投资评级 - 报告对五粮液(000858)的投资评级为"买入" [1] 核心观点 - 报告认为公司第三季度营收和业绩的大幅下滑是主动、坚决调整的结果，体现了经营方向从追求业绩稳健转向市场良性发展的重大转变 [3][6][7] - 尽管短期业绩承压，但公司通过控量发货和回收低价产品等举措，有效稳定了核心单品价格体系，恢复了渠道信心和动销顺畅度，此举有利于品牌长期经营 [4][6][7] - 公司费用控制能力良好，毛利率下降主要受短期因素影响，后续有望随营收恢复而回升 [5] 事件概述与财务表现 - 2025年前三季度，公司实现营业总收入609.45亿元，同比下降10.26%，实现归母净利润215.11亿元，同比下降13.72% [2] - 2025年第三季度，公司实现营业总收入81.74亿元，同比下降52.66%，实现归母净利润20.19亿元，同比下降65.62% [2] - 第三季度毛利率为62.64%，同比下降13.53个百分点 [5] - 第三季度期间费用率同比下降0.25个百分点，其中销售费用率同比上升1.06个百分点，管理费用率同比上升3.16个百分点，研发费用率同比上升0.81个百分点，财务费用率同比下降5.28个百分点 [5] - 第三季度净利率同比下降10.01个百分点 [5] 经营调整分析 - 公司单季度营收和业绩出现自2016年三季度以来的首次双降，且降幅均超过50%，调整力度和决心超出市场预期 [3] - 2025年第三季度末，公司合同负债余额为92.68亿元，同比增长31.05%，预收款较为充裕，表明收入下滑部分源于公司主动调整发货节奏 [3] - 2025年第三季度末，应收款项融资余额为33.45亿元，同比下降56%，环比继续减少，创近三年新低，显示公司对待渠道回款态度变得更为务实 [3] - 为应对核心单品八代五粮液批价下滑，公司在中秋国庆旺季前采取严厉措施整治市场，包括由平台公司统一回收低价货源和处罚窜货行为，促使节前批价显著回升 [4] - 推测第三季度五粮液品牌（占营收约80%）下滑幅度较大，公司为维护价格体系，在减少发货的同时大力回收低价产品 [4] 盈利预测与估值 - 根据盈利预测，公司2025年预计营业收入为716.72亿元，同比下降19.6%，归母净利润为241.14亿元，同比下降24.3% [8][9] - 预计2026年营业收入为717.62亿元，同比增长0.1%，归母净利润为240.32亿元，同比下降0.3% [8][9] - 预计2027年营业收入为723.53亿元，同比增长0.8%，归母净利润为246.06亿元，同比增长2.4% [8][9] - 预计2025年每股收益为6.21元，对应市盈率为19.15倍 [8][9]

公司核心活动与品牌建设 - 公司作为“铂金级赞助商”及“指定白酒合作伙伴”连续七年携手APEC工商领导人峰会，并在“亚太可持续工商之夜”担任“战略合作伙伴”及“指定用酒” [2] - 公司董事长曾从钦出席峰会开幕式并在亚太可持续工商之夜致祝酒辞，以“创新、互联、繁荣”为主题与亚太工商界领袖共话可持续发展 [2] - 公司在韩国首尔开启“和美全球行”韩国站，并通过“五感微醺局”快闪活动以沉浸式五感体验贴近年轻消费群体，创新中国白酒国际化表达 [3][11][13] - 公司主题展台设计灵感源自APEC标志，融合历届举办城市标志性建筑，展现品牌联通世界的开放胸襟 [4] - 公司多款核心主力产品、文创佳作及创意鸡尾酒在展陈空间亮相，其品质和口感获得各方高度赞誉 [6] - 公司董事长率队走访调研仁川国际机场免税店、乐天玛特酒类专卖店等韩国核心营销渠道，就市场布局和本土化推广交换见解 [15] - 公司近年来深度参与世博会、博鳌亚洲论坛、进博会等重大国际活动，“和美全球行”已走过法国、新西兰等18个国家和地区 [17] 产品与市场表现 - 新产品29°五粮液·一见倾心在韩国首次亮相，该产品在国内上市60天即达到破亿的销售业绩 [15] 公司理念与可持续发展 - 公司秉持“和美”理念，其“和合共生 美美与共”的酿造哲学和生态智慧是可持续发展理念的生动诠释 [2][7] - 