报告公司投资评级 - 买入，首次评级 [5] 报告的核心观点 - 中美科技争锋，中芯国际成为“中国芯”崛起的关键，其是中国大陆第一、全球第三的晶圆代工厂，拥有大陆稀缺的先进逻辑产线，战略地位愈发凸显 [1] - 半导体需求温和增长，先进制程穿越周期，2024年中芯国际总收入80.3亿美元，同比+27%，年均产能利用率回升至85.6%，成熟制程和先进制程均有发展机遇 [2] - 持续重金投入CAPEX，5 - 7年再造一个更强的中芯，2024年公司资本开支73.3亿美元，预计2025年维持75亿美元左右的资本开支，多个晶圆厂在建 [3] 相关目录总结 公司基本数据 - 总股本7981.14百万股，总市值536007.42百万元，流通股本5992.78百万股，流通市值327205.57百万元，12月最高/最低价59.7/28.35元，资产负债率33.44%，每股净资产20.10元，市盈率（TTM）100.33，市净率（PB）2.72，净资产收益率1.89% [4] 收入情况 | 项目 | 2022A（百万美元） | 2023A（百万美元） | 2024E（百万美元） | 2025E（百万美元） | 2026E（百万美元） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 晶圆 | 6735.54 | 5794.41 | 7485.29 | 9101.98 | 10917.25 | | 其他 | 537.74 | 527.15 | 544.64 | 685.10 | 821.73 | | 总计 | 7273.28 | 6321.56 | 8029.92 | 9787.08 | 11738.97 | [7] 财务数据与估值 | 项目 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万美元） | 7273.28 | 6321.56 | 8029.92 | 9787.08 | 11738.97 | | 增长率（%） | 33.62 | -13.09 | 27.02 | 21.88 | 19.94 | | 归母净利润（百万美元） | 1817.94 | 902.53 | 492.74 | 791.46 | 1142.91 | | 增长率（%） | 6.82 | -50.35 | -45.40 | 60.62 | 44.41 | | 毛利率（%） | 37.97 | 19.26 | 18.03 | 21.24 | 25.12 | | 每股收益（美元） | 0.23 | 0.11 | 0.06 | 0.10 | 0.14 | | 市盈率PE | 31.16 | 62.77 | 114.97 | 71.58 | 49.57 | | 市净率PB | 2.96 | 2.82 | 2.68 | 2.59 | 2.46 | | 净资产收益率ROE | 9.49 | 4.49 | 2.33 | 3.61 | 4.96 | [8] 资产负债表与利润表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金（百万美元） | 7610 | 6395 | 6424 | 7830 | 9391 | | 应收账款（百万美元） | 765 | 557 | 660 | 751 | 836 | | 存货（百万美元） | 1911 | 2736 | 2958 | 3168 | 3371 | | 流动资产总计（百万美元） | 16594 | 13635 | 14917 | 17655 | 20641 | | 固定资产（百万美元） | 18856 | 23945 | 28092 | 31651 | 33773 | | 非流动资产合计（百万美元） | 27214 | 34152 | 35569 | 38108 | 40027 | | 资产总计（百万美元） | 43808 | 47787 | 50486 | 55763 | 60668 | | 短期借款（百万美元） | 1268 | 1216 | 1794 | 3159 | 3927 | | 应付账款（百万美元） | 2341 | 701 | 1082 | 1267 | 1445 | | 流动负债合计（百万美元） | 7025 | 7602 | 8143 | 10613 | 12534 | | 长期借款（百万美元） | 7317 | 8934 | 9775 | 11415 | 12516 | | 非流动负债合计（百万美元） | 7821 | 9340 | 10269 | 11859 | 12938 | | 负债合计（百万美元） | 14846 | 16942 | 18412 | 22472 | 25472 | | 股本（百万美元） | 32 | 32 | 32 | 32 | 32 | | 归属于母公司股东权益（百万美元） | 19150 | 20116 | 21107 | 21898 | 23041 | | 权益合计（百万美元） | 