行业总体展望 - 券商对2026年证券行业普遍持乐观态度，认为整体估值修复空间与结构性机会并存，市场驱动力正从估值修复转向盈利基本面 [2] - 行业基本面成长可期，2026年市场成交额有望保持高位，券商传统经纪业务、信用业务收入或维持高位 [2] - 资本市场正经历深刻的底层逻辑变革，低利率环境下权益资产配置吸引力显著提升，增量资金可持续性强，市场迈入良性向上发展周期 [4] 核心业务增长点 - 财富管理、投行、国际化、科技赋能成为行业核心增长极 [2] - 大财富业务进入趋势上行期，A股2万亿元日均成交额有望成为常态，金融产品代销业务显著回暖 [2] - 财富管理转型的突破口在于产品平台构建，需理顺产品供给端和销售渠道 [2] - 国际业务有望成为头部券商新的业绩增长引擎，海外业务收入同比高增，体量创历史新高 [3] - 行业将把资源更多投向AI技术应用、跨境业务布局及机构资本中介等创新领域，以提升服务效能与资产定价能力 [3] 估值与投资机会 - 证券板块估值仍处于历史相对低位，2026年证券行业净资产收益率有望稳步提升至7.2%左右，为2016年以来70%分位数以上，而行业估值仅位于2016年以来40%分位数 [4] - 随着流动性改善、利好性政策出台，券商股估值有望随市场改善而进一步提升 [5] - 资本市场发展带来行业中长期基本面确定性，叠加当前相对低估低配的交易特征，看好证券行业2026年投资机会 [5] - 证券板块将迎来格局重塑，重点关注具备国际化能力和综合服务优势的头部券商，以及有望通过并购实现跨越式发展的中大型券商 [5]

证券板块整体表现 - 11月13日证券板块整体上涨1.03%，领先个股为东兴证券，涨幅达4.13% [1] - 当日上证指数上涨0.73%至4029.5点，深证成指上涨1.78%至13476.52点 [1] - 板块整体资金呈净流入状态，主力资金净流入3.28亿元，而游资和散户资金分别净流出2.05亿元和1.24亿元 [1] 领涨个股表现 - 东兴证券领涨板块，收盘价13.12元，成交量72.92万手，成交额9.38亿元 [1] - 华西证券涨幅2.67%，收盘价66.6元，成交量48.54万手，成交额4.81亿元 [1] - 中银证券涨幅2.67%，收盘价13.86元，成交量54.93万手，成交额7.58亿元 [1] - 华泰证券涨幅2.42%，收盘价22.84元，成交量189.58万手，成交额20.27亿元 [1] 个股资金流向 - 东方财富主力资金净流入4.6亿元，净占比8.05%，但游资和散户资金分别净流出3.09亿元和1.51亿元 [2] - 东兴证券主力资金净流入1.26亿元，净占比高达13.41%，游资净流入1390.05万元，而散户净流出1.40亿元 [2] - 华泰证券主力资金净流入1.14亿元，净占比5.61%，游资净流入2732.81万元，散户净流出1.41亿元 [2] - 中银证券主力资金净流入8520.23万元，净占比11.24%，但游资和散户资金分别净流出3193.86万元和5326.37万元 [2]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 权益市场景气度回升，偏股型公募基金发行显著回暖，权益财富管理市场潜力巨大，券商作为主要参与者将充分受益于其发展红利 [4][9][25][30] 权益市场景气度回升与基金发行回暖 - 截至2025年9月末，中国股票市场总市值及流通市值分别达到105万亿元和96万亿元，占GDP比重分别为78%和71%，为2022年以来高位 [9] - 2024年第四季度及2025年前三季度，日均股基交易量分别达到20,388亿元和18,723亿元，单日交易量一度达到3.6万亿元，创历史新高 [9] - A股两融余额持续攀升至2.5万亿元，为2015年6月以来的新高 [9] - 2025年1-9月股票+混合类公募基金发行规模4,187亿份，同比大幅增长175%，占总发行量的49% [4][20] - 2024年10月至2025年9月平均月新开户数达290万户，较2023年增长48% [9] 券商财富管理转型的必然性与优势 - 证券行业佣金率已从2009年的0.133%下滑至2025年上半年的0.019%，经纪业务收入占比从2008年的70.5%降至2025年上半年的27%，转型财富管理势在必行 [31] - 券商在权益财富管理方面具备天然禀赋，包括出色的资本市场投资能力、全面的权益类服务与资产获取能力、强大的研究实力以及优质的客户基础 [33][34][35] - 截至2024年，AB股投资者账户数合计2.4亿户，2015年以来复合增速达10%，为券商发展权益财富管理奠定基础 [35] 券商财富管理转型的三维路径 外部产品代销 - 券商基金代销保有规模市占率从2017年的6%提升至2023年的11% [4][41] - 券商在股票基金和QDII基金销售中优势显著，2023年末保有规模占比分别达到57%和62% [41] - 在权益类基金方面，前100代销机构合计保有规模从2021年末的6.46万亿元下降至2024年末的4.85万亿元，但券商渠道保有规模逆势从9,392亿元增至1.3万亿元，占比由15%提升至27% [47] - 2025年上半年上市券商合计实现代销金融产品收入55.68亿元，同比增长32% [59] 内部产品供给 - 券商向主动管理转型主要有四种模式：设立资管子公司并申请公募牌照、控股或参股公募基金、加强投研能力进行差异化竞争、打造综合平台并注重业务协同 [4][62][66][69][70] - 目前持有公募基金牌照的券商系有15家，多家券商公募基金管理规模较2018年大幅提升，如渤海汇金资管增长48倍、中泰资管增长45倍 [65] - 部分中小券商通过控股、参股公募基金显著提升利润贡献，如兴业证券、西南证券、长城证券、东方证券2024年公募基金净利润贡献比分别为43%、35%、36%、28% [66] 销售端与服务提升 - 券商积极建立线上平台，2025年9月证券类App活跃人数约1.75亿人，同比增长9.73% [73][74] - 打造专业投资顾问队伍是关键，截至2024年底，在证券业协会注册的投资顾问人数达8.7万人，2017年以来平均年化复合增速为11% [78] - 基金投顾业务是转型核心突破口，目前共有29家券商获批试点资格，推动业务从"卖方模式"转向"买方模式" [4][80][81] - 部分券商基金投顾业务发展迅速，如国联民生2025年上半年末保有规模92亿元，同比增长40%；华泰证券2025年上半年末规模达210.37亿元，较年初增长16.36% [81][82]

