投资评级 - 优于大市（维持）[1][3][5][25] - 目标价22.8-23.8元，对应2025年15-16倍市盈率[3][5][25] 核心观点 - 上半年收入同比增长32.5%至24.3亿元，主要受益于主业稳健增长及嘉乐并表贡献[1] - 归母净利润同比下降24.8%至1.9亿元，但剔除去年一次性投资收益0.96亿元后，经营性净利润同比增长约23%[1] - 毛利率同比提升0.7个百分点至24.7%，因箱包代工产品和客户结构优化、服装代工生产效率提升[1] - 第二季度收入同比增长29.5%至11.9亿元，增速较一季度小幅放缓，因公司对客户订单进行筛选[1] - 剔除一次性收益后，第二季度经营性净利润同比增长25%至1.0亿元，毛利率同比提升0.9个百分点至24.6%[1] - 上半年每10股派发现金股利1.57元，分红率约20%[1] 业务分项表现 - 代工业务收入同比增长，其中箱包代工收入增长13.0%至14.2亿元，服装代工因嘉乐并表贡献收入增长148%至6.8亿元[2] - 代工业务毛利率同比提升1.0个百分点至24.7%，主要得益于箱包代工结构优化和嘉乐生产效率提升[2] - 品牌业务收入同比增长8.9%至3.1亿元，主要由小米品牌驱动，但毛利率同比下降1.1个百分点至24.1%，因低毛利率小米品牌占比提升[2] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.6亿元、3.9亿元、4.2亿元[3][25][29] - 剔除2024年一次性收益后，2025-2027年净利润同比增速分别为24.9%、10.2%、7.8%[3][25] - 预计2025-2027年营业收入分别为50.95亿元、55.88亿元、59.51亿元，同比增速分别为20.2%、9.7%、6.5%[4][29] - 2025年预计每股收益1.48元，市盈率15.2倍，市净率2.3倍[4][29] 费用与效率 - 销售费用率同比下降1.6个百分点至3.8%，因代工业务收入占比提升[1] - 财务费用率同比上升1.1个百分点至1.8%，主要因嘉乐并表导致汇兑损失增加[1] - 管理及研发费用率基本保持稳定[1] - 剔除一次性收益后的净利率小幅下降0.7个百分点至7.7%，主因财务费用和所得税率上升[1] 行业与估值比较 - 当前收盘价22.60元，总市值54.19亿元[5] - 可比公司申洲国际2025年市盈率12.4倍，华利集团17.2倍，伟星股份18.0倍，开润股份估值处于行业中位水平[30] - 公司2025年预测市盈率15.2倍，低于部分同业但增长预期更优[3][30]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][4][6][16] 核心财务表现 - 2025H1营业总收入617.8亿元同比+3.5% 归母净利润72.0亿元同比-4.4% 扣非归母净利润70.2亿元同比+31.8% [1][9] - 2025Q2营业总收入289.2亿元同比+5.9% 归母净利润23.3亿元同比+44.6% 扣非归母净利润23.9亿元同比+49.5% [1][9] - 预计2025/2026/2027年营业总收入1193.38/1224.98/1254.38亿元 同比+3.1%/2.6%/2.4% [4][16] - 预计2025/2026/2027年归母净利润115.03/123.89/131.43亿元 同比+36.1%/7.7%/6.1% [4][16] 分业务表现 - 2025H1液奶收入361.3亿元同比-2.1% 奶粉收入165.8亿元同比+14.3% 冷饮收入82.3亿元同比+12.4% 其他收入3.9亿元同比-5.1% [2][11] - 2025Q2液奶收入164.9亿元同比-0.8% 奶粉收入77.7亿元同比+9.7% 冷饮收入41.2亿元同比+38.0% 其他收入2.0亿元同比-3.1% [2][11] - 婴配粉市场份额提升1.3个百分点至18.1% 成人粉市场份额26.1% 均列行业第一 [2][11] - 各品类毛利率改善：2025H1液奶毛利率31.7%同比+0.4pcts 奶粉毛利率44.1%同比+0.9pcts 冷饮毛利率39.2%同比+2.0pcts 其他毛利率26.5%同比+3.0pcts [2][11] 盈利能力分析 - 2025Q2毛利率34.2%同比提升0.6个百分点 [3][12] - 2025Q2销售费用率19.9%同比降低0.7个百分点 [3][12] - 信用减值损失/资产减值损失占收入比重分别同比-1.14/-0.78个百分点 合计增厚盈利1.92个百分点 [3][12] - 2025Q2净利率7.94%同比提升2.0个百分点 [3][12] 估值指标 - 当前股价对应2025/2026/2027年PE分别为15.4/14.3/13.5倍 [4][16][18] - 2025/2026/2027年预计EPS为1.81/1.95/2.06元 [4][16] - 合理估值区间33.80-35.60元 [6] 分红政策 - 承诺70%分红率作为底线 努力实现分红额逐年提升 [4][16]

