [31] 1.5 本周利率债供给规模测算 - 本周预计发行6511亿利率债，其中国债3260亿，地方债1911亿，政金债1340亿 [32][33] 2 利率债回顾与展望：收益率曲线平坦化 2.1 央行投放及资金面情况 - 央行逆回购转为净投放，当周净投放2338亿 [36] - 资金市场量降价升，银行间质押式回购成交量下行，资金利率上升 [38] - 存单发行量维持高位，二级市场热度下滑，利率上行 [43] 2.2 收益率曲线牛平 - 近期债市围绕宽货币预期摆动，长端利率下行，短端调整为主 [55] - 4月18日各期限国债收益率有变动，7Y农发行债下行幅度最大 [55] 3 高频数据：商品房成交面积继续回落 - 生产端开工率分化，4月上旬日均粗钢产量同比增速10.4% [61] - 需求端乘用车批发及零售同比增速中性，土地成交量下降，商品房销售面积季节性回落，出口指数有变动 [63] - 价格端原油价格上行，铜铝、煤炭价格分化，中游建材价格有变动，下游消费端蔬菜、水果价格有变动 [63] 4 信用债回顾：估值相对稳定，流动性有所提升 4.1 负面信息监测 - 本周债券违约与逾期、主体评级或展望下调的企业、债项评级调低的债券无新增，海外评级有下调情况 [88] - 多家房地产企业出现重大负面事件，涉及逾期债务、诉讼仲裁等 [90] 4.2 一级发行：发行量为近3个月来最大，成本全面下行 - 4月14 - 20日信用债一级发行4260亿元，环比增40%，净融入930亿元，环比持平 [91] - 上周6只信用债取消/推迟发行，规模和频率环比略增 [91] - 各等级发行成本环比全面下行，低等级下行更多，新发AA/AA - 级新债频率低 [91] 4.3 二级成交：估值、利差均小幅波动，换手率继续提升 - 信用债估值小幅向上震荡，利差以持平或小幅收窄为主 [95] - 各等级期限利差走势震荡，中长期限等级利差小幅走阔 [97] - 城投债信用利差全面收窄，产业债除房地产外基本持平 [99][101]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 核心营收表现强势，支撑利润增速继续回升，24年末营收、PPOP、归母净利润累计同比增速较24Q3分别+2.6pct、+0.5pct、+0.7pct，利息净收入增速较24Q3上行4.8pct，手续费收入增速由负转正，较24Q3上行15.2pct，净其他非息收入保持高增但较24Q3回落8.8pct，PPOP及归母净利润增速受加大减值计提力度影响，24年信用成本较24Q3上行12BP [9] - 资产保持高速扩张，净息差收窄放缓，24年末总资产增速较24Q3 +0.5pct，单季看同业资产成为扩表核心支撑，贷款总额、金融投资增速较24Q3分别回落0.7pct和0.1pct，24年净息差较24H1收窄4BP，24H1较23年下降8BP，主要受负债成本改善支撑，生息资产收益率压力大，24H2降幅略超24H1 [9] - 个贷不良处置力度加大，拨备覆盖率环比基本持平，24年末不良率0.89%持平于24Q3，关注率1.4%较24Q3 -5BP，测算不良净生成率1.51%较24H1+10BP，24H2对公贷款个别行业不良率波动，全年对公贷款不良率较24H1+4BP，个人贷款不良率较24H1-10BP，其中个人经营贷+46BP，测算其他个贷不良率较24H1-17BP，不良余额下降约7.4亿元，24H2银行或加大不良处置力度，核销力度加大下拨备覆盖率和拨贷比基本持平于24Q3，风险抵补能力夯实 [9] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 预测公司25/26/27年归母净利润同比增速为6.6%/6.9%/7.9%，BVPS为14.11/15.59/17.22元，当前股价对应25/26/27年PB为0.70X/0.63X/0.57X，考虑公司所处区域信贷需求旺盛、股息率优势明显，相较可比公司给予20%估值溢价，即25年0.89倍PB，对应合理价值12.57元/股 [3] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|74,293|80,815|86,040|91,680|97,682| |同比增长(%)|5.3%|8.8%|6.5%|6.6%|6.5%| |营业利润(百万元)|38,882|41,508|45,532|48,784|52,474| |同比增长(%)|47.0%|6.8%|9.7%|7.1%|7.6%| |归属母公司净利润(百万元)|28,750|31,843|33,933|36,267|39,127| |同比增长(%)|13.3%|10.8%|6.6%|6.9%|7.9%| |每股收益(元)|1.52|1.65|1.77|1.89|2.05| |每股净资产(元)|11.47|12.73|14.11|15.59|17.22| |总资产收益率(%)|0.9%|0.9%|0.9%|0.9%|0.9%| |平均净资产收益率(%)|14.5%|13.6%|13.2%|12.7%|12.5%| |市盈率|5.84|5.98|5.59|5.21|4.82| |市净率|0.86|0.78|0.70|0.63|0.57| [4] 