报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 建议动态介入买天然胶卖合成胶策略，关注关税政策、装置投产及检修变化、主产区极端天气、油价波动、宏观经济等风险点 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 橡胶2025年10月行情回顾 - 天然橡胶10月盘面呈“V”型走势，中上旬下跌，下旬因宏观情绪转暖上涨，RU主力合约收盘价15625元/吨，月内涨250元/吨（+1.6%），NR主力合约收盘价12720元/吨，月内涨290元/吨（+2.3%） [10] - 合成橡胶跟随天然橡胶波动但较弱，BR主力合约收盘价10795元/吨，月内跌545元/吨（-4.8%） [10] 供应端 天然橡胶：东南亚新胶上量或不及预期 - 泰国或进入稳定减产周期，雨水天气影响新胶上量，东北部后期有上量预期但难见大增，南部降雨或影响割胶，2025年8月产量45.88万吨，环比降0.2万吨（-0.4%），5 - 8月产量158.5万吨，较上年同期降2.46万吨（-1.5%） [13][14] - 印尼虽有树龄老化等问题但今年产量提升，2025年8月产量18.9万吨，环比降0.85万吨（-4.3%），5 - 8月产量76.3万吨，较上年同期增3.26万吨（+0.44%），8月累计出口114.1万吨，同比增8.63万吨（+8%） [15] - 越南预计小幅减量，总种植面积逐年下降但单产预计维持高位，2025年8月产量14.05万吨，环比持平，5 - 8月产量45.55万吨，较上年同期降5万吨（-10%） [15] - 中国2024年受台风影响，2025年8月产量11.37万吨，环比增1.2万吨（+12%），10月云南、海南降雨量低于去年同期，非洲胶崛起，科特迪瓦8月累计出口量105万吨，同比增13万吨（+14%） [16] 天然橡胶进口：主要受海外产量上量与EUDR延迟的共同作用 - 进口量随海外产出增加季节性增加，需关注EUDR、中泰零关税政策等，人民币兑泰铢升值进口或有压力，EUDR推迟，大中型企业2025年12月30日起生效（可宽限至2026年6月底），微型和小型企业推迟至2026年12月 [21] - 9月进口橡胶59.59万吨，环比增7.5万吨（+14%），高于过去5年均值，1 - 9月累计进口471.72万吨，累计同比+19.65%，混合胶、标胶、烟片进口均有增长 [22][24] 顺丁橡胶：库存仍偏高 - 丁二烯11 - 12月供需差预计扩大，供应上存量开工降至季节性低位，增量方面2025年产能增速预计14%，8 - 9月投产的40万吨预计释放产量，4季度广西石化18万吨有投产计划，进口上韩国进口量未显著减量，欧洲进口量增加，需求关注SBS及ABS投产进度 [37] - 顺丁橡胶今年库存一直偏高，年初裕龙石化15万吨投产并爬产，10月下旬石化5万吨/年低顺顺丁橡胶生产装置预计投料试车 [37] 需求端：内需不差，出口尚可，但需持续关注贸易摩擦 - 海外需求方面，1 - 8月欧盟汽车注册量716.9万辆，累计同比下降0.2%，美国汽车销量191万辆，同比下降5% [43] - 直接需求上全钢胎表现较好，1 - 9月国内半钢胎产量4.32亿条，同比降0.96%，全钢胎产量9587万条，同比增0.8%，半钢轮胎样本企业开工低于去年同期、库存偏高，全钢周度开工为近5年中等偏高水平、库存处于季节性低位 [43] - 9月新的充气轮胎出口量76万吨，环降8万吨，9月累计出口702万吨、同比+4.8%，需关注贸易摩擦影响 [43] - 终端市场上，1 - 9月乘用车销量2121.26万辆，同比增长13.6%，商用车累计销量311.18万辆，同比7.6%，新能源重卡销量13.53万辆，同比增长179%，1 - 9月公路货物周转量累计同比4.1% [44] 库存：合成胶库存高位，天然胶或存累库预期 - 天然橡胶：截至2025年10月26日，社会库存103.9万吨，较上月底降约4.9万吨，20号胶期货库存4.38万吨，较上月底增约0.9万吨，沪胶期货库存12.33万吨，较上月底降约2.6万吨 [56] - 合成橡胶：顺丁橡胶企业库存增至2.86万吨，贸易商库存降至0.45万吨，合计处于季节性较高水平，BR期货库存0.89万吨，月内降0.03万吨，丁苯橡胶企业及贸易商库存合计约2.4万吨，处于季节性中等水平 [56][57] 后市展望 天然橡胶 - 供应端上量预期不变，但天气影响割胶，东南亚或上量不及预期，进口季节性回升但有压力 [63] - 需求端内需不差，重卡、全钢表现较好，但出口面临贸易摩擦挑战 [63] - 行情上胶价回到相对合理水平，后期有累库预期且需求非交易重心，向上驱动偏弱 [63] 合成胶 - 成本端丁二烯产能增速约14%，四季度有18万吨投产计划，8 - 9月新投产的40万吨产能释放，供应充裕，进口上韩国进口量未明显减量，欧洲进口量显著增长，10 - 11月供需差或加大，是否影响天然胶价格待观察 [65] - 自身方面顺丁橡胶利润亏损，开工和库存维持高位，今年产能增速9%，库存持续偏高 [66]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 假设Brt60 - 70美元/桶，PP现货价格6350元/吨或现出口利润、7000元/吨或现进口利润，Brt60美元/桶对应PE现货成本约6500元/吨，Brt70美元/桶对应约7350元/吨，PVC山东氯碱一体化盈亏线约4650元/吨，电石法成本约5150元/吨 [7] - 聚烯烃供需双增，PVC需求偏弱，PE格局更优，年内产能投放结束，2026年1 - 2月无新增产能，四季度聚烯烃供应同比增速超10%，PVC约6%，PP需求同比增速约5.8%，PE棚膜进入旺季，PVC需求受地产拖累，四季度PE偏紧平衡，PP、PVC或累库 [8] - 考虑流动性，优先选择PP2602F/L2602F/V2602F合约 [9] - PP2602F/L2602F/V2602F上市挂牌基准价分别为6673、7002、4774元/吨，PP估值略高，PE中性，PVC偏低，10月底中美有望达成经贸协议且油价偏强，三合约或区间内震荡偏强，单边短期建议观望 [10] - 建议L2602F - PP2602F逢低做扩价差，参考区间200 - 600元/吨，PVC受地产下游拖累且以碱补氯限制减产，低估值下空配性价比有限，暂不做对冲推荐 [11] 根据相关目录分别总结 核心要点及策略 - 估值区间方面，Brt60 - 70美元/桶下，PP、PE、PVC有不同成本及利润对应价格 [7] - 驱动上，聚烯烃供需双增，PVC需求弱，PE格局优，四季度PE偏紧平衡，PP、PVC或累库 [8] - 合约选择优先PP2602F/L2602F/V2602F [9] - 单边策略，三合约或震荡偏强，短期观望 [10] - 对冲策略，L2602F - PP2602F逢低做扩价差，PVC暂不做对冲推荐 [11] 估值分化 - 呈现PP、PE、PVC不同生产方式的历年利润数据图表 [14][21][30] - 展示L - PP、L - PVC、PP - PVC的历年价差数据图表 [36] 聚烯烃供需双增，PVC需求偏弱，结合平衡表看，PE格局更优 - 供应及开工率方面，呈现PP、PE、PVC的月产量及开工率历年数据图表 [46] - PP、PE下游开工率部分，展示PP下游、塑编、PE下游、农膜的开工率历年数据图表 [59] - PVC下游开工方面，呈现PVC管材、型材开工率、生产企业预售量、产销率等历年数据图表 [69] - PVC出口方面，印度PVC反倾销税落地，出口数据暂未体现，有月出口量、周度出口接单量、对印度月出口量等数据图表 [75] - 需求端，地产继续摸底，有房屋竣工、新开工、施工、销售面积及同比数据图表 [83] - 聚烯烃库存方面，呈现PP、PE企业及贸易商库存历年数据图表 [90] - PVC库存方面，有厂内、社会库存及注册仓单数量历年数据图表 [99] - 