行业投资评级 - 食品饮料行业评级为看好（维持）[3] 核心观点 - 白酒旺季迎来配置窗口 茅台8月动销环比增长显著 多地终端动销环比增幅达15%-35%[1] 预计双节动销仍有压力但环比改善[1] - 大众品板块紧握新消费趋势 25H1软饮料、啤酒、调味品板块业绩增速均实现正增长[1] - 白酒板块应优选品牌势能较强的香型龙头酒企[1] 大众品板块推荐关注理性品质消费、情绪价值悦己消费、技术迭代创新等趋势型标的[2] 板块表现与数据 - 9月8日-12日沪深300指数上涨1.38% 肉制品(+2.79%)、白酒(+1.73%)涨幅居前 啤酒(-0.98%)、其他酒类(-0.83%)跌幅居前[2][22] - 白酒板块中酒鬼酒(+5.57%)、古井贡酒(+3.78%)、山西汾酒(+3.11%)涨幅居前[3][22] - 食品饮料行业估值22.08倍 白酒/啤酒/葡萄酒/黄酒细分行业估值分别为19.82/23.79/61.81/58.93倍[27] - 飞天茅台散瓶批价1780元环比下降40元 五粮液批价840元环比下降10元 泸州老窖批价835元保持稳定[12][39] 重点公司动态 - 贵州茅台8月终端动销环比显著增长 华东/西南/东北三地增幅达15%-35%[5] 精品茅台升级版亮相酒博会[5] 公司推进客群、场景、服务"三个转型"[6] - 泸州老窖数智化三大方向取得突破 实施数字化配额管理等举措[7] - 珍酒李渡启动万商联盟计划第二季 首季签约联盟商2418家[8] 推出联盟商权益支付计划[9] - 舍得酒业沱牌特级T68上半年获高速增长 带动普通酒销售收入同比增长15.86%[10] - 酒鬼酒构建"2+2+2"产品矩阵 坚持"省内重点做 省外做重点"市场策略[11] 细分品类表现 - 功能饮料和即饮果汁处于明星品类象限 传统式复合调味料保持增长[16] - 含乳饮料进入成熟象限逐渐下滑 料酒处于衰退象限承压较大[16] - 仁怀产区发布40款"亲民酒"[55] 1-8月酒类价格同比下降2.0%[55] 投资建议 - 白酒板块推荐珍酒李渡、泸州老窖、古井贡酒、今世缘[1][13] 香型龙头优先推荐贵州茅台/山西汾酒/五粮液[13] - 大众品板块推荐万辰集团、新乳业、卫龙美味、盐津铺子、东鹏饮料等[2] 关注古茗、蜜雪集团、青岛啤酒等[2]

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为增持 [1] 核心观点 - 食品饮料板块迎来供给侧与需求侧出清的周期性机会 [3] - 饮料、零食、原料成长股业绩优势凸显 [3] - 白酒报表出清、茅台动销好转 [3] - 板块同时具备成长性与防御配置型机会 [5][8] 投资建议 - 白酒阶段性建议增持弹性标的：港股珍酒李渡、舍得酒业、山西汾酒、泸州老窖、酒鬼酒 [5][8] - 中期增持稳健白酒标的：五粮液、贵州茅台、迎驾贡酒、今世缘、古井贡酒 [5][8] - 饮料结构性高增，增持龙头：东鹏饮料、承德露露，港股农夫山泉、康师傅控股、统一企业中国、华润饮料、中国食品、中国旺旺 [5][8] - 零食及食品原料成长标的：增持百龙创园、盐津铺子、三只松鼠、西麦食品，港股卫龙美味 [5][8] - 啤酒建议增持：青岛啤酒、珠江啤酒、百润股份，港股华润啤酒 [5][8] - 调味品格局优化、牧业周期反转受益标的：伊利股份、新乳业、优然牧业、现代牧业、宝立食品、海天味业 [5][8] 白酒行业分析 - 25Q2高端/次高端/区域白酒营收分别同比+3%/-5%/-27% [5][9] - 25Q2高端/次高端/区域白酒净利分别同比+1%/-19%/-42% [5][9] - 消费环境压制行业需求，5月黑天鹅事件加剧调整幅度，行业加速去库 [5][9] - 茅台8月市场终端动销环比6-7月有所回暖，8月底以来环比增长显著 [5][10] - 公司坚持高质量可持续发展，供需矛盾或将逐步缓解，有望对批价形成支撑 [5][10] 大众品行业分析 - 