证券研究报告 固收定期报告 hyzqdatemark 2026 年 04 月 10 日 3 月理财规模季节性大幅下降 ——理财规模跟踪月报（2026 年 3 月） 投资要点： 证券分析师 廖志明 SAC：S1350524100002 liaozhiming@huayuanstock.com 联系人 3 月理财规模季节性大幅下降。我们测算，截至 2026 年 3 月末，理财规模合计 32.0 万亿元，较上月末减少 1.3 万亿元。2026 年春节较晚，理财规模月度增长节奏可能 与春节较晚的 2021 年类似。我们预计 3 月理财规模减少 1.3 万亿，与季节性规律接 近，主要是由于理财季末冲存款规模及股市回调导致部分理财净值回撤。不过，我 们预计 4 月理财规模将增长 2 万亿左右。存款利率较低，2026 年理财规模仍有望增 长 3 万亿左右。 请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明 3 月理财公司固收理财平均当月年化收益率显著回落。2022 年初以来，理财公司当 月新发人民币固收类理财的平均业绩比较基准震荡下行。2026 年 2 月理财公司新发 人民币固收类理财的平均业绩比较基准上限为 2.71%，平均业 ...

固 定 收 益 华福证券 2026 年 04 月 10 日 4 月会出现衰退式宽松吗？ 投资要点： 2 月超储率较 1 月上行 0.1pct 至 1.2%，处于非季度末月份的中性水平。 固 定 收 益 定 期 报 告 其中政府存款下降 6165 亿，高于我们预期的 3900 亿。一方面，尽管一般 公共预算收入、政府性基金预算收入、一般公共预算支出均与我们的预期 大致匹配，但政府性基金预算支出较预期高出 1600 亿元，可能反映了专项 债资金已加速使用；另一方面，2 月政府存款相较于广义财政盈余及政府 债净缴款之和多降超 6000 亿，也高于我们的预期，这可能与地方国库现金 定存增加以及 1-2 月置换债的使用有关。此外，2 月现金漏出低于我们的预 期，但央行非金融机构存款多增，可能反映春节期间支付机构备付金上升， 二者基本抵消。尽管 2 月信贷下滑与非银存款多增减少了缴准消耗，但央 行对其他金融性公司债权下降近 3000 亿，或为央行对证金再贷款下降，这 又对流动性带来了拖累。而 2 月央行对其他存款性公司债权、外汇占款均 与预期相差不大。 3 月广义财政赤字或达 1.72 万亿，处于往年同期最高水平，政府债 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本轮短端行情得益于宽松资金面和机构买入力量 2025 年 12 月至 2026 年 4 月 7 日短端利率下行 短期内下调政策利率紧迫性或下降 短端市场拥挤 回调风险累积 复盘历史短端债市行情结束特征与原因 为后续演绎提供参考 预计本轮短债行情更接近温和型结束 [5][8] - 历史上六次典型资金面宽松与短端利率下行阶段呈现出货币政策强宽松时短端利率弹性大于长端、短端行情不依赖资金利率大幅下行、资金价格偏离政策利率时 1Y 存单弹性大等特点 [10][27] - 短端行情结束主要由央行纠偏、政府债供给冲击等因素触发 结束方式分为温和型和冲击型 大多为温和型 [29][30] 根据相关目录分别进行总结 本轮短端行情情况 - 宽松资金面：央行 2025 年 12 月起连续三月大额净投放 累计 25492 亿元 94%为中长期流动性 2026 年 3 月虽净回笼 但市场流动性自发充裕 [5][7] - 机构买入力量：权益开门红等因素使市场对长端谨慎 短端确定性强 同业活期存款自律机制升级提振做多情绪 短端杠杆与票息策略成机构获取稳健收益核心来源 [5][7] - 利率变化：2025 年 12 月至 2026 年 4 月 7 日 DR001(1M)下行 6bp 至 1.31%、1Y 国债下行 19bp 至 1.22%、1YNCD 下行 18bp 至 1.47% [5][8] - 政策预期：2026Q1 货币政策委员会例会暗示短期内政策重心或在畅通利率传导机制 下调政策利率紧迫性下降 [5][8] 历史短端行情复盘 - 