平衡表方面，给出PP、PE、PVC从2025年7月到2026年6月的产量、进口量、总供应、国内需求、出口、总需求、供需差数据，标黄为实际值，其余为预测值 [107][110][112]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 供应端国内外仍有项目在爬产或待投产，若矿端供应无问题，锂盐产量有较强增长预期，进口关注非洲地缘及海外价格调控 [2][56] - 需求端正极材料需求稳中有增，新能源汽车销售强劲且结构有亮点，储能预计 11 月维持偏高增速 [2][58] - 如不考虑矿端变动，2025 年 11 月供需预计有 1.2 万吨缺口，操作建议为买 2601 空 2605 [2][58] 根据相关目录分别进行总结 碳酸锂 2025 年 10 月份行情回顾 - 10 月碳酸锂基本面产量增、库存降，期货持续上涨，主力合约月内涨 12.4%，现货均价月环比涨约 4% [8] - 10 月原料价格跟随上涨，涨幅略大于锂盐，锂辉石精矿和锂云母价格月内均涨 6% [8] 供应端 国产锂矿 - 国内锂矿产量环比下降，9 月国产矿样本矿山产量环比降 3.4%，1 - 9 月累计产量同比增 34% [11] - 锂云母产量受政策、成本等因素影响，李家沟、大红柳滩、拉果错等项目正在爬产 [11] 海外锂资源 - 澳矿产量保持增长但增速放缓，二季度产销量环比增加，增量主要来自皮尔巴拉 [16] - 南美盐湖快速增长，2025 年有新项目投产和扩产 [17] - 美洲矿山主要项目稳定，二季度产销量环比增加 [17] - 非洲矿预计有可观增速，但地缘政治可能扰动生产、发运 [18] 国内碳酸锂产能及产量 - 产能方面，我国碳酸锂冶炼总产能近两年快速扩张，2025 年 10 月月度冶炼总产能同比增 33% [23] - 产量方面，今年国内锂盐厂产量持续创新高，9 月产量环比增 2.4%，累计产量同比增 42% [23] 进口锂矿及锂盐 - 锂精矿累计进口量小幅增长，9 月进口环比增 10.6%，1 - 9 月累计进口同比增 3.4% [28] - 锂盐方面，9 月碳酸锂进口环比降 10%，9 月累计进口同比增 5.2%，9 月智利出口碳酸锂环降 [28] 需求端 直接需求 - 正极材料排产或稳中有增，9 月磷酸铁锂和三元正极材料产量环比分别增 13%、3%，10 月预估环增，11 月排产预计仍强 [39] - 受关税和终端储能不确定性影响，正极材料排产需持续关注 [39] 终端需求 - 动力市场，我国新能源汽车销售增速较高，2025 年 9 月累计销量同比增 34.6%，渗透率达 49.72% [45] - 新能源汽车亮点为纯电重卡销量迅猛提升，9 月累计销量同比增 179%，插混占比从 40%降至 36% [45] - 储能方面，成本下降和政策支持带来需求增长预期，1 - 9 月储能中标容量同比增 37.8% [46] 库存及展望 库存 - 矿端库存降至低位，锂盐库存持续约 3 个月逐渐去库且增产去库，仓单量提前快速下降 [51] 碳酸锂 11 月份展望 - 供应端国内外有项目爬产或待投产，原料国内部分项目有问题，海外关注非洲地缘，锂矿库存近半月回落，锂盐产量预计增长 [56] - 需求端正极材料需求稳中有增，新能源汽车销售强劲，储能预计维持偏高增速 [58] - 2025 年 11 月如不考虑矿端变动，供需预计有 1.2 万吨缺口，操作建议买 2601 空 2605 [58]

报告行业投资评级 - 报告对棉花行业投资评级为看空 [3] 报告的核心观点 - 盘面受籽棉收购价、商业库存降至低位支撑而反弹，短期上方存在一定套保压力；四季度价格因新棉大幅增产、集中上市压力以及需求表现平淡或仍以偏空走势为主，建议投资者关注CF2601合约反弹后的做空机会 [3] 根据相关目录分别进行总结 周度核心要点及策略 - 供应方面，美棉2025/26年度产量287.9万吨，同比-8.2%，预估最终产量在285 - 300万吨；中国2025/26年度产量708万吨，同比+1.5%，今年测产平均单产在460 - 