资金面概况与展望 - 4月税期资金面平稳质变，R001和R007突破1.7%下限，央行累计净投放5110亿元，4月24日公告开展6000亿元MLF操作[1][10] - 4月跨月、跨假期资金面压力不大，R014和R007呈下行态势，月末财政支出和低政府债净缴款提供支撑[2][16] 公开市场操作 - 4月21 - 25日央行净投放7740亿元，截至4月25日逆回购余额8820亿元，4月28 - 30日逆回购到期5045亿元[3][36] 票据市场 - 4月21 - 25日票据利率上行，1M转贴现票据利率升至1.21%，大行净买入509亿元，4月累计净买入5598亿元[4][41] 政府债 - 4月28 - 30日政府债计划发行931亿元均为地方债，净缴款回升至1211亿元，处于历史较低水平[5][46] 同业存单 - 4月21 - 25日同业存单发行7479亿元，净融资 - 301亿元，募集率升至94.89%[49] - 存单加权发行利率下行放缓，发行期限分化，6M以上期限发行占比下降[49][50] - 二级市场存单到期收益率曲线多上行，4月28 - 30日存单到期3530亿元，到期压力回落[50] 超储情况 - 3月末超储率约1.0%，较2月末降0.2pct，4月1 - 25日超储下降约0.7万亿元[35] 风险提示 - 流动性或货币政策可能出现超预期变化[6][76]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐 [4] 报告的核心观点 - 2025年我国新能源电价市场化改革迈入关键阶段，政策、供需、产业三端协同为电价市场化提供闭环支撑，推动新型电力系统演进 [15][19] - 在“双碳”战略与AI算力需求背景下，AIDC加速向绿色算力跃迁，政策与产业端协同推动能源与数字基建融合 [16][33] 根据相关目录分别进行总结 产业新趋势：AIDC绿电直供 电价破局：市场化驱动多端共振 - 政策端，《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》明确“全面入市+差价结算”双轨机制，推动新能源电量全量进入市场，明确三个核心方向并提出保障措施 [15][20] - 供需端，供给端新型装机布局规模首超火电，火电转向调峰备用；需求端全社会用电量稳健增长，市场化交易占比突破六成，民企加速布局储能与微电网 [15][25] - 产业端，发电侧通过集约化运维提供双支撑，电网侧智能配电网确保电价传导与电量上网，服务侧能碳一体化平台注入需求驱动力 [16][28] AIDC跃迁：绿电协同驱动全链转型 - 储能技术上，政策推动风光基地与算力枢纽协同，绿电直供破解高能耗矛盾，超级电容保障算力稳定 [16][34] - 双碳路径上，绿证制度激活企业绿色动能，铝业兼并重组推动产业集约转型，绿证核发与跨区绿电交易驱动高耗能产业脱碳 [17][39] 本周行情回顾 行业周涨跌及成交情况 - 本周沪深300指数上涨0.38%，申万计算机行业周上涨0.99%，高于沪深300指数0.61个pct，排名第17位 [43] - 2025年初至今申万计算机行业累计下跌0.12%，排名第11，高于沪深300指数3.64个百分点 [44] 个股周涨跌、成交及换手情况 - 本周计算机板块321只个股中，198只上涨，110只下跌，13只持平，上涨股票数占比61.68% [51] - 涨幅前五公司为新晨科技、金桥信息、ST汇金、优博讯、朗新集团；跌幅前五公司为*ST汇科、万方发展、*ST龙宇、ST赛为、淳中科技 [52] - 周成交额前五为拓维信息、四方精创、汉得信息、每日互动、岩山科技；周换手率前五为四方精创、中亦科技、信雅达、飞天诚信、创识科技 [55] 核心推荐标的行情跟踪 - 本周8只核心推荐标的有7只上涨，涨幅最大为朗新集团，涨幅17.74%；跌幅最大为中望软件，跌幅5.35% [60] 整体估值情况 - SW计算机行业PE（TTM）从2018年低点37.60倍升至77.99倍，高于2010 - 2025年历史均值57.28倍 [63] 本周重要公告汇总 季度报告 - 海光信息等公司一季度营收、利润有不同程度增长或下降，如凯旺科技一季度营收1.33亿元，同比增长6.77%，净利润为 - 3846万元，同比下降469.71% [68][75] 年度报告 - 科大讯飞等公司2024年营收、利润表现不一，如科大讯飞2024年营收233.43亿元，同比增长18.79%，净利润为5.60亿元，同比下降14.78% [138]