2008 年 8 月 - 2009 年 1 月：全球金融危机 央行降准降息 资金面充裕 债市利率下行 1Y 国债下行 258bp 2009 年 7 月央行重启央票引导利率上行 [12] - 2014 年 10 月 - 2015 年 6 月：经济下行 央行降准降息并创新工具投放流动性 债市利率下行 1Y 国债下行 208bp 2015 年 6 月央行公开市场操作连停 资金面收紧 [13] - 2018 年 6 月 - 2019 年 2 月：中美贸易摩擦 货币政策转向稳增长 降准推动资金面转松 短端行情受多因素影响 1Y 国债下行 91bp 2019 年 2 月后资金利率趋紧 [17] - 2019 年 11 月 - 2020 年 4 月：经济放缓 公共卫生事件来袭 货币政策“量价齐松” 资金利率走低 1Y 国债下行 157bp 2020 年 4 月后宽信用预期升温 政府债供给放量加速资金面收敛 [19] - 2021 年 12 月 - 2022 年 9 月：公共卫生事件冲击 经济下行 央行降准降息 资金淤积 1Y 国债下行 65bp 2022 年 9 月后经济企稳 资金面转为均衡中性 11 月理财赎回潮使短端利率加速上行 [21] - 2023 年 12 月 - 2024 年 12 月：需求偏弱 货币政策支持 资金面均衡偏松 短债下行幅度大于资金利率 1Y 国债下行 145bp 2025 年央行回笼流动性 资金利率大幅抬升 [24] 历史短端行情特点 - 货币政策强宽松、资金利率快速下台阶时 短端利率弹性大于长端 [27] - 短端行情不依赖资金利率大幅下行 只要央行态度未变 市场认为宽松可持续 短端债市收益率下行幅度大于资金利率 [27] - 资金价格偏离政策利率、银行体系流动性充裕时 1Y 存单弹性大 [27] 短端行情结束触发因素 - 央行对过低资金价格的纠偏 如 2009 年 7 月、2015 年 6 月、2025 年一季度央行相关操作 [29] - 政府债供给冲击、融资需求或稳增长预期回升 如 2009 年初、2020 年 6 月、2022 年 9 月相关情况 [29] - 前期杠杆与交易拥挤积累后 资金面边际变化导致短端利率快速调整 如 2022 年 11 月、2025 年一季度情况 [29] 短端行情结束方式 - 温和型结束：大多为此类 有低位震荡缓冲期或调整幅度可控 [30] - 冲击型结束：非常态 发生在资金面极度宽松、短端拥挤、央行突然纠偏时 如 2015 年 6 - 9 月、2025 年 1 - 3 月 [30] 本轮短债行情后续演绎 - 自发宽松驱动 短端利率有下行可能但空间不大 更接近温和型结束 即“低位横盘后 随央行持续回笼流动性和供给扰动小幅修正” [30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年一季度可能是过去及未来较长时间内最后一次资金面的明显收紧，资金面将在较长时间内保持宽松均衡 [2][8] - 信用债有套息空间，可作为底仓类资产布局，超长债有博弈价值，推荐“30年国债 + 3年信用债”组合 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 近期资金面明显宽松 - 2026年3月以来资金面明显且持续宽松，DR001加权利率4月初下行至接近1.2%，R001加权利率下行至接近1.25% [6][12] - 3月初至4月7日，1年期国开债收益率下行15bps至1.4%，AAA城投债收益率下行13bps至1.55%，二级债、AAA中票、AAA产业债、AAA同业存单以及国债收益率也均明显下行 [6][12] 保持资金面相对宽松或是货币政策框架改革的必要前提 - 货币政策未来将淡化数量型中介目标，短端政策和市场利率会成为利率传导机制的起点和核心，人民银行需稳定短端利率，预计中长期MLF和买断式逆回购余额有望达10万亿元以上 [18] - 收紧资金面需某些金融指标出现不合理波动，但短时间内发生概率低，2025年以来美元指数下行，10年期国债收益率区间震荡 [27] - 用同期限比价，1.2%的隔夜市场资金利率未明显偏离，且金融体系资金空转已整治，银行间杠杆率处2023年以来同期相对低点，无需过度担忧资金空转 [29][31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 3月通胀数据显示CPI同比回落、环比转负，PPI同比转正且环比涨幅扩大，国内通胀中枢仍温和，货币政策以稳增长、扩内需为核心，3月通胀数据对债市偏中性，后续需关注美伊冲突与油价走势、国内政策发力情况[17] 3月通胀数据 CPI - 3月CPI同比上涨1.0%，低于市场预期，环比由涨转降-0.7%，受春节后需求季节性退潮拖累[1][9] - 核心CPI同比上涨1.1%，环比由0.7%转为-0.7%，剔除食品能源后核心通胀温和[10] - 食品项同比上涨0.3%，环比由1.9%转为-2.7%，鲜菜等节日消费品类价格回落是环比走弱主因，且今年回落幅度超历史均值[10] - 服务项同比上涨0.8%，环比由1.1%转为-1.1%，出行等服务需求3月回落致服务类价格环比下降，后续服务环比有望企稳但通胀中枢难大幅抬升[10] - 交通和通信类同比上涨0.9%，环比上涨0.4%，美伊冲突使国际油价上涨、AI算力需求爆发，形成能源加科技双驱动涨价格局[11] PPI - 3月PPI同比上涨0.5%，微高于市场预期，自2022年10月以来首次转正，环比上涨1%，涨幅扩大，核心驱动是美伊冲突引发国际油价上涨，结构呈现上游强、中下游弱分化[1][9][11] - 生产资料PPI方面，油价驱动上游大幅涨价，采掘工业PPI同比上涨2%，原料工业PPI同比上涨1.1%，加工工业PPI同比0.9%，上游涨价向中游传导力度偏弱[11][12] - 生活资料PPI同比-1.3%，环比-0.1%，内需偏弱，各细分品类PPI同比多为负增长，对PPI形成拖累[13] - PPI实际值低于油价定量测算值，原因是油价传导非完全性与时滞、下游需求偏弱[14] PPIRM - 3月PPIRM环比呈现上游能源类大幅涨价、其他品类偏弱格局，燃料动力类环比上涨3.6%，是环比回升核心驱动，其他品类涨幅低或为负增长，反映基建、地产需求恢复偏缓[15] - PPIRM与PPI剪刀差显示中游制造业成本压力大，利润空间被压缩，中游企业成本传导情况影响PPI后续走势[15] 市场启示 - 后续随着节后效应消退，食品价格环比企稳，服务需求恢复常态，CPI同比二季度有望温和上涨，但受内需和基数效应影响，通胀中枢温和[16] - 国际油价走势是核心变量，美伊冲突升级则PPI同比有望回升，冲突缓和则回升动能减弱，国内基建、地产需求恢复情况影响中下游PPI传导力度[16]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期转债极端波动反映资金博弈热化，波动率升速差走阔突破极值或映射权益悲观情绪升温导致整体承压，转债底仓期权价值或催生修复行情预期 [2][6] - 当周A股受节前避险影响偏弱收跌，交投情绪明显降温，大盘蓝筹及公用事业、资源品占优，医药拥挤度提升 [2][6] - 转债同步震荡回落，大盘抗跌，成交收敛；估值分化抬升，多数区间溢价率走阔；隐波高位运行，中位价微跌 [2][6] - 结构上，医药及资源品较优，涨幅居前标的多具已强赎及负溢价特征 [2][6] - 一级发行放缓；条款端下修意愿持续偏弱，赎回博弈加剧且强赎意愿偏强，建议警惕强赎落地带来的估值扰动 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 市场主题周度回顾 - 当周（2026年03月30日 - 2026年04月03日）权益市场整体延续调整，大盘相对占优，资源品及部分防御方向表现较强 [20] - 化学品、公用事业、金属材料及矿业、医疗保健、非金属材料等方向表现较好，保险、计算机、综合金融、农产品及电子板块承压明显 [20] 市场周度跟踪 主要股指整体偏弱 - 当周A股主要股指整体偏弱，受节前避险情绪影响普遍收跌，风格上大盘蓝筹相对占优，成长及中小盘表现偏弱 [8][22] - 资金面上，市场交投明显降温，成交额显著回落，周五沪深北三市成交额降至1.67万亿元，创2026年以来新低，反映出节前资金风险偏好趋于谨慎 [8][22] - 