报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年铜是有色金属板块表现最佳品种 年内涨幅为2009年以来最大 基本面供需好 金融属性强 上行逻辑流畅 [1] - 2026年铜有望成大宗商品中走势强劲品种之一 全球铜供需从紧平衡转供不应求 估值修复或成铜价上涨底层驱动 沪铜主力合约价格下方支撑89000 - 91000元/吨 上方压力130000 - 140000元/吨 [3] 根据相关目录分别进行总结 第一部分 铜价长期走势分析和2025年走势回顾 - 1990 - 2023年间铜价经历五次较大级别上行周期 分别受美国经济增长 全球经济复苏 救市政策 产业革命 清洁能源建设等因素驱动 [13][14][15] - 2024年至今为第六次上行周期 全球铜矿供应紧张 新增冶炼产能释放 库存结构性矛盾主导铜价走势 [19] - 2025年铜价走势分四阶段 1 - 3月震荡走强 4月探底回升 5 - 8月高位窄幅波动 9 - 12月创出历史新高 [22][25][26][27] 第二部分 国内外宏观影响因素 - 2025年中国经济K型分化 消费成核心驱动力 投资靠制造业支撑 出口表现强劲 固定资产投资增速转负 房地产投资下行拖累 基建投资有分化 [32][39] - 2026年中国经济延续转型趋势 科技创新 高端制造业和消费领域获政策倾斜 通胀有望温和回升 铜需求受益 [46] - 2025年美国制造业表现坚挺 新订单和企业预期向好 特朗普确保大量投资 新增制造业岗位 失业率稳定 通胀下降 [57] - 特朗普提出“创世使命”国家级人工智能计划 未来美国对铜需求将井喷 加剧铜供需紧张 [59] - 美联储开启新一轮降息周期 2026年美国进入货币和财政双宽松时代 美股大概率创新高 铜价受益 [60][62] - 2025年美元指数逆市场共识下行 未来或进入持续下行通道 2026年可能下探90关口 从估值角度提振铜价 [67][72] 第三部分 现货升贴水 - 未提及具体总结内容 第四部分 全球铜供应分析 - 全球铜矿中长期面临产量增速慢 品位降低困境 2025年供应扰动频发 产量增速不及预期 主要矿企多下调产量目标 [78][80][85] - 全球铜矿资源争夺激烈 企业并购浪潮不断 国与国之间对铜矿资源争夺加剧 美国将铜列入关键矿产清单 中国积极出海找矿 [83][84] - 2025年国内电解铜产量高于历史均值 主要因新增产能投放 副产品价格上涨 废铜替代作用增强等 [107][108] - 2026年全球铜精矿供应仍趋紧 国内电解铜产量预计略低于2025年 海外产量预计下降 [110][111] - 2025年国内废铜供应紧张 进口量先降后升 精废价差走扩 再生铜资源供应不足 [123][124][127] - 2025年中国电解铜出口意愿增强 进口量下降 对铜精矿进口需求激增 [132][134] 第五部分 全球库存结构性矛盾凸显 - 2024 - 2025年全球铜库存总量增加 但未对铜价形成利空 库存结构性矛盾凸显 COMEX库存累库 上海和伦敦库存低位运行 [141] - 2026年全球铜库存结构性矛盾难解 美铜溢价持续虹吸全球资源 伦敦铜市场可能出现现货流动性危机 [143] 第六部分 铜需求情况分析 - 2020 - 2024年中国铜材产量年均复合增速约3% 2025年创历史新高 预计全年实现双位数增长 [149][151] - 2026年精铜杆产量增速有望提升 铜管产量预计小幅回落 铜棒产量继续下降 铜板带需求略低于2025年 铜箔需求延续高增趋势 [153][155][157] - 2025年电网投资增速快 是铜终端需求韧性的重要支撑 电源投资增速放缓 地产端需求低迷 家电端用铜需求回落 [169][170][172] - 2026年国内电网投资有望两位数增长 地产端投资难改善 家电消费对铜需求增量不明显 [170][172] - 2025年新能源产业链用铜量增加 新能源车产量和渗透率提升 未来几年全球新能源车市场有望保持20%以上增长 [181][182] - AI领域数据中心和服务器用铜需求预计爆炸式增长 2030年全球新能源与AI领域合计铜需求占比有望升至22% [183][185] 第七部分 套利分析 - 2025年上半年美金铜涨幅大于伦敦铜大于沪铜 做空铜沪伦比成市场共识 2026年铜沪伦比仍有下降空间 [202][204] - 2025年铜锌比持续走高 创近10年最高水平 2026年有望继续走高 [204] 第八部分 持仓分析 - 2025年COMEX铜期货与期权总持仓和净多持仓增加 显示对铜价看涨情绪 LME铜投资基金多头持仓增加 与铜价走势相关 [210] 第九部分 季节性分析 - 铜价在1、3、10、11、12月表现较好 主要受需求端影响 年初政策发力 春节前备货 四季度为制造业开工旺季 [215] 第十部分 铜期权市场分析 - 2025年铜期权隐含波动率震荡上行 持仓量和成交量PCR下行 反映看涨情绪 2026年隐含波动率中枢预计上移 利于期权买方 [218] 第十一部分 铜供需平衡表 - 2024年全球精炼铜供应过剩约30万吨 2025年供应过剩局面缓解 2026年将从供应过剩转向供不应求 预计出现15万吨供应短缺 [226] 第十二部分 技术走势分析 - 铜从技术走势上已突破自2006年以来近20年的震荡区间 未来上涨空间可期 [232] 第十三部分 全文总结与操作建议 - 2026年铜有望成大宗商品中走势强劲品种 全球铜供需从紧平衡转供不应求 估值修复成铜价上涨底层驱动 [235] - 