投资评级 - 维持"买入"评级，当前股价对应2025-2027年PE分别为15.8、12.6、10.3倍 [1][5] 核心观点 - 2025年H1实现营收121.37亿元（同比-11.70%），归母净利9.83亿元（同比-35.23%），Q2单季营收58.23亿元（环比-7.78%），净利润4.79亿元（环比-5.02%）[5] - 氨纶行业供大于求导致价格处于历史低位（40D均价23,577元/吨，环比-1.24%），但公司凭借成本优势维持价差稳定（11,078元/吨，环比+0.01%）[6] - 己二酸Q2价差环比改善7.44%至2,362元/吨，尽管价格环比下降10.80%至7,235元/吨 [6] - 行业产能出清加速（泰光化纤2.8万吨、晓星氨纶5.44万吨产能关停），集中度提升利好龙头 [7] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为24.74亿、31.10亿、38.22亿元，对应EPS 0.50、0.63、0.77元 [5] - 毛利率预计从2024年13.8%回升至2027年17.9%，净利率从8.3%提升至12.6% [8] - 2025年经营性现金流预计大幅改善至55.38亿元（2024年为30.25亿元）[10] 估值指标 - 当前股价7.90元对应PB 1.4倍（2025E），低于近一年股价区间6.41-9.24元 [1][8] - EV/EBITDA将从2025年7.8倍降至2027年4.5倍，显示估值吸引力增强 [10]

公司业绩与业务表现 - 裕元集团2025年上半年营业收入同比增长1.1%至40.60亿美元，其中制造业务收入同比增长6.2%至27.98亿美元，零售业务（宝胜国际）收入同比下降8.6%至12.62亿美元 [2] - 制造业务中运动/户外鞋收入同比增长4.9%至21.76亿美元，休闲鞋及运动凉鞋收入同比增长29.2%至4.35亿美元，鞋底及配件收入同比下降16.2%至1.87亿美元 [2] - 鞋履出货量同比增长5.0%至1.27亿双，平均售价同比上升3.2%至20.61美元/双 [2] - 制造业务毛利率同比下降1.4个百分点至17.7%，主要受产能负载不均、生产效率未达标及人工成本上升影响 [2] - 宝胜国际毛利率同比下降0.7个百分点至33.5%，主要因零售促销竞争加剧导致折扣加深 [2] 零售业务发展策略 - 宝胜国际2025年上半年全渠道收入同比增长16%，占总营收比重提升至33%，主要受线上直播销售翻倍带动 [3] - 线下直营及加盟渠道销售明显下滑，截至6月底线下门店总数为3,408家，较去年底净减少40家 [3] - 未来线下业务将以精致化零售为核心策略，通过"一盘棋"规划新店布局，选择性调整或改造现有门店，聚焦单店效益提升 [3] - 公司计划中长期维持门店规模在3,300-3,500家之间，同时审慎推进新品牌及新渠道布局，拓展抖音、小红书及Bilibili等多元线上平台 [3] 库存与折扣管理 - 截至2025年6月底，宝胜国际库存周转天数为146天，处于150日指引内，老库存占比近9% [4] - 针对销售不佳产品采取减产、退库及出清等措施，加强与品牌方在库存及返利方面的协商以支撑毛利率 [4] - 宝胜1H25线下折扣同比扩大低单位数，Q2环比有所改善，预计全年单价将实现低单位数增长 [4] - 受淡季效应及高基数影响，预计3Q2025毛利率同比跌幅明显，Q4表现取决于实际市场环境 [4] 产能布局与关税应对 - 公司重点在印尼与印度扩产以分散风险，预计印度工厂2027年开始投产，越南产能贡献会有所下降 [5] - 已有4个品牌（合计贡献收入50%）明确分摊关税，分担幅度为低单位数 [5] - 2025年上半年制造人员增加7,600人（70%来自印尼，30%来自越南），预计全年资本支出约3亿美元主要用于各地工厂建设 [5] 公司治理与股东回报 - 施志宏先生辞任执行董事、首席财务官及授权代表职务，邹志明先生接任相关职位 [1] - 公司宣布派发每股0.40港元的中期股息，与1H24持平 [2]