根据提供的研报内容，以下是量化模型与因子的总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称**：行业拥挤度模型 **模型构建思路**：通过计算行业指数价格和成交金额变动的马氏距离来衡量交易拥挤程度[19] **模型具体构建过程**： - 使用最近一周行业指数价格和成交金额的变动数据 - 计算马氏距离，公式为： $$D_M = \sqrt{(x - \mu)^T \Sigma^{-1} (x - \mu)}$$ 其中，\(x\)为价格和成交金额的变动向量，\(\mu\)为均值向量，\(\Sigma\)为协方差矩阵 - 将结果划分为四个象限，第1象限为价量齐升，第3象限为价量齐跌 - 椭圆外的点表示价格与成交金额偏离度置信水平超过99%的行业，即短期显著拥挤的行业[19] **模型评价**：能够有效识别短期交易拥挤的行业，提供市场过热或过冷的信号 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：PE分位数因子 **因子构建思路**：通过计算行业PE相对于历史分位数来衡量估值水平[17] **因子具体构建过程**： - 获取各行业当前PE值 - 计算自2019年以来的PE分位数，公式为： $$PE_{分位数} = \frac{排名}{总数} \times 100\%$$ - 分位数越高表示估值越高，分位数越低表示估值越低[17] **因子评价**：能够直观反映行业估值的相对高低，辅助判断市场风格 模型的回测效果 1. **行业拥挤度模型** - 上周识别出公用事业行业出现短期交易拥挤[20] 因子的回测效果 1. **PE分位数因子** - 当前PE分位数最高的三个行业：钢铁（100%）、建筑材料（99%）、房地产（95%）[17] - 当前PE分位数最低的三个行业：食品饮料（9%）、公用事业（13%）、通信（20%）[17]

报告公司投资评级 - 报告对三夫户外的投资评级为“增持” [1] 报告的核心观点 - 户外赛道处于高成长期，X品牌开店加速、份额与利润率有望提升，且持续拓品类；户外美学品牌及线上品牌增长值得期待；25年将启动土拨鼠品牌中国区运营；24年部分不利影响结束，松鼠乐园有望剥离或关停 [8] - 考虑部分代理品牌结束合作以及X品牌开店速度，调整盈利预测，下调25 - 26年收入预测，新增27年收入预测；维持25 - 26年归母净利预测，新增27年归母净利预测，对应维持25 - 26年EPS预测，新增27年EPS预测，维持“增持”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024年公司收入、归母净利等指标同比下降，收入下降因部分代理品牌结束合作等，亏损来自松鼠乐园固定资产减值计提；剔除相关因素后归母净利同比增长，经营性现金流高于归母净利；24Q4收入等指标同比下降；25Q1收入等指标同比增加，业绩超预期，主要因规模效应和攀山鼠投资收益贡献 [2] - 公司公告延长大股东定增有效期限12个月 [3] 分析判断 - 2024年X - BIONIC增长35%，分品牌看各品牌收入有不同变化，部分代理业务下滑；分渠道看加盟首次放开有收入贡献，直营端开店有增减；HOUDINI处于快速扩张期；从分品牌利润看各子公司净利不同；公司整体零售店数量和面积下降，会员新增，线上收入和交易额增长 [4] - 2024年公司毛利率增加，归母净利率下降，各项费用率有增加，投资净收益占比提升，减值计提增加，少数股东亏损占比提升 [5] - 2025Q1部分品牌收入增长，其他收入下滑；毛利率和净利率增加，各项费用率减少，投资收益等占比有变化 [6] - 2024年末存货及周转天数增加，应收账款下降；25Q1末存货增长，应收账款减少 [7] 投资建议 - 户外赛道处于高成长期，X品牌有望加速开店、提升份额与利润率，持续拓品类；户外美学品牌及线上品牌增长值得期待；25年将启动土拨鼠品牌中国区运营；24年部分不利影响结束，松鼠乐园有望剥离或关停 [8] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|846|800|1,026|1,251|1,507| |YoY（%）|50.5%|-5.5%|28.2%|22.0%|20.4%| |归母净利润(百万元)|37|-21|60|76|103| |YoY（%）|210.9%|-158.8%|380.3%|26.4%|35.2%| |毛利率（%）|53.6%|56.7%|57.2%|57.6%|57.9%| |每股收益（元）|0.23|-0.14|0.38|0.48|0.65| |ROE（%）|5.3%|-3.2%|6.4%|7.5%|9.2%| |市盈率|45.59|-77.50|27.65|21.88|16.18| [11] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2023 - 2027年相关财务数据及变化情况，包括营业总收入、营业成本、净利润等 [13] - 主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面数据及变化 [13]