28961 | 30846 | 32073 | 33291 | 35196 | | 负债和权益合计（百万美元） | 43808 | 47787 | 50486 | 55763 | 60668 | | 营业额（百万美元） | 7273 | 6322 | 8030 | 9787 | 11739 | | 销售成本（百万美元） | 4512 | 5104 | 6582 | 7708 | 8790 | | 销售费用（百万美元） | 34 | 36 | 40 | 44 | 47 | | 管理费用（百万美元） | 1227 | 1190 | 1345 | 1468 | 1643 | | 财务费用（百万美元） | -230 | -538 | -260 | -275 | -333 | | 营业利润（百万美元） | 1731 | 530 | 323 | 842 | 1591 | | 税前利润（百万美元） | 2214 | 1187 | 860 | 1433 | 2241 | | 所得税（百万美元） | 16 | 63 | 130 | 215 | 336 | | 税后利润（百万美元） | 2198 | 1125 | 730 | 1218 | 1905 | | 归属于非控制股股东利润（百万美元） | 380 | 222 | 237 | 426 | 762 | | 归属于母公司股东利润（百万美元） | 1818 | 903 | 493 | 791 | 1143 | | EBITDA（百万美元） | 4255 | 3316 | 3870 | 5203 | 6660 | | NOPLAT（百万美元） | 1490 | -8 | 53 | 482 | 1070 | | EPS（美元） | 0.23 | 0.11 | 0.06 | 0.10 | 0.14 | [9] 主要财务比率 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营收额增长率（%） | 33.6 | -13.1 | 27.0 | 21.9 | 19.9 | | EBIT增长率（%） | 14.9 | -67.3 | -7.6 | 93.0 | 64.9 | | EBITDA增长率（%） | 18.4 | -22.1 | 16.7 | 34.5 | 28.0 | | ROIC（%） | 6.4 | 0.0 | 0.2 | 1.3 | 2.7 | | 税后经营利润（百万美元） | 1719 | 502 | 274 | 716 | 1353 | | 折旧与摊销（百万美元） | 2271 | 2667 | 3270 | 4046 | 4752 | | 财务费用（百万美元） | -230 | -538 | -260 | -275 | -333 | | 其他经营资金（百万美元） | 1588 | 727 | -1231 | -214 | -257 | | 经营性现金净流量（百万美元） | 5348 | 3358 | 2053 | 4273 | 5515 | | 投资性现金净流量（百万美元） | -10392 | -6208 | -3707 | -6146 | -6155 | | 筹资性现金净流量（百万美元） | 3614 | 2466 | 1683 | 3279 | 2202 | | 现金流量净额（百万美元） | -1429 | -383 | 29 | 1406 | 1562 | | P/E | 31.16 | 62.77 | 114.97 | 71.58 | 49.57 | | P/S | 7.79 | 8.96 | 7.05 | 5.79 | 4.83 | | P/B | 2.96 | 2.82 | 2.68 | 2.59 | 2.46 | | 股息率（%） | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | | EV/EBIT | 5.36 | 22.33 | 26.79 | 15.62 | 10.03 | | EV/EBITDA | 2.50 | 4.37 | 4.15 | 3.47 | 2.87 | | EV/NOPLAT | 7.14 | -1923.51 | 301.25 | 37.51 | 17.88 | | 税后利润增长率（%） | 23.8 | -48.8 | -35.1 | 66.8 | 56.4 | | 毛利率（%） | 38.0 | 19.3 | 18.0 | 21.2 | 25.1 | | 净利率（%） | 30.2 | 17.8 | 9.1 | 12.4 | 16.2 | | ROE（%） | 9.5 | 4.5 | 2.3 | 3.6 | 5.0 | [9][10]

