报告公司投资评级 - 首次覆盖大博医疗，给予“优于大市”评级，2025 - 2026 年预测 EPS 为 1.24/1.64 元，新增 2027 年预测 EPS 为 1.99 元，参考可比公司，给予 2025 年目标 PE 36X，目标价为 44.64 元 [1][5][13] 报告的核心观点 - 公司已走出集采影响，传统骨科板块在低基数上实现强劲增长，新业务板块开拓顺利 [1] - 业绩在低基数上实现强劲增长，2024 年营收和归母净利润大幅增长，2025Q1 同样在低基数上增长显著 [5][14] - 核心骨科产品线走出集采影响恢复增长，优势稳固，创伤、脊柱、关节类产品均有不同程度增长 [5][15] - 非骨科类耗材业务增长态势良好，有望贡献第二增长曲线，2024 年各非骨科类产品收入均有增长 [5][16] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,533|2,136|2,730|3,216|3,715| |(+/-)%|6.9%|39.3%|27.8%|17.8%|15.5%| |净利润（归母，百万元）|59|357|514|677|823| |(+/-)%|-36.3%|505.2%|44.1%|31.7%|21.6%| |每股净收益（元）|0.14|0.86|1.24|1.64|1.99| |净资产收益率(%)|1.9%|11.6%|15.6%|18.9%|20.9%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|259.53|42.89|29.76|22.60|18.58|[3] 交易数据 - 升幅(%)：1M 绝对升幅 8%、相对指数 14%；3M 绝对升幅 5%、相对指数 8%；12M 绝对升幅 16%、相对指数 13% - 当前价格：36.96 元 - 52 周内股价区间（元）：22.17 - 36.96 - 总市值（百万元）：15,302 - 总股本/流通 A 股（百万股）：414/289 - 流通 B 股/H 股（百万股）：0/0 [4] 资产负债表摘要(LF) - 股东权益（百万元）：3,194 - 每股净资产（元）：7.71 - 市净率（现价）：4.8 - 净负债率：-26.57% [4] 可比公司估值表 |股票代码|股票简称|市值（亿元）|归母净利润（亿元）|PE| |----|----|----|----|----| | | | |2024A|2025E|2026E|2024A|2025E|2026E| |688236.SH|春立医疗|53.02|1.25|2.02|2.76|42|26|19| |688617.SH|惠泰医疗|416.58|6.73|9.07|11.85|62|46|35| |688161.SH|威高骨科|108.59|2.24|2.93|3.49|49|37|31| |均值| | | | | |51|36|28|[7] 公司业务及行业情况 - 公司主营业务系医用高值耗材的生产、研发与销售，主要产品包括骨科创伤类、脊柱类、关节类等植入耗材及非骨科类耗材，报告期主营业务未发生重大变化 [10] - 所处骨科医疗器械行业是重要细分行业，随着人口老龄化，市场规模稳步扩张，未来在政策支持等因素下仍有较大成长空间 [10] - 公司建立了完整研发体系，有专业研发团队，与临床专家和科研院所合作，取得多项专利和注册证，部分产品通过国际认证 [10] 前十大股东 |股东名称|占总股本比例(%)| |----|----| |昌都市大博通商医疗投资管理有限公司|43.4600| |大博医疗国际投资有限公司|22.2400| |林志军|19.5200| |林志雄|0.8200| |赵少梅|0.4200| |香港中央结算有限公司(陆股通)|0.3500| |中国银行股份有限公司 - 华宝中证医疗交易型开放式指数证券投资基金|0.3300| |中国人寿保险股份有限公司 - 传统 - 普通保险产品 - 005L - CT00 沪|0.1800| |湖南发展集团资本经营有限公司|0.1800| |钱晨云|0.1300| |合计|87.6300|[11]

报告公司投资评级 - 报告将百润股份评级由“增持”上调至“买入” [1][7] 报告的核心观点 - 公司24年年报及25年一季报基本符合市场预期 24FY营业总收入30.5亿元同比-6.6% 归母净利润7.2亿元同比-11.2% 24Q4营业总收入6.6亿元同比-18.0% 归母净利润1.4亿元同比+0.5% 25Q1营业总收入7.4亿元同比-8.1% 归母净利润1.8亿元同比+7.0% [2] - 预调酒收入企稳 24FY预调鸡尾酒/食用香精收入分别为26.8/3.4亿元 分别同比-7.2%/+6.4% 25Q1与24FY增速趋势基本相同 期待威士忌业务未来表现 24FY/25Q1销售收现分别33.2/8.9亿元 分别同比-5.2%/-8.4% 经营活动现金流净额分别6.7/3.4亿元 分别同比+19.7%/23.8% [3] - 费用影响24年净利率 25Q1毛利率和费用率贡献净利率提升 24FY/25Q1毛利率均为69.7% 分别同比+3.0/1.3pct 24FY/25Q1销售费用率24.6%/21.3% 分别同比+2.9/-8.1pct 24FY/25Q1管理费用率6.7%/7.4% 分别同比+0.8/+1.5pct 24FY/25Q1净利率23.5%/24.6% 同比-1.2/+3.7pct [4] - 威士忌陆续上市 公司威士忌业务有完善供应链体系 崃州蒸馏厂国内领先 2025年是威士忌上市关键年份 关注产品上市铺货进展和市场新品反馈 [5] - 根据公司年报调整盈利预测 25 - 26年营业收入由36.3/40.1亿元下调至34.6/39.1亿元 新增27年营业收入43.9亿元 25 - 26年归母净利润由8.7/9.8亿元下调至8.3/9.7亿元 