核心观点 天溯计量是一家全国性、综合型的独立第三方计量检测服务机构，其核心投资逻辑在于：以具备竞争力的计量校准业务为基础，同时电池检测业务已成功开辟为第二增长曲线，未来在行业集约化趋势和下游需求增长的驱动下，公司成长可期 [2] 新股基本面亮点及特色 计量校准主业 - 公司是国内计量校准行业服务区域最广、项目能力数量最多的大型第三方机构之一，已取得1,417项计量校准项目能力，在全国建立了27个计量检测实验室关键场所 [2][6] - 2024年，公司在计量校准细分领域实现营收约6.86亿元，市场占有率超过5% [2][6] - 公司服务覆盖几何量、热学、力学等十大计量校准领域，并通过自研的“智慧计量实验室”和LIMS系统实现数字化管控，确保每年百万份校准证书的精准交付 [2][7] - 行业呈现集约化发展趋势，2024年年收入规模达千万元以上的检验检测机构数量占行业总体的15.03%，但营业收入占比达到81.24%，竞争格局持续优化 [2][9] 电池检测业务 - 公司自2018年开始布局电池检测服务，已投建84大项电池检测能力，拥有电芯、模组、电池包测试通道2,000余个 [2][12] - 2022至2024年，公司检测服务业务营收占比从9%提升至14%，成为公司第二增长极 [2][12][15] - 客户包括亿纬锂能、蜂巢能源、广汽集团、小鹏汽车等，并成功拓展了宁德时代、华为数字能源等新客户 [2][12] - 公司获得了美国UL、德国TüV、韩国KTR等国际权威机构授权，打造“检测+认证”一体化服务，帮助客户解决海外认证痛点 [2][13] - 下游市场空间广阔，GGII预测到2025年中国锂电池市场出货量将接近1,500GWh（同比增长23.91%）；2024年国内储能电池出货量达335GWh（同比增长62.62%，2016-2024年复合增长率79.56%） [2][16] 可比公司财务比较 营收与利润 - 2022至2024年，公司营收分别为5.97亿元、7.26亿元、8.00亿元，归母净利润分别为0.84亿元、1.01亿元、1.11亿元，营收复合增长率为15.75%，利润复合增长率为14.72% [2][19] - 公司业绩规模处于可比公司（华测检测、广电计量等7家）的中下游水平，但营收增长较快 [2][19] 盈利能力与研发 - 2022至2024年，公司综合毛利率分别为52.69%、53.87%、53.39%，整体平稳且略高于可比公司均值 [2][21] - 同期，公司研发费率分别为4.43%、4.30%、4.13%，明显低于可比公司均值，主要因公司研发方向聚焦、团队架构精简 [2][21] 现金流与负债 - 2022至2024年，公司经营性现金流净额分别为1.00亿元、1.30亿元、1.32亿元，逐年增长且持续高于净利润；净现比分别为1.19、1.29、1.19 [2][24] - 同期，公司资产负债率持续下行，分别为28.94%、27.01%、24.90% [2][25] - 截至2025年12月5日，可比公司市盈率（TTM）均值为33.42倍，其所属行业（M74专业技术服务业）近一个月静态市盈率为35.86倍 [2][19] 募投项目及发展愿景 - 公司计划公开发行不超过1，630.43万股新股，募集资金将用于深圳总部计量检测能力提升项目、区域计量检测实验室建设项目、数字化中心建设项目及补充流动资金 [28] - 深圳总部项目旨在增扩计量校准项目能力并提高新能源电池检测服务能力，总投资12，765.61万元，建设期2年，预计内部收益率20.80% [29] - 区域实验室建设项目计划在全国7大区域新增19个实验室，总投资17，457.40万元，建设期2年，预计内部收益率28.35% [29] - 数字化中心建设项目旨在搭建一体化数字化平台以提升管理效率、降低成本，总投资3，166.90万元，建设期3年 [28][29]

报告核心观点 - 报告认为2025年12月政治局会议的工作基调与年中保持一致，强调“稳中求进”并再提“实现量的合理增长”，政策维持“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”以扩大内需、优化供给 [1] - 报告指出“内需主导”在2026年经济工作中被置于首位，同时提出编制“十五五”规划，并建议关注未来产业的十大细分方向投资机会 [1] - 报告对市场观点延续此前判断，认为2026年上半年震荡休整，顺周期和价值风格占优，下半年科技和先进制造占优，并看好春季行情中基础化工、工业技术等周期Alpha，以及创新药、国防军工等板块的反弹机会 [1] 会议基调与政策方向 - 2025年12月政治局会议工作基调与年中保持一致，重点强调“坚持稳中求进工作总基调，统筹发展和安全”，并提出“增强政策前瞻性针对性协同性，持续扩大内需、优化供给，做优增量、盘活存量” [1] - 会议结构方面再次强调“因地制宜发展新质生产力，纵深推进全国统一大市场建设，持续防范化解重点领域风险” [1] - 