报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 随着大模型广泛应用，AI算力需求激增，数据中心单体功率规模增长，算力与电力需进一步协调发展，数据中心在降能耗和降成本驱动下探索多种供电模式，垃圾焚烧发电和绿电企业有望受益于IDC直供模式，实现企业价值重估和盈利稳定性提升 [9][15][26] 各部分总结 智算引领算力激增，算力电力有待协同 - 智算负载拉高算力需求，2023年全球算力总规模达1397EFlops，增速54%，我国算力总规模达435EFlops，智能算力规模同比+62%，数据中心向高功率密度方向发展 [9] - 八大枢纽节点机架数占全国七成以上，部分城市用电量急剧增长，未来局部地区电网或有扩容压力，国家明确实施算力与电力协同项目 [15] - 数据中心审批瓶颈在于能耗指标，2025年政府要求能耗强度下降3%，2025年底全国数据中心PUE降至1.5以下，降低能耗重点在制冷系统 [21] - 数据中心电费成本占运营期成本60%，降低电费是提高项目回报率的主要措施 [23] IDC供电探索多种模式，绿电直供/源网荷储新政提供支持 - 降能耗和降成本驱动下，IDC供电供冷模式出现多种探索，如浦东黎明智算中心项目采用垃圾焚烧发电直供、余热资源供冷等模式，可降低PUE、节省电费 [30][32] - 腾讯天津数据中心和新疆富蕴县数据中心分别利用余热回收和“算力余热+集中供热”模式，实现节能和资源循环利用 [39][43] - 新疆、青海推动新能源与算力项目一体化发展，如青海柴达木绿色微电网算力中心项目，为算力中心提供稳定绿电 [47] - 2024年以来政府出台多种政策推动绿电直供、源网荷储等新模式，各地积极探索实施“绿电直供”“隔墙售电”，江苏率先启动绿电直连供电试点 [48][49] - 隔墙售电政策放松是产业趋势的重点突破口，垃圾焚烧发电和新能源发电企业有望受益 [50] 垃圾焚烧：IDC直供带来企业价值重估 - 垃圾处理费根据特许经营协议存在调价机制，若项目国补到期，政府应上调垃圾处理费 [57] - 沿海地区部分企业试点垃圾焚烧发电+IDC模式，对数据中心、垃圾焚烧发电企业和政府均有益，量化测算显示为IDC供电有望带来ROE提升2 - 3个百分点 [61][66] - 垃圾焚烧行业进入存量运营期，未来新增项目较少，典型固废公司自由现金流转正 [75] - 国补欠款有望解决，部分企业提出提高分红承诺，股东回报有所提升 [78][84] 绿电企业：绿电直供算力，电价/利用小时数更稳定 - 新能源企业试点绿电+算力协同，源网荷储模式保障供电稳定性和电价稳定，减少限电率，但当前限制主要在电网端 [87] - 400MW风电+500P智算中心全投资回报率能达到6%以上，部分企业已有所实践，建议关注金开新能、山高新能源 [87]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国新关税措施或重创美及全球经济增长并引发通胀，可能导致全球衰退，政策需迅速调整以避免负面结果 [21][23] - 美国国债恢复牛市，欧洲债券由熊转牛，信用利差扩大但企业债券基本面良好，证券化信贷和美国机构抵押贷款支持证券表现较好 [32][33][35] - 各市场受关税及政策不确定性影响，投资者需关注政策动态并谨慎投资 [23][30] 各部分总结 3月市场回顾 - 固定收益投资者面临挑战，全球收益率普遍上升，风险资产抛售 [3] - 发达市场收益率攀升，欧洲涨幅显著，新兴市场政府债券收益率有涨有跌，美元兑多种货币贬值，新兴市场外部利差和企业利差扩大 [4][5] - 美国高收益利差和欧洲高收益利差扩大，30 年美国抵押贷款利率下降，机构抵押贷款利差和证券化信贷利差扩大 [10] 4月市场情况 - 特朗普政府宣布新关税措施，全球有效关税税率大幅提高，各国反应不确定，美国国内可能通过财政政策缓解影响，关税或对全球和美国经济增长产生负面影响并推高美国通胀 [10][17][19] 固定收益展望 - 关税可能冲击美及全球经济增长并引发通胀，可能导致滞胀，政策可能采取多种行动应对，但 2025 年全球衰退可能性增加，美国财政政策调整困难，货币政策受通胀影响，全球经济衰退风险上升但基本面可缓冲冲击 [21][23][30] - 美国国债和欧洲债券表现良好，收益率下降，信用利差扩大但企业债券基本面较好，证券化信贷和美国机构抵押贷款支持证券是首选超配，美元因关税政策走弱 [32][33][35] 发达市场利率/外汇 - 3 月发达市场利率先升后降，经济数据显示消费者和企业信心减弱、通胀预期上升，欧洲财政扩张推动德国国债收益率上升，欧洲风险资产表现优于美国，日本收益率月内先升后降，美元因利差收窄和股市表现不佳走弱，挪威和瑞典克朗表现最佳 [37][38][39] - 超配除日本外的发达市场久期，保留美国国债和德国国债曲线陡峭化敞口，超配新西兰和英国相对于美国和澳大利亚的久期，低配日本久期并做多通胀盈亏平衡，看好澳元和美元相对于加元，看好日元相对于多种货币 [40] 新兴市场利率/外汇 - 3 月新兴市场债务表现不一，货币普遍反弹，主权信用利差和企业信用利差扩大，部分国家面临政治和政策不确定性，资金流向转为负面 [41][43] - 新兴市场债务仍具吸引力，关注国家基本面和特殊风险，监测关税对各国的影响，关注地方利率市场机会，寻找受全球波动影响较小的国家进行投资 [44] 企业信贷 - 3 月欧美投资级利差扩大，市场受关税和贸易战不确定性影响，欧洲财政扩张，央行政策受关注，经济数据喜忧参半，企业盈利符合预期，技术因素仍支持但资金流入放缓，一级市场发行低于预期 [45][46] - 美国和全球高收益市场 3 月表现不佳，波动加剧、利差扩大、国债收益率下降，高收益市场保持有序，低评级板块表现不佳，全球可转换债券产生负回报但跑赢全球股票，一级市场发行活跃 [47] - 信贷市场基本面看好，预计实现“软着陆”，投资级信贷有价值，高收益市场需谨慎，全球可转换债券市场仍具吸引力，预计一级市场发行将增加 [48][50][51] 证券化产品 - 3 月当前票面利率机构 MBS 利差大幅扩大，美联储 MBS 持仓减少，美国银行持仓略有增加，证券化信贷利差扩大，发行供应被市场吸收但利差因市场波动而扩大 [52] - 预计美国机构 MBS 利差将收紧，证券化信贷利差可能小幅扩大，回报主要来自现金流利差，当前利率水平对借款人有压力，住宅抵押贷款信贷机会是首选，看好机构 MBS 估值 [53]

报告行业投资评级 - 看好 [4] 报告的核心观点 - 美国对等关税影响有限，其高盈利可吸收目前税率水平；东南亚双反税率对美国光伏供给影响大，或使美国需求下调、组件涨价，利于美国本土光伏企业；光伏供给呈分散化趋势，产线搬迁是应对良方，能抬升行业价格中枢、缓解恶性竞争 [2][3] 事件描述 - 2025年4月2日美国宣布“对等关税”计划，对东南亚国家加征10% - 49%关税，对中国征34%关税；4月9日将对中国产品征104%额外关税；4月10日凌晨将对中国征收关税提至145% [1][11] 事件点评 - 对等关税影响有限，美国组件价格有溢价，产业链利润可承担目前对等关税水平 [2] - 东南亚双反税率对美国光伏供给影响大，预计使东南亚产能在美国无经济性，导致美国光伏需求下调、组件价格上涨，利好美国本土光伏企业 [3][15] - 光伏供给呈分散化趋势，产线搬迁或为应对良方，可抬升行业价格中枢、缓解恶性竞争 [3][17] 其他信息 - 美国对华光伏产能关税涉及中国本土和东南亚，输美光伏产能基本来自东南亚，目前东南亚四国受“反补贴、反倾销”关税影响，对等关税税率相对低 [11] - 美国对东南亚双反税率的反倾销和反补贴终裁时间2025年4 - 5月落地，将对东南亚四国光伏产能造成较大负面影响 [12]

