全球大类资产表现 - 标普500指数上涨1.7%[1] - 恒生指数下跌1.0%[1] - 日经225指数下跌0.9%[1] - 伦敦金现和IPE布油期货价格均上涨6.0%[1] - 10年期美债收益率回落2BP至4.41%[1] - 美元指数上涨0.8%，报收107.5[1] 美国经济数据 - 10月成屋销售同比超预期回升，同比增长2.9%[1] - 10月已开工的新建私人住宅同比回落4.0%[1] - 30年期抵押贷款利率回升至6.8%[1] - 11月Markit制造业和服务业PMI均有所回升[1] 通胀与降息预期 - 美国5年期通胀预期回升至2.43%[2] - 美国10年期通胀预期回升至2.34%[2] - 市场预期美联储12月降息25BP的概率下降至52.7%[2] - 市场预期2025年总降息幅度下降至25BP[2] 欧洲经济数据 - 11月欧元区PMI回落至48.1[3] - 11月欧元区制造业PMI回落至45.2[3] - 11月欧元区服务业PMI回落至49.2[3] - 11月欧元区消费者信心指数回落至-13.7[32] 政策动态 - 美联储部分官员表态偏鹰[3] - 欧央行12月或降息25BP[3] - 日央行是否加息仍需观察[3]

市场表现 - 上周市场缩量下跌，周均成交额17064亿元，环比缩量[27] - 上证指数下跌1.91%，深证成指下跌2.89%，创业板指下跌3.03%，万得全A下跌2.08%，沪深300下跌2.60%，小市值指数下跌0.23%，恒生指数下跌1.01%，恒生科技指数下跌1.89%[27] - 板块表现：商贸零售、纺织服饰、环保表现靠前，社会服务、食品饮料、通信表现靠后[27] - 风格表现：价值好于成长，小盘好于大盘[27] 政策与基本面 - 上周进入政策和基本面数据的真空期，市场交易主线不明确，成交缩量，交易热度降温，市场隐含波动率下滑，趋势交易弱化[14] - 发改委和外贸主题新闻发布会边际增量信息有限，化债方案落地后，资金在预期上难以达成一致，后期政策的关注重点在于年底会议能够重塑经济增长的乐观预期[14] - 高频数据在11月中旬后开始趋于走平，地产成交同比数据依旧有韧性，强一线的数据已经出现环比弱化，后市地产景气持续性担忧增加[14] 海外影响 - 俄乌冲突升级，避险情绪升温，支撑黄金走强，原油供给担忧加剧，油价上涨[15] - 美联储降息表态持续偏鹰，美国就业数据、地产销售数据较强，降息预期降温，两年期美债利率继续上行[15] - 特朗普组阁速度相比16年更快，提名人选政策目标更明确，特朗普交易继续演绎，美元指数延续走强，但幅度减弱，高位震荡，人民币汇率继续贬值，但幅度较上周收窄[15] 债市表现 - 上周债市收益率整体下行，T2503上涨0.15%，TL2503上涨0.29%，TF2503上涨0.11%[27] - 10年国债活跃券下行1.75BP，30年国债活跃券下行2.25BP，10年国开活跃券下行1.1BP，5年国开下行1.75BP，3年国开下行0.5BP，1年国开上行1BP[27] - 债市维持震荡偏多，海外地缘局势升温推动避险情绪上升，风险偏好有所回落，市场对地方债供给的担忧下降，提振债市表现[14] 本周关注 - 中国10月工业企业利润、美国10月PCE、美联储议息会议纪要、中国11月PMI[14] - 中国10月工业企业利润前值-3.50%，美国10月PCE物价指数前值2.10%，中国11月官方制造业PMI前值50.10[30]

