行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [3][5] 核心观点 - 2025年三季度保险资金运用余额稳健提升，股票资产占比进一步提升，债券资产占比环比下降 [3] - 预计投资端主动管理能力重要性提升 [3] - 保险公司资产配置策略亟待由“被动配置”转向“主动管理” [5] - 预计保险公司持续优化资产配置策略，推动实现盈利能力改善 [5] 资金运用规模 - 截至2025年三季度，保险行业资金运用余额37.5万亿元，较年初增长12.6% [5] - 人身险资金运用余额33.7万亿元，较年初增长12.6% [5] - 财险资金运用余额2.4万亿元，较年初增长7.5% [5] - 增长主要得益于新单及续期保费稳健增长带来的现金流贡献，2025年前三季度保险行业保费同比增长8.8%，人身险同比增长10.2%，财险同比增长4.9% [5] 资产配置结构变化 - **股票资产**：配置规模达3.62万亿元，较年初提升1.19万亿元，环比Q2末提升0.55万亿元；占比为10.0%，较年初提升2.5个百分点，环比Q2末提升1.2个百分点 [5] - **基金资产**：配置占比为5.5%，较年初提升0.2个百分点，环比Q2末提升0.7个百分点 [5] - **债券资产**：配置占比为50.3%，较年初提升0.8个百分点，但环比Q2末下降0.8个百分点 [5] - **银行存款**：配置占比为7.9%，较年初下降1.1个百分点，环比Q2末下降0.7个百分点 [5] - **其他资产（预计非标为主）**：配置占比为18.4%，较年初下降2.7个百分点，环比Q2末下降0.4个百分点 [5] 市场背景与驱动因素 - 权益市场回暖推动股票资产市值提升，2025年前三季度上证指数较年初上涨15.8%，其中Q3单季度上涨12.7% [5] - 利率环境变化影响债券配置，前三季度十年期国债收益率较年初上行20个基点，其中Q3单季度上行23个基点 [5] - 存款利率下行背景下银行存款占比持续下降 [5] - 优质非标供给“资产荒”背景下其他资产占比进一步下行 [5] 投资建议与个股推荐 - 推荐新华保险、中国平安、中国财险、中国太保、中国人寿、中国人民保险集团 [5]

宏观研究 - 10月国民经济主要指标多数回落，受假期错位和高基数等短期扰动，以及经济内生动能不足、外需不确定性上升等中长期压力影响 [1][2] - 高景气行业与政策支撑领域成为亮点：汽车、运输设备等行业生产端保持活跃；线上消费延续稳健增长；高技术制造业投资展现韧性 [2] - 后续需持续落实既有政策并适时推出增量措施，以对冲内外部压力，推动经济回归平稳复苏轨道 [2] - 上周高频数据显示服务消费边际改善，电影、文旅消费提升；地产销售略有改善，但土地溢价率大幅回落；出口运价上涨 [19] - 全球大类资产中大宗商品价格大多上涨，伦敦金现上涨2.7%，COMEX铜上涨2.2%；股票市场涨跌互现，发达市场股票指数上涨0.3% [21] 计算机与人工智能 - 阿里巴巴秘密启动"千问"项目，基于通义千问模型打造个人AI助手应用，旨在全面对标ChatGPT，并计划推出国际版 [1][5][57] - 百度世界大会强调AI应用价值，发布实时互动型数字人、通用智能体GenFlow 3.0、自我演化智能体"伐谋"等AI原生应用 [5][6][58] - 百度发布自研AI芯片昆仑芯M100和M300，以及天池256与天池512超节点，其中天池512单节点可完成万亿参数模型训练，并计划在2028年推出千卡级超节点 [6][58] - 国产GPU公司沐曦集成电路IPO注册获批，拟募资39.04亿元用于高性能通用GPU研发及产业化 [1][7][59] - 太空计算成为全球科技竞争新前沿，中国国星宇航的"零碳太空计算中心"已具备5POPS算力并进入常态化商业运营 [7][59] - 国务院办公厅印发文件加快AI场景培育，要求2027年新一代智能终端等应用普及率超70%，2030年超90% [31] 有色金属 - 美国政府结束停摆后市场流动性缓解，黄金的短期压制因素解除，贵金属重回上升趋势 [1][8] - 稀土价格持续下行，11月14日氧化镨钕、氧化镝、氧化铽价格分别为54.5、151、658万元/吨，环比分别下降1.45%、3.21%、0.68% [8] - 铜价短期或宽幅震荡，但中长期因海内外流动性逐步宽松、AI数据中心及海外电网潜在需求大，供需矛盾仍存，价格中枢将持续上移 [9] - 铝价冲高，11月14日当周SHFE铝涨0.99%至21840元/吨，LME铝涨0.37%至2858.5美元/吨；供给端国内运行产能达4443万吨，产能利用率98.6%，增量有限 [9] - 锂价震荡走高，无锡盘2601合约周度涨6.49%至8.7万元/吨；锂精矿价格1006美元/吨，环比上涨79美元/吨 [10] 美妆与消费 - 2025年双十一全网GMV达16950亿元，同比增长14%；其中即时零售GMV为670亿元，同比大幅增长138% [1][12][51] - 美妆品类多平台实现5-15%之间的增长，天猫美妆TOP10中国货珀莱雅维持第一，薇诺娜排名第8提升1名；高端国际品牌雅诗兰黛、修丽可、SKII、CPB排名提升 [1][13][52] - 抖音美妆TOP10中国货与外资各占5席，韩束、珀莱雅维持领先，谷雨、百雀羚进入TOP10 [13][52] - 