报告行业投资评级 - 非银金融行业投资评级为增持 [1] 报告的核心观点 证券 - 本周证券板块上涨0.73%，跑输沪深300指数0.66pct，跑输上证综指数0.83pct，当前券商板块PB估值为1.51倍，位于2020年50分位点附近 [2] - 政策打通中长期资金入市卡点堵点，引入源头活水，增强资本市场流动性，改善生态，2024年9月以来保险资金等在A股净买入约2900亿元，中长期资金所持A股流通市值从14.6万亿元增至17.8万亿元，增幅22% [2] - 财政部等部门推进长期资金长周期考核政策文件制定修订，证监会提高公募基金三年以上长周期考核比重，后续将推动措施落地，实现资金与市场良性互动 [2] - 监管鼓励行业整合，并购重组是券商外延式发展有效手段，预计行业内并购重组加速推进，建议关注国泰君安、国联证券等并购相关标的及中信证券、华泰证券等头部券商 [6] 保险 - 本周保险板块上涨1.72%，跑赢沪深300指数0.33pct，跑赢上证综指数0.16pct [7] - 截至3月5日，124家险企披露2024年个人短期健康险综合赔付率中位数约38.20%，65家同比上升，59家同比下降，人身险公司赔付率整体高于财险公司，当前行业短期健康险赔付率偏低 [7] - 2024年创新药械市场规模1620亿元，同比增长16%，医保基金支付约占44%，个人现金支付约占49%，商业健康险支出约占7%，商业健康险支付比例低受保险深度和密度等因素影响 [8] - 保险板块不确定性基于资产端压力，后续估值修复需根据债券、权益、房地产市场表现判断，建议关注中国平安、中国人寿等险企 [8] 根据相关目录分别进行总结 券商周度数据跟踪 经纪业务 - 本周（2025.3.3 - 2025.3.7）A股日均成交额10064亿元，环比-15.32%；日均换手率3.26%，环比-0.34pct，市场活跃度下降 [11] 投行业务 - 截至2025年3月7日，25年股权融资规模达740.23亿元，其中IPO53亿元，再融资687亿元（增发661亿元），2025年2月券商直接融资规模为64.77亿元，同比-42.63%，环比-88.82% [14] - 截至2025年3月7日，券商累计主承债券规模21218.38亿元，2025年2月债券承销规模达到10580.94亿元，同比+52.32%，环比+27.34% [14] 行业动态 券商 行业动态 - 2025年3月5日，国家金融监督管理总局发布通知扩大金融资产投资公司股权投资试点，从三方面优化完善试点政策 [25] - 2025年3月6日，中国人民银行行长潘功胜表示今年择机降准降息，实施适度宽松货币政策，扩大科技创新和技术改造再贷款规模 [25] 公司公告 - 国泰君安：2025年3月4日公告海通证券A股股票终止上市后，原股东账户将显示国泰君安A股股票；3月8日公告向特定对象发行A股626,174,076股，募集资金10亿元，净额99.8481132075亿元，已专户存储管理 [25][29] - 中泰证券：2025年3月4日公告与招商银行济南分行签署担保协议，为中泰国际提供5亿港元担保，期限12个月，截至公告日担保余额10亿港元 [26] - 长江证券：2025年3月3日公告董事长金才玖因工作调整辞职，未持有公司股份，辞职后不再担任职务 [27] - 中国银河：2025年3月7日公告2024年度第十五期短期融资券兑付完成，发行额40亿元，票面利率1.72%，兑付本息40.1696438356亿元 [28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年政府明确“宽财政+宽货币”政策组合，GDP增长目标设为5%左右，强力稳增长政策稳定预期，预计全年CPI同比有向上势能，PPI同比降幅缩窄，出口面临贸易政策考验，REITs市场有限反弹且流动性下降 [1][12][14][17][18] 各部分总结 宏观政策 - 2025年两会明确“宽财政+宽货币”政策组合，GDP增长目标5%左右，兼顾短期稳定与长期转型 [1] - 财政政策方面，赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.66万亿元，一般公共预算支出规模29.7万亿元，均较去年加大；拟发行超长期特别国债1.3万亿元、特别国债5000亿元、地方政府专项债券4.4万亿元，合计6.2万亿元高于去年，预计地方财政支出效率提升 [2][3] - 货币政策方面，明确“适度宽松”，提出“适时降准降息”，年内存款准备金率和政策利率有调降空间，美联储降息前后及3、4月是重要观察窗口 [4][9] 物价情况 - 2月CPI环比-0.2%，同比-0.7%，受春节错位影响参考价值下降，扣除影响后同比仍温和上行；预计全年CPI同比有向上势能，节奏为“高-低-高”，年末同比有望升至+1.2%左右，年涨幅+0.6% [10][11][12] - 2月PPI环比-0.1%，同比-2.2%，PPIRM环比-0.2%，同比-2.3%；分行业看受煤炭、黑色、原油等产业链拖累；预计年内PPI同比降幅缩窄，四季度有望回正，全年同比-1.2% [12][13][14] 进出口情况 - 前2月出口金额同比+2.3%，进口同比-8.4%，环比未明显超季节性下滑；对美和东盟出口同比分别为+2.30%和+5.7%，对东盟出口拖累总体增速；核心产品中机电产品同比增速-3.7%，高新技术产品同比+0.2%，部分产品“以量换价” [15][16] - 