报告公司投资评级 - 买入 [2][9] 报告的核心观点 - 1季度汽车收入低于预期，净亏损同比扩大，但销量指引好于预期，6月环比改善 [6] - 2季度销量、毛利率、亏损或迎来边际改善，公司对4季度预期乐观，核心在于降本力度 [6] - 维持买入评级，1季度业绩低于预期不意外，未来关注边际改善可持续性和降本效果，当前市销率显示下行空间有限，边际改善将带来短期反弹机会 [6] 股份资料 - 52周高位为59.15港元，52周低位为24.50港元，市值为107,087.83百万港元，日均成交量为5.50百万，年初至今变化为-20.98%，200天平均价为33.26港元 [4] 财务数据一览 损益表 - 2023 - 2027E年收入分别为55,618、65,732、84,681、92,670、95,526百万元人民币，同比增长分别为12.9%、18.2%、28.8%、9.4%、3.1% [5][10] - 2023 - 2027E年净利润分别为-20,844、-22,310、-15,325、-13,470、-13,239百万元人民币，同比增长分别为40.5%、-11.4%、-31.3%、-12.1%、-1.7% [5][10] 资产负债简表 - 2023 - 2027E年总资产分别为117,383、107,605、106,953、111,391、113,823百万元人民币 [10] - 2023 - 2027E年总负债分别为87,787、94,098、108,835、126,798、142,522百万元人民币 [10] 现金流量表 - 2023 - 2027E年经营活动现金流分别为-1,382、-13,732、-4,312、2,482、385百万元人民币 [11] - 2023 - 2027E年投资活动现金流分别为-10,885、-1,487、-6,172、-6,738、-7,190百万元人民币 [11] - 2023 - 2027E年融资活动现金流分别为27,663、-4,073、4,398、5,578、7,095百万元人民币 [11] 财务比率 - 2023 - 2027E年毛利率分别为5.5%、9.9%、11.4%、11.7%、11.6% [11] - 2023 - 2027E年净利率分别为-37.5%、-33.9%、-18.1%、-14.5%、-13.9% [11] 行业覆盖公司情况 - 交银国际覆盖汽车行业多家公司，包括中创新航、宁德时代、蔚来汽车等，多数公司评级为买入，部分为中性 [9] - 蔚来汽车收盘价为27.50港元，目标价为48.96港元，潜在涨幅为78.0% [1][9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2][7] 报告的核心观点 - 美团作为本地生活服务龙头，外卖短期受竞争影响但长期核心壁垒仍在，中长期看好到店竞争格局优化，闪购抬升增长想象空间 [2] - 25Q1公司收入略高于预期、利润超预期，核心本地商业和新业务均有良好表现，未来将继续投入支持商户、拓展海外市场，虽25Q2外卖竞争或影响利润，但长期看好平台生态下的利润释放 [6] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 预计公司2025/2026/2027年分别实现收入3904.15亿元/4450.40亿元/5074.58亿元，同比+15.65%/+13.99%/+14.03%，经调整净利润为419.59亿元/551.10亿元/689.78亿元，同比-4.14%/+31.34%/+25.16%，对应PE为18.85X/14.35X/11.47X [2][7] 25Q1业绩情况 - 收入与利润：收入同比+18.1%至865.57亿元，高于彭博一致预期1.3%；Non - IFRS净利润同比+46.2%至109.48亿元，高于彭博一致预期12.56%；经营利润同比+102.84%至105.66亿元，高于彭博一致预期23.76% [6] - 费用情况：销售费用同比+11.96%至155.5亿元，销售费用率同比-1pct至18%；研发费用同比+15.44%至57.72亿元，研发费用率同比-0.16pct至6.67%；管理费用同比+14.30%至26.27亿元，管理费用率同比-0.1pct至3.04% [6] - 核心本地商业：收入同比+17.8%至643.25亿元，高于彭博一致预期1.49%；经营利润同比+39.1%至134.91亿元，高于彭博一致预期10.21%。