报告核心观点 - 面对外部冲击，我国采取积极应对态度，宏观政策积极，扩内需注重服务消费，新质生产力领域有创新举措，资本市场“稳股市、活跃股市”增量政策值得期待，A股有望在全球资产中展现韧性 [2][3][4][5] 各部分总结 应对外部冲击与“四稳”目标 - 4月美国“对等关税”政策冲击全球贸易，我国出口和就业市场受影响，政治局会议将其定性为“国际经贸斗争”，强调积极应对、办好自己的事，提出“稳就业、稳企业、稳市场、稳预期”四稳目标，稳就业是首要目标，并给出推动内外贸一体化等举措 [2] 宏观政策基调 - 财政政策“用好用足”，落实存量政策，如加快地方政府专项债券等发行使用；货币政策“适度宽松”，后续降息概率加大，还将创设新的结构性货币政策工具和新型政策性金融工具，支持“科技创新、扩大消费、稳定外贸” [3] 扩内需重点 - 服务消费是中国内需增长核心引擎，扩内需重点在于扩服务消费，政策发力方向包括清理消费领域限制性措施、设立服务消费与养老再贷款、加大资金支持实施“两新”政策 [3] 新质生产力领域举措 - 创新推出债券市场的“科技板”，加快实施“人工智能+”行动，政治局集体学习强调人工智能发展和监管的多个重点方向 [3] 资本市场政策 - 资本市场是稳预期重要抓手，本次政治局会议提“持续稳定和活跃资本市场”，此前中央汇金增持ETF，后续“国家队”有望稳定股市，增量政策在引导中长期资金入市等方面有望加快落地 [4] 投资策略 - 股市流动性充裕，A股有望在全球资产中展现韧性，配置上关注低估值与扩内需相关方向，主题关注自主可控、军工等 [5]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 24年公司业绩大幅增长，主要源于2B箱包代工行业补库存、产能利用率提升、小米盈利模式变化及嘉乐并表；25Q1收入和利润增长来自嘉乐并表及箱包代工稳健增长，虽含汇兑亏损但业绩仍符合预期；考虑贸易环境等因素，2B箱包代工业务有利润弹性，嘉乐成长性开启，2C端运营主导权变化带来盈利提升空间，维持买入评级 [2][3][9] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 24年收入42.40亿元、归母净利3.81亿元、扣非归母净利2.91亿元、经营性现金流2.32亿元，同比增长36.56%、229.52%、109.67%、 - 47.16%；2024Q4收入12.15亿元、净利0.60亿元、扣非净利0.66亿元，同比增长47.91%、1198.61%、7846.95%；2025Q1收入12.34亿元、净利0.85亿元、扣非净利0.83亿元，同比增长35.57%、20.12%、6.64%，加回汇兑亏损后归母净利1.03亿元、同比增长45% [2][3] - 公司拟每10股派发现金红利1.91元，24年每股派发0.34元，分红率21%，股息率1.88%；截止25Q1，剩余可转换公司债券221.6万张，剩余票面总金额2.2亿元，转股价29.5元/股 [3] 业务分析 2B箱包代工业务 - 24年收入35.34亿元、同比增长44.61%，箱包/服装代工收入分别为23.72/11.62亿元，同比增长20.27%/146.43%；24年箱包总产能4182.45万件、同比增长10.95%，产能利用率同比上升5.06PCT至91.16%，国内/海外产能占比分别为29%/71%，产能利用率分别为94%/90%，同比增加 - 3.37/9.98PCT；2B毛利率为22.55%，同比下降1.33PCT [4] 嘉乐业务 - 24年6月并表、25Q1存在并表效应，24年扭亏；24年收入14.89亿元，同比增长15.81%，净利润0.49亿元，对应净利率3.29%，并表贡献收入/净利8.48/0.14亿元；服装国内/海外产能占比分别为20%/80%，产能利用率分别为68%/50% [5] 2C业务 - 收入为6.58亿元、同比增长5.07%，线上（90分品牌）/分销（小米渠道）收入分别为1.60/4.98亿元、同比增长 - 25.19%/20.79%；2C毛利率为25.52%，同比下降1.03PCT，线上/分销毛利率分别为33.77%/22.87%，同比增加 - 0.11/0.13PCT [6] 费用及收益情况 - 