美国对华加关税影响尚未充分体现，后续还面临3月4日和12日生效的关税政策变动，外贸考验大 [17] REITs市场情况 - 市场表现上，近一周REITs市场有限反弹，中证REITs指数+1.14%，中证REITs全收益+1.19%，表现差于上证指数但优于南华商品指数和债券市场；8个板块中3个平均涨跌幅为负，能源基础设施板块涨幅居首，消费基础设施板块跌幅最大；58只产品中42支上涨，工银蒙能清洁能源REIT涨幅最大，嘉实物美消费REIT跌幅最大 [18] - 流动性方面，近一周市场流动性下降，日均成交额7.87亿元，较上周下跌7.50%，日均换手率1.28%，较上周边际下行；八大板块中七个流动性下降，保租房板块上行 [19]

政策导向 - 2025年GDP增长目标设为5%左右，赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.66万亿元，名义GDP增速为4.9%，综合通胀水平约为 -0.1%[1][2] - 拟发行超长期特别国债1.3万亿元、特别国债5000亿元，安排地方政府专项债券4.4万亿元，特别国债和地方专项债合计达6.2万亿元[3] - 实施“适度宽松”货币政策，提出“适时降准降息”，年内存款准备金率和政策利率仍有调降空间[4] 物价走势 - 2月CPI环比 -0.2%，同比 -0.7%，核心CPI环比 -0.2%，同比 -0.1%，扣除春节因素2月CPI同比仍温和上行[9][10] - 预计2025年全年CPI同比呈“高 - 低 - 高”走势，年末同比升至 +1.2%左右，年涨幅 +0.6%[11] - 2月PPI环比 -0.1%，同比 -2.2%，PPIRM环比 -0.2%，同比 -2.3%，预计年内PPI同比降幅持续缩窄，四季度有望回正，全年同比 -1.2%[11][13] 外贸情况 - 2025年前2月出口金额同比 +2.3%，进口金额同比 -8.4%，出口未现明显超季节性下滑，中美贸易争端影响未充分体现[14] - 后续面临美国多项加征关税政策，对美出口承压，外贸考验大[16] REITs市场 - 近一周REITs市场有限反弹，截止3月9日，中证REITs指数 +1.14%，中证REITs全收益 +1.19%[16] - 近一周市场流动性下降，日均成交额7.87亿元，较上周下跌7.50%，日均换手率1.28%，较上周均值1.50%下行[18]

报告行业投资评级 - 增持 [1] 报告的核心观点 证券 - 本周证券板块上涨0.73%，跑输沪深300指数0.66pct，跑输上证综指数0.83pct，当前券商板块PB估值为1.51倍，位于2020年50分位点附近 [2] - 政策打通中长期资金入市卡点堵点，引入源头活水，增强资本市场流动性，改善生态，2024年9月以来，保险资金、各类养老金在A股市场净买入约2900亿元，各类中长期资金所持A股流通市值从14.6万亿元增长到17.8万亿元，增幅达22%，投资者结构逐步优化 [2] - 财政部、人社部等推进长期资金长周期考核政策文件制定修订，证监会提高公募基金三年以上长周期考核比重，后续将推动各项措施落地，实现中长期资金与资本市场良性互动，但仍需优化政策环境 [2] - 监管鼓励行业整合，并购重组是券商外延式发展有效手段，预计行业内并购重组将加速推进，建议关注并购相关标的及头部券商 [2][6] 保险 - 本周保险板块上涨1.72%，跑赢沪深300指数0.33pct，跑赢上证综指数0.16pct [2][7] - 124家险企2024年个人短期健康险整体综合赔付率中位数约为38.20%，人身险公司赔付率整体高于财险公司，行业短期健康险整体赔付率偏低，长期来看赔付率70%左右易实现利益平衡 [7] - 2024年创新药械市场规模达1620亿元，同比增长16%，医保基金支付约占44%，个人现金支付约占49%，商业健康险支出约占7%，商业健康险支付比例低受保险深度和密度等因素影响 [8] - 保险板块不确定性基于资产端压力，后续估值修复需根据债券、权益、房地产市场表现判断，建议关注综合实力强的险企 [8] 根据相关目录分别进行总结 券商周度数据跟踪 经纪业务 - 本周（2025.3.3 - 2025.3.7）A股日均成交额10064亿元，环比-15.32%；日均换手率3.26%，环比-0.34pct，市场活跃度下降 [11] 投行业务 - 截至2025年3月7日，25年股权融资规模达740.23亿元，其中IPO53亿元，再融资687亿元（增发661亿元），2025年2月券商直接融资规模为64.77亿元，同比-42.63%，环比-88.82% [14] - 截至2025年3月7日，券商累计主承债券规模21218.38亿元，2025年2月债券承销规模达到10580.94亿元，同比+52.32%，环比+27.34% [14] 保险周度数据跟踪 资产端 - 