报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级，但通过对细分赛道和公司的详细分析，隐含了对AI+消费、宠物经济、3D打印等成长性领域及东南亚出海方向的积极关注 [1][2][9][11][21][22][26] 报告核心观点 - 东南亚三国（泰国、越南、柬埔寨）作为消费市场和产能基地展现出明显的代际差异和投资机会，泰国类似微缩版欧美市场，越南类比2010年左右的中国处于腾飞期，柬埔寨则类似1995年左右的中国处于普及初期 [1] - AI技术正深度赋能消费各细分领域（如智能家居、3D打印、床垫、美妆等），驱动行业创新与升级，相关公司技术突破和商业化落地加速 [2][9][10][18][21][22][23][24][25][60][61][62] - 宠物经济维持高景气，消费呈现"品质化"升级趋势，国产品牌表现强势 [2][11][12][13][55][58][59] - 国内消费市场呈现结构性变化，服务消费复苏强劲，线上渠道增长分化，政策对部分品类（如家电）产生阶段性影响 [35][44][50][55] 细分赛道景气跟踪总结 小米集团与AI+智能家居 - 小米发布全屋智能探索方案Xiaomi Miloco，通过端侧大模型实现自然交互和场景感知，并开源MCP协议推动生态开放 [9] - 小米发布具身大模型MiMo-Embodied，实现自动驾驶与机器人智能打通 [10] 宠物食品与用品 - 2025年双11期间，乖宝自有品牌全网销售额近11亿元，同比增长44%，其中麦富迪品牌销售额达6.88亿元，弗列加特品牌达3.35亿元 [11] - 宠物消费中，美容服饰（54.5%）超越食品保健（44.5%）成为最多消费者下单品类，猫用保健品增速最快 [12] - 猫砂品类呈现"品质化"趋势，200元以上价格带产品成交占比从2023年的34%提升至2025年的45% [13] - 2025年10月，猫、京东、抖音三大平台宠物食品销售额合计同比增长19% [15][55] 银发经济 - 民政部联合金融监管总局印发《养老机构预收费存管工作指引》，规范养老机构预收费管理 [16] - 2025年双11期间，淘宝41岁以上用户增长9.2%，银发族为消费注入新活力 [17] AI+床垫 - 《家具智能等级评定及标识》国家标准实施，确立L1-L4智能等级评价体系 [18] - 喜临门宝褓AI床垫获国内首个L4级最高等级认证 [18] - 慕思股份床垫业务25H1营业收入12.56亿元，同比增长1.2%，毛利率提升至63.5% [19][20] AI+3D打印 - 拓竹科技连续三年蝉联天猫、京东双11 3D打印机类目销量与销售额冠军，新品P2S首销4小时全渠道销量突破10,000台，耗材销量同比增长182% [21] - 创想三维加强社区原创资源监管，规范行业秩序，并计划于2026年初港股上市 [22] - Snapmaker独立四喷头3D打印机U1国内大众平台预售开启，众筹金额超2061万美元 [23] - 汇纳科技设立子公司金石智汇，聚焦3D打印农场SaaS服务；博理科技获融资，2025年3D打印鞋履产量超200万双 [24][25] 保温杯出海 - 2025年10月，Stanley在亚马逊美国站销量29.18万个，同比增长60.55%；德国站销量5.15万个，同比增长86.71% [26][27][29] - Yeti在亚马逊美国、加拿大、英国站销量分别同比增长28.51%、35.06%、324.67% [26][33][38] - Owala在亚马逊美国站销量43.27万个，同比增长6.25%，市占率达26.03% [26][35] 中观消费数据跟踪总结 内需消费宏观数据变化 - 2025年10月CPI同比上涨0.2%，环比转正提升0.5个百分点；服务项目CPI同比上涨0.8%，消费品CPI同比下降0.2%但降幅收窄 [35][41][43] - 2025年10月PPI同比下降2.1%，但连续4个月环比提升 [35][45][47] - 2025年10月北京社零增速转正至12.6%，上海社零增速为8.6% [44][49] 内销消费数据重点变化 - 2025年10月，猫、京东、抖音、拼多多四平台家电类GMV同比下降4%，但科沃斯、石头科技线上销售额分别同比增长22.23%、56.49% [50][51][54] - 2025年10月，宠物食品线上GMV达39亿元，同比增长19%，其中天猫、京东、抖音平台分别增长15%、21%、29% [55][58][59][64] 长期消费主线跟踪总结 功能价值之AI+消费跟踪 - AI+美妆：深度原理获欧莱雅奖项，其ReactiveAI平台可缩短美妆配方研发周期 [60] - AI+社服：星动纪元完成近10亿元A+轮融资，其具身大模型ERA-42提升机器人任务成功率44.7%；星尘智能获数亿元融资，其AI机器人可完成零售服务全流程 [60][61] - AI+电商：Keeyu完成230万美元融资，通过AI代理自动化电商运营后链路服务 [61] - AI+宠物医疗：绮算法获A+轮融资，聚焦AI赋能宠物健康管理 [61] - AI+传媒：欢喜传媒获2.25亿港元融资，与阶跃星辰合作探索AI在影视应用 [62] - AI+养老：深圳作为科技完成近亿元融资，布局智能养老机器人 [62] 情绪价值之新消费服务跟踪 - 中国老龄科学研究中心报告显示，养老机构入住老人慢性病患病率达83.9%，失能率为62.3%，但健康管理服务闭环建设仍有提升空间 [63][65][66] - 中小学秋假制度在部分地区推行，带动旅游消费，如成都秋假期间九寨沟门票预订量同比增长158% [67][68]

行业投资评级与核心观点 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [1][2][4][5][6][7][8][10][11][12][13][14][15][17][19][20][21][22][23][24][26][27][28][29][30][31][32][33] - 核心观点聚焦于人工智能基础设施与应用的快速发展，特别是大模型技术迭代、算力需求增长以及网络安全行业的平台化趋势 [2][11][22][32][33] - 报告认为AI推理侧算力需求因"思维链"技术呈现指数级扩张，英伟达等公司在下一代AI基础设施建设中占据核心卡位 [2][14][22] - 网络安全行业被认为正处在过去十年最深刻的结构性上升周期，由AI攻击面扩张、企业安全架构云化等趋势驱动 [32][33] AI大模型与应用动态 - Google正式开启Gemini 3时代，发布Gemini 3 Pro及强化推理模式Deep Think，Gemini 3 Pro以1501分登顶LMArena榜单，SimpleQA准确率达72.1%刷新纪录 [2][11] - Deep Think模式在Humanity's Last Exam中得分41.0%，GPQA Diamond达93.8% [11] - 同期推出大幅提升文本渲染能力的Nano Banana Pro图像模型及Antigravity智能体开发平台 [2][11] - 海外AI应用活跃度出现分化：Claude与Perplexity活跃度下滑，Gemini继续上升；国内Kimi活跃度快速增长，其余应用保持平稳 [2][10] 英伟达(NVIDIA)业绩与业务进展 - 英伟达2026财年第三季度营收570亿美元，同比增长62%，环比增长22% [14] - 数据中心业务营收达510亿美元，同比增长66%；网络业务营收82亿美元，同比增长162% [14] - GAAP毛利率为73.4%，对第四季度营收指引为650亿美元（上下浮动2%），预计GAAP毛利率将提升至74.8% [14] - Blackwell架构进入规模放量阶段，GB300已成为出货主力，贡献了Blackwell总营收约三分之二 [2][14][22] - 公司形成从今年初至2026年底约5000亿美元的收入可见性，供应链已掌握整机柜交付能力 [2][14][22] 网络安全行业与Palo Alto Networks表现 - Palo Alto Networks 2025年第三季度（FY2026Q1）总营收24.7亿美元，同比增长16%，产品收入同比增长23% [2][29] - 过去12个月产品收入中软件形态占比升至44%（去年同期为38%），毛利率76.9%，经营利润率30.2% [2][29] - 当季RPO（剩余履约义务）同比增长24%至155亿美元，NGS ARR（下一代安全年度经常性收入）同比增长29%至58.5亿美元 [2][29] - SASE ARR同比增长34%并突破13亿美元，XSIAM平台当季落地史上最大单笔8500万美元订单，累计客户约470家，平均每客户ARR超100万美元 [32] 半导体存储市场行情 - 本周DRAM现货价周度涨幅延续但涨幅收窄，Flash现货价仍维持强劲涨幅 [26][28] - 具体型号如DRAM: DDR5 16G(2Gx8) 在2025年第45周涨幅达35.18%，NAND Flash中TLC 512Gb在第47周涨幅达38.46% [28] 海外AI相关个股行情回顾 - 截至11月21日当周，海外AI相关个股表现分化：谷歌周涨幅8.41%表现最佳，收盘价299.66美元；超威半导体(AMD)周跌幅最大，达17.43%，收盘价203.78美元 [6] - 英伟达周跌5.94%至178.88美元，亚马逊跌5.97%至220.69美元，微软跌7.46%至472.12美元 [6] - 