24年毛利率为22.86%、同比下降1.49PCT，归母净利率/扣非归母净利率为8.99%/6.86%、同比增长5.27/2.38PCT；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.26%/5.99%/2.3%/0.98%、同比增加 - 1.18/-0.44/0.1/0.09PCT，投资净收益/收入为2.75%，同比增加5.53PCT，资产减值损失计提占比增加0.44PCT，信用减值损失冲回占比增加0.98PCT，所得税/收入同比增加0.61PCT [6][7] - 24Q4毛利率/归母净利率为22.12%/4.97%、同比提升 - 6.6/5.64PCT；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.44%/5.96%/2.57%/0.79%，分别同比1.53/0.27/0.05/0.71PCT；投资收益/收入同比增加6.4PCT；公允价值变动净收益/收入同比增加1.47PCT；资产减值损失计提占比增加1.59PCT；信用减值损失冲回占比增加4.06PCT；所得税/收入同比增加0.8PCT [7] - 25Q1毛利率/归母净利率为24.71%/6.92%、同比提升0.55/-0.89PCT ；销售/管理/研发/财务费用率分别为3.95%/6.47%/2.1%/2.43%，分别同比增加 - 0.95/1.17/0.04/1.68PCT，剔除汇兑损失影响25Q1净利率8.2%、同比提升0.4PCT；公允价值变动净收益/收入同比增加0.7PCT；信用减值损失冲回占比增加0.53PCT；所得税占比增加0.09PCT [7] 库存及周转情况 - 24年末存货金额为8.68亿元，同比增加76%，存货周转天数75天，同比减少9天；应收账款为10.51亿元，同比增加78%，应收账款周转天数为70天，同比增加8天；应付账款为6.34亿元，同比增加47%，应付账款周转天数59天，同比下降2天 [8] 投资建议及预测 - 考虑贸易环境，2B箱包代工业务有利润弹性，嘉乐成长性开启，2C端运营主导权变化带来盈利提升空间；下调25/26年收入预测65.85/75.70亿元至60.69/69.70亿元，新增27年收入预测79.19亿元；维持25/26年归母净利预测4.61/5.65亿元，新增27年归母净利预测6.66亿元；维持25/26年EPS1.92/2.36元，新增27年EPS2.78元；2025年4月25日收盘价19.94元对应25/26/27年PE为10/8/7X，维持买入评级 [9] 财务摘要及报表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|3,105|4,240|6,069|6,970|7,919| |YoY（%）|13.3%|36.6%|43.1%|14.8%|13.6%| |归母净利润(百万元)|116|381|461|565|666| |YoY（%）|146.5%|229.5%|21.0%|22.6%|17.8%| |毛利率（%）|24.4%|22.9%|22.8%|23.0%|23.2%| |每股收益（元）|0.48|1.59|1.92|2.36|2.78| |ROE|6.2%|17.8%|17.9%|18.2%|17.8%| |市盈率|41.35|12.55|10.37|8.46|7.18|[11] - 详细财务报表包含利润表、现金流量表、资产负债表及主要财务指标等内容，展示了各年度的营收、成本、费用、利润、现金流、资产、负债等情况及相关比率 [13]

报告公司投资评级 - 报告对玉马科技的投资评级为“买入” [1] 报告的核心观点 - 24年公司收入、归母净利等指标同比增长，但25Q1收入和净利同比减少，收入下降因港口运力紧张，净利降幅高因期间费用率提高 [2] - 产品量价齐升，阳光面料增长超30%，国内、外收入均增长，前五大客户占比下降 [3] - 25Q1净利率下降主要由于期间费用率增加，不同时期毛利率、净利率及各项费用率有不同变化 [4] - 库存增加但存货周转天数减少，应收账款增加且周转天数增加，应付账款下降且周转天数下降 [5][6] - 短期加税有影响，但公司有海外仓优势有望抢占份额提价，欧洲、东南亚、非洲等地及拓品类有拓展空间，下调25 - 26年收入和归母净利预测，新增27年预测，维持“买入”评级 [7] 各部分总结 财务数据 - 24年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为7.69/1.86/1.81/2.20亿元，同比增长16.05%/12.46%/12.87%/4.70%；24Q4分别为2.19/0.58/0.56亿元、同比增长17.76%/26.82%/27.02%；25Q1分别为1.51/0.30/0.29亿元、同比减少4.88%/17.57%/20.31% [2] - 