截至2025年3月5日，人身险公司、财产险公司、再保险公司、资产管理公司总资产分别为297615亿元、29413亿元、7834亿元、1219亿元，环比变化分别为0.80%、 -0.09%、 -1.27%、 -0.53%，同比变化分别为17.98%、3.34%、7.72%、15.43% [21] 负债端 - 文档未提及相关内容 行业动态 券商 行业动态 - 2025年3月5日，国家金融监督管理总局发布通知扩大金融资产投资公司股权投资试点 [25] - 2025年3月6日，中国人民银行行长潘功胜表示今年择机降准降息，实施适度宽松货币政策，加大对重点领域支持 [25] 公司公告 - 国泰君安：2025年3月4日发布换股吸收合并海通证券相关提示性公告；3月8日发布签订募集资金专户存储三方监管协议公告，募集资金10亿元 [25][29] - 中泰证券：2025年3月4日发布为境外全资子公司提供担保公告，担保总额5亿港元 [26] - 长江证券：2025年3月3日发布董事长辞职公告 [27] - 中国银河：2025年3月7日发布2024年度第十五期短期融资券兑付完成公告，兑付本息40.17亿元 [28]

报告行业投资评级 - 未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 宠物经济是迎合社会发展和消费趋势的优质赛道，国产宠物食品企业有望迎来业绩较快增长 [88] - 25年猪价面临压力，产能去化周期或打开，养殖权益板块存周期机会，养殖优势企业中长期具备较好配置价值 [89] - 种业振兴持续推进，生物育种商业化推广望加速，种业行业迎来扩容与重塑机遇 [91] - 海外饲料市场空间足，国内头部饲料集团具备优势，有望迎来新成长 [91] - 9.24系列政策指向化债和促消费，行业中农水和消费属性较强的细分有望受政策预期推动 [91] 根据相关目录分别进行总结 种业振兴 - 生物育种商业化带来种业扩容，转基因玉米、大豆品种试验普遍增产5%-10%，若转基因玉米渗透率达70%，仅玉米种子销售将带来200多亿转基因市场空间，未来玉米转基因种子销售或给性状企业带来50-60亿增量收益空间 [67] - 生物育种商业化带来格局重塑，头部优势种企建立了较高技术和审批门槛，种业竞争格局将持续优化，向头部企业集中 [67] 饲料出海 - 国内企业具备规模经营管理和技术优势，在全球十大复合饲料制造商排名中占据多个位置，部分企业建立研发中心并与科研机构合作 [76] - 当地政府支持海外优势企业，新希望和海大集团在多地子公司享有不同程度免税或低税率政策 [76][79] 政策催化 - 9.24政策指向化债和扩内需促销费，中国人民银行宣布降准、降息等措施，中共中央政治局会议强调促消费，全国人大常委会批准增加地方政府债务限额置换存量隐性债务，财政部推出“6 + 4 + 2”万亿元化债方案，中央经济工作会议明确“扩内需”为2025年经济工作重点任务 [80] - 化债方面，农林牧渔行业中农水细分产业有望获益；扩内需方面，有利于推动板块农产品加工、粮油加工等细分消费预期 [80] 投资建议 - 宠物消费趋势：关注国内宠物食品领跑者乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份 [88] - 养殖周期轮转：关注优秀规模养殖集团牧原股份、温氏股份，具有养殖扩张优化、成长潜力的神农集团、巨星农牧、华统股份等 [89] - 其他重要题材：种业振兴关注生物育种优势企业隆平高科、大北农，优势品种企业登海种业等；饲料出海关注国内饲料头部优质标的海大集团等；政策催化关注大禹节水、西王食品等 [91]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][10] 报告的核心观点 - 公司自主研发的天问智算云平台系统首批通过大模型一体机能力验证，天融信安全智算一体机达技术标准 [2] - 公司快速推出 DeepSeek 安全智算一体机并首批通过工信领域能力认证，与云计算领域持续耕耘相关，未来云计算业务将受益于国内 AI 私有化部署市场需求增长 [3] - 由 DeepSeek 驱动的大模型一体机上新热潮源于超融合技术特征契合 AI 私有化部署潜在市场需求，具备政企业务 AI 赋能落地优势 [9] - 随着积极财政政策落地，网安下游客户需求有望回升，公司未来将受益于 AI 私有化部署市场需求增长，维持“买入”评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 天融信 DeepSeek 安全智算一体机情况 - 以“算力硬件平台 + 智算平台”为基座，集成 DeepSeek 大模型，融合“计算、存储、网络、安全、智能”五大能力，提供一体化智算中心建设方案 [3] - 深度融合并完成与 DeepSeek 各版本及尺寸模型整合测试，预装 DeepSeek - R1 版本各种尺寸模型，操作简单快捷 [3] - 深度融合天问大模型，为 