投资评级与估值 - 维持锦波生物"优于大市"评级，目标价下调3.5%至405.1元，较现价302.98元有26.6%上行空间[2][9] - 当前市值348.6亿元（48.8亿美元），对应2025-2027年PE分别为40/37/26/21倍[2] - 给予2026年32倍PE估值，主要基于械三植入剂新品放量预期[9] 财务表现与预测 - 25H1营收7.08亿元（+42.4%），Q2单季增速收窄至30.4%（Q1为+62.5%）[3] - 25H1归母净利润3.9亿元（+26.7%），Q2单季增速显著放缓至7.4%（Q1为+66.3%）[4] - 下调2025-2027年净利润预期-7.4%/-3.4%/-3.3%，预计2025-2027年归母净利润10.3/14.6/18.6亿元，对应增速41%/42%/28%[9] - 2025年中期拟每10股派现10元，派息率29.3%较2024年提升[3] 业务板块分析 - 医疗器械板块25H1营收7.08亿元（+33.4%），毛利率95.04%（+61bp），核心产品为A型重组人源化胶原蛋白植入剂[3][4] - 功能性护肤品板块25H1营收1.21亿元（+152.4%），毛利率70.78%（+602bp），自有品牌重源、ProtYouth贡献显著[3][4] - 原料及其他板块25H1营收0.3亿元（+12.4%），毛利率68%（-15.03pct）[3][4] 研发与产品进展 - 新获第三张械三证书：注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶，实现安全性、制造方式和作用机制三大突破[6] - 临床应用超270万支未见免疫原性，采用AI驱动合成生物学技术实现"蜂巢"胶原组织网状凝胶量产[6] - 终止重组人源化胶原蛋白新材料项目，计提911万元开发支出减值准备[6] 费用与运营动态 - 销售费用25H1同比+67.77%至1.8亿元，主要因凝胶新品上市费用前置，其中线上推广费+262%至0.4亿元[4] - 研发费用25H1同比+85.43%至4580万元，合作研究及临床试验投入增加[4] - 新设安徽拾客美和香港Vita Frontier两家控股孙公司，拓展医药制造与海外业务[7] 行业比较与优势 - 可比公司2025E平均PE为30.1倍，锦波生物为33.4倍，但PEG仅0.7倍显著低于行业平均1.3倍[11] - 核心优势体现在：重组胶原蛋白三类医疗器械技术壁垒、工业化生产成本优势、出海战略推进[9] - 2025年股权激励计划设置净利润考核目标：2025-2027年分别不低于10/14/18亿元[8]

公司业绩表现 - 报告公司25Q2实现营收6236亿韩元，同比增长13.1%，主要得益于全球布局和子公司间合作的深化 [2] - 25Q2毛利达112.9亿韩元，同比增长0.7%，毛利率为18.1%，同比减少2.2个百分点 [2] - SG&A费用为520亿韩元，同比减少20.3%，费用率为8.3%，同比减少3.5个百分点 [2] - 经营利润达608亿韩元，同比增长30.2%，经营利润率为9.8%，同比增长1.3个百分点 [2] - 净利润为218亿韩元，同比减少38.1%，主要受汇兑损益（138亿韩元）和偿还美国分支机构补助（100亿韩元）影响 [2] 区域市场表现 韩国市场 - 韩国工厂25Q2营收4205亿韩元，同比增长20.8%，占总营收的67% [3] - 欧洲、中东、美国和日本市场需求强劲，护肤品类（精华液、面霜、防晒）表现突出，防晒产品增长超过50% [3] - 韩国工厂净利润257亿韩元，同比减少13.9%，利润率为6.1%，同比减少2.5个百分点 [3] 中国市场 - 中国工厂25Q2营收1486亿韩元，同比增长0.7%，占总营收的24% [4] - 上海工厂营收1086亿韩元，同比增长11%，净利润53亿韩元，主要受益于定制化战略和新客户产品表现 [4] - 广州工厂营收411亿韩元，同比下降17%，净利润17亿韩元，受新老客户表现不佳影响 [4] - 中国地区整体净亏损为-3亿韩元，较24Q2的-8亿韩元有所收窄 [4] 东南亚市场 - 东南亚工厂25Q2营收439亿韩元，同比增长23.1%，占总营收的7% [5] - 泰国工厂营收231亿韩元，同比增长124%，净利润22亿韩元，受益于日光浴订单和现有客户增长 [5] - 