24年遮光面料/可调光面料/阳光面料/其他收入分别为2.22/1.67/2.66/1.15亿元，同比增长9.25%/8.49%/31.44%/10.60%；整体销量/单价分别为0.63亿平方米/12.28元/平方米，同比增长12.72%/2.95%；国内/外收入分别为2.39/5.30亿元，同比增长8.55%/19.78%；前五大客户占比为19.69%，同比下降2.63PCT [3] - 24年公司毛利率为40%、同比下降0.55PCT，归母净利率为24.1%、同比下降0.77PCT；24Q4毛利率/归母净利率为38.47%/26.31%、同比提升 - 1.14/1.88PCT；25Q1毛利率/归母净利率为40.68%/20%、同比提升1.27/-3.08PCT [4] - 24年末存货金额为1.85亿元，同比增加6%，存货周转天数140天，同比减少15天；应收账款为0.89亿元同比增加39%，应收账款周转天数为36天，同比增加5天；应付账款为0.32亿元，同比下降14%，应付账款周转天数27天，同比下降11天 [5][6] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|663|769|833|982|1,098| |YoY（%）|21.3%|16.0%|8.3%|17.9%|11.8%| |归母净利润(百万元)|165|186|200|238|270| |YoY（%）|5.4%|12.5%|7.7%|18.8%|13.8%| |毛利率（%）|40.5%|40.0%|40.6%|41.3%|41.8%| |每股收益（元）|0.54|0.61|0.65|0.77|0.88| |ROE|11.9%|12.9%|12.2%|12.7%|12.6%| |市盈率|18.91|16.74|15.73|13.24|11.63| [9] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表等展示了2024A - 2027E各年的营业总收入、营业成本、净利润等多项财务指标及变化情况 [11] - 主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面，各指标在不同年份有相应数据及变化 [11]

报告核心观点 - 全球多数市场出现超跌反弹，对特朗普关税消息面敏感度下降，但中期压力仍在 [1] - 美股科技股超跌反弹后中期易进一步下跌，TAMAMA 科技巨头领跌，多行业中期回调 [1] - 欧洲、多伦多 300、澳洲标普 200 超跌反弹后易波动，日经 225 中期或下跌 [1] - 海外新兴市场指数易承压，港股部分资产不建议追高，部分领域有低吸机会 [1] 本周全球市场表现 - 多数发达市场反弹，纳斯达克指数反弹 6.73%，新西兰标普 50 跌 0.83% [8] - 多数新兴市场反弹，墨西哥 MXX 反弹 6.98%，胡志明指数涨 0.83% [9] 美股市场近一周表现 美股大盘本周表现 - 标普 500、纳斯达克指数、道琼斯工业指数分别上涨 4.59%、6.73%、2.48% [11] - 标普 500 多数细分行业上涨，信息技术涨幅 7.93%，日常消费跌幅 1.36% [11] - 标普 500 指数表现前十个股中信息技术行业占比大，内克塔治疗等前三涨幅 21.79%、21.6%、16.58% [15] - 美股科技股估值有消化空间，中期易进一步下跌，多行业中期也会回调 [16] 美国中概股本周表现 - 纳斯达克金龙指数上涨 7.25%，建议跟踪中概股政策发展 [20] - 美国中概股表现排名前十个股中可选消费行业占比大，物农科技等前三涨幅 102.97%、64.75%、59.7% [22] 港股市场近一周表现 本周港股大盘以及不同行业表现 - 恒生指数、恒生中国企业指数和恒生香港中资企业指数分别上涨 2.74%、2.32%、0.05%，恒生科技指数上涨 1.96% [24] - 恒生细分行业多数上涨，医疗保健业涨幅 8.37%，电讯业跌幅 2.73% [28] 港股市场本周表现较好的个股 - 恒生指数表现排名前十个股中非必需性消费行业占比大，小米集团 - W 等前三涨幅 13.71%、11.22%、9.89% [30] - 恒生中国企业指数表现排名前十个股中非必需性消费业占比大，小米集团 - W 等前三涨幅 13.71%、9.89%、8.47% [33] - 恒生香港中资企业指数表现排名前十个股中公用事业占比大，粤海投资等前三涨幅 4.17%、3.50%、3.14% [34] - 