2025年连续两次政治局会议提及“实现量的合理增长”，并时隔半年再提“更好统筹国内经济工作和国际经贸斗争”，显示对海外不确定性的准备，同时关注明年美国总统访华 [1] 经济工作重点与“十五五”规划 - 2026年经济工作要求“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”与年中政治局会议保持一致，政策维持“加大逆周期”调节，同时再提“跨周期调节” [1] - 会议提出8个“坚持”，内容涵盖“内需、创新、改革攻坚、对外开放、城乡区域联动、双碳、民生、化风险”，其中“要坚持内需主导，建设强大国内市场”被置于靠前位置 [1] - 会议提出“编制好国家和地方‘十五五’规划及专项规划”，当前是地方“十五五”规划编制重要时间点，2026年作为“十五五”开年将是地方投资重要时间点 [1] - “十五五”期间工信部提出推进未来制造、未来信息、未来材料、未来能源、未来空间和未来健康的发展，建议资本市场关注未来产业十大细分方向：人工智能、机器人、航空航天、无人机/低空经济、战略资源金属、船舶航运、可控核聚变能、储能、脑机接口、创新药 [1] 市场观点与投资机会 - 报告延续此前策略观点，认为2026年上半年市场将呈震荡休整波段，顺周期和价值风格占优，下半年科技和先进制造占优 [1] - “政策底”可能提前验证，叠加周期涨价、2026年中PPI同比改善预期，顺周期可能是春季行情的基础资产，看好基础化工和工业技术等周期Alpha [1] - 科技总体调整幅度到位，可能出现普遍反弹，重点关注性价比矛盾本就较小且春季有望兑现产业催化的创新药和国防军工 [1] - AI算力、存储、储能、机器人等也会有反弹机会 [1] - 港股延续高beta特征，恒生科技调整更充分，反弹波段也会更有弹性 [1]

投资评级与发行概况 - 报告未明确给出“买入”、“增持”等传统投资评级，但通过AHP模型对锡华科技新股进行了评估[7] - 剔除流动性溢价因素后，锡华科技AHP得分为2.34分，位于非科创体系AHP模型总分的31.8%分位，处于上游偏下水平[7] - 考虑流动性溢价因素后，AHP得分为2.13分，位于总分的38.0%分位，处于中游偏上水平[7] - 假设以95%入围率计，中性预期下，网下A类、B类配售对象的配售比例分别为0.0170%和0.0147%[7] 核心业务与市场地位 - 公司是风电齿轮箱铸件优质厂商，深耕该领域，是国内少数可提供风电齿轮箱专用部件全工序服务的企业[8] - 2022-2024年，公司在风电齿轮箱专用部件的铸件细分领域全球市场占有率约为20%[8] - 公司核心技术为厚大断面球墨铸铁技术，并凭借技术同源性将业务拓展至注塑机厚大专用部件领域[9] - 2025年上半年，公司风电齿轮箱专用部件、注塑机厚大专用部件销售收入占比分别为85%和13%[9] 客户关系与绑定 - 公司与全球风电齿轮箱龙头南高齿自2003年开始合作，合作历史逾20年[9] - 2022-2024年及2025年上半年，公司对南高齿的销售收入占主营业务收入的比重保持在40%以上[9] - 公司客户还包括全球风电齿轮箱巨头弗兰德、采埃孚以及全球注塑机龙头海天塑机[9] - 公司凭借在大兆瓦产品的先发优势，成功拓展了德力佳、中车股份等新客户，其中中车股份为最近一年新增客户[9][10] - 2025年上半年，公司对德力佳和中车股份的销售产品中，7MW及以上产品占比分别达到80%和64%[10] 产品技术与行业趋势 - 风电装机大型化、平台化是行业趋势，公司产品已覆盖1-22MW陆风与海风机组适用部件[12] - 公司10MW及以上产品的销售收入占比从2022年的0.60%大幅提升至2025年上半年的27.00%[12] - 公司在研的超大容量22-28MW风电齿轮箱已处于样件试制阶段，紧跟行业前沿[12] - 全球风电齿轮箱市场规模预计从2020年的416亿元增长至2025年的616亿元，年复合增长率为8.17%[12] 财务表现与业绩增长 - 2022-2024年，公司营业收入年复合增长率为0.69%，归母净利润年复合增长率为-12.04%[16] - 2025年前三季度，公司实现营业收入9.51亿元，同比增长35.35%；实现归母净利润1.62亿元，同比增长55.22%[16] - 公司预计2025年全年实现营业收入12.77亿元至13.54亿元，同比增长33.74%至41.85%；预计实现扣非归母净利润2.04亿元至2.16亿元，同比增长45.36%至54.19%[17] - 2025年上半年，公司风电齿轮箱专用部件销售收入同比增长38.73%，注塑机厚大专用部件销售收入同比增长18.19%[16] 盈利能力与产品结构 - 公司主要产品为技术含量高的行星架、齿轮箱体、扭力臂等，因此利润率显著高于以轮毂、底座等产品为主的可比公司[21] - 2022-2024年及2025年上半年，公司销售毛利率分别为29.32%、30.28%、25.86%和27.85%[21] - 2022-2024年及2025年上半年，公司销售净利率分别为19.59%、19.46%、14.87%和16.36%[21] - 