美国对华芯片产业政策 - 美国自奥巴马政府以来对华实施各类制裁，已成为限制中国芯片产业发展的重要手段[3] - 特朗普首个总统任期主要通过技术出口限制和投资限制，实行对华芯片等科技领域的封锁和打压[3] - 2022年8月9日，拜登签署《芯片和科学法案》，旨在重建美国在半导体制造领域的领导地位，对华芯片遏制力度和针对性进一步强化[3] 《芯片法案》内容及效果 - 《芯片法案》包括直接拨款约527亿美元用于芯片制造、研发以及劳动力发展，设定半导体行业投资税收减免额度为25%，授权美国国家科学基金会等机构追加超过2000亿美元的科学与技术研发资金，设置“护栏条款”禁止接受美国政府资助的半导体企业未来10年在中国等“被关注国家”扩大或新增先进制程的半导体产业投资[9] - 《芯片法案》短期内取得一定效果，美国本土芯片产能扩张加快，预计未来十年将增加两倍，累计增长203%，美国在全球晶圆厂产能中的份额有望从10%上升至14%[14] - 《芯片法案》实际政策效果远不及美国政府预期，主要芯片企业在美国当地厂房扩建工程延误问题频繁，产业工人供给难以满足未来急剧扩张的产能需求，劳动力等运营成本高企将使制造企业失去竞争优势[24] 特朗普新任期对华芯片产业潜在影响 - 特朗普新任期可能继续推动与中国在芯片等高科技领域的“脱钩断链”，甚至强化现有制裁措施并扩大制裁范围[39] - 《芯片法案》大概率不会废除，但可能面临调整，特朗普政府可能延缓芯片厂商获得补贴，以尽量缩减成本，并补充各类限制措施，加强对中国的技术出口限制[42] - 关税“大棒”可能再次挥舞，但主要作为拉拢其他国家高端芯片企业在美设厂的筹码[44] - 对芯片联盟的态度和决策可能是特朗普新任期针对芯片领域最大的不确定性，可能通过更多政治、经济等手段拉拢盟友强行站边，制裁领域可能扩展到全球半导体供应链[50] 中国芯片产业应对策略 - 加强基础研究能力，夯实芯片领域自立自强根基，梳理产业链的关键技术、“卡脖子”技术，推动关键产业整体技术的进步[57] - 有针对性疏通产业链各环节堵点，保障全产业链安全稳定，针对芯片设备环节，对“先进制程”与“成熟制程”分别施策，在先进制程方面把握后摩尔时代的追赶机遇，在成熟制程方面创新成熟芯片应用领域[59] - 培育企业创新活力，营造良好的产业发展氛围，企业应避免盲目的“造芯运动”，充分发挥在创新生态系统中的实施主体作用[62] - 对外弱化芯片联盟的影响，打开美国“芯片围堵”缺口，充分评估各类外部压力的应对措施，针对参与制裁中国芯片产业的国家提前采取各类反制政策，积极争取与其他芯片联盟国间产业合作，寻找瓦解“芯片联盟”的突破口[63]

特朗普内阁提名特点 - 组阁速度快，提名精准，多为竞选支持者和资金募集者[2][9] - 强调忠诚与信任而非专业性，预示政策施行效率或更高[10] - 对内突出MAGA理念，财政和商务部提名强调财政纪律和关税[11] - 对外突出“美国优先”和对华强硬，国务卿等职位多为对华鹰派[14] 全球经济数据 - 美国10月新屋开工环比-4.0%，营建许可环比-2.9%[24] - 美国10月成屋销售环比+3.4%，售价中位数同比+4.0%[26] - 欧元区9月贸易顺差扩大至125.4亿欧元，季调后顺差135.5亿欧元[38] - 日本10月核心CPI同比+2.3%，贸易逆差扩大至4612.5亿日元[45][47] 市场走势与交易模式 - 美国10年期国债收益率4.41%，较上周下降2.0bp[2] - 标普500指数上涨1.68%，纳斯达克指数上涨1.73%[2] - 全球交易不确定性增加，近5个交易日模式为不确定、宽松、不确定、通胀、不确定[2][17] 重要事件 - 特朗普提名多名关键内阁成员，包括能源部长、商务部长等[55][59][60] - 欧洲央行官员表态偏鸽派，福特欧洲裁员约14%[64][65] - 日本推出21.9万亿日元刺激计划，提振GDP增速1.2个百分点[68] 本周关注 - 美国10月PCE数据，欧元区11月CPI[75]