报告行业投资评级 - 基础化工、石油化工、交通运输仓储行业评级为增持（维持） [4] 报告的核心观点 - 新和成、兄弟科技发布盈喜，收入利润同比均实现增长，蛋氨酸等项目新产能释放、下游养殖行业复苏、产品价格修复、产能释放、成本下降等因素促使业绩提升 [1] - 受海外企业产能调整影响，2024年8月起维生素价格大幅上涨，2025年以来有所下跌，长期来看维生素供需格局持续向好，看好维生素板块投资价值 [2] - 维生素行业产能主要集中于龙头企业，海内外龙头企业优势显著，VA、VE供应格局稳定，呈寡头垄断格局 [3] - 给出投资建议，持续看好“三桶油”及油服板块、国产替代趋势下的材料企业、地产链及龙头公司受益的农药化肥及民营大炼化板块、维生素及蛋氨酸板块，并给出对应建议关注的公司 [3] 根据相关目录分别进行总结 本日化工品行情回顾 石油石化 - 炼化化纤相关产品价格多数下跌，如布伦特原油、WTI原油、石脑油等产品近一月均价、2025年均价较2024年均价有不同程度下降，部分产品30日涨跌幅为负 [8] 基础化工 - 煤化工相关产品价格有涨有跌，环渤海动力煤、焦煤、焦炭等产品价格下跌，无烟煤价格上涨 [13] - 化肥相关产品价格多数上涨，复合肥、尿素、合成氨等产品2025年涨跌幅为正；农药相关产品价格有涨有跌，烯草酮、氯氰菊酯等产品价格上涨，草甘膦、草铵膦等产品价格下跌 [15][16] - 聚氨酯相关产品价格多数下跌，纯MDI、聚MDI、TDI等产品近一月均价、2025年均价较2024年均价下降 [18] - 钛白粉相关产品价格有涨有跌，钛精矿价格持平，钛白粉、海绵钛价格上涨 [25] - 硅相关产品价格有涨有跌，金属硅、碳化硅价格下跌，有机硅DMC、多晶硅等产品价格上涨 [37] - 饲料及添加剂相关产品价格有涨有跌，维生素A、维生素E价格下跌，蛋氨酸、赖氨酸价格上涨 [43] 新材料 - 新能源材料相关产品价格多数下跌，碳酸锂、磷酸铁锂、六氟磷酸锂等产品近一月均价、2025年均价较2024年均价下降 [44] - 半导体材料相关产品价格有涨有跌，电子级硫酸G5级价格下跌，电子级双氧水G5级、电子级氢氟酸UPSSS级等产品价格持平 [50]

报告行业投资评级 - 增持，维持评级 [3] 报告的核心观点 - 亿航智能获运营合格证标志低空载人服务及未来城市空中交通开启商业化进程，为后续飞行器取证提供经验，我国逐步占领低空经济时代“话语权”，但产业仍处初步阶段面临挑战 [1][19][26] - 峰飞航空华东总部落户合肥，合肥凭借政策、产业培育、基础设施和场景应用等优势，有望打造全国低空经济商业化运营范本 [30][36] - 2025年3月一级市场低空经济领域投融资热度高，低空整机制造商受青睐；二级市场低空经济企业分化，板块短期回调但值得长期投资 [5][37][39] 根据相关目录分别进行总结 亿航智能获运营合格证，拉开低空商业化运营序章 - 3月28日，广东亿航通用航空、合肥合翼航空获全国首批载人类民用无人驾驶航空器运营合格证，亿航通航成全球首个具无人驾驶载人eVTOL完整商业运营资质公司，亿航智能成全球第一“四证集齐”企业 [1][16][19] - 适航认证含型号合格证、生产许可证、适航合格证和运行许可证，亿航智能EH216 - S此前已获“三证”，此次OC证获颁标志其走完商业化应用最后一步，我国在适航方面走在世界前列 [20][25][26] - 