报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 未来一个月左右市场或更关注基本面，大概率继续体现防御特征，建议加大内需刺激受益、外需脱敏、科技成长、基本面相对更稳健的转债[1][2][9] - 市场短期倾向基本面而非成长，原因包括国九条新规落地、评级公司集中评级展望、海外关税风险冲击；短期权益市场再度大跌风险有限，持续向上修复趋势有望延续[2][9] - 短期建议关注高等级、基本面稳健的转债，受益于消费补贴的消费电子、家电、家居等相关转债，高价新质生产力相关转债适当止盈，充分调整的适当逢低买入[2][10] 根据相关目录分别进行总结 转债市场观察 - 过去一周大部分转债指数下跌，仅可转债可选消费行业指数、AA - 及以下评级转债、可转债高价指数、小盘转债指数上涨；债性、股性估值压缩；可转债市场价格中位数小幅下降到119.23元，处于2017年以来的74.65%水平[1][9] 转债市场跟踪 转债行情方面 - 展示万得各可转债指数近一周、近两周、3月以来、近一个月、近两个月、近半年、近一年的涨跌幅情况，如万得可转债能源指数近一周涨跌幅为 - 0.72等[11] 转债个券方面 - 展示近一周个券涨跌幅前五名和后五名相关图表[16] 转债估值方面 - 展示债性、平衡性、股性可转债估值走势，不同平价区间可转债转股溢价率估值走势等相关图表[24][26] 转债价格方面 - 展示不同平价区间可转债转股溢价率估值走势、高价券和低价券占比走势、跌破债底个券占比走势、可转市场价格中位数走势等相关图表[33][35]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 深度复盘2021年可转债市场，剖析市场表现、供需结构、信用风险等要素为投资者提供参考 [1] - 2021年可转债市场延续牛市，中证转债指数全年涨幅超17%，走势与中证1000等小盘指数契合，市场规模突破7000亿元，信用风险集中上半年且可控，市场分三阶段 [1] 根据相关目录分别进行总结 转债牛市继续 行情复盘 - 2021年是可转债市场牛市第三年，始于2018年10月至2021年中，全年中证转债指数涨幅超17%，市场规模突破7000亿元，《可转换公司债券管理办法》实施 [8] - 2021年转债指数表现优于主要股票指数，走势与中证1000等小盘指数一致，市场走势分三阶段：上半年价格与估值分化、指数宽幅震荡；三季度估值与正股共振、指数快速拉升；四季度估值回升、低估值行业接力 [8] 供需结构 - 2021年可转债市场存续规模持续攀升，4月首破7000亿元，银行板块供给旺盛发行额超600亿元，交通运输等行业紧随其后 [11] - 全年发行节奏平稳，4月为供给旺季，10月供给减弱，发行规模达2897.12亿 [13] - 需求端，转债满足固收+投资者配置需求，公募基金持仓比例显著提升，2021年持仓规模从1514.74亿元增至2605.10亿元，占比从28.3%升至37.1%，各类固收+基金转债仓位均提升 [14] 信用风险 - 2021年可转债市场信用风险集中上半年，整体可控，一季度已充分定价，跌破债底和面值的转债个数2月达最高点后回落，9月起除A级以下评级，其他评级跌破债底个数占比回落至接近0%，仅部分AA+和AA类别转债跌破面值 [21] 阶段复盘：转债市场超额收益明显 阶段一：低价转债修复，二季度周期和成长转债开启上涨通道 - 2021年上半年转债市场宽幅震荡，2020年四季度信用风险事件影响市场情绪致低价个券下跌、估值与价格分化，一季度低价券修复、高价券下跌，价格分化缓解，二季度市场震荡上行，成长主题转债5月进入上行通道 [29] - 1月中上旬春季躁动提前，低价转债修复，1月下旬至2月初市场担忧流动性收紧和货币政策转向，转债指数回落，1月31日可转债管理办法施行使赎回规则明晰，双高个券回调，春节前一周权益市场反弹，转债市场上行，春节后至3月上旬美债收益率上升使高估值权益板块回调，3月中下旬至4月转债指数宽幅震荡，权益市场行业轮动加快，4月个股和基金一季报披露使部分板块引领市场反弹，5月流动性改善驱动指数上行，热门主题概念活跃 [30][33] 阶段二：估值和正股双轮驱动，转债迎来最好光景 - 三季度转债市场表现强劲呈“倒V型”走势，7月至9月中上旬指数上涨约11%跑赢上证综指近8个百分点，9月中下旬回调下跌约4.13% [34] - 强势原因：正股市场结构性行情使转债板块和个券轮动，部分低价转债受益新能源行情；估值中枢抬升，新券上市定价高；条款博弈助力，大部分转债满足赎回条款后不提前赎回 [34] - 