印尼工厂营收209亿韩元，同比减少18%，净亏损24亿韩元，受生产调整和市场偏好下降影响 [5] - 东南亚地区整体净利润46亿韩元，同比增长77.1%，利润率为10.5%，同比增长3.2个百分点 [5] 美国市场 - 美国工厂25Q2营收300亿韩元，同比减少16.6%，占总营收的5% [6] - 收入下滑主要因新客户贡献延迟和现有客户订单减少，但预计25H2防晒、身体护理等品类将改善 [6] - 美国地区净亏损为-204亿韩元，较24Q2的-96亿韩元扩大，主要受一次性费用（100亿韩元）影响 [6] 产品与战略 - 韩国工厂品类多元化战略成效显著，垫子、薄雾和口罩等品类高速增长 [3] - 上海工厂通过联合合作战略转移生产基地，提升运营效率 [4] - 东南亚地区实施联合协作战略，推动业务增长和运营效率提升 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级，当前股价对应2025-2027年PE分别为17/17/16倍 [1][6] - 2024年现金分红对应股息率达5.7%，分红率维持高位（2025H1分红率97%）[1][6] 核心财务表现 - 2025H1营业总收入285.03亿元（同比+3%），归母净利润23.23亿元（同比+1.17%）[6] - 2025Q2单季度收入142.08亿元（同比+6.3%），归母净利润11.86亿元（同比+15.74%）[6] - 2025-2027年盈利预测：归母净利润50.4/51.3/52.99亿元，同比增速1%/1.8%/3.3% [5][6] - 毛利率稳定在16.8%-17.7%区间，2025H1为17.3% [5][6] 分业务分析 肉制品业务 - 2025Q2收入56.23亿元（同比+0.77%），销量32.87万吨（同比+0.62%），单价17.1元/公斤（同比+0.16%）[6] - 吨均利4564元/吨（同比+3.78%），销售体系改革成效显现 [6] - 下半年新品占比提升有望带动销量增长，吨利或环比提升 [6] 屠宰业务 - 2025Q2收入67.67亿元（同比+0.6%），外销量29.86万吨（同比+14.1%），单价20.4元/公斤（同比-9%）[6] - 营业利润0.6亿元（同比-61.72%），主因猪价下行导致冻肉亏损 [6] - 计划通过精加工产品提升盈利能力 [6] 养殖业务 - 2025Q2对外收入24.9亿元（同比+28.42%），营业利润0.02亿元（去年同期亏损1.69亿元）[6] - 技术指标改善推动扭亏，下半年规模扩张或进一步减亏 [6] 市场数据 - 当前股价24.88元，市净率3.9倍，流通市值861.9亿元 [1] - 一年内股价波动区间22.29-29.62元，跑赢沪深300指数 [1][3]

投资评级 - 报告对卧龙电驱（600580.SH）维持"优于大市"评级 [1][3][5] 核心观点 - 2025H1归母净利润达5.37亿元，同比+37%，毛利率25.49%（同比+0.12pct），净利率6.82%（同比+1.70pct）[1] - Q2单季度归母净利润2.69亿元，同比+58%，毛利率26.64%（同比+0.89pct），环比+2.29pct [1] - 利润增长驱动因素：业务结构优化、2024H1低基数（计提0.60亿元减值损失）及降本增效 [1] - 政策红利推动工业电机业务：受益于设备更新/以旧换新政策，依托卧龙、ATB等品牌加速海外市场拓展（欧洲、北美、越南基地）[2] 业务布局 具身智能领域 - 布局人形机器人关键部件：高爆发关节模组、伺服驱动器、无框力矩电机等 [2] - 与智元机器人双向持股，共建杭州湾具身智能创新中心，发布工业垂域模型"舜造GRP01" [2] - 合作生态：浙江人形机器人创新中心、云深处等 [2] 低空经济领域 - 2019年前瞻布局航空电机，产品覆盖无人机、EVTOL、电动飞机 [3] - 2025年6月与沃飞长空成立合资公司"浙江龙飞电驱"，专注750-5700公斤航空器电推进系统 [3] - 合作主机厂：中国商飞、山河星航 [3] 财务预测 - 2025-2027年归母净利润预测：10.55/12.61/14.26亿元，同比+33%/+20%/+13% [3] - EPS预测：0.68/0.81/0.91元，对应动态PE 35.8/30.0/26.5倍 [3] - 2025E营收167.55亿元（同比+3.1%），毛利率25%（同比+1pct），ROE提升至9% [4][18] - 现金流：2025E经营活动现金流11.60亿元，资本开支7亿元 [18] 市场数据 - 当前股价24.29元，总市值379.44亿元 [5] - 近3个月日均成交额16.75亿元，52周股价区间9.90-32.00元 [5]