操作上 下游需求端建议在远月合约逢低买入套期保值 贸易商持货待涨 谨慎卖保 下游可尝试买入看涨期权替代部分期货套保头寸 [3][236] 第十四部分 相关股票 - 报告列出石南铜业 白银有色等相关股票的代码 年内涨幅 目前价格和初始价格 [237]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年PVC市场供需宽松，高库存成常态，处于低迷筑底阶段，2026年供强需弱难逆转但矛盾或缓解，期货或继续探底后震荡筑底 [1][167][194] - 2025年烧碱市场供需偏弱，高库存致价格回落，2026年供需两增，期货或探底后宽幅震荡 [3][168][196] 根据相关目录分别进行总结 市场行情回顾 - PVC历史走势分八阶段，2009 - 2021年有涨有跌，2021年后下跌调整，2022下半年震荡筑底，2024年破位下行 [15][16][20][21][23][24] - 2025年PVC期货弱势调整，年度跌幅20.23%，12月创上市以来新低 [28][29] - 2023年9月烧碱期货上市，2025年波动剧烈，年度跌幅27.42%，12月创历史新低 [32][33] 价格波动分析 - PVC行业有淡旺季，淡季11月 - 次年3月，旺季4月后，7 - 8月开工略降，9 - 10月需求改善 [36] - 烧碱现货旺季金九银十，生产旺季3 - 5月和9 - 12月，季节性受液氯需求影响 [39] - 截至2025年12月上旬，PVC期货成交量19300.74万手，成交额47847.46亿元，持仓量99.75万手，持仓逐年增加 [40] - 截至2025年12月上旬，烧碱期货成交量1617.08万手，成交额15126.96亿元，持仓量27.59万手，成交活跃持仓稳中有升 [47] 宏观经济环境 - 2025年国民经济稳中有进，积极政策带动需求和生产，经济长期向好趋势不变 [50][52] - 2024 - 2025年美联储多次降息，2026年预计降息一次 [53] - 2025年5 - 11月LPR连续6个月不变，宏观经济稳中偏强，货币政策有定力 [59] 上游成本变动 - PVC生产有电石法和乙烯法，国内以电石法为主，烧碱和液氯价格呈背离波动 [62] - 国际油价宽幅震荡，价格中枢下移，2026年供应过剩担忧增加，重心或下移 [65] - 2025年电石价格震荡走低后企稳，2026年或低位运行，成本支撑乏力 [70][71] - 2025年液氯价格低位波动，2026年供需矛盾犹存，市场或偏弱 [76][77] PVC市场供需分析 - 2025年PVC现货跟随期货调整，价格探底，2026年有望底部震荡后企稳 [78][82] - 2008 - 2015年PVC产能先增后减，2016年后稳步增长，2025年新增250万吨，2026年投产计划少 [85][87] - 2025年PVC行业开工七成至八成，平均开工78.97%，2026年价格低位开工或回落 [93] - 2025年PVC产量增加，1 - 11月累计2223.10万吨，2026年或减产 [98] - 近几年PVC下游消费不佳，2025年1 - 10月消费量回落，2026年需求或延续疲弱 [101][103][104] - 2025年房地产数据不佳但政策利好，2026年仍以调整为主 [114][115] - 2025年PVC出口增长突出，1 - 10月累计323.36万吨，2026年或平稳增长但增速放缓 [122] - 2025年PVC社会库存消化慢，12月初高于去年，2026年或延续高库存 [123] 烧碱市场供需分析 - 2025年烧碱现货冲高回落，12月上旬山东地区折百价2125 - 2422元/吨，2026年或低位盘整 [128] - 2010 - 2014年烧碱产能产量增速快，2025年新增112万吨，2026年计划投产约680万吨 [131][132] - 2025年烧碱产能利用率87.43%，高于去年，2026年生产积极性或下降 [139] - 2025年烧碱产量增加，1 - 11月累计3992.89万吨，2026年将维持增长 [145] - 我国是烧碱最大消费国，2025年1 - 11月消费量3591.39万吨，2026年消费或破4000万吨但增速不高 [149] - 2025年氧化铝价格下跌，供应过剩，2026年或加剧过剩，利空烧碱 [155][156] - 2025年烧碱出口显著增长，1 - 10月累计348.58万吨，2026年出口或增长但增速放缓 [162][163] - 2025年烧碱厂区库存高，12月初高于去年，2026年高库存开局，后期或缓解 [165] 供需平衡表 - 2025年PVC产量2441.10万吨，消费量2037.68万吨，出口387.36万吨，2026年供需矛盾或缓解 [167] - 2025年烧碱产量4377.59万吨，消费量3922.43万吨，出口420.08万吨，2026年供需两增 [168] 技术走势分析 - PVC期货2026年或继续探底后震荡筑底，下方支撑4000 - 4200，上方压力5600 - 5700 [170][172] - 烧碱期货2026年或探底后回归震荡，下方支撑1900 - 2000，上方压力2750 - 2850 [176] 期权市场运行情况 - 2025年PVC期权波动率下行、持仓量上升、PCR指标偏低，2026年可期权套保 [181][184] - 2025年烧碱期权高波动、空头情绪主导，2026年期价止跌企稳可卖出行权价低的看跌期权 [190][192] 2026年市场展望 - PVC市场2026年供强需弱难改，期货或探底后震荡筑底，现货持有者可关注卖保机会 [194][195] - 烧碱市场2026年供需两增，期货或探底后宽幅震荡，现货持有者关注卖保机会 [196][197] 行业相关股票 - 截至2025年12月12日，涉及PVC相关产品的股票有金路集团、鄂资B股等，部分股票年度涨幅较大 [198]