2025年上半年利润率回升，主要得益于高毛利率的大兆瓦产品销售占比提升，以及在原材料价格下降背景下，公司凭借技术优势维持产品售价稳定[21] 运营效率与资本结构 - 2022-2024年及2025年上半年，公司收现比分别为0.75、0.90、0.85和0.70，低于可比公司平均水平[24] - 2025年上半年收现比显著下滑，主要因第二季度收入大幅增长导致应收账款余额较高，且票据贴现比例下降[24] - 2022-2024年及2025年上半年，公司资产负债率分别为33.46%、27.46%、29.83%和37.34%[24] - 资产负债率自2023年以来持续上升，主要因生产规模扩大、购置设备扩充产能导致应付款项及借款增加[24] - 预计本次募集资金到位后，公司资产负债率将大幅下降[24] 研发投入与可比公司 - 2022-2024年及2025年上半年，公司研发支出占营收比重分别为3.77%、3.68%、4.92%和4.16%，整体略低于可比公司平均水平[26] - 2024年及2025年上半年，随着新品研发力度加大，公司研发费用率有所回升[26] - 截至2025年12月3日，选取的可比公司（日月股份、宏德股份）平均市盈率（TTM）为43.46X[15] - 锡华科技所属行业（C34通用设备制造业）近1个月静态市盈率为43.33X[15] 募投项目与未来规划 - 公司计划公开发行不超过10,000.00万股新股，拟募集资金净额为14.98亿元[28] - 募集资金将用于两个项目：风电核心装备产业化项目（一期）和研发中心建设项目，投资总额均为14.98亿元[28] - 风电核心装备产业化项目（一期）达产后，可实现年新增15万吨风电零部件的机械加工能力[28] - 研发中心建设项目将用于球墨铸铁工艺优化、风电齿轮箱性能提升、注塑机模板轻量化等研发，以增强核心竞争力[30] - 风电核心装备产业化项目（一期）的静态投资回收期（税后）为6.80年，内部收益率（税后）为14.90%[31]

报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告的核心观点 - 行业亏损加剧，产能加速去化逐步开启，重点推荐左侧布局生猪养殖板块 [2][3] - 宠物板块经历前期较为充分调整后，建议关注年末估值切换的行情 [2][3] 本周农业股市场表现 - 本周申万农林牧渔指数下跌1.5%，跑输沪深300指数（上涨1.3%）[1][2][3] - 个股涨幅前五名：好当家 (16.2%)、平潭发展 (10.6%)、西王食品 (10.3%)、生物股份 (9.7%)、福建金森 (9.4%) [2][3] - 个股跌幅前五名：绿康生化 (-10.1%)、ST 天山 (-8.9%)、*ST 傲农 (-6.5%)、中水渔业 (-6.5%)、益生股份 (-5.3%) [2][3] 生猪养殖板块 - **价格与盈利**：猪价继续震荡下跌，12月7日全国外三元生猪销售均价为11.22元/公斤，周环比下跌1.0% [2] - **价格与盈利**：行业亏损加剧，涌益咨询监测的不同规模自繁自养亏损额均超过100元/头 [2][3] - **产能去化**：第三方数据显示11月能繁母猪存栏普遍去化，其中涌益咨询监测的11月能繁母猪存栏量为975.6万头，环比下降0.14%（10月降幅为-0.77%）；上海钢联监测的11月能繁母猪存栏量环比下降0.38%（10月为环比增长0.11%），由增转减 [2] - **出栏情况**：涌益监测样本本周外三元生猪销售均重为129.82公斤，周环比增加0.6公斤/头，处于近三年同期高位 [2] - **投资建议**：旺季不旺、亏损加剧、产能加速去化有望催化板块左侧投资机会，建议关注牧原股份、温氏股份、德康农牧、天康生物等 [2][3] 肉鸡养殖板块 - **白羽肉鸡**：本周各环节价格小幅反弹，据钢联数据，白羽肉鸡商品代鸡苗销售均价3.29元/羽，周环比上涨2.2%，行业仍有约0.5元/羽的合理利润；白羽肉毛鸡销售均价3.54元/公斤，周环比上涨1.1%；鸡肉分割品销售均价为9101.0元/吨，周环比上涨1.4% [2] - **投资建议**：白鸡供应持续充裕仍是2025-2026年的主题词，建议关注圣农发展 [2] 肉牛板块 - **价格走势**：据钢联数据，本周全国育肥公牛出栏价格为25.54元/公斤，周环比微跌0.08%；犊牛均价为32.09元/公斤，周环比上涨0.16%；全国批发市场牛肉均价为66.56元/公斤，周环比上涨0.15% [2] 宠物食品板块 - **投资建议**：经历前期较为充分调整后，建议关注年末估值切换的行情，建议关注乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份 [2][3] 重点公司估值 - **生猪养殖**：牧原股份（002714）2025年预测PE为15倍，温氏股份（300498）2025年预测PE为16倍 [33] - **禽养殖**：圣农发展（002299）2025年预测PE为15倍 [33] - **宠物食品**：乖宝宠物（301498）2025年预测PE为37倍，中宠股份（002891）2025年预测PE为36倍 [33]