若羽臣旗下绽家全渠道GMV同比增长80%，斐萃全渠道GMV同比增长35倍；上美股份旗下韩束品牌登顶抖音美妆榜TOP，一页全渠道销售额增长145% [1][14][53] - 新消费场景不断兴起，2024-2025冰雪季中国冰雪运动消费规模超1875亿元，同比增长25% [29] 能源与机械 - 特斯拉确认扩建得克萨斯超级工厂作为Optimus量产基地，目标年产能高达1000万台，弗里蒙特工厂试点产线年产能约100万台 [48] - 全固态电池进入研发和中试阶段，多家企业启动百兆瓦级中试线建设，设备端有望率先受益 [49] - 钙钛矿产业获政策催化，工信部通知将其列为重点中试平台建设领域，加速规模化制造突破 [50] - 煤炭价格短期见顶，北方黄骅港Q5500平仓价上涨至837元/吨，较前一周上涨19元/吨；供给端受"反内卷"和"查超产"影响，7-10月全国产量同比连续下滑 [63][64][67] 资本市场与策略 - A股市场成交活跃度上升，万得全A换手率领涨4.0%；两融余额达2.51万亿元，较前一周上涨0.51% [27] - 外资在港股市场加仓科技板块（软件服务、电气设备等），内资通过港股通加仓红利板块（银行、石油石化等） [43] - A股IPO及再融资规模显著改善，年初至今IPO规模同比增81%，再融资规模同比增450%（剔除大行定增后增97%） [60] - 港股股权融资持续活跃，年初至今IPO规模2160亿港元同比提升208%，再融资规模2911亿港元同比提升244% [61] - 新"国九条"下A股退市指标趋严，但退市率仍不足1%，退市渠道以强制退市为主导 [33][34][35]

行业投资评级 - 行业投资评级：增持 [1] 核心观点 - 工业气体行业在价格、开工负荷率及企业动态方面呈现积极信号 [3][5] - 液氩价格延续上涨趋势，而稀有气体价格整体低位震荡 [5] - 中国工业气体周度开工负荷率环比上行 [5] - 杭氧股份设立产业基金关注前沿技术领域，梅塞尔中国新技术中心启用，显示行业龙头积极布局 [5] - 推荐标的为杭氧股份、陕鼓动力，相关标的包括正帆科技、福斯达、中泰股份 [5] 价格数据总结 - **液态气体价格**：截至2025年11月13日，液氧均价422元/吨，环比下跌2.54%，同比上涨4.46%；液氮均价412.5元/吨，环比下跌4.6%，同比下跌5.5%；液氩均价829元/吨，环比上涨7.94%，同比上涨15.85% [5] - **稀有气体价格**：管束高纯氦气均价91元/立方米，环比上涨2.41%，同比下跌6.47%；瓶装高纯氦气（40L）均价619.49元/瓶，环比上涨0.67%，同比下跌5.99%；氙气均价22500元/立方米，环比下跌3.08%，同比下跌22.41%；氪气均价215元/立方米，环比持平，同比下跌38.57%；氖气均价110元/立方米，环比持平，同比下跌12% [5] 行业运营数据 - **开工负荷率**：截至2025年11月12日，中国工业气体周度开工负荷率平均值为69.69%，环比上行 [5][7] 重点公司动态 - **杭氧股份**：投资设立杭州国岭源起创业投资合伙企业，基金总认缴出资额为人民币10亿元，杭氧股份认缴出资2亿元，基金主要关注工业气体、低温深冷技术、可控核聚变、创新型能源动力装备等领域的投资机会 [5] - **梅塞尔**：梅塞尔中国成都新技术中心正式启用，配备演示、测试与培训环境，涵盖焊接与切割、燃烧技术、食品与饮料以及水处理四大核心领域 [5] 重点公司盈利预测 - **杭氧股份**：2025年预测EPS为1.07元，对应PE为26.86倍，评级为增持 [6] - **陕鼓动力**：2025年预测EPS为0.67元，对应PE为13.96倍，评级为增持 [6]

根据提供的周报内容，以下是关于量化模型与因子的总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：红利风格择时模型**[1][4][6] * **模型构建思路：** 该模型旨在对红利风格进行择时判断，通过综合多个分项因子的信息，生成一个综合因子值。当综合因子值大于0时，产生正向信号，表明看好红利风格；小于0时，则未出正向信号[1][4][6]。 * **模型具体构建过程：** 模型通过综合多个分项因子来构建。每周计算各分项因子的因子值，并汇总得到综合因子值，以此作为择时信号的主要依据[1][4][6][7][11]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：综合因子**[1][4][6] * **因子构建思路：** 作为红利风格择时模型的核心输出，该因子由多个分项因子综合计算得出，用以整体判断红利风格的强弱[1][4][6]。 * **因子具体构建过程：** 报告未详细说明各分项因子具体如何加权或合成以得到综合因子值。构建过程主要体现为每周更新并汇总各分项因子的最新数值[1][6][11]。 2. **因子名称：市场情绪趋势因子**[4][7] * **因子构建思路：** 用于捕捉市场情绪的变化趋势，并将其应用于红利风格的择时判断[4][7]。 3. **因子名称：红利动量因子**[4][7] * **因子构建思路：** 用于衡量红利风格自身的动量效应，即近期表现对未来表现的延续性[4][7]。 4. **因子名称：美债利率因子**[4][7] * **因子构建思路：** 使用美国10年期国债收益率作为参考指标，评估利率环境对红利资产吸引力的影响[4][7][11]。 