财政收支 - 2024年10月一般公共预算收入累计同比下降1.3%，降幅较上月收窄0.9个百分点[3] - 广义财政收入同比下降4.7%，完成预算进度74.79%，较去年同期慢3.5个百分点[16] - 广义财政支出同比增长1.0%，完成预算进度71.87%，较去年同期慢1.6个百分点[17] 税收与非税收入 - 税收收入累计同比下降4.5%，但10月当月同比实现年内首次正增长[3] - 非税收入累计同比增长15.3%，增速创年内新高，占比18.5%[8] 政府性基金 - 政府性基金预算收入累计同比下降19.0%，完成预算进度50.09%，为同期历史最低水平[13] - 政府性基金预算支出累计同比下降3.8%，完成预算进度58.33%，为同期历史最低水平[14] 专项债与基建支出 - 新增专项债券发行规模约3.9万亿元，基本完成全年新增限额发行[14] - 基建相关支出占比较上月提升0.2个百分点至22.4%[12] 债务付息压力 - 债务付息支出占比再创年内新高，达4.74%，累计同比增长8.2%[12]

广义财政部门融资 - 过去两周广义财政部门债券净发行8,881亿元，同比少增414亿元，环比多增5,805亿元[2] - 年初至今广义财政部门债券净发行约10.25万亿元，同比少增1.36万亿元[2] - 10月央行资产负债表收缩7,693亿元，显示流动性投放偏紧[2] 地方专项债与特殊再融资债 - 过去两周地方专项债净发行2,638亿元，同比多增620亿元[11] - 10月以来特殊再融资债累计发行4,420亿元，江苏和贵州发行量居前[12] 基建投资高频指标 - 10月全国预算内基建支出同比增速从9月的3.4%大幅上行至37.5%[4] - 10月全国政府性基金支出同比从9月的34.2%上行至47.9%[4] - 过去两周全国沥青装置开工率环比上升5.6个百分点至31.8%[75] 城投平台融资成本 - 过去两周全国城投债发行利率小幅下降至2.6%，自2023年6月末以来累计下降约220个基点[3] - 10月金融机构贷款加权平均利率边际下行至历史低位，企业贷款利率为3.5%[44] 基建实物工作量 - 过去两周电解铜制杆开工率回升8.6个百分点至84.6%，铝线缆开工率回升至71.6%[82] - 10月挖机开工小时数环比回升10.2小时至105.3小时/月，但仍低于2019和2021年同期[84]

供给端 - 三季度A股IPO市场回暖，共计25家企业上市，环比二季度（14家）有所回升[2] - 退市改革深化，三季度A股退市家数达36家，年化退市率提升至2.8%，创近两年新高[2] - 2024年退市新规颁布后，A股退市速率显著提升，年化退市率从24Q2的0.8%提升至24Q3的2.8%[2] 需求端 - 三季度A股与美股的相关性边际回升，外资持仓占比为8.3%，环比基本持平[3] - 公募指数化投资比重接近三成（29.4%），被动指数型基金持有A股规模（3.2万亿元）首次超过主动基金（2.9万亿元）[4] - 三季度外资成交占比为7.3%，环比二季度（8.4%）小幅回落，但仍处于2016年以来高位[67] 交易端 - 三季度A股波动率明显上行至26%，高于日股（16%）及美股（12%）[5] - 新股供给减少导致打新赚钱效应提升，三季度新股上市首日涨幅中值达106%[5] - A股大盘股相对中盘股长期大幅折价，沪深300较中证500平均折价52%，中证500较中证1000平均折价24%[98] 国际化与机构化 - A股外资持仓占比为8.3%，环比保持稳定，但仍为2020年上半年水平[70] - 三季度A股机构投资者持股占比为50.7%，环比小幅回落，公募基金持仓占比提升至16.4%，私募基金持仓占比降至11.9%[56] - 三季度A股与美股相关性边际回升至9.6%，主要受美联储降息周期影响[73]