新增27年归母净利润11.3亿元 25 - 26年EPS由0.83/0.94元下调至0.79/0.93元 新增27年EPS1.08元 持续关注烈酒业务25年进展 期待威士忌新品带动新增长 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|3,264|3,048|3,458|3,908|4,390| |YoY（%）|25.9%|-6.6%|13.5%|13.0%|12.4%| |归母净利润(百万元)|809|719|829|973|1,128| |YoY（%）|55.3%|-11.2%|15.2%|17.4%|16.0%| |毛利率（%）|66.7%|69.7%|70.6%|71.7%|72.6%| |每股收益（元）|0.78|0.69|0.79|0.93|1.08| |ROE（%）|20.0%|15.3%|16.3%|17.5%|18.6%| |市盈率|33.91|38.33|33.49|28.52|24.60| [9] 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|3,048|3,458|3,908|4,390| |YoY(%)|-6.6%|13.5%|13.0%|12.4%| |营业成本|924|1,015|1,108|1,205| |营业税金及附加|177|207|234|263| |销售费用|750|899|1,016|1,141| |管理费用|204|214|227|241| |财务费用|26|17|20|22| |研发费用|100|104|117|132| |投资收益|2|0|0|0| |营业利润|923|1,059|1,244|1,443| |利润总额|923|1,059|1,244|1,443| |所得税|207|233|274|317| |净利润|716|826|970|1,126| |归属于母公司净利润|719|829|973|1,128| |YoY(%)|-11.2%|15.2%|17.4%|16.0%| |每股收益(元)|0.69|0.79|0.93|1.08| [11] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润|716|826|970|1,126| |折旧和摊销|216|333|371|401| |营运资金变动|-259|58|-11|-130| |经营活动现金流|673|1,217|1,330|1,396| |资本开支|-836|-750|-600|-535| |投资|-50|0|0|0| |投资活动现金流|-883|-750|-600|-535| |股权募资|14|0|0|0| |债务募资|341|0|0|0| |筹资活动现金流|230|-420|-509|-619| |现金净流量|19|48|221|242| [11] 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|1,931|1,979|2,200|2,442| |预付款项|18|20|22|24| |存货|1,043|1,016|984|1,091| |其他流动资产|471|474|451|448| |流动资产合计|3,463|3,489|3,657|4,005| |长期股权投资|0|0|0|0| |固定资产|2,925|3,655|4,067|4,247| |无形资产|480|480|480|538| |非流动资产合计|4,656|5,072|5,302|5,436| |资产合计|8,119|8,561|8,959|9,441| |短期借款|1,042|1,042|1,042|1,042| |应付账款及票据|546|581|526|511| |其他流动负债|710|711|703|693| |流动负债合计|2,299|2,335|2,272|2,247| |长期借款|0|0|0|0| |其他长期负债|1,123|1,123|1,123|1,123| |非流动负债合计|1,123|1,123|1,123|1,123| |负债合计|3,422|3,458|3,394|3,370| |股本|1,049|1,049|1,049|1,049| |少数股东权益|10|7|5|2| |股东权益合计|4,697|5,103|5,564|6,071| |负债和股东权益合计|8,119|8,561|8,959|9,441| [11] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入增长率|-6.6%|13.5%|13.0%|12.4%| |成长能力 - 净利润增长率|-11.2%|15.2%|17.4%|16.0%| |盈利能力 - 毛利率|69.7%|70.6%|71.7%|72.6%| |盈利能力 - 净利润率|23.6%|24.0%|24.9%|25.7%| |盈利能力 - 总资产收益率 ROA|8.9%|9.7%|10.9%|12.0%| |盈利能力 - 净资产收益率 ROE|15.3%|16.3%|17.5%|18.6%| |偿债能力 - 流动比率|1.51|1.49|1.61|1.78| |偿债能力 - 速动比率|0.99|1.00|1.13|1.25| |偿债能力 - 现金比率|0.84|0.85|0.97|1.09| |偿债能力 - 资产负债率|42.1%|40.4%|37.9%|35.7%| |经营效率 - 总资产周转率|0.40|0.41|0.45|0.48| |每股指标 - 每股收益|0.69|0.79|0.93|1.08| |每股指标 - 每股净资产|4.47|4.86|5.30|5.78| |每股指标 - 每股经营现金流|0.64|1.16|1.27|1.33| |每股指标 - 每股股利|0.30|0.40|0.49|0.59| |估值分析 - PE|38.33|33.49|28.52|24.60| |估值分析 - PB|6.27|5.37|4.93|4.51| [11]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级 [4][8] 报告的核心观点 - 24年前三季度下游客户去库影响发货节奏，24Q3以来发货逐步恢复，25Q1发货量同比增长40%以上 [1] - 客户订单持续恢复，发货规模快速增长，随着客户需求增长，海外业务收入会进一步增长 [4][9] - 自主品牌整机销售显著增长，国内市场持续开拓，得益于积极开拓国内市场，完善营销网络体系，提升品牌影响力 [4][10] - 综合毛利率整体稳定，长期利润率有望维持，随着海外子公司产能和管理水平的提升，利润率会持续保持在较高水平 [4][11] 财务摘要 营业收入 - 2023A为4.71亿元，2024A为4.43亿元（-5.9%），2025E为5.56亿元（+25.5%），2026E为6.81亿元（+22.6%），2027E为8.26亿元（+21.2%） [3] 净利润（归母） - 2023A为1.46亿元，2024A为1.35亿元（-7.1%），2025E为1.79亿元（+31.9%），2026E为2.23亿元（+24.8%），2027E为2.75亿元（+23.5%） [3] 每股净收益（元） - 2023A为1.21元，2024A为1.12元，2025E为1.48元，2026E为1.85元，2027E为2.28元 [3] 净资产收益率(%) - 2023A为11.3%，2024A为10.4%，2025E为13.1%，2026E为15.2%，2027E为17.2% [3] 市盈率(现价&最新股本摊薄） - 2023A为28.60，2024A为30.79，2025E为23.35，2026E为18.71，2027E为15.15 [3] 财务预测表 资产负债表（百万元） - 货币资金：2023A为592，2024A为524，2025E为590，2026E为671，2027E为793 [5] - 应收账款及票据：2023A为87，2024A为125，2025E为118，2026E为142，2027E为170 [5] - 存货：2023A为171，2024A为187，2025E为184，2026E为190，2027E为188 [5] 利润表（百万元） - 营业总收入：2023A为471，2024A为443，2025E为556，2026E为681，2027E为826 [5] - 营业成本：2023A为171，2024A为157，2025E为192，2026E为235，2027E为284 [5] - 销售费用：2023A为18，2024A为26，2025E为30，2026E为36，2027E为43 [5] 主要财务比率 - ROE(摊薄,%)：2023A为11.3%，2024A为10.4%，2025E为13.1%，2026E为15.2%，2027E为17.2% [5] - ROA(%)：2023A为10.2%，2024A为9.4%，2025E为11.8%，2026E为14.0%，2027E为16.1% [5] - ROIC(%)：2023A为10.9%，2024A为9.8%，2025E为12.3%，2026E为14.4%，2027E为16.4% [5] 可比公司估值表 | 股票代码 | 股票简称 | 总市值（亿元） | 归母净利润（亿元） | | | PE | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | 2023A | 2024A | 2025E | 2023A | 2024A | 2025E | | 300633.SZ | 开立医疗 | 134 | 5 | 1 | 4 | 30 | 94 | 35 | | 301363.SZ | 美好医疗 | 96 | 3 | 4 | 5 | 31 | 26 | 20 | | 301367.SZ | 怡和嘉业 | 65 | 3 | 2 | 2 | 22 | 42 | 30 | | | 平均值 | | | | | 27 | 54 | 28 | [6]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级 [3][10] 报告的核心观点 - 奕瑞科技是X线影像设备核心部件国产龙头企业，市场份额持续提升，新核心部件及综合解决方案业务快速增长，维持优于大市评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务情况 - 2024年公司实现收入18.31亿元（-1.74%），归母净利润4.65亿元（-23.43%），扣非净利润4.39亿元（-25.84%）；2025Q1实现收入4.82亿元（-1.92%），归母净利润1.43亿元（+2.74%），扣非净利润1.41亿元（-9.19%） [3][10] - 下调2025 - 2026年预测EPS为4.07/5.02元，新增2027年预测EPS为6.22元，目标价143.10元，对应2025年PE 35X（原为310.39元，1.4 - for - 1拆股后相当于221.7元，2024年40X PE，-35%） [3][10] 探测器业务 - 2024年公司探测器销售收入14.9亿元（-11.99%），在市场需求疲软背景下积极提升市场份额，保证现有客户高效稳定供应 [3][11] - 2022 - 2024年，公司数字化X线探测器（包含口内探测器）销售数量分别为9.13万台、10.55万台及11.92万台，2023年全球市场占有率达到20.09%，全球领先 [3][11] 新核心部件及综合解决方案业务 - 2024年公司新核心部件业务收入1.26亿元（+45.49%），综合解决方案及技术服务业务实现营业收入8679.69万元（+226.25%） [3][12] - 