行业层面，公用事业及周期资源品相对占优，化学品与金属矿业表现居前，保险、计算机等方向整体承压 [8] - 成交主要集中于电子、电力设备及金属矿业板块，多数板块交投降温，但公用事业与医疗保健等成交逆势回升 [8] - 板块拥挤度分化加剧，医药生物方向显著提升，其余多数板块则有所回落 [8] 转债市场震荡回落，大盘指数相对抗跌 - 当周（2026年03月30日 - 2026年04月03日）可转债市场整体震荡回落，大盘指数相对抗跌，中盘及小盘指数表现偏弱，成交额有所收敛 [8][30] - 估值端整体呈现分化与抬升，分平价与市价区间看，多数区间转股溢价率有所扩张，仅部分特定区间出现压缩 [8] - 隐含波动率明显抬升并继续运行于历史高位区间，市价中位数则震荡微跌但整体仍处偏高位置 [8] - 结构上，板块表现显著分化，医药及石油石化、有色金属等资源品方向相对占优，成交主要集中于机械设备、电力设备及医药生物板块 [8] - 个券震荡趋稳，涨幅居前标的中部分呈现已公告强赎及负转股溢价率特征 [8] 可转债发行及条款跟踪 当周（2026年3月30日 - 2026年4月4日）一级市场预案发行情况 - 当周无转债开放申购，发行节奏略有放缓 [8][41] - 一级市场共计10家上市公司更新可转债发行预案，其中3家为上市委通过阶段，3家为证监会批准阶段，2家为股东大会批准阶段，2家为董事会预案阶段 [42] - 目前发行进度在交易所受理及之后阶段的存量项目已披露总规模达876.6亿元 [44] 当周（2026年3月30日 - 2026年4月4日）下修相关公告整理 - 预计触发下修：当周共计9只转债发布预计触发下修公告，市值加权平均正股PB为5.1 [45][47] - 不下修：当周共计6只转债发布不下修公告，市值加权平均正股PB为1.5 [47][48] - 提议下修：当周无转债发布提议下修公告 [47] 当周（2026年3月30日 - 2026年4月4日）赎回相关公告整理 - 预计触发赎回：当周共3只转债公告预计触发赎回 [49][52] - 不提前赎回：当周共1只转债公告不提前赎回 [50][52] - 提前赎回：当周3只转债公告提前赎回 [51][52]

报告行业投资评级 - 未提及 报告的核心观点 - 油价近期阶段性见顶概率较高，两种见顶情景下对国内债市影响非单向持续性，油价长时间高位或冲高，对全球经济负面影响后续可能抑制国内核心通胀修复，国内债市收益率先上后下；油价震荡回落，后续可能利好国内核心通胀正常修复，国内债市收益率先下后上 [3] 根据相关目录分别进行总结 国内通胀因素 - 今年春节效应明显，核心及食品 CPI 春节前后有明显波动，若高油价对全球经济负面效应显现，国内核心通胀回升势头可能受影响 [3] - 3 月核心 CPI 明显回落，1 - 3 月累计环比增长约 0.3%，接近 2025 年同期水平 [3] - 3 月食品 CPI 同比涨幅回落明显，食用农产品价格同比涨幅超过食品 CPI，可能意味着食品 CPI 同比涨幅扩张将阶段性见顶 [3] 输入性通胀因素 - 美伊冲突造成油价上涨影响逐步释放，3 月国际市场原油价格大幅震荡，国内成品油价格采取临时调控措施，调控后汽油价格涨 11.1%，影响 CPI 环比涨约 0.31 个百分点 [3] - 后续输入性通胀影响可能进一步释放，3 月国内柴油价格（0国 VI）平均约 8100 元/吨，同比上涨约 12.3%，3 月下旬价格接近 9000 元/吨，假设 3 月下旬价格持续至年末，12 月同比涨幅约 33%，但未超过 2022 年峰值，若当前油价水平持续至年末，对全年通胀影响可能不及 2022 年 [3] 美伊冲突及油价走势 - 油价近期阶段性见顶概率较高，但见顶过程仍有进一步冲高可能 [3] - 美国与伊朗同意在巴基斯坦重启谈判，可能意味着双方相互威慑接近均衡状态，后续仍存在谈判破裂和冲突升级风险 [3] - 本周初报告推演本轮美伊冲突结束情景，目前情景 1 - 3 可能性更高，情景 1 双方达成协议，油价预计震荡回落；双方谈判破裂，美国大举打击伊朗重要基础设施，演变取决于伊朗反击，最坏情况是伊朗反击损坏海湾国家油气产能，油价短时间进一步冲高并在高位持续较长时间 