网络安全公司普遍下跌，Palo Alto Networks周跌10.89%，CrowdStrike跌8.72%，Zscaler跌8.16% [6]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但对不同板块表达了差异化的观点，例如对AI科技前景持续看好，对澳门度假旅游行业认为持续配置价值高，对交易平台资产持续看多 [3] 报告核心观点 - 市场经历美联储降息博弈和AI分歧讨论后走弱，高风险资产如加密货币大跌，AI泡沫讨论蔓延，短期波动或加剧，但AI对生产效率提升的逻辑畅通，持续看好AI科技发展前景 [3] - 加密货币短期压力难减，对降息信息过度敏感，叠加中心化持币的负反馈担忧，需谨慎观察该板块变化 [3] - 澳门度假旅游行业供给和需求的剪刀差逻辑持续兑现，中长期受益于降息周期，未来几个月在长假期和低基数背景下景气度有望持续上行 [3] - 交易平台资产短期可能跟随市场流动性和加密货币回调，但估值有优势，回调后是加仓机会 [3] 行业情况跟踪总结 消费与互联网 - **教育**：行业景气略有承压，国内中小机构供给增加导致竞争边际加剧，龙头阿尔法能力趋稳；新东方推出SureChinese AI教育产品，覆盖138个国家和地区，累计16万用户 [5][11][19] - **奢侈品与博彩**：受益于财富效应，内地高端消费景气回暖，多家奢侈品集团Q3中国区业绩环比改善；澳门十五运会期间吸引超2000万游客，推动旅游业恢复 [5][21][34] - **咖啡茶饮**：咖啡行业高景气维持，头部品牌保持高速开店；茶饮行业略有承压，外卖补贴力度下滑进入淡季，门店净增不明显 [5][30][34] - **电商**：行业略有承压，"双十一"大促受消费环境影响表现平淡 [5][36] 平台与科技 - **流媒体平台**：网易云音乐Q3收入19.6亿元，环比持平，毛利率35.4%同比提升2.6个百分点；爱奇艺Q3总收入66.8亿元 [5][45][53] - **虚拟资产与互联网券商**：全球加密货币市值30532亿美元，较上期下跌11.13%；比特币和以太币价格分别为85052美元和2764.74美元，分别下跌10.0%和11.0%；富途控股Q3营收64亿港元，同比增长86%，净利润32.2亿港元，同比增长144% [49][50][56] - **车后连锁**：特斯拉10年维护成本仅4035美元，领先行业；江苏推出汽车焕新促消费活动，最高补贴1万元 [5][60][63] - **O2O**：阿里健康在"双十一"全周期累计成交新品超2.6亿元；京东外卖独立App正式上线 [5][64][69] - **AI与云**：海外AI泡沫探讨持续，谷歌发布Gemini 3 Pro，在推理与多模态能力上实现突破；英伟达和微软将向Anthropic共计投资至多150亿美元 [5][67][73] 传媒 - 25Q3游戏厂商取得亮眼业绩，紧跟Q4至春节档新品上线窗口；网易-S Q3净收入284亿元，同比增长8.2%，游戏及相关增值服务净收入233亿元，同比增长11.8% [5][72][78]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [1][2][3][4] 报告核心观点 - 证券行业收并购活动活跃，中金公司筹划吸收合并东兴证券和信达证券，有望提升行业集中度，催化板块并推动估值修复 [1] - 证券板块投资建议关注三条主线：业绩超预期但估值错配的券商、创投业务占优的四川双马、以及业绩增速亮眼的多元金融如香港交易所 [2] - 保险行业“报行合一”持续深化，新发布的人身险费用分摊指引预计将提升产品定价科学性，确保成本反映真实且持续 [3] - 保险板块投资建议短期关注开门红带来的新单保费双位数增长预期，长期看好负债成本下降带来的利差改善和行业集中度提升逻辑 [4] 市场回顾总结 - 本周（11月17日至11月23日）A股市场，沪深300指数下跌3.8%，非银金融（申万）指数下跌4.4%，跑输大盘0.7个百分点 [10] - 非银金融子行业中，证券、保险、多元金融分别下跌4.9%、3.0%、6.5%，相对沪深300指数的超额收益分别为-1.1、+0.7、-2.7个百分点 [10] - 保险股周涨跌幅显示，中国太平H股下跌11.1%，友邦保险H股下跌6.7%，众安在线下跌8.7% [11] - 券商股周涨跌幅显示，首创证券下跌12.0%，信达证券下跌10.0%，中金公司下跌9.8% [13] 数据追踪总结 - 券商经纪业务：本周A股日均成交额18650亿元，环比下降8.7%；2025年1-10月日均股基成交额20243亿元，同比增长92.4% [15] - 券商代销业务：2025年1-10月新发权益类公募基金份额合计4820亿份，同比增长175.9% [15] - 