7月降准落地市场风险偏好提升，月末正股调整，中证转债指数全月涨幅2.94%跑赢上证综指，新能源等核心赛道个券涨幅显著；8月半导体等核心产业链个券回调，光伏转债向上，建筑建材等低估值板块上涨，中证转债指数全月涨幅3.84%略逊于上证综指，热门主题个券轮番上涨；9月“限电限产”成焦点，火电等转债上涨，光伏转债回调，周期行业转债表现强劲，9月中下旬权益市场周期板块回落，转债指数小幅回落 [37][38] 阶段三：估值再度提升，行业轮动加快 - 四季度转债估值再度抬升，平均转股溢价率升至2017年以来的95%分位数，正股市场轮动加快，市场预期由滞胀转向稳增长 [39] - 行情受益于消费等行业悲观预期修复和军工等产业链，上游周期行业转债个券回撤幅度大 [39] - 10月中证转债指数小幅上涨0.12%，汽车等产业链个券领涨，绿电产业链个券强势，正股市场消费等板块上涨，周期行业指数下跌；11月中证转债指数持续上涨，正股制造和科技板块表现强劲，部分行业个券上涨；12月政治局和中央经济工作会议召开，稳增长成主线，降准和LPR下调落地，建筑建材等行业个券上涨，元宇宙概念火爆，传媒板块个券异动，11 - 12月新券发行上市迎小高潮，新券上市定位高 [42][43]

核心观点 - 下一阶段债券市场宏观环境或更友好，有助于打破此前横盘震荡价格区间，长期国债收益率进一步向下突破可能性提升 [1][4][33] 五一假期要闻汇总及债市前瞻 全球市场表现 - 五一期间全球股票市场行情突出，科技股主线行情表现突出，恒生科技与纳斯达克分别领涨港股及美股市场，带动欧洲及其他亚洲股票市场整体收涨 [1][11] - 债券市场行情分化，2年美债、10年美债收益率分别上行23BP及16BP，日债收益率下行，德债收益率基本持平 [1][11] - 美元指数有所反弹，兑日元、欧元、英镑等主要货币均有所升值，但美元兑离岸人民币出现一定幅度贬值迹象 [1][11] - 商品市场黄金、白银价格再度出现较大幅度下跌 [1][11] 美国经济数据 - 4月PCE同比增长2.3%，为2024年10月以来新低，小幅超过预期值2.2%，环比零增长持平预期；核心PCE同比增长2.6%持平预期，环比零增长低于预期，指向核心通胀边际进一步降温，关税冲击对美国通胀的影响暂未显现 [2][12] - 4月新增非农就业17.7万人，预期13万人，失业率录得4.2%，与前值及预测值持平，平均时薪同比及环比增速均较前值出现放缓迹象，显示美国劳动力市场依旧保持较强韧性 [2][16] - 2025年一季度GDP环比折年率初值 -0.3%，不及预期的 -0.2%，大幅低于前值2.4%，为2022年一季度以来最低值，ISM制造业PMI由前值49.0%下滑至48.7%，创5个月来最大降幅，美国经济滞胀风险持续走高 [2][21] - 劳动力数据公布后，市场预期美联储6月按兵不动的概率由41.79%上升至65.12%，降息25BP的概率则跳水至33.95%，一致预期的首次降息时间由6月推迟至7月 [2][24] 日本央行政策 - 日本央行全票通过维持政策目标利率在0.5%不变的决议，为自2025年1月加息后连续第二次按兵不动，后续特朗普关税政策的不确定性是其谨慎观望的主要原因 [3][25][26] 国内债市展望 - 资金面“利空的尽头是利多”，当前再度收紧资金可能性低，维持现状为中性，宽松对债市是利好，资金面对债市影响存在利多敏感而利空钝化的非对称性，债市主要矛盾或逐步切换 [4][29] - 2025年4月我国制造业PMI较前值下降1.5个百分点至49.0%，我国经济长期向好基本面不变，但短期内客观经济数据或承压，经济基本面或成下一阶段债市博弈核心要点 [4][29] - 中美贸易谈判过程或曲折，短期内贸易摩擦进一步升级可能性有限，达成贸易协议较困难，或呈僵持状态，对债券市场而言短期利多大于利空 [4][32] 债市资产表现 - 报告展示了国债利率曲线、国债到期收益率、同业存单到期收益率、国开 - 国债利差、国债期货主力合约收盘价、利率互换收益率等债市资产相关图表 [35][40] 实体高频跟踪 - 报告展示了高炉开工率、石油沥青开工率、猪肉与蔬菜平均批发价、国际原油价格、100大中城市土地成交面积、30大中城市商品房成交面积、一线城市周度日均地铁客运量、电影票房收入、乘用车当月日均销量、航运指数等实体高频数据相关图表 [43][46][51]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 公司2024年及2025Q1营收均保持较高同比增速 2024年营收12.1亿元，同增35.6%，归母净利润1.09亿元，同增23.8%；25Q1营收2.91亿元，同增21.9%，归母净利润0.14亿元，同增2.19% [2] - 