行业核心观点 - 证券行业有望在2026年迎来业绩与估值的“戴维斯双击” 当前估值处于历史低位 高性价比的价值回归空间吸引投资者目光 [1] 业绩表现 - 2025年前三季度上市券商合计实现归母净利润1694亿元 同比增长63% 第三季度单季净利润725亿元创历史纪录 [2] - 五大核心业务全面增长：经纪 投行 资管 利息和投资收益业务同比分别增长74% 23% 2% 56%和43% [2] - 市场交投活跃：A股两融余额逼近2.4万亿元 前三季度融资余额激增超5200亿元 A股成交额301.56万亿元 日均成交额1.65万亿元创历史同期新高 [2] - 零售业务和国际业务成为行业新的业务增量 为业绩增长提供额外动力 [2] 估值状况 - 券商板块股价表现落后于大盘：截至11月12日 Wind券商指数年内涨幅仅为6.02% 同期上证指数 深证成指 创业板指分别上涨19.34% 27.14%和45.78% [3] - 行业估值与盈利能力出现显著“剪刀差”：预计2026年行业ROE有望提升至7.2% 达2016年以来70%分位数以上 但当前行业估值仅位于2016年以来40%分位数 [3] - 机构持仓处于低位：2025年三季度末主动型基金重仓股中券商板块占比仅为0.86% 相对A股标准配置比例低配3.21个百分点 [3] - 截至11月12日券商板块整体PB仅为1.52倍 具备显著安全边际 [3] 未来增长驱动因素 - 财富管理 机构业务和国际化被普遍视为驱动2026年行业增长的三大核心引擎 [6] - 财富管理业务趋势明确上行 A股2万亿元日成交额有望成为常态 金融产品代销显著回暖 ETF投顾等创新业务在探索 [6] - 机构业务方面投行市场显著复苏 投资业务增配权益仓位 衍生品业务监管有望优化 为头部券商带来新利润增长点 [6] - 国际业务方面中资券商以香港为桥头堡 受益于港股流动性修复和IPO回暖 头部券商境外收入利润贡献度稳步提升 [6] - 行业并购重组预期和AI技术应用为板块增添催化剂 政策鼓励优质券商做优做强 行业集中度有望提升 大型券商优势将更显著 [6]

