行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级 [1][8] 核心观点 - 8月新能源车市场呈现结构性高增长 新品驱动价值竞争 [1] - 监管部门严控恶意降价和竞争行为 促销环比微增0.5个百分点至10.7% [1] - 随着两新政策补贴进入分领域、分时段的精细化执行策略 总体车市增速进一步放缓 [1] 主要车企销量表现 - 比亚迪8月销量37.4万辆 同比基本持平 环比增长9% 1-8月累计286.4万辆 同比增长24% [2] - 比亚迪海外出口8.1万辆 同比大增146% 全球化布局加速 [2] - 吉利8月销量25万辆 同比增长38% 环比增5% 1-8月累计189.7万辆 同比增长47% [2] - 吉利新能源车8月销量14.7万辆 同比增95% 环比增长13% 渗透率达59% [2] - 吉利银河品牌8月销量11.1万辆 同比增173% 1-8月累计75.4万辆 同比增222% [2] - 领克8月销量2.7万辆 同比增长21% [2] - 极氪8月交付1.8万辆 同比下滑2% [2] - 零跑汽车8月销量5.7万辆 同比增88% 环比增14% 连续两个月突破5万辆 [3] - 零跑1-8月累计交付32.9万辆 同比增长202% [3] - 零跑B01上市首月交付突破万辆 C10累计交付超15万辆 [3] - 鸿蒙智行8月全系交付4.5万辆 问界销量4万辆 同比降2% 占全系销量90% [3] - 鸿蒙智行1-8月累计销量29.1万辆 [3] - 理想汽车8月交付2.9万辆 同比下滑41% 环比下滑7% 1-8月累计26.3万辆 同比下降9% [4] - 小鹏汽车8月交付3.8万辆 同比增169% 环比增3% 1-8月累计27.2万辆 目标完成率78% [4] - 小米汽车8月交付超3万辆 连续两个月站稳3万+ 1-8月累计超21万辆 全年目标完成率约60% [4] - 蔚来8月销量达3.1万辆 同比增55% 环比增49% [5] - 蔚来主品牌销量1.1万辆 同比下降48% 环比降17% [5] - 乐道销量1.6万辆 环比大增175% 首次超越主品牌 [5] - 萤火虫销量4346辆 环比增长84% [5] - 蔚来1-8月累计交付16.6万辆 全年44万辆目标完成率不足四成 [5] 行业趋势与展望 - 问界新M7和尚界H5即将上市 预计在25-30万元及15-20万元价格区间竞争 [3] - 理想i6预计9月底上市并开启交付 但L系列面临华为系、吉利系及长城等新车型冲击 [4] - 小鹏预计轻松突破35万辆保守目标 并有望冲击45万辆里程碑 [4] - 小米8月最后一周销量接近1.2万辆 后续单月3.5万辆节奏具备较高可实现性 [4] - 蔚来下半年乐道L90与新ES8关注度高 需求超预期 目标Q4实现月均交付5万辆 [5] - 9-12月新车型将驱动结构性增长 行业监管趋严背景下 车企比拼将回归"价值竞争力" [5] - 补贴分月下发、额度用尽即停 下半年周度动销波动或将显著加大 [5]

公司业绩与财务表现 * 公司2Q25营收2009.21亿人民币 低于高盛预期6% 主要因手机部件及组装业务收入低于预期以及比亚迪电子内部抵消额增加[1][7] * 公司2Q25毛利润326.81亿人民币 低于高盛预期15% 毛利率16.3% 低于高盛预期1.8个百分点 主因618促销及经销商红包带来的成本超预期[1][8] * 公司汽车及相关产品业务1H25营收3025.06亿人民币 低于高盛预期1% 毛利率20.4% 低于高盛预期1.4个百分点[7][8] * 公司手机部件及组装业务1H25营收687.44亿人民币 低于高盛预期11% 毛利率7.7% 与预期基本一致[7][8] * 公司2Q25经营现金流230亿人民币 环比增长171% 