传统业务稳健增长 2024年营收12.1亿元，同增35.6%，以商用器材为主导、外销导向，增长动能来自订单增长，OEM/ODM出口增长迅速 [3] - 公司积极面对国际市场变化，拓展内需市场 国内健身人口渗透率与美、英、德相比仍有较大上升空间，健身器材市场规模有望逐步提升，可分散海外市场风险 [4] - 公司持续推进智能化转型 深化AI技术应用，打造数智健身新场景，产品系列丰富，国际竞争力和高端市场占有率攀升，未来“AI + 健身”有望开启第二成长曲线 [5] - 看好公司发展 预计2025 - 2027年营收分别为13.1/16.4/18.9亿元，归母净利润分别为1.03/1.44/1.81亿元，当前股价对应P/E分别为34/25/19倍 [6] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1213.86|1310.60|1637.36|1886.04| |(+/-) (%)|35.58%|7.97%|24.93%|15.19%| |归母净利润（百万元）|109.12|102.50|143.71|181.26| |(+/-) (%)|23.77%|-6.06%|40.20%|26.13%| |每股收益(元)|0.62|0.58|0.82|1.03| |P/E|32.34|34.43|24.56|19.47|[8] 基本数据 - 收盘价：￥20.10 - 总市值(百万元)：2,970.72 - 总股本(百万股)：147.80 [9] 三大报表预测值 利润表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1214|1311|1637|1886| |营业成本| - | - | - | - | |营业税金及附加| - | - | - | - | |营业费用|194| - | - | - | |管理费用| - | - | - | - | |研发费用| - | - | - | - | |财务费用| - | - | - | - | |资产减值损失| - | - | - | - | |公允价值变动损益| - | - | - | - | |投资净收益| - | - | - | - | |其他经营收益|1345| - | - | - | |营业利润| - | - | - | - | |营业外收支|0| - | - | - | |利润总额|0| - | - | - | |所得税| - | - | - | - | |净利润|3954| - | - | - | |归属母公司净利润|109|103|144|181| |EBITDA| - | - | - | - | |EPS（最新摊薄）|0.62|0.58|0.82|1.03|[13] 资产负债表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产| - | - | - | - | |现金|829|967|1165|1332| |交易性金融资产|11|8|11|14| |应收账项|73|75|106|117| |其它应收款|92|75|106|117| |预付账款|53|52|65|75| |存货|5|30|24|21| |其他|33|(7)|1|9| |非流动资产|1643|1635|1608|1553| |金融资产类|6|3|3|4| |长期投资|2|3|2|2| |固定资产|124|117|163|206| |无形资产|(2)|(2)|(2)|(2)| |在建工程|122|115|161|204| |其他|13|13|18|22| |资产总计|2953|3388|3673| - | |流动负债|623|569|702|790| |短期借款|0|0|0| - | |应付款项|374|358|465|542| |预收账款|0|0|0|0| |非流动负债|250 628|211 603|236 607|248 613| |长期借款|586|586|586|586| |其他|42|17|21| - | |负债合计|1251|1172|1309|1403| |少数股东权益|0|0|0|0| |归属母公司股东权益|1702|2218|2366|2553| |负债和股东权益|2953|3388|3673| - |[13] 