报告行业投资评级 - 震荡，短期PVC暂无明显驱动，预计震荡为主 [3] 报告的核心观点 - 本周国内PVC现货市场窄幅调整，基本面供大于求，供应受检修影响小幅上升，需求平淡，下游进入淡季开工下滑，出口有所上涨，社会库存环比微增，基差走强，两种工艺PVC利润环比下调，价格处于历史低位，国资委发文抵制内卷使盘面止跌反弹 [3] 根据相关目录分别进行总结 主要观点及策略概述 - 供给偏空，本周国内PVC现货市场窄幅调整，供大于求格局难改，供应受检修影响小幅上升，产能利用率环比减少，电石法开工率下降，乙烯法上升 [3] - 需求偏空，下游需求进入淡季开工下滑，管材样本企业开工微增，型材企业开工下降，手套行业价格稳定，出口有所上涨但单月出口环比下降 [3] - 库存中性，截至12月11日PVC社会库存环比微增，同比增加，生产企业厂库库存可产天数环比增加 [3] - 基差中性，当前基差为0元/吨 [3] - 利润偏多，本周两种工艺PVC利润环比下调，电石法成本增加利润降低，乙烯法因原料价格上涨亏损增加 [3] - 估值偏多，价格处于历史低位，估值偏低 [3] - 宏观政策偏多，国资委发文抵制内卷，盘面止跌反弹 [3] - 投资观点为震荡，短期PVC暂无明显驱动，预计震荡为主 [3] - 交易策略为单边观望，套利暂无，需关注产区天气扰动、轮储政策变动、全球经济衰退 [3] 期货及现货行情回顾 - 本周PVC粉市场震荡偏弱，周五晚大幅反弹，供应端检修结束叠加新产能投放使供应量处于高位，需求端国内下游开工预期下降，出口难以放量，周五晚国资委发文抵制内卷使空头减仓，价格止跌反弹 [6] - 盘面价差扩大，PVC维持远月升水 [9] PVC供需基本面数据 - 主产区产量方面，检修结束西北产量反弹 [36] - 出口处于季节性淡季有所放缓，PVC出口利润空间尚存，但面临国外需求疲软与低价竞争，放量空间有限 [81]

聚酯产业链期货周报 研究员：温健翔 从业资格证号： F03118724 投资咨询资格证号： Z0022792 目录 第一章 综合分析与交易策略 2 第二章 核心逻辑分析 5 | | | 目录 GALAXY FUTURES 1 目录 第一章 综合分析与交易策略 GALAXY FUTURES 2 综合分析与交易策略 | 品种 | 逻辑分析 | 交易策略 | | --- | --- | --- | | | 供应方面，福佳大化一套70万吨线3月26日停车，预计近期重启，中化泉州80万吨/年PX装置11月底检修，计划1月25附近重 | | | | 启；外盘方面沙特Satorp70万吨PX装置按计划重启中，预计近期出产品。亚洲歧化效益不佳对PX实际供应影响有限，目前PX | 单边：震荡偏弱 | | PX&P | 利润良好，开工维持高位，供需格局维持偏紧。 | 套利：1-5反套 | | TA | 本月下旬四川能投100万吨、逸盛宁波220万吨PTA检修装置计划重启，PTA开工率预期提升，下游聚酯产销相对平淡，终端采 | 期权：卖出虚值 | | | 购意向偏弱，聚酯加工费压缩。终端内需市场进入淡季，近期织造开机率环比下滑，新 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年苹果期价走势分两段，上半年区间震荡，下半年趋势性上涨，核心驱动是天气不利致供应端预期下调，产量、优果率、入库量下降推动上涨 [2] - 2026年苹果期价走势取决于天气，冲高边际驱动减弱，本轮上涨接近尾部，进入筑顶阶段，上半年高位区间波动，下半年若天气顺利价格筑顶回落，苹果2605合约预期高位区间波动，运行区间8800 - 10200，2610合约预期冲高回落，运行区间7500 - 9200，2605合约建议回调做多，2610合约建议逢高做空 [3] 根据相关目录分别进行总结 第一部分 长期走势与2025年行情回顾 一、期货市场走势分析 - 长期走势：2017年12月22日苹果期货上市，初期因市场认知不足和供应宽松，期价回落至6309元/吨，后因对交割品认识清晰和产区霜冻干扰，期价上涨至12478元/吨；2019年因产量恢复和交割标准放宽，期价下跌；2020年受疫情、天气、消费等因素影响，期价先跌后升再跌；2021年期价先抑后扬；2022年指数高位区间波动；2023年活跃合约在7600 - 9500内反复波动；2024年期价明显下跌；2025年期价明显上涨 [11][12][14] - 2025年走势：活跃合约期价分三段，1 - 4月震荡上涨，5 - 6月小幅回落，7 - 11月震荡走高；01合约分四个阶段，1月交割逻辑主导期价升幅，2 - 6月供需面主导窄幅震荡，7月早熟苹果表现提振利多情绪，期价回升，9月底至年末现实数据强化行情，期价上涨 [20][24] - 期货成交与持仓情况：2025年1 - 10月苹果期货累计成交量20315094手，同比下降10.21%，累计成交额15840.78亿元，同比下降4.16%；1 - 9月持仓量稳定，10月略有上升，10月末持仓量181515手，低于2024年同期 [25][27] 二、现货市场走势分析 - 山东地区：1 - 4月稳中略升，4月明显上涨，5 - 6月供需僵持价格平稳，7 - 8月季节性消费转淡和早熟苹果上市致价格回调，9 - 11月新果上市推迟和阴雨天气影响，价格温和上涨 [34] - 陕西地区：上半年产区库存偏低与消费回暖推动价格小幅上涨，4月涨势显著，下半年新季苹果优果率下滑支撑收购价格“高开稳走” [35] 第二部分 苹果供应市场分析 - 本果季产量以及优果率低于2024年：产量同比下降至近五年低值区间，钢联数据显示2025年全国苹果产量预估3431万吨，同比减少219万吨，卓创数据显示预估3423万吨，同比下降312万吨；优果率部分指标同比表现不佳，山东地区果锈发生率与水裂纹现象高于2024年，陕西地区水裂纹情况突出 [39][43] - 本果季入库峰值为近五年最低水平：卓创资讯统计全国苹果冷库库存量733万吨，较去年同期下降107万吨，钢联农产品数据显示库存量773万吨，同比减少80万吨，均为2018年以来次低值 [45] - 本果季上游利润有所修复 下一果季的产量分歧增加：2025年上游种植利润修复，但产业结构性问题制约支撑力度，全国苹果种植面积自2020年起下降，传统产区果树老龄化、人工短缺；2026年产季天气是关键变量，4 - 5月、9 - 10月是高危期，天气影响单产和价格 [47][49] 第三部分 苹果需求市场分析 - 人口以及居民可支配收入增速放缓：2016年以来国内人口增速下行，2024年末人口减少139万人，人口自然增长率为 - 0.99‰；2014年以来全国居民人均可支配收入增速收敛，2025年前三季度名义增长5.1%，实际增长5.2% [55] - 全国水果产量持续增长：2024年全国水果产量3.4亿吨，同比增长3.73%，市场供应品类拓宽、时令水果供应周期拉长、价格体系收敛，时令水果对苹果消费替代效应增强，但水果生产时令性特征仍在，价格季节性规律存在 [59][60] - 2024/25年度消费中规中矩：苹果消费市场表现中规中矩，缺乏增长驱动，库存消耗量在近五年区间中位水平波动；2025/26果季消费大概率延续平淡格局，依赖整体经济环境回暖与居民消费信心修复 [67][68] 第四部分 苹果供需平衡表分析 - 2025/26年度苹果供需预期微幅下降，供应端产量预估同比下降，2025/26年度产量预估3423万吨，消费端国内消费和出口稳中偏降，苹果以产定销，平衡表难以对价格形成明显指引 [76] 第五部分 季节性分析 一、苹果现货价格季节性分析 - 苹果价格受生长周期、其他水果和节假日影响，全国富士苹果批发平均价2月上涨幅度最大，3月下跌幅度概率最大，10 - 1月收获期价格下跌概率大，12 - 2月节假日需求提高价格上涨 [77][78] 二、苹果期货价格季节性分析 - 苹果期货指数2月、4月上涨概率大，3月、5月、12月下跌概率大，季节性规律可作参考 [81] 第六部分 苹果市场观点总结及价格展望 - 供应端本果季收紧，下一果季有修复预期但依赖天气；需求端消费延续平淡格局；2026年苹果期价走势取决于天气，上半年高位区间波动，下半年若天气顺利价格筑顶回落，给出2605和2610合约运行区间及操作建议 [87][88] 第七部分 苹果期权市场分析 一、期权市场情况 - 未提及具体内容 二、期权操作策略 - 上游企业可卖出虚值看涨收取权利金，下游企业可买入平值看涨期权锁定采购成本，投机者可考虑卖出宽跨式组合策略 [93] 第八部分 相关股票价格涨跌幅 - 国投中鲁涨跌幅52.34%，香飘飘涨跌幅 - 19.30%，宏辉果蔬涨跌幅106.51%，朗源股份涨跌幅1.43%，香梨股份涨跌幅24.30%，好想你涨跌幅11.86% [94]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2025年贵金属市场表现出色，黄金白银涨幅领先，牛市逻辑为全球对美元体系信仰动摇、美债实际利率解释力度下降、美联储独立性受挑战等 [2][167] - 2026年贵金属牛市有望延续，因主导2025年上涨的逻辑未被动摇且可能强化，白银或成大宗商品回报最佳类别 [3][168] 根据相关目录分别进行总结 第一部分 贵金属长期走势和 2025 年走势回顾 - 长期走势：1944 - 2023年黄金白银市场历经多轮牛熊，整体呈上涨趋势，可分为五个阶段 [12][13] - 2025年走势：黄金两轮主升浪，最高涨幅超60%；白银后来居上，涨幅超80%，金银比从高位回落 [19][21] 第二部分 美债实际利率对贵金属价格解释力度下降 - 美债实际利率曾是黄金定价关键，但自2023年与黄金同涨，2025年对黄金价格解释力度进一步走弱，美国债务和赤字规模及美元信用取代美债利率成新定价锚 [27][28] 第三部分 本轮贵金属牛市的底层逻辑是全球的去美元化 - 《海湖庄园协议》指引下美元回归自身价值，美元指数2025年下降超10%，全球去美元化趋势使美元霸权地位动摇，驱动贵金属价格上涨 [32][36] - 美元信仰动摇，美债和美元具备风险资产特征，黄金白银避险属性显现，未来价格将获上行驱动 [39] - 全球资金对美元资产抱团松动，2025年资金流入非美资产，2026年美元资产吸引力或增强，黄金白银多配吸引力或下降 [42][46] - 稳定币和“宾夕法尼亚计划”难从根本增强美元和美债信用，稳定币短期或托底美债，中长期将加剧美元体系脆弱性，增加黄金需求 [49][59] - 美元指数进入新一轮中长期下降通道，当前处于下行周期起点，未来5年弱势震荡向下，利好黄金白银价格 [60][62] 第四部分 贵金属货币属性开始熠熠生辉 - 全球债务高企，美元信仰动摇，金银成为对冲信用货币体系风险的选择，货币属性彰显 [70] - 