470公斤/亩，国内产量普遍预期在750万吨，较上年增产10%以上，最高预期超过800万吨，且今年棉花品质普遍好于上年，公定衣分约38%，较上年增加1%左右 [3] - 需求方面，2025/26年度中国消费838万吨，同比-1.2%，本周国内棉纱市场交易清淡，纺企除季节性品种外其它订单依旧偏少，刚需采购为主，截至10月24日纺纱厂开机率65.6%，织布厂开机率37.5% [3] - 库存方面，BCO公布10月15日棉花商业库存172.02万吨，较9月底增加69.85万吨，主要是新疆疆内棉花库存增加，截至10月24日纺织企业原料类库存可用天数11.17天 [3] - 仓单方面，截至10月24日，郑棉注册仓单为2503张，有效预报685张，仓单及有效预报总量为12.75万吨 [3] - 基差方面，截至10月24日，新疆棉花现货价14650元/吨，主力CF2601合约收盘价13540元/吨，新疆棉花基差1110元/吨 [3] - 成本方面，2025年种植成本较2024年普遍上涨，每亩增加100 - 200元，主要因水费、化肥价格上涨，每亩租地成本为1200 - 1400元，其他成本为1700 - 1800元/亩，每亩总成本在2900 - 3200元，新疆机采籽棉收购价从6.35 - 6.4元/公斤逐步向6.5元/公斤接近，手摘棉价格稳定在7.1元/公斤上下 [3] - 宏观方面，美国政府停摆，多项关键数据未能如期公布，初请失业金人数增加，9月消费者信心指数续降；国内二十届四中全会指出要形成强大国内市场，构建新发展格局，国内需求端政策正持续发力加码，有望对国产棉花的中长期需求形成有力支撑 [3] 周度数据图表 全球棉花供需平衡表 - 2025/26年度全球总产量2562万吨，同比-1.3%，其中美国、澳大利亚减产，增产主要来自于中国、巴西，中国仍存在继续上调可能；消费2587万吨，同比-0.26% [9] 美国棉花供需平衡表 - 2025/26年度美国棉花产量287.9万吨，同比-8.2%，预估最终产量在285 - 300万吨；消费37万吨，同比持平；出口261.3万吨，同比略增；库存消费比达26.28%，同比-3.14% [10] 中国棉花供需平衡表（USDA） - 2025/26年度中国棉花产量708万吨，同比+1.5%，预计USDA对中国棉花产量仍存在上调空间；消费838万吨，同比-1.2%；库存消费比达88.03%，同比-1.1% [11] 中国棉花供需平衡表（BCO） - 预计2025/26年度产量742万吨，接近750万吨的普遍预期；进口会增加，同比+13%，USDA预计进口持平；消费与USDA数据接近，同比略降；库存消费比预计同比+3.57% [13] 美棉天气 - 截至9月26日，美棉优良率达47%，高于去年同期16个百分点 [16] 9月新疆棉花调研 - 轧花厂对今年籽棉收购价格预期普遍在6.2元/公斤上下，收购心态谨慎，棉籽按中间值2.3元/公斤、衣分率按0.38算，折合期货盘面约13500元/吨 [24] - 全疆陈棉库存普遍处于近三年同期最低水平，疆内纺企棉花工业库存普遍保持1 - 1.5个月水平 [24] - 新疆纱厂总产能规模大，扩产趋势明显，订单整体充足，多数纱厂满产运行，但利润空间收窄 [24] - 今年测产平均单产在460 - 470公斤/亩 [25] - 国内产量普遍预期在750万吨左右，较上年增产10%以上，最高预期超过800万吨 [25] - 今年棉花品质普遍好于上年，公定衣分约38%，较上年增加1%左右 [25] - 2025年种植成本较2024年普遍上涨，每亩增加100 - 200元，主要因水费、化肥价格上涨，每亩租地成本为1200 - 1400元，其他成本为1700 - 1800元/亩，每亩总成本在2900 - 3200元 [25] 棉花及棉纱进口情况 - 2025年1 - 8月我国累计进口棉花69万吨，去年同期进口228万吨，同比减少69.7%；2024/25年度累计进口棉花107万吨，上一年度进口326万吨，同比减少67.17% [26] - 