市场现状 - 去年末以来10年国债收益率一度跌破1.6%，年初央行操作推动其回升，2月后1年期及以内国债收益率重回1.5%左右，10年国债收益率回调超20BP[4] - 近期市场资金利率下降，DR007利率与OMO利率差值回落至0.3个百分点左右[12] - AAA级1年期同业存单利率在1.9%左右，机构报价略低于2%[12] 政策变化 - 3月21日一季度货币政策委员会例会对国债表述变化，显示债券收益率对货币工具制约减弱[11] - 3月24日央行预告25日投放4500亿元，净投放630亿元，是2024年8月以来首次净投放[11] 影响因素 - 外汇对货币宽松掣肘减轻，人民币离岸价重回7.25左右，与中间价差距收敛[21] - 政府债发行加快，截至3月23日，地方政府特殊再融资债发行规模近1.2万亿元，占全年额度超60%，专项债、国债发行进度为15.8%和25.5%，特别国债未发行[24] 政策预期 - 后续或率先使用数量型货币政策工具，如重启国债买入、扩大买断式逆回购规模或降准[2][29] - 降息尚需等待，预计一季度GDP同比增速或在5.2%左右，降息迫切性不足[29] 风险提示 - 外汇变动超预期、国内基本面韧性强、政府债发行速度超预期影响货币政策[3][31]

近年贸易顺差走势 - 近年出口疲软但贸易顺差高位运行，2013 - 2015年出口增速从7.8%降至 - 2.9%，顺差增加1929.4亿美元，贸易方式从加工贸易主导转向一般贸易为主，过去十年一般贸易顺差占比从24.5%升至73.1%，加工贸易从60.4%降至10.4%[1][12] - 贸易顺差集中在消费品和资本品领域，2024年纺织服装顺差平均3390.9亿美元，车辆及其零部件从2017年逆差100.7亿美元转为顺差1585.4亿美元，资本品中其他交通运输设备、机械设备及其零件和电气设备及其零件顺差分别提升6.7、2.9和3.0倍[17] - 顺差规模最大的是“一带一路”国家，美国居次，对前者以一般贸易为主，对后者以加工贸易为主，美国顺差占比从2019年1月的85.2%降至2023年5月的38.7%，2023年6月起“一带一路”国家顺差超美国，目前分别占总顺差的39.0%和38.5%[2][23][24] 高额贸易顺差形成原因 - 消费品领域，纺织服装因棉花产量占全球26%实现自给自足，全球出口份额近两年升至38.7%；汽车技术进步，新能源车市场占有率从2020年初2.4%升至40.3%，2024年“新三样”和传统车辆出口份额较2018年分别增长3.0%和1.8%，增速分别提升355.5%和123.3%，且出口价格低于进口价格[3][34][39] - 资本品领域，2022 - 2023年上半年机电产品进口增速下滑至 - 37.0%，出口增速高于进口增速22%；2022年高端装备制造专利申请和发明专利总数较2017年分别增长81.9%和63.5%，2024年机械、电气和其他交运设备出口份额较2018年分别提升1.0、0.9和0.4个百分点[42][48] - 贸易战1.0时期，对美加征关税商品占中国自美总进口的66.5%，加征关税的车辆对美及世界依赖度分别降至4.5%和1.6%，机械设备对美及世界依赖度分别降至4.2%和3.0%[54][55] 有望延续高顺差的行业 - 汽车行业产业升级，2023年底零部件进口依赖度较2021年初下滑2.8pct，进口与出口增速差一度达140.5个百分点，当前相差42.2个百分点，加征关税将降低进口依赖度，提升出口竞争力[64] - 手机行业国货品牌崛起，2024年国产品牌全球市场份额较2023年提升29.5%，出口从加工贸易转向一般贸易，出口价格低于进口价格[71] - 电气设备行业贸易战1.0后零部件国产替代加速，目前零部件与整机增速差距扩大至11.7个百分点，若关键领域技术突破，凭借成本优势贸易顺差有望保持韧性，但可能受关税战2.0制裁影响[77] 其他领域 - 2025年特朗普政府对中国商品加征20%关税，中国反制对自美进口商品加征关税，涉及商品占自美总进口的22.1%，分两批实施，预计降低进口依赖度，扩大贸易顺差[86][90] 风险提示 - 贸易政策超预期变化、全球地缘政治风险、海外央行货币政策调整[6][94]