大众品成长赛道实现结构性增长，饮料表现优异，啤酒保持平稳，零食显著分化，调味品龙头优势凸显，乳制品边际改善 [5][11] - 食品添加剂、保健品、饮料、零食为主的新消费龙头未来仍有上涨潜力 [5][11] - 安琪酵母发酵产能约45万吨，未来目标成为全球第一大酵母公司 [11] - 安琪酵母股权激励方案中10%收入增长目标为最低要求 [11] 重点公司估值数据 - 贵州茅台总市值18984亿元，2024-2026年EPS预计68.86/73.69/78.88元，CAGR 7% [12] - 五粮液总市值4937亿元，2024-2026年EPS预计8.21/8.25/8.67元，CAGR 3% [12] - 东鹏饮料总市值1533亿元，2024-2026年EPS预计6.40/8.99/12.05元，CAGR 37% [13] - 农夫山泉总市值5364亿元，2024-2026年EPS预计1.08/1.35/1.62元，CAGR 23% [13] - 伊利股份总市值1787亿元，2024-2026年EPS预计1.34/1.84/1.95元，CAGR 21% [13]

投资评级 - 维持"买入"评级 [9] 核心财务表现 - 2025年上半年营业总收入164.54亿元，同比下降2.67% [2][4][9] - 归母净利润76.63亿元，同比下降4.54% [2][4][9] - 扣非净利润76.5亿元，同比下降4.3% [2][4][9] - 2025年第二季度营业总收入71.02亿元，同比下降7.97% [2][4][9] - 第二季度归母净利润30.7亿元，同比下降11.1% [2][4][9] - 第二季度扣非净利润30.55亿元，同比下降11.24% [2][4][9] 产品结构分析 - 中高档酒类收入150.48亿元，同比下滑1.09% [9] - 中高档酒销量2.41万吨，同比增长13.33% [9] - 中高档酒销售均价62.39万元/吨，同比下降12.72% [9] - 普通酒收入13.50亿元，同比下滑16.96% [9] - 普通酒销量2.48万吨，同比下滑6.89% [9] - 普通酒销售均价5.44万元/吨，同比下降10.82% [9] 盈利能力指标 - 归母净利率下降0.91个百分点至46.57% [9] - 毛利率下降1.48个百分点至87.09% [9] - 期间费用率下降1.6个百分点至10.74% [9] - 销售费用率下降0.41个百分点 [9] - 管理费用率下降0.38个百分点 [9] - 研发费用率上升0.07个百分点 [9] - 财务费用率下降0.87个百分点 [9] - 营业税金及附加率上升1.18个百分点 [9] 经营策略与展望 - 公司积极协助经销商去化库存，效果较好 [9] - 双轮驱动的格局以及腰部产品逐步复苏的趋势仍在延续 [9] - 预计2025年EPS为8.44元，对应PE为17倍 [9] - 预计2026年EPS为8.86元，对应PE为16倍 [9] 财务预测数据 - 预计2025年营业总收入305.93亿元 [15] - 预计2026年营业总收入319.85亿元 [15] - 预计2027年营业总收入334.47亿元 [15] - 预计2025年归母净利润124.23亿元 [15] - 预计2026年归母净利润130.35亿元 [15] - 预计2027年归母净利润136.94亿元 [15]

市场整体股价表现 - A股平均股价为13.53元，其中148只个股股价超过100元，453只个股股价在50元至100元之间，781只个股股价在30元至50元之间 [1] - 百元股今日平均上涨0.67%，跑赢沪指0.79个百分点，其中67只上涨，81只下跌 [1] - 百元股近一个月平均上涨25.98%，同期沪指上涨6.12%，今年以来平均涨幅为90.04%，强于沪指74.57% [2] 个股表现及突破 - 贵州茅台以1516.00元成为最高价股，下跌0.49% [1] - 寒武纪收盘价1488.00元，上涨7.28% [2] - 