美债规模扩张，避险资金分流至金银，2026年资金从美债转投金银趋势或加强 [75][76] - 美联储独立性受挑战，2026年可能大幅降息，美元信用受损，金银酝酿更大上行动能 [80][85] 第五部分 贵金属被重新定义 - 黄金白银从避险资产转向抗通胀和风险资产，抗通胀能力获历史检验，2026年通胀抬头或使其受关注，成为大类资产配置重要一环 [90][91] - 金银兼具风险资产属性，与美股走势正相关性增强，波动率加大，成为全球大类资产配置重要部分，2026年有望创新高 [94][95] 第六部分 贵金属供需结构的变化 - 全球央行购金步伐放缓但总量可观，2025年一季度和二季度购金量下降，三季度加快，预计2025年购金750 - 900吨，2026年购金意愿仍坚挺 [99][102] - 全球实物黄金供应和需求：2024 - 2025年高金价抑制传统需求，投资需求激增，2025年前三季度供应过剩77.76吨，2026年或供不应求 [106][111] - 全球实物白银供应和需求：供给增长缓慢，2025年预计增加2%，2026年增幅约1.5%；需求方面，2025年预计下降1%，2026年预计增加2%，连续六年供不应求，库存总量和结构矛盾凸显 [112][127] 第七部分 技术与季节性分析 - 技术分析：黄金各周期均线多头发散，上行空间打开；白银牛市涨幅大于黄金，技术走势支持价格翻倍 [144][146] - 季节性分析：黄金11月 - 次年1月表现强势；白银1、6月下跌概率大，3、10月上涨概率大 [149] 第八部分 持仓变化 - 黄金：COMEX库存先增后降，非商业净多头持仓下降，现货ETF持仓增加 [157] - 白银：COMEX库存增加，非商业净多头持仓下降，现货ETF持仓增加 [157] 第九部分 套利策略 - 金银比反映黄金避险溢价，经济不确定时上升，复苏时下降；2025年下降17，2026年有望降至60附近 [162][163] 第十部分 全文总结及操作建议 - 2025年贵金属牛市，逻辑为美元体系信仰动摇等；2026年牛市延续，白银或成最佳回报类别，给出伦敦金、沪金、伦敦银、沪银价格区间 [167][168] 第十一部分 相关股票 - 报告列出山东黄金、西部黄金等相关股票2025年累计涨跌幅 [170]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026 年棕榈油全球供需预计维持紧平衡，价格重心或上移，呈震荡走势，价格区间（8300，9800），国内供需双弱进口低位 [2][3][153] - 2026 年菜系供给“全球宽松，国内偏紧”，菜油、菜粕价格维持震荡，菜油价格区间（9000，10100），菜粕价格区间（2200，2800） [4][5][156] 各部分总结 2025 年上半年行情走势回顾 棕榈油市场 - 2024 年 12 月至 2025 年 1 月期价大跌，因印尼 B40 延期、南美大豆丰产等 [17] - 2 月大幅反弹，源于产地去库存超预期、国内买船少等 [17] - 3 月至 6 月上旬震荡走低，受增产季、斋月备货不足等因素影响 [17] - 6 月中旬大幅反弹，中东局势、美生柴政策等利多 [17] - 7 月偏强上行，印尼土地问题、库存低及政策提振 [18] - 9 月承压调整，阿根廷政策及马棕数据超预期 [18] - 10 - 11 月先涨后跌，受能源供应、马棕产量及出口需求影响 [18][19] 菜油市场 - 2024 年 11 月中旬至 2025 年 1 月期价大跌，因进口菜籽榨利好、政策变化等 [21] - 2 - 3 月大幅上涨，远期买船慢、加征关税等因素导致 [21] - 4 - 5 月宽幅震荡，库存高但成本有支撑 [21] - 5 月底 6 月初快速回落，中加贸易关系预期改善 [21] - 6 月中旬大幅走高，地缘局势及美生柴政策利好 [22] - 三季度偏强上行，加菜籽关税效果显现，库存回落 [22] - 10 月高位回落，中加关系预期、原油及棕榈油影响 [22] - 11 月震荡整理，库存回落但澳籽到港，豆棕价格拖累 [22] 菜粕市场 - 2025 年 1 月至 3 月中旬期价大幅上涨，美豆产量下调、加征关税等因素推动 [26] - 3 月中旬至 5 月中旬大幅回落，菜籽买船多、豆粕基差回落等 [26] - 5 月下旬反弹，阿根廷洪水影响大豆产量 [27] - 6 月初短线回落，中加关系预期改善、库存偏高 [27] - 6 月上中旬震荡走高，海外菜籽紧、成本支撑及需求预期 [27] - 三季度供需双弱价格承压，买船少但需求被挤占 [27] - 10 - 11 月先涨后跌，中加会晤及供应、需求变化 [27] 油料作物生产供应及进出口情况 棕榈油 - 印尼增产明显，2025 年 1 - 8 月累计产量 3903.8 万吨，同比增长 13%，增量主要在 6 - 8 月 [29] - 马来西亚 2025 年 1 - 10 月累计产量 1651.8 万吨，同比增 1.78%，预计全年突破 2000 万吨 [29] - 海外需求方面，上半年美生柴政策及印度需求带动棕榈油出口，四季度进口量回落 [35] - 产地出口需求维持平均水平，马棕库存处五年高位，印尼出口税调整后出口量回落但国内库存低 [39] - 国内进口利润低迷，2025 年 1 - 9 月棕榈液油累计进口 172.34 万吨，减幅 16.12% [50] 菜系 - 2024/25 年度全球菜籽产量同比下降 3.79%至 8599.9 万吨，期末库存同比下降 27.7 万吨 [58] - 加拿大 24/25 年度产量 1923.9 万吨，同比减少 