恒生科技指数表现排名前十个股中资讯科技业占比大，小米集团 - W 等前三涨幅 13.71%、11.75%、9.41% [37] - 港股部分资产不建议追高，部分领域有低吸结构性配置机会 [38] 本周重要海外经济数据 - 2025 年 2 月阿根廷经济活动指数同比增速 5.74%，低于前值 6.69% [39] - 2025 年 4 月英国 GFK 消费者信心综合指数 - 23，低于前值 - 19 [39] - 2025 年 4 月美国堪萨斯联储制造业产出指数同比增速 - 5%，低于前值 1% [41] - 2025 年 3 月美国芝加哥联储全国活动指数 - 0.03，低于前值 0.24 [41] - 2025 年 4 月美国密歇根大学消费者现况指数 59.8，低于前值 63.8 [45] - 2025 年 4 月欧元区消费者信心指数 - 16.7，低于前值 - 14.5 [45]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [7] 报告的核心观点 - 短期关税博弈有望缓和，政治局会议提出稳定和活跃资本市场；长期全球资金对美元美债担忧、科技等进展利于资金向 A 股港股转移，利好资本市场与行业业绩 [7][10] - 维持公司 2025 - 2027 年营业总收入 155.9/185.1/212.4 亿元预测不变，微上调 2025 - 2027 年 EPS 至 0.81/0.96/1.11 元，对应 2025 年 4 月 25 日收盘价 PE 分别为 25.7/21.6/18.6 倍，长期看好公司在互联网券商及财富管理方面优势，维持“买入”评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司 2025 年一季报显示，营业总收入 34.9 亿元，同比 +42%；归母净利润 27.2 亿元，同比 +39%；加权平均 ROE 为 3.31%，同比 +0.62pct [1] 分析判断 - 手续费及佣金收入、利息净收入分别同比 +66%、+37%；营业收入（主要为基金代销业务）同比 +8%；投资收益 + 公允价值变动降 14%；销售费用、管理费用与研发费用分别同比 -16%、+6%、-13%，利润率同比提升至 64.8% [2] 融资业务市占率提升 - 报告期 Wind A 股日均交易金额 1.5 万亿元，同比 +70%，手续费及佣金净收入（以证券经纪业务收入为主）同比 +66%至 19.6 亿元 [3] - 报告期市场两融日均余额 1.87 亿元，同比 +21%，利息净收入同比 +37%至 7.2 亿元；截至 25 年一季度末融出资金余额 610.3 亿元，市占率 3.20%，同比 +0.21pct [3] 新发基金大增，公司基金代销收入同比 +8% - 25Q1 偏股类基金月均保有规模 72656 亿元，同比 +15%；新发偏股类基金份额 975 亿份，同比 +68%；公司报告期营业收入（主要由基金业务收入构成）同比 +8%至 8.1 亿元，增幅低于市场规模增幅预计因基金降费及 ETF 占比提升致代销费率下滑 [4] 证券投资收益率下降致投资收益下滑 - 报告期末金融资产规模达 1058.7 亿元，同比 +33%，证券投资收入（投资收益 + 公允价值变动）同比降 14%至 7.0 亿元；报告期年化投资收益率 2.93%，同比 -1.15pct [5] 销售费用、研发费用下降，管理费用小增，利润率提升 - 报告期销售费用同比 -16%至 0.7 亿元，管理费用同比 +6%至 5.9 亿元，研发费用同比 -13%至 2.5 亿元；利润率（归母净利/（营业总收入 + 证券投资收入））提升至 64.8%，同比 +5.3pct [6] 盈利预测与估值 |财务摘要|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(亿元)|110.8|116.0|155.9|185.1|212.4| |YoY（%）|-11%|5%|34%|19%|15%| |归母净利润(亿元)|81.9|96.1|127.1|151.1|175.6| |YoY（%）|-4%|17%|32%|19%|16%| |毛利率（%）|60%|63%|66%|68%|69%| |每股收益（元）|0.52|0.61|0.81|0.96|1.11| |ROE|12%|13%|15%|15%|15%| |市盈率|40.1|34.0|25.7|21.6|18.6|[12] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表和利润表展示了 2023A - 2027E 各项目数据，包括资产、负债、收入、成本等；盈利能力及成长性指标有 ROE、资产负债率、收入增长、净利润增长率、利润率等；关键财务与估值指标有每股收益、每股净资产、P/E、P/B 等 [14]