券商投行业务：2025年10月IPO募资规模902亿元，同比增长71%；再融资募资规模8623亿元，同比增长346%；债券承销规模130855亿元，同比增长19% [15] - 券商资管业务：截至2025年9月末，非货公募规模22.1万亿元，较上月增长2.9%；权益类公募规模10.3万亿元，较上月增长5.7%；私募基金规模20.7万亿元，环比增长0.1% [15] - 保险相关数据：本周10年期国债收益率上升0.26个基点至1.82%，30年期国债收益率上升0.95个基点至2.16%；中证红利指数本周下跌3.69%，恒生中国高股息率指数本周下跌4.21% [30] - 保险资金动向：2024年至今保险资金举牌/增持共计47家公司，偏好高股息标的，涉及银行、公用事业、交通运输等行业 [34] 行业动态总结 - 政策动态：财政部和央行通知，自2026年6月起将储蓄国债（电子式）纳入个人养老金产品范围 [39] - 机构动态：阳光人寿将出资200亿元投资设立试点私募基金 [40]；年内16家保险公司发行债券663.7亿元以补充资本，其中永续债472.7亿元，占比71.2% [41] - 公司公告：国联民生证券获批股票期权做市业务资格 [42]；中金公司、东兴证券、信达证券因筹划重大资产重组停牌 [43]；方正证券出售所持全部盛京银行股份 [44]

行业投资评级与核心观点 - 投资建议关注国内生成式大模型龙头科大讯飞；AI硬件领域建议关注海康威视、虹软科技、禾赛等；AI功能提升付费率与Arpu值方面建议关注迈富时等[3] - 报告核心观点认为，从需求区域看景气方向在出海，从技术角度看景气方向在AI产业链，从政策角度看景气方向在国产替代[13] - 细分行业景气度展望显示，2025年高景气维持的赛道包括AI算力、激光雷达；加速向上的赛道有AI应用；稳健向上的赛道包括软件外包、金融IT、量子计算、数据要素、EDA、出海、信创；拐点向上的赛道包括教育IT、网安、企业服务；底部企稳的赛道包括智慧交通、政务IT、安防、建筑地产IT；略有承压的赛道包括工业软件、医疗IT[13] 本周行业动态与重点事件 - 11月17日，阿里巴巴上线面向全球的个人AI助手“千问APP”，整合了其自研的Qwen3系列大模型能力[13] - 11月19日，谷歌DeepMind发布多模态AI模型Gemini 3系列及Google Antiqravity平台，其Gemini 3 Pro模型在MMMU-Pro基准测试中得分为81%，在Video-MMMU基准测试中得分为87.6%[13] - 11月20日，谷歌发布图像生成模型Nano Banana Pro，支持生成2K和4K高分辨率图像，最多可支持14张参考图像输入并保持5个人物特征一致性[13] - 11月18日，美国Physical Intelligence公司发布机器人通用基础模型π*0.6，通过Recap方法训练后，在制作意式咖啡等任务上的吞吐量和成功率提升超过两倍[13] - 未来重点事件包括2025年11月27-29日在南京举行的世界智能制造大会，以及2025年12月1-3日在北京举行的“人工智能+”产业生态大会[25] 细分板块景气度分析 - AI算力板块景气度高且维持，国内外巨头加大资本支出，国产替代趋势明显[14] - 激光雷达板块景气度高且维持，2025年1-9月国内ADAS激光雷达装机量约为190.9万颗，同比增长91.8%，其中9月装机量约为32.8万颗，同比增长108.2%[14] - AI软件/应用板块景气度加速向上，阿里发布千问APP抢占C端入口，谷歌相继发布Gemini3、Nano Banana Pro提升基模能力[14] - 软件外包、金融IT、量子计算、数据要素、EDA、出海、信创板块景气度稳健向上[11][13][14] - 教育IT、网安、企业服务板块景气度拐点向上[11][13][14] - 智慧交通、政务IT、安防、建筑地产IT板块景气度底部企稳[11][13][14] - 工业软件、医疗IT板块景气度略有承压[11][13][14] 本周行情回顾 - 2025年11月17日至11月21日，计算机行业指数（申万）下降2.74%，跑赢沪深300指数1.03个百分点，在31个申万一级行业指数中排名第七[15] - 同期，A股市场日均成交额为1.9万亿元，同比上升8.1%，环比下降8.7%；截至2025年11月20日，两融余额为2.5万亿元，同比上升33.7%，环比下降0.59%[19] - 本周计算机板块涨幅前五的公司为榕基软件、*ST东通、浪潮软件、品高股份、思创医惠；跌幅前五的公司为科创信息、安博通、联易融科技-W、天亿马、同有科技[16]