公司酒传统酿造技艺传承逾千年，古窖池群持续发酵700余年，其可持续发展实践被纳入《超越净零碳》等报告，为全球行业提供“中国样本” [7] - 公司构建“从一粒种子到一滴美酒”的全产业链质量管理体系，并荣获EFQM全球卓越奖“七钻”认证 [9] - 公司坚守绿色底色，率先在行业内制定碳中和路线图，争创“零碳酒企” [9] 行业地位与宏观背景 - 亚太地区贡献全球超六成经济总量，是全球经济的核心增长引擎 [2] - 中国白酒是中华优秀传统文化的璀璨名片，公司是其“和美”文化赓续发展的集大成者 [3] - 公司是少数常年亮相国际多边舞台的中国品牌之一，积极参与共建亚太命运共同体 [3][17]

白酒行业三季报表现 - 白酒行业迎来十年最惨三季报 除贵州茅台和山西汾酒等极少数酒企外 其他白酒上市公司第三季度营收全部下滑 大幅下滑50%乃至更高的不在少数 [1][9] - 三季报发布后白酒股价不跌反涨 10月31日古井贡酒大涨6% 舍得酒业和泸州老窖涨超4% 山西汾酒 贵州茅台和水井坊等纷纷上涨 [9] - 多家券商将白酒三季报大跌解读为集中出清和降低风险 不少投资者视之为利空出尽 [9] 白酒公司动态 - 段永平向江西水利电力大学教育发展基金会捐赠贵州茅台股票1万股 市值约人民币1500万元 并建议受赠方长期持有20年 预计每年分红50万至60万元用于教育 [2] - 五粮液年轻化战略产品"29度五粮液一见倾心"上市2个月累计销售额突破1亿元 主要通过线上电商渠道销售并邀请邓紫棋代言 [3] - 郎酒股份酱香郎酒基酒贮存量已达30万吨 2026年销售投放量计划不超过3万吨 [4] - 牟明月被推荐担任贵州习酒投资控股集团副总经理 其原为茅台股份生产管理部部长 拥有深厚技术积累和管理经验 曾凡君不再担任该职务 [7][8] 黄酒行业三季报表现 - 会稽山2025年前三季度营收12.12亿元 同比增长14.12% 归母净利润1.16亿元 同比增长3.23% 其中第三季度营收3.95亿元 同比增长21.09% [10] - 会稽山今年营收已超越古越龙山 古越龙山市前三季度营收11.86亿元 同比下降8.1% 其中第三季度营收2.93亿元 同比大幅下滑26.96% [10] 西北酒企三季报表现 - 天佑德 伊力特和皇台酒业前三季度扣非净利润分别大幅下滑66.29% 38.70%和355.28% [11] - 金徽酒前三季度营收同比微跌0.97% 归母净利润同比微跌2.78% 跌幅控制优于同行 [12] 啤酒行业三季报表现 - 啤酒行业整体下行 头部企业中百威亚太营收下滑8% 重庆啤酒营收微跌 [13] - 青岛啤酒 燕京啤酒和珠江啤酒保持营收增长 同比分别增长1.41% 4.57%和3.81% [13] - 盈利表现差异大 百威亚太归母净利润下滑近20% 而燕京啤酒归母净利润保持37%的高速增长 [14] 公司治理风险事件 - *ST创兴董事长刘鹏因涉嫌犯罪被批准逮捕 其曾长期任职于前实际控制人余增云旗下企业并担任酒便利董事长 [5] - 余增云已于2024年11月因涉嫌集资诈骗被立案调查 涉案资金规模达数十亿元 *ST创兴强调刘鹏所涉事项与公司无关 [6]

指数及ETF表现 - 截至2025年11月3日，国证自由现金流指数上涨0.15% [1] - 指数成分股中，亚翔集成、海陆重工涨停，上海建工上涨4.96%，中国海油上涨4.72%，上海电气上涨3.76% [1] - 现金流ETF嘉实(159221)近6月净值上涨20.15% [3] - 该ETF自成立以来最高单月回报为6.91%，最长连涨月数为6个月，最长连涨涨幅为20.15%，上涨月份平均收益率为3.13% [3] - 现金流ETF嘉实近3个月超越基准年化收益为5.73% [3] 指数成分股权重 - 截至2025年10月31日，国证自由现金流指数前十大权重股合计占比54.79% [3] - 前两大权重股为中国海油（权重9.80%）和上汽集团（权重8.65%） [5] - 前十大权重股包括五粮液、格力电器、洛阳钼业、中国铝业、陕西煤业、上海电气、厦门国贸、正泰电器 [3][5] 市场观点与宏观环境 - 兴业证券认为，全球货币和财政双宽松政策预期提振了风险资产，为A股创造了积极的宏观环境 [5] - 国投证券分析称，A股三季报出现盈利、营收和ROE三大核心指标环比改善 [5] - 自由现金流与销售净利率两大核心指标同步好转，结合政策导向，暗示A股盈利底部正逐步明确 [5] - 向基本面牛过渡的概率基于未来半年的维度正在明显提升 [5] 投资工具 - 场外投资者可通过现金流ETF嘉实场外联接(024574)进行投资 [6]