投资评级 - 报告给予腾亚精工"买入"评级，基于主业业绩修复及庭院机器人业务放量预期 [2][4] 核心观点 - **主业业绩修复**：2024年营业收入6.07亿元（+31.14%），归母净利润1,039.37万元（+118.09%），动力工具业务（燃气/锂电射钉枪）打破国外技术壁垒，收购腾亚铁锚后扩大电动工具产品线，ODM客户包括Stanley Black&Decker等欧洲品牌 [2] - **五金业务稳健**：5,500多种五金结构件产品ODM出口日本，与港南商事、Komeri等日本前十大建材超市长期合作 [2] - **庭院机器人转型**：成立机器人子公司专研智能割草机器人，M800（视觉导航）、V100（轻量化）、E400（高强度）三款产品海外热销，技术储备支持全链布局 [3] 财务与预测 - **盈利预测**：预计25-27年收入9.05/18.21/27.76亿元，归母净利润0.47/2.03/2.72亿元，对应PE 59.53/13.73/10.26X [4] - **财务数据**： - 2024年毛利率24.3%，预计25年提升至36.9% [12] - 25年营收增速49.2%，26年达101.2% [12] - 净资产收益率从24年1.75%跃升至27年29.82% [12] 市场表现 - 绝对收益：近12个月股价涨幅117%，相对沪深300超额收益93% [9] - 当前市值27.94亿元，总股本1.42亿股，收盘价19.71元 [6] 研发与产品 - 智能割草机器人技术：M800配备视觉导航系统，适配复杂庭院环境，体现技术跨界应用能力 [3] - 多款园林机器人研发中，覆盖不同场景需求 [3]

投资评级 - 维持买入评级，目标价15.60元（当前股价13.72元）[4] - 基于26年60倍PE估值（可比公司平均PE为60倍）[2][10] 核心财务表现 - 2025H1营收22.29亿元（同比-13.97%），归母净利润0.03亿元（同比-98.72%）[1] - 2025E-2027E营收预测：62.80/77.93/84.86亿元（同比+27.7%/+24.1%/+8.9%）[3] - 2025E-2027E归母净利润预测：3.33/6.48/7.44亿元（同比+526.4%/+94.7%/+14.8%）[3] - 毛利率企稳回升：2025E-2027E分别为28.7%/30.1%/30.7%[3] 业务动态 传统业务 - 无线通信业务2025H1营收6.90亿元（同比-5.73%），但新产品在空/海/民用领域突破[8] - 军用通信需求短期承压，长期受益于陆海空军通信一体化建设[8] 新兴业务布局 - **AI军事化**：中标军用机器人产品研制[8] - **卫星互联网**：多款终端中标，推进手机/汽车终端应用[8] - **低空经济**：发布"天枢"无人机运营平台，对接多地政府项目[8] - **无人机**：子公司西安驰达研制"九天"重型无人机（最大载重6吨）填补市场空白[8] 行业定位 - 国防信息化领军企业，覆盖军用通信+北斗+卫星+无人机全产业链[7] - 军民协同发展：军品聚焦新质生产力（无人系统/通信），民品拓展北斗/低空经济场景[8] 市场表现 - 近12个月绝对收益+45.87%，跑赢沪深300指数21.28个百分点[5] - 当前市盈率105.4倍（2025E），显著高于调整后可比公司平均83倍[3][10] 财务预测调整 - 下调25/26年EPS至0.13/0.26元（原值0.36/0.45元），新增27年EPS 0.30元[2] - 2025E营业利润3.20亿元（同比+3950.4%），ROE回升至2.7%[3]