同比增长489% 存货和应收账款减少带来140亿和70亿正向影响[3] * 公司应付账款天数缩短至128天 低于1Q25的169天和2Q24的132天 应收账款和存货天数分别缩短至20天和76天[3] 单车盈利与成本分析 * 公司2Q25国内单车盈利估计为523元人民币 较1Q25的5800元大幅下降[2][10] * 单车盈利环比下降主因三方面：自动驾驶版本车型物料清单成本增加4400元 618促销活动增加成本2900元 以及给予经销商666元红包[2][10] * 其中物料清单成本增加为经常性因素 而促销和红包为一次性因素[2][10] * 预计国内单车盈利将在3Q25E恢复至4400元 4Q25E恢复至5000元[2][10] 销量预测与市场展望 * 公司新能源汽车零售市场份额从2024年的34%下降至7M25的29%[12] * 考虑到国内市场份额下降但海外销量超预期 将2025E-27E销量预测从550-680万辆下调至500-600万辆[4][12] * 如果公司实现管理层510-530万辆的销量指引 隐含DCF估值可达每股140元人民币/137港元[4][13] * 海外销量同比增长133%至54.5万辆 超出管理层增长100%的指引[12] * 悲观情景下 如果8-12月销量遵循7月趋势和去年季节性 销量可能仅为470万辆[14] 投资评级与估值调整 * 维持买入评级 但将A/H股12个月目标价从141.33元/139港元下调至133元/130港元[4][12] * 新目标价隐含上涨空间为21%/20%[4][12] * 下调2025E-27E净利润预测12%-21%[4][12] * 估值采用DCF法计算 WACC为10.8% 永续增长率为2.0%[21] 风险因素 * 主要风险包括电动汽车竞争加剧 海外扩张进度慢于预期 以及外部电池销售低于预期[20][21] * 下半年约有50多款新车型由竞争对手推出 竞争加剧[12] * 公司下半年新车推出计划缺乏清晰度[12] 公司背景与竞争优势 * 公司是中国及全球领先的新能源汽车制造商[18] * 公司拥有全面的产品组合和强大的内部能力 支持持续的汽车技术创新[18] * 预计公司总销量将从2024年的430万辆增长至2030E的890万辆 占据中国新能源汽车批发需求的三分之一[18] * 公司A/H股交易价格低于历史平均远期市盈率[20]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [3] 核心观点 - 公司8月新能源汽车批发销售37.4万辆，同比+0.1%，环比+8.5%，新能源乘用车批发销售37.2万辆，同比+0.2%，环比+8.9% [1] - 1-8月新能源乘用车累计批发282.6万辆，同比+21.9% [1] - 高端品牌腾势/仰望/方程豹合计销量2.9万辆，占比7.7%，高端化加速突破 [1] - 海外出口销量8.1万辆，同比+156.9%，1-8月累计出口62.6万辆，同比+136.3% [2] - 公司预计2025-2027年营收为9,908.1/11,889.7/13,970.4亿元，归母净利润454.0/603.5/704.2亿元 [3] 产销数据 - 8月王朝海洋品牌销量34.3万辆，腾势品牌销量11,993辆，方程豹品牌销量16,265辆，仰望品牌销量405辆 [1] - 插混乘用车销售17.2万辆，同比-22.7%，环比+5.4%；纯电乘用车销售20.0万辆，同比+34.4%，环比+12.2% [1] 海外业务 - 海外建厂加速落地，比亚迪巴西乘用车工厂落成投产，后续布局乌兹别克、匈牙利、土耳其、印尼工厂 [2] - 2025年6月投入第7艘滚装船"郑州号"，自建运力提升带动销量提升 [2] - 出海在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，提振盈利 [2] 高端化战略 - 2025年为公司高端化产品大年，腾势品牌完成管理层调整，李慧接任聚焦服务升级与用户体验优化 [3] - 方程豹钛7定位城市家用中大型SUV，预计2025Q4上市，轴距2,920mm，推出激光智驾版和无激光版 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入增长率分别为27.5%/20.0%/17.5% [5] - 预计2025-2027年归属母公司股东净利润增长率分别为12.8%/32.9%/16.7% [5] - 预计2025-2027年每股收益分别为4.98/6.62/7.72元 [5] - 预计2025-2027年PE分别为22/17/14倍 [5] - 预计2025-2027年毛利率分别为18.06%/18.94%/19.02% [22]

公司业绩表现 - 2025年上半年营业收入达3713亿元 同比增长23% [1] - 归母净利润达155亿元 同比提升14% [1] - 核心经营指标均刷新历史纪录 [1] 研发投入规模 - 2025年上半年研发投入309亿元 同比增长53% [1] - 研发投入达同期净利润的两倍 [1] - 2024年研发投入542亿元 同比增长36% 登顶A股年度研发投入榜首 [1][3] - 2011至2024年累计研发支出突破2100亿元 [4] 行业排名比较 - 2024年A股研发投入排名第一 达541.6亿元 [3] - 2025年上半年A股研发投入排名第一 达308.8亿元 [7] - 上半年研发投入接近吉利控股、长城、理想、小鹏四家企业之和 [4] 同业研发对比 - 2024年车企研发投入541.6亿元 同比增35.7% 远超吉利控股266.7亿元和上汽218.1亿元 [4] - 2025年上半年车企研发投入308.8亿元 同比增53.1% 显著高于吉利控股146.5亿元和上汽101.7亿元 [6] - 赛力斯研发投入同比增长154.9% 小鹏增长48.6% [6] 技术成果转化 - 推出天神之眼辅助驾驶系统、超级e平台兆瓦闪充、鸢车载无人机系统等创新技术 [7] - 全球率先实现接近L4级别智能泊车技术 并推出安全兜底承诺 [7] - 搭载天神之眼系统车型销量突破120万辆 [8] 专利与技术壁垒 - 包揽全球汽车新能源、混合动力、纯电动技术中国专利授权量榜首 [8] - 专利数量构建企业核心技术壁垒 [8] 行业转型趋势 - 汽车行业从电动化向智能化加速转型 [1] - 车企核心竞争力日益聚焦于科技实力比拼 [1] - 研发投入推动中国汽车掌握全球产业技术话语权 [8]

财务业绩 - 2025年上半年公司实现营收806.06亿元 同比增长2.58% [1] - 净利润17.30亿元 同比增长13.97% 扣非归母净利润16.90亿元 同比增长20.67% [1] - 整体毛利率6.88% 同比提升0.03个百分点 净利率2.15% 同比提升0.24个百分点 [1] 业务结构 - 消费电子业务营收609.47亿元 同比下降3.72% 占总营收75.61% [1] - 新能源汽车业务营收124.50亿元 同比增长60.50% 占总营收15.45% [1] - 新型智能产品业务营收72.09亿元 同比下降4.15% 占总营收8.94% [1] 新能源汽车业务 - 智能座舱产品出货量持续攀升 智能驾驶和热管理产品市场份额提升 [2] - 新品类智能悬架系统开始批量配套主流车型 出货量显著增长 [2] - 在智能座舱系统、智能驾驶辅助系统、智能悬架系统等领域具备先发技术优势 [2] AI与新兴业务 - AI数据中心业务实现跨越式成长 AI服务器大量出货 [2] - 液冷和电源产品通过行业领军企业认证 [2][3] - 智能物流机器人已大规模应用于集团内制造场景 [2] 战略转型 - 研发重心由传统消费电子转向新能源汽车和AI相关新兴业务领域 [2] - 持续拓宽能力边界 迈入第二成长曲线 [2] - 全面拥抱AI发展机遇 积极投入新产品研发和新客户拓展 [3]