DeepSeek 等 AI 大模型提供全生命周期安全保护 [3] 公司云计算业务发展情况 - 2023 全年、2024 年前三季度云计算营收增速分别为 +12.17%、+9.98% [3] - 2024 年相继发布多款新产品，更新天融信太行云新版本，增加多种能力，完善多个解决方案 [3] Deepseek + 超融合架构的大模型一体机市场情况 - 截止 2 月底超 60 家企业基于 DeepSeek 推出一体机，市面上一体机分推理一体机和训推一体机，内置不同尺寸模型，价格几十万到数百万不等 [4] - 企业对一体机需求随 DeepSeek 开源大模型出圈大幅上升，注重私有化部署，一体机可保证数据安全和隐私，适合对数据安全要求高的场景 [4][9] - 多地政府官宣完成部署 DeepSeek 系列大模型，三大运营商及超 20 家央企已接入 DeepSeek [9] - 2024 年中国智算服务市场整体规模达 50 亿美元，预计 2025 年达 79.5 亿美元，2028 年达 266.9 亿美元，2023 年至 2028 年复合增长率达 57.3% [9] 盈利预测 |单位/百万|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入|3124.49|2804.91|3091.28|3417.25| |增长率(%)|-11.81%|-10.23%|10.21%|10.54%| |归属母公司股东净利润|-371.40|68.57|179.40|241.98| |增长率(%)|-281.09%|118.46%|161.61%|34.88%| |每股收益 EPS(元)|-0.31|0.06|0.15|0.21| |PE|-29.06|157.38|60.16|44.60|[12] 财务报表预测（百万元） |报表类型|项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |利润表|营业收入|3124.49|2804.91|3091.28|3417.25| |利润表|营业成本|1243.97|1116.36|1230.33|1360.07| |利润表|税金及附加|28.98|25.74|28.37|31.36| |利润表|销售费用|918.89|869.52|896.47|956.83| |利润表|管理费用|217.22|196.34|216.39|239.21| |利润表|研发费用|768.48|701.23|711.00|751.80| |利润表|财务费用|1.89|-0.14|-2.94|-5.08| |利润表|资产减值损失|-450.48|-2.80|-4.64|-5.13| |利润表|信用减值损失|-58.70|-30.85|-34.00|-37.59| |利润表|投资收益|-8.63|22.00|22.00|22.00| |利润表|公允价值变动损益|10.66|11.00|11.00|11.00| |利润表|资产处置收益|0.05|0.11|0.11|0.11| |利润表|其他收益|169.25|200.00|200.00|200.00| |利润表|营业利润|-392.79|95.32|206.14|273.47| |利润表|营业外收入|0.77|1.26|1.26|1.26| |利润表|营业外支出|0.48|0.48|0.48|0.48| |利润表|利润总额|-392.50|96.10|206.92|274.25| |利润表|所得税|-21.11|27.53|27.53|32.28| |利润表|净利润|-371.39|68.57|179.39|241.97| |利润表|归属母公司股东净利润|-371.40|68.57|179.40|241.98| |资产负债表|货币资金|957.02|1605.71|1876.77|2175.47| |资产负债表|应收票据及账款|2534.19|2130.32|2347.81|2595.38| |资产负债表|预付账款|55.17|29.40|32.40|35.82| |资产负债表|其他应收款|490.63|527.57|581.43|642.74| |资产负债表|存货|462.86|427.08|470.68|520.31| |资产负债表|其他流动资产|20.88|27.27|30.06|33.23| |资产负债表|流动资产总计|4520.74|4747.35|5339.15|6002.95| |资产负债表|长期股权投资|502.46|494.46|486.46|478.46| |资产负债表|固定资产|547.65|461.85|376.05|290.25| |资产负债表|在建工程|0.00|0.00|0.00|0.00| |资产负债表|无形资产|961.05|822.66|679.91|532.81| |资产负债表|长期待摊费用|36.50|18.25|0.00|0.00| |资产负债表|其他非流动资产|4655.22|4628.23|4601.23|4574