公司在高压发生器、射线源、球管等新核心部件及综合解决方案已基本完成业务布局；2024年经济型及中高端CT高压发生器开始量产交付，超高端能谱CT高压发生器完成原理样机研发，在医用CT高压发生器领域达国际领先水平；球管领域已完成多种球管研发，部分CT球管开发完成，微焦点球管已量产销售 [3][12] 市场拓展 - 公司深度挖掘现有客户需求，拓展普放、齿科、工业、兽用等新客户、新领域，加强全球化服务平台搭建，在美国、德国等多地建立海外销售或客户服务平台 [3][13] - 2024年多个大客户的多项产品良性增长，齿科产品海外客户小批量销售，工业新核心部件及解决方案等产品表现亮眼，实现营业收入近1亿元 [3][13] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,864|1,831|2,217|2,704|3,324| |（+/-）%|20.3%|-1.7%|21.0%|22.0%|22.9%| |净利润（归母，百万元）|607|465|583|717|890| |（+/-）%|-5.3%|-23.4%|25.2%|23.2%|24.0%| |每股净收益（元）|4.25|3.25|4.07|5.02|6.22| |净资产收益率(%)|14.0%|10.0%|11.6%|12.9%|14.5%| |市盈率 (现价 &最新股本摊薄）|28.97|37.83|30.21|24.53|19.77| [4] 可比公司估值 |股票代码|股票简称|总市值（亿元）|归母净利润（亿元） - 2023A|归母净利润（亿元） - 2024A|归母净利润（亿元） - 2025E|PE - 2023A|PE - 2024A|PE - 2025E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |688212.SH|澳华内镜|59|1|0.2|1|101|279|72| |300633.SZ|开立医疗|134|5|1|7|30|94|18| |300760.SZ|迈瑞医疗|2617|116|117|155|23|22|17| |平均值| - | - | - | - | - |51|132|36| [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 申能股份2024年营收稳步增长业绩符合预期，2025年一季度营收和归母净利润同比下降；火电盈利进一步修复，新能源规模化发展转型步伐加速；盈利水平提升，投资收益支撑业绩；预计2025 - 2027年归母净利润增长，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027年营业总收入分别为291.42亿、296.19亿、293.14亿、299.87亿、308.81亿元，同比增长3%、2%、 - 1%、2%、3%；营业利润分别为47.62亿、55.42亿、57.38亿、60.01亿、61.91亿元，同比增长239%、16%、4%、5%、3%；归母净利润分别为34.59亿、39.44亿、41.09亿、42.96亿、44.32亿元，同比增长220%、14%、4%、5%、3% [2][7] 基础数据 - 总股本48.94亿股，已上市流通股48.79亿股，总市值432亿元，流通市值430亿元，每股净资产8.2元，ROE（TTM）9.5，资产负债率53.2%，主要股东为申能(集团)有限公司，持股比例53.67% [3] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为 - 4%、2%、9%，相对表现分别为 - 2%、7%、4% [5] 营收与业绩 - 2024年实现营业收入296.19亿元，同比+1.64%；归母净利润39.44亿元，同比+14.04%；4Q24实现营业收入72.47亿元，同比 - 0.08%；归母净利润6.64亿元，同比 - 30.54%；拟派发现金红利0.45元/股，分红总额22.02亿元，分红比例56.27%；1Q25实现营业收入73.37亿元，同比 - 9.09%；归母净利润10.11亿元，同比 - 12.82% [6] 火电业务 - 2024年完成发电量586.23亿千瓦时，同比+6.4%；上网电价0.511元/千瓦时，同比 - 0.012元/千瓦时；煤电发电量416.05亿千瓦时，同比+3.5%；燃煤发电成本同比 - 3.17%，煤电业务毛利率同比+4.89pct至15.57%；1Q25完成发电量144.26亿千瓦时，同比 - 7.2%；上网电价0.501元/千瓦时，同比 - 0.014元/千瓦时；煤电发电量99.02亿千瓦时，同比 - 12.5% [6] 新能源业务 - 2024年风电/光伏（含分布式发电）发电量分别为54.81/30.94亿千瓦时，同比增长4.3%/24.9%；获取新疆塔城335万千瓦风光项目建设指标，140万千瓦风电正在推进备案；获得临港1海上光伏项目建设指标，市内深远海风电前期工作有序推进，海南CZ2风电项目于2025年3月实现首批风机并网 [6] 盈利水平与投资收益 - 2024年毛利率19.61%，同比+1.14pct；净利率为16.15%，同比+1.85pct；销售/管理/研发/财务费率分别为0.02%/3.37%/0.07%/3.7%，同比0pct/+0.12pct/+0.02pct/ - 0.36pct；实现投资收益16.01亿元，同比+2.15%，其中对联合营企业投资收益9.98亿元，同比+52.8% [6] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润为41.09、42.96、44.32亿元，同比增长4%、5%、5%；当前股价对应PE分别为10.5x、10.0x、9.7x [6] 资产负债表 - 2023 - 