市场调整原因 - A股缩量调整的原因包括特朗普组阁人选逐步落地、国内政策对冲效果需审慎评估、机构投资者观望意愿增强[1] - 美元指数走强至107附近，做多A股的机会成本上升，外资阶段性净流出规模放大[1][2] - 交易型资金降温，融资余额增幅连续2周放缓，散户资金连续2周净流出，周均规模超150亿元[3] 资金流动 - 海外共同基金在11.14-11.20期间净流出A股142亿元，为今年以来单周最大净流出规模[3] - 主要宽基ETF周度日均成交环比缩量23%，产业资本净减持规模较节后至11月上旬放大[3] 房地产市场 - 1-10月国内商品房销售同比降幅16%，政策脉冲后11月数据回落，但一线城市同比仍有改善[4] - 11月贝壳二手房KMI指数略有回落，一线城市当周读数为48.6，二线城市为46.7[17] 政策与财政 - 10月广义财政支出继续拉升，预算外资金可能加码，M1同比回升[4] - 10月一般公共预算+政府性基金合并财政赤字同比增加4347亿元，财政支出加速上行[19] 配置建议 - 短期维持哑铃型配置思路，低估值、低筹码且直接受益于增量政策的银行、建筑，以及小盘成长中的军工、计算机[5] - 中期关注内需相对外需改善的内需消费品，以及产能周期的供需拐点对应的先进制造[5]

宏观政策与财政赤字 - 2025年财政赤字率预计将达到史上最高，全口径赤字率可能接近9%甚至更高[3] - 2025年GDP目标可能仍定在5%左右，一般赤字率预计在3.5%以上，专项债规模扩大至4.5万亿以上[3] - 财政部正在制定提前下达2025年新增专项债限额方案，已下达6万亿元债务限额[8][34] 平台经济与外贸政策 - 国常会推动平台经济服务于扩内需、稳就业、惠民生，首提增强平台经济领域政策与宏观政策取向一致性[3][20] - 商务部出台9条举措促进外贸稳定增长，特别提到应对美国计划对中国征收60%关税的措施[3][24] 国企改革与市值管理 - 国资委强化国企职能定位，推动提升增加值、功能价值、经济增加值等五个价值[3][27] - 证监会发布《上市公司监管指引第10号—市值管理》，明确7种市值管理方式，重点关注行业并购重组动作[3][38] 房地产政策 - 财政部等发布房地产税收新政，下调契税、增值税、土地增值税预征率下限，有助于降低居民购房成本[3][32] - 一线城市均取消普宅和非普标准，广州将房票安置范围扩大至全市[3][45] 地方政策与产业支持 - 广东采取超常规力度推进重大项目建设，多地出台并购重组支持政策[10][41] - 6城将开展eVTOL（电动垂直起降飞行器）试点，试点城市包括合肥、杭州、深圳等[11][49]

经济基本面 - 2024年前三季度GDP为94.97万亿元，同比增长4.8%[10] - 最终消费支出对经济增长贡献率为49.9%，拉动GDP增长2.4个百分点[11] - 资本形成总额对经济增长贡献率为26.3%，拉动GDP增长1.3个百分点[11] - 货物和服务进出口对经济增长贡献率为23.8%，拉动GDP增长1.1个百分点[11] 消费与投资 - 2024年社会消费品零售总额为39.90万亿元，同比增长3.5%[22] - 固定资产投资为42.32万亿元，同比增长3.4%[40] - 制造业投资增速为9.3%，较去年同期加快3.1个百分点[46] - 房地产投资累计下跌10.3%，为2020年3月以来的最大跌幅[46] 出口 - 2024年1-10月出口总额为2.93万亿美元，恢复至2022年同期水平[27] - 10月出口同比增长12.7%，为2022年7月以来的单月最高增速[27] - 预计特朗普政府可能在2025年9月对中国商品加征关税，影响2026年对美出口[32] 货币政策与财政政策 - 2024年人行降准1.0个百分点，LPR调降60个基点[110] - 2024年8月至10月，人行净买入国债规模合计5000亿元[110] - 2024年财政部增加地方政府债务限额6万亿元，分三年安排[112] 汇率与国际环境 - 预计2025年人民币汇率相对美元升值，在岸美元对人民币或在6.8至7.3区间震荡[102] - 美联储2024年9月开启降息周期，首次降息50个基点[93] - 特朗普再度当选美国总统，可能引发贸易摩擦和再通胀担忧[86] 风险提示 - 货币供给结构性矛盾仍未缓解，M1恢复不及预期[124] - 国际油价长期维持低位，PPI上行不及预期[124] - 特朗普政府加征关税幅度和时点超预期，2025年对外贸易不及预期[124]