5. **因子名称：分析师行业景气度因子**[4][7] * **因子构建思路：** 基于分析师的行业景气度判断，评估宏观行业层面因素对红利风格的影响[4][7][11]。 6. **因子名称：中国非制造业PMI:服务业因子**[11] * **因子构建思路：** 使用中国服务业采购经理人指数（PMI）作为经济景气的衡量指标之一[11]。 7. **因子名称：中国M2:同比因子**[11] * **因子构建思路：** 使用中国广义货币供应量（M2）的同比增速作为流动性环境的衡量指标之一[11]。 8. **因子名称：红利相对净值自身因子**[11] * **因子构建思路：** 可能涉及红利指数与其自身历史净值或相对表现的比较，用于衡量其相对强弱[11]。 9. **因子名称：中证红利股息率-10年期中债收益率因子**[11] * **因子构建思路：** 计算中证红利指数的股息率与10年期中国国债收益率的差值，用以衡量红利资产的相对吸引力（股权风险溢价的一种形式）[11]。 10. **因子名称：融资净买入因子**[11] * **因子构建思路：** 使用市场的融资净买入数据作为投资者杠杆情绪和资金流向的代理变量[11]。 模型的回测效果 1. **红利风格择时模型** * **综合因子值（2025.11.14）：** -0.88[1][4][6][11] * **综合因子值（2025.11.07）：** -1.06[1][4][6][11] * **综合因子值（2025.10.31）：** 报告中未直接给出10月31日的综合因子值，但给出了部分分项因子在该日的数值作为参考[11] 因子的回测效果 1. **中国非制造业PMI:服务业因子** * **因子值（2025.11.14）：** -0.12[11] * **因子值（2025.11.07）：** -0.12[11] * **因子值（2025.10.31）：** -0.12[11] 2. **中国M2:同比因子** * **因子值（2025.11.14）：** 0.83[11] * **因子值（2025.11.07）：** 0.83[11] * **因子值（2025.10.31）：** 0.83[11] 3. **美债利率因子（美国:国债收益率:10年）** * **因子值（2025.11.14）：** -1.51[11] * **因子值（2025.11.07）：** -1.55[11] * **因子值（2025.10.31）：** -1.40[11] 4. **红利动量因子（红利相对净值自身）** * **因子值（2025.11.14）：** 0.17[11] * **因子值（2025.11.07）：** -0.37[11] * **因子值（2025.10.31）：** -0.27[11] 5. **中证红利股息率-10年期中债收益率因子** * **因子值（2025.11.14）：** -0.40[11] * **因子值（2025.11.07）：** -0.33[11] * **因子值（2025.10.31）：** -0.15[11] 6. **融资净买入因子** * **因子值（2025.11.14）：** -0.25[11] * **因子值（2025.11.07）：** 0.85[11] * **因子值（2025.10.31）：** -0.80[11] 7. **分析师行业景气度因子（行业平均景气度）** * **因子值（2025.11.14）：** 2.14[11] * **因子值（2025.11.07）：** 2.23[11] * **因子值（2025.10.31）：** 2.35[11]

根据研报内容，以下是关于量化因子和模型的总结。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：日内高频偏度因子** 因子构建思路：通过分析股票日内收益的分布特征，捕捉其偏度信息以预测未来表现[12] 因子具体构建过程：具体计算方式请参考专题报告《选股因子系列研究(十九)——高频因子之股票收益分布特征》[12] 2. **因子名称：日内下行波动占比因子** 因子构建思路：将已实现波动率分解，计算下行波动部分在总波动中的占比[17] 因子具体构建过程：具体计算方式请参考专题报告《选股因子系列研究（二十五）——高频因子之已实现波动分解》[17] 3. **因子名称：开盘后买入意愿占比因子** 因子构建思路：基于开盘后一段时间内的高频交易数据，衡量买入意愿的相对强度[22] 因子具体构建过程：具体计算方式请参考专题报告《选股因子系列研究（六十四）——基于直观逻辑和机器学习的高频数据低频化应用》[22] 4. **因子名称：开盘后买入意愿强度因子** 因子构建思路：在买入意愿占比的基础上，进一步衡量买入意愿的绝对强度[25] 因子具体构建过程：具体计算方式请参考专题报告《选股因子系列研究（六十四）——基于直观逻辑和机器学习的高频数据低频化应用》[25] 5. **因子名称：开盘后大单净买入占比因子** 因子构建思路：分析开盘后大单净买入金额在总成交额中的占比，捕捉大资金动向[30] 6. **因子名称：开盘后大单净买入强度因子** 因子构建思路：衡量开盘后大单净买入的绝对强度[34] 7. **因子名称：改进反转因子** 因子构建思路：对传统反转因子进行改进，以更好地捕捉价格反转效应[40] 8. **因子名称：尾盘成交占比因子** 