.23| |资产负债表|非流动资产合计|6702.87|6425.44|6143.65|5875.76| |资产负债表|资产总计|11223.62|11172.79|11482.81|11878.71| |资产负债表|短期借款|0.00|0.00|0.00|0.00| |资产负债表|应付票据及账款|870.89|767.31|845.65|934.82| |资产负债表|其他流动负债|754.37|763.48|839.85|927.54| |资产负债表|流动负债合计|1625.26|1530.78|1685.50|1862.36| |资产负债表|长期借款|101.95|77.03|52.94|30.00| |资产负债表|其他非流动负债|47.32|47.32|47.32|47.32| |资产负债表|非流动负债合计|149.27|124.35|100.26|77.33| |资产负债表|负债合计|1774.53|1655.13|1785.76|1939.68| |资产负债表|股本|1184.71|1184.71|1184.71|1184.71| |资产负债表|资本公积|6460.85|6460.85|6460.85|6460.85| |资产负债表|留存收益|1801.39|1869.96|2049.36|2291.33| |资产负债表|归属母公司权益|9446.96|9515.53|9694.92|9936.90| |资产负债表|少数股东权益|2.13|2.13|2.12|2.12| |资产负债表|股东权益合计|9449.08|9517.66|9697.05|9939.02| |资产负债表|负债和股东权益合计|11223.62|11172.79|11482.81|11878.71| |现金流量表|经营活动现金流净额|474.32|659.89|278.62|302.96| |现金流量表|投资活动现金流净额|-361.47|13.59|13.59|13.59| |现金流量表|筹资活动现金流净额|-134.62|-24.78|-21.15|-17.85| |现金流量表|现金流量净额|-21.77|648.70|271.06|298.70|[14]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持，意味着未来六个月行业增长水平高于同期沪深 300 指数 [2] 报告的核心观点 证券 - 本周证券板块上涨 0.73%，跑输沪深 300 指数 0.66pct，跑输上证综指数 0.83pct，当前券商板块 PB 估值为 1.51 倍，位于 2020 年 50 分位点附近 [1] - 政策打通中长期资金入市卡点堵点，增强资本市场流动性，改善生态，2024 年 9 月以来保险资金等在 A 股净买入约 2900 亿元，中长期资金所持 A 股流通市值增幅达 22% [1] - 财政部等推进长期资金长周期考核政策制定修订，证监会提高公募基金长周期考核比重，后续将推动措施落地，实现资金与市场良性互动 [1] - 监管鼓励行业整合，并购重组是券商外延式发展有效手段，预计行业内并购重组加速，建议关注国泰君安等并购相关标的及中信证券等头部券商 [5] 保险 - 本周保险板块上涨 1.72%，跑赢沪深 300 指数 0.33pct，跑赢上证综指数 0.16pct [6] - 截至 3 月 5 日，124 家险企披露 2024 年个人短期健康险综合赔付率中位数约 38.20%，人身险公司赔付率整体高于财险公司，行业赔付率仍偏低 [6] - 2024 年创新药械市场规模 1620 亿元，同比增长 16%，商业健康险支出占比仅 7%，受保险深度等因素影响 [7] - 保险板块不确定性基于资产端压力，估值修复需根据多市场表现判断，建议关注中国平安等综合实力强的险企 [7] 根据相关目录分别进行总结 券商周度数据跟踪 经纪业务 - 本周（2025.3.3 - 2025.3.7）A股日均成交额 10064 亿元，环比 -15.32%；日均换手率 3.26%，环比 -0.34pct，市场活跃度下降 [10] 投行业务 - 截至 2025 年 3 月 7 日，25 年股权融资规模达 740.23 亿元，其中 IPO53 亿元，再融资 687 亿元（增发 661 亿元） [15] - 2025 年 2 月券商直接融资规模为 64.77 亿元，同比 -42.63%，环比 -88.82% [15] - 截至 2025 年 3 月 7 日，券商累计主承债券规模 21218.38 亿元，2025 年 2 月债券承销规模 10580.94 亿元，同比 +52.32%，环比 +27.34% [15] 行业动态 券商 行业动态 - 2025 年 3 月 5 日，国家金融监督管理总局扩大金融资产投资公司股权投资试点 [25] - 2025 年 3 月 6 日，中国人民银行行长潘功胜表示今年择机降准降息，实施适度宽松货币政策，扩大科技创新等再贷款规模 [25] 公司公告 - 