现金流量表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|237|117|313|291| |净利润|109|103|144|181| |折旧摊销|56|95|100|104| |财务费用|5|30|24|21| |投资损失|(6)|(3)|(3)|(4)| |营运资金变动|55|(56)|97|19| |其它|18|(52)|(50)|(31)| |投资活动现金流|(520)|55|(106)|(68)| |资本支出|(170)|(100)|(80)|(40)| |长期投资|1|(1)|0|0| |其他|(351)|156|(26)|(28)| |筹资活动现金流|342|341|(23)|(12)| |短期借款|0|0|0|0| |长期借款|(41)|0|0|0| |其他|383|341|(23)|(12)| |现金净增加额|1.38|59|513|183|211|[13] 主要财务比率 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| - | - | - | - | |营业收入|35.58%|7.97%|24.93%|15.19%| |营业利润|21.91%|-5.71%|39.18%|26.04%| |归属母公司净利润|23.77%|-6.06%|40.20%|26.13%| |获利能力| - | - | - | - | |毛利率|31.75%|26.23%|28.84%|29.35%| |净利率|8.99%|7.82%|8.78%|9.61%| |ROE|7.42%|5.23%|6.27%|7.37%| |ROIC|5.21%|4.15%|5.14%|5.91%| |偿债能力| - | - | - | - | |资产负债率|42.37%|34.59%|35.63%|35.49%| |净负债比率|56.20%|57.39%|51.47%|48.69%| |流动比率|2.10|3.08|2.94|3.04| |速动比率|1.72|2.59|2.45|2.55| |营运能力| - | - | - | - | |总资产周转率|0.46|0.41|0.46|0.49| |应收账款周转率|8.11|6.57|7.33|7.13| |应付账款周转率|4.15|3.93|4.06|3.90| |每股指标(元)| - | - | - | - | |每股收益|0.62|0.58|0.82|1.03| |每股经营现金|1.35|0.66|1.78|1.66| |每股净资产|11.51|12.63|13.48|14.54| |估值比率| - | - | - | - | |P/E|32.34|34.43|24.56|19.47| |P/B|1.75|1.59|1.49| - | |EV/EBITDA|10.24|8.14|16.40|13.25|[13]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 工商银行25Q1核心营收降幅收窄，不良生成平稳 [1] - 预计工商银行2025 - 2027年归母净利润同比增长0.39%/4.48%/5.50%，对应BPS 11.01/11.73/12.50元，给予目标估值2025年PB 0.74x，对应目标价8.15元/股，现价空间16% [5] 根据相关目录分别进行总结 数据概览 - 2025Q1营收同比下降3.2%，降幅较24A扩大0.7pc；利润同比下降4.0%，较24A由增转减 [1][2] - 2025Q1末不良率1.33%，较24A末下降1bp；2025Q1末拨备覆盖率216%，较24A末上升1pc [1] 核心营收改善 - 核心营收（中收 + 利息净收入）同比下降2.5%，降幅较24A改善1.1pc，得益于息差拖累改善，中收增速修复 [2] - 25Q1日均息差环比24A下降9bp，同比24Q1下降15bp，同比降幅较24A收敛4bp [2] - 25Q1中收同比微降1.2%，降幅较24A的8.3%显著收敛 [2] 息差边际下行 - 25Q1单季息差环比24Q4下降8bp至1.29% [3] - 25Q1资产端收益率环比24Q4下降22bp至2.78%，归因LPR重定价、市场利率下行等因素 [3] - 25Q1负债端成本率环比24Q4下降17bp至1.65%，归因存款降息红利释放 [3] 不良生成平稳 - 25Q1末不良率1.33%，环比下降1bp，不良TTM生成率0.43%，环比基本持平 [4] - 25Q1末拨备覆盖率环比提升1pc至216% [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润同比增长0.39%/4.48%/5.50%，对应BPS 11.01/11.73/12.50元 [5] - 给予目标估值2025年PB 0.74x，对应目标价8.15元/股，现价空间16%，维持“买入”评级 [5] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|821,803|799,427|834,898|885,202| |(+/-) (%)|-2.52%|-2.72%|4.44%|6.03%| |归母净利润（百万元）|365,863|367,290|383,761|404,859| |(+/-) (%)|0.51%|0.39%|4.48%|5.50%| |每股净资产(元)|10.23|11.01|11.73|12.50| |P/B|0.69|0.64|0.60|0.56|[9] 报表预测值 - 资产负债表预测了存放央行、同业资产等项目在2024A - 2027E的数值 [11] - 利润表预测了净利息收入、净手续费收入等项目在2024A - 2027E的数值 [11] - 主要财务比率涵盖业绩增长、资产质量、盈利能力等多方面在2024A - 2027E的预测 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][7] 报告的核心观点 - 东鹏饮料2024年及2025Q1业绩持续高增，看好公司长期成长性，平台型公司逻辑愈发清晰，运营和管理优秀 [1][6] - 能量饮料处在景气度上行期，补水啦和果之茶接力后续高增长，公司持续搭建渠道网点和提升单点产出，后续成长性良好 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2025Q1公司实现营业收入48.48亿元（+39.23%），归母净利润9.80亿元（+47.62%），扣非归母净利润9.59亿元（+53.55%），收入超市场预期 [2] 产品情况 - 东鹏主品牌加大陈列和冰柜投放、动销良好；补水啦产能放量后持续增长；新品果之茶潜力较大 [3] - 2025Q1能量饮料收入39.01亿元，同比增长25.71%，占比80.50%（-8.72pct）；电解质饮料收入5.70亿元，同比增长261.46%，占比从4.53%提升至11.76%；其他饮料收入3.75亿元，同比增长72.62%，占比7.74% [3] 渠道情况 - 主要渠道收入增速良好，经销/重客/线上渠道营业收入分别为42.83/4.57/1.04亿元，同比变动分别为37.13%/62.83%/54.18% [4] - 截止2025Q1经销商数量达3244个，净增加51个 [4] 区域情况 - 广东大本营收入稳固，同比增长21.58%，主要系第二曲线和新品持续发力；全国化布局顺利进行 [4] - 华东/华中/广西/西南/华北区域营业收入分别为6.56/6.84/3.78/6.23/7.46亿元，同比变动分别为30.82%/28.57%/31.94%/61.78%/71.67% [4] 费用与盈利情况 - 2025Q1毛利率44.47%（+1.70pct）；销售/管理/研发/财务费用率分别为16.68%/2.48%/0.35%/-0.37%，同比变动-0.43pct/-0.47pct/+0.03pct/+0.92pct [5] - 2025Q1净利率为20.21%，同比+1.15pct；合同负债38.69亿元（环比减少8.92亿元），与春节错期有关 [5] 财务预测 - 预计2025 - 2027年公司收入分别为209.48/261.03/317.63亿元，同比增长分别为32%/25%/22%；归母净利润分别为45.08/57.48/71.39亿元，同比分别为36%/28%/24%，对应PE分别为33/26/21倍 [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[7] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合预期，2025Q1业绩略超预期，2025年公司深化改革，依托控量挺价、组建销售公司、搭建平台公司三重抓手，强化面向直销和团购的C端为主的网络体系，促进组织效率提升，看好公司2025年营业总收入与宏观经济指标保持一致的目标达成[10] - 预计2025 - 2027年公司收入增速分别为5.13%、5.43%、5.21%；归母净利润增速分别为4.54%、5.39%、5.43%；EPS分别为8.58、9.04、9.53元，对应PE分别为15.00X/14.24X /13.50X，估值具备性价比，维持买入评级[11] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入891.75亿元（同比+7.09%）；归母净利润318.53亿元（同比+5.44%）；2025Q1实现收入369.40亿元（同比+6.05%）；归母净利润148.60亿元（同比+5.80%）；2024Q4 + 2025Q1公司实现营业收入582.00亿元（同比+4.74%）；归母净利润217.83亿元（同比+1.68%）[10] 产品情况 - 2024年五粮液产品收入678.75亿元（同比+8.07%），毛利率87.02%（同比+0.38pct），销量/吨价同比变动+7.06%/+0.94%，销量显著增长或主因发力宴席市场促进低度及1618产品放量，2024年主品牌宴席活动同比增长30%，浓香酒宴席活动同比增长52%，2024年第八代五粮液产品价格基本稳定，焕新上市45度、68度五粮液，战略发布经典五粮液系列[10] - 其他酒产品收入152.51亿元（同比+11.79%），毛利率60.81%（同比+0.65pct），销量/吨价同比变动+0.12%/+11.65%，其他酒吨价提升主要系五粮浓香公司持续向中高价位产品聚焦，低价位产品生产量、销售量减少所致[2] 渠道建设 - 2024年经销收入487.38亿元（同比+5.99%），直销收入343.89亿元（同比+12.89%），直销占比达41.37%（同比+1.52pct）；2024年五粮液/五粮浓香经销商数量同比增加82/245个，专卖店数量同比增加124个，单个经销商平均规模同比下降3.35%；公司进一步淡化传统渠道铺货手段，转向依托提升直销比例+搭建平台公司推进团购发力C端；2024年新增核心终端1.6万家，推动终端网点扩容提质；直营渠道“三店一家”建设成效明显，新增138家专卖店、5家文化体验店、490家和美集合店和2家大酒家，升级建设第五代专卖店715家，目前专卖店数量超过1700家；新兴渠道内容电商布局全面完成[3] 区域市场 - 2024年东部/南部/北部区域实现收入312.9/393.36/125.01亿元，同比+9.75%/+12.65%/-3.98%，传统优势市场维持较快增长；2024年公司将27个营销大区整合为北部、南部、东部三大片区，建立“总部 - 区域中心 - 终端”的垂直管控体系，提升市场应市能力；此外，2024年新开发海外市场20个[4] 财务指标 - 2024年毛利率为77.05%（同比+1.26pct），净利率为37.22%（同比 - 0.63pct）；2025Q1毛利率为77.74%（同比 - 0.68pct），净利率为41.60%（同比 - 0.41pct）[5] - 2024年销售/管理（含研发）费用率为11.99%（同比+2.63pct）/4.44%（同比+0.07pct）；2025Q1销售/管理（含研发）费用率为6.52%（同比 - 1.02pct）/3.10%（同比 - 0.19pct），2024年销售费用率提升主因促销费同比增长48.90%至67.60亿元，主要系2024年加大了渠道建设、团队建设、消费者培育投入力度[5] - 2024年经营性现金流339.40亿元（同比 - 18.69%），2025Q1经营性现金流158.49亿元（同比+2970.31%），2025Q1现金流增长主要系本报告期货款中现金收取比例较高及上年同期基数低（银行承兑汇票收取比例较高）综合影响[5] - 2024年合同负债同比增加48.26亿元至116.90亿元，2025Q1合同负债同比增加51.19亿元至101.66亿元[6] - 分红率自2023年60%提升至2024年70%[6] 盈利预测及估值 - 预计2025 - 2027年公司收入增速分别为5.13%、5.43%、5.21%；归母净利润增速分别为4.54%、5.39%、5.43%；EPS分别为8.58、9.04、9.53元，对应PE分别为15.00X/14.24X /13.50X[11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 25Q1公司收入符合市场预期，利润略低于市场预期，公司注重经营质量提升，后续看点包括鹌鹑蛋强化品牌与差异化竞争、山姆新品放量、豆干产品培育和线上渠道改善 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入24.12亿元，同比增长16.79%；归母净利润2.91亿元，同比增加39.01%；扣非后净利润2.61亿元，同比增加39.91%；24Q4实现收入6.40亿元，同比增长11.92%；归母净利润0.77亿元，同比增加0.31%；扣非后净利润0.72亿元，同比减少6.97% [2] - 2025Q1实现营业收入5.95亿元，同比增长10.27%；归母净利润0.68亿元，同比下降8.21%；扣非归母净利润0.53亿元，同比下降8.61% [2] 分产品情况 - 