因子构建思路：通过分析尾盘成交额在日总成交额中的占比，捕捉资金在尾盘的动向[44] 9. **因子名称：平均单笔流出金额占比因子** 因子构建思路：计算平均单笔流出金额在总流出金额中的占比，分析资金流出特征[49] 10. **因子名称：大单推动涨幅因子** 因子构建思路：衡量由大单交易推动的股价上涨幅度[54] 11. **因子名称：改进 GRU(50,2)+NN(10)因子** 因子构建思路：使用改进的门控循环单元（GRU）神经网络结合全连接网络（NN）从高频数据中提取预测信号[58] 12. **因子名称：残差注意力 LSTM(48,2)+NN(10)因子** 因子构建思路：使用结合了残差连接和注意力机制的长短期记忆网络（LSTM）结合全连接网络（NN）进行深度学习因子构建[59] 13. **因子名称：多颗粒度模型-5日标签因子** 因子构建思路：基于双向A-GRU网络，使用5日收益作为预测标签进行训练，从多时间颗粒度数据中学习[64] 14. **因子名称：多颗粒度模型-10日标签因子** 因子构建思路：基于双向A-GRU网络，使用10日收益作为预测标签进行训练[65] 因子的回测效果 1. **日内高频偏度因子**，历史IC 0.019[9]，2025年IC 0.023[9]，历史 e^(-rank mae) 0.324[9]，2025年 e^(-rank mae) 0.327[9]，上周多空收益 -0.26%[9]，11月多空收益 0.49%[9]，2025YTD多空收益 22.76%[9]，2025年周胜率 30/46[9]，上周多头超额收益 0.42%[9]，11月多头超额收益 1.46%[9]，2025YTD多头超额收益 6.14%[9]，2025年多头周胜率 25/46[9] 2. **日内下行波动占比因子**，历史IC 0.016[9]，2025年IC 0.020[9]，历史 e^(-rank mae) 0.323[9]，2025年 e^(-rank mae) 0.325[9]，上周多空收益 0.38%[9]，11月多空收益 1.35%[9]，2025YTD多空收益 20.32%[9]，2025年周胜率 32/46[9]，上周多头超额收益 0.41%[9]，11月多头超额收益 1.08%[9]，2025YTD多头超额收益 3.54%[9]，2025年多头周胜率 26/46[9] 3. **开盘后买入意愿占比因子**，历史IC 0.025[9]，2025年IC 0.024[9]，历史 e^(-rank mae) 0.321[9]，2025年 e^(-rank mae) 0.321[9]，上周多空收益 0.28%[9]，11月多空收益 -0.01%[9]，2025YTD多空收益 19.33%[9]，2025年周胜率 36/46[9]，上周多头超额收益 0.47%[9]，11月多头超额收益 0.28%[9]，2025YTD多头超额收益 8.78%[9]，2025年多头周胜率 29/46[9] 4. **开盘后买入意愿强度因子**，历史IC 0.030[9]，2025年IC 0.027[9]，历史 e^(-rank mae) 0.326[9]，2025年 e^(-rank mae) 0.326[9]，上周多空收益 0.27%[9]，11月多空收益 0.57%[9]，2025YTD多空收益 26.36%[9]，2025年周胜率 35/46[9]，上周多头超额收益 -0.22%[9]，11月多头超额收益 -0.55%[9]，2025YTD多头超额收益 10.06%[9]，2025年多头周胜率 33/46[9] 5. **开盘后大单净买入占比因子**，历史IC 0.035[9]，2025年IC 0.020[9]，历史 e^(-rank mae) 0.322[9]，2025年 e^(-rank mae) 0.317[9]，上周多空收益 -0.20%[9]，11月多空收益 -0.44%[9]，2025YTD多空收益 20.50%[9]，2025年周胜率 32/46[9]，上周多头超额收益 -0.21%[9]，11月多头超额收益 -0.63%[9]，2025YTD多头超额收益 9.22%[9]，2025年多头周胜率 29/46[9] 6. **开盘后大单净买入强度因子**，历史IC 0.024[9]，2025年IC 0.014[9]，历史 e^(-rank mae) 0.320[9]，2025年 e^(-rank mae) 0.316[9]，上周多空收益 -0.88%[9]，11月多空收益 -1.89%[9]，2025YTD多空收益 10.71%[9]，2025年周胜率 27/46[9]，上周多头超额收益 -0.66%[9]，11月多头超额收益 -1.23%[9]，2025YTD多头超额收益 7.50%[9]，2025年多头周胜率 31/46[9] 7. **改进反转因子**，历史IC 0.031[9]，2025年IC 0.022[9]，历史 e^(-rank mae) 0.330[9]，2025年 e^(-rank mae) 0.330[9]，上周多空收益 0.27%[9]，11月多空收益 -0.09%[9]，2025YTD多空收益 21.93%[9]，2025年周胜率 35/46[9]，上周多头超额收益 -0.43%[9]，11月多头超额收益 -0.68%[9]，2025YTD多头超额收益 7.79%[9]，2025年多头周胜率 26/46[9] 