亿航产品运营合格证有诸多限制条件，我国低空经济产业化仍处初步阶段，距规模化运营和商业成功面临挑战，但为后续飞行器取证提供经验，未来适航认证进展将增多 [27][28][29] 峰飞航空华东总部落户合肥，合肥全力打造“天空之城” - 4月2日，合肥与峰飞航空签华东区域总部项目合作协议，开展八大板块业务，峰飞航空成合肥低空经济“链主”企业 [2][30] - 合肥是全域低空空域管理改革试点省，出台系列政策支持低空产业发展，且新能源汽车发展经验可为低空经济提供参考 [31][33] - 合肥培育引进eVTOL整机企业及空天信息产业关联企业，形成产业生态格局和全链条框架 [34] - 合肥肥东白龙机场设施完备，正构建低空基础设施网络，突破核心技术，提升空域管理精度 [35] - 合肥开通常态化无人机医疗航线和eVTOL商业化游览航线，未来计划拓展无人机应用领域，有望打造“货运 + 载人”商业模式闭环 [36] 低空经济资本市场表现 二级市场 - 2025年3月，低空经济板块整体平均涨跌幅 - 1.63%，跑输军工（申万）指数3.84个百分点，跑输上证综指2.08个百分点，跑赢深证成指0.76个百分点，跑赢创业板指0.86个百分点 [37][38] - 涨跌幅前五为西锐（ + 40.04%）、ST东时（ + 23.87%）、横店东磁（ + 18.76%）、中创新航（ + 18.20%）、航天彩虹（ + 12.04%）；涨跌幅后五为深城交（ - 27.09%）、天成自控（ - 21.39%）、立航科技（ - 19.24%）、莱斯信息（ - 18.32%）、蓝海华腾（ - 18.07%） [38] 一级市场融资 - 2025年3月，国内低空经济领域投融资热度高，融资事件18起，融资金额14.13亿元，融资力度较2月增强，融资数量为三个月内之首，亿级和千万级融资金额为主流，低空整机制造商受青睐 [39] - 我国低空经济企业多处于初始融资阶段，行业对资金需求高，2025年投融资思路将转变，投资向头部优势项目集中，更青睐细分领域“小巨人”企业 [39][47] 低空经济产业链重点企业 - 低空空管系统涉及通信、导航、监视、气象、数字化系统等细分赛道，相关企业有中国移动、中科星图等 [7] - 低空飞行器系统包括航空发动机电池、电机/电控、飞控系统、材料等，相关企业有航发动力、卧龙电驱等 [7] - 低空整机制造涵盖eVTOL、通用航空、无人机，相关企业有亿航智能、中直股份等 [8] - 低空安全主要是反无人机，相关企业有天和防务等 [8] - 低空运营涉及运营/维修/培训/保障，相关企业有亿航智能、海特高新等 [8]

行业报告 | 行业研究周报 非金属新材料 证券研究报告 行情回顾 1、碳纤维：我们认为目前 T300 大丝束已处于阶段性底部阶段，但考虑到 部分公司仍有产能快速释放，不排除后期继续价格战的可能，但原丝环节的 企业仍较少，目前价格战停留在碳纤维环节，单从原丝环节来看，主要系吉 林碳谷，上海石化及蓝星等少数几家掌握制备工艺，原丝环节降价可能性不 大，建议关注吉林碳谷等。民品 T700 领域，国内目前主要系中复神鹰及长 盛科技两家，中复神鹰为国内龙头产能已达 2.85 万吨（在建 3wt），长期来 看，下游新能源领域持续高景气，公司产能扩张有望带动业绩持续释放，预 浸料业务如进展顺利后续或带来新增量，建议关注中复神鹰（与化工团队联 合覆盖）。 2、电子材料：我们跟踪的折叠屏手机中 UTG 环节，在消费电子颓势时折叠 手机下游需求仍高增，伴随行业价格带的不断下行，进一步促进下游需求有 望实现正向循环。我们持续看好未来 3-5 年折叠屏手机的持续渗透，我们 认为，产业链中的卡脖子环节仍将在一段时间内获得相应溢价。此外我们看 好光刻胶及高频高速 CCL 上游原材料中的国产替代逻辑。重点推荐：世名 科技（与化工团队联合覆盖 ...