核心观点 - 宏观经济高频指标走势有所放缓，国信高频宏观扩散指数A由正转负，指数B逆季节性回落，国内经济增长动能有所放缓 [10] - 转债市场在资金大量涌入后溢价率处于历史高位，赔率显著下降，建议均衡配置科技+反内卷+红利三条主线 [11][12] - 2025年中报显示全A非金融业绩同比增速1.0%，科创板收入端边际改善明显，贵金属、能源金属、非金属材料等上游行业表现亮眼 [20][21] - 石化化工行业面临内卷式竞争，营业收入利润率从2021年8.03%降至2024年4.85%，反内卷政策有望推动行业盈利修复 [40][41] - 时隔半年再次战略看多黄金，逻辑来自全球避险资产不足及美联储独立性存疑导致的美元信用折价 [29] 宏观与策略 - 国信高频宏观扩散指数A由正转负，指数B标准化后下降0.43，表现弱于历史平均水平，投资、消费领域景气回落 [10] - 预计8月CPI环比0.1%，同比回落至-0.3%，PPI环比0.4%，同比明显回升至-2.5% [10] - 转债市场各平价区间溢价率超过95%历史分位数，两只转债ETF规模扩张超200亿元，建议关注科技、反内卷、红利三条主线 [11][12] - 转债强赎后公告当日及次日多数转债及正股下跌，T+1日正股跌幅扩大，强赎概率高的转债包括曾下修到底、多次触发赎回等情形 [13][14][15] - 超长债期限利差处于历史偏低水平，30年国债与10年国债利差26BP，20年国开债与20年国债利差4BP [18][19] 行业表现与投资策略 - 港股市场小幅回撤，恒生指数下跌1.0%，有色金属行业上涨8.5%，消费者服务业绩显著下修 [32][33][34] - 美股市场窄幅震荡，标普500下跌0.1%，能源行业上涨2.5%，银行行业上涨2.2% [35][36] - 石化化工行业反内卷政策深化，重点推荐炼油炼化、乙烯、钾肥、氟化工等方向，标的包括中国石油、宝丰能源、亚钾国际、巨化股份等 [40][45][46][47] - 乐高2025年上半年收入增长12%至346亿丹麦克朗，营业利润增长10%至90亿丹麦克朗，受益于产品创新及全球扩张 [31] 公司财报亮点 - 银行板块业绩普遍改善，兴业银行归母净利润同比增长0.2%，宁波银行同比增长8.2%，苏州银行净息差企稳 [50][51][53][58][59] - 山东黄金二季度黄金量价齐增推升业绩，中金黄金业绩环比大幅提升，重点增量项目稳步推进 [3][7] - 英伟达GB系列产品出货、量产积极，网络连接收入显著加速，阿里巴巴积极投入消费和AI+云两大战略 [7] - 新凤鸣二季度归母净利同环比提升，桐昆股份上半年净利同比提升，涤纶长丝供需改善 [7] - 爱尔眼科屈光视光引领增长，收入增速稳步回升，康方生物核心产品销售快速放量 [8] 金融工程与市场表现 - 港股精选组合年内上涨65.81%，相对恒指超额40.80%，主动量化策略双创板块领涨，成长稳健组合年内满仓上涨55.68% [9] - 多因子选股成长因子表现出色，沪深300增强组合年内超额15.46% [9] - 主要市场指数表现分化，上证综指上涨0.37%，深证成指上涨0.99%，科创50下跌1.70% [2] - 基金指数中混合基金指数上涨2.00%，股票基金指数上涨1.82%，债券基金指数下跌0.03% [5]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][3][5][22] 核心观点 - 煤价下降推动利润增长 燃料成本同比下降12.98%带动归母净利润增长13.15%[1][7] - 经营性净现金流大幅提升87.09%至154.62亿元 主要因燃料采购支出减少[1][17] - 资产注入完成新增装机容量约1606万千瓦 包括江苏公司1275.86万千瓦等优质资产[2][18] - 核准及在建项目规模达1196.6万千瓦 含抽水蓄能569.8万千瓦 未来装机增长明确[2][21] 财务表现 - 2025H1营收599.53亿元（-8.98%） 因发电量降6.41%及电价降1.44%[1][7] - 