8. **尾盘成交占比因子**，历史IC 0.026[9]，2025年IC 0.016[9]，历史 e^(-rank mae) 0.322[9]，2025年 e^(-rank mae) 0.319[9]，上周多空收益 0.81%[9]，11月多空收益 0.25%[9]，2025YTD多空收益 16.02%[9]，2025年周胜率 30/46[9]，上周多头超额收益 0.77%[9]，11月多头超额收益 0.31%[9]，2025YTD多头超额收益 5.33%[9]，2025年多头周胜率 25/46[9] 9. **平均单笔流出金额占比因子**，历史IC 0.008[11]，2025年IC -0.005[11]，历史 e^(-rank mae) 0.317[11]，2025年 e^(-rank mae) 0.315[11]，上周多空收益 -1.33%[11]，11月多空收益 -2.74%[11]，2025YTD多空收益 -5.80%[11]，2025年周胜率 21/46[11]，上周多头超额收益 -0.07%[11]，11月多头超额收益 -0.48%[11]，2025YTD多头超额收益 -1.93%[11]，2025年多头周胜率 18/46[11] 10. **大单推动涨幅因子**，历史IC 0.018[11]，2025年IC 0.010[11]，历史 e^(-rank mae) 0.325[11]，2025年 e^(-rank mae) 0.326[11]，上周多空收益 0.36%[11]，11月多空收益 0.71%[11]，2025YTD多空收益 9.32%[11]，2025年周胜率 30/46[11]，上周多头超额收益 -0.17%[11]，11月多头超额收益 -0.43%[11]，2025YTD多头超额收益 2.17%[11]，2025年多头周胜率 25/46[11] 11. **改进 GRU(50,2)+NN(10)因子**，历史IC 0.066[11]，2025年IC 0.047[11]，历史 e^(-rank mae) 0.336[11]，2025年 e^(-rank mae) 0.333[11]，上周多空收益 -1.32%[11]，11月多空收益 -0.71%[11]，2025YTD多空收益 44.83%[11]，2025年周胜率 38/46[11]，上周多头超额收益 -0.77%[11]，11月多头超额收益 -1.01%[11]，2025YTD多头超额收益 7.21%[11]，2025年多头周胜率 26/46[11] 12. **残差注意力 LSTM(48,2)+NN(10)因子**，历史IC 0.063[11]，2025年IC 0.046[11]，历史 e^(-rank mae) 0.334[11]，2025年 e^(-rank mae) 0.331[11]，上周多空收益 -1.50%[11]，11月多空收益 -1.23%[11]，2025YTD多空收益 44.56%[11]，2025年周胜率 42/46[11]，上周多头超额收益 -0.83%[11]，11月多头超额收益 -0.92%[11]，2025YTD多头超额收益 7.90%[11]，2025年多头周胜率 27/46[11] 13. **多颗粒度模型-5日标签因子**，历史IC 0.080[11]，2025年IC 0.068[11]，历史 e^(-rank mae) 0.344[11]，2025年 e^(-rank mae) 0.341[11]，上周多空收益 0.75%[11]，11月多空收益 2.56%[11]，2025YTD多空收益 63.15%[11]，2025年周胜率 42/46[11]，上周多头超额收益 1.07%[11]，11月多头超额收益 2.36%[11]，2025YTD多头超额收益 24.44%[11]，2025年多头周胜率 38/46[11] 14. **多颗粒度模型-10日标签因子**，历史IC 0.074[11]，2025年IC 0.062[11]，历史 e^(-rank mae) 0.342[11]，2025年 e^(-rank mae) 0.342[11]，上周多空收益 0.91%[11]，11月多空收益 2.55%[11]，2025YTD多空收益 57.70%[11]，2025年周胜率 41/46[11]，上周多头超额收益 0.98%[11]，11月多头超额收益 2.27%[11]，2025YTD多头超额收益 24.14%[11]，2025年多头周胜率 36/46[11] 量化模型与构建方式 1. **模型名称：中证500 AI增强宽约束组合** 模型构建思路：基于深度学习因子（多颗粒度模型-10日标签）构建中证500指数增强组合，采用较宽的约束条件控制风险[69] 模型具体构建过程：组合优化目标为最大化预期收益，目标函数为 $$max\sum\mu_{i}w_{i}$$，其中 $$w_i$$ 为股票i的权重，$$\mu_i$$ 为股票i的预期超额收益[70] 风险控制约束包括：个股权重偏离1%，行业偏离1%，市值因子暴露0.3，市净率（PB）因子暴露0.3，市值三次方因子暴露0.3，换手率约束0.3[70] 测试中假定以次日均价成交，并扣除双边3‰的交易成本[71] 2. **模型名称：中证500 AI增强严约束组合** 模型构建思路：基于深度学习因子（多颗粒度模型-10日标签）构建中证500指数增强组合，采用更严格的约束条件控制风险[69] 