作者： 分析师 刘奕町 SAC执业证书编号：S1110523050001 分析师 曾先毅 SAC执业证书编号：S1110524060002 1 行业评级： 上次评级： 强于大市 强于大市 维持 （ 评级） 证券研究报告 2025年04月15日 行业报告 | 行业投资策略 黄金股与黄金的"剪刀差"收敛时间到了吗？ （2）本轮黄金购买力量的复杂性：本轮黄金价格上涨背后的购买力量相比历史周期更加多元和复杂，短中长期叙事有各自聚焦的指标与逻辑，随着宏 观环境的复杂多变，价格的判断难度进一步加大。 （3）业绩兑现度的预期方差大：金价在屡创新高中的分歧亦影响市场对黄金股业绩增长的高度与久期的判断，市场对黄金股业绩预期的方差波动较大。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 金属与材料 黄金与黄金股的"剪刀差"收敛，从商品到权益资产的价值传导 一、黄金商品与权益缘何背离——资产属性不同，金价定价因子复杂化，黄金股业绩预期方差大 （1）底层资产属性不同：黄金作为实物商品，价格主要由通胀预期、避险需求及全球货币信用环境等因素影响。而黄金股作为权益类资产，其价格取 决于企业盈利能力、运营成本及市场对金价持续性的预期。 二、黄金股 ...

行业报告 | 行业研究周报 食品饮料 证券研究报告 食品饮料周报：关税波动下重视内需消费，龙头增持彰显信心 啤酒&饮料：气温逐步升高，关注板块业绩期催化。本周啤酒板块-0.8%、软饮料板块-0.4%， 康师傅（+5.7%）涨幅靠前。我们认为，气温已开始升高、旺季逐步来临，随着后续促消费政 策落地，25 年餐饮、夜场需求有望好转，重视板块估值和基本面的修复。近期燕京发布预告： 24 年营收同比+3.2%、归母净利同比+63.74%；25Q1 预计归母净利同比+56%-68%，U8 继续保 持 30%以上增长；本周中国最大椰子水饮料品牌 IFBH 已向港交所提交上市申请。 继续关注内需消费行情，看好潜在顺周期下三大投资主体机会。本周乳制品/零食板块涨幅居 前，正如我们此前预期"关注内需消费行情"，本周食品饮料在上证指数和沪深 300 下跌情况 下实现正增长。我们认为在关税战或有望继续的背景下，内需消费行情应持续关注。乳制品方 面，我们认为生育/奶粉补贴等政策的持续推出、上游牛肉价格上行以及潜在上游原奶拐点逻 辑或持续刺激乳制品（上游牧场+下游乳企）弹性表现。零食方面，24Q2 基数相对较低（增 速较 24Q1 放 ...

