《美国优先投资政策》限制措施 - 通过《国际紧急经济权力法》管控，SDN清单有849个中国实体，含624家企业和224个个人[5] - 用“中国军工复合企业清单”限制，截至2025年有125家中国企业，涉及多行业[6] - 用拜登“特定国家安全技术产品投资（14105号行政命令）”限制，未来可能扩容[7] 扩大投资限制 - 考虑在多领域扩大投资限制，可能扩充中国军工复合企业清单[8][9] - 限制“公开交易证券”，可能涉及中概股退市，美股中概股有375支[10][11] 暂停《中美所得税公约》影响 - 可能使中企税负提高、面临“双重征税”，加大双边投资成本[12] - 涉税规模双方接近且债务投资免税，取消“公约”对双方投资均不利[12][13] 投资比例情况 - 美国对华证券投资比例达12.8%，直接投资占比约3.5%[15] - 中国对美证券投资比重5%、直接投资比重1.6%[18] 未来趋势 - 限制手段多为行政命令，暂停《中美所得税公约》需国会立法，Q2可能发酵[19]

关税时间节点 - 4月1日美国发布对等关税和中美经贸关系评估调查结果，特朗普或宣布下一步关税措施[1] - 4月15日2025财年并行预算决议可能将关税作为财政开源手段，并行预算决议完成[1] - 6月15日预算和解立法完成，但程序可能推迟[1] 关税提案内容 - 美国众议院共和党预算提案清单对全球普加10%关税、提高对华301关税、对小额包裹征收关税[1] 新增关税风险地区 - “对等关税”倾向下，印度、泰国、墨西哥、中国大陆等地新增关税风险较大，2024年中国对美顺差近3000亿美元[2] 中国经济与产业情况 - 2024年美对中国贸易顺差贡献达36.4%，高于欧盟和东盟[3] - 美国对华新增10%关税后，中高端制造业2025年关税率相对其他行业较低[3] 风险提示 - 全球地缘政治和美国关税政策具有不确定性[4]

港股超涨复盘与归因 - 今年以来恒生科技大幅跑赢沪深300，超额分位数较高，但中长期收敛未必代表短期收敛[1] - 本轮恒生科技超涨水平与2023年1月极值47%仍有12%空间，沪深300/恒生科技距2021年2月最低点触底仍有距离，超涨时间不到两个月，相比历史区间进度条有空间[2][8][9] - 年初以来AH走势约80%或可由外汇掉期带来的无风险套利解释，剩下20%是港股有较多优质科技资产、更受益DeepSeek催化等因素[1][4][19] 行业比较 - 杠杆资金流入电子、机械设备[22] 行业利润预期&估值 - 全A的PE - TTM处于历史51%分位[24] - 创业板表观性价比高[27] 风格日历效应跟踪 - 1月后，小盘占优行情或延续至两会[34] - Q1成长/红利风格不明显[36] 风险提示 - 过去历史经验仅供参考[5][37] - 风格分类仅供参考[5][37] - 政策出台和落地具备不确定性[5][37]

财政政策总体方向 - 宏观政策积极，稳增长在“高质量发展”前提下发力，非大水漫灌式强刺激[3][8] - 2025年财政或更给力、节奏前置，但留足政策空间，中央举债规模或提升[3][7] 财政资金规模 - 2025年预算赤字、专项债、特别国债合计资金同比多增约2万亿元[3][7][9] - 预算内赤字率有望升至4%附近，新增专项债规模预计从3.9万亿元增至4.5万亿元，特别国债规模或从1万亿元追加至2万亿元[3][9] 财政资金节奏 - 中央已预下达2025年消费品以旧换新资金810亿元，1 - 2月专项债规模同比高增，全年早发早用[11] - 若下半年稳增长有压力，不排除增发国债提升财政力度[3][11] 增量财政投向 - 增强对“两新两重”投入，超长期特别国债对“两新”支持或从3000亿元增至5000亿元，对“两重”支持或从7000亿元增至9000亿元[3][14][17] - 专项债使用向土地储备和收购存量商品房用作保障性住房倾斜，助力房地产松绑[19] - 专项债券管理确立新机制，确保对科创长期支持，用作项目资本金规模上限从25%提至30%[19] 财政改革 - 2025年零基预算改革或将提速，缓解地方财政收支压力，聚焦高质量发展[3][20]