行业投资评级 - 报告覆盖的多数公司获得“优于大市”评级，包括泡泡玛特、安踏体育、华住集团、华润啤酒、海底捞、康师傅、名创优品、李宁、亚朵集团、中国飞鹤、新东方在线、特步国际、优然牧业、颐海国际、达势股份等 [1] - 百威亚太获得“中性”评级 [1] 核心观点 - 餐饮、潮玩及家电行业重点公司股价表现分化，餐饮行业中的绿茶集团本周表现强劲，上涨5.5% [3][5] - 部分公司股价出现显著回调，餐饮行业中的呷哺呷哺、茶百道、奈雪的茶、锅圈分别下跌8.1%、8.2%、8.6%、9.6%；潮玩行业中的名创优品、布鲁可分别下跌8.5%、10.8%；家电行业中的盾安环境、九阳股份分别下跌9.0%、15.6% [3][5][8] 重点公司业绩与动态 - 瑞幸咖啡第三季度收入153亿元，同比增长50%，月均交易用户数达1.12亿人，同比增长41%，门店总数达29,214间，环比净增3,008间，门店扩张加速 [2] - 名创优品第三季度收入58亿元，同比增长28.2%，超过指引上限，经调经营利润10.2亿元，同比增长15%，经调净利7.7亿元，同比增长12% [2] - 百胜中国在投资者日提出门店扩张目标，预计2026年、2028年、2030年总门店数将分别达到2万家、2.5万+家、3万家，其中肯德基计划到2028年门店增至1.7万+家，经营利润力争突破100亿元 [2] - 海底捞旗下披萨品牌“小嗨爱炸·中国披萨”在西安开设首店，并计划推出汉堡品牌“小嗨爱炸 hiburger”，标志其正式进入汉堡与披萨双赛道 [2] - 遇见小面通过港交所上市聆讯，2025年上半年收入7.03亿元，同比增长33.8%，利润0.42亿元，净利率5.9%，公司计划在2026年至2028年每年新开设约150-230家餐厅 [2] - 海尔机器人与INDEMIND签署战略合作协议，双方将共同开展家用具身机器人的研发、人机交互及家庭服务场景开发 [2] 重点公司股价与估值 - 多家重点公司当前市盈率基于2025年一致预期，餐饮公司如百胜中国为18.9倍，古茗为19.6倍；潮玩公司如泡泡玛特为19.7倍，名创优品为16.4倍；家电公司估值差异较大，浙江美大高达152.8倍，而格力电器为7.2倍 [5]

行业投资评级 - 报告对铝行业维持“推荐”评级 [1] 核心观点 - 短期宏观预期波动较大，美国就业数据冲击市场，美联储降息表态出现反复，导致铝价回落 [6] - 铝需求逐步转入淡季，铝水转化率有高位回落压力，后续需继续关注库存表现 [9] - 氧化铝市场供应过剩与高库存仍是核心压力，国内运行产能持续回落尚未改变供需格局，价格维持阴跌 [9] - 长期来看，铝行业长期供给增量有限，而需求仍有增长点，行业或将维持高景气 [9] - 建议关注中国宏桥、天山铝业、神火股份、中国铝业及云铝股份 [9] 宏观与市场表现 - 本周（11月17日-11月21日）宏观面偏向利空，美国9月非农就业人口增长11.9万人，预期5.1万，但8月数据下修至减少0.4万人 [6] - 美国9月失业率4.4%，为2021年10月以来最高，市场对美联储12月降息概率预期大幅增至约70% [6] - 本周铝板块下跌7.5%，表现劣于大盘（沪深300下跌3.8%） [91] - 铝板块个股中，豪美新材(-3.5%)、华峰铝业(-4.7%)、宜安科技(-5.2%)跌幅较小；闽发铝业(-25.4%)、常铝股份(-21.5%)、怡球资源(-14.7%)跌幅居前 [97] 价格表现 - LME3个月铝收盘价为2808.0美元/吨，周环比下降1.8%；沪铝活跃合约收盘价为21340.0元/吨，周环比下降2.3% [13][19] - 长江有色A00铝均价为21360.0元/吨，周环比下降2.4% [19] - 氧化铝均价为2835.3元/吨，周环比下降0.4%，年同比下降49.9% [29] - 预焙阳极均价为5886.5元/吨，周环比持平，年同比增加35.9% [29] - 铝棒加工费(广东，φ90)为410.0元/吨，周环比大幅增加70.8% [46] 电解铝供需与库存 - 电解铝生产整体平稳，全国电解铝平均完全成本为16081元/吨，周环比小幅下跌16元/吨；平均盈利5489元/吨，周环比下降334元/吨 [7] - 截至11月20日，国内主流消费地电解铝锭库存为62.1万吨，周环比持平 [7] - 2025年10月电解铝产量为374.2万吨，月环比增加3.5%，年同比增加4.7% [50] - 铝加工行业淡季特征深化，铝线缆开工率小幅回升至62.4%，铝板带开工率微升至66.0%，铝型材与铝箔开工率分别下滑至52.6%和70.4% [7] 上游原料市场 - 铝土矿到港量稳步提升，截至11月14日，我国铝土矿到港量为542.31万吨，较前一周增加229.99万吨 [8] - 几内亚铝土矿CIF均价报71美元/吨，周环比持平 [8] - 