投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 行业竞争加剧导致产品价格及产业链盈利快速走低 下调盈利预测 预计公司2025-2027年实现归母净利润-32.01/15.73/35.29亿元（转亏/下调4%/下调1%） [4] - 在光伏装机需求增长和组件市场集中度提升背景下 公司的品牌、渠道及产品竞争力优势将保障组件出货量持续提升 [4] - 公司在技术创新的持续投入使TOPCon产品在产能、出货、良率、成本等方面保持行业领先 [4] 财务表现 - 2025H1实现营业收入318.31亿元 同比-32.63% 归母净利润-29.09亿元 同比-342.38% [1] - 2025Q2实现营业收入179.88亿元 同比-25.57% 归母净利润-15.19亿元 环比亏损幅度扩大 [1] - 预计2025年营业收入662.02亿元 同比-28.41% 2026-2027年预计增长12.86%/12.14%至747.15/837.84亿元 [5] - 组件业务收入同比减少33.70%至301.24亿元 毛利率同比减少9.65个百分点至-0.98% [2] - 经营性现金流2025E为100.96亿元 预计2026-2027年增至121.67/136.74亿元 [9] 业务运营 - 2025H1光伏组件出货41.84GW 维持行业第一地位 [2] - N型TigerNeo系列高效组件全球累计出货约200GW（截至2025年8月27日） [2] - 2025Q3组件出货预期20-23GW [2] - N型TOPCon组件最高转换效率达25.58% 电池量产效率突破26.5% 高效产品量产效率达27.1% [3] - 截至2025H1末具备高功率产能超20GW 预计2025年底40%-50%现有产能实现640W以上技术升级 [3] - 2026年部分主流版型功率预计达到650-670W水平 [3] 市场布局 - 2025H1海外出货占比超60% [4] - 在日本光伏组件市场多年保持出货冠军 在沙特地区市场份额大幅高于同业 [4] - 在中东、东南亚、拉美等多个光伏新兴市场实现市占率领跑 [4] 储能业务 - 2025H1储能签单与出货增速超预期 [4] - 聚焦工商业及大型储能电站等主力场景 [4] - 维持全年6GWh的出货目标 [4] 估值指标 - 当前股价5.54元 总市值554.29亿元 总股本100.05亿股 [6] - 2025年预测P/B为1.9倍 2026-2027年预计降至1.8/1.6倍 [5] - EV/EBITDA 2025E为10.2倍 预计2026-2027年降至5.6/4.2倍 [13]

投资评级 - 中性评级维持不变 [4][7] - 目标价从7.00港元上调至7.40港元 [4][7] - 对应10.0倍FY26目标市盈率及4.1%上行空间 [4] 核心观点 - FY25中期业绩符合预期 股东净利润同比上升15.6%至5.6亿元 [1] - 清洁能源板块收入同比上涨22.2%至96.3亿元 成为主要增长动力 [1][11] - 新签订单金额同比下跌34.5%至107.4亿元 但Q2已出现环比反弹 [2][11] - 公司正从装备服务商转型为综合服务商 首个焦炉气综合利用项目（总投资8.9亿元）已交付 [3] - 绿色甲醇项目（年产量5万吨）预计今年第四季度投产 [3] 财务表现 - 总收入同比增长9.9%至126.1亿元 [1] - 毛利率轻微上升0.2个百分点至14.5% [1][11] - 行政费用同比下降6.8%至8.9亿元 财务支出下降7.0%至4500万元 [1] - 实质税率从24H1的22.5%降至19.2% [1][11] - 每股盈利从0.24元升至0.28元 [11] 订单情况 - 清洁能源新签订单同比减少30.6%至89.7亿元 其中水上清洁能源大跌52.8%至32.4亿元 [2][11] - 公司设定FY25水上清洁能源新签订单目标为不低于80亿元 [2][11] - 在手订单总额291.8亿元（同比略降0.6%） 清洁能源板块在手订单增长9.9%至252.0亿元 [2][11] 盈利预测调整 - FY25股东净利润预测下调3.3%至12.03亿元 [4][6] - FY26预测上调0.9%至13.81亿元 [4][6] - 新增FY27预测 股东净利润14.35亿元 [4][6]