A股市场表现 - 3月26日A股冲高遇阻、小幅震荡整理，沪指在3382点附近遇阻，创业板震荡回落[2][3][8][16] - 上证综指收报3368.70点，跌0.04%；深证成指收报10643.82点，跌0.05%；科创50指数和创业板指均下跌0.26%[8] - 两市成交11804亿元，较前一交易日减少，超七成个股上涨[8] 行业表现 - 机器人、光伏设备、汽车、有色金属等行业表现较好；船舶制造、银行、保险、采掘等行业表现较弱[2][3][8][16] - 化学化纤、电机等行业涨幅居前；船舶制造、银行等行业跌幅居前[8] - 电机、汽车整车等行业资金净流入居前；通信设备、电子元件等行业资金净流出居前[8] 后市研判与建议 - 上证综指与创业板指数平均市盈率分别为14.34倍、37.27倍，处近三年中位数平均水平，适合中长期布局[3][16] - 货币政策转向“适度宽松”，科技创新再贷款额度提升20%，硬科技赛道受益[3][16] - 3月下旬至4月初需警惕高估值板块业绩风险，关注周期股补库存修复机会[3][16] - 建议把握结构性机会，兼顾防御与成长，短线关注机器人等行业投资机会[3][16]

物价下降成因 - 1998和2015年低通胀主因是供给端产能压力，工业价格分别能解释57%和100%的GDP平减指数转负[4] - 1998年消费需求不足，形成价格和需求负反馈循环；2015年消费相对强劲，劳动工资上涨和低通胀并存[5][10] - 本轮低通胀工业影响最小，服务业价格降至历史最低，二产贡献48%，低于1998年的57%和2015年的100%[14] 走出低通胀模式 - 1998年“去产能”和“促消费”双管齐下，去产能以纺织业为突破口，促消费大力推进居民增收[25][26][32] - 2015年“去产能”为主，促消费政策力度小，去产能分5个步骤推进[25][48] 价格回升模式 - 1998年GDP平减指数回升72%来自二产，21%来自服务价格；2015年99%来自二产[53] - 去产能使工业价格回升2个点，GDP平减指数从-0.7%到-0.02%；促消费使服务价格回升2个点，GDP平减指数从-0.7%到+0.39%[1][53] 风险提示 - 历史比较可能忽略扩投资、房地产等政策作用[59] - 影响价格因素多，如国际油价、猪周期、气候因素等无法把控[59] - 促消费政策拉动物价回升可能资金投入大，有通货膨胀风险[59]

美国经济现状 - 2月以来特朗普政策节奏错位使美国经济承压，就业、零售、企业数据均不佳[3] - 3月起政府裁员力度加强，如解散教育部涉及4000多名员工[3] - 2025年1月美国零售环比转负至 -1.2%，消费数据上半年承压[4] - 截至2025年2月初，美国存量企业债平均利率在4.3%左右，企业融资压力加大[7][8] 减税法案预期 - 减税法案预计最快年中推进，将成市场对美国经济预期转折点[2][14] - 减税法案将通过“预算调解”推进，共和党在两院席位占优可单边通过[14] 美债利率走势 - 2025年美债利率前低后高，上半年在震荡中保持低位，升至年初4.7%概率有限，下破4.0%难度高[2][17] - 下半年美债利率或走高，因经济数据回暖、通胀影响明显、美债供给压力增大[2][18] - 若2025年下半年特朗普重估金价，可填补现金缺口，规避美债供给压力[2][26] 风险提示 - 美国经济超预期回落，全球地缘政治风险超预期[29]

这

2024年经济情况 - 中国顺利完成5.0%的经济增长目标，最终消费、资本形成总额、净出口分别拉动2.2、1.3、1.5个百分点，贡献GDP同比的44.5%、25.2%、30.3%[10] - 净出口对GDP同比的贡献率创1998年以来新高，拉动幅度创2007年以来次高，但后续下行压力大[10] - 消费对经济增长的拉动持续回落，三、四季度低于疫情期间均值且被净出口反超，投资拉动较疫情期间均值回落0.2个百分点[11][13] 内需不足原因 - 内需不足源于“工业通缩 - 服务业收缩 - 需求下降”的负向循环[20] - 2018年起政策转向刺激工业供给扩张，工业品价格下跌和财政紧张使政策挤压服务业，服务业受损抑制就业和收入，加剧工业通缩[26][30] 2025年破局措施 - 新增政府债务规模达11.86万亿元，较上年净增2.9万亿元，缓解财政紧张，支持服务业发展[32] - 推动工业低效落后产能退出，规范招商政策与调整出口退税，优化产业资源配置[34] - 安排3000亿元特别国债支持消费品以旧换新，完善公务员及事业单位职工（6252万人）工资正常增长机制[38] 2025年经济走势 - 预计上半年消费增速上升平缓，下半年更陡峭；出口增速波动大，二季度“抢出口”效应消退或拖累经济[43][45] - 二季度或现全年GDP同比增速低点，主要经济指标环比收缩或达年度峰值，财政和货币政策将发力[45]