其中外卖业务健康增长，未来三年商家侧将投入超千亿元；闪购保持强劲增长，多品类增长、闪电仓优势显著；到店酒旅低线增长，3月底推出“美团会员”计划 [6] - 新业务：收入同比+19.2%至222.32亿元，高于彭博一致预期1.54%；经营利润同比减亏17.54%至 - 22.73亿元，高于彭博一致预期3.33%，得益于杂货零售和海外业务发展，食杂零售及软硬件效率提升，Keeta沙特优势凸显且宣布未来5年投资10亿美元进军巴西 [6] 展望25Q2 - 补贴战或短期扰动利润，但中长期美团享有骑手多、配送快、商家生态丰富等核心优势，且重视骑手权益，看好长期双边效应下强者恒强、平台生态向好下的利润释放空间 [6] 财务摘要 - 营业收入：2024A为3375.92亿元，2025E/2026E/2027E分别为3904.15亿元/4450.40亿元/5074.58亿元，同比增速分别为21.99%/15.65%/13.99%/14.03% [9] - 经调整净利润：2024A为437.72亿元，2025E/2026E/2027E分别为419.59亿元/551.10亿元/689.78亿元，同比增速分别为158.43%/-4.14%/+31.34%/+25.16% [9] - 每股收益（经调整）：2024A为7.24元，2025E/2026E/2027E分别为6.87元/9.02元/11.29元 [9] - P/E（经调整）：2024A为17.88X，2025E/2026E/2027E分别为18.85X/14.35X/11.47X [9] 三大报表预测值 - 资产负债表：展示了2024A - 2027E的流动资产、非流动资产、资产总计、流动负债、非流动负债、负债合计、股东权益合计等项目的预测值 [10] - 利润表：涵盖了2024A - 2027E的营业收入、营业成本、销售费用、管理费用、研发费用、财务费用、除税前溢利、所得税、净利润等项目的预测值 [10] - 现金流量表：呈现了2024A - 2027E的经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流、现金净增加额等项目的预测值 [10] - 主要财务比率：包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面的比率预测值，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [10] - 每股指标：有2024A - 2027E的每股收益（经调整）、每股经营现金流、每股净资产等指标预测值 [10] - 估值比率：包含2024A - 2027E的P/E（经调整）、P/B、EV/EBITDA等估值比率预测值 [10]

报告公司投资评级 - 首次覆盖中煤能源，给予“买入”评级，目标价 14.33 元/股 [1][18] 报告的核心观点 - 预计 2025 - 2027 年中煤能源归母净利润分别为 161.52 亿、179.71 亿、185.66 亿，EPS 分别为 1.22、1.36、1.40 元，同比增长 -16.41%、11.26%、3.31% [1][17] - 煤炭市场供需基本平衡，2025 - 2027 年现货采购价格中枢维持 750 - 850 元/吨，公司经营稳健，未来分红能力有望突破 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 关键假设 - 煤价中枢相对平稳，未来保持 750 - 850 元/吨左右 [11] - 煤炭自产量相对平稳，2025 - 2027 年动力煤产量分别为 1.25、1.25、1.25 亿吨，炼焦煤产量分别为 0.11、0.11、0.11 亿吨 [11] - 煤炭贸易量相对平稳，2025 - 2027 年贸易煤销售分别为 1.34、1.38、1.36 亿吨 [11] - 煤化工等板块业务收入，2025 - 2027 年各业务板块收入按过去均值预计 [12] 区别于市场的观点 - 行业观点：预计 2025 - 2027 年在电煤长协保障下，现货采购价格中枢维持 750 - 850 元/吨，最高价格仍可能创新高 [13] - 公司观点：公司一体化运营保障成本和利润稳定，未来有望提高现金分红能力 [14] 股价上涨催化剂 - 煤炭价格大幅上涨带动实际利润提升 [15] - 分红比例继续提升，分红收益率增加 [15] - 中长期无风险收益率下行，股息率 - 利率差扩大 [16] 估值与目标价 - 绝对估值：采用 DDM 模型，预测公司股票合理估值 13.68 元/股 [17] - 相对估值：选中国神华、陕西煤业、兖矿能源为可比公司，中煤能源合理 PE 为 12.28 倍，对应合理估值 14.98 元 [18] - 综合估值：给予目标价 14.33 元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [18] 中煤能源：煤炭央企，能源航母 公司简介 - 中煤能源是中煤能源集团 2006 年发起设立的股份制公司，聚焦煤炭清洁高效转化利用 [22] - 业务涵盖煤炭、煤化工、煤电、装备制造等产业，各产业有自身优势和发展成果 [22][23][24][25] 财务数据 - 2024 年营业收入 1893.99 亿元，同比降 1.85%；归母净利润 193.23 亿元，同比降 1.08% [27] - 2025 年一季度营收和归母净利润受煤价影响下降，预计旺季煤价反弹带动业绩恢复 [27] - 盈利能力提升，ROE 从 2016 年的 2.36%提至 2024 年的 12.72%，资产负债率降至 44.8% [33] - 短期现金流受煤价影响，中长期预计稳定 [35] 主营业务：龙头煤企、资源充足 行业判断 - 供给端：保供难度大，产能释放有天花板，全国煤炭产量增速下降 [39][42] - 需求端：绿电消纳不足，火电基数高，煤电在用电增量中仍占重要地位 [44][45] - 价格分析：2025 年上半年煤价下跌，下半年中枢有望恢复到 750 - 800 元/吨 [51] - 总结：2025 - 2027 年供需基本平衡，现货采购价格中枢维持 750 - 850 元/吨 [54] 基本情况 - 资源储量：截至 2024 年底，煤炭储量 265.2 亿吨、可开采储量 138.21 亿吨，可开采近 100 年 [56] - 产销量：2024 年商品煤产量 13757 万吨，增长 2.5%；煤炭销售量 28483 万吨，规模稳定 [56] - 在建产能：里必煤矿及选煤厂、苇子沟煤矿及选煤厂项目正在建设 [57] 煤化工配套 - 布局：重点发展煤制烯烃、煤制尿素等产业，分布在内蒙古、陕西、山西等省区 [61] - 产量：2024 年全年完成煤化工产量 569 万吨，同比降 5.7% [62] 盈利预测与估值 盈利预测 - 核心假设：煤价、自产量、贸易量相对平稳，煤化工等板块业务收入按过去均值预计 [66][67] - 预计煤炭分部 2025 - 2027 年收入分别为 1504.96 亿、1562.06 亿、1579.41 亿 [67] - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 1822.91 亿、1862.26 亿、1876.98 亿 [69] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 161.52 亿、179.71 亿、185.66 亿 [69] 估值与投资建议 - 绝对估值：采用 DDM 模型，考虑多种假设，对应每股价值 13.68 元 [70][74] - 相对估值：选可比公司，中煤能源合理 PE 为 12.28 倍，对应合理估值 14.98 元 [74] - 总结：综合估值给予目标价 14.33 元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [76]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 考虑到泛机器人有望持续提升公司综合毛利率，维持公司2025 - 2027年营收26.3/42.0/52.5亿元的预期，并将2025 - 2027年预期归母净利润由-2.5/1.2/4.4亿元上调至-2.3/1.4/4.6亿元，2025年6月4日收盘价对应PS为5.7/3.6/2.9倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 收盘价33.10港元，一年最低/最高价10.82/137.50港元，市净率3.78倍，港股流通市值14,695.31百万港元 [5] - 每股净资产8.02元，资产负债率20.58%，总股本和流通股本均为484.47百万股 [6] 2025年一季报情况 - 营收3.3亿元，同比-12.4%，环比-30.7%；归母净利润-1.0亿元，亏幅同环比收窄24.4%/23.7%；毛利率23.5%，同比+11.2pct，环比+1.3pct [7] ADAS业务情况 - 2025Q1营收2.29亿元，同比-25.2%，环比-42.3%；出货量96700台，同比-16.8%，环比-37.2%；单价2367元，同比-10.0%，环比-8.1%；毛利率15.1%，同比+4.5pct，环比-1.2pct，出货量减少系新老主力客户切换带来短期波动 [7] - 今年发布基于数字化EM平台的EMX、EM4，可基于该平台快速定制不同参数产品，目前EM平台累计获全球5家整车厂的17款车型定点，有望增强导入客户的竞争力 [7] 泛机器人业务情况 - 25Q1营收0.73亿元，同比+87.0%，环比+11.7%；出货量11900台，同比+183.3%，环比+43.4%；单价6168元，同比-34.0%，环比-22.1%；毛利率52.1%，同比+23.1pct，环比+7.9pct [7] - 2025年5月获库犸科技120万台除草机器人激光雷达订单；无人配送领域揽获90%+行业头部客户，与新石器、九识等客户达成长期订单合作；与小马智行、文远知行、滴滴等Robotaxi头部客户均达成量产车型合作计划，新一代车型单车搭载4 - 6颗E1，有望于2025H2量产交付 [7] 具身智能开发情况 - 25年3月发布Active Camera平台首款产品AC1，首次实现激光雷达、摄像头与IMU的硬件级融合，与公司具有20个自由度的灵巧手产品Papert 