2025年1 - 9月我国累计进口棉纱72万吨，去年同期进口113万吨，同比减少36.2%；2024/25年度累计进口棉纱141万吨，上一年度进口167万吨，同比减少15.5% [28] 中国棉花商业库存 - BCO公布10月15日棉花商业库存172.02万吨，较9月底增加69.85万吨，主要是新疆疆内棉花库存增加 [29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周沪铜主力2512合约周五下午收于87720元/吨，周环比涨3.95%，受宏观乐观情绪驱动，沪铜偏强 [4] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周沪铜盘面上行，因中美10月24 - 27日在马来西亚举行经贸磋商、贸易担忧情绪降温，美9月核心CPI环比增0.2%、三个月来最慢，美联储年内再降息预期升温，中美欧经济数据提振乐观情绪 [4] 运行逻辑 - 宏观上，中美举行经贸磋商，美9月核心CPI环比增0.2%，欧元区10月综合PMI升至一年半来最高 [4] - 供给方面，国内冶炼厂10月检修扩大，阳极铜补充有限，产量预计环比减3.4%、同比增8.7%，11月产量预计环比较减，10月铜净进口量环比增 [4] - 需求上，受高铜价抑制，精铜杆消费平淡，10月13 - 19日10个重点城市新房、二手房成交面积均环比增、同比降，10月家用空调排产量较去年同期生产实绩降18%，10月狭义乘用车零售辆预计环比 - 2%、同比 - 2.6%，10月光伏组件排产量预计小幅降 [4] - 库存方面，电解铜现货库存、保税区库存周环比均增，LME铜去库、COMEX铜累库 [4] 影响因素分析 价格数据 - 盘面偏强、采购情绪走弱、铜现货升贴水走跌，本周LME铜0 - 3M升贴水环比有所走弱 [12][13] 基本面数据 - 本周铜精矿TC指数均价环比跌1.73美元/吨至 - 42.7美元/吨，十港铜精矿库存环比减0.26万吨至67.81万吨 [18][20] - 精废价差环比变动有限 [22] - 国内10月电解铜产量预计环比减3.4%、同比增8.7% [24] - 中国9月未锻轧铜及铜材进口48.5万吨，1 - 9月累计进口量同比减1.7% [26] - 本周电解铜现货库存、保税区库存周环比均增，LME铜去库、COMEX铜累库 [27][28] - 精铜杆开工环比微降，受高铜价抑制，消费平淡 [31] - 10月狭义乘用车零售预计220万辆，环比 - 2%、同比 - 2.6% [33] - 10月光伏组件排产量预计小幅下调 [34] - 10月家用空调排产量较去年同期实绩减18% [35] 宏观经济数据 - 中国三季度GDP同比增4.8%，前三季度同比增5.2% [38] - 美10月Markit PMI创今年第二高，欧元区10月综合PMI升至一年半来最高水平 [40] - 美9月核心CPI环比增0.2%，为三个月来最慢增速，美联储年内再降息预期升温 [43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 大商所于2025年10月20日发布月均价期货上市交易通知，三个品种10月28日晚21:00起挂牌交易，月均价期货合约贴合实体企业贸易习惯，此次合约上市具有填补风险管理工具空白、推动行业公允价格形成、提升我国大宗商品市场话语权等意义[4][7][8] 根据相关目录分别进行总结 合约上市背景 - 大商所2025年10月20日发布通知，三个品种10月28日晚21:00起挂牌交易，距征求意见稿推出时隔半年[7] - 月均价期货合约以特定月份每日结算价或报价加权平均值为最终结算价，贴合实体企业以“月度平均价”为基础的贸易习惯[7] - 本次合约上市填补境内风险管理工具空白，拓展风险管理工具应用深度；采用现金交割机制，推动形成行业公允参考价格；自10月28日晚夜盘起，三个品种纳入合格境外投资者可交易范围，提升我国大宗商品市场话语权[7][8] 合约上市重要事项 - 