2025H1归母净利润39.04亿元（+13.15%） 燃料成本降13.28%至379.52亿元[1][7] - 毛利率提升2.10pct至10.72% 净利率升1.17pct至8.26%[13] - ROE同比增1.01pct至7.67% 受益于盈利改善[17] 盈利预测 - 上调2025-2027年归母净利润至70.1/72.0/74.7亿元（原63.9/66.1/69.4亿元）[3][22] - 对应EPS 0.60/0.62/0.64元 当前股价PE 8.8/8.6/8.2倍[3][4][22] - 预计2025年净利润同比增长22.9% 2026-2027年增速2.7%-3.8%[3][4][22] 装机容量 - 控股总装机达7744.46万千瓦 其中煤电5440万千瓦 气电2057.81万千瓦[18] - 资产注入新增机组包括广州公司133.86万千瓦、贵港公司126万千瓦等[2][18]

投资评级 - 优于大市评级（维持）[1][5][9] 核心观点 - 2025年上半年啤酒业务实现量价齐升，营业总收入32.0亿元（同比+7.1%），归母净利润6.1亿元（同比+22.5%）[1][7] - 高档酒收入占比提升至73.9%，97纯生大单品驱动收入增长+15.9%[1][7] - 产品结构升级和成本节约推动毛利率提升3.3个百分点，吨成本同比下降3.8%[2][8] - 公司通过完善产品矩阵（如97纯生970ml、珠江啤酒1985等）和渠道扩张巩固广东市场优势[9] 财务表现 - 啤酒业务收入同比增长7.8%，销量+5.1%，吨价+2.6%[1][7] - 分区域收入：华南地区+8.4%，其他地区-11.4%[1][7] - 成本端：单吨原材料/折旧/能源成本分别同比-3.0%/-7.1%/-24.5%[2][8] - 费用率稳定，财务费用率-0.5pt（利息收入增加近2000万元）[2][8] - 归母净利率同比提升2.4个百分点[2][8] 盈利预测 - 上调2025-2027年预测：营业收入61.3/66.2/70.7亿元（同比+7.0%/+7.9%/+6.9%）[3][9][11] - 归母净利润9.9/11.5/12.8亿元（同比+22.1%/+16.6%/+10.9%）[3][9][11] - EPS分别为0.45/0.52/0.58元，对应PE 24/20/18倍[3][9] - 毛利率预测上调至48.5%/49.7%/50.2%[11] 行业与竞争 - 广东市场8-10元价格带品牌影响力强化，主要竞争对手处于调整阶段[9] - 可比公司估值：珠江啤酒2025年PE 23.7倍，低于青岛啤酒（19.6倍）但高于华润啤酒（14.2倍）[12]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][3][6] 核心观点 - 公司经营稳健 2025年上半年归母净利润同比增长31%至3840万元 归母净利率提升0.2个百分点至0.7% [1][9] - 住房交易业务收入增加且盈利水平改善 经纪业务和新房业务交易总额同比分别增长10%和33% 营业收入同比分别增长14%和24% [2][28] - 资产管理业务运营效率保持良好 在管房源31.9万套同比增长9% 平均出房天数缩短至8.8天 出租率达95.2% [3][47][48] 财务表现 - 2025年上半年实现住房交易总额1375亿元同比增长10% 营业收入57亿元同比下降3% [1][9] - 毛利率同比提升1.2个百分点至9.9% 销售费率同比增加0.7个百分点至5.4% 管理费率同比降低1.6个百分点至8.0% [1][9] - 调整后资产管理业务实际毛利率为14.1% 同比提升2.2个百分点 [3][48] 业务结构 - 经纪业务GTV占比81% 收入占比36% 货币化率1.8% [1][9] - 新房业务GTV占比13% 收入占比8% 货币化率2.6% [1][9] - 资产管理业务GTV占比6% 收入占比48% 货币化率31% [1][9] - 住房交易业务合计贡献公司收入的44% 毛利润的94% [2][28] 运营数据 - 截至2025年上半年末运营门店2626家 其中直营店占比81% 经纪人数3.1万人 [2][28] - 上海地区市占率实现连续三年提升 在北京和杭州等地区市占率继续在头部保持稳定 [2][28] 盈利预测 - 预计2025年收入132亿元 归母净利润2.3亿元 每股收益0.10元 [3][58] - 预计2026年收入138亿元 归母净利润2.7亿元 每股收益0.11元 [3][58] - 对应2025年市盈率32倍 2026年市盈率27倍 [3][58]