2.0形成手眼协同系统 [7] - 打造AI - Ready提供软件工具与开源算法，开源SDK涵盖驱动、数据采集等全链路工具，配套算法库提供SLAM、语义分割等技术支持，具备解决方案交付优势，可多方位赋能具身智能开发 [7] 盈利预测与财务指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1,120|1,649|2,631|4,202|5,253|[1]| |同比(%)|111.22|47.20|59.53|59.73|25.02|[1]| |归母净利润（百万元）|(4,336.63)|(481.83)|(232.76)|135.69|457.39|[1]| |同比(%)|(107.63)|88.89|51.69|158.30|237.09|[1]| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(8.95)|(0.99)|(0.48)|0.28|0.94|[1]| |P/S（现价&最新摊薄）|13.37|9.08|5.69|3.56|2.85|[1]| |毛利率(%)|/|17.20|24.00|25.75|26.94|[8]| |销售净利率(%)|/|(29.22)|(8.85)|3.23|8.71|[8]| |资产负债率(%)|/|25.75|34.24|42.24|43.44|[8]| |经营活动现金流（百万元）|/|(65.10)|(243.33)|127.04|453.12|[8]| |投资活动现金流（百万元）|/|(120.45)|(15.61)|(22.50)|(10.00)|[8]| |筹资活动现金流（百万元）|/|1,158.15|15.97|5.67|5.47|[8]|

报告公司投资评级 - 维持买入评级，6个月目标价26.0港元，对应2025年的17.9倍预测市盈率，距离现价有47%上涨空间 [1][4][7] 报告的核心观点 - 5月吉利汽车销量表现良好，新能源汽车销量大幅增长，新车上市成爆款，且汽车价格战或将缓解，维持买入评级 [1][2][3][4] 各部分总结 销量情况 - 5月吉利汽车总销量23.5万辆，同比增长46.4%，环比增长0.5%；新能源汽车销量13.8万辆，同比增长135.2%，环比增长9.9%；出口3.0万辆，同比减少19.9%，环比增长24.4% [1][2][7] - 分品牌看，5月吉利品牌销量18.9万辆，极氪销量1.9万辆，领克销量2.8万辆 [2][7] - 1 - 5月乘用车累计销量117.3万辆，同比增长48.6%；新能源累计60.3万辆，同比增长137.1% [2] 新车上市情况 - 5月吉利银河星耀8上市，限时价11.58 - 15.58万元，定位中大型轿车，对标比亚迪汉，高配版支持智能辅助驾驶功能，上市6天大定破万，首周交付1349辆，成B级插混轿车周销榜首 [3] - 领克900已上市，推出四款配置车型，限时售价28.99 - 39.69万元，定位智享旗舰大六座SUV，对标理想L8、问界M8等，全球首搭英伟达Thor芯片，支持无图城市NOA，上市1小时大定订单破万 [3] 价格战情况 - 5月底比亚迪宣布旗下22款车型限时降价，吉利汽车等跟进；6月初工信部、中汽协发声反对无底线“价格战”，未来工信部将加大整治力度，维护公平有序市场环境 [4] 财务预测情况 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |销售收入（百万元）|179,204|240,194|310,211|367,445|420,357| |增长率（%）|21|34|29|18|14| |净利润（百万元）|5,308|16,632|13,728|18,058|23,242| |增长率（%）|1|213|-17|32|29| |毛利率（%）|15.3|15.9|16.5|16.9|17.3| |净利润率（%）|3.0|6.9|4.4|4.9|5.5| |ROE,平均（%）|6.8|19.9|14.9|17.1|18.9| |每股盈利（元）|0.53|1.65|1.35|1.78|2.29| |每股净资产（元）|8.00|8.62|9.66|11.12|13.06| |市盈率（x）|31.3|10.0|12.2|9.3|7.2| |市净率（x）|2.1|1.9|1.7|1.5|1.3| |股息收益率（%）|1.2|1.5|1.9|2.2|2.8| [5] 股价表现情况 - 一个月相对收益1.88%，绝对收益6.35%；三个月相对收益2.61%，绝对收益5.09%；十二个月相对收益61.60%，绝对收益91.65% [8]