国泰君安发布换股吸收合并海通证券相关提示性公告及签订募集资金专户存储三方监管协议公告 [25][29] - 中泰证券为境外子公司提供 5 亿港元担保公告 [26] - 长江证券董事长辞职公告 [27] - 中国银河完成 40 亿元短期融资券兑付公告 [28]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 随着积极财政政策落地实施，网安下游客户需求有望回升趋暖；公司快速推出DeepSeek安全智算一体机产品且首批通过工信领域能力认证，未来将受益于国内AI私有化部署市场需求快速增长 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司自主研发的天间智算云平台系统，首批通过中国软件评测中心的大模型一体机能力验证；天融信安全智算一体机搭载天间智算云平台软件，在四大维度均达技术标准 [1] 天融信DeepSeek安全智算一体机情况 - 以“算力硬件平台 + 智算平台”为基座，集成DeepSeek大模型，融合五大能力，可提供一体化智算中心建设方案；深度融合并完成与DeepSeek各种版本及尺寸模型的整合测试，预装DeepSeek - R1版本各种尺寸的模型，操作简单快捷；深度融合天问大模型，为AI大模型提供全生命周期安全保护 [2] 公司云计算业务发展情况 - 自2019年发布云计算产品以来，业务持续稳健、快速发展；2023全年、2024年前三季度云计算营收增速分别为 +12.17%、+9.98%；2024年相继发布多款新产品，更新天融信太行云新版本，完善多个解决方案 [2] Deepseek + 超融合架构的大模型一体机市场情况 - 截止2月底超60家企业基于DeepSeek推出一体机，市面上一体机分推理一体机和训推一体机，内置不同尺寸模型，价格几十万到数百万不等；企业对一体机需求大幅上升，注重私有化部署；一体机可保证数据不出域，适合对数据安全有严格要求的场景，多地政府和央国企已完成相关部署 [3][7] 中国智算服务市场规模预测 - 2024年中国智算服务市场整体规模达50亿美元，预计2025年达79.5亿美元，2028年达266.9亿美元，2023年至2028年复合增长率达57.3% [7] 盈利预测 |单位（百万）|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入|3124.49|2804.91|3091.28|3417.25| |增长率(%)|-11.81%|-10.23%|10.21%|10.54%| |归属母公司股东净利润|-371.40|68.57|179.40|241.98| |增长率(%)|-281.09%|118.46%|161.61%|34.88%| |每股收益EPS(元)|-0.31|0.06|0.15|0.21| |PE|-29.06|157.38|60.16|44.60|[10]

核心观点 - 2025年政府工作报告符合市场预期，或稳定市场情绪并给出投资结构方向，中国科技股估值重塑方兴未艾，内需消费板块和人工智能自主可控有望成市场中期主线，港股可关注恒生科技指数；“美国衰退”叙事渐被资金认同，新一轮“东升西落”预期正在酝酿，但国内外资金仍在观望 [3][10] 本周市场回顾 - 本周市场整体上涨，上证指数、深证成指、沪深300等均表现较强；成长风格表现较强，有色金属、国防军工、计算机等行业涨幅居前，石油石化、综合、房地产等行业表现较弱；市场活跃度下降，日均成交金额减少；A股整体市盈率较上周上涨 [7] 政府工作报告对资本市场的影响 - 报告延续2024年底中央经济工作会议基调，工作安排积极，目标赤字率创新高，符合市场预期；提出实施积极财政政策和适度宽松货币政策；有助于提振社会信心、改善市场预期 [3][8] 市场走势预期 - 中期来看，2025年赤字率拟创新高，预计广义赤字规模扩张，A股或将迎来盈利底，中枢有望抬升；短期来看，参考历史两会前后表现，预计本次两会后市场情绪恢复，3月A股、港股或将震荡上行 [9] 市场结构分析 - 全方位扩大国内需求和发展新质生产力列为前两大工作任务，消费、民生和科技自立自强重要性被强调，预计内需消费板块和人工智能自主可控成市场中期主线，港股关注恒生科技指数 [10] 海外市场情况 - 近期美国部分经济数据走弱，特朗普政府加征关税或冲击经济，财政或收缩，美债收益率下行，2月下旬起美股、美债收益率、美元指数同步加速下跌，“美国衰退”叙事渐被认同；中国在人工智能革命中领先，新一轮“东升西落”预期酝酿，但国内外资金仍在观望 [3][10] 资金流向分析 - 年初以来A股震荡上行，但国内资金对A股市场有分歧，融资资金和ETF资金持续反向；截至3月5日，累计融资净买入额达838.39亿元，股票型ETF累计申赎净流出842.70亿元，32个交易日里二者背离数量占比71.88% [14][15] 融资余额行业配置 - 非银金融、计算机、电子等行业融资超配比例较高，银行、食品饮料、家用电器等行业融资低配比例较高 [21]