剑桥科技收盘价首次突破百元大关，达101.49元，上涨10.00%，换手率13.55%，成交额36.08亿元，主力资金净流入3.01亿元 [2] - 开普云、腾景科技、豪恩汽电近一个月涨幅居前，分别上涨144.57%、129.58%、112.44% [2] - 胜宏科技、浙海德曼、思泉新材今年以来涨幅居前，分别上涨710.07%、385.27%、350.99% [2] 行业分布 - 电子行业有50只百元股，占比33.78% [2] - 计算机行业有19只百元股，占比12.84% [2] - 医药生物行业有19只百元股，占比12.84% [2] - 食品饮料行业有贵州茅台、东鹏饮料、山西汾酒、古井贡酒、五粮液、泸州老窖等个股 [4][5] 板块分布 - 科创板有66只百元股，占比44.59% [2] - 创业板有45只百元股 [2] - 主板有34只百元股 [2] - 北交所有3只百元股 [2] 机构关注 - 芯原股份、泸州老窖获机构买入评级 [2]

板块表现 - 吃喝板块9月12日出现回调 食品ETF场内价格下跌1.23% [1] - 白酒及乳制品个股领跌 酒鬼酒大跌5.28% 舍得酒业跌3.09% 金徽酒/妙可蓝多/新乳业等多股跌超2% [1] 政策影响 - 多地出台刺激消费政策 有望提振中秋国庆消费需求 推动餐饮产业链复苏 [3] - 政策密集出台有望扭转宏观经济预期 促进食品饮料板块估值与业绩双提升 [3] - 白酒板块受政策催化底部已形成 估值仍处历史低位 存在修复空间 [3] 估值水平 - 细分食品指数市盈率21.52倍 处于近10年11.76%分位点低位 配置性价比凸显 [4] 行业动态 - 白酒板块二季度政策冲击加速行业调整 渠道回款意愿低迷加速报表风险出清 [5] - 2025年二季度板块收入同比下滑 但下半年低基数与政策放松有望推动需求环比修复 [5] - 7月以来大众宴席场景边际修复 终端动销和开瓶数据好转 中秋国庆动销下滑幅度预计较二季度收窄 [6] 资产配置 - 食品ETF约60%仓位布局高端及次高端白酒龙头 近40%仓位覆盖饮料乳品/调味/啤酒等细分领域龙头 [6] - 前十大权重股包括茅台/五粮液/泸州老窖/山西汾酒/洋河股份/伊利股份/海天味业等核心资产 [6]

博览会概况 - 第四届国际地理标志产品博览会将于9月26日至28日在泸州国际会展中心举办 聚焦"强化地标赋能·惠享美好生活"主题 拟邀请马来西亚担任主宾国 [1] - 博览会共策划18项活动 展出和活动面积4.5万平方米 设置3大展馆共42个展区 预计800余家企业参展 近100位重要嘉宾出席 [1] 国际合作 - 设置主宾国馆和全球好物馆 国外企业近百家参展 集中展示17个国家近100款海外地理标志产品 [1] - 举办"国际经贸代表团走进地标博览会"系列活动 预计迎来4个国家近50名外国嘉宾 [1] 跨界融合 - 创新构建"地标产品+文旅载体+消费矩阵"融合模式 包括长江之滨汽车博览会 老泸州大河街沉浸式演出 龙卦山红楼梦新玩法 群星演唱会等活动 [2] - 打造"夜宵 夜演 夜游 夜娱"消费新场景 川货电商节携手近50名主播构建直播矩阵 推出全球地标沉浸式"云逛展"体验 [2] 供需对接 - 邀请阿里巴巴 美团 京东等近150家头部平台企业及大型商贸流通企业作为核心采购商参展 [2] - 组织"优品选品"产销对接会 新品发布会及省区市特色产品推介活动 搭建高效精准对接平台 [2] 区域协同 - 首次设立成渝双圈地标馆线上馆 汇聚超过300款成渝地区地标精品 吸引100余家区域企业参展四川重庆馆 [3] - 设立叙永主题馆 浙江丽水馆和对口帮扶专区 展销处州白莲 龙泉灵芝 乡城松茸 盐源苹果和苍溪猕猴桃等地标产品 通过订单签约和消费帮扶激活区域协同发展 [3] 惠民活动 - 举办首届"四城论健 膳林对决"药膳大赛 促进地标食材与道地药材创新融合 [3] - 联动七大地标街区商圈及文旅景区 实施"酒城九惠"引客激励措施 全域发放近50万元"酒城地标消费券" [3] - 提供免费赏泸韵 饮泸酒 喝泸茶 品泸味等体验活动 打造可感知可参与可享受的消费新体验 [3] 产业成效 - 泸州成功推动"泸州老窖酒"等入选《中欧地理标志协定》互认名录 构建泸酒 泸茶 泸果 泸药 泸竹多品类特色地标矩阵 [4] - 2024年泸州地理标志产业总产值达455亿元 带动就业30万人 [4]