报告公司投资评级 - 报告对金河生物的投资评级为“买入”[1][6] 报告的核心观点 - 公司作为金霉素行业龙头，受益于国内外市场需求增长、成本优化及价格提升，化药板块盈利能力显著修复；六期工程投产进一步巩固规模和成本优势，反刍市场拓展打开新的增长空间；疫苗板块虽短期承压，但核心产品稳健，布病苗有望放量，研发管线丰富，宠物和非瘟布局提供长期看点；环保业务贡献稳定利润；看好公司化药与疫苗双轮驱动战略的推进，以及合成生物学等前瞻布局带来的长期竞争力[5] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司2024年实现营业收入23.71亿元，同比上升9.04%；归母净利润1.00亿元，同比上升15.90%；2025Q1实现营业收入6.25亿元，同比+20.35%，归母净利润0.51亿元，同比+13.23%[2] 分析判断 化药板块 - 2024年兽用化药板块营收12.34亿元，同比增长21.47%，占总营收比重提升至52.06%；业绩增长得益于量价齐升和成本优化；量价齐升方面，金霉素使用范围扩大、海外市场需求强劲，子公司法玛威化药业务营收同比增长33.77%；成本优化方面，主要原材料玉米价格同比下降16.31%，叠加节能降耗和工艺改进，产品生产成本持续回落，板块毛利率达到40.17%，同比提升7.40个百分点；六期工程项目投产并取得GMP证书，新增产能6万吨，新工厂智能化将降低成本；金霉素预混剂获批增加靶动物绵羊羔羊，反刍市场有望带来显著增量；公司与上海交通大学签署战略合作协议，布局合成生物学应用，有望提升核心竞争力[3] 疫苗板块 - 2024年兽用生物制品（疫苗）营收3.44亿元，同比增长2.58%，占总营收比重为14.50%；业务增长得益于核心产品稳健、新品推广与研发、宠物布局加速；核心产品方面，蓝耳灭活疫苗佑蓝宝®市占率领先，美国子公司法玛威生产的喘泰克系列疫苗认可度提升，法玛威疫苗业务收入同比增长22.04%；新品推广与研发方面，布病疫苗佑布泰®市场推广反馈良好，猪伪狂犬病灭活疫苗取得新兽药注册证书，牛结节性皮肤病灭活疫苗通过应急评价，猪乙脑灭活疫苗等多个产品处于研发或申报阶段，合作研发的灭活疫苗处于农业农村部审批中，吉林生产线通过GMP验收；宠物布局加速方面，成立宠物事业部，在售8款保健品和1款狂犬疫苗，11款产品正在申报，猫四联疫苗正在进行实验室研究；报告期内，疫苗板块毛利率为53.66%，同比下降9.04个百分点，主要受市场竞争加剧、客户降本以及对子公司计提3976.51万元商誉减值准备等因素影响[4] 投资建议 - 下调公司2025 - 2026年营业收入36.99/44.39亿元至28.35/30.30亿元，新增预测2027年营收为32.74亿元；上调公司2025 - 2026年归母净利润1.86/2.45亿元至1.97/3.26亿元，新增预测2027年归母净利润为4.23亿元；上调公司2025 - 2026年EPS0.24/0.31元至0.26/0.42元，新增预测公司2027年EPS为0.55元；2025年4月25日股价6.43元/股对应公司2025 - 2027年PE分别为25/15/12X，维持“买入”评级[5][6] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,174|2,371|2,835|3,030|3,274| |YoY（%）|2.4%|9.0%|19.6%|6.9%|8.1%| |归母净利润(百万元)|86|100|197|326|423| |YoY（%）|14.3%|15.9%|96.6%|65.6%|29.7%| |毛利率（%）|29.6%|33.5%|31.9%|36.4%|39.1%| |每股收益（元）|0.11|0.13|0.26|0.42|0.55| |ROE|3.8%|4.5%|8.0%|11.8%|13.2%| |市盈率|58.03|49.69|25.19|15.21|11.73|[8] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了公司2024A、2025E、2026E、2027E的相关财务数据，包括营业总收入、营业成本、净利润等；主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面的数据，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等[10]