上市交易时间：2025年10月28日晚21:00起上市交易（20:55 - 21:00集合竞价），开展夜盘交易[9] - 上市交易合约：首批由2602合约起，每月最后1个交易日闭市后增挂下一月份合约[9][10] - 挂牌基准价：为对应合约在2025年10月28日的结算价，可通过大商所网站查询[10] - 交易保证金比例、涨跌停板幅度：与对应合约保持一致[10] - 套利交易指令：支持同品种跨期套利、跨品种套利、不同交割方式套利[11] - 手续费：交易手续费1元/手，套期保值0.5元/手；交割手续费1元/手，2025年12月31日前免收（高频交易者除外）[11] - 申报费：按日收取，不同品种、不同信息量和OTR有不同收费标准[12] - 组合保证金：参与组合保证金优惠，具体信息可通过大商所网站查询[13] - 持仓信息公布：每交易日结算后按规定公布成交量和持仓量[13] - 交易限额：线型低密度聚乙烯8000手，聚氯乙烯18000手，聚丙烯10000手，套期保值和做市交易不受限[13][14] - 持仓限额：按《大连商品交易所风险管理办法》执行，不同时间段有不同限额标准[14] 合约内容 - 交易品种为线性低密度聚乙烯、聚丙烯、聚氯乙烯，交易单位5吨/手，报价单位元/吨，最小变动价位1元/吨[15] - 涨跌停板幅度为上一交易日结算价的4%，合约月份为1 - 12月[15] - 交易时间为上午9:00 - 11:30，下午13:30 - 15:00及交易所规定的其他时间[15] - 最后交易日为合约月份前一个月的最后一个交易日，交割日期同最后交易日[15] - 最低交易保证金为合约价值的5%，交割方式为现金交割[15] - 交易代码为L合约月份F/PP合约月份F/V合约月份F，上市交易所为大连商品交易所[15]

报告核心观点 - 宏观及基本面多空交织，沪铜短期震荡 [1] 价格数据 - 下游采购情绪平淡，铜现货成交一般 [10] - 本周LME铜0 - 3M升贴水环比有所走强 [11] 基本面数据 - 本周铜精矿TC指数均价 - 40.97美元/吨，仍低 [17] - Codelco旗下El Teniente铜矿事故造成的损失比原先估计的高45% [18] - 精废价差环比有所回落 [20] - 国内10月电解铜产量预计环比减3.4%、同比增8.7% [22] - 中国9月未锻轧铜及铜材进口48.5万吨，1 - 9月累计进口量同比减1.7% [24] - 本周电解铜现货库存、保税区库存均周内累库 [26] - LME铜去库、COMEX铜累库 [27] - 精铜杆开工环比回升但同比降低，企业复产但受高铜价抑制，消费弱 [30] - 10月1 - 12日全国乘用车新能源市场零售辆同比降1% [32] - 10月光伏组件排产量预计小幅下调 [33] - 10月家用空调排产量较去年同期实绩减18% [34] 宏观经济数据 - 中国9月新增社融3.53万亿元，新增人民币贷款1.29万亿元 [38] - 美9月ISM制造业PMI继续收缩、服务业PMI显著不及预期 [41] - 鲍威尔敞开美联储降息大门但内部对降息步伐现分歧 [42]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前标的指数市场处于牛市大格局，但沪深 300 股债性价比触及极值区，市场杠杆资金存在局部过热现象，期权隐含波动率处于中等略低水平，随中美关系不确定性加大，四季度波动率有局部脉冲可能 [4][5][66] - 牛市格局且期权市场多为负偏结构，波动率脉冲后虚值看跌期权卖方值得关注；各指数或由单边上行转区间震荡，前期股指期货多单投资者可逢高卖出行权价为区间上沿附近虚值看涨期权备兑增收 [5][66] 各目录总结 2025 年前三季度金融期权市场运行情况 - 国内已上市 12 个金融期权品种，2025 年前三季度总成交量 13.53 亿张、日均成交量 751.6 万张，总成交额 12574.4 亿元，日均成交额 69.86 亿元，日均持仓量 870.6 万张，较 2024 