好的，这是对该份中国消费者行业研究电话会议纪要的详细总结。 纪要涉及的行业或公司 * 行业：广泛覆盖中国消费品行业，包括餐饮、旅游、奢侈品、汽车（特别是电动汽车）、家电、服装与运动服饰、化妆品、酒店、酒类（白酒、啤酒）等 [2] * 公司：提及大量上市公司，包括但不限于奢侈品品牌（爱马仕、路易威登、香奈儿、开云集团等）、汽车制造商（比亚迪、吉利、小米、小鹏、蔚来、奔驰、奥迪、宝马等）、运动服饰品牌（耐克、阿迪达斯、露露乐蒙、安踏、李宁等）、家电企业（美的、格力、海尔等）、啤酒公司（华润啤酒、青岛啤酒等）以及多家酒店和在线旅游平台 [5][7][9][10][14][15] 纪要提到的核心观点和论据 整体消费趋势：混合且不均衡的复苏 * 中国消费者情绪依然复杂，呈现K型复苏 [2][9] * 体验式消费持续引领增长，餐厅应用使用量增长24%，旅游增长16% [2] * 数字渠道持续跑赢传统零售 [2] * 高端消费出现复苏迹象：境内奢侈品消费改善，高端汽车销售在9月恢复同比增长（结束了连续19个月的下滑），高端酒店每间可售房收入表现优于行业整体并进入同比增长区间 [2][30] * 然而，整体零售增长放缓至2.1%，消费者信心在8月维持在89.2的低位，反映出补贴政策效应减弱、贸易紧张和房地产市场疲软的影响 [3][35][43] 宏观经济背景：增长放缓与挑战 * 中国第三季度GDP同比增长放缓至4.8% [3][37] * 固定资产投资在9月大幅下降7.3%，反映了遏制过度竞争和产能过剩的努力 [3][37] * 房地产市场持续疲软，政策支持效果短暂，房价环比下跌加深 [3][37][40][64] * 出口和工业生产是经济中的亮点，受全球人工智能投资等因素推动 [37][40] 各行业具体表现 **汽车行业** * 第三季度乘用车销售增速放缓至+2.5%，电动汽车销售增速放缓至+12.5%，但渗透率提升至55.1% [10] * 高端品牌汽车销售在第三季度同比下降7.8%，但9月实现同比增长，结束了下滑趋势 [10][30] * 大众市场销售增速放缓至+6.8% [10] * 比亚迪集团销量领先（91.1万辆，但同比下降14.9%），吉利（+46.8%）、小米（+171.7%）和小鹏（+166.7%）增长强劲 [10] **服装与运动服饰** * 在线运动服饰销售增长约5.7%，而线下销售仍为负增长（例如宝胜国际第三季度报告-6%） [5][152] * 西方品牌表现分化：阿迪达斯增长超过20%，露露乐蒙和On等小众品牌实现三位数增长 [5][156] * 国内领先品牌安踏和李宁本季度表现分别为持平和小幅负增长 [5] **家电行业** * 第三季度家电行业收缩7%，国内和出口制造均显著下降（同比分别下降13%和22%） [7] * 基于前瞻性生产预测，预计第四季度行业空调出货量将下降8%，美的、格力、海尔预计分别下降6%、5%和7% [7] **奢侈品** * 第三季度显示中国奢侈品市场初步改善迹象，第二季度可能已触底 [8] * 一线城市房地产市场趋稳和金融资产升值带来的财富效应有所帮助 [8] * 境内消费复苏速度略快于境外，爱马仕、路易威登、香奈儿等“投资级”或“热门”品牌表现良好，而开云集团仍在挣扎 [8][9] **酒类饮料** * 超高端白酒价格在第三季度继续下滑，需求疲软 [4] * 啤酒行业增长显著放缓，9月行业价值同比下降2%，非即饮渠道需求在整个季度明显弱于即饮渠道 [4][114] **酒店与旅游** * 国内旅游需求强劲，国庆黄金周期间旅行者数量稳定增长16% [11][132] * 