全国冶金级氧化铝建成总产能11032万吨/年，运行总产能9045.6万吨/年，周度开工率下跌0.77个百分点至80.40% [8] - 截至11月20日，电解铝厂氧化铝原料库存为330.9万吨，较前一周增加2.8万吨；氧化铝总库存环比上升1.8万吨至481.1万吨 [8] 进出口情况 - 2025年10月，原铝进口量为24.8万吨，月环比增加1.8%，年同比增加42.2%；原铝出口量为2.5万吨，月环比下降15.2% [63] - 氧化铝进口量为18.9万吨，月环比大幅增加215.6%；氧化铝出口量为18.0万吨，月环比下降28.0% [63] - 铝板带出口量为24.0万吨，月环比下降7.7%，年同比下降20.1%；铝箔出口量为10.6万吨，月环比下降6.6%，年同比下降21.2% [72] 重点关注公司盈利预测 - 中国宏桥：股价26.87元，2025年预测EPS为2.65元，预测PE为10.2倍，投资评级为买入 [5] - 天山铝业：股价12.50元，2025年预测EPS为1.00元，预测PE为12.5倍，投资评级为买入 [5] - 神火股份：股价24.37元，2025年预测EPS为2.13元，预测PE为11.4倍，投资评级为买入 [5] - 中国铝业：股价10.52元，2025年预测EPS为0.84元，预测PE为12.5倍，投资评级为买入 [5] - 云铝股份：股价22.95元，2025年预测EPS为1.88元，预测PE为12.2倍，投资评级为买入 [5]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好” [2] 报告核心观点 - 当前正处在煤炭经济新一轮周期上行的初期，基本面、政策面共振，现阶段逢低配置煤炭板块正当时 [2][12] - 煤炭产能短缺的底层投资逻辑未变（短期供需基本平衡，中长期仍存缺口）、煤价底部确立并中枢站上新平台的趋势未变、优质煤企高盈利&高现金流&高 ROE&高分红的核心资产属性未变（ROE 为 10-15%，股息率＞5%，新增中期分红）、以及煤炭资产相对低估且估值整体性仍有望提升的判断未变（一级矿权市场高溢价，多数公司 PB 约 1 倍） [2][12] - 煤炭板块配置策略不可忽视红利特性，又要把握顺周期弹性，板块向下回调有高股息边际支撑，向上弹性有后续煤价上涨预期催化 [2][12] - 随着冬季深入，电厂日耗季节性爬坡将推动市场情绪转向乐观，新一轮由需求驱动煤价上涨的行情蓄势待发 [2][12] - 建议投资者坚定逢低布局，重点关注经营稳定、业绩稳健的公司、弹性较大的公司以及全球资源特殊稀缺的优质冶金煤公司 [2][13] 煤炭价格跟踪 - 动力煤价格：截至 11 月 22 日，秦皇岛港动力煤(Q5500)山西产市场价 827 元/吨，周环比持平；陕西榆林动力块煤（Q6000）坑口价 780 元/吨，周环比上涨 15.0 元/吨；内蒙古东胜大块精煤车板价（Q5500）646 元/吨，周环比上涨 9.1 元/吨；大同南郊粘煤坑口价(含税)（Q5500）690 元/吨，周环比上涨 10.0 元/吨 [2][28] - 国际动力煤：截至 11 月 22 日，纽卡斯尔 NEWC5500 大卡动力煤 FOB 现货价格 86.5 美元/吨，周环比上涨 1.5 美元/吨；ARA6000 大卡动力煤现货价 94.8 美元/吨，周环比下跌 0.4 美元/吨；理查兹港动力煤 FOB 现货价 70.1 美元/吨，周环比上涨 0.8 美元/吨 [2][28] - 炼焦煤价格：截至 11 月 21 日，京唐港山西产主焦煤库提价(含税)1790 元/吨，周下跌 40 元/吨；临汾肥精煤车板价(含税)1670.0 元/吨，周环比下跌 40.0 元/吨；澳大利亚峰景煤矿硬焦煤中国到岸价 214.2 美元/吨，周环比上涨 3.3 美元/吨 [2][30] - 无烟煤及喷吹煤价格：截至 11 月 21 日，焦作无烟煤车板价 1020.0 元/吨，周环比持平；截至 11 月 14 日，长治潞城喷吹煤(Q6700-7000)车板价(含税)价格 1017.0 元/吨，周环比上涨 5.0 元/吨；阳泉喷吹煤车板价(含税)(Q7000-7200)1007.7 元/吨，周环比上涨 5.1 元/吨 [39] 煤炭供需跟踪 - 供给方面：截至 11 月 21 日，样本动力煤矿井产能利用率为 91.5%，周环比增加 0.3 个百分点；样本炼焦煤矿井开工率为 86.94%，周环比增加 0.7 个百分点 [2][46] - 电力需求方面：截至 11 月 20 日，内陆十七省日耗较上周上升 14.70 万吨/日，周环比增加 4.37%；沿海八省日耗较上周上升 7.50 万吨/日，周环比增加 4.18% [2][47] - 非电需求方面：截至 11 月 21 日，化工周度耗煤较上周上升 8.76 万吨/日，周环比增加 1.24%；全国高炉开工率 