财务业绩 - 2025年上半年营收人民币806亿元 同比增长2.58% [1] - 上半年净利润17.3亿元 同比增长14% [1] - 经营现金流入100亿元 远超去年同期水平 [1] 业务板块收入结构 - 消费电子收入609亿元 较去年略有下滑 [1] - 新能源汽车业务收入124.5亿元 大幅增长60% 占收入比例首次突破15% [1] - 新型智能产品收入72亿元 其中数据中心相关业务贡献10亿元 [1] 汽车电子业务发展 - 智能座舱、智能驾驶、智能悬架系统等产品实现多产品交付 出货量持续大幅增长 [1] - 通过技术创新打破技术壁垒 自主研发核心零部件 具备完善自主知识产权 [1] - 高附加值智驾、热管理、智能悬架等产品出货量提升带动单车价值量稳步增长 [1] - 预计2025年汽车电子业务收入增速达35%-40% [1] 新业务布局 - AI数据中心和机器人业务成为重点开发方向及研发费用重要投入领域 [2] - 拓展企业级通用服务器、存储服务器、AI服务器等产品及解决方案 [2] - 液冷产品年内有望在海外客户批量出货 预计明年爆发式增长 [2] - 具备800G光模块量产能力 1.6T产品正在优化测试 [2] - AMR机器人已在多工厂运行 人形机器人第一代原型机完成 正在研发第二代迭代 [2] 未来业绩展望 - 预测2025-2027年收入分别为1907亿元、2111亿元和2274亿元 增速分别为7.6%、10.7%和7.7% [3] - 预计同期净利润分别为47.1亿元、63.6亿元和76.4亿元 增速分别为10.5%、34.8%和20.3% [3] - 大客户零部件业务因产品周期预计收入略有下滑 安卓业务保持平稳并增加附加值产品 [3] - 汽车业务收入增速将高于母公司销量增速 高价值含量产品进入放量阶段 [3] - AI相关业务有望成为未来新增长引擎 [3] 估值与评级 - 给予12个月目标价62港元 相当于2026年20倍市盈率 [3] - 目标价较现价有50.5%上升空间 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现营收806.06亿元 同比增长2.58% 归母净利润17.30亿元 同比增长13.97% [1] - 消费电子业务收入609.47亿元 同比下降3.72% 其中组装业务收入471.95亿元 同比下降1.79% 零部件收入137.52亿元 同比下降9.8% [1] - 汽车电子业务收入124.50亿元 同比增长60.50% [2] - 新型智能产品收入72.09亿元 同比下降4.15% [3] 消费电子业务 - 消费电子业务阶段性承压 北美大客户下一代折叠屏手机有望采用钛合金中框方案 公司可能受益于折叠屏手机中框用量翻倍及高价值铰链部件增量 [1] - iPhone金属中框钛合金换铝对零部件业务的影响已充分计入 [1] 汽车电子业务 - 汽车电子业务高速增长 主要受益于母公司出货量高增长及智能化水平提升 [2] - 智能座舱产品出货量持续攀升 智能驾驶辅助和热管理产品市场份额提升 新品类智能悬架系统开始批量配套主流车型 [2] - 预计下半年智能座舱/热管理/智能驾驶辅助产品出货量保持高增长 智能悬架产品将配套更多车型 [2] - 未来两三年汽车电子业务出海预计取得进展 [2] 新型智能产品与AI业务 - AI服务器业务首次在半年内突破10亿元收入规模 [3] - 全系列液冷产品（包括快接头/冷板/分水器）于2025年3月获得英伟达认证 液冷产品及ML72电源系统预计三四季度向国内外客户批量出货 [3] - 