报告公司投资评级 报告未提及影石创新的投资评级相关内容 报告的核心观点 影石创新作为智能影像领域的重要企业，凭借全景技术优势、全渠道销售模式、极客团队研发能力以及持续的技术升级，在行业中占据有利地位。随着智能影像设备市场从极限运动向日常场景拓展，公司有望受益于市场增长，预计未来营收和利润将实现快速增长，给予目标估值 366 亿元 [6] 根据相关目录分别进行总结 1. 智能影像设备：从极限运动走入寻常百姓家 - 智能影像逆势崛起，因智能手机冲击相机行业，智能影像设备因差异化需求崛起，2010 年后代表性产品陆续问世，全球手持智能影像设备市场规模 2017 - 2023 年 CAGR 达 14.3% [11][15][19] - 新生代品牌各有优势，全景/运动相机/航拍无人机代表厂商有影石创新、GoPro、日本理光、大疆创新、Garmin 等，影石创新全景相机全球市场占有率 2023 年达 67.2%排名第一 [34][42] - 品类创新与新兴消费共振，智能影像设备适配户外运动场景，全球户外设备市场规模 2018 - 2024 年 CAGR 为 5.9%，欧美是主要市场，中国户外运动蓬勃发展，短视频和直播推动设备需求增长，专业级领域厂商推出高端产品及方案 [49][52][62] 2. 影石创新愿景：成为世界一流的智能影像品牌 - 以全景技术为基石，影石创新主营消费级和专业级智能影像设备，产品系列丰富，未来将迭代升级产品线并拓展新型智能影像机器人产品 [71][76] - 线上线下全渠道结合，影石产品获众多国际大奖，境外收入主要来自美欧日韩等，通过线上线下渠道销售，线上收入占比近 50%且毛利率高 [89][90][94] - 90 后 IT 极客创业，公司由极客团队创办，核心技术人员年轻且专业，已获授权专利 900 项，将加大研发投入巩固技术优势 [100] - 持续升级 CIS、AI 芯片与光学镜头，公司主要原材料包括 IC 芯片等，不依赖单一供应商，各系列产品在光学传感器、主控芯片、光学镜头等方面持续升级，外协成本占比约 10% [105][108][109] 3. 盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年影石创新营收分别为 78/105/144 亿元，归母净利润分别为 11/16/26 亿元，IPO 发行价对应 2025/26 年 PE 为 17/12X，参考 2026 年盈利预测及可比公司平均 PE 22X，给予目标估值 366 亿元 [6][118]

投资评级 - 买入，维持评级 [3] 核心观点 - 报告研究的具体公司作为国内专注于恶性肿瘤治疗的小分子药物龙头，两款商业化产品疗效和安全性优势明显，随着商业化产品在国内市场快速放量，有望驱动业绩快速增长；产品各适应症顺利研发并上市，销售业绩有望进一步增厚；早期管线多个产品源头创新特性高、赛道布局差异化，竞争格局缓和，后续产品顺利研发或带来持续增长动力，预计2025 - 2027年EPS分别为 - 1.57元、 - 0.98元和0.50元 [10][11] 公司财务情况 - 2024年实现营业收入3.60亿元，同比增长294.24%；归母净亏损8.46亿元，同比减亏23.63%；2025年一季度营业收入1.60亿元，同比增长96.32%；归母净亏损1.93亿元，同比减亏14.15% [1] - 2024年研发投入7.24亿元，研发进展顺利 [8] 核心产品情况 舒沃哲 - 二/后线治疗EGFR Exon20ins NSCLC适应症于2023年8月获NMPA批准上市，成为全球首个且唯一获批治疗该病症的口服靶向药；2025年1月，其NDA获FDA受理并获优先审评资格 [1] - 临床研究获国际权威学术界广泛认可，临床应用获多部权威指南推荐；2024年，全球注册临床研究“悟空1 B”入选2024年美国临床肿瘤学会（ASCO）大会口头报告、2024 ESMO大会壁报展示；单药治疗EGFR TKI耐药NSCLC的最新研究获《Lung Cancer》发表；二/后线治疗获《CSCO非小细胞肺癌诊疗指南(2025版)》唯一Ⅰ级推荐，并被纳入多部权威指南 [2] - 一线治疗EGFR Exon20ins NSCLC获中、美两国突破性疗法认定（BTD），成为治疗该病症唯一全线拥有中美“BTD”的药物 [2] 高瑞哲 - 2024年6月，自主研发的I类新药高瑞哲通过优先审评在国内获批上市，单药适用于既往至少接受过一线系统性治疗的r/r PTCL成人患者，成为全球首个且唯一治疗PTCL高选择性JAK1抑制剂 [2] 研发进展情况 - 舒沃哲一线治疗EGFR Exon20ins NSCLC的全球III期临床研究“悟空28”以及DZD8586用于B细胞非霍奇金淋巴瘤（B - NHL）的临床研究积极推进 [8] - DZD8586是全球首创LYN/BTK双靶点抑制剂，针对既往接受过重度治疗的CLL/SLL患者客观缓解率（ORR）高达84.2%；在各种BTK突变患者中均观察到肿瘤缓解，并观察到持久缓解；针对r/r DLBCL也表现出了良好的抗肿瘤活性和安全性 [8] - 自主研发的、针对三代EGFR TKI耐药的、全新的、高选择性EGFR TKI DZD6008已进入临床研究阶段，能完全穿透血脑屏障，能有效抑制多种EGFR突变细胞及肿瘤动物模型的生长；在已有的临床试验中，在三代EGFR