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 3月PPI通胀抬升、CPI通胀放缓在预期中但需关注通胀上行持续性和价格传导不顺畅问题 [4][6] - 维持《债券牛市轮廓日渐清晰》判断，债券熊市结束必要条件已具备，做多更有利，通胀数据或使市场重新修正，科技牛与债券牛或进入下半场 [7] 根据相关目录分别进行总结 CPI情况 - 春节效应消退，食品价格拖累扩大、服务价格回落，通胀斜率放缓，3月CPI环比转负为-0.7%，同比增速较2月放缓0.2pct [2] - 3月食品CPI同比、非食品CPI同比和服务CPI同比分别为0.3%、1.2%和0.8%，分别较上月-1.4pct、-0.1pct和-0.8pct [3] - 八大分项中仅交通和通信价格同比较上月改善，同比增长0.9%，增速较上月+1.6pct [3] - 食品与服务价格对CPI的拖累超过油价上涨对CPI的拉动，其他用品服务、生活用品服务和食品项价格对CPI同比总拉动较上月下降0.42pct，交通和通信分项对CPI同比总拉动较上月增加0.23pct [3] PPI情况 - 国际输入性因素影响下，上游通胀大幅抬升，但下游传导较慢，PPI通胀2023年以来首次转正，3月同比上涨0.5%，增速较上月+1.4pct [4] - 生产资料同比增长1.0%，涨幅较上月+1.7pct；生活资料同比-1.3%，涨幅较上月+0.3cpt [4] - 生产资料中，采掘业、原材料行业和加工行业出厂价格同比分别增长2%、1.1%和0.9%，分别较上月+7.3pct、+3.0pct和+0.6pct [4] - 生活资料中，各分项出厂价格同比降幅仍在1%以上，耐用消费品和一般日用品出厂价格同比降幅有所收窄 [4] - 油气开采、有色采选和加工、化工原料，以及科技人工智能相关行业出厂价格上涨或改善较多 [4] 整体数据影响 - 4月10日发布3月通胀数据，3月CPI和PPI同比分别为1%和0.5%，增速分别较上月-0.3pct和+1.4pct，CPI同比低于预期值1.25%，PPI同比高于一致预期值0.46%，CPI和PPI环比则分别为-0.7%和1.0% [5] - 数据缓和输入型通胀斜率担忧，债市延续修复，10Y利率一度下行0.3BP至1.8075%，30Y利率一度下行0.7BP [5] 需关注问题 - 通胀上行斜率不算高，但需关注持续性，海外战争影响等远超俄乌战争期间，但3月PPI环比仅与当时相当，部分因国内政策调控 [4] - 价格传导不顺畅，提示“输入型通胀”到“输入型衰退”的可能性，下游生活资料出厂价格同比降幅仍在1%以上，反映下游偏弱需求和上游价格抬升的矛盾 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 3月资金面平稳宽松，资金价格边际下行，超储处于季节性偏低水平；货币政策延续适度宽松基调，短期降准降息概率有限；4月资金缺口压力或放大，中下旬资金价格中枢可能边际小幅上行，存单短期或在1.5%以下低位运行 [1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 3月资金面和流动性回顾：季末资金中枢边际下行 - 资金面回顾：3月隔夜与7D资金波动区间收窄，未出现倒挂，资金分层压力和波动率处于季节性低位，交易量大幅上行，银行净融出规模震荡下行后回升，货币基金净融出规模处于相对低位 [11][17][22][24] - 流动性回顾：3月基础货币减少，超储率处于季节性偏低水平，扣除逆回购后的狭义超储接近季节性水平；短期逆回购及买断式逆回购均有所回收，OMO及3M左右的买断式余额占比16%左右，6M买断式逆回购与MLF占比提升至54% [29][31] 3月货币政策追踪：关注信贷"中间费用"，维护金融市场平稳运行 - 货币政策延续"适度宽松"定调，短期降准降息概率有限，政策重心落脚到降低信贷融资中间费用 [53] - 坚定维护股票、债券、外汇等金融市场平稳运行，加强重点领域金融服务与风险化解 [54] - 重提综合运用多种货币政策工具，保持流动性充裕，上调境内企业境外放款宏观审慎调节系数 [55][56] 4月缺口预判：资金缺口压力或逐渐放大 - 刚性缺口：4月一般存款环比补充超储，MLF到期6000亿元，买断式逆回购到期1.7万亿，3M买断式逆回购续作8000亿 [60] - 外生冲击：4月取现或补充超储343亿元，非金融机构存款或消耗超储422亿元 [61] - 财政因素：4月政府债净融资规模大于3月，处于季节性高位，政府存款对于流动性的冻结或在5435亿元 [65] - 综合判断：4月资金缺口压力或放大，若央行操作克制，不排除资金价格中枢中下旬之后边际小幅上行；存单1.45%或为相对下限，短期存单等短端资产或在1.5%以下低位运行 [69][80]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025 年二级债基快速增长，规模达 1.58 万亿元，成“固收 +”策略核心发力品种，资金端“机构主导、个人跟进”，股债配置“债稳股活、稳中求进” [2][6] - 2026 年债市总供给预计平稳，供求关系有望改善，长债机会或突出，建议关注 30Y 国债老券、10Y 国开及长久期下沉资本债机会 [3][56] 各部分总结 二级债基基础概念与监管框架 - 二级债基指同花顺口径下混合债券型基金(二级)，80%以上资产投资债券，可买股票等权益类资产，属普通债券基金细分类型，具“固收 +”属性 [15] - 与其他债券基金比，二级债基投资工具多样、策略灵活，可在二级市场直接买卖股票 [16] - 监管规定二级债基股票投资比例不得超基金资产 20% [17] 股债配置比例分析 整体配置比例 - 2017 - 2025 年四季度，二级债基各类资产规模前期扩容、中期回落、2025 年快速增长，2025 年资产净值近乎翻倍，债券底仓与股票资产均显著增加 [18] - 资产占比债券主导、权益弹性、结构稳定，2025 年“债稳股活、结构微调”，股票占比整体高于 2024 年，体现积极态度与风险控制 [22][23] 各机构配置比例 - 前 20 基金公司债券占比核心在 80% - 85%，华夏基金最高达 89.43%；股票配置分化，工银瑞信最高 17.85%，华夏基金最低 6.76% [26] - 多数机构基金资产配置比例不足 0.1%，现金占比差异大，华商、博时高，永赢、易方达低 [27] 债券配置比例分析 整体配置比例 - 2025 年二级债基总规模突破 1.5 万亿元，带动各类债券配置规模扩容，国债、金融债增长超 150%，企业债、中期票据规模创新高但增速低 [29] - 2017 - 2025 年，金融债占比攀升，企业债、中期票据、可转债占比下降，25 年末国债、金融债等占比有升有降 [30][31] - 2025 年提升国债与金融债占比，降低可转债与企业债配置，通过久期灵活摆布平衡风险收益 [33] 各机构配置比例 - 前 20 基金公司平均持债规模 540.28 亿元，除天弘外主要持金融债，不同公司配置差异因对市场环境应对不同 [36] 重仓券配置比例 - 25H2 二级债基重仓债券金融债主导、结构优化、风险偏好微调，若大规模赎回或冲击金融债等 [38] - 25Q4 金融债占比 60.64%，商业银行债券、国债占比提升，地方政府债、公司债等占比下降，信用债内部“高等级替代低等级” [38][39][40] - 25 年末，二级债基重仓的商业银行二级资本债平均剩余期限缩短，永续债平均剩余期限延长 [44] 股票配置比例分析 - 2017 年上半年至 2025 年下半年，二级债基权益持仓规模攀升，2025 年下半年放量，持仓重心向电子、有色等制造成长板块集中 [47][49] - 2025 年末权益资产配置头部集中、梯队分化，电子、有色金属占比超 10%，公用事业等占比低于 1.3% [52] 投资分析意见 - 2025 年底二级债基规模近乎翻倍，资金端“机构主导、个人跟进”，债券端向高等级避险品种集中，权益端持仓重心轮动 [55] - 2026 年债市供求关系有望改善，长债机会突出，建议关注 30Y 国债老券等机会，预计二季度 10Y 国债及 10Y 国开收益率走向 1.70%及 1.80%，30Y 国债收益率或重回 2.2%以下 [56]