预计2026年成为液冷产品大规模上量第一年 可能迎来爆发式增长 [3] - 公司布局光模块产品 800G产品已具备量产能力 [3] - 作为英伟达高压系统领域战略合作伙伴 相关前瞻性产品预计2026年下半年或2027年开始量产 [3] 盈利展望 - 预计2025年收入1910.63亿元 同比增长7.76% 2026年收入2184.25亿元 同比增长14.32% [3] - 预计2025年归母净利润47.64亿元 同比增长11.69% 2026年60.52亿元 同比增长27.03% [3] - 对应净利率2025年2.49% 2026年2.77% [3] 战略发展方向 - 公司将继续巩固高端消费电子市场领先地位 关注大客户下一代折叠屏手机NPI进展 [1] - 汽车电子业务通过智能悬架等新产品加速配套更多车型 实现出货量与单车价值量双重提升 [1] - 积极发力AI服务器液冷与电源核心组件业务 未来有望打造新增长曲线 [1]

财务预测与估值 - 2025-2026年净利润预测由50/61亿元下调至46/59亿元 2027年预测由71亿元上调至80亿元 同比增长率分别为8%/29%/35% [1] - 当前市值对应2025-2027年市盈率分别为19.7倍/15.3倍/11.3倍 [1] 2025Q2业绩表现 - 2025Q2收入551.8亿元 同比增长4% 主要由汽车电子和服务器业务驱动 [1] - 2025Q2净利润11.1亿元 同比增长22% 毛利率同比提升0.6个百分点至7.4% [1] 业务板块发展 - 消费电子业务中大客户组装收入受益份额增长 结构件2025年收入或下滑 重点在工厂提效 2026年大客户重磅新品贡献增量 [2] - 汽车业务2025年收入增速预期下修至35%-40% 毛利率维持双位数 2026年受益渗透率及份额提升 2027年或向海外出货 [2] - 服务器业务2025H1组装收入超10亿元 目标2027-2028年实现百亿以上收入体量 [2] 产品与技术进展 - 服务器液冷和电源产品已通过验证 2025年内有望量产出货 液冷已有高确定性客户 2026年进一步放量 [2] - 光模块与CPO技术800G具备量产能力 月产能5万片 1.6T EVT样品已出 有望2026量产 CPO有望2026H2-2027量产 [2] - HVDC技术有望2026H2-2027年开始量产 [2] - 机器人业务AMR部署近2000台 2025年内计划部分制造场景试用AI机器人 二代人型机器人迭代中 灵巧手可实现22个自由度 [2] 增长驱动因素 - 2025H2服务器进展有望驱动价值重估 全年业绩超预期或依赖液冷、电源量产进度 [1] - 2026年起大客户新品、服务器零部件、机器人进展、汽车电子皆是潜在增量 [1][2]

行业投资评级 - 推荐 维持评级 [6] 核心观点 - 大众市场（5-15万元）进入存量竞争阶段 自主品牌份额达70%但增长乏力 盈利空间承压 [1][12][16] - 中高端市场（15万元以上）成为未来核心增量空间 品牌效应显著 盈利能力强 自主份额不足50% 存在超500万辆替代空间 [1][4][13] - 25万元以上豪华市场格局基本稳定 理想、华为系、小米通过电动化、智能化技术优势解构传统豪华品牌壁垒 形成头部竞争格局 [4][14][24] - 15-25万元中端市场格局分散 缺乏龙头 为传统自主车企和二线新势力重点发力领域 需通过智能化或产品设计替代合资品牌 [4][15][18] - 海外豪华品牌分层明确：超豪华品牌（法拉利、保时捷）依赖性能稀缺性和奢侈品逻辑 传统豪华品牌（BBA）依靠历史沉淀和技术标准化 孵化高端品牌（雷克萨斯、英菲尼迪）以高获得感和服务体验立足 [3][45][48] 分章节总结 中高端市场盈利空间分析 - 5-15万元市场年销量1,100-1,200万辆 