TKI和多线治疗失败及脑转移的患者中显示出优异的安全性和有效性 [9] 医保情况 - 2024年11月，舒沃哲和高瑞哲首次成功纳入国家医保药品目录，且获得合理定价，该目录已于2025年1月1日起正式实施 [7] 报表预测情况 利润表 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为69.80亿元、81.71亿元、94.96亿元；归属母公司股东净利润分别为 - 7.48亿元、 - 4.64亿元、2.37亿元等 [13] 资产负债表 - 预计2025 - 2027年资产总计分别为140.53亿元、149.91亿元、160.67亿元；负债合计分别为24.48亿元、33.61亿元、40.09亿元等 [13] 现金流量表 - 预计2025 - 2027年自由现金流分别为 - 4.59亿元、 - 1.27亿元、6.94亿元；现金流量净额分别为6655万元、2.53亿元、4.56亿元等 [13]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国产智驾方案龙头，具备软硬结合全栈技术能力，形成覆盖L2到L4级智能驾驶芯片方案完整布局及主流高级辅助驾驶到高阶自动驾驶解决方案组合，以开放理念赋能车企，有望凭性能与性价比扩大市场份额 [4] - 2025年是智驾平权元年，高阶智驾加速渗透，行业收敛，具备强软硬一体能力的龙头第三方供应商迎来机遇；人形机器人2025年或量产，为智驾芯片厂商带来增量空间 [2][11] 根据相关目录分别进行总结 引言 - 报告研究的具体公司历经十年成智能驾驶方案龙头，提供全面解决方案，秉持开放理念赋能行业 [11] - 2025年是智驾平权元年，公司有全栈技术，定位“芯片 + 软件”，有望巩固地位；2025年是人形机器人量产元年，全资子公司地瓜机器人布局机器人赛道，有望成新增长极 [11] - 报告与市场不同观点在于高阶智驾渗透斜率、第三方供应商定位、软硬一体技术路线、机器人芯片与智驾芯片相通性 [12] 地平线：国产智驾方案龙头 历经十年蝶变 历经十年蝶变 成长为智驾方案龙头 - 公司发展分初创期（2015 - 2018年，融资组建团队，研发探索，推首款AI芯片）、成长期（2019 - 2020年，达车规级突破，商业落地，发首款车规级芯片）、高速发展期（2021 - 2023年，技术量产应用，拓展产业生态，发高算力芯片）、战略转型期（2024年至今，港股上市，布局国际和机器人业务） [18][19][20][21] - 创始人余凯博士有绝对控制权，股权结构多元，多方产业与财务资本参与 [22] - 核心管理层技术背景强，产业经验深厚 [26] 构建全栈产品组合 覆盖庞大优质客户群 - 产品和服务涵盖汽车和非车解决方案，汽车解决方案2024年营收占比97%，含产品解决方案（营收占比27.9%，有Horizon Mono、Horizon Pilot和Horizon SuperDrive）和授权服务业务（营收占比69.1%）；非车解决方案2024年营收占比3% [29][34] - 公司建立庞大优质客户群，覆盖全球头部主机厂和汽车Tier1，十大国产主机厂选用其方案，与大众等成立合营企业，与Tier1建立战略伙伴关系，2024年获100多款车型定点，累计达310多款 [35] 营收强劲增长 有望迎来盈利拐点 - 2021 - 2024年公司营收从4.67亿元增至23.84亿元，CAGR为72.2%，收入结构优化，汽车业务占97%，非车业务占3% [38] - 2021 - 2023年毛利率稳定在70%左右，2024年提高至79%，费用率大幅缩窄，营业亏损可控，有望近年盈亏平衡 [38][42] 小结 - 公司深耕智能驾驶解决方案，产品涵盖汽车和非车解决方案，汽车解决方案含产品和授权服务业务 [45] - 公司收入规模高速增长，营业亏损稳定可控，有望近年盈亏平衡 [46] 行业端：智驾平权提速 龙头供应商迎来机遇期 比亚迪智驾平权加速 2025迎智驾平权元年 - 2025年有望成智驾平权元年，2024年高阶智驾车型价格带下降，2025年供给释放，高阶智驾选装包降价推动普及 [48] - 小鹏以低成本方案实现全系智驾标配，比亚迪自研“天神之眼”平台适配全系车型，华为智驾方案降价，多车企加速城市无图NOA落地 [56][59][63] - 智能驾驶行业迎来三重拐点，高阶智驾功能技术突破，渗透率有望提升，未来或进入大数据智驾模型时代 [67] 智驾平权打开增量空间 行业格局有望重塑 - 2024年高速NOA及以上智驾芯片市场，英伟达占38.63%居首，特斯拉23.43%，华为17.21%，地平线10.68% [68] - 英伟达产品量产验证早、软件生态完备，占据市场主导；新势力发力芯片自研，传统主机厂加码智驾平权，智能驾驶向主流价格区间渗透 [72][78][81] - 传统主机厂在高阶智驾起步晚、积累弱，渗透率低于新势力 [83] 