2024年鱼制品、禽类制品、豆制品、蔬菜制品分别实现收入15.33亿元、5.09亿元、2.47亿元、0.79亿元，同比分别增长18.76%、12.67%、13.89%、9.58% [3] - 鱼制品因小包装产品在新渠道和散称渠道表现良好而稳健增长，鹌鹑蛋产品增速略有放缓，但公司通过首创糖心鹌鹑蛋产品进行差异化竞争 [3] 分渠道情况 - 2024年线上渠道同比下降6.15%，公司积极布局内容电商建设与营销融合策略稳固基本盘 [4] - 2024年线下渠道实现22.58%的增长，其中直营渠道实现46.35%的增长，主要系零食专营渠道贡献较大，合作超100家系统覆盖3.5万终端，全年营收翻倍增长；经销渠道实现9.70%的增长，经销商数量增加至3406家，同比增长11.42% [4] 盈利能力情况 - 2024年毛利率30.47%，同比增加2.30pct；2024Q4毛利率30.99%，同比减少1.62pct；2025Q1毛利率29.91%，同比减少0.11pct，毛利率提升得益于原材料成本下降 [5] - 2024年销售、管理、研发、财务费用率分别为11.97%、3.76%、2.01%、 -0.64%，同比分别增加1.21pct、减少0.28pct、增加0.09pct、减少0.25pct；2024Q4销售、管理、研发、财务费用率同比分别增加1.63pct、减少0.36pct、增加0.13pct、减少0.01pct；2025Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为13.36%、4.05%、1.98%、 -0.37%，同比分别增加0.24pct、增加0.17pct、增加0.15pct、增加1.13pct，财务费用率提升系汇兑受益减少所致 [5] - 2024年净利率为12.17%，同比增加1.90pct；2024Q4净利率11.98%，同比减少1.48pct；2025Q1净利率为11.45%，同比减少2.35pct [5] 财务预测情况 - 预计公司2025 - 2027年分别实现收入28.10亿元、32.50亿元、38.28亿元，同比增长分别为16.51%、15.66%、17.78%；预计实现归母净利润3.30亿元、3.95亿元、4.77亿元，同比增长分别为13.12%、19.74%、20.96%，对应PE分别为17.67倍、14.76倍、12.20倍 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 中长期行业供给受限较持久，需求有望稳健增长，供需关系逆转在即，吉祥航空高利润弹性可期，预计2025 - 2027年归母净利润分别为13.2、17.6、23.1亿元 [6] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年公司营业收入221亿元，同比+10%，归母净利润9.1亿元，同比+18%；24Q4营业收入46亿元，同比+9%，归母净利润 - 3.6亿元，同比减亏约0.3亿元；25Q1营业收入57亿元，同比+0.05%，归母净利润3.5亿元，同比 - 8% [1] 经营端 - 2024年飞机日利用率11.5小时，同比增加约1.2小时；ASK、RPK同比分别+17.3%、+19.9%，客座率84.6%，同比23年+1.8pct，同比19年 - 0.6pct；国内航线ASK同比+2.5%，客座率87.1%，同比+2.7pct；国际航线ASK同比+141.1%，客座率76.0%，同比+5.7pct；地区航线ASK同比+11.2%，客座率82.8%，同比+4.0pct [2] - 24Q4公司ASK同比+15%，客座率83.6%，同比23年+0.6pct，同比19年+0.5pct；25Q1公司ASK同比+7%，客座率84.1%，同比24年 - 1.4pct，同比19年 - 1.2pct [2] - 截至2024年末机队规模127架，全年净增10架；预计25 - 27年客机规模增速分别为2.4%、6.2%、4.3% [2] 收益分析 - 收入端：24年单位ASK收入0.394元，同比 - 6%，单位RPK收入0.466元，同比 - 8%；24Q4单位ASK收入0.339元，同比 - 5%，单位RPK收入0.406元，同比 - 6%；25Q1单位ASK收入0.392元，同比 - 6%，单位RPK收入0.466元，同比 - 5%；24年取得营业外收入约1亿元，主要为飞机营运补偿 [3] - 成本端：24年单位ASK成本0.339元，同比 - 6%，其中单位航油成本约0.123元，同比 - 7%，单位非油成本0.216元，同比 - 5%；25Q1单位ASK成本0.340元，同比 - 1% [3] - 