投资评级 - 维持"买入"评级，基于制造业务韧性和零售端改善预期 [5] 核心观点 - 制造业务营收同比增长6.2%，鞋履出货量达1.27亿双（同比+5.0%），产能利用率提升至93% [7] - 零售业务营收同比下滑8.3%（人民币口径），但线上渠道占比提升至33%（同比+16%） [7] - 预计FY25-FY27营收分别为83.8/87.4/92.0亿美元，归母净利润分别为3.9/4.3/4.7亿美元 [7] 财务数据 盈利预测 - FY25E营收8,381百万美元（同比+2.44%），归母净利润395百万美元（同比+0.58%） [6] - FY27E每股收益0.30美元，ROE稳定在8.25% [6] - 毛利率从FY25E的23.9%提升至FY27E的24.9% [8] 运营指标 - 制造业务毛利率同比下降1.4pct至17.7%，因人工成本上升 [7] - 应收账款周转天数稳定在38-40天，存货周转天数从75.1天降至73.3天（FY27E） [8] - 资产负债率从33.37%降至25.60%（FY27E） [8] 业务分析 制造业务 - 运动/户外鞋为核心品类（营收同比+4.9%），休闲鞋及运动凉鞋增速达29.2% [7] - 印尼、越南区域产能贡献显著，低人工成本支撑利润 [7] 零售业务 - 折扣率扩大低单位数%，净利率同比下降1.7pct至3.1% [7] - 抖音直播等线上渠道推动全渠道占比提升 [7]

投资评级 - 增持（下调）[1] 核心观点 - 2025H1总收入为2.8亿美元（同比-9.2%），其中肿瘤业务综合收入1.69亿美元（肿瘤产品销售分成后收入0.99亿美元，同比-22%），其他业务收入1.34亿美元[7] - 主要商业化产品25H1销售额：呋喹替尼海外1.63亿美元（同比+25%），国内0.43亿美元（同比-30%）；索凡替尼国内0.13亿美元（同比-50%）；赛沃替尼0.09亿美元（同比-31.3%）[7] - 2025年全年肿瘤/免疫综合收入指引下调至2.7-3.5亿美元[7] - 研发费用0.72亿美元（同比-24%），销售及行政费用0.42亿美元（同比-28%），现金及等价物约14亿美元[7] - 2025年归母净利润上调至4.14亿美元（原0.49亿美元），2026年下调至0.15亿美元（原0.96亿美元），2027年预测为0.63亿美元[7] 财务预测 盈利预测 - 营业总收入：2025E 5.6亿美元（同比-11.14%），2026E 6.36亿美元（同比+13.55%），2027E 7.12亿美元（同比+11.95%）[1] - 归母净利润：2025E 4.14亿美元（同比+996.09%），2026E 0.15亿美元（同比-96.49%），2027E 0.63亿美元（同比+333.23%）[1] - EPS：2025E 0.47美元/股，2026E 0.02美元/股，2027E 0.07美元/股[1] - P/E：2025E 6.47X，2026E 184.55X，2027E 42.60X[1] 资产负债表 - 现金及等价物：2025E 5.42亿美元，2026E 6.21亿美元，2027E 6.91亿美元[8] - 总资产：2025E 16.91亿美元，2026E 17.48亿美元，2027E 18.13亿美元[8] - 资产负债率：2025E 29.49%，2026E 30.80%，2027E 29.63%[8] 现金流量表 - 经营活动现金流：2025E -0.83亿美元，2026E 0.30亿美元，2027E 0.21亿美元[8] - 投资活动现金流：2025E 4.68亿美元，2026E 0.46亿美元，2027E 0.46亿美元[8] 催化剂 - 赛沃替尼第三项适应症有望参加2025年底国家医保谈判，2L+胃癌适应症预计25H2报产[7] - 赛沃替尼SAFFRON全球III期研究预计2026年上半年读出数据并向FDA提交上市申请[7] - 索乐匹尼布预计2026年上半年重新提交免疫性血小板减少症的上市申请，wAIHA适应症预计2025年底-2026年初读出国内3期临床数据[7] - 索凡替尼1线胰腺癌2期研究25H2有望读出数据并开展3期临床[7] - 新的ATTC平台计划1-2个新分子于2025年底进入临床开发[7]