软硬一体为智驾最优解 龙头供应商迎来机遇期 - 软硬一体技术路线可优化算法和芯片适配度，提升算力效率和数据闭环利用效率，降低研发成本、提升性能 [85] - 以特斯拉为例，FSD芯片做到极致软硬一体化，提升底层硬件计算资源利用率 [86] - 全栈自研资金、人才与技术门槛高，具备强软硬一体能力的龙头第三方供应商迎来发展机遇 [95] 人形机器人产业拐点已至 打开全新增量空间 - 2025年人形机器人进入产业化拐点，全球预计达万台级别 [98] - 机器人与智能汽车产业链协同性高，人形机器人产业发展为智驾芯片带来全新增量市场空间 [102] 小结 - 2025年是智驾平权元年，多车企推动高阶智驾普及和城市无图NOA落地，行业进入“全场景智能驾驶”竞争阶段 [104]

报告公司投资评级 - 对长久物流继续给予“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 长久物流是为汽车行业提供综合物流解决方案的现代服务企业，积极推进业务多元化战略，形成传统与创新业务协同发展格局；2024年业绩增长，2025年Q1营收增长但归母净利润减少；未来持续提升汽车物流能力，整车出海方向是业绩可能爆发点 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本/流通为6.04/6.04亿股，总市值/流通为49/49亿元，12个月内最高/最低价为9.67/5.96元 [3] 2024年报及2025年Q1业绩 - 2024年实现营业总收入41.7亿，同比增10.4%；归母净利0.80亿，同比增13.11%；扣非归母净利0.87亿，同比增10.81%；基本每股收益0.13元，加权ROE为2.67%，经营活动产生的现金流量净额为4.24亿元；拟派发现金股息约0.3亿，每股约0.05元，全年分红1次，约占当年度净利润比例的37.9%，对应股息率约为0.7% [4] - 2025年Q1营收11.57亿，同比增28.2%，扣非归母净利润增0.04亿，同比减74% [4] 业务情况 - 2024年物流核心业务营收41.5亿，同比增10.4%，营收占比99.5%；毛利金额4.7亿，同比增19.7%，毛利占比97.3% [5] 盈利预测和财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（亿元）|41.75|45.90|50.70|56.16| |YOY（%）|10.4%|10.0%|10.5%|10.8%| |归母净利（亿元）|0.80|0.93|1.02|1.13| |YOY（%）|13.0%|16.9%|9.2%|10.9%| |摊薄每股收益（元）|0.13|0.15|0.17|0.19| |市盈率（PE）|61.59|52.69|48.25|43.50|[7] 资产负债表、利润表、现金流量表及预测指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金（亿）|6.09|6.36|6.99|7.72|8.55| |应收和预付款项（亿）|16.33|17.09|19.35|21.85|24.18| |存货（亿）|1.12|1.36|1.40|1.45|1.49| |流动资产合计（亿）|24.37|25.82|28.83|32.38|35.85| |固定资产（亿）|16.99|19.61|23.28|26.14|27.93| |资产总计（亿）|56.62|60.59|67.41|73.99|79.27| |负债合计（亿）|24.46|28.12|34.06|39.70|43.93| |归母公司股东权益（亿）|29.43|29.56|30.35|31.24|32.23| |营业收入（亿）|37.83|41.75|45.90|50.70|56.16| |营业成本（亿）|33.79|36.92|41.39|45.57|50.28| |营业利润（亿）|0.47|0.90|0.83|0.99|1.08| |利润总额（亿）|0.66|1.01|1.03|1.20|1.29| |净利润（亿）|0.89|1.06|1.23|1.34|1.49| |归母股东净利润（亿）|0.70|0.80|0.93|1.02|1.13| |毛利率（%）|6.19|4.71|2.96|1.30|1.14| |销售净利率（%）|2.36|2.53|2.68|2.64|2.66| |销售收入增长率（%）|-4.41|10.36|9.95|10.45|10.76| |净利润增长率（%）|164.39|18.44|16.50|8.86|11.28| |ROE（%）|2.64|2.70|3.74|3.96|4.28| |ROA（%）|1.61|1.80|1.92|1.90|1.95| |ROIC（%）|1.92|2.47|1.75|1.78|2.21| |EPS（X）|0.12|0.13|0.15|0.17|0.19| |经营性现金流（亿）|4.32|