报告行业投资评级 - 看好 [3] 报告的核心观点 - 报告标题为“商业航天保持高关注度，重视军工技术外延投资机会”，核心观点认为军工行业在“十五五”期间将进入新一轮提质增量的上升周期，并强调应关注军工技术外延至商业航天等领域的投资机会，同时军贸开启供需共振大格局 [2][5] 市场回顾与表现 - 上周（2025年12月1日至12月5日）申万国防军工指数上涨2.82%，在31个申万一级行业中涨幅排名第3位 [3][6] - 同期，中证军工龙头指数上涨1.4%，上证综指上涨0.37%，沪深300上涨1.28%，创业板指上涨1.86%，国防军工指数跑赢主要市场指数 [3][6] - 从构建的军工集团指数看，中证民参军指数平均涨幅为4.7%，表现靠前 [3][6] - 个股方面，上周涨幅前五的个股为：航天发展（52.26%）、航天机电（46.77%）、上海瀚讯（24.98%）、彩虹股份（19.03%）、航天动力（18.57%）[3][6] - 上周跌幅前五的个股为：*ST奥维（-14.71%）、中国海防（-7.69%）、长城军工（-5.84%）、同有科技（-4.6%）、ST应急（-4.06%）[3][6] 行业核心逻辑与催化因素 - 预计第四季度任务交付加速，业绩环比改善，同时“十五五”期间订单有望在年底前后陆续下达，成为配置行情的催化点 [5] - 中长期看，地缘政治不确定性加剧，消耗类武器装备持续放量，以及军贸需求加大带来投资机会 [5] - 今年以来，全球军贸市场对中国武器装备的潜在需求明显扩大，中东、亚洲等市场订单催化不断 [5] - 四中全会“十五五”规划建议提出如期实现建军一百年奋斗目标，高质量推进国防和军队现代化，判断军工行业“十五五”将进入新一轮提质增量的上升周期 [5] - 进入订单交付与确收旺季，预期业绩呈逐步修复趋势，预计确收情况将在四季度得到大幅修复 [5] - 军工技术外延带动商业航天等领域加速发展，例如蓝箭航天朱雀三号12月3日首飞成功入轨，对商业航天发展意义重大 [5] - 军贸开启供需共振大格局，全球地缘政治不确定性增加导致需求扩大，同时中国产品性能和供给能力获得认可，预计需求与供给将持续强烈共振 [5] 投资建议与关注方向 - 建议加大军工关注度，关注新型主战装备、消耗类武器、军贸、军工智能化等领域投资机会 [5] - 具体关注方向包括：1）主机关注下一代装备，十五五开始初次增长；2）无人/反无武器，预计2025年起进入快速兑现阶段；3）信息化/智能化随着新装备列装快速扩容；4）军贸开启新时刻，体系化出口将不断兑现 [5] - 建议重点关注本轮最大边际变化的商业火箭高价值环节和能够兑现业绩的卫星制造配套标的及应用终端标的 [5] 重点标的组合 - 报告列出两个重点标的组合 [5] - 高端战力组合包括：中航沈飞、中航成飞、内蒙一机、菲利华、金天钛业、航天电器、天秦装备、航天南湖、国睿科技、楚江新材、光威复材、航发动力、中航西飞、中航重机、三角防务、西部超导 [5] - 新质战力组合包括：紫光国微、成都华微、芯动联科、航天电子、华秦科技、西部材料、中科星图、海格通信、铖昌科技、臻镭科技、航天智装、莱斯信息、国博电子 [5] 板块估值水平 - 当前申万军工板块PE-TTM为79.95，位于2014年1月至今估值分位68.06%，位于2019年1月至今估值分位94.14% [15] - 细分板块中估值略有分化，航天及航空装备板块PE估值处于2020年以来相对上游位置 [15] - 报告提供了详细的重点标的估值表，涵盖上游、中游、下游产业链公司2024年至2027年的归母净利润预测及市盈率 [20][22]

投资评级与申购策略 - 剔除流动性溢价因素后锡华科技AHP得分为2.34分位于非科创体系AHP模型总分的31.8%分位处于上游偏下水平考虑流动性溢价因素后得分为2.13分位于38.0%分位处于中游偏上水平[4][9] - 假设以95%入围率计中性预期情形下锡华科技网下A类B两类配售对象的配售比例分别是0.0170%0.0147%[4][9] 核心业务与市场地位 - 公司是风电齿轮铸件优质厂商深耕风电齿轮箱铸件领域是国内少数可提供风电齿轮箱专用部件全工序服务的企业[4][10] - 公司以厚大断面球墨铸铁技术为根本凭借技术同源性将业务拓展至注塑机领域向全球注塑机龙头海天塑机供货[4][11] - 2022-2024年公司在风电齿轮箱专用部件的铸件细分领域全球市场占有率约为20%[4][10] - 2025年上半年公司风电齿轮箱专用部件注塑机厚大专用部件销售收入占比分别为85%13%[11][13] 客户关系与先发优势 - 公司与全球风电齿轮箱龙头南高齿于2003年便展开合作绑定龙头客户二十余载2022-2024年及2025H1公司对南高齿的销售收入占主营业务收入比重保持在40%以上[4][11] - 