港股IPO市场整体表现 - 今年以来港股IPO集资额突破300亿美元，同比升近2倍，较去年100亿美元和前年不足60亿美元规模显著扩大[1] - 国际长线投资者和主权基金活跃度提升，基石投资总额约120亿美元，其中外资占比高达42%[1] - 港股IPO新机制"机制B"实施后市场表现强劲，25只新股中22只选择该机制，其中21只首日收涨，滴普科技和八马茶业涨幅分别达150.56%和86.7%[3] A+H股上市主题 - 今年A+H是港股IPO市场核心主题，85个IPO项目中A+H占据17个，数量占比20%，但融资规模超过180亿美元，占港股IPO总募资金额60%[1] - A股头部上市公司仍在准备港股IPO发行，预计明年将有更多半导体、机器人等高新科技企业来港发行H股[2] - A股IPO节奏缓慢放开不会显著分流企业来港上市意愿，AH上市热潮预计维持[2] 中概股回流趋势 - 在美上市中概股回港双重主要上市趋势延续，为香港IPO市场提供额外支撑[2] - 回港上市对中概股本身具有提振作用，可纾缓部分退市风险[2] 行业参与度与项目储备 - 中金公司港股IPO储备项目已超100家，包括A股头部企业的港股上市计划[1] - 中金公司保荐参与率持续提升，过去24个月参与率29.1%，过去12个月32.0%，今年以来33.8%[3] - 在宁德时代等大型项目国际配售中，外资基金占比超过60%[1] 特定板块新股表现 - 未盈利生物医药新股出现"数千倍超购"现象，源于该赛道国际竞争力提升引发的估值重估[2] - 部分新股破发可能与行业定位在港股不具备稀缺性有关，股价最终仍会兑现业绩[2] - 对未盈利生物医药新股内部审核严格，市场认购情绪未必可持续，日后将回归理性[2]

香港IPO市场整体表现 - 今年IPO融资规模突破300亿美元，较去年的100亿美元和前年的不足60亿美元显著增长，在规模、主题和参与度方面均表现亮眼[3] - 目前中金公司在手的IPO储备项目已超100家，包括多家A股头部企业的港股上市计划[3] - IPO市场的强劲势头预计可在2026年延续[3] 投资者参与情况 - 年内基石投资总额约为120亿美元，其中外资占比高达42%[3] - 国际长线投资者和主权基金更加活跃，罕见成为基石投资者，例如在宁德时代的国际配售中，外资基金占比超过60%[3] A+H股上市主题 - 在85个IPO项目中，A+H项目有17个，数量占比20%，但融资规模超过180亿美元，占今年香港IPO总募资金额的60%[3] - 仍有不少A股头部公司在准备港股IPO，A股IPO节奏缓慢放开不会显著分流企业赴港上市意愿，A+H上市热潮预计维持[4] 美股中概股回港上市 - 许多在美上市中概股回港进行双重主要上市，此举对中概股本身有提振作用，有助于纾缓部分退市风险[4] - 部分中概股在港上市后带动其美股股价造好，预计将鼓励更多中概股积极考虑来港双重上市[4] 未盈利生物科技公司 - 未盈利生物医药新股出现"数千倍超购"现象，源于该赛道国际竞争力提升引发的估值重估，但也可能存在"鱼龙混杂"情况，许多公司尚处早期阶段[5] - 对此类新股的内部审核会很严格，当前火爆的认购情绪未必可持续，日后或将回归理性[5] IPO机制革新影响 - 今年8月生效的港股IPO新机制"机制B"不强制回拨，通过固定10%-60%的公开认购比例将更多份额分配给机构投资者[5] - 新机制有效缓解后市沽压，有利于后市定价和表现，稀缺性激发散户认购热情[5] - 新规落地以来25只新股中22只选择机制B，其中21只首日收涨，滴普科技、八马茶业涨幅分别达150.56%、86.7%[5] 中金公司市场参与度 - 在过去24个月的173家新上市项目中，中金公司保荐50家，参与率29.1%[5] - 过去12个月的98家新上市项目中，中金公司保荐31家，参与率32.0%[5] - 今年以来的81家新上市项目中，中金公司保荐27家，参与率33.8%，参与度持续提升[5]

A股估值水平 - 当前A股整体估值相对合理，并未高估 [1] - 沪深300指数市盈率TTM约14.2倍，显著低于标普500的25.5倍、日经225的23.8倍、法国CAC40的19.3倍、MSCI亚太的17.4倍及德国DAX的17.2倍 [1] - 沪深300股息率约2.5%，高于中国十年期国债收益率约1.8% [1] - A股总市值与中国大陆GDP比值约77%，远低于美国的230%和日本的180% [1] - A股总市值与M2比值约35.6%，接近历史均值35.7% [1] 全球资金配置机遇 - 全球货币体系重构带来历史机遇，中国股票资产重估可能处于初期阶段 [2] - 全球货币秩序重构呈现两大趋势：投资者资产配置多元化，寻找美元替代品；以及资金配置碎片化，全球配置型资金回流本土 [2] - 人民币国际地位有望提升，人民币资产可能受益于全球资金再配置 [2] - 全球货币秩序重构带来的格局转换和资金流动力量，被认为远大于一时、一国或单一市场的基本面力量 [2]