2027年流动资产分别为236.70亿、274.82亿、291.41亿、358.29亿、418.64亿元；非流动资产分别为705.40亿、741.84亿、758.48亿、773.85亿、788.04亿元；资产总计分别为942.09亿、1016.66亿、1049.89亿、1132.14亿、1206.68亿元；流动负债分别为240.43亿、270.70亿、236.12亿、258.44亿、282.42亿元；长期负债分别为288.64亿、286.71亿、326.71亿、356.71亿、376.71亿元；负债合计分别为529.07亿、557.41亿、562.83亿、615.14亿、659.13亿元；归属于母公司所有者权益分别为335.38亿、377.66亿、396.72亿、417.50亿、438.62亿元 [9] 现金流量表 - 2023 - 2027年经营活动现金流分别为73.45亿、71.64亿、74.70亿、77.81亿、80.97亿元；投资活动现金流分别为 - 33.12亿、 - 47.36亿、 - 31.49亿、 - 31.06亿、 - 30.49亿元；筹资活动现金流分别为 - 31.70亿、 - 3.79亿、 - 25.18亿、17.14亿、5.81亿元 [9] 主要财务比率 - 年成长率方面，2023 - 2027年营业总收入同比增长3%、2%、 - 1%、2%、3%，营业利润同比增长239%、16%、4%、5%、3%，归母净利润同比增长220%、14%、4%、5%、3%；获利能力方面，毛利率分别为18.5%、19.6%、19.9%、20.3%、20.4%，净利率分别为11.9%、13.3%、14.0%、14.3%、14.4%，ROE分别为10.7%、11.1%、10.6%、10.6%、10.4%，ROIC分别为7.0%、7.0%、7.2%、7.0%、6.7%；偿债能力方面，资产负债率分别为56.2%、54.8%、53.6%、54.3%、54.6%，净负债比率分别为34.7%、32.5%、32.2%、34.2%、35.4%，流动比率分别为1.0、1.0、1.2、1.4、1.5，速动比率分别为0.9、1.0、1.2、1.3、1.4；营运能力方面，总资产周转率均为0.3，存货周转率分别为19.2、21.8、19.9、20.2、20.4，应收账款周转率分别为3.4、3.1、3.0、3.0、3.0，应付账款周转率分别为3.7、3.5、3.4、3.4、3.5；每股资料方面，EPS分别为0.71、0.81、0.84、0.88、0.91元，每股经营净现金分别为1.50、1.46、1.53、1.59、1.65元，每股净资产分别为6.85、7.72、8.11、8.53、8.96元，每股股利分别为0.40、0.45、0.45、0.47、0.50元；估值比率方面，PE分别为12.5、10.9、10.5、10.0、9.7，PB分别为1.3、1.1、1.1、1.0、1.0，EV/EBITDA分别为10.1、9.1、8.7、8.4、8.2 [10]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入 [1] 报告的核心观点 - 25Q1公司营收6.42亿元，同比-24.80%；归母净利润0.75亿元，同比-57.53%；扣非归母净利润0.51亿元，同比-65.41% [2] - 春节错期使25Q1销售承压，合并24Q4及25Q1收入17.54亿元，同比-0.81%基本持平 [3] - 分产品25Q1火锅调料等收入下滑，菜谱式调料因加点滋味并表表现优；分渠道线上因食萃和加点滋味并表增长；分地区东部因经销商开发表现好 [3] - 25Q1毛利率40.74%，同比-3.32pct，费用率提升，盈利能力下滑 [4] - 公司积极外延并购，线上渠道提供增量，复合餐调制品行业新渠道等有增长空间，25Q1表现承压因春节错期，经营待恢复 [5] - 下调25 - 27年营收和EPS预测，对应5月6日收盘价，PE分别为20/17/15倍，维持“买入”评级 [6] 盈利预测与估值 - 2025 - 2027E营业收入分别为37.04/41.19/45.23亿元，YoY分别为6.6%/11.2%/9.8% [8] - 2025 - 2027E归母净利润分别为605/690/797百万元，YoY分别为-3.1%/14.0%/15.6% [8] - 2025 - 2027E毛利率分别为40.0%/40.0%/40.5%，每股收益分别为0.57/0.65/0.75元 [8] - 2025 - 2027E ROE分别为13.0%/14.6%/16.7%，市盈率分别为19.87/17.43/15.08 [8] 财务报表和主要财务比率 利润表 - 2025 - 2027E营业总收入分别为37.04/41.19/45.23亿元，YoY分别为6.6%/11.2%/9.8% [10] - 2025 - 2027E营业成本分别为22.23/24.70/26.91亿元，销售费用分别为5.56/5.97/6.33亿元等 [10] - 2025 - 2027E净利润分别为6.24/7.11/8.22亿元，归属于母公司净利润分别为6.05/6.90/7.97亿元 [10] 现金流量表 - 2025 - 2027E经营活动现金流分别为5.95/8.05/9.12亿元，投资活动现金流分别为-0.14/0.01/0.08亿元等 [10] 资产负债表 - 2025 - 2027E货币资金分别为2.89/4.75/6.53亿元，存货分别为1.42/1.51/1.67亿元等 [10] 主要财务指标 - 2025 - 2027E营业收入增长率分别为6.6%/11.2%/9.8%，净利润增长率分别为-3.1%/14.0%/15.6% [10] - 2025 - 2027E毛利率分别为40.0%/40.0%/40.5%，净利润率分别为16.3%/16.7%/17.6% [10] - 2025 - 