公司已与南高齿弗兰德采埃孚海天塑机等全球知名厂商建立紧密合作关系[11] - 受益于在大兆瓦产品的技术产能先发优势公司拓客至德力佳中车股份等大功率风电齿轮箱厂商其中中车股份为最近一年新增客户[4][12] - 2025年上半年公司对德力佳中车股份的销售产品中7MW及以上产品分别占比80%64%[12] 产品技术与行业趋势 - 风电装机大型化平台化是行业发展趋势公司产品已覆盖1-22MW陆风与海风机组装备的适用部件[4][14] - 公司10MW及以上产品的销售收入占比由2022年的0.60%提升至2025年上半年的27.00%[14] - 公司在研的超大容量22-28MW风电齿轮箱已处于样件试制阶段持续紧跟行业前沿[4][14] - 全球风电齿轮箱规模预计从2020年的416亿元增长至2025年的616亿元年复合增长率为8.17%[14] 财务表现与业绩增长 - 2022-2024年公司营业收入年复合增长率为0.69%归母净利润年复合增长率为-12.04%[4][19] - 2025年前三季度公司实现营业收入9.51亿元同比增长35.35%实现归母净利润1.62亿元同比增长55.22%[4][19] - 根据招股意向书预计2025年全年实现营业收入12.77亿元至13.54亿元同比增长33.74%至41.85%实现扣非归母净利润2.04亿元至2.16亿元同比增长45.36%至54.19%[20] 盈利能力与产品结构 - 2022-2024年及2025年上半年公司销售毛利率分别为29.32%30.28%25.86%和27.85%销售净利率分别为19.59%19.46%14.87%和16.36%[24][26] - 公司主要产品为行星架齿轮箱体扭力臂等技术含量高的齿轮箱专用部件利润率显著高于以轮毂底座等产品为主的可比公司[4][24] - 2025年上半年利润率回升主要因毛利率相对高的大兆瓦产品销售占比提升以及在原材料价格下降背景下公司凭技术优势具备议价权产品价格保持稳定[4][24] 运营效率与资本结构 - 2022-2024年及2025年上半年公司收现比分别为0.750.900.85和0.70低于可比公司平均水平2025年上半年收现比显著下滑主因收入大幅增长致应收账款余额较高且票据贴现比例下降[27][29] - 同期公司资产负债率分别为33.46%27.46%29.83%和37.34%自2023年以来持续上升且2025年上半年末已明显高于可比公司主因生产规模扩大购置设备应付款项及借款增加[27][29] - 2022-2024年及2025年上半年公司研发支出占营收比重分别为3.77%3.68%4.92%和4.16%整体略低于可比公司平均水平[30][33] 产能布局与成本控制 - 公司已在国内设立泰兴毛坯件生产基地多地机械加工服务基地以降低运输成本[15] - 公司正在积极筹划布局海外生产基地以满足全球客户需求通过规模效应全工序服务降低外协加工导致的运输成本[4][15] 募投项目与发展规划 - 本次计划公开发行不超过10,000.00万股新股募集资金扣除发行费用后拟投资总额为14.98亿元用于风电核心装备产业化项目一期研发中心建设项目[32][35] - 风电核心装备产业化项目一期达产后可实现年新增15万吨风电零部件的机械加工能力项目建设期2年税后静态投资回收期6.80年税后内部收益率14.90%[32][34][35] - 研发中心建设项目将用于球墨铸铁工艺优化风电齿轮箱性能提升注塑机模板轻量化等研究开发[34]

核心观点 - 报告认为天溯计量是一家以计量校准服务为基础，并成功通过电池检测服务开辟第二增长曲线的全国性第三方计量检测服务机构[1] 公司计量校准主业竞争力突出，在行业集约化趋势下成长可期[2] 同时，公司聚焦电池检测领域，该业务已成为其重要的增长极，未来在锂电池及储能电池市场增长的驱动下前景广阔[2] AHP分值及预期配售比例 - 天溯计量于2025年12月4日招股，将在创业板上市[7] - 剔除流动性溢价因素后，公司AHP得分为2.09分，位于非科创体系AHP模型总分的28.2%分位，处于中游偏上水平[7] 考虑流动性溢价因素后，得分为2.71分，位于43.8%分位，处于上游偏上水平[7] - 假设以95%入围率计，中性预期情形下，网下A类、B类配售对象的配售比例分别为0.0212%和0.0182%[7] 新股基本面亮点及特色：计量校准主业 - 天溯计量是一家全国性、综合型的独立第三方计量检测服务机构，主营业务为计量校准、检测、认证等专业技术服务[8] - 公司已取得1,417项计量校准项目能力，涉及生物产业、新能源汽车、半导体集成电路、电力高压等多个领域，在全国建立了27个计量检测实验室关键场所[8] - 公司是国内计量校准行业服务区域最广、项目能力数量最多的大型第三方计量校准机构之一，具备一定的公信力[9] 2024年，公司在计量校准细分领域实现营收约6.86亿元，市场占有率超过5%[9] - 公司计量校准服务覆盖几何量、热学、力学等十大计量校准领域，并向智慧计量、在线计量等创新方向扩展[9] 