2026年A股市场大势研判 - 整体看好A股上涨行情在2026年延续，基本面重要性将进一步上升 [1] - 市场风格或迎来再均衡，成长与价值风格均有机遇 [1] - 科技成长、出海、周期反转为券商较为一致看好的投资主线 [1] 盈利基本面驱动因素 - 投资者对企业盈利修复预期增强，信用周期、发电量及企业订单等前瞻数据指引第四季度国内新一轮库存周期有望启动 [2] - 2026年全A盈利增速预计在4.7%附近，全A非金融盈利增速有望提升至8.2%左右 [2] - 高景气度和临近业绩改善拐点的行业有望增多，AI产业链、半导体产业链业绩或持续验证，部分先进制造板块业绩或触底反弹 [2][3] - 无风险收益率下降、资本市场改革、中国转型发展的确定性提高被视为市场上涨的三大动力源 [3] 市场风格展望 - 2026年A股市场风格可能更趋于均衡，成长领域估值已有较大提升，顺周期行业有望接近供需平衡 [4] - 科技周期应用突破能见度较低、政策落地需要时间、成长与价值板块盈利剪刀差尚未反转是风格再均衡的主要原因 [5] - 科技风格受益于相对盈利优势和全球半导体周期共振上行，将成为最强主线；顺周期风格机会在于PPI；红利风格表现预计优于今年但不会极致占优 [5] 投资主线与行业配置 - 景气成长主线关注AI产业应用兑现阶段，算力、光模块、云计算基础设施（偏国产方向），应用端包括机器人、消费电子、智能驾驶、软件应用，以及创新药、储能、固态电池 [6] - 出海主线关注白色家电、工程机械、商用客车、电网设备、游戏板块，以及有色金属等全球定价资源品 [6] - 周期反转主线关注供需临近改善拐点或政策支持领域，如化工、养殖业、新能源 [6] - 同时看好港股互联网、芯片、半导体、汽车与零部件等行业 [6] - 政策周期线索关注“十五五”规划开局之年的产业主题，如低空经济、量子科技、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信 [7] - 地产周期线索关注地产链板块风险消化，优质企业有望受益于业绩预期改善及龙头进阶 [7] - 资本市场改革线索关注存在破净压力并有市值管理需求的国企，以及内部有丰富未上市资产的企业集团 [7]

资本市场开放政策 - 中国证监会表示资本市场对外开放的大门将越来越大，坚持市场化、法治化、国际化方向，稳步扩大高水平制度型开放 [1] - 将完善合格境外投资者制度，稳慎拓展互联互通，丰富跨境投资产品，推动更多期货期权品种纳入对外开放范围 [3] - 上交所将聚焦稳步扩大制度型开放，拓展跨境投融资渠道，丰富国际化产品体系，提升全球竞争力 [4] 投融资改革举措 - 融资端将纵深推进科创板及创业板改革，加快落实科创板"1+6"政策，推动科创成长层运行，积极发展多元股权融资 [2] - 投资端将加力推动中长期资金入市方案落地，持续扩大社保、保险、年金等权益类投资规模和比例，深化公募基金改革 [2] - 上交所将优化发行上市、再融资、并购重组等关键制度，引导资本投向前沿技术、先进制造和未来产业 [4] 并购重组市场动态 - 自相关改革意见发布以来，沪市公司披露各类并购交易超1000单，其中重大资产重组115单，同比增长138% [5] - 上市公司并购结构反映经济动能变革，新兴产业加速布局，传统产业寻求转型升级或"第二增长曲线" [5] - 中国企业海外并购呈现多维度演进，国企全球布局，民企出海势头强劲，外资积极投资中国先进制造与生物医药 [5] 长期资金配置趋势 - 养老金与保险资金正稳步提升权益资产配置比重，同时高股息资产获得重点增配 [9] - 长期资金投资科技资产需坚持长期性、稳定性和规模性，以支持新质生产力发展 [9] - 推动"长钱长投"的难点包括需降低A股市场波动性、落实长周期考核机制及完善上市公司分红机制 [10] 国际投资者观点 - 全球领先资管机构及主权财富基金高管看好中国市场的长期配置价值，源于宏观经济稳中向好、政策优化及科技创新 [1] - 淡马锡表示中国是其国际投资版图最重要市场之一，将继续投入长期资本、耐心资本和价值资本构建在华投资组合 [7] - 国际投资者可通过布局A股科技公司、有转型意愿的传统产业公司及产业整合初期的龙头企业来把握投资机遇 [6]

公司公告核心信息 - 仁度生物收到保荐机构中金公司关于变更持续督导保荐代表人的函件 [2] - 原保荐代表人范钰坤因工作变动无法继续履职 [2] - 中金公司委派保荐代表人杨唯接替范钰坤履行持续督导工作 [2] 持续督导安排 - 中金公司为仁度生物首次公开发行股票并在科创板上市的保荐人 [2] - 原指定保荐代表人为范钰坤和魏德俊 [2] - 持续督导期至2025年12月31日 [2]