然而，酒店每间可售房收入在2025年每个月均出现同比下降，原因是结构性供应增长超过需求 [10][119][122] * 高端（奢华）酒店是唯一没有出现持续下滑的细分市场 [10][119] **化妆品** * 第三季度中国电商市场追踪的美妆公司总商品价值同比增长6.5%，较第二季度的3.5%有所改善 [13] 其他重要但可能被忽略的内容 * **投资建议**：报告对不同行业和公司给出了具体的投资评级（如跑赢大市、与大市同步、跑输大市）和目标价，例如看好比亚迪、小米、LVMH等，对李宁、资生堂等持谨慎态度 [14][15][16][17][18][21][25][27] * **结构性挑战**：报告强调了一些结构性挑战，如酒店业由国有企业驱动的供应增长可能持续多年，对行业构成中长期压力 [10][23] * **价格压力**：通缩趋势持续，消费者价格指数在9月为-0.3%，生产者价格指数虽环比改善但仍为负值，反映出广泛的价格竞争和供应过剩 [12][43][101] * **在线渠道动态**：尽管在线渠道整体跑赢，但第三季度美妆电商和在线运动服饰也出现疲软迹象，不过9月在线运动服饰增长重新加速可能是一个积极信号 [29][153] * **出口驱动**：报告指出，出口和相关工业生产的强劲势头是当前经济的亮点，如果持续，可能成为消费者情绪转向积极的催化剂 [37][40][42]

行业与公司 * 纪要涉及的行业包括白酒、乳制品、软饮料、保健品、速冻食品、零食、肉制品、啤酒等食品饮料子行业 [1] * 纪要重点讨论的公司包括白酒行业的贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、古井贡酒、迎驾贡酒等，乳制品行业的伊利股份、新乳业、妙可蓝多，软饮料行业的东鹏饮料、康师傅、统一、农夫山泉，保健品行业的汤臣倍健、仙乐健康，以及其他行业的代表性公司 [1][4][12][15][19][20][22][26] 核心观点与论据 白酒行业整体承压，分化显著 * 白酒行业三季度整体承压，食品饮料板块三季度收入同比下滑4.8%，其中白酒板块下滑18.5%，利润同比下降22.2% [2][7] * 多数公司净利润下降，费用率提升，产品结构下移影响毛利率，销售收现整体下降26.8% [7] * 前三季度仅贵州茅台和山西汾酒两家公司实现收入增长，反映行业整体业绩下滑 [1][3] 高端白酒表现各异，压力释放程度不同 * 贵州茅台三季度主品牌收入同比增长7%，系列酒深度调整，经历旺季压力测试后表现稳定 [4][10] * 五粮液三季度收入下滑52%，利润下降65%，释放了业绩压力和渠道包袱 [4] * 泸州老窖业绩好于预期，低端产品表现优于国窖系列 [4] 次高端及地产白酒调整深入，寻求底部 * 山西汾酒报表稳健，青花系列增长9%-10%，但青花30下滑20%-30%，波汾放量增长17%-18% [5] * 洋河股份预计2025年见底，2026年同比转正可期，分红率较高 [5][6] * 古井贡酒大幅调整以去化渠道库存，在安徽禁酒令极端执行下受影响较大 [5] 价格走势与企业策略关注渠道健康与旺季表现 * 茅台批价从去年同期2000多元跌至1700元左右，跌幅超过20%，四季度因供给等因素一度下探至1600元左右，但下行空间有限 [6][8][10] * 五粮液春节期间量价平衡是观察其底部的关键窗口 [6] * 企业策略强调卸包袱、恢复经营势能，为2026年春节做准备 [6][8] 四季度及春节展望：调整出清，期待需求改善 * 四季度各家企业延续调整出清态势，为2026年春节（2月份）做准备 [8] * 名酒批价同比跌幅显著，量的表现值得期待，政策压力缓解，需求环比改善态势明确 [8] * 白酒板块当前市盈率18.9倍，相对沪深300估值溢价率33%，低于历史平均水平，基金持仓回到十年前水平，资金加仓空间较大 [9] 乳制品需求疲弱，龙头通过新品拓展对冲 * 三季度乳制品终端需求疲弱，伊利股份液奶收入同比下降8.8%，新乳业实现双位数增长，其中活润品牌收入增长超过40% [12] * 