投资评级 - 报告对康诺亚(2162 HK)给予"买入"评级 [2] - 目标价从原水平上调至78港元 [1][2] - 当前收盘价66.5港元，潜在涨幅17.3% [1] 核心观点 - 司普奇拜单抗首个完整半年商业化成绩优异，销售额达1.69亿元人民币 [6] - TSLP/IL-13双抗CM512有望成为自免领域下一代重磅单品 [2][6] - 公司通过强大临床开发执行力和差异化技术平台，构建跨技术路径、跨疾病领域的多元产品矩阵 [2] - 基于1H25业绩及管线进展调整财务预测，对利润率有更乐观预期 [6] 财务表现与预测 - 2025E营业收入预测上调至755百万人民币，较前预测689百万人民币增长9.7% [5] - 2025E毛利润预测大幅上调至694百万人民币，较前预测478百万人民币增长45.1% [5] - 毛利率显著改善：2025E预测91.9%（前预测69.5%），2026E预测89.1%（前预测79.6%） [5] - 归母净利润预计2027E转正为405百万人民币，净利率达19.7% [5] - DCF估值模型显示股权价值23,301百万港元，每股价值78港元 [7] 商业化进展 - 司普奇拜单抗在鼻科领域销量已略高于皮肤科 [6] - 商业化团队规模达400人，覆盖医院1,400家，持续产出医院1,100家 [6] - 可院内用药医院超300家，院外渠道覆盖全国超200座城市的400家以上药房 [6] - 1H25合作收入3.3亿元人民币，主要来自CD38、CD20/CD3双抗的对外授权 [6] - 1H25净亏损0.8亿元人民币，窄于预期 [6] 研发管线进展 - 司普奇拜青少年AD适应症III期已成功，近期将申报上市 [6] - 结节性痒疹III期预计1H26公布结果，目前疗效显著 [6] - 儿童AD III期预计年底完成入组 [6] - CM512在CRSwNP、COPD、哮喘、过敏性鼻炎等适应症处于II期临床，海外已获IND批准 [6] - 全球进度仅落后于赛诺菲的同靶点首创SAR443765，且半衰期更长、免疫原性更低 [6] - 早期管线拓展至CNS、减重增肌等潜力赛道，ADC、寡核苷酸、PROTAC等技术平台助力研发 [6] 公司基本面 - 当前市值19,590.90百万港元 [4] - 52周高位74.75港元，52周低位27.85港元 [4] - 年初至今股价变化115.21% [4] - 200天平均价47.26港元 [4] - 日均成交量9.24百万股 [4]

投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [7] 核心观点 - 公司营业收入预计从2024年77272.06百万元增长至2027年96171.81百万元，年均复合增长率约7.5% [8] - 归属母公司净利润预计从2024年8777.34百万元增长至2027年11274.38百万元，2025年增速达12.95% [8] - 毛利率呈小幅下降趋势，从2024年42.91%降至2027年39.59% [8] - 净利率保持稳定，2025-2027年维持在11.72%-12.12%区间 [8] - ROE水平稳步提升，从2024年7.96%升至2027年8.57% [8] 财务表现 - 营业收入2025E增长5.85%，2026E增长5.81%，2027E增长11.13% [8] - 归属母公司净利润2025E增长12.95%，2026E增长3.04%，2027E增长10.37% [8] - 每股收益从2024年0.43元提升至2027年0.55元 [8] - 经营活动现金流持续改善，从2024年40720.53百万元增至2027年55439.92百万元 [7] 估值指标 - P/E倍数从2024年21.25倍下降至2027年16.55倍 [8] - P/B倍数从2024年1.69倍下降至2027年1.42倍 [8] - EV/EBITDA从2024年11.85倍改善至2027年10.97倍 [8] - P/S比率从2024年2.41倍下降至2027年1.94倍 [8] 资本结构 - 资产负债率维持在69%左右高位，2025E为69.91% [8] - 净负债比率从2024年173.92%上升至2026E的197.66% [8] - 流动比率从2024年0.83下降至2025E的0.70 [8] - 速动比率从2024年0.46下降至2025E的0.35 [8] 运营效率 - 总资产周转率保持在0.11-0.13区间 [8] - 应收账款周转率稳定在3.23-3.36次 [8] - 应付账款周转率维持在1.82-1.95次 [8] - 每股经营现金从2024年1.98元提升至2027年2.70元 [8] 市场数据 - 股票代码601985，A股收盘价9.07元（2025-08-27） [4] - 总股本20568万股，流通A股188832.8万股 [4] - 流通A股市值1713亿元 [4] - 所属行业为公用事业行业 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入30.86亿元，同比下降1.55% [4] - 2025年上半年归母净利润12.86亿元，同比增长9.33%，略超预期 [4] - 2025年预测净利润23.52亿元（同比增长16%），2026年预测24.46亿元（同比增长4%），2027年预测25.40亿元（同比增长4%） [3][4] - 2025年预测每股收益1.31元，对应市盈率7.5倍 [3][4] 业务板块分析 - 联营公司（主要为海螺水泥）利润贡献8.39亿元，同比增长19.72%，是利润增长主要驱动 [4] - 扣除投资收益后主业净利润4.46亿元，同比下降6.02%，受新能源业务毛利下滑拖累 [4] - 垃圾处置运营收入21.07亿元，同比增长7.61%，毛利率提升5.32个百分点至43.71% [4] - 垃圾进厂量同比增长3%，上网电量同比增长6%，平均吨垃圾上网电量提升10度至336度/吨 [4] - 外售蒸汽销量31.3万吨，同比增长170% [4] - 完成2个垃圾焚烧项目处置费调价和6个项目炉渣提价工作 [4] - 利润构成：垃圾处置占比44%、港口物流占比3%、新型建材占比-1%、新能源占比-2%、其他（含投资收益）占比60% [4] 现金流与股东回报 - 2025年上半年经营现金流9.15亿元，同比略有下滑 [4] - 资本支出从2024年上半年的13.06亿元大幅降至5.49亿元 [4] - 自由现金流3.66亿元，实现转正 [4] - 首次宣布派发中期股息每股0.10港元 [4] 市场数据 - 收盘价10.80港币（2025年8月27日），H股市值193.54亿港币 [3] - 52周最高价10.98港币，最低价5.46港币 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2] 核心观点 - 2025年上半年营收16.62亿元，同比增长16.47%，归母净利润7.77亿元，同比增长8.27% [1] - 第二季度营收9.38亿元，同比增长28.42%，归母净利润4.29亿元，同比增长17.49% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为22.89/30.88/36.31亿元，同比增长60.6%/34.9%/17.6% [2] 业务表现 - 《原始征途》小游戏版本首月新增用户586万，上半年累计新增用户突破2000万，月流水稳定在1亿元 [1] - 《球球大作战》1H25累计新进用户数超1100万，小程序月活跃用户超100万 [1] - 《超自然行动组》二季度用户规模和流水呈指数级增长，7月同时在线人数突破100万，iOS游戏畅销榜最高排名TOP4 [2] - 《名将杀》于7月获得版号，8月27日开启首次付费删档测试 [2] 技术创新 - 《太空杀》上线"残局对决"模式，打造行业首个"多用户与AI智能体混合对战"竞技机制 [2] - 《原始征途》全面接入DeepSeek-R1，核心AI NPC"小师妹"完成智能化升级 [2] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为48.21/68.74/84.10亿元，同比增长64.9%/42.6%/22.3% [3] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.18/1.60/1.88元 [3] - 预计2025-2027年市盈率（P/E）分别为25.9/19.2/16.3倍 [3] - 预计2025-2027年市净率（P/B）分别为4.2/3.7/3.3倍 [3]