货币政策目标切换 - 2024年7月至12月经济增长是货币政策首要目标，2025年1月优先目标切换至金融稳定和汇率稳定，操作目标形成股债汇三角[2][7][8] - 目标切换源于内部2024年四季度经济回升、长债收益率12月下行过快，外部美国高利率久、可能加征关税和贸易政策转向[2][14] Deepseek影响 - 春节期间Deepseek - R1推出使股市快速拉升，达成“稳住股市”目标，央行收紧流动性使长债收益率上行、中美利差收窄、汇率压力减轻，实现“可能三角”[19] “可能三角”稳定性 - 3 - 5月货币政策目标排序可能再次切换，内部两会后政府债券发行提速或2月信贷、通胀数据低于预期，外部二季度美联储降息预期重燃或美国贸易政策不确定性大幅上升，都可能打破“可能三角”[30][32] 经济复苏情况 - 2025年中国经济强势复苏概率小，基准情形下名义经济增速可能为4.9%，CPI和PPI年末可能分别回升至0.9%和 - 0.2%[3][34] 货币政策展望 - 2025年货币政策适度宽松取向不变，全年可能累计调降政策利率（7天逆回购利率）30 - 40BP，引导5年期LPR下行40 - 60BP，累计降准100 - 150BP，央行公开市场国债全年累计净买入或超2万亿元[4][38] 投资相关预测 - 2025年10年期国债收益率波动区间为1.5% - 1.9%，若调降政策利率40BP，合理水平或为1.64%[5][39] - 美元兑人民币汇率围绕7.3波动，加征10%关税或不打破中枢，加征关税落地前人民币在7.1 - 7.3区间波动，加征后新波动区间可能在7.1 - 7.5左右[5][39]

财政政策 - 2024年广义财政支出增速仅2.7%，不及预算7.9%，少支出19594亿，政府性基金收入完成预算87.7%，少收8712亿，支出完成84.4%，少支18716亿[5] - 预计2025年赤字率达4%-4.5%，对应赤字规模5.6 - 6.4万亿，较2024年增加1.6 - 2.3万亿，新增专项债规模扩大至4.5 - 5万亿，特别国债规模达2万亿[22][24][28] - 按估算财政用于稳增长的增量赤字规模可达2.5万亿，可应对美国60%关税潜在冲击，扭转预期需更大财政增量[23][28] 货币政策 - 市场对2025年降息预期达30bp甚至50bp，但预期落空，银行间资金面紧平衡，央行降息延后或因稳汇率、金融稳定、稳息差及信贷“开门红”[3][45] - 央行维稳汇率“守”则国内政策空间受限、贬值预期不减，“放”则资本外流、或引发汇率超调，争论焦点为关注双边还是一篮子汇率及是否等关税最凶时贬值[66][71][72][77] 风险提示 - 存在中美经贸冲突升级、房企违约、资金面引爆金融风险、海外经济危机、美国通胀上行、国际地缘局势冲击等风险[79]

选举结果 - 联盟党在第21届联邦议院选举中以约29%支持率领先，极右翼德国选择党约20%得票率成第二大党，社民党约16%得票[4] 组阁情况 - 联盟党需联合其他政党组阁，与社民党或绿党联合可能性大，但合计支持率不足50%，也可能组建三党联合政府[4][5] - 组阁谈判或陷入僵局，执政联盟可能再度破裂，甚至出现“看守政府”长期执政[3][5] 新政府挑战 - 经济增长乏力，2024年GDP下降0.2%，2023年萎缩0.3%，2025年前景不容乐观，联盟党内部及与绿党在经济政策有分歧[6][7] - 移民问题敏感，社会态度两极分化，联盟党内部及与伙伴在移民政策有分歧，政策制定或陷入僵局[7] - 财政压力大，“债务刹车”机制限制财政空间，新政府需在财政纪律与经济刺激间抉择[7] 国际影响 - 默茨主张“去美国化”，未来德国或重新评估在北约角色，寻求独立外交路径[9] - 联盟党等支持深化欧洲一体化，德国新政府将推动欧盟关键领域一体化，但德国选择党影响力或制衡政府政策，德国需平衡自身利益与欧洲团结[9][10]