投资评级 - 优于大市评级 [1][3][6] 核心观点 - 上半年营收128.67亿元同比+33.36% 归母净利润11.67亿元同比+33.8% [1] - 多品类创新与全球化驱动增长 消费级储能/UV打印机/割草机等新品贡献增量 [1][3] - 竞争格局优化 龙头地位巩固 受益于行业集中度提升 [3] 财务表现 - 单二季度营收68.73亿元同比+30.41% 延续一季度30%+增长趋势 [1] - 毛利率44.73%同比-0.45pct 因产品结构变化 [2] - 研发费用率9.28%同比+0.99pct 反映持续强化创新投入 [2] - 经营性现金净流出11.32亿元 因主动备货及职工支付增加 [2] 产品结构 - 充电储能类营收68.16亿元同比+37% 占比52.97% 消费级储能表现突出 [2][9] - 智能创新类营收32.51亿元同比+37.77% 占比25.27% [2][9] - 智能影音类营收27.98亿元同比+21.2% 占比21.75% [2][9] 区域与渠道 - 北美市场营收57亿元同比+23.2% 欧洲市场营收34.27亿元同比+66.96% [2] - 亚马逊渠道稳健增长27.51% 独立站快速增42.64%占比达10.26% [2] - 线下渠道收入增长43.64% 全球化布局深化 [2] 盈利预测 - 2025-2027年归母净利润预测上调至25.98/32.17/39.21亿元 [3] - 对应PE分别为28.5/23/18.9倍 营收CAGR约24% [3][4] - ROE从2024年23.6%提升至2027年28.36% [4][13]

投资评级 - 优于大市评级 [1][6][16] 核心观点 - C端付费用户保持高增长 AI能力不断丰富 [1] - Q2收入加速增长 利润增长较慢主要因品牌推广投入加大 [2][8] - 毛利率提升至86.29% 销售费用增长41.94%为后续用户覆盖奠定基础 [2] - C端收入7.18亿元（+24.10%）月活1.81亿（+11.73%）付费用户852.55万（+28.38%） [3] - 海外业务增长约24% 港股上市将开拓海外市场 [3] - B端收入1.21亿元（+13.73%）TextIn和启信慧眼产品线持续升级 [4] - 预计2025-2027年收入17.57/21.61/26.48亿元 归母净利润4.86/5.95/7.25亿元 [4][16] 财务表现 2025H1业绩 - 收入8.43亿元（+22.51%）归母净利润2.35亿元（+6.63%）扣非归母净利润2.12亿元（+2.93%） [2][8] - 单Q2收入4.48亿元（+23.93%）归母净利润1.19亿元（-2.62%）扣非归母净利润1.07亿元（+1.90%） [2][8] - 毛利率86.29%（同比提升1.4个百分点） [2] - 销售费用增长41.94% 管理费用增长15.91% 研发费用增长27.54% [2] - 合同负债5.19亿元（比Q1增长3.8%） [2] 盈利预测 - 2025E收入17.57亿元（+22.2%）2026E收入21.61亿元（+23.0%）2027E收入26.48亿元（+22.5%） [5][17] - 2025E归母净利润4.86亿元（+21.4%）2026E归母净利润5.95亿元（+22.5%）2027E归母净利润7.25亿元（+21.8%） [5][17] - 2025E每股收益3.47元 2026E每股收益4.25元 2027E每股收益5.18元 [5][17] - 2025E市盈率50.6倍 2026E市盈率41.3倍 2027E市盈率33.9倍 [5][17] 业务发展 C端业务 - 扫描全能王、名片全能王、启信宝三大产品月活合计1.81亿（+11.73%） [3] - 累计付费用户数852.55万（+28.38%）付费率持续提升 [3] - 扫描全能王持续升级AI功能：文档格式转换、图片文字编辑、文档翻译、书籍扫描等 [3] - 海外市场新增本地化功能如手写签名 [3] B端业务 - TextIn产品线新增知识库系列开源组件 服务医疗、制造、教育等行业 [4] - 启信慧眼产品线上线AI搜索、AI企业画像、AI风险扫描等应用 [4] - 推出启信宝MCP接口 赋能AI大模型获取API接口数据 [4] 财务指标预测 - 2025E EBIT Margin 23.2% 2026E EBIT Margin 24.2% 2027E EBIT Margin 24.9% [5][17] - 2025E ROE 15.6% 2026E ROE 16.2% 2027E ROE 