投资评级 - 首次给予买入-A评级 6个月目标价7.46元 当前股价5.99元[5][10][18] 核心观点 - 三大业务板块（智能/新能源/储能）稳健发展 全球化布局持续完善[1][3][9] - 2025H1营收24.81亿元（同比-28.35%） 归母净利润3.24亿元（同比-45.88%） 境外收入6.93亿元（同比+61.73%）逆势增长[1] - 预计2025-2027年净利润分别为7.68/8.61/9.59亿元 对应PE 16.1/14.3/12.9倍[10][12] 智能业务板块 - 智能电表板块2025H1营收14.27亿元（同比+24.15%） 海外销售同比大幅增长近50%[2] - 国内中标国网1.65亿元、蒙西电网3500万元项目 新增智能终端产品线[2] - 产品远销海外50多个国家和地区 为国内最大智能电表出口企业之一[2] 新能源业务板块 - 电站运维装机量突破20GW（同比+40%） 业务向西北地区扩展[3] - 持有新能源电站超1.3GW 具备区块链技术上链资产基础[3] - 进军意大利市场 建设撒丁岛MW级光伏项目并收购两个光伏项目[3] - 联合蚂蚁数科等企业发起"全球绿色碳链联盟倡议" 探索碳足迹管理[3] 储能业务板块 - 累计交付并网超5GWh 储备项目规模达10GWh[9] - 国内聚焦三大赛道：独立储能/新能源配套/工商业用户侧 开发中项目容量3.7GWh[9] - 海外实现突破：交付合同超5000万元 中标2.29亿元 发运设备超60MWh[9] - 中标毛里求斯40MW/120MWh项目 实现非洲百兆瓦级源网侧突破[9] 财务预测 - 预计2025-2027年总收入73.45/81.15/89.71亿元（增速8.94%/10.48%/10.55%）[10][13] - 智能电表业务：预计收入32.45/38.94/44.78亿元（增速20%/20%/15%）毛利率35%-36%[13][15] - 储能业务：预计收入10.57/12.16/13.37亿元（增速15%/15%/10%）毛利率维持17%[14][15] - 光伏发电：预计收入9.25/9.72/10.20亿元（增速5%/5%/5%）毛利率60%-62%[14][15] 估值分析 - 当前总市值123.40亿元 对应2025年PE 16.1倍[5][12] - 可比公司（正泰电器/海兴电力/芯能科技）2025年平均PE 15.01倍[19] - 给予2025年20倍PE溢价 基于智能电表增长确定性和海外布局完善[18][19]

投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 [2][10] 核心观点 - 公司作为民爆智能装备龙头，受益于行业智能化改造政策推动，专用设备业务成为核心增长引擎 [1] - 2025H1营收8.25亿元(同比+10.47%)，归母净利润0.87亿元(同比+20.91%)，扣非净利润0.85亿元(同比+24.82%) [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.02亿元(+62.83%)、2.56亿元(+26.76%)、3.52亿元(+37.34%)，对应PE分别为25.12倍、19.82倍、14.43倍 [2] 业务表现分析 - 专用设备业务营收1.48亿元(占比17.96%，同比+62.46%)，毛利率57.48%(同比+0.14pct)，受益于无人化智慧产线等研发投入 [1] - 化工材料业务营收2.65亿元(占比32.17%，同比+28.23%)，毛利率18.00%(同比-2.12pct) [1] - 民爆产品业务营收3.88亿元(占比47.05%，同比-11.28%)，毛利率40.75%(同比+4.7pct)，电子雷管产能利用率24.90%(同比-1.05pct) [1] - 工程爆破业务营收0.16亿元(占比1.94%，同比+175.96%)，毛利率26.62%(同比+1.45pct) [1] 财务指标表现 - 2025H1毛利率36.17%(同比+2.19pct)，期间费用率22.36%(同比-0.32pct)，归母净利率10.51%(同比+0.9pct) [2] - 经营现金流量净额1.43亿元，销售商品、劳务收到的现金同比增加37.81% [2] - 预计2025-2027年营业收入分别为19.55亿元(+19.79%)、23.72亿元(+21.34%)、28.83亿元(+21.50%) [2] 战略布局 - 完成收购石家庄成功机电有限公司100%股权，深化智能装备业务资源整合 [1] - 江苏天命明12000吨乳化炸药智能化无人化生产线技术升级改造项目通过正式投产安全条件验收 [1] - 政策要求2027年底工业炸药生产线所有危险等级为1.1级工房的工序现场实现无固定岗位操作人员 [1] 市场表现 - 最新收盘价14.60元，总市值50.75亿元，总股本3.48亿股 [4] - 12个月股价区间7.50-21.37元，12个月绝对收益85%，相对收益52% [4][7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][5] 核心观点 - 公司主业延续稳健运营态势 产能投产贡献增量 [2] - 业绩稳定性与成长性并存 运营类资产占比接近90% 盈利能力行业领先 [4] - 看好公司稳健成长能力及分红潜力 [5] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入41.92亿元 同比增长4.59% [2] - 归母净利润9.75亿元 同比增长5.03% [2] - 扣非后净利润9.56亿元 同比增长4.93% [2] - 经营活动现金流量净额9.34亿元 同比下降4.39% [2] - 基本每股收益0.327元/股 同比增长4.91% [2] - 预测2025-2027年营业收入分别为97.95/111.8/117.6亿元 [4] - 预测2025-2027年归母净利润分别为21.69/24.88/26.13亿元 [4] - 对应PE为9.38x/8.18x/7.79x [5] 业务运营 - 污水处理业务实现营收18.71亿元 同比增长9.82% [4] - 污水处理服务费由2024年2.44元/吨提升至2025年2.74元/吨 [4] - 成都市洗瓦堰再生水厂等项目于2025年上半年投运 [4] - 供水业务实现营收12.68亿元 同比增长3.79% [4] - 成都市自来水七厂（三期）工程剩余40万吨/日产能进入试运行阶段 [4] - 公司在建的成都市第五 八再生水厂（二期）等项目有望陆续建成投运 [4] - 公司运营 在建和拟建的供排水项目规模超900万吨/日 [4] 盈利能力 - 整体毛利率为45.6% 同比提升约2.5个百分点 [4] - 自来水供应业务毛利率达48.02% 同比提升4.25个百分点 [4] - 污水处理业务毛利率为43.13% 同比提升0.86个百分点 [4] - 管理费用同比下降2.73% [4] 现金流与应收款 - 销售商品 提供劳务收到的现金为37.74亿元 同比增长2.43% [4] - 收现比为90% [4] - 应收账款增至35.84亿元 同比增长15.91% [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][6] 核心观点 - 2025Q2业绩环比改善 归母净利润8.62亿元 环比+21.9% 主要受益于销量增长和煤价下行带来的成本改善 [5][6] - 公司通过精细化管理持续优化能耗指标 在周期底部筑牢低成本护城河优势 [6] - 双基地项目稳步推进 酰胺原料优化项目已投产 二元酸及BDO/NMP一体化项目接近收尾 为中长期成长奠定基础 [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为35.24/42.03/47.39亿元 同比增速-9.7%/+19.3%/+12.8% [6] 财务表现 - 2025H1营业收入157.64亿元（同比-7.1%） 归母净利润15.69亿元（同比-29.5%） [5] - 2025Q2单季毛利率19.6%（环比+3.3pct） 净利率12.0%（环比+2.1pct） 期间费用率4.5%（环比+0.4pct） [6] - 预测2025年营业收入340.25亿元（同比-0.6%） 毛利率17.1% 净资产收益率10.4% [7][8] 产品运营 - 2025Q2肥料销量143万吨（同比+29.8%） 有机胺15万吨（同比-0.2%） 醋酸及衍生品40万吨（同比+3.9%） 新能源新材料74万吨（同比+6.5%） [6] - DMC产品因供应收缩和新能源需求提升 2025Q3价格环比+3.3% 价差环比+5.3% [6] - 尿素价格2025Q3环比-4.3% 但价差收窄幅度（-6.7%）小于价格降幅 显示成本端优化 [6] 项目进展 - 荆州恒升BDO和NMP一体化项目接近收尾阶段 [6] - 20万吨/年二元酸项目处于收尾阶段 [6] - 多个储备项目已启动前期准备工作 [6] 行业观察 - 化工行业在"反内卷"背景下格局加速优化 终端需求复苏有望推动景气修复 [6] - 公司主要产品煤耗/电耗/汽耗等指标均优于年初目标 [6]