可比公司估值表 |公司简称|收盘价(元)|市净率(2024A/E)|市净率(2025E)|市净率(2026E)|每股净资产(2024A/E)|每股净资产(2025E)|每股净资产(2026E)|净利润增速(2024A)|净利润增速(2025E)|净利润增速(2026E)|股息率(2022A)|股息率(2023A)|股息率(2024A)| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |成都银行|17.79|0.93|0.86|0.78|19.15|20.59|22.76|10.2%|10.1%|9.9%|4.3%|5.0%|5.0%| |南京银行|10.54|0.74|0.66|0.66|14.33|16.02|17.76|9.1%|10.3%|10.8%|5.1%|5.1%|5.2%| |宁波银行|24.60|0.78|0.71|0.71|31.5497|34.58|38.45|6.2%|6.5%|8.4%|2.0%|2.4%|2.6%| |杭州银行|14.59|0.82|0.72|0.72|17.8134|20.20|23.08|18.1%|15.8%|13.9%|2.7%|3.6%|3.9%| |苏州银行|8.01|0.68|0.76|0.76|11.7100|10.57|11.56|10.2%|9.6%|10.2%|4.1%|4.9%|4.4%| |可比公司平均|-|0.79|0.74|0.73|18.91|20.39|22.72|10.7%|10.5%|10.7%|3.7%|4.2%|4.2%| [10] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表和利润表相关数据及核心假设，包括净利息收入、利息收入、利息支出、净手续费收入等项目在2023A - 2027E的情况，以及贷款增速、存款增速等核心假设数据 [12] - 业绩增长率、盈利能力、资本状况、资产质量、估值和每股指标等方面在2023A - 2027E的相关数据，如净利息收入、营业收入等业绩增长率，ROAA、ROAE等盈利能力指标，资本充足率、一级资本充足率等资本状况指标，不良贷款率、拨贷比等资产质量指标，P/E、P/B等估值指标 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 核心营收表现强势，支撑利润增速继续回升，24年末营收、PPOP、归母净利润累计同比增速较24Q3分别+2.6pct、+0.5pct、+0.7pct，利息净收入增速较24Q3上行4.8pct，手续费收入增速由负转正，较24Q3上行15.2pct，净其他非息收入保持高增但较24Q3回落8.8pct，PPOP及归母净利润增速受加大减值计提力度影响，24年信用成本较24Q3上行12BP [9] - 资产保持高速扩张，净息差收窄放缓，24年末总资产增速较24Q3 +0.5pct，单季同业资产成扩表核心支撑，贷款总额、金融投资增速较24Q3分别回落0.7pct和0.1pct，24年净息差较24H1收窄4BP，24H1较23年下降8BP，主要因负债成本改善，生息资产收益率压力大，24H2降幅略超24H1 [9] - 个贷不良处置力度加大，拨备覆盖率环比基本持平，24年末不良率0.89%持平于24Q3，关注率1.4%较24Q3 -5BP，测算不良净生成率1.51%较24H1+10BP，24H2对公贷款个别行业不良率波动，全年对公贷款不良率较24H1+4BP，个人贷款不良率较24H1-10BP，其中个人经营贷+46BP，测算其他个贷不良率较24H1-17BP，不良余额下降约7.4亿元，核销力度加大下拨备覆盖率和拨贷比基本持平于24Q3，风险抵补能力夯实 [9] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 预测公司25/26/27年归母净利润同比增速为6.6%/6.9%/7.9%，BVPS为14.11/15.59/17.22元，当前股价对应25/26/27年PB为0.70X/0.63X/0.57X，考虑公司所处区域信贷需求旺盛、股息率优势明显，相较可比公司给予20%估值溢价，即25年0.89倍PB，对应合理价值12.57元/股 [3] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|74,293|80,815|86,040|91,680|97,682| |同比增长(%)|5.3%|8.8%|6.5%|6.6%|6.5%| |营业利润(百万元)|38,882|41,508|45,532|48,784|52,474| |同比增长(%)|47.0%|6.8%|9.7%|7.1%|7.6%| |归属母公司净利润(百万元)|28,750|31,843|33,933|36,267|39,127| |同比增长(%)|13.3%|10.8%|6.6%|6.9%|7.9%| |每股收益(元)|1.52|1.65|1.77|1.89|2.05| |每股净资产(元)|11.47|12.73|14.11|15.59|17.22| |总资产收益率(%)|0.9%|0.9%|0.9%|0.9%|0.9%| |平均净资产收益率(%)|14.5%|13.6%|13.2%|12.7%|12.5%| |市盈率|5.84|5.98|5.59|5.21|4.82| |市净率|0.86|0.78|0.70|0.63|0.57| [4] 可比公司估值表 |公司简称|收盘价(元)|市净率(2024A/E)|市净率(2025E)|市净率(2026E)|每股净资产(2024A/E)|每股净资产(2025E)|每股净资产(2026E)|净利润增速(2024A)|净利润增速(2025E)|净利润增速(2026E)|股息率(2022A)|股息率(2023A)|股息率(2024A)| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |成都银行|17.79|0.93|0.86|0.78|19.15|20.59|22.76|10.2%|10.1%|9.9%|4.3%|5.0%|5.0%| |南京银行|10.54|0.74|0.66|0.66|14.33|16.02|17.76|9.1%|10.3%|10.8%|5.1%|5.1%|5.2%| |宁波银行|24.60|0.78|0.71|0.71|31.5497|34.58|38.45|6.2%|6.5%|8.4%|2.0%|2.4%|2.6%| |杭州银行|14.59|0.82|0.72|0.72|17.8134|20.20|23.08|18.1%|15.8%|13.9%|2.7%|3.6%|3.9%| |苏州银行|8.01|0.68|0.76|0.76|11.7100|10.57|11.56|10.2%|9.6%|10.2%|4.1%|4.9%|4.4%| |可比公司平均|-|0.79|0.74|0.73|18.91|20.39|22.72|10.7%|10.5%|10.7%|3.7%|4.2%|4.2%| [10] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表和利润表相关预测数据，包括净利息收入、利息收入、利息支出等项目在2023A - 2027E的情况，以及核心假设如贷款增速、存款增速等 [12] - 业绩增长率、盈利能力、资本状况、资产质量、估值和每股指标等方面在2023A - 2027E的预测数据 [12]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[6] 报告的核心观点 - 本周油价在美国关税政策有所缓和以及供给端收紧预期下有所反弹，主要看好基本面与油价相关度较低、自身阿尔法较强的龙头企业，建议底部布局；美国关税政策仍具有较大不确定性，短期内建议关注内需和新材料国产替代的市场机会，内需方面建议关注需求刚性且正值春耕旺季的农化板块 [2][9][13] - 推荐皇马科技、润丰股份、国光股份、华鲁恒升 [9][13][14] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点 - 本周油价有所反弹，看好基本面与油价相关度低、自身阿尔法强的龙头企业，建议底部布局；美国关税政策不确定，短期内关注内需和新材料国产替代机会，内需关注农化板块 [13] - 推荐皇马科技、润丰股份、国光股份、华鲁恒升 [13][14] 原油及化工品价格信息 原油 - 截至4月16日，Brent油价上涨4.9%至67.96美元/桶；本周尽管IEA下调原油需求增长预测，但市场对美国关税政策担忧缓和，加上美国对伊朗出口实施新制裁，且欧佩克产油国提交补偿性减产计划，油价上涨 [15] - 2025年4月11日美国原油商业库存4.429亿桶，周增加50桶；汽油库存2.340亿桶，周减少200万桶；馏分油库存1.092亿桶，周减少190万桶；丙烷库存0.44367亿桶，周减少128.4万桶 [2][15] 化工品 - 