通过自研的“智慧计量实验室”和LIMS系统，实现了样品全流程可追溯，确保每年百万份校准证书的精准交付[9] - 截至2025年6月30日，公司拥有90项获CNAS认可的自编规范，其中在新一代电子信息产业领域研制了9项校准规范，弥补了部分战略性新兴产业细分领域标准与规范的空白[11] - 行业层面，国家持续推进计量校准市场化改革，第三方机构逐渐占据主导地位，2024年末其数量占比已超8成[11] 同时行业集约化趋势显著，2024年年收入规模达千万元以上的检验检测机构数量占比为15.03%，但营业收入占比达到81.24%[11] 新股基本面亮点及特色：电池检测业务 - 公司于2018年开始布局电池检测服务业务，投建了84大项电池检测能力，拥有电芯、模组、电池包测试通道2,000余个[14] - 2022至2024年，公司检测服务业务营收占比从9%提升至14%，成为公司主营业务的第二增长极[14] 公司客户包括亿纬锂能、蜂巢能源、广汽集团、小鹏汽车等，并成功拓展了宁德时代、华为数字能源等新客户[14] - 公司打造了“检测+认证”的一体化竞争优势，基于CNAS/CMA资质，进一步获得了美国UL、德国TüV、韩国KTR等国际权威机构授权，其出具的数据可直接支持客户产品通过国际认证，解决了国内电池企业出口认证周期长、费用高的痛点[15] - 行业前景广阔，GGII预测到2025年中国锂电池市场出货量将接近1,500GWh，同比增长23.91%[18] 2024年国内储能电池出货量为335GWh，同比增长62.62%，2016至2024年复合增长率高达79.56%[18] 可比公司财务指标比较 - 报告选取华测检测、广电计量、谱尼测试、开普检测、信测标准、国缆检测及西高院作为可比上市公司[19] - **营收与利润**：2022至2024年，公司营收分别为5.97亿元、7.26亿元、8.00亿元，归母净利润分别为0.84亿元、1.01亿元、1.11亿元，业绩规模处于可比公司中下游水平[21] 营收和归母净利润的三年复合增长率分别为15.75%和14.72%，营收增长较快[21] - **盈利能力**：2022至2024年，公司综合毛利率分别为52.69%、53.87%、53.39%，整体平稳且略高于可比公司均值[23] - **研发投入**：同期，公司研发费率分别为4.43%、4.30%、4.13%，明显低于可比公司均值，主要因公司研发方向更为聚焦，团队架构相对精简[23] - **现金流与负债**：2022至2024年，公司经营性现金流净额分别为1.00亿元、1.30亿元、1.32亿元，逐年增长[26] 净现比分别为1.19、1.29、1.19[26] 资产负债率持续下行，从2022年的28.94%降至2024年的24.90%[27] - **估值比较**：截至2025年12月5日，可比公司市盈率（TTM）均值为33.42倍，中值为29.15倍，其所属行业（M74专业技术服务业）近一个月静态市盈率为35.86倍[21] 募投项目及发展愿景 - 公司计划公开发行不超过1630.43万股新股，募集资金将用于深圳总部计量检测能力提升项目、区域计量检测实验室建设项目、数字化中心建设项目及补充流动资金[30] - **深圳总部计量检测能力提升项目**：总投资12,765.61万元，建设期2年，旨在增扩计量校准项目能力并提高新能源电池检测服务能力，预计静态投资回收期5.61年，内部收益率20.80%[31] - **区域计量检测实验室建设项目**：总投资17,457.40万元，建设期3年，计划在全国7大区域新增19个实验室，预计静态投资回收期5.08年，内部收益率28.35%[31] - **数字化中心建设项目**：总投资3,166.90万元，建设期3年，旨在搭建一体化数字化平台以提高管理效率、降低成本[31]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 行业亏损加剧，产能加速去化逐步开启，重点推荐左侧布局生猪养殖板块 [2][3] - 宠物板块经历前期较为充分调整后，建议关注年末估值切换的行情 [2][3] 本周农业股市场表现 - 本周申万农林牧渔指数下跌1.5%，沪深300指数上涨1.3% [2][3] - 个股涨幅前五名：好当家（16.2%）、平潭发展（10.6%）、西王食品（10.3%）、生物股份（9.7%）、福建金森（9.4%） [2][3] - 个股跌幅前五名：绿康生化（-10.1%）、ST天山（-8.9%）、*ST傲农（-6.5%）、中水渔业（-6.5%）、益生股份（-5.3%） [2][3] 生猪养殖板块 - 猪价继续震荡走低，12月7日全国外三元生猪销售均价为11.22元/kg，周环比下跌1.0% [2] - 母猪与仔猪价格继续筑底，本周二元母猪销售均价为1546元/头，周环比下跌0.1%；断奶仔猪销售均价为209元/头，周环比持平 [2] - 出栏体重继续维持提升，本周外三元生猪销售均重为129.82kg，周环比增加0.6kg/头，处于近三年同期高位 [2] - 亏损加剧，涌益监测不同规模自繁自养亏损额均超过100元/头 [2] - 第三方数据显示产能加速去化：据涌益咨询，11月能繁母猪存栏量为975.6万头，环比10月降幅为0.14%（10月降幅为0.77%）；据上海钢联，11月能繁母猪存栏量环比下降0.38%（10月为环比增长0.11%），由增转减 [2] - 投资建议：关注牧原股份、温氏股份、德康农牧、天康生物等 [2][3] 肉鸡养殖板块 - 白羽肉鸡各环节价格小幅反弹：商品代鸡苗销售均价3.29元/羽，周环比上涨2.2%；白羽肉毛鸡销售均价3.54元/kg，周环比上涨1.1%；鸡肉分割品销售均价为9101.0元/吨，周环比上涨1.4% [2] - 鸡苗价格自9月至今基本稳定，行业仍有0.5元/羽左右的合理利润 [2] - 投资分析意见：白鸡供应持续充裕仍是2025-2026年的主题词，建议关注圣农发展 [2] 肉牛板块 - 本周肉牛价格小幅下跌，育肥公牛出栏价格为25.54元/kg，周环比下跌0.08% [2] - 犊牛均价为32.09元/kg，周环比上涨0.16%；全国批发市场牛肉均价为66.56元/kg，周环比上涨0.15% [2] 宠物食品板块 - 投资建议：经历前期较为充分调整后，建议关注年末估值切换的行情 [2][3] - 建议关注：乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份 [2][3] 重点公司估值 - 报告列出了包括牧原股份、温氏股份、圣农发展、乖宝宠物等在内的多家农林牧渔重点公司的收盘价、总市值、申万预测EPS及PE估值数据 [33]

报告投资评级 - 买入（维持） [1] 核心观点 - 报告认为，针对三七互娱的行政处罚决定书发布意味着“罚款靴子落地”，公司不触及重大违法类强制退市及其他风险警示情形 [6] - 公司当前呈现“低估值高分红”特征，并具备较大成长潜力 [1] 业务与运营分析 - **2025年为新品小年，小游戏驱动盈利能力大幅改善**：2025年老产品保持稳健，7月上线的自研MMO《斗罗大陆：猎魂世界》基本符合预期但短期贡献不明显，而末日题材RPG小游戏《生存33天》近期快速跻身微信小游戏畅销榜TOP25-30 [6] - **小游戏进入利润回收期，盈利弹性显现**：自2023年以来小游戏收入规模大幅扩张，但利润未明显释放（主要追求规模），2025年第二季度小游戏初步进入利润回收期，展现出较强盈利弹性，第三季度小游戏放利润再次得到验证 [6] - **利润率持续向上**：公司第三季度归母净利率达到23.8%，同比提升8.4个百分点，环比提升3.7个百分点，实现大幅改善 [6] - **产品管线丰富，2026年为新品验证之年**：公司管线储备超过20款，MMO和SLG是重点方向，其中MMO《代号MLK》体量可能较大，海外SLG在积极测试 [6] - **出海能力得到验证**：2021年的《Puzzles & Survival》作为SLG2.0时代标杆产品，验证了公司是为数不多同时具备把握泛用户需求和快速试错方法论的出海SLG厂商 [6] - **通过投资强化能力**：公司通过投资/引进团队等方式强化自身能力，例如投资前Funplus制作人崔兵的快乐方舟 [6] - **AI技术深度应用于生产与创新**：公司在研发发行中通过AI多模态大幅提升生产效率，包括美术资产/广告素材生成、本地化翻译、代码审核和生成、AI投放等 [6] - **AI产业链布局**：公司直接或间接投资了智谱华章、月之暗面、星空科技等公司，打通了“算力基础设施—大模型算法—AI应用”的产业链布局 [6] 财务与估值分析 - **近期财务表现**：2025年前三季度营业总收入为124.61亿元，同比下降6.6%，归母净利润为23.45亿元，同比增长23.6% [5] - **盈利预测**：报告维持盈利预测，预计2025-2027年营业总收入分别为164.40亿元、189.78亿元、203.30亿元，预计归母净利润分别为32.05亿元、35.26亿元、37.01亿元 [5][6] - **盈利能力指标**：预测2025-2027年毛利率稳定在77.0%-78.0%之间，净资产收益率（ROE）分别为23.0%、23.7%、23.5% [5] - **估值水平**：当前股价对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为14倍、13倍、12倍 [5][6] - **分红政策亮眼**：公司2025年第三季度分红4.62亿元，前三季度合计分红13.86亿元，分红比例达59%，假设第四季度分红金额与第三季度一致，现价对应股息率约为4.2% [6] - **市场数据**：截至2025年12月5日，公司收盘价20.04元，市净率（PB）为3.3倍，基于最近一年已公布分红计算的股息率为4.99% [1]