22.5 万吨，出口增加，库存减少 [63] - 欧盟 24/25 年度减产，进口量增加，期末库存增加 [66] - 俄罗斯 24/25 年度增产，压榨量增加，出口量减少，期末库存增加 [70] - 2024 年 9 月我国发起对加拿大菜籽反倾销调查，8 月认定倾销，后续买船减少，澳籽进口或缓和供应 [71][72] 油厂压榨消费及需求情况 生物柴油 - 印尼 2025 年 1 - 9 月棕榈油累计消费量 1845.9 万吨，同比增 5.12%，生柴消费同比增 12.7%，B40 政策推进较好 [80] - 2025 年原油价格震荡下行，柴油短期供需偏紧，改善生物柴油掺混利润 [80] - EPA 拟议 2026 - 2027 年生物质柴油掺混义务高于预期，利多美豆油及内盘棕榈油等 [81] 棕榈油国内库存 - 2025 年上半年供需双弱，下半年供应宽松，需求虽有好转但整体疲软 [82] 菜系 - 2025 年 8 月反倾销认定后，沿海油厂接近停工，年底澳籽到港供给或回升 [92] - 菜籽进口受限，菜粕与菜油供给缺乏增量，库存前期积累较高，年末澳籽到港后需关注相关情况 [100] 供需平衡表及其解读 菜籽 - 24/25 年旧季库存偏紧，25/26 年预计全球增产 7.30%至 9227.3 万吨，出口需求走弱，供给转向宽松 [107][108] - 国内 24/25 年生产、进口增加，25/26 年预计产量稳定小增，进口缩窄超 60%至 250 万吨，供需偏紧 [109][110] 菜油、菜粕 - 25/26 年国内菜油生产量预计下降 17.27%至 680.3 万吨，菜粕生产量预计下降 14.72%至 111.2 万吨，菜油、菜粕或有供需缺口 [114] 棕榈油 - 2024/25 年全球产量增长，需求分化，期末库存同比降；25/26 年预计供需双增，供大于求，库存小幅累积 [116] - 国内 25/26 年供需格局小幅回暖，豆棕价差或压制消费需求 [116] 季节性分析 - 棕榈油价格受节日需求影响，3 - 4 月或下行，4 月有备货高峰，6 月下跌概率高，四季度是需求旺季 [119] - 菜油价格冬季消费高峰，价格回升，新菜籽上市后价格回落，6 - 7 月天气影响产量 [122] - 菜粕 5 - 8 月需求转旺，9 月下跌概率高，11 月至次年 1 月平稳，2 - 4 月有天气交易现象 [125] 技术分析 - 棕榈油中长期震荡上行，2026 年一季度关注 8400 - 8500 支撑和 9500 - 9600 阻力 [128] - 菜油盘面跌至年均线附近，关注年线附近盘面情况 [132] - 菜粕维持箱体震荡，关注 2200 - 2300 区间下沿支撑力度 [137] 期权分析 - 棕榈油期权波动稳定，市场认为短期价格在（8400，9000）内波动 [140] - 菜油期权波动率下降，市场对价格分歧明显，价格区间（8200，11200） [144] - 菜粕波动率下降，市场参与度降低，对价格研判区间（2300，2600） [148][150] 全文总结以及后行情展望 棕榈油 - 2025 年供需双增，基本面紧平衡，价格重心上移，年底短期价格或承压，可关注一季度逢低做多机会 [2][153] - 2026 年全球供需紧平衡，价格重心或上移，国内供需双弱，进口低位，价格区间（8300，9800） [3][155] 菜系 - 2025 年全球供给收紧，国内供需偏紧但库存尚可 [156] - 2026 年全球供给宽松，国内偏紧，价格上下受限，菜油价格区间（9000，10100），菜粕价格区间（2200，2800） [4][5][158] 相关上市公司股票统计 |证券代码|证券简称|相关产业|最新收盘价（2025.12.12）|今年涨跌幅（%）| | --- | --- | --- | --- | --- | |300999|金龙鱼|粮油加工|28.63|-12.20%| |000505|京粮控股|粮油加工|8.23|33.6%| |000019|深粮控股|粮油加工|6.85|4.26%| |002852|道道全|粮油加工|10.31|24.82%| |000639|西王食品|粮油加工|3.18|-11.67%| |002714|牧原股份|饲料加工、养殖|48.78|26.90%| |300094|国联水产|水产加工|3.8|0.26%| |002069|獐子岛|水产加工|3.85|4.90%| [159][160]

投资咨询业务资格:证监许可【2012】31号 投资咨询号: Z0021658 从业资格号: F03110419 2025/12/15 | 指标 | | 12月12日 | 涨跌 | | | | 豆粕主力合约基差(张家港) | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 大连 | 97 | 12 | 1600 | == ====== 22/23 | | == == | == - 24/25 | | == - 25/26 | | 43%豆粕现货基差 (对主力合约) | 天津 日照 | 37 | 32 | 1200 400 -400 | | | | | | | | | | 57 | 32 | | | | | | | | | | | | | 800 | | | | | | | | | 张家港 | 17 | 32 | | | | | | | | | | | | | 01/21 | 02/21 03/24 | 04/24 | 05/25 06/25 07/26 08/26 09/26 | | | 10/27 11 ...