82.2%，周环比下降 0.62 百分点；水泥熟料产能利用率为 39.3%，周环比下跌 19.9 百分点 [2][70] - 进口煤价差：截至 11 月 21 日，5000 大卡动力煤国内外价差-83.4 元/吨，周环比上涨 11.6 元/吨；4000 大卡动力煤国内外价差-72.8 元/吨，周环比上涨 11.7 元/吨 [42] 煤炭库存情况 - 动力煤库存：截至 11 月 21 日，秦皇岛港煤炭库存较上周同期增加 10.0 万吨至 560.0 万吨；截至 11 月 14 日，55 个港口动力煤库存较上周同期下降 28.2 万吨至 6090.1 万吨；462 家样本矿山动力煤库存 300.5 万吨，周环比下跌 3.5 万吨 [80][86] - 炼焦煤库存：截至 11 月 21 日，生产地炼焦煤库存较上周增加 20.9 万吨至 185.9 万吨，周环比增加 12.64%；六大港口炼焦煤库存较上周下降 7.0 万吨至 291.5 万吨，周环比下降 2.35%；国内独立焦化厂(230 家)炼焦煤总库存较上周下降 33.6 万吨至 889.2 万吨，周环比下降 3.64%；国内样本钢厂(247 家)炼焦煤总库存较上周增加 6.9 万吨至 797.1 万吨，周环比增加 0.87% [87] - 焦炭库存：截至 11 月 21 日，焦化厂合计焦炭库存较上周增加 7.3 万吨至 43.4 万吨，周环比增加 20.17%；四港口合计焦炭库存较上周下降 5.8 万吨至 193.0 万吨，周环比下降 2.92%；国内样本钢厂（247 家）合计焦炭库存较上周下跌 0.06 万吨至 622.34 万吨 [89] 煤炭运输情况 - 截至 11 月 21 日，波罗的海干散货指数(BDI)为 2275.0 点，周环比上涨 150.0 点 [103] - 截至 11 月 20 日，本周大秦线煤炭周度日均发运量 120.4 万吨，上周周度日均发运量 130.2 万吨，周环比下跌 9.85 万吨 [103] - 截至 11 月 21 日，环渤海地区四大港口库存为 1533.3 万吨（周环比增加 96.70 万吨），锚地船舶数为 94 艘（周环比下降 25 艘），货船比（库存与船舶比）为 16.3，周环比增加 4.24 [100] 天气情况 - 截至 11 月 21 日，三峡出库流量为 11800 立方米/秒，周环比增加 12.38% [106] - 未来 10 天（11 月 23 日-12 月 2 日），影响我国的冷空气活动较频繁，长江以北伴有明显大风降温，北方部分地区有小到中雪或雨夹雪 [106] 近期行业重点关注 - 2025 年 10 月份全社会用电量同比增长 10.4%，1-10 月份累计同比增长 5.1% [14] - 10 月全国电力生产增速加快，规上工业发电量同比增长 7.9% [14] - 国际能源署报告表示，全球煤炭消费量预计将在 2030 年达到峰值并开始下降 [14]

行业投资评级与核心观点 - 报告持续推荐重点关注创新药板块，并建议关注业绩边际大幅向好的医疗设备、CXO及上游板块 [2] - 随着流感活动进入上升阶段，建议关注相关流感疫苗及流感药品标的 [2] 市场表现总结 - 本周（2025/11/17-2025/11/21）申万医药生物指数下跌6.9%，同期上证指数下跌3.9%，万得全A（除金融石油石化）下跌5.5% [1][3] - 医药生物指数在31个申万一级子行业中本周表现排名第26位 [1][3] - 当前医药板块整体估值（市盈率）为28.9倍，在31个申万一级行业中排名第10 [1][5] 子板块表现 - 二级子板块本周涨跌幅分别为：生物制品（-7.5%）、医疗服务（-6.9%）、化学制药（-7.0%）、医疗器械（-6.4%）、医药商业（-7.7%）、中药（-6.5%）[5] - 三级子板块中，原料药（-8.6%）和线下药店（-8.6%）跌幅最大，医疗设备（-5.2%）和血液制品（-5.5%）相对抗跌 [1][5] 重点公司事件与研发进展 - 百利天恒全球首创的EGFRxHER3双抗ADC药物iza-bren的上市申请获国家药监局受理，其在鼻咽癌III期临床试验中，与标准化疗相比，cORR（54.6% vs 27.0%）、mDoR（8.5个月 vs 4.8个月）、mPFS（8.38个月 vs 4.34个月）均实现翻倍，TRAE导致停药率仅为2.6% [2][9] - 泽璟制药在研三特异性抗体药物ZG006获得美国FDA孤儿药资格认定，用于治疗神经内分泌癌，其在临床研究中，10 mg Q2W和30 mg Q2W剂量组的确认ORR分别为22.2%和38.5% [2][10] - 盟科药业因主要股东反对，决定终止向特定对象发行1.64亿股股份募集10.33亿元人民币的计划 [2][11] - 