年同期分别上涨 17%、48%和 47%左右 [10] - 2025 年三季度金融期权市场成交额大幅增长，日均成交额由二季度 49.2 亿元增至 99.1 亿元，环比增 101.4%，代表中小盘的中证 1000 指数期权及双创期权成交额同比大幅增长，大盘指数期权成交额变化不大 [4][12][13] - 2025 年三季度中证 1000 指数期权市场份额占比 33.29%排名第一，南方中证 500ETF 期权占比 18.05%，创业板 ETF 期权占比 12.85%排名第三，市场偏爱波动大的成长类指数期权 [14] - 2025 年三季度各大金融期权持仓 PCR 值多数时间随标的指数波动，IO 和 MO 期权持仓 PCR 值最高触及历史 99%分位以上，显示卖出看跌期权投资者比例过多，市场局部过热 [20] 股指期权市场波动率情况 - 2025 年三季度各期权隐含波动率先扬后抑，IO 和 MO 期权主力平值隐波均值分别由 7 月初 14%和 19%涨至 8 月下旬 24.11%和 29%左右，后回落至 15%和 22%左右，此轮上涨投资者情绪更克制，指数上行或更持久 [23][24] - 三季度负偏结构占比明显回落，部分因指数成分股分红期结束，8 月下旬后小微盘股滞涨致市场超额环境下降，量化产品被动对冲动能下滑 [33] - 2025 年三季度中证 1000 指数期权期限结构“近低远高”比重提升，市场走势更平稳，此轮市场上行更健康，有望形成中长期慢牛格局 [40] - 2025 年三季度 IO 和 MO 期权平值隐波与 30 日历史波动率之差均值分别为 4.7%和 6.3%，卖方环境好转，当前沪深 300 和中证 1000 指数期权隐波触底回升，溢价水平中等略低，四季度需警惕波动率向上脉冲 [41][42][44] 期权策略回顾与推荐 - 截至 2025 年 10 月 10 日，今年以来长期持有 IM 当月合约累计收益 44.5%，高于同期中证 1000 指数收益 11.2 个百分点，8 月中下旬至 9 月初超额收益回撤，因微盘股滞涨，股指期货对冲需求走弱 [45] - 前三季度被动卖出 MO 当月看跌期权，资金曲线平稳性优，平均回撤幅度下降，卖出平值、实值 2%、虚值 2%看跌期权收益分别为 16.9%、22.7%、11.9%，最大回撤分别为 -11.67%、-13.78%、-10.96% [48][52] - 基于 ETF 期权合成标的升贴水的量化择时策略，2018 年以来在中证 500 指数期货上择时年化收益率 19.5%，最大回撤 17.83%，2025 年前三季度绝对收益 21.41%，最大回撤 3.25% [54] - 2025 年前三季度上证 50 指数期权双卖策略累计收益 12.96%，最大回撤不足 6%；IO 期权双卖策略有正收益，但 7 月以来单边行情中回撤明显；MO 期权双卖策略收益不稳定，累计收益 -2.52%，最大回撤大，不建议无择时能力投资者做裸卖方 [56][58]

报告核心观点 - 关税担忧再袭、沪铜回调，深度预计有限 [1] 价格数据 - 沪铜盘面节后冲高，下游刚需采购为主 [10] - 本周LME铜0 - 3M贴水环比有所扩大 [11] 基本面数据 - 10月10日铜精矿现货粗炼费TC约 - 40.7美元/吨，仍低 [15] - Teck Resources旗下Quebrada Blanca铜矿停产延长 [18] - 精废价差走强 [20] - 国内10月电解铜产量预计环比减3.4%、同比增8.7% [22] - 8月未锻轧铜及铜材进口42.5万吨，1 - 8月累计进口同比减2.1% [24] - 节后电解铜现货库存、保税区库存均累库 [25] - LME铜库存周环比去库、COMEX铜库存周环比累库 [27] - 本周精铜杆开工环比明显下降，节后铜价冲高、消费受抑、开工受拖累 [28] - 9月1 - 30日全国乘用车新能源市场零售辆同比增16% [31] - 10月光伏组件排产量预计仍将小幅下调 [32] - 10月家用空调排产量较去年同期实绩减18% [33] 