模型具体构建过程：组合优化目标为最大化预期收益，目标函数为 $$max\sum\mu_{i}w_{i}$$[70] 风险控制约束包括：个股权重偏离1%，行业偏离1%，市值因子暴露0.1，市净率（PB）因子暴露0.3，市值二次方因子暴露0.1，ROE因子暴露0.3，SUE因子暴露0.3，波动率因子暴露0.3，成份股权重约束0.8，换手率约束0.3[70] 测试中假定以次日均价成交，并扣除双边3‰的交易成本[71] 3. **模型名称：中证1000 AI增强宽约束组合** 模型构建思路：基于深度学习因子（多颗粒度模型-10日标签）构建中证1000指数增强组合，采用较宽的约束条件控制风险[69] 模型具体构建过程：组合优化目标为最大化预期收益，目标函数为 $$max\sum\mu_{i}w_{i}$$[70] 风险控制约束包括：个股权重偏离1%，行业偏离1%，市值因子暴露0.3，市净率（PB）因子暴露0.3，市值三次方因子暴露0.3，换手率约束0.3[70] 测试中假定以次日均价成交，并扣除双边3‰的交易成本[71] 4. **模型名称：中证1000 AI增强严约束组合** 模型构建思路：基于深度学习因子（多颗粒度模型-10日标签）构建中证1000指数增强组合，采用更严格的约束条件控制风险[69] 模型具体构建过程：组合优化目标为最大化预期收益，目标函数为 $$max\sum\mu_{i}w_{i}$$[70] 风险控制约束包括：个股权重偏离1%，行业偏离1%，市值因子暴露0.1，市净率（PB）因子暴露0.3，市值二次方因子暴露0.1，ROE因子暴露0.3，SUE因子暴露0.3，波动率因子暴露0.3，成份股权重约束0.8，换手率约束0.3[70] 测试中假定以次日均价成交，并扣除双边3‰的交易成本[71] 模型的回测效果 1. **中证500 AI增强宽约束组合**，上周超额收益 2.02%[12]，11月超额收益 3.38%[12]，2025YTD超额收益 7.31%[12]，2025年周胜率 27/46[12] 2. **中证500 AI增强严约束组合**，上周超额收益 0.73%[12]，11月超额收益 2.35%[12]，2025YTD超额收益 10.58%[12]，2025年周胜率 30/46[12] 3. **中证1000 AI增强宽约束组合**，上周超额收益 2.41%[12]，11月超额收益 4.46%[12]，2025YTD超额收益 18.45%[12]，2025年周胜率 31/46[12] 4. **中证1000 AI增强严约束组合**，上周超额收益 1.00%[12]，11月超额收益 1.83%[12]，2025YTD超额收益 20.66%[12]，

核心观点 报告系统性地跟踪了2025年11月7日至13日期间海内外的重要政策动态，核心在于梳理影响宏观经济、重点产业、区域发展及国际关系的政策信号，为把握投资脉络提供依据[1][3] 国内宏观政策 - 商务部与海关总署宣布自即日起至2026年11月10日暂停实施多项出口管制措施，涉及超硬材料、部分稀土设备和原辅料、锂电池和人造石墨负极材料等[15] - 财政部在2025年上半年财政政策执行情况报告中明确将用好用足更加积极的财政政策，继续实施提振消费专项行动和一揽子化债政策，并对新增隐性债务行为“露头就打”[5][15] - 国家统计局公布10月CPI同比上涨0.2%，为年内首次转正，PPI同比下降2.1%，降幅连续第3个月收窄[15] - 国家发展改革委举行专题新闻发布会，介绍《关于进一步促进民间投资发展的若干措施》，支持民营企业参与重点领域项目、发行基础设施REITs等[15][17] - 2025年上海证券交易所国际投资者大会开幕，主题为“价值引领、开放赋能——国际资本投资并购新机遇”，吸引全球百余家知名投资机构近400名代表参会[17] 国内产业政策 - 工信部设定2026年度、2027年度的新能源汽车积分比例要求分别为48%和58%[6][21] - 国家能源局出台推进煤炭与新能源融合发展的指导意见，提出加快发展煤炭矿区光伏风电产业，推动矿区用能清洁替代[6][20] - 国家发展改革委、国家能源局发布促进新能源消纳和调控的指导意见，目标到2030年保障全国每年新增2亿千瓦以上新能源合理消纳需求[6][21] - 基金业协会下发《公开募集证券投资基金主题投资风格管理指引》征求意见，旨在规范主题投资基金风格漂移和投资集中度过高等问题[6][19] - 2025年世界互联网大会蓝皮书显示，中国已成为全球人工智能专利最大拥有国，占比达60%，6G专利申请量全球占比约40.3%，位居第一[6][20] - 工信部发布《关于进一步加快制造业中试平台体系化布局和高水平建设的通知》，提出按照“储备中试平台—部重点培育中试平台—国家级制造业中试平台”路径推进[6][22] - 市场监管总局附条件批准智利铜业与智利化工新设合营企业案，共同经营智利阿塔卡马盐湖锂矿项目，以保障碳酸锂供应稳定[6][21] 地方政策 - 上海市政府常务会议研究打造开源开放创新高地，支撑先导产业参与全球竞争，鼓励骨干企业、科研机构开源创新成果，培育具有国际影响力的原创开源项目[7][23] - 上海市商务委等5部门印发《上海市促进餐饮业智能化布局行动计划（2026-2028年）》，目标到2028年底团餐、快餐、茶饮咖啡企业全链条智能化渗透率超过70%[7][24] - 北京市发布《关于建设数据要素综合试验区 