国民健康关注 - 国民健康认知从身体健康到身心灵平衡迭代，72.7%被访者认为健康需身心灵放松[10][11] - 当代人身心灵承受多维压力，身体、精神、心理层面困扰占比分别为86.3%、83.9%、68.1%[15][16] - 运动和放松结合是保障健康有力方式，93.2%认为高品质健康离不开运动，92.9%认为运动后放松关键[18][19] 整体人群描摹 - 关注健康放松人群集中在高线城市，90后为主，男女占比接近4:6[35][36] - 居家是核心放松场所，占比97.9%，主要放松方式是躺平式休息[45][46][50][51] - 家具舒适度是决定放松效果关键，智能床架/床垫和沙发/沙发椅需求大[55][56][59] 细分群体解构 - 悦活高能族占比29.6%，集中在高线城市，偏爱运动恢复友好型智能床架/床垫[64][67][76] - 自律管理派占比25.2%，分布在一线城市，喜欢能智能监控健康的沙发/沙发椅、智能床架/床垫[64][80][92] - 宅家躺平派占比24.2%，较年轻，倾向能提供长期舒适体验的沙发/沙发椅[64][97][110] - 松弛养生党占比21.0%，年龄小，喜欢能身心休闲放松的智能床架/床垫[64][114][126]

行业政策 - 商务部指导各地开展汽车流通消费改革试点申报工作，后续按“成熟一批、启动一批”确定试点城市名单[2] - 国家卫健委开展2025年人口高质量发展研究揭榜攻关活动，分析生育支持措施现状及问题并评估政策效果[2] 行业数据 - 上游能源国际油价震荡，化工聚乙烯价格小幅回落，建材水泥和建材价格、非金属天然橡胶价格持续回落[2] - 中游化工PTA开工率较同期回落，尿素、PX、聚酯开工率较同期提高[3] - 下游地产一、二线城市商品房销售较同期偏弱，服务国际航班班次增加、国内航班班次较同期减少[4] 市场定价 - 行业信用利差小幅震荡[5] 风险提示 - 经济政策超预期，全球地缘政治冲突[5] 价格指标 - 3月25日部分农产品、有色金属、黑色金属、能源、化工等行业产品价格有不同幅度涨跌，如玉米现货价2207.1元/吨，同比-0.39%；铜现货价81670.0元/吨，同比1.46%等[34] 信用利差 - 3月26日各行业信用利差分位数不同，如农牧渔林为12.20，采掘为23.90等[33]

关税风险释放期 - 4月1日美国将发布《美国优先贸易政策》备忘录审查结果及非美对等关税审查结果，4月2日宣布对等关税政策和特定行业关税，各国或还击[1][9] - 截至3月25日，已落地关税包括对不符合USMCA的加墨产品征25%（加能源产品10%）、对中国商品征20%、对全球钢铁和铝产品征25%[1][9] - 4月2日将实施的关税包括对等关税、对符合USMCA的加墨产品征25%、对欧盟征25%、对特定行业和从委进口油气国家征25%等[1][10] 对等关税精准打击 - 从贸易差额、双边关税差额、增值税差额三个维度考量，除已实施的国家外，越南、泰国、韩国、日本可能在4月2日名单中[13][24] - 对等关税目标为精准打击、趋利避害，包括增加美产品购买需求、确保关键产品自主可控、削弱非美制造大国竞争力[2][28] 关税经济代价 - 采用GTAP模型模拟两种情景，情景一为对中国加征20%等，情景二为对中国加征40%等[29][31] - 情景一：3 - 5年美国实际GDP累计降3.84%，全球降1.06%；美国出口降2.12%，全球降2.33%；美国进口降8.76%，全球降2.46%；美国CPI升2.17%[3][32][33] - 情景二：3 - 5年美国实际GDP累计降5.51%，全球降1.75%；美国出口降3.28%，全球降2.78%；美国进口降11.88%，全球降3.01%；美国CPI升3.53%[4][5][35][36] - 美国加征关税对自身经济短期冲击高于中国及其他经济体，对中国出口影响明显高于其他经济体，且短期推高美国通胀，对主要贸易伙伴产生通缩效应[5][36]