报告行业投资评级 - 震荡 [3] 报告的核心观点 - 年底资金风险偏好下降，橡胶维持窄幅震荡，目前原料价格支撑较强，中游库存增加，下游需求维持稳定，期现价差回归至相对低位，短期商品市场情绪偏弱，短期或维持区间震荡表现 [3] - 交易策略为单边观望，套利采取多NR空RU [3] 根据相关目录分别进行总结 主要观点及策略概述 - 供给方面，国内产区云南进入停割期、海南产出减量，泰国产区受地缘局势和雨水影响原料价格先跌后涨，越南产区天气正常、3L胶价格坚挺，整体驱动中性 [3] - 需求方面，截至上周全钢胎和半钢胎样本企业产能利用率有升有降，预计下周期稳中偏弱运行，企业出货节奏不一、多数偏慢，产销压力下灵活控产，成品库存攀升或致个别企业检修或降负，驱动中性 [3] - 库存方面，截至2025年12月7日中国天然橡胶社会库存等环比增加，截至12月12日RU和20号胶仓单库存也增加，驱动偏空 [3] - 基差/价差方面，RU - 混合价差和RU - NR价差小幅缩窄，期现基差环比走缩，驱动中性 [3] - 利润方面，泰国标胶利润和海南浓乳利润环比好转，驱动偏多 [3] - 估值方面，目前绝对价格处于中等偏上位置，整体估值仍在中等位置，驱动中性 [3] - 商品市场方面，临近年底资金风险偏好下降，国内商品市场整体偏弱、氛围偏空，驱动中性 [3] 主要周度数据变动回顾 - RU主力收盘价15230元/吨，周度涨1.10%；NR主力收盘价12330元/吨，周度涨2.37%；RU总持仓176641，降3.48%；NR总持仓118336，增6.40%；RU - NR价差2900，降3.97%等 [5] 期货及现货行情回顾 - 本周橡胶窄幅震荡，国内产区停割减产情绪消化，海外产区进入旺产期且有累库压力，泰柬地缘局势升级影响局部生产，胶价先跌后涨，截至12月12日RU主力收15230元/吨、周涨165元/吨（+1.10%），20号胶主力收12330元/吨、周涨290元/吨（+2.41%） [7] - 现货价格小幅反弹，RU持仓偏低且减少、NR持仓增加，RU - NR价差缩窄，RU2601 - RU2605价差走强 [7][17][24][32] 橡胶供需基本面数据 - 产区天气方面，泰国产区降雨减少 [39] - 上游原料方面，胶水价格稳定，杯胶价格上涨 [50] - 主产国产量方面，10月份ANRPC累计产量909万吨（+0.35%） [64] - 主产国出口量方面，前10月ANRPC累计出口量795.5万吨（+1.55%） [77] - 中国进口方面，1 - 10月份中国进口天然橡胶522.81万吨（+17.27%）；2025年11月进口天然及合成橡胶（含胶乳）79万吨，较2024年同期增11%，1 - 11月共计757.2万吨，较2024年同期增16.5%；10月天然橡胶进口量51.08万吨，环比减14.27%，同比减0.9% [87] - 中游库存方面，截至2025年12月7日，中国天然橡胶社会库存112.3万吨，环比增2.1万吨，增幅1.9%；深色胶社会总库存73万吨，增2.4%；浅色胶社会总库存39.3万吨，环比增1%；青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量48.87万吨，环比增0.72万吨，增幅1.49%，保税区库存7.39万吨，增幅2.08%，一般贸易库存41.48万吨，增幅1.38% [108] - 下游轮胎需求方面，轮胎开工率小幅提升，截至上周全钢胎样本企业产能利用率64.55%，环比+0.55个百分点，同比+6.07个百分点；半钢胎样本企业产能利用率70.14%，环比+1.81个百分点，同比 - 8.49个百分点，预计下周期稳中偏弱运行，企业出货节奏不一、多数偏慢，产销压力下灵活控产，成品库存攀升或致个别企业检修或降负 [109][115] - 下游轮胎库存方面，山东地区轮胎库存可用天数下降 [116] - 汽车及重卡方面，11月汽车产销分别完成353.2万辆和342.9万辆，环比分别增长5.1%和3.2%，同比分别增长2.8%和3.4%，1 - 11月累计完成3123.1万辆和3112.7万辆，同比分别增长11.9%和11.4%，产销量增速较1 - 10月分别收窄1.3和1.0个百分点；2025年11月重卡市场销售约10.1万辆，环比10月下降约5%，比上年同期的6.85万辆大幅增长约47% [130] - 轮胎出口方面，2025年10月全国橡胶轮胎出口数量75万吨，金额125.32亿元，同比分别下降6.6%和9.5%；汽车轮胎出口63.3万吨，金额102.23亿元，同比降幅达7.3%和10.7%；1 - 10月全国橡胶轮胎累计出口803万吨，金额1402.23亿元，同比增长3.8%和2.8%；汽车轮胎出口684.83万吨，金额1157.54亿元，同比增长3.3%和2.1%，累计增速收窄 [131] - 成本利润方面，泰标生产利润转正，全乳交割利润亏损 [139]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 