2027E流动比率分别为3.49/3.16/2.90，速动比率分别为2.73/2.47/2.25等 [10] 每股指标 - 2025 - 2027E每股收益分别为0.57/0.65/0.75元，每股净资产分别为4.37/4.43/4.48元等 [10] 估值分析 - 2025 - 2027E PE分别为19.87/17.43/15.08，PB分别为2.57/2.53/2.51 [10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 公司传统业务承压但行业地位稳定，若依靠自身优势聚焦存量基础设施建设维护与改造，有望加速业务结构转型优化；科技驱动业务转型，低空经济打开新增长点；盈利能力略有下降但费用控制得当；实力雄厚，有望在业务结构转型中抓住机遇，且在低空经济发展中充分受益 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 传统业务情况 - 2024 年公司实现营收 47.29 亿元，同比下降 10.40%；归母净利润 2.24 亿元，同比下降 31.92%；扣非净利润 1.79 亿元，同比下降 34.27%；25Q1 实现营收 8.09 亿元，同比下降 9.00%，归母净利润 0.43 亿元，同比下降 19.06%；业绩承压与传统基建投资增速放缓、工程咨询行业竞争加剧有关 [1] - 2024 年公司在美国《工程新闻记录》（ENR）“全球工程设计公司 150 强”和“国际工程设计公司 225 强”榜单中，分别位列第 67 位和第 85 位 [1] 业务转型与新增长点 - 报告期内公司获得授权专利 180 项，在绿色低碳、智能转型方面接连突破；2024 年首次参编广东省及广州市“十五五”系列规划 [2] - 公司大力发展低空经济新业务，联合企事业单位和科研机构成立江苏省低空经济发展产业研究院，打造低空飞行监管平台，创新“试飞基地 + 产业园”模式，参与低空产业相关规划、课题研究、标准制定 [2] 盈利能力与费用情况 - 2024 年公司毛利率 34.76%，同比下降 1.23pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为 1.98%、11.00%、5.48%、 - 0.15%，同比分别 + 0.20、 + 0.59、 - 0.03、 - 0.55pct；资产及信用减值损失合计 5.52 亿元，同比少损失 0.98 亿元，净利率为 4.97%，同比 - 0.84pct；25Q1 公司毛利率为 29.07%，净利率为 4.53%，与行业竞争加剧和财务费用有所提升有关 [3] 投资建议与盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.19/0.21/0.23 元/股，对应 PE 分别为 45/41/37 [4] 财务数据 |财务数据和估值|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|5277.81|4728.84|4778.57|4899.75|5049.09| |收入同比(%)|0.98|-10.40|1.05|2.54|3.05| |归母净利润(百万元)|329.59|224.38|242.11|265.24|292.74| |归母净利润同比(%)|-44.47|-31.92|7.90|9.55|10.37| |ROE(%)|3.94|2.67|2.83|3.04|3.28| |每股收益(元)|0.26|0.18|0.19|0.21|0.23| |市盈率(P/E)|32.72|48.06|44.54|40.66|36.84| [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内领先的汽车连接器供应商，客户覆盖全球主流汽车零部件供应商，短期外部因素和原材波动对盈利能力影响较大，公司积极布局低空、机器人、通信等新兴领域，中长期行业国产替代有广阔空间，预计2025 - 2027年净利润分别为0.96亿/1.30亿/1.41亿元（原25 - 26年预测值为1.82亿/2.57亿元），EPS分别为0.22元/0.31元/0.33元，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本42681万股，流通股本42681万股，市价8.06元，市值34.401亿元，流通市值34.401亿元 [1] 业绩情况 - 2024年年报实现营业收入14.66亿元，同比增长34.46%；归母净利润0.73亿元，同比增长2.08%；扣非归母净利润0.73亿元，同比降低3.95%；经营活动现金流净额0.72亿元，同比降低42.71% [7] - 2025年一季报实现营业收入3.50亿元，同比增长5.63%；归母净利润0.19亿元，同比降低25.25% [7] 分业务营收情况 - 2024年汽车类产品营收10.50亿元，同比增长48.04%；手机类产品营收2.58亿元，同比降低2.94%；储能类产品营收0.08亿元，同比增长101.91%；模具治具产品营收0.26亿元，同比增长61.88% [7] 毛利率情况 - 2024年全年综合毛利率22.32%，同比降低4.10%；汽车类/手机类/模具治具毛利率分别降低6.28pct/3.70pct/1.38pct，储能类毛利率为12.90%，同比提升2.34个pct [7] 销售期间费用率情况 - 2024年销售期间费用率为14.96%，同比降低1.74个pct [7] 公司管理层情况 - 2025年1月7日公告，公司董事长兼总经理朱新爱曾于2024年8月被立案调查并留置，已解除留置，目前能正常履行职责，公司生产经营管理情况正常 [7] 2025Q1利润情况 - 2025Q1净利润环比大幅改善，销售净利率为5.38%，同比降低2.22pct，环比提升4.56%，预计后续将逐步恢复正常利润水平 [7] 股份回购情况 - 2024年12月27日，公司公告已实际回购股份37.41万股，占公司总股本0.88%，回购股份实施完毕 [7] 研发投入情况 - 2024年公司研发投入0.85亿元，占营收比为5.79%，同比增长28.98%；研发人员共257名，研发人员占公司总人数比例为11.79%，其中本科以上人员145名 [7] 市场供货情况 - 公司已实现对比亚迪集团、科世达集团等国内外知名汽车零部件公司供货，产品应用在大众、宝马等整车品牌中；2024年公司国外收入占比13.59%，其中直接出口美国的业务占比极小 [7] 募集资金使用调整情况 - 将“新能源汽车连接器项目”投资总额及拟投入募集资金额由4亿元调整为2.5亿元，并将项目达到预定可使用状态延期至2025年6月，终止实施“新能源汽车连接器研发中心项目” [7] - 剩余募集资金2.5亿元，1.8亿元投入“绿色智造基地项目”，3500万元投入“企业研发中心升级改造项目”，3500万元用于补充流动资金 [7] - 截止2024年12月31日，剩余募集资金余额人民币1.60亿元，并使用9000万元闲置募集资金暂时补充流动资金 [7] 盈利预测及财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1466|1863|2348|2971| |增长率yoy%|34%|27%|26%|27%| |归母净利润（百万元）|73|96|130|141| |增长率yoy%|2%|31%|36%|8%| |每股收益（元）|0.17|0.22|0.31|0.33| |每股现金流量|0.17|0.44|0.62|1.21| |净资产收益率|4%|5%|7%|7%| |P/E|47.4|36.3|26.7|24.7| |P/B|1.8|1.8|1.7|1.7| [5]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 天成自控乘用车业务持续驱动增长，航空复苏与低空经济打开新空间，调整2025年盈利预测、新增2026年和2027年盈利预测 [9] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024年公司营业收入22.30亿元，同比+56.27%；归母净利润-0.16亿元，同比-216.30%；扣非归母净利润-0.16亿元，同比-292.02% [2] - 2025年一季度公司营业收入5.39亿元，同比+46.74%；归母净利润0.21亿元，同比+108.77%；扣非归母净利润0.15亿元，同比+47.32% [2] 业务发展情况 - 乘用车业务高速增长，2024年乘用车营业收入10.54亿元，同比增长122.79%，新项目量产释放产能，多个项目定点提供支持 [3] - 传统业务稳健发展，工程机械与商用车座椅业务2024年营收7.18亿元，同比+5.9%，毛利率维持在25 - 30%；航空座椅业务2024年营收2.17亿元，同比+52.89%，受益航空业复苏交付及新获订单 [4] 业绩与费用情况 - 2024年归母净利润为-1648.13万元，2025年一季度归母净利润为2091.93万元、同比+108.77% [5] - 2025年一季度，销售/管理/研发费用率为1.67%/8.53%/5.94%，同比分别-0.24pct/-2.09pct/+0.49pct，研发投入持续扩大 [5] 全球化布局 - 公司持续推进国际化布局，设立跨国子公司和生产基地，泰国生产基地处于厂线布局最后阶段，将加快投产 [6][7] 低空经济布局 - 公司积极布局低空经济领域，与峰飞航空合作获取eVTOL航空座椅项目，具备认证及取证经验，将加快飞行汽车座椅产品研发 [8] 投资建议与盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入为31.66、37.04、40.75亿元，归母净利润为1.52、2.25、2.82亿元，EPS为0.38、0.57、0.71元 [9] - 2025年5月7日收盘价为11.84元，对应PE为30.84、20.85、16.66倍 [9] 财务数据 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,427|2,230|3,166|3,704|4,075| |YoY（%）|0.1%|56.3%|42.0%|17.0%|10.0%| |归母净利润(百万元)|14|-16|152|225|282| |YoY（%）|105.2%|-216.3%|1025.0%|47.9%|25.2%| |毛利率（%）|20.4%|18.9%|19.4%|19.7%|19.8%| |每股收益（元）|0.04|-0.04|0.38|0.57|0.71| |ROE|1.6%|-1.9%|15.1%|18.2%|18.6%| |市盈率|296.00|-296.00|30.84|20.85|16.66|[11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司24Q4和25Q1收入持续高增，25Q1利润转正，盈利拐点逻辑逐步确认 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本59828万股，流通股本59828万股，市价4.84元，市值28.96亿元，流通市值28.96亿元 [1] 公司盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|254|320|401|461|515| |归母净利润（百万元）|-50|-37|36|73|98| |每股收益（元）|-0.08|-0.06|0.06|0.12|0.16| |净资产收益率|-2%|-2%|2%|4%|5%| |P/E|-58.2|-78.3|81.3|39.9|29.5| |P/B|1.3|1.3|1.4|1.4|1.4| [3] 