两会政策总基调 - 财政政策更加积极，货币政策适度宽松，中长期适度宽松，短期宽松预期减弱[1][8][48] 总量关注点 - GDP增速目标预计为5%左右[1][4][9][48] - 财政赤字率预计为3.5% - 4%，预计释放4.7 - 5.4万亿元财政支出空间，赤字安排比去年增加0.68 - 1.35万亿元[1][4][12][48] - 超长期特别国债规模1 - 2万亿，专项债扩至4.5万亿左右[1][4][15][16][48] 结构关注点 - 提振消费 - 消费是内循环起点与终点，驱动生产供给、推动产业链升级、形成良性循环[21][23][25] - 提振消费可释放市场潜力、稳定企业生产预期、促进稳岗扩岗与居民增收[26][28][29] - 预计两会继续实施并扩容“两新”政策、对居民部门减税降费、扶持新消费场景[2][37][49] 结构关注点 - 扶持科技 - 科技创新是内循环核心驱动力，可突破技术瓶颈，提升产业链自主可控能力[39][41] - 内循环为科技企业提供稳定应用场景和需求支撑，促进科技应用和创新[43] - 科技与内循环构成“技术攻关—产业升级—市场反哺”闭环，两会将加大对科创企业金融支持[45][47][49]

经济现状 - 2025年1月PPI同比-2.3%，连续28个月负值[5] - 2021年新建房地产销售额18.2万亿，2024年仅9.7万亿[5] - 2024年社会消费品零售总额同比+3.5%，低于2023年的+7.2%[5] 政策分析 - 2023 - 2024年政策组合为“宽资金+紧财政+紧信用”，经济未随资金宽松走好[6] - 2016下半年 - 2017年、2020年政策组合为“紧资金+宽财政+宽信用”，经济趋势回升[7] - 2025年扩大内需背景下可能政策组合是“紧资金+宽财政+宽信用”[9] 债市观点 - 2025年2月26日10年国债收益率1.73%，距OMO利率对应1.9 - 2.2%、资金利率对应2.2 - 2.5%有上行空间[8] - 市场大幅降息预期或减弱，长债收益率上行处于初期，提示关注收益率上行[9]

城市高质量发展背景与必要性 - 城市发展进入新阶段，由增量建设转向存量提质与增量优化并重[10] - 城市化率提升但传统发展模式存在可持续性不足问题，高质量发展是必然选择[11] 城市高质量发展方向 - 打造宜居、创新、韧性、智慧、绿色、人文城市[13][15][16][17][18][19] 城市更新 - 政策进入系统性精细化阶段，各地因城施政探索模式[27][30] - 主流模式有政府主导、市场主导、多元合作，更新策略向微更新侧重[33] 城中村改造 - 资金来源多样，探索多种改造类型项目[53][54][55] - 需平衡公共与经济属性，未来或促进保障性住房供给[57] 新质生产力（低空经济） - 政策支持不断，2030年规模有望达2.5万亿[67][70][71] - 产业链、应用场景、产品端均有发展机遇，戴德梁行提出“十个一”建议[78][79][80][83] 新质生产力（储能产业） - 政策频度和力度加大，2023年发布653项相关政策[95] - 电化学储能装机规模持续增长，未来向发电侧、用户侧、回收端发展[96][108][109] 城市运营 - 从城市开发向运营转型是趋势，需多元参与精细化管理[121] - 城投平台需转型提升市场化经营与可持续发展能力[123]