宏观经济数据 - 中国9月官方制造业PMI升至49.8，连续第二个月回升 [37] - 美9月ISM制造业PMI继续收缩、服务业PMI显著不及预期 [39] - 美联储官员在降息幅度上存在分歧 [40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年玻璃估值面临供应过剩、库存积累及地产行业资金利润限制两大压力，四季度延续弱需求和强预期交织格局，关注供给端带来的估值修复动力 [3][4] - 2025年纯碱行业供给过剩、库存和经营压力高企，四季度供应预期维持高位，需求趋稳，现价预期继续寻底 [5][7] 各部分总结 玻璃2025年四季度策略报告 2025年三季度回顾 - 供需矛盾不大，现货价格背靠成本震荡，湖北低价1000 - 1160元/吨，沙河低价1120 - 1220元/吨，FG01合约1060 - 1444元/吨 [14] - 库存转移是现价提振重要驱动，7月中游拿货产销走强，8月上旬表需走弱，8月下旬至9月中游补库，现货低位反弹 [14] - 供应方面，三季度点火推进，冷修放缓，日熔上行，日熔达16.13万吨/日，环比增3500吨/日 [17][18] - 成本方面，燃料、纯碱松动使生产成本小跌，现价中枢抬涨，行业利润好转，但天然气产线仍亏损 [18] - 需求端，深加工刚需有支撑，中下游补库需求释放，投机拿货增加，下游订单天数和库存增加 [25] - 下游细分来看，地产施工、竣工、新开工面积同比跌，销售端刺激政策出台，到位资金累计同比跌幅扩大；白电产量同比转降，汽车延续高产量增速 [26] 2025年四季度展望 - 需求趋势下行继续探底，地产拖累刚需同比有降，四季度先强后弱，10月有支撑，后期01合约交易冬储时间或有限 [56] - 中游库存高，去库存或挤兑上游产销，关注价格底部及成本波动；汽车需求延续高增量，家电排产同比有降，需求端估值提振有限 [56][57] - 供应方面，计划点火和冷修仍有余量，供应预期波动不大，关注政策带来的下行风险 [61] - 行业结构化调整方面，四季度推动玻璃行业结构优化升级、绿色化改造转型政策落地预期反复，沙河清洁能源改造项目讨论持续 [67] 玻璃平衡表和策略展望 - 玻璃估值面临供应和地产两大压力，四季度需求提振有限，成本支撑边际加强，关注供给端带来的估值修复动力 [3][68] - 四季度玻璃延续弱需求和强预期交织格局，关注中游库存消化，01合约关注升水回吐后的低多机会 [4][69] 纯碱2025年四季度策略报告 2025年三季度回顾 - 高供应和高库存压力下，现货价格震荡偏弱，湖北低价1200 - 1350元/吨，SA01合约1180 - 1530元/吨 [78] - 供应方面，二季度部分产能检修使三季度开工率下滑幅度有限，9月产量约282.04万吨，开工率约87.24% [87] - 成本方面，煤价走强使合成法制碱成本中枢抬升，行业亏损压力大，氨碱法亏损319元/吨，联碱法双吨亏损155元/吨 [87] - 需求方面，重碱端玻璃需求环比好转，浮法+光伏日消耗重碱约4.98万吨；轻碱下游需求有支撑，周均表需34.27万吨 [90] - 进出口方面，8月净出口维持历史偏高水平，出口21.54万吨，进口289.9吨 [94] - 库存方面，三季度上游库存在高位震荡，9月随中下游补库环比去化，中游库存增加，下游刚需采购 [98][99] 2025年四季度展望 - 供应方面，远兴二期计划投产，检修减少，开工回升，供应压力增加，行业通过出清消化矛盾，中期价格仍承压 [102] - 需求方面，轻碱刚需有支撑，传统和新兴行业需求向好，但整体供需仍偏弱；重碱方面，浮法玻璃供应预期偏稳，光伏玻璃日熔大稳小动 [105][106] 纯碱平衡表和策略展望 - 供应端检修减少，供应维持高位，需求趋稳，产能出清推进，利用率下滑，现货继续承压，成本中枢预期下行 [7][109] - 过剩格局下，现价继续寻底，远兴二期落地或推动碱价走低，SA01合约中期关注前低支撑，短期关注现货低价支撑 [7]