报告摘要 - 根据转正后的利润情况下修业绩预期，维持“增持”评级 [5] - 公司24年实现收入3.20亿元，同比增长25.9%，实现归母净利润 - 0.37亿元，同比增长25.7%；25Q1实现收入0.91亿元，同比增长17.7%，实现归母净利润46.8万元，同比扭亏为盈 [5] - 收入已持续10个季度正增长，基本面向好持续 [5] - 主业方面，K12学校国内赛道逐步展开，职业教育新成立山东分公司 [5] - 25Q1毛利率提升，降本控费持续，长期借款已降至4.9亿元 [5] 盈利预测表 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|296|120|138|154| |应收票据|0|0|0|0| |应收账款|31|37|38|41| |预付账款|1|4|4|5| |存货|0|0|0|0| |合同资产|0|0|0|0| |其他流动资产|31|62|71|80| |流动资产合计|359|223|252|280| |其他长期投资|1840|1840|1840|1840| |长期股权投资|0|0|0|0| |固定资产|86|75|68|63| |在建工程|0|0|0|0| |无形资产|26|53|83|77| |其他非流动资产|802|762|736|713| |非流动资产合计|2755|2731|2728|2693| |资产合计|3113|2954|2980|2972| |短期借款|0|19|178|280| |应付票据|0|0|0|0| |应付账款|66|65|72|78| |预收款项|1|1|1|1| |合同负债|37|43|50|56| |其他应付款|3|3|3|3| |一年内到期的非流动负债|121|121|121|121| |其他流动负债|22|23|23|23| |流动负债合计|250|275|448|562| |应付债券|0|0|0|0| |归属母公司所有者权益|2164|2080|2033|2011| |少数股东权益|2|2|2|2| |所有者权益合计|2166|2082|2035|2013| |负债和股东权益|3113|2954|2980|2972| [7] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|320|401|461|515| |营业成本|232|260|284|306| |税金及附加|14|18|21|23| |销售费用|6|5|5|5| |管理费用|47|46|46|44| |研发费用|0|3|3|3| |财务费用|37|35|27|20| |信用减值损失|-2|0|0|0| |资产减值损失|0|0|0|0| |公允价值变动收益|0|0|0|0| |投资收益|2|2|1|1| |其他收益|0|2|5|2| |营业利润|-16|37|81|116| |营业外收入|1|1|1|0| |营业外支出|1|1|1|1| |利润总额|-16|37|81|115| |所得税|19|1|8|17| |净利润|-35|36|73|98| |少数股东损益|2|0|0|0| |归属母公司净利润|-38|36|73|98| |NOPLAT|43|70|97|115| |EPS（摊薄）|-0.06|0.06|0.12|0.16| [7] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|25.9%|25.5%|15.0%|11.6%| |毛利率|27.5%|35.2%|38.5%|40.6%| |净利率|-10.9%|8.9%|15.7%|19.1%| |ROE|-1.7%|1.6%|3.6%|4.9%| |ROIC|3.9%|19.2%|36.7%|/| |资产负债率|30.4%|29.5%|31.7%|32.3%| |流动比率|1.4|0.8|0.6|0.5| |速动比率|1.4|0.8|0.6|0.5| |总资产周转率|0.1|0.1|0.2|0.2| |应付账款周转天数|89|91|87|88| |存货周转天数|0|0|0|0| |每股收益|-0.06|0.06|0.12|0.16| |每股经营现金流|0.09|0.22|0.31|0.32| |每股净资产|3.62|3.48|3.40|3.36| |EV/EBITDA|38|24|21|19| |EBIT增长率|-1122|254.0%|/|/| |归母公司净利润增长率|-25.7%|196%|103.8%|35.1%| |应收账款周转天数|21|30|29|27| |P/E|-78|81|40|30| |P/B|1|1|1|1| [7] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|56|129|184|194| |现金收益|88|165|182|195| |存货影响|0|0|0|0| |经营性应收影响|-26|-9|-2|-3| |其他影响|-25|-27|-4|-4| |投资活动现金流|-1|-69|-78|-40| |资本支出|-81|-110|-106|-64| |股权投资|0|0|0|0| |其他长期资产变化|80|41|28|24| |融资活动现金流|-154|-236|-88|-138| |借款增加|-85|-81|59|2| |其他影响|-40|-236|-351|-423| |长期借款|540|440|340|240| |其他非流动负债|157|157|157|157| |非流动负债合计|697|597|497|397| |负债合计|947|872|945|959| |经营性应付影响|18|-1|7|7| |股利及利息支付|-29|81|204|283| |股东融资|0|0|0|0| [7]