四季度液奶需求难反转，龙头乳企通过新品类、新产品及新场景拓展对冲销量压力 [13] * 原奶价格波动幅度收敛，供需趋向平衡，下游企业盈利能力将普遍提升 [14] 软饮料行业稳健，受益于出行与新品类 * 三季度软饮料行业整体稳健，东鹏饮料收入同比增长30.4%，受益于电解质水及果汁茶等新品放量 [15][16] * 行业竞争激烈，成本端白糖价格下行，东鹏饮料销售费用率同比下降2.6个百分点，净利润上升 [17] * 长期看好东鹏饮料和农夫山泉的持续增长，康师傅和统一是防御型高股息标的 [18] 其他子行业：保健品超预期，速冻企稳，零食渠道分化 * 保健品板块汤臣倍健三季度收入同比增长23.5%，扭亏为盈，新品占比达20% [19] * 速冻食品板块企稳，需求端不会更差，竞争格局趋稳，龙头公司费用投入收缩，利润有所修复 [20] * 零食量贩渠道保持快速增长，商超新渠道贡献增量，魔芋品类表现亮眼 [21][27][28] 肉制品与啤酒：稳健防御与结构升级 * 肉制品行业双汇发展和万洲国际表现稳健，股息率分别为5%和8%，是防御型股息标的 [22] * 啤酒板块需求偏弱但结构升级缓步推进，成本下行带动盈利能力改善，各企业毛利率提升约2%左右 [26] 其他重要内容 * 零食量贩和会员商超渠道在收入体量、盈利平衡及产品共创方面具备优势，吸引更多资源投入，后续同店改善的重要抓手是品类调整 [27][28] * 供应链型公司多元化布局与强供应链能力更具优势 [28]

行业投资评级 - 报告标题为“白酒调整出清待改善信号”，表明行业处于调整期，未明确给出投资评级 [1] 核心观点 - 大消费板块上周表现分化，商贸零售、纺织服饰、家用电器、社会服务、食品饮料、美容护理周涨跌幅分别为+1.63%、+1.04%、+0.74%、+0.45%、-0.23%、-2.21% [4] - 商务部等五部门联合印发免税店政策优化通知，自11月1日起实施，旨在引导海外消费回流，建议关注免税板块 [4] - 2025年第三季度白酒板块延续消费弱复苏下的调整态势，行业出清节奏加快，企业业绩分化加剧 [4] - 贵州茅台第三季度营业总收入398.10亿元（同比+0.35%），归母净利润192.24亿元（同比+0.48%），在疲软背景下保持稳定 [4] - 次高端及区域酒企承压明显，部分陷入“以价换量”困境，净利润降幅扩大 [4] - 53度飞天茅台散瓶批价环比回落至1660元/瓶，部分次高端产品批价持续倒挂，行业整体库存维持在2.5-3个月高位 [4] - 短期建议聚焦具备强品牌、高渠道掌控力的龙头企业，中长期需跟踪经济复苏进程、消费场景修复及经销商信心恢复 [4] 市场周度回顾 - 上周大消费板块中，商贸零售领涨（+1.63%），美容护理领跌（-2.21%） [4] - 食品饮料板块领涨个股为日辰股份（+17.79%），领跌个股为ST春天（-7.92%） [4] - 家用电器板块领涨个股为德昌股份（+18.35%），领跌个股为石头科技（-12.34%） [4] - 纺织服饰板块领涨个股为新华锦（+27.75%），领跌个股为*ST天创（-14.43%） [4] - 商贸零售板块领涨个股为新迅达（+22.66%），领跌个股为步步高（-8.39%） [4] - 社会服务板块领涨个股为安车检测（+17.01%），领跌个股为中科云网（-6.97%） [4] - 美容护理板块领涨个股为稳健医疗（+8.63%），领跌个股为依依股份（-11.97%） [4] 行业要闻 - 飞猪发布数据显示，截至10月29日，“双11”乐园门票及玩乐套餐累计销量超100万件，包车游、签证等活动商品销量较去年同期增长超50% [15] - 商务部等五部门印发《城市商业提质行动方案》，提出强化人工智能、物联网等技术在城市商业体系中的应用，完善智能导引、精准营销等智慧商业新模式 [16] 重点公司公告摘要 - **贵州茅台**：第三季度营业收入390.64亿元（同比+0.56%），净利润192.24亿元（同比+0.48%）；前三季度营收1284.54亿元（同比+6.36%），归母净利润646.27亿元（同比+6.25%） [18] - **五粮液**：第三季度营业收入81.74亿元（同比-52.66%），净利润20.19亿元（同比-65.62%）；前三季度营收609.45亿元（同比-10.26%），净利润215.11亿元（同比-13.72%） [17] - **中国中免**：第三季度营业收入117.11亿元（同比-0.38%），净利润4.52亿元（同比-28.94%）；前三季度营收398.62亿元（同比-7.34%），净利润30.52亿元（同比-22.13%） [18] - **泸州老窖**：第三季度营业收入66.74亿元（同比-9.8%），净利润30.99亿元（同比-13.07%）；前三季度营收231.27亿元（同比-4.84%），净利润107.62亿元（同比-7.17%） [18] - **美的集团**：第三季度营业收入1119.33亿元（同比+10.06%），归属净利润118.70亿元（同比+8.95%）；前三季度营收3630.57亿元（同比+13.82%），归属净利润378.83亿元（同比+19.51%） [18] - **朗姿股份**：第三季度营收14.64亿元（同比+12.71%），净利润7.1亿元（同比+1579.53%）；前三季度营收43.28亿元（同比+0.89%），净利润9.89亿元（同比+366.95%） [17] - **水羊股份**：第三季度营收9.09亿元（同比+20.9%），归母净利润扭亏为盈至1258万元；前三季度营收34.1亿元（同比+12.0%），归母净利润1.36亿元（同比+44.0%） [17] - **科锐国际**：第三季度营业收入36.80亿元（同比+23.70%），归母净利润0.93亿元（同比+89.62%）；前三季度营收107.55亿元（同比+26.29%），归母净利润2.20亿元（同比+62.46%） [18] - **盐津铺子**：第三季度营收14.86亿元（同比+6.05%），净利润2.32亿元（同比+33.55%）；前三季度营收44.27亿元（同比+14.67%），净利润6.05亿元（同比+22.63%） [20] - **海天味业**：第三季度营业收入63.98亿元（同比+2.48%），归母净利润14.08亿元（同比+3.4%）；前三季度营收216.28亿元（同比+6.02%），归母净利润53.22亿元（同比+10.54%） [20]

财务业绩表现 - 2025年第三季度营业收入81.74亿元，同比减少52.66% [1][2] - 2025年第三季度净利润20.19亿元，同比减少65.62% [1][2] - 2025年前三季度累计营收609.45亿元，同比减少10.26% [2] - 2025年前三季度累计净利润215.11亿元，同比减少13.72% [2] - 第三季度业绩下滑幅度远超市场预期，广发证券此前预测营收下滑30%，净利润下滑45% [3] - 公司经营活动产生的现金流量净额同比下降 [2] - 公司宣布分红方案，拟向全体股东每10股派发现金红利25.78元，合计派发100.07亿元 [4] 市场与渠道问题 - 核心大单品第八代五粮液出现价格倒挂，散瓶批价约790元，原箱批价约820-825元，已低于高度国窖1573 [2][5] - 线上渠道价格压力显著，例如在百亿补贴平台单瓶价格在750-830元之间，京东超市散瓶价格降至810元 [5] - 合同负债环比减少，从二季度末的116.90亿元降至92.68亿元，减少24.22亿元，反映经销商打款意愿下降 [3] 公司应对措施 - 出台政策允许经销商选择不打款，而是去市场收货再转码销售，此举可计入2025年合同任务量 [2][4] - 在各地召开联谊会，强调将严查扰乱市场价格的低价货，并公布补贴政策，加大对不同体量经销商的补贴力度 [2] - 酒厂控制整体发货节奏，不强制经销商回款，试图稳定市场价格 [4] 行业背景与公司解释 - 公司解释业绩大幅下滑主要系白酒行业处于深度调整期及有效需求恢复不及预期，叠加公司为应对市场变化加大投入所致 [3] - 行业评论认为本轮调整周期行业集中度提升，马太效应加剧，中小区域酒厂退出后释放的市场份额将给一线品牌带来增量空间 [5]