豆粕短线调整，中美豆采购开启但美豆出口前景受质疑，库存环比降同比高，供应暂充足，受海关进口延迟和南美天气影响，预计震荡，可关注逢低企稳短多机会 [1] - 菜粕短线调整，沿海油厂菜籽零库存等，港口库存同比偏高，消费淡季降价去库，无强驱动，跟随豆粕趋势，关注澳籽进口政策及中加贸易进展 [1] - 棕榈油短线整理，马棕榈油本月前10日产量环比增打压期价，12月进入减产预期限制调整空间，预计偏震荡，关注调整后企稳短多机会 [1] - 豆油短期震荡，国内库存环比略降但高于五年同期，受棕榈油下跌拖累，短期区间震荡 [1] - 菜油区间震荡，沿海油厂零开机等，港口库存环比下调，进口多元化及全球菜籽丰产限制价格上行，暂以区间行情对待，关注澳籽进口政策及中加贸易进展 [1] - 棉花震荡偏强，美棉收获尾声，巴西棉新季种植，国内新棉公检过半且销售快，成本端支撑增强，但需注意产量预估上调扰动，关注回调低吸机会和中长期合约回升预期 [1] - 红枣偏弱运行，收购尾声现货价格翘尾暂缓跌势，新作上市与消费旺季使盘面波动增加，高库存施压，大方向偏空，关注短线反弹机会 [1] - 生猪反弹沽空，短中期供应压力高，需求增量有限，现货挺价难，盘面受扰动，01合约波动预计放大，03合约反弹后高空安全边际转强，关注生猪3 - 5反套机会 [1] 根据相关目录分别进行总结 豆粕 - 价格方面，主力日收盘2770元/吨，较前一日涨20元/吨，涨幅0.73%；全国现货均价3159.43元/吨，较前一日涨26.57元/吨，涨幅0.85% [2] - 库存方面，截至2025年12月5日，全国港口大豆库存937万吨，环比减20.60万吨，同比增227.49万吨；125家油厂大豆库存715.52万吨，较上周减18.44万吨，减幅2.51%，同比增168.49万吨，增幅30.80%；豆粕库存116.19万吨，较上周减4.13万吨，减幅3.43%，同比增48.14万吨，增幅70.74% [3] - 压榨利润方面，全国均价-42.491元/吨，较前一日涨20.99元/吨；张家港现货-22.7元/吨，较前一日涨31.60元/吨 [2] 菜粕 - 价格方面，主力日收盘2347元/吨，较前一日涨24元/吨，涨幅1.03%；全国现货均价2507.37元/吨，与前一日持平 [4] - 库存方面，截至12月5日，沿海地区主要油厂菜籽库存0万吨，环比持平；菜粕库存0.02万吨，环比增0.01万吨；未执行合同为0万吨，环比持平 [6] - 榨利方面，全国均价-323.594元/吨，较前一日涨8.60元/吨 [4] 棕榈油 - 库存方面，截至2025年12月5日，全国重点地区棕榈油商业库存68.37万吨，环比增3.02万吨，增幅4.62%，同比增16.70万吨，增幅32.32% [9] - 出口方面，马来西亚12月1 - 10日棕榈油出口量为369477吨，较上月同期减16.41% [9] - 产量方面，马来西亚2025年11月棕榈油产量环比减5.30%至193.55万吨；SPPOMA数据显示，2025年12月1 - 10日马来西亚棕榈油产量环比增6.87% [9] 棉花 - 价格方面，CF2601主力合约13835元/吨，较前一日跌25元/吨，跌幅0.18%；CCIndex(3218B)现货价格15062元/吨，较前一日涨49元/吨，涨幅0.33% [10] - 国际方面，美国收获收尾，已检验超150万吨新棉，检验进度约40.2%，11月下旬降水增加不利收获；印度新棉日上市量1.6 - 2.0万吨，已收购近4.25万吨，11月下旬降雨不利收购；巴西2025年度棉花加工进度73.87%，非主产区开始播种2026年度新棉 [11] - 国内方面，新棉采摘基本完成，公检量超500万吨，销售进度偏快；BCO将全国总产上调26万吨至768万吨；10月进口棉资源总量22.3万吨，环比持平，高于同期1.35万吨；全国商业库存环比升至470万吨，高于同期10万吨 [11][12] 红枣 - 价格方面，CJ2601合约8975元/吨，较前一日跌175元/吨，跌幅1.91%；喀什通货现货价格7元/千克，与前一日持平 [14] - 供应方面，和田、且末、若羌地区收购结束，其他产区收购进度约八成，产区价格趋弱；36家样本企业周度库存15790吨，较前值增1880吨 [14][15] - 需求方面，崔尔庄市场交易以新货为主，下游拿货积极性提升；如意坊市场客商按需拿货，需求一般 [15] 生猪 - 价格方面，期货主力1h2603合约11325元/吨，较前一日涨105元/吨，涨幅0.94%；全国出栏均价11430元/吨，较前一日涨40元/吨，涨幅0.35% [17] - 供应方面，短中期供应压力偏高，12月规模企业计划出栏整体增加3.2%；11月新生仔猪数量环比降7.62万头至570.31万头；10月能繁母猪存栏环比减至3990万头 [18][19] - 需求方面，随着降温，西南等地区腌腊灌肠活动增量，屠宰企业开机率回升、肉猪比价、鲜销率止跌反弹，转入供需双旺 [18]