行业整体表现 - 2025年上半年白酒产业总产量191.59万千升 同比下降5.8% [1] - 销售收入3304.2亿元 同比微增0.19% [1] - 实现利润876.87亿元 同比下降10.93% [1] - 68%上市白酒企业收入下滑 19家上市公司中13家出现收入下滑 [1] 渠道库存与价格压力 - 58.1%经销商表示库存增加 超过一半存在价格倒挂问题 [1] - 终端消费疲软 市场动销放缓 经销商回款意愿降低 [1] - 全国白酒批发价格持续下滑 名酒呈现同样趋势 [3] - 飞天茅台一批价从2024年9月初2660元降至2025年8月底1820元 下降840元 [3] - 八代普五从960元降至860元 国窖1573从870元降至835元 [3] 行业分化趋势 - 市场份额向头部集中 6家头部企业收入占比达47% 较5年前提升13个百分点 [2] - 头部企业利润总额占比达62.2% 较5年前显著提升 [2] - 百亿以上企业收入增速中位数2.36% 百亿以下企业增速中位数-16.89% [2] - 行业增长逻辑从"量减价增"转变为量价齐跌 [2] 盈利能力变化 - 仅3家酒企毛利率同比提升 16家酒企毛利率下滑 [4] - 酒鬼酒、舍得酒业、口子窖毛利率下滑最严重 [4] - 仅3家公司净利率提升 16家公司净利率下滑 [4] - 酒鬼酒、水井坊和洋河股份净利率分别下滑10.58%、7.07%、5.44% [4] - 50亿元以下中小酒企成为毛利率下滑重灾区 [4] 企业财务表现 - 贵州茅台以91.3%毛利率居首 泸州老窖87.09%排第二 古井贡酒79.87%排第三 [7] - 4家酒企毛利率低于60% 顺鑫农业仅34.36% 金种子酒42.88% 伊力特49.3% [7] - 贵州茅台净利率52.56%排第一 泸州老窖46.6%排第二 五粮液38.16%排第三 [7] - 皇台酒业和金种子酒陷入亏损 分别亏损520.15万元及7216.28万元 [8] - 19家上市白酒公司净利润970.03亿元 贵州茅台和五粮液合计占比69% [8] - 6家头部企业净利润占比达94% 11家公司净利润低于10亿元 [8]

行业整体表现 - 2025年上半年白酒产业总产量191.59万千升 同比下降5.8% [1] - 销售收入3304.2亿元 同比微增0.19% [1] - 实现利润876.87亿元 同比下降10.93% [1] - 68%上市白酒企业收入出现下滑 [1] 市场供需与价格动态 - 58.1%经销商表示库存增加 超过一半存在价格倒挂问题 [1] - 全国白酒批发价格持续下滑 名酒呈现同样趋势 [3] - 飞天茅台一批价从2024年9月初2660元降至2025年8月底1820元 下降840元 [3] - 八代普五从960元降至860元 国窖1573从870元降至835元 [3] 企业分化趋势 - 6家头部白酒企业收入占比达47% 较5年前提升13个百分点 [2] - 头部企业利润总额占比达62.2% 较5年前显著提升 [2] - 百亿以上企业收入增速中位数2.36% 百亿以下企业增速中位数-16.89% [2] - 行业增长逻辑从"量减价增"转变为量价齐跌 [2] 现金流状况恶化 - 13家公司经营活动现金流净额减少 占比68% [3] - 贵州茅台经营活动现金流净额减少235.03亿元至131.19亿元 降幅64.18% [4] - 泸州老窖经营现金流减少21.61亿元 山西汾酒减少19.5亿元 洋河股份减少14.27亿元 [4] - 8家白酒公司经营现金流净额为负 其中6家为50亿元规模以下中小酒企 [4] 回款能力分化 - 泸州老窖收现比从119.27%降至109.1% 销售收到现金降幅超营收降幅 [4] - 山西汾酒收现比从94.94%降至86.51% 尽管收入增长5.35% [4] - 洋河股份销售收到现金减少31% 与收入降幅持平 [4] - 经营现金流为负的中小酒企收现比中位数仅81.28% 头部酒企仅两家低于90% [5]