4.24|1.47|4.06|5.14| |投资性现金流（亿）|-1.58|-1.17|-6.53|-7.01|-6.70| |融资性现金流（亿）|-2.41|-3.06|-1.05|-5.99|-9.98| |现金增加额（亿）|0.38|0.10|-6.11|-8.94|-11.54| |PE（X）|69.61|61.59|52.69|48.25|43.50| |PB（X）|1.67|1.66|1.61|1.57|1.52| |PS（X）|1.31|1.18|1.08|0.97|0.88| |EV/EBITDA（X）|30.20|17.76|18.44|13.38|11.24|[9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国产智驾方案龙头，具备软硬结合全栈技术能力，形成覆盖L2到L4级智能驾驶芯片方案完整布局及解决方案组合，以开放理念赋能车企，有望凭性能与性价比扩大市场份额 [4] - 2025年是智驾平权元年，高阶智驾加速渗透，行业收敛，具备强软硬一体能力的龙头第三方供应商迎来机遇；人形机器人产业发展为智驾芯片厂商带来全新增量空间 [2][11] 根据相关目录分别进行总结 引言 - 报告研究的具体公司历经十年发展成智能驾驶方案龙头，提供全面解决方案，秉持开放理念赋能行业 [11] - 与市场不同观点在于高阶智驾渗透斜率、第三方供应商定位、软硬一体技术路线、机器人芯片与智驾芯片相通性 [12][13][14] 地平线：国产智驾方案龙头 历经十年蝶变 历经十年蝶变 成长为智驾方案龙头 - 公司发展历经初创期（2015 - 2018年，融资组建团队，完成技术研发探索）、成长期（2019 - 2020年，达成车规级突破，实现大规模商业落地）、高速发展期（2021 - 2023年，技术成果量产应用，拓展产业生态）、战略转型期（2024年至今，港股上市，布局国际市场，开拓机器人业务版图）四个阶段 [18][19][20][21] - 创始人余凯博士拥有绝对控制权，股权结构多元化，多方产业资本与财务资本参与 [22] - 核心管理层具备强技术背景和深厚产业经验 [26] 构建全栈产品组合 覆盖庞大优质客户群 - 产品和服务涵盖汽车解决方案（含产品解决方案和授权服务业务，2024年营收占比97.0%）、非车解决方案（2024年营收占比3.0%）两大领域 [29][34] - 已建立庞大优质客户群，覆盖全球头部主机厂和汽车Tier1，2024年获100多款车型定点，累计车型定点达310多款 [35] 营收强劲增长 有望迎来盈利拐点 - 2021 - 2024年，公司营业收入从4.67亿元增长至23.84亿元，CAGR为72.2%，收入结构持续优化 [38] - 2021 - 2023年毛利率稳定在70%左右，2024年提高至79%，费用率大幅缩窄 [38] - 营业亏损稳定可控，预计未来有望实现盈亏平衡 [42] 小结 - 深耕全场景智能驾驶解决方案，形成丰富产品矩阵，营收主要来自汽车解决方案 [45] - 收入规模高速增长，营业亏损稳定可控，有望近年实现盈亏平衡 [46] 行业端：智驾平权提速 龙头供应商迎来机遇期 比亚迪智驾平权加速 2025迎智驾平权元年 - 2025年有望成为智驾平权元年，高阶智驾车型价格带明显下探，20万元以下或成主要增长区间 [48][51] - 小鹏以低成本方案实现全系智驾标配，比亚迪发布智驾方案开启全品牌全系智驾，华为智驾方案价格下调推动普及 [56][59][63] - 多车企加速城市无图NOA落地，智能驾驶行业迎来三重拐点，高阶智驾渗透率有望提升 [65][67] 智驾平权打开增量空间 行业格局有望重塑 - 2024年高速NOA及以上智驾芯片市场中，英伟达占38.63%居首，特斯拉、华为、地平线分别占23.43%、17.21%、10.68% [68] - 英伟达凭借产品量产验证早、软件生态完备占据市场主导，新势力发力芯片自研，传统主机厂加码智驾平权 [71][78][81] - 传统主机厂在高阶智驾方面起步晚、积累弱，渗透率远低于新势力厂商 [83] 软硬一体为智驾最优解 龙头供应商迎来机遇期 - 软硬一体技术路线可优化算法和芯片适配度，提升算力效率和数据闭环利用效率，降低研发成本、实现性能提升 [85] - 以特斯拉FSD芯片为例，其做到极致软硬一体化，提升底层硬件计算资源利用率，能效比是竞品7倍，代工成本仅为Orin三分之一 [86][92] - 全栈自研资金、人才与技术门槛高，具备强软硬一体能力的龙头第三方供应商迎来发展机遇 [95] 人形机器人产业拐点已至 打开全新增量空间 - 2025年人形机器人即将进入产业化拐点，全球出货量预计达万台级别 [98][99] - 机器人与智能汽车产业链协同性高，人形机器人产业发展有望为智驾芯片带来全新增量市场空间 [102] 小结 - 比亚迪智驾平权加速，2025年迎智驾平权元年，多车企推动城市无图NOA落地，行业进入“全场景智能驾驶”竞争阶段 [104]