费用端：2024年公司单位销售费用、单位管理费用同比分别 - 5%、 - 16%；财务费用14.6亿元，同比减少0.4亿元，其中汇兑净损失1.4亿元，同比基本持平；25Q1财务费用2.9亿元，同比 - 0.7亿元；若人民币兑美元汇率使人民币升值1%，公司将增加净利润4484万元，美元敞口较24年中报口径有所缩窄 [4] 分红与回购 - 2024年公司拟每股派息0.19元，对应现金分红比例45%；计划将已回购的1500万股股份进行注销，占当前总股本的0.68% [5] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|22095|23117|24200|25735| |(+/-) (%)|10%|5%|5%|6%| |归母净利润（百万元）|914|1321|1756|2307| |(+/-) (%)|18%|45%|33%|31%| |每股收益(元)|0.42|0.60|0.80|1.05| |P/E|29.82|20.63|15.53|11.82|[13] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现了2024 - 2027E年公司各项财务指标的预测情况，如流动资产、现金、营业成本、经营活动现金流等 [14] - 主要财务比率方面，成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在2024 - 2027E年有不同表现，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [14]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 新宝股份2024年报及2025年一季报显示Q1业绩超预期，外销维持较快增长，内销随国补小家电品类扩容有望逐步修复 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 投资事件 - 新宝股份发布2024年报及2025年一季报，2024全年营收168.2亿元（同比+14.8%），归母净利润10.5亿元（同比+7.8%），扣非后归母净利润10.8亿元（同比+8.8%）；单Q1营收38.3亿元（同比+10.4%），归母净利润2.5亿元（同比+43.0%），扣非后归母净利润2.5亿元（同比+15.3%） [1] 投资要点 - Q1收入符合预期，海外延续双位数增速，2024全年收入同比+14.8%至168.2亿元，其中国内收入同比-4.4%，海外收入+21.7%；Q1收入同比+10.4%至38.3亿元，海外收入同比+15.8%至29.7亿元，国内收入同比-4.9%至8.6亿元 [2] - 盈利能力明显修复，得益于套保相关损失大幅减少，毛利率提升及费率优化亦有贡献，2024年归母净利润10.5亿元（同比+7.8%），归母净利率6.3%，同比-0.4pct；Q1归母净利润同比+43.0%至2.5亿元，归母净利率6.4%（同比+1.5pct），毛利率同比+0.5pct至22.4%，费用管控良好，财务费用率+0.4pct，Q1套保相关损失大幅减少4073万元 [3] - 盈利预测与估值，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为11.6/13.0/14.3亿元，分别同比+10.1%/+12.0%/+10.2%，对应当前股价PE分别为10x/9x/8x [4] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|16821.05|18114.08|19629.85|21367.11| |(+/-) (%)|14.84%|7.69%|8.37%|8.85%| |归母净利润（百万元）|1052.84|1158.75|1298.16|1430.19| |(+/-) (%)|7.75%|10.06%|12.03%|10.17%| |每股收益(元)|1.30|1.43|1.60|1.76| |P/E|10.66|9.68|8.64|7.85| [5] 基本数据 - 收盘价￥13.82，总市值11220.12百万元，总股本811.88百万股 [6] 相关报告 - 《Q3外销较快增长，汇率变化致公司业绩承压》2024.11.08 - 《Q2收入超预期，外销有望延续较快增长》2024.09.04 - 《Q4业绩符合预期，外销大幅增长》2024.03.25 [9] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、营业收入、营业成本等多项内容 [10]