16.6% [5][17] - 2025E市净率7.88倍 2026E市净率6.67倍 2027E市净率5.62倍 [5][17]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [4][6][17] 核心观点 - 核心产品依沃西和卡度尼利纳入医保目录后销售快速增长 2025年上半年商业销售收入达14.0亿元（同比增长49.2%） [1][9] - 依沃西全球3期临床顺利推进 已开启13项3期临床包括6项与PD-(L)1头对头的临床研究 [2][15] - 公司采用IO2.0+ADC战略升级 创新管线储备丰富包括AK137双抗、AK138D1（HER3 ADC）和AK146D1（双抗ADC） [3][17] 财务表现 - 2025年上半年营收14.1亿元（同比增长37.8%） 亏损5.88亿元（上年同期亏损2.49亿元） [1][9] - 研发费用7.31亿元（同比增长23.0%） 销售费用6.70亿元（同比增长29.8%） 销售费用率47.8%（下降7.1个百分点） [1][9] - 截至2025年中在手现金约71.4亿元 现金储备充沛 [1][9] - 盈利预测显示营收快速增长 预计2025-2027年营收33.0/52.0/79.0亿元 归母净利润0.29/7.30/17.93亿元 [4][17] 临床进展 - 依沃西治疗EGFR-TKI进展的EGFRm NSCLC患者的HARMONi-A研究达到OS临床终点 取得统计学显著和临床意义显著的OS获益 [2][15] - 依沃西联合化疗头对头替雷利珠联合化疗治疗sqNSCLC 1L的3期临床（AK112-306）达到PFS主要终点 [2][15] - 依沃西在结直肠癌、胰腺癌、胆道癌等"冷肿瘤"中开启3期临床 [2][15] 管线发展 - AK137（CD73/LAG3双抗）1期临床正在入组 有望通过内部管线联用突破现有标准治疗 [3][17] - AK138D1（HER3 ADC）为首个进入临床阶段的ADC 多项联合卡度尼利或依沃西的临床在筹备中 [3][17] - AK146D1（Trop2/Nectin4 ADC）为首个进入临床阶段的双抗ADC 已获FDA、TGA和NMPA批准开展临床试验 [3][17]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [2][4][17] 核心观点 - 司普奇拜单抗销售快速增长 2025年上半年营收4.99亿元（同比增长812%） 其中司普奇拜单抗销售额达1.69亿元 [1][7] - 公司亏损显著收窄 2025年上半年亏损0.79亿元（上年同期亏损3.37亿元） [1][7] - 研发费用稳步增长 上半年研发费用3.60亿元（同比增长9%） 销售费用大幅提升至1.38亿元（同比增长492%） [1][7] - 现金储备充足 截至2025年中在手现金约28亿元 [1][7] - 差异化适应症推动商业化 司普奇拜单抗已获批特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉和季节性过敏性鼻炎三项适应症 其中两项鼻科适应症为国内独家 [1][11] - 新增适应症拓展潜力 结节性痒疹及青少年儿童特应性皮炎适应症正在进行3期临床 [1][11] - 医保准入预期 预计司普奇拜单抗将通过2025年国谈进入医保 [1][11] - 后续管线进展顺利 CMG901（CLDN18.2 ADC）已授权阿斯利康并进入全球注册性临床 CM512（TSLPxIL13双抗）开展2期临床 CM518D1（CDH17 ADC）处于1期临床剂量递增阶段 [2][11] - 其他创新分子临床推进 CM313（CD38单抗）、CM336（BCMAxCD3双抗）、CM355（CD20xCD3双抗）等临床进展顺利 [2][11] 财务预测 - 营收预测上调 预计2025-2027年营收分别为8.27亿元、10.95亿元和20.46亿元（前值6.05亿元、10.95亿元和20.46亿元） [2][17] - 净利润预期改善 预计2025-2027年归母净利润分别为-4.90亿元、-5.76亿元和0.53亿元（前值-8.02亿元、-5.82亿元和0.47亿元） [2][17] - 盈利指标显示改善趋势 2025年EBIT Margin预计为-78.0% 2027年改善至-4.3% [3][20] - 毛利率保持高位 2025-2027年毛利率预计维持在92%-97% [20] - 收入增长强劲 2025年收入增速预计达93.2% 2027年增速为86.9% [3][20]