本周价格涨幅前3名的产品分别为三氯乙烯（上涨16.3%）、丁烷（上涨8.9%）、WTI（上涨7.7%）；跌幅前3名为：液氯（下跌62.3%）、D4（下跌17.8%）、蒽油（下跌12.4%） [9][16] - 月度价格涨幅前3名的产品分别为三氯乙烯（上涨22.7%）、氯乙酸（上涨13.6%）、DMF（上涨11.1%）；跌幅前3名为：液氯（下跌168.1%）、丁二烯（下跌22.3%）、天然气（下跌17.9%） [9] - 本周价差涨幅前3名的产品分别为炭黑价差（上涨64.5%）、电石法PVC价差（上涨57.8%）、磷酸一铵（上涨14.5%）；跌幅前3名为：丙烯酸丁酯价差（下跌50.7%）、双氧水价差（下跌44.4%）、MTP价差（下跌30.2%） [9][19] - 月度价差涨幅前3名的产品分别为R410a价差（上涨99900.0%）、电石法PVC价差（上涨176.7%）、MTO价差（上涨82.3%）；跌幅前3名为：双氧水价差（下跌1200.0%）、苯乙烯（下跌128.0%）、六氟磷酸锂价差（下跌52.6%） [9] - 本周三氯乙烯价格宽幅上涨，受下游制冷剂R134a需求旺季带动，且近期检修多、库存走低、市场供不应求 [16] - 本周炭黑价差有所回升，因原料端高温煤焦油大幅下跌，焦炭首轮提涨落地使焦企利润回升、开工加大，煤焦油供应量增加，且终端需求疲软，直接下游产品价格普遍下跌，煤焦油供需双弱 [19]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][4] 报告的核心观点 - 根据公司2024年报，下调收入预测，上调毛利率预测，预测公司2024 - 2026年EPS分别为1.09、1.37、1.68元（原预测25 - 26年EPS为1.23、1.51元） [2] - 公司家用呼吸机业务增势良好，产品管线持续丰富，新业务、新客户不断开发，长期空间广阔，根据可比公司2025年平均估值，给予公司2025年31倍市盈率，对应目标价为33.79元 [2] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|1,338|1,594|1,937|2,355|2,878| |同比增长(%)|-5.5%|19.2%|21.5%|21.6%|22.2%| |营业利润(百万元)|352|410|501|626|772| |同比增长(%)|-23.0%|16.7%|22.0%|25.0%|23.2%| |归属母公司净利润(百万元)|313|364|444|556|684| |同比增长(%)|-22.1%|16.1%|22.0%|25.3%|23.1%| |每股收益（元）|0.77|0.89|1.09|1.37|1.68| |毛利率(%)|41.2%|42.1%|43.6%|43.3%|43.0%| |净利率(%)|23.4%|22.8%|22.9%|23.6%|23.8%| |净资产收益率(%)|10.1%|10.9%|11.9%|13.2%|14.4%| |市盈率|34.2|29.4|24.1|19.3|15.6| |市净率|3.4|3.1|2.7|2.4|2.1| [3] 事件 - 公司发布24年报，营收实现15.9亿（+19.2%），归母净利润实现3.6亿（+16.1%），扣除股份支付费用后归母净利润为3.8亿（+22.2%），其中24Q4营收实现4.4亿（+48.7%），归母净利润实现1.1亿（+700.7%） [8] 业务情况 - 24年，公司呼吸机/人工耳蜗/家用及消费电子组件业务收入分别为10.9亿（+25.6%）/1.3亿（+18.7%）/1.7亿（+10.9%），呼吸机组件业务具备市场领先优势，人工耳蜗增速较快且是脑机接口的延伸应用形式，家用及消费电子组件业务发展稳健 [8] - 24年其他医疗产品业务实现收入1.0亿（+21.1%），在血糖管理领域，胰岛素笔项目已实现规模化量产，自研“美好笔”研发工作基本完成，CGM组件业务进入交付准备期；在心血管、IVD领域，均取得有效突破 [8] 财务指标 - 24年公司毛利率为42.1%（同比+0.9pct），系产品结构影响所致，净利率为22.8%（同比-0.6pct），剔除股份支付影响，净利率略高于去年 [8] - 24年研发费用达1.4亿（同比+16.8%），营收占比为8.8%，公司高度重视技术攻关，保持较高研发投入 [8] 股权激励 - 2025年4月，公司发布股权激励计划，目标值为以2023年为基数，2025/2026/2027年营收或净利润增长率不低于56.25%/95.31%/144.14%（公司层面可归属比例100%），触发值为2025/2026/2027年营收或净利润增长率不低于44.00%/72.80%/107.36%（公司层面可归属比例80%），显示出公司对未来发展信心充分 [8] 可比公司估值表（2025年4月18日收盘价） |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | | | |2023A|2024E|2025E|2023A|2024E|2025E| |三诺生物|300298|20.20|0.50|0.63|0.82|40.08|32.01|24.50| |怡和嘉业|301367|69.44|3.32|1.73|2.61|20.93|40.04|26.60| |迈普医学|301033|53.36|0.61|1.04|1.47|86.83|51.38|36.30| |乐心医疗|300562|12.90|0.16|0.28|0.45|81.65|45.71|28.98| |爱博医疗|688050|100.86|1.60|2.04|2.67|62.89|49.44|37.81| |最大值| | | | | |86.83|51.38|37.81| |最小值| | | | | |20.93|32.01|24.50| |平均数| | | | | |58.48|43.72|30.84| |调整后平均| | | | | | |45|31| [9] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等各表展示了2023A - 2027E的相关财务数据及比率，包括货币资金、应收票据等资产项目，营业收入、营业成本等利润项目，以及经营活动现金流、投资活动现金流等现金流量项目，还有成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [10]

报告核心观点 - 受关税风险冲击，当前市场风险偏好维持低位、缺乏稳定一致预期，价值红利板块表现占优，下周市场或维持震荡整理格局，短期内有调整压力，策略上需密切跟踪政策动向和公司财报发布，重点关注业绩确定性较高的价值红利板块、自主可控和进口替代等板块 [3] 本周市场回顾 市场表现 - 本周（4/14 - 4/18）A股市场涨跌互现，上证指数、沪深300分别上涨1.19%、0.59%，中证500、创业板指数分别下跌0.37%、0.64%；银行、房地产商贸零售、煤炭涨幅居前，国防军工、农林牧渔、计算机跌幅居前；月初以来，农林牧渔、商贸零售、房地产涨幅居前；沪深300的PE(TTM)为12.26倍，风险溢价为6.51%、高于1倍标准差，创业板指的PE(TTM)28.91，低于负一个标准差；本周道琼斯工业指数下跌2.66%，纳斯达克指数下跌2.62%，标普500指数下跌1.50%，恒生指数上涨2.30% [3] 金融数据 - 4月13日数据显示，2025年一季度社会融资规模增量累计为15.18万亿元，比上年同期多2.37万亿元；3月末，广义货币（M2）余额同比增长7%，狭义货币（M1）余额同比增长1.6%；一季度人民币贷款增加9.78万亿元，住户贷款增加1.04万亿元，其中短期贷款增加1603亿元、中长期贷款增加8832亿元，企（事）业单位贷款增加8.66万亿元，其中短期贷款增加3.51万亿元、中长期贷款增加5.58万亿元，贷款结构有所改善 [3] 外贸数据 - 4月15日数据显示，2025年一季度我国货物贸易进出口总值10.3万亿元，创历史同期新高，同比增长1.3%，其中出口6.13万亿元，增长6.9%，进口4.17万亿元，同比下降6%；按月来看，进出口同比增速逐月回升，1月下降2.2%，2月基本持平，3月增长6% [3] 经济数据 - 一季度国内生产总值（GDP）按不变价格计算，同比增长5.4%，环比增长1.2%；全国规模以上工业增加值同比增长6.5%、较上年全年加快0.7个百分点；服务业增加值增长5.3%，现代服务业增势良好；社会消费品零售总额增长4.6%；全国固定资产投资（不含农户）103174亿元，增长4.2%；就业形势总体稳定，全国城镇调查失业率平均值为5.3%；全国居民人均可支配收入12179元，同比名义增长5.5%，扣除价格因素实际增长5.6% [3] 政策动态 - 4月18日国务院常务会议指出，要稳定外贸外资发展，支持外资企业境内再投资，促进养老、生育、文化、旅游等服务消费，大力提振民间投资积极性，持续稳定股市，推动房地产市场平稳健康发展 [3] 海外动态 - 4月16日美联储主席鲍威尔讲话强调，美国经济面临通胀压力回升和经济增长趋缓的“双重挑战”，美联储在通胀和增长目标冲突时可能需艰难取舍，虽未明确未来利率路径，但强调稳定通胀预期是政策关键，凸显美联储政策两难困境 [3] 估值情况 - 申万一级行业估值中，PE估值里农林牧渔、食品饮料、公用事业等处于历史低位，房地产、计算机、钢铁等处于历史高位；PB估值中，农林牧渔、建筑材料、石油石化、医药生物等行业估值处于历史低位 [23]