行业报告 | 行业点评 2025 年 04 月 16 日 | 投资评级 | | | --- | --- | | 行业评级 | 强于大市(维持评级) | | 上次评级 | 强于大市 | 作者 国防军工 证券研究报告 大飞机产业链自主可控或迫在眉睫，市场空间广阔 王泽宇 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523070002 wangzeyu@tfzq.com 赵博轩 分析师 SAC 执业证书编号：S1110525020002 zhaoboxuan@tfzq.com 行业走势图 -10% -2% 6% 14% 22% 30% 38% 46% 2024-04 2024-08 2024-12 国防军工 沪深300 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《国防军工-行业专题研究:世界百年 大变局下的中国军贸：改革→突破→崛 起》 2025-03-20 2 《国防军工-2025 航空航天与防务投 资策略——周期与改革：面向十五五新 采 购 周 期 ， 迎 接 装 备 体 系 变 革 》 2025-02-04 事件：2025 年 4 月 14 日，越南总理在河内会见中国商飞董事长时提出，希 望中国商飞深化与越南合作，支持越 ...

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级），上次评级为强于大市 [1] 报告的核心观点 - 国产大飞机事业发展快海外市场拓展或加快，外部环境变化使大飞机产业链自主可控迫在眉睫，建议重视国产化替代空间大的商飞商发方向 [4] - 中国商用飞机全球市占率超20%，C919产能持续扩充，批产交付加快有望打破空客、波音垄断格局，产业链发展空间大 [4] - 商发产业链企业质地优、国产自主可控程度高、市场空间大，未来20年我国新增商用发动机市场需求或超6000亿美元，相关企业或迎来成长空间 [5] - 机载系统价值量高，我国机载系统处于“从有到好”阶段，民用机载系统产业迎来发展机遇，中航机载公司有宏大发展规划 [6] - 外部形势变化、政策资金支持及企业产业化能力强，我国商飞商发产业迎来发展机遇，建议重视相关投资机会 [6] 根据相关目录分别进行总结 大飞机产业链市场情况 - 预计到2042年全球客机总规模达48455架，中国客机达9969架占比21%，未来20年我国接收超9000架新机、价值1.4万亿美元 [4] - 2025年3月中国商飞提出C919产能规划，2027年达150架/年，2029年达200架/年，C919在东南亚执飞计划提速、欧洲适航进展积极 [4] 商发产业链情况 - 航空发动机价值占商用飞机价值量20 - 30%，全寿命周期里维修保障费用与采购费用相当，未来20年我国新增商用发动机市场需求或超6000亿美元、年均超2000亿元 [5] - 我国发动机企业与海外巨头合作多年，适配C919的国产发动机长江1000适航进展积极，相关企业或转向本土市场迎来成长空间 [5] 机载系统情况 - 航空机载系统关系民机飞行安全等，是民机先进性标志，国产民机投入市场、C929项目推进及国产化提速，民用机载系统产业迎来机遇 [6] - 2024年4月中航机载公司总部迁至上海推进研制工作，规划2025年完成产业布局等，2035年完成技术和产业变革再造，成为国际知名供应商 [6] 投资建议 - 材料及结构制造包括碳纤维（中航高科等）、金属材料（宝钛股份等）、结构制造（中航西飞等）企业 [6] - 发动机系统包括航发商发等企业 [6] - 机载系统包括中航机载等企业 [6] - 航材国产化涉及润贝航科，总装为中国商飞 [6] 大飞机产业链重点标的梳理 - 原材料及零部件成型涉及中航西飞等多家公司，部分公司列示了2024年营收、毛利率、净利率等数据 [8] - 机载系统及配套涉及中航机载等公司，部分有2024年财务数据 [8] - 发动机系统及配套涉及航发动力等公司，部分有2024年财务数据 [8] - 其他类涉及润贝航科、航材股份，航材股份有2024年财务数据 [8]