风神股份 (汽车零部件) - 2025Q3单季度实现营业收入20.25亿元，同比增长17.00%，环比增长7.25%；归母净利润1.21亿元，同比大幅增长167.67%，环比增长61.54% [7] - 2025Q3产品量价利共振：销量达164.8万条，同比增长10.04%；平均销售价格1198元/条，同比增长7.88%；主要原材料综合采购成本同比下降5.11%，推动毛利率同比提升2.15个百分点至16.75% [8] - 2万条巨胎项目首胎下线，预计2026年正式投产，该项目是公司成为全球工业胎"质"的领导者的关键布局 [10] - 公司与马士基旗下APM Terminals达成长期供应合作，为其巴西码头提供港口轮胎，标志着全球港口业务战略取得突破 [14] 东方铁塔 (农化制品) - 2025Q3实现营收12.44亿元，同比增长9.98%；归母净利润3.35亿元，同比增长75.26%；销售毛利率大幅提升13.17个百分点至43.55% [16] - 业绩增长主要受益于氯化钾景气周期：2025Q3氯化钾均价3269元/吨，同比上涨773元/吨，环比上涨275元/吨；公司钾肥装置检修完成后产量预计增长 [17] - 公司积极扩大钾肥产能，中期目标向300万吨迈进；并通过收购昆明帝银72%股权布局磷矿资源，一期规划粗矿年产能200万吨 [19] 龙佰集团 (化学原料) - 2025Q3受钛白粉价格拖累，单季度营收61.05亿元，同比下降13.71%；归母净利润2.89亿元，同比下降65.66%；毛利率同比下降6.42个百分点至19.39% [24] - 钛白粉行业承压：2025Q3钛白粉均价13386元/吨，同比下降2018元/吨；但出口成为需求端亮点，印度反倾销税取消提振出口预期 [25] - 公司拟收购Venator UK的氯化法钛白粉业务相关资产（年产能15万吨），以打造欧洲业务桥头堡；并在马来西亚设立子公司以应对欧盟反倾销税 [27][29] 山煤国际 (煤炭开采) - 2025Q3实现营收56.73亿元，环比增长9.98%；归母净利润3.91亿元，环比小幅下降2.18%；自产煤销量947.43万吨，环比大幅增长59.77% [33][35] - 2025Q3自产煤毛利率环比提升2.23个百分点至49.62%，主要因自产煤单位成本环比下降16.94%至230.72元/吨，抵消了均价环比下降13.27%的影响 [36] 分众传媒 (广告营销) - 2025Q3总收入34.94亿元，同比增长6.08%，环比增长7.37%；毛利率显著提升，同比增加5.91个百分点至74.1%，主要受益于点位优化（媒体资源点位较2024年底减少3.7%） [40] - 客户结构向头部集中导致应收账款周转天数增至76.1天（2024年末为61天），但经营活动现金流净额同比增长14.3%至53.11亿元 [41] 渝农商行 (农商行) - 2025年前三季度实现营业收入216.58亿元，同比增长0.67%；归母净利润106.94亿元，同比增长3.74%；净利息收入178.5亿元，同比增长6.88% [44] - 资产质量持续改善：2025Q3末不良贷款比例为1.12%，较2025H1下降5bp；拨备覆盖率保持364.82%的高位 [44] 拓荆科技 (半导体) - 2025Q3实现收入22.66亿元，同比增长124.15%，环比增长81.94%；归母净利润4.62亿元，同比增长225.07%，环比增长91.60% [47] - 业绩高增因先进制程验证机台（如PECVD Stack、ALD SiCO等）通过客户认证并进入规模化量产阶段；规模效应显现，期间费用率同比下降15.85个百分点 [47][48] 兴业银行 (股份制银行) - 2025年前三季度营收1612亿元，同比下降1.82%，但降幅收窄；归母净利润631亿元，同比增长0.12%；资产结构优化，对公贷款较2024年末增长7.54% [51] - 净息差为1.72%，较2025H1下降3bps，但环比降幅收窄；不良贷款率稳定在1.08%，拨备覆盖率227.81% [52] 新和成 (化学制品) - 2025年前三季度营收166.42亿元，同比增长5.45%；归母净利润53.21亿元，同比增长33.37%；毛利率提升6.01个百分点至45.55%，主要受益于蛋氨酸高景气（均价同比提高0.57元/千克） [53][55] - 2025Q3受维生素价格下行拖累（维生素A均价同比下跌166元/千克），归母净利润环比微降0.35%至17.17亿元；但公司多个新项目有序推进，如18万吨液体蛋氨酸项目试生产 [56][57] 恺英网络 (游戏) - 2025Q3营收14.97亿元，同比增长9.08%，环比增长22.19%；归母净利润6.33亿元，同比增长34.51%，环比增长46.66% [64] - 业绩增长主要受传奇盒子品牌专区合作（三九互娱、贪玩游戏等支付入驻费用）及多款新游戏上线驱动，如《SEVEN: GLORY ROAD》韩国公测、《热血江湖：归来》全平台公测 [65][66] 森麒麟 (汽车零部件) - 2025Q3营收23.18亿元，同比增长3.94%，环比增长12.36%；归母净利润3.43亿元，同比下降47.03%，但环比改善10.29% [70] - 公司全球化布局持续推进：摩洛哥年产1200万条轮胎项目预计2025年放量；配套市场已进入大众、奥迪等国际车企供应链；航空胎技术突破，获小鹏飞行汽车配套资格 [73][74] 波长光电 (光学光电子) - 2025Q3营收1.2亿元，同比增长39.6%；归母净利润0.12亿元，同比大幅增长470.6%；净利率同比提升7.1个百分点至9.5% [77] - 增长主要来自红外光学、半导体及泛半导体光学、AR/VR消费级光学业务；公司与浙江大学共建联合实验室，攻坚半导体光学关键技术 [79] 贵州茅台 (白酒) - 2025Q3营收398.10亿元，同比增长0.35%；归母净利润192.24亿元，同比增长0.48%；茅台酒营收同比增长7.26%，系列酒同比下降34.00% [82] - 毛利率提升0.23个百分点至91.28%，受益于产品结构上移；合同负债77.49亿元，环比增加22.42亿元，但同比下降21.82亿元 [83] Meta Platforms (海外) - 2025Q3收入512.42亿美元，同比增长26%；广告曝光量同比增长14%，eCPM同比增长10%；净利润受一次性税项影响同比下降83% [85] - AI驱动业务增长：AI推荐系统提升Facebook和Threads使用时长；Advantage+使广告主获客成本下降14%；Instagram月活用户突破30亿，Reels广告ARR超500亿美元 [86]

公司业绩表现 - 2025年前三季度总营收609.45亿元，同比下滑10.26%，归母净利润215.11亿元，同比下滑13.72% [4] - 2025年第三季度单季总营收81.74亿元，同比下滑52.66%，归母净利润20.19亿元，同比下滑65.62% [4] - 公司发布2025年中期利润分配预案，拟每10股派发现金红利25.78元，合计派发现金红利约100亿元 [4] 收入端分析 - 第三季度收入端同比下滑52.7%，下滑幅度高于市场预期，主要因行业需求受较大冲击，政商务场景继续萎缩 [5] - 公司顺应市场环境，在报表端进行大幅出清以清理渠道包袱，调整幅度较上轮周期（2013Q3下滑40%）更为明显 [5] - 供给端渠道压力得到缓解，后续经营有望逐步改善，但需求端仍处于探底阶段 [5] 盈利能力与现金流 - 第三季度销售毛利率为62.64%，同比下滑13.53个百分点，主因主品牌需求受损及渠道信心减弱 [6] - 第三季度销售费用率15.09%，同比提升1.06个百分点，管理费用率7.17%，同比提升3.16个百分点 [6] - 第三季度销售净利率25.41%，同比下滑10个百分点，单季度净利润同比下滑66% [6] - 第三季度销售现金回款71.41亿元，同比下滑74.69%，经营活动现金流净额为-28.89亿元，同比下滑117.65% [6] - 截至第三季度末合同负债92.68亿元，较第二季度末减少8.1亿元，相对平稳 [6]