石药集团2025年前三季度收入总额198.91亿元，同比下降12.3%；股东应占基本溢利30.79亿元，同比下降23%；研发费用为41.85亿元，同比增长7.9%，约占成药业务收入的27.1% [13] 全球市场表现 - 本周港股医药公司中，中生北控生物科技涨幅最大，为27.2% [15] - 本周美股医药公司中，OLEMA PHARMACEUTICALS涨幅最大，为175.8% [15] 重点公司估值 - 报告列出了多家医药生物行业重点公司的估值数据，例如迈瑞医疗2025年预测市盈率为22倍，恒瑞医药为45倍，药明康德为18倍 [18]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告的核心观点 - Amer Sports 2025年第三季度业绩表现超预期，营收同比增长30%至17.6亿美元，经调整后归母净利润同比增长161%至1.85亿美元[1] - 公司预计2025年全年报表营收增长23%~24%，经调整后净利润为4.95~5.18亿美元[1] - 下游品牌商Nike基本面逐步好转，预计将带动上游制造公司订单修复及大中华区零售商折扣改善和业绩修复[4] - 运动鞋服板块在波动环境下经营韧性强，长期增长性看好，重点推荐安踏体育、李宁、特步国际等龙头公司[8] - 时尚休闲服饰品类景气平淡，关注波司登、海澜之家、罗莱生活等经营趋势向上的个股[8] - 黄金珠宝公司推荐产品与渠道力提升的周大福、潮宏基等优质标的[9] 根据相关目录分别进行总结 本周专题：Amer Sports 2025Q3业绩表现超预期 - Amer Sports 2025Q3公司营收同比增长30%至17.6亿美元，前三季度增长26%至44.7亿美元[1] - 分地区看2025Q3美洲/大中华区/EMEA/亚太营收同比+18%/+47%/+23%/+54%至5.7/4.6/5.3/1.9亿美元[1] - 2025Q3公司OPM同比下降0.8个百分点至12.3%，经调整后OPM同比提升1.3个百分点至15.7%[1] - 2025Q3归母净利润同比增长156%至1.43亿美元，经调整后归母净利润同比增长161%至1.85亿美元[1] - Technical Apparel分部2025Q3营收大幅增长31%至6.83亿美元，DTC业务营收同比增长46%[1] - Outdoor Performance分部2025Q3营收同比增长36%至7.24亿美元，DTC业务营收同比大幅增长67%[2] - Ball & Racquet分部2025Q3营收同比增长16%至3.5亿美元，经调整后OPM提升0.7个百分点至7.6%[3] 本周观点：推荐行业优质标的 - 主线一：推荐申洲国际（2025年PE为14倍）、滔搏（FY2026PE为15倍）、华利集团（2025年PE为21倍）[4] - 主线二：重点推荐安踏体育（2025年PE为16倍）、李宁（2025年PE为17倍）、特步国际（2025年PE为11倍）[8] - 主线三：推荐波司登（FY2026PE为14倍），关注海澜之家（2025年PE为14倍）、罗莱生活（2025年PE为15倍）[8] - 主线四：推荐周大福（FY2026PE为19倍）、潮宏基（2025年PE为26倍）[9] 本周行情：纺织服饰板块跑输大盘 - 沪深300指数下跌3.77%，纺织制造板块下跌6.05%，品牌服饰板块下跌4.23%[37] - A股周涨跌幅前三分别为九牧王（+31.72%）、太平鸟（+7.05%）、联发股份（+3.69%）[37] - H股周涨跌幅前三分别为维珍妮（+1.43%）、裕元集团（+1.15%）、安踏体育（-0.12%）[37] 近期报告 - 滔搏是中国最大的运动用品零售以及服务平台，FY2026H1归母净利润同比下降10%至7.9亿元[10] - 公司预计FY2026~FY2028归母净利润分别为12.97/14.81/16.66亿元，现价对应FY2026PE为14.5倍，股息率为7%[10] - 公司上市以来累计派息率为107.3%，高分红回馈投资者[10] 本周行业要闻 - 阿迪达斯旗下队服定制业务（TEAMWEAR）正式登陆中国市场，为足球、篮球、排球等项目的32支队伍提供定制装备支持[47] - Nike ACG中国首店落地北京三里屯太古里南区，标志着这个拥有36年历史的户外品牌正式进军中国市场[47] - FILA首次登顶天猫双11运动户外品牌成交榜，印证了品牌高端运动时尚定位及ONE FILA战略的积极成果[47] 本周原材料走势 - 截至2025/11/18末国棉237价格同比上涨8%至24450元/吨[48] - 截至2025/11/21末长绒棉328价格同比下降3%至14796元/吨[48] - 截至2025/11/20末内棉价格高于人民币计价的外棉价格2007元/吨[48]