行业整体表现 - 2025年上半年白酒产业总产量191.59万千升 同比下降5.8% [1] - 销售收入3304.2亿元 同比微增0.19% [1] - 实现利润876.87亿元 同比下降10.93% [1] - 行业平均存货周转天数达900天 较上年同期增加10% [1] 渠道与库存压力 - 58.1%经销商表示库存增加 [1] - 超过一半经销商存在价格倒挂问题 [1] - 终端消费疲软 市场动销放缓 经销商回款意愿降低 [2] 上市公司表现 - 19家白酒上市公司中13家收入出现下滑 占比达68% [3] - 6家头部白酒企业收入占比达47% 较5年前提升13个百分点 [3] - 头部企业利润总额占比达62.2% 较5年前提升9个百分点 [3] - 百亿以上企业收入增速中位数2.36% 百亿以下企业为-16.89% [3] 价格趋势变化 - 行业增长逻辑从"量减价增"转变为量价齐跌 [3] - 飞天茅台一批价从2024年9月初2660元降至2025年8月底1820元 下降840元 [4] - 八代普五从960元降至860元 国窖1573从870元降至835元 [4] - 八代普五出厂价1019元/瓶 电商平台部分店铺到手价低至800元左右 [4] 现金流状况 - 13家公司经营活动现金流净额减少 占比68% [5] - 贵州茅台经营活动现金流净额减少235.03亿元至131.19亿元 降幅64.18% [5] - 泸州老窖经营现金流减少21.61亿元 山西汾酒减少19.5亿元 洋河股份减少14.27亿元 [5] - 8家白酒公司经营现金流净额为负 其中6家上年同期已转负 [7] 收现比表现 - 泸州老窖收现比从119.27%降至109.1% [6] - 山西汾酒收现比从94.94%降至86.51% [6] - 洋河股份销售商品收到现金减少31% [6] - 经营现金流为负的6家酒企收现比中位数仅81.28% [7] - 百亿规模以上酒企仅山西汾酒和洋河股份收现比低于90% [7]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现收入164.54亿元 归母净利润76.63亿元 同比小幅下滑但利润指标行业领先 [1] - 国窖1573在高端白酒中批价相对最稳定 支撑公司股价表现 [1] - 截至9月12日收盘 年内股价增长16.5% 在五大龙头白酒中表现最好 [1] 产品战略与布局 - 38度国窖1573已发展成为百亿级大单品 将持续加强全国市场推广 [3] - 公司将继续推进38度产品发展 同时研发更低度数产品并适时导入市场 [2] - 28度产品已研发成功 目前正在内部筹备中 [3] - 新上市泸州老窖二曲2025版主推42度版本 采用光瓶酒包装并邀请徐志胜代言 [3] - 新版二曲定位浓香名酒之选 目标群体为大众消费者 黑盖定位高品质光瓶引领者 价格高于新版二曲 [3] 行业趋势与消费变化 - 低度化是未来行业发展趋势之一 年轻消费群体更倾向于个性化、低度化、利口化、悦己化酒类消费 [2] - 白酒行业正向品质提升、品牌影响、文化表达、价值创造转变 [2] - 中国酒业协会拟调整饮料酒分类 将≥25度的酒统称为高度酒 [1] - 白酒行业仍处于深度调整期 调整幅度取决于消费需求改善和行业创新能力 [3] 市场策略与场景拓展 - 公司将顺应消费需求变化 推广冰饮、调配等全新品饮方式拓展新消费场景 [2] - 建立大光瓶产品矩阵 新版二曲是重要一环 [3] - 加强市场精耕深耕 推动产品创新和渠道转型升级 [4] - 尊重市场规律 顺应消费观念改变、需求转变、场景重构和渠道迭代的特点 [4]