报告行业投资评级 * 报告对医药生物行业持“看好”评级 [3] 报告的核心观点 * 报告核心观点是持续推荐重点关注创新药板块，以及业绩边际大幅向好的医疗设备、CXO及上游板块 [3] * 同时，随着流感活动进入上升阶段，建议关注相关流感疫苗及药品标的 [3] 市场表现与估值 * 本周（2025/12/01-2025/12/05）申万医药生物指数下跌0.7%，同期上证指数上涨0.4%，万得全A（除金融石油石化）上涨0.7% [3][4] * 医药生物指数在31个申万一级子行业中本周表现排名第21位 [3][4] * 各二级板块中，医药商业表现最佳，上涨5.2%，中药板块持平，其他板块均下跌 [6] * 各三级板块中，医药流通板块涨幅最大，达6.5%，线下药店上涨1.8%，中药板块持平，其他板块均下跌，其中原料药板块跌幅最大，为-2.5% [3][6] * 当前医药板块整体估值（市盈率TTM）为29.3倍，在31个申万一级行业中排名第10 [3][6] 行业重点动态 * **新版医保及商保目录发布**：2025年国家医保药品目录于12月7日发布，成功新增114种药品，其中50种为一类创新药，总体谈判成功率为88%，较2024年的76%明显提高 [3][12] * **医保目录结构优化**：新版目录纳入药品后，国家医保药品目录内药品总数增至3253种，肿瘤、慢性病、精神疾病、罕见病、儿童用药等重点领域保障水平得到明显提升 [3][12][16] * **商保目录首次发布**：19种药品纳入首版《商业健康保险创新药品目录》，涵盖CAR-T、罕见病、阿尔茨海默病等治疗药品，其挂网、配备工作原则上参照医保谈判药品执行 [3][12][15][16] * **中国药品价格登记系统上线**：12月2日，中国药品价格登记系统正式上线，企业可自主申报登记创新药价格，系统独立于各省采购平台，赋予创新药“医保价”与“市场价”双重身份，旨在助力创新药全球化定价 [3][17][18] * **美国FDA高层变动**：12月3日，美国FDA药品评审中心（CDER）主任Pazdur提交退休申请，其离任将导致CDER主任与肿瘤卓越中心（OCE）主任两个关键岗位空缺，加剧FDA高层不确定性 [3][18] * **流感疫情监测**：2025年第48周（11月24日—11月30日），全国哨点医院流感样病例百分比为9.6%，环比增加1.7个百分点，流感病毒检测阳性率达51.1%，疫情总体呈上升趋势 [19] 公司动态与研发进展 * **百利天恒**：其全资子公司SystImmune于11月29日收到由BMS支付的2.5亿美元里程碑付款，刷新国内创新药出海交易中单个ADC资产首笔最大里程碑付款纪录 [3][23] * **君圣泰医药**：12月2日公布HTD1801与达格列净头对头III期临床研究结果，显示HTD1801治疗24周后HbA1c最小二乘均值变化为-1.12%（vs -0.93%），并展现心血管代谢优效获益，计划于2025年内启动NDA [3][25] * **科伦博泰**：12月4日与Crescent达成战略合作，科伦博泰将获得PD-1xVEGF双抗CR-001大中华区独家权利，并向Crescent收取8000万美元首付款及高达12.5亿美元的里程碑付款；Crescent将获得靶向ITGB6的ADC药物SKB105大中华区外独家权利 [3][27][28] * **恒瑞医药**：12月3日任命礼来前副总裁朱国新为公司高级副总裁，以提升其在小分子等药物平台上的研发实力与战略协同能力 [26] * **热景生物**：12月1日公告拟对舜景医药增资3.71亿元，增资及受让股权完成后，持有舜景医药股权比例将达50.2340%，舜景医药将成为其控股子公司 [24] * **ESMO Asia 2025数据读出**：在2025年欧洲肿瘤学会亚洲峰会上，多款创新药公布临床数据，包括百利天恒的HER2 ADC（ORR 62.0%）、翰森制药的B7H3 ADC、复宏汉霖的PD-L1 ADC（ORR 37.9%）等 [3][28][29] 近期IPO动态 * **凌科药业**：于2025年11月30日递表港股IPO，上轮（C轮）投后估值为34.2亿元，核心管线为高选择性JAK1抑制剂LNK01001，预计2026年下半年申报新药申请 [30][31] * **翰思艾泰**：于2025年12月3日通过港交所聆讯即将上市，核心管线为PD-1/SIRPα双功能抗体融合蛋白HX009，目前处于II期临床阶段，公司B+轮投后估值为16.15亿元 [31][32] 投资分析意见与关注标的 * **创新药板块**：报告持续推荐重点关注，提及标的包括恒瑞医药、长春高新、科伦药业、恩华药业、加科思-B、和誉-B、复宏汉霖等 [3] * **医疗设备、CXO及上游板块**：报告推荐业绩边际大幅向好的相关板块，提及标的包括迈瑞医疗、福瑞股份、祥生医疗、润达医疗、华康洁净、药明康德、康龙化成、凯莱英、普蕊斯、汉邦科技、纳微科技等 [3] * **流感相关标的**：随着流感活动进入上升阶段，建议关注流感疫苗标的（华兰疫苗、华兰生物、金迪克、百克生物、中慧生物）及流感药品标的（以岭药业、特一药业、济川药业、太龙药业、众生药业） [3]