深化数据要素市场化配置改革的实施意见》，提出建设国家数据管理中心、国家数据资源中心等，目标到2027年完成国家数据要素综合试验区试点任务[7][26] - 重庆市8部门联合印发措施，放宽公积金全款购房提取条件，提取办理时限由两年放宽至五年，提取范围放宽至本人、配偶、子女及双方父母[7][26] - 四川省政府出台实施意见，推动人工智能、医药健康等重点产业建圈强链创造就业岗位，并支持事业单位、企业适当放宽招聘年龄限制[7][26] 海外动态 - 美国政府对停摆态度出现转机，民主党提出新方案，参议院就结束政府“停摆”达成一致，特朗普签署国会通过的联邦政府临时拨款法案[3][9][26][27] - 韩国政府计划将股息收入最高税率从35%降至25%，以提振股市[3][9][27] - 欧盟拟强制成员国逐步剔除华为、中兴设备，中国外交部回应称此举严重违反市场原则和公平竞争规则[3][9][29] - 泰国投资促进委员会批准四个大型数据中心投资项目，总投资额近1000亿泰铢（约合31亿美元）[9][27] - 中国与多国展开高层外交互动，包括王毅同加拿大、挪威外长通话，习近平会见西班牙国王，商务部部长会见西班牙经济大臣，证监会主席访问法国和巴西[3][9][29]

宏观与政策 - 10月社融增速走低，新型政策性金融工具和5000亿元地方政府债务限额下达将托底年末社融[3] - 央行淡化贷款数量目标，关注社融和货币指标，政策增量刺激紧迫性下降[3] - 货币政策需继续宽松，9月末新发放个人房贷利率仅降低3bp至3.06%[4] - 高市经济学侧重需求侧管理，2026年日本财政赤字率或提升但规模有限，日央行或加息30-50BP[5][6][7] 行业与市场 - 海博思创与宁德时代签订3年不低于200GWh电芯采购协议，阿特斯获加拿大411MW/1,858MWh储能大单[9][10] - 国内政策将新型储能纳入容量电价机制，内蒙古独立储能放电补偿为0.28元/kWh[10] - AI在金融多个场景落地，OpenAI估值或达1万亿美元，中国政策加快AI高价值应用场景培育[14][15] - NAND Flash价格近两个半月累计涨幅超50%，512Gb TLC NAND Wafer价格接近翻倍，NOR Flash报价或涨30%[18][20][21] - 2025年10月全市场公募基金资产净值36.02万亿元环比增2.26%，但份额环比降0.38%，权益型基金份额环比降2.73%[29] - 10月乘用车平均折扣率18.5%环比降0.3%，新能源车折扣率稳定在12.8%，自主新势力品牌折扣率低于10%[38][39] 公司动态 - 腾讯控股25Q3营收1929亿元同比增15.4%，经调整净利润706亿元同比增18.0%，资本开支130亿元同比降24.0%[47][48] - 哔哩哔哩25Q3 DAU达1.17亿同比增9%，经调整净利润7.9亿元同比增233.3%，广告收入25.7亿元同比增22.7%[60][61][62] - 国投电力25Q3营收149亿元同比降14.0%，归母净利27.2亿元同比降3.9%，燃料成本下行带动营业成本改善[71][72] - 腾讯音乐25Q3营收84.6亿元同比增20.6%，在线音乐付费用户达1.26亿，付费渗透率22.8%同比增2.2个百分点[82][83]

投资评级 - 报告对哔哩哔哩-W(9626)的投资评级为“增持” [7] - 基于2025年3.1倍市销率(PS)估值，给予目标价243港元 [11] 核心观点 - 用户生态持续优化，核心用户指标创历史新高，DAU达1.17亿（同比+9%），MAU达3.76亿（同比+8%），用户粘性提升 [11] - 盈利能力高增，25Q3毛利率达36.7%，连续13个季度环比提升，经调整净利润7.9亿元，同比大幅增长233.3% [3][11] - 成本费用持续优化，25Q3总开支同比降低5.7%，经营利润率达4.6%，同比提升5.5个百分点 [11][18] - 广告业务表现强劲，25Q3收入25.7亿元，同比增长22.7%，超出行业大盘增长 [11] 财务回顾 业绩总览 - 25Q3实现营业收入76.9亿元，同比增长5.2% [11] - 25Q3归母净利润环比增长114.7%，经调整归母净利润达7.9亿元，经调整净利率为10.2%，同比提升7.0个百分点 [11][22] - 盈利能力显著改善，毛利率提升至36.7%，同比增加1.8个百分点，环比增加0.2个百分点 [11] 分部业绩 - 增值服务收入30.2亿元，同比增长7.1%，主要由付费会员及其他增值服务收入增加驱动 [11] - 移动游戏收入15.1亿元，同比下降17.1%，主要受去年同期独家授权游戏《三国：谋定天下》高基数影响 [11] - IP衍生品及其他收入5.8亿元，同比增长3% [11] - 自研游戏《逃离鸭科夫》于10月16日上线，市场反响良好，截至11月8日销量突破300万份 [11] 经营数据 - 用户规模持续攀升，25Q3 DAU同比增长9%至1.17亿，MAU同比增长8%至3.76亿，DAU/MAU比率达31.2% [11] - 用户参与度提升，日均用户时长112分钟，同比增长6%，月均总互动量达185亿 [11] - 付费用户增长强劲，月均付费用户数达3500万，同比增长17% [11] - 用户群体年轻化，活跃用户平均年龄26岁，新用户平均年龄22岁，正式会员数达2.78亿 [11] 盈利预测与投资建议 - 调整2025-2027年营收预测至300.7亿元、329.0亿元、358.2亿元，同比增速分别为12.1%、9.4%、8.8% [5][11] - 调整2025-2027年经调整净利润预测至23.4亿元、31.6亿元、39.7亿元，同比增速分别为-、34.7%、25.8% [5][11] - 预计经调整归母净利率将持续改善，2025-2027年分别为7.8%、9.6%、11.1% [5] - 基于公司商业化加速和社区生态繁荣，维持“增持”评级，目标价243港元 [11]