年收入1.1-1.2万亿元 净利润500-600亿元 [2][13] - 15-25万元市场年销量550-600万辆 年收入1.1-1.2万亿元 净利润550-600亿元 [2][13] - 25万元以上豪华市场年销量400万辆 单车净利润2万元（BBA为3万元） 远期净利润体量800亿元 [2][13] - 15万元以上市场自主份额均低于50% 其中15-25万元市场自主份额48%（2025Q2） 25万元以上市场自主份额47.7%（2025Q2） [18][24] 海外豪华品牌建设路径 - 超豪华品牌：以赛道技术下放和限量策略维持高单价利润 如法拉利、保时捷 [3][41][43] - 传统豪华品牌：BBA通过历史沉淀、技术标准化和全球化产品矩阵占据垄断地位 [29][30][32] - 孵化高端品牌：雷克萨斯、英菲尼迪依托母体技术优化 通过高获得感服务和区域深耕策略突破 [33][36][38] 自主品牌壁垒构建 - 品牌力分为保险属性（品质稳定性）和社会属性（身份溢价） 高销量和高端产品定位是关键 [49][50] - 理想通过产品形态变革（如理想ONE）实现错位竞争 华为和小米借助消费电子品牌基础直接颠覆市场 [51][52] - 后来者需通过产品力越级领先（如外观、智能化、性能）实现差异化突破 否则难以超越头部格局 [52] 自主车企竞争格局 - 25万元以上市场：理想份额9.8%（2025Q2） 华为系问界份额9.6% BBA份额降至24.2% [24] - 15-25万元市场：大众、比亚迪领先 但格局分散 头部车企份额均低于10% [18][21] - 推荐标的：中高端新势力（小米、理想、小鹏） 高端子品牌传统车企（吉利、长城、比亚迪） 华为合作车企（赛力斯、上汽、长安） [5]

报告内容概览 - 知识星球材料汇提供超过1000份行业研究报告 涵盖新材料、半导体、新能源等多个前沿科技领域 [2][3][4] - 内容采用标签化分类管理 包括投资笔记8848条 半导体相关标签4188个 半导体制造工艺标签41882个 [1] - 平台整合产业链全景图分析 重点关注国产替代、技术创新及碳中和等主题方向 [4] 半导体技术发展 - 半导体制造工艺持续迭代 从FinFET架构向GAAFET架构演进 光刻技术从DUV向Hi-NA EUV发展 [11] - 台积电制程路线图显示从N28/N20向N4/N3推进 并规划N2及更先进的14A制程 [11] - 英特尔技术节点包括Intel 7/4/3 并规划Intel 20A/18A及14A制程 三星则推进NS/4和N2制程 [11] - 重点关注第三代半导体（碳化硅、氮化镓）和第四代半导体（氧化镓）技术发展 [1] 新能源与光伏 - 新能源领域覆盖锂电池、钠离子电池技术 重点关注硅基负极、复合集流体、隔膜等关键材料 [1] - 光伏技术包括光伏胶膜、光伏玻璃及钙钛矿等新型技术 OBB无主栅技术获得重点关注 [1] - 氢能、风电、燃料电池及储能技术被列为重点研究方向 [1] 先进材料体系 - 新型显示技术涵盖OLED/MiniLED/MicroLED 配套材料包括OCA光学胶、偏光片及光学膜 [3] - 纤维材料体系包含碳纤维、芳纶纤维及超高分子量聚乙烯 复合材料重点包括碳碳复合和碳陶复合材料 [3] - 特种工程塑料如PEEK、LCP、COP/COC获得重点关注 电子陶瓷领域覆盖MLCC、氮化铝等基础材料 [3] 企业生态与投资 - 跟踪全球知名企业动态 包括ASML、台积电、中芯国际等半导体企业 以及比亚迪、特斯拉等新能源企业 [4] - 投资阶段划分为种子轮、天使轮、A/S、B42及Pre-IPO阶段 不同阶段对应不同的风险特征和考察重点 [6] - 早期投资重点关注技术门槛、团队能力和行业前景 成长期投资则侧重客户结构、市占率及财务指标 [6]