投资评级与目标价格 - 投资评级为“增持” [2] - 目标价格为21.81元 [2] 报告核心观点 - 2025年前三季度飞机发动机维修影响机队周转，导致公司盈利同比回落 [3][14] - 预计未来行业供需继续向好，公司高品质航网将展现超预期盈利弹性 [3][14] - 飞机发动机维修不改未来盈利上升趋势，公司有望迎来票价上行与机队周转恢复双轮驱动的盈利中枢显著上升 [3][14] 财务表现与预测 - **营业总收入**：2023年为200.96亿元，2024年为220.95亿元，预计2025年微增0.6%至222.31亿元，2026年及2027年增速分别恢复至10.0%和10.6% [5] - **归母净利润**：2023年为7.78亿元，2024年为9.14亿元，预计2025年增长17.1%至10.71亿元，2026年大幅增长86.4%至19.96亿元，2027年增长32.3%至26.41亿元 [5] - **盈利能力指标**：净资产收益率从2023年的9.0%提升至2024年的10.3%，预计2025-2027年将持续上升，分别达到10.8%、17.6%和20.0% [5] - **估值水平**：基于最新股本的市盈率从2023年的41.41倍下降至2024年的35.23倍，预计2025-2027年将进一步降至30.08倍、16.14倍和12.20倍 [5] 运营与战略亮点 - **飞机发动机维修影响**：2025年前三季度归母净利润10.9亿元，同比下降14%，其中第三季度因飞发维修致归母净利同比下降25% [14]；公司在册130架飞机中约四分之一装配普惠发动机并部分涉及召回批次，导致2025年有效运力缩减 [14] - **九元航空表现**：作为公司培育的廉航板块，2024年净利润超3.3亿元，2025年上半年在飞发维修影响下仍实现盈利2.3亿元，较2024年同期稳健增长，有望成为新盈利增长极 [14] - **宽体机与国际战略**：公司10架B787-9宽体机已于2025年6月全部到位，形成规模运营；主基地上海是国内第一大国际口岸，区位优势叠加免签政策红利，有望逐步搭建国际枢纽运营，2025年以来国际航线客座率及票价同比明显上升 [14] 市场数据 - **当前股价**：14.75元 [14] - **总市值**：约为322.14亿元 [6] - **近期股价表现**：过去1个月、3个月和12个月的绝对升幅分别为12%、16%和13% [10]

投资评级与估值 - 首次覆盖智洋创新，给予“增持”评级，目标价为55.54元 [11][12] - 估值结合PE和PS方法，参考拓尔思、汉威科技、纵横股份等可比公司，给予公司2026年150倍PE或10倍PS [25][26][27] - 公司当前总市值为8,870百万元，基于谨慎取低原则，综合估值为128.66亿元人民币 [6][27] 核心业务与财务表现 - 公司是人工智能企业，专注于电力、水利、轨道交通、新能源等行业的人工智能解决方案，已形成六大基础技术平台 [12][29] - 财务预测显示营收持续增长，预计2025-2027年营业总收入分别为1,170百万元、1,417百万元、1,741百万元，同比增速分别为20.5%、21.1%、22.9% [5][21] - 预计2025-2027年归母净利润分别为65百万元、86百万元、114百万元，同比增速分别为25.7%、32.9%、33.0% [5] - 销售毛利率预计稳步提升，从2025年的32.6%升至2027年的34.1% [21] 新产品与技术突破 - 公司正式推出星隼SF-X1卫星拒止空间具身智能无人机，定位“巡检无界・智守万物”，突破卫星拒止环境作业限制 [4][48] - 新产品具备“具身大脑+运控小脑”架构，实现三维态势感知、规划决策与运动控制，适用于桥梁、隧道、矿洞等多种密闭或特种场景 [4][56] - 该无人机搭载多模态信号融合定位系统和100Tops算力，基于Dynamic系列软件实现高效业务处理，支持自动航线规划和报告生成 [4][57] 行业应用与市场拓展 - 公司在电力行业已成功应用于特高压线路及多项国际大型活动保电场景，市场占有率居国内领先地位 [32][44] - 积极拓展水利、轨道交通等新领域，2025年上半年水利行业营收同比增长16.79%，轨道交通业务已在18个铁路局试点 [40][44] - 人工智能行业进入“技术深化与场景融合”阶段，公司通过持续研发投入（2025H1研发费用占比12.16%）和横向拓展新场景打开成长空间 [39][40] 历史业绩与研发投入 - 公司营收从2020年的502百万元增长至2024年的971百万元，过去5年持续增长 [35] - 研发费用从2020年的39百万元增至2024年的111百万元，2025年上半年同比增长19.97%，保持高投入 [35][40] - 2025年上半年公司提交知识产权申请91件，其中人工智能相关发明专利37件，占比77.08% [40]