报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年阅文集团实现营业收入81.2亿元（同比+15.8%），维持2025 - 2026并新增2027年盈利预测，看好公司IP内容释放及IP商品化持续驱动业绩增长，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年3月18日当前股价27.300港元，一年最高最低36.000/22.850港元，总市值276.62亿港元，流通市值276.62亿港元，总股本10.13亿股，流通港股10.13亿股，近3个月换手率41.92% [1] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|7,012|8,121|9,135|10,135|10,906| |YOY(%)|(8.0)|15.8|12.5|10.9|7.6| |净利润(百万元)|805|-209|1,349|1,513|1,681| |YOY(%)|32.3|-126.0|-744.6|12.1|11.1| |毛利率(%)|48.1|48.3|52.0|53.0|54.0| |净利率(%)|11.5|-2.6|14.8|14.9|15.4| |ROE(%)|4.2|-1.1|6.8|7.1|7.3| |EPS(摊薄/元)|0.8|-0.2|1.3|1.5|1.7| |P/E(倍)|32.0|-123.0|19.1|17.0|15.3| |P/B(倍)|1.4|1.4|1.3|1.2|1.1| [7] IP内容生态 - 2024年新增作家33万，新增作品65万，达到5万订阅的新书数量同比增长约50%，年收入超50万元的新人作家数量同比增长超70%，投出千张月票的用户数量同比增长超60%，月付费用户增长至910万，同比增长4.6% [5] - 2025年公司作家辅助工具“作家助手”率先在行业内集成独立部署了DeepSeek - R1大模型，为作家提供智能辅助创作服务 [5] IP精品内容及商业化 - 2024年推出《热辣滚烫》等爆款内容，巩固行业领先地位，2024年IP衍生品GMV突破5亿元，其中卡牌GMV突破2亿元，2025年春节拿下《哪吒2》衍生品总经销权 [6] - 2025年上线短剧新作《好孕甜妻被钻石老公宠上天》7天流水破5000万，储备IP内容包括《赘婿2》等，IP内容释放及商品化加速有望驱动版权运营业务增长 [6]

报告公司投资评级 - 报告将丘钛科技评级由“增持”上调至“买入”，目标价 10.79 港元 [3][5] 报告的核心观点 - 丘钛科技 2024 年度业绩良好，收入 161.5 亿人民币，同比增长约 29%，毛利率 6.1%，较 2023 年提升明显，净利约 2.8 亿人民币，同比增长 234%，若加回印度丘钛争议相关拨备，实际利润达 4.3 亿人民币 [1] - 手机摄像头模组升级，车载及 IoT 起量，2024 年摄像头模组/指纹模组出货量各达 4.3 亿颗/1.6 亿颗，同比增长 16%和 46%，摄像头模组均价由 2023 年 30.95 元提升至 2024 年 34.12 元 [1] - 短期手机光学规格升级驱动利润增长，2025 年手机摄像头模组规格升级，3200 万像素以上模组数量占比不低于 55%，潜望式出货量同比增长超 100%，车载 +IOT 摄像头模组出货量同比增长不低于 40%，指纹模组出货量同比增长不低于 20% [2] - 长期进军低空飞行、XR、机器人等新场景，光学大有可为，如在无人机、XR、机器人领域均有进展 [2] - 预计 2025 - 2027 年收入 184/207/237 亿元，提升归母净利预测至 5.96/9.84/12.03 亿元 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|12,531|16,151|18,416|20,715|23,696| |增长率 yoy（%）|-8.9|28.9|14.0|12.5|14.4| |归母净利润（百万元）|82|279|596|984|1,203| |增长率 yoy（%）|-52.1|240.7|113.7|64.9|22.3| |EPS（元/股）|0.1|0.2|0.5|0.8|1.0| |归母净利润率（%）|0.7|1.7|3.2|4.7|5.1| |P/E（倍）|102.9|30.2|14.1|8.6|7.0| |P/B（倍）|1.7|1.7|1.5|1.3|1.1|[4] 股票信息 - 行业为海外，前次评级增持，2025 年 03 月 17 日收盘价 7.63 港元，总市值 9,038.03 百万港元，总股本 1,184.54 百万股，自由流通股占比 100.00%，30 日日均成交量 6.05 百万股 [5] 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|11107|10546|10392|13677|15258| |现金|2893|1447|712|3050|3404| |贸易及其他应收款|4201|4988|5490|6296|7186| |合约资产|4|7|5|8|7| |存货|1778|1976|2057|2195|2533| |其他流动资产|2231|2128|2128|2128|2128| |非流动资产|3836|3902|3675|4272|4321| |资产总计|14943|14448|14067|17949|19579| |流动负债|9666|9085|8130|11061|11382| |银行借款|4152|2352|3273|4171|5045| |贸易及其他应付款项|5437|6563|4690|6718|6168| |合约负债|6|12|8|14|11| |其他流动负债|72|158|158|158|158| |非流动负债|445|271|360|327|432| |负债合计|10111|9357|8490|11388|11815| |少数股东权益|0|0|0|0|0| |股本|9|9|9|9|9| |储备|4822|5082|5568|6551|7755| |负债和股东权益|14943|14448|14067|17949|19579|[9] 利润表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|12531|16151|18416|20715|23696| |营业成本|12022|15166|17114|18927|21575| |销售及分销开支|20|20|26|30|34| |行政及其他经营开支|149|184|184|207|237| |其他收益|384|373|276|311|355| |其他净亏损|0|0|0|0|0| |研发开支|436|505|589|663|758| |贸易及其他应收款项减值|1|-1|0|0|0| |经营利润|289|649|779|1199|1447| |利息收入|171|152|132|171|209| |应占联营公司损益|-50|-37|-19|8|29| |税前利润|68|460|628|1035|1266| |所得税|15|-181|-31|-52|-63| |净利润|84|279|596|984|1203| |少数股东损益|2|0|0|0|0| |归属母公司净利润|82|279|596|984|1203|[9] 现金流量表（百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|-379|793|-1396|2440|-20| |除税前溢利|68|460|628|1035|1266| |折旧|440|400|374|401|449| |摊销|4|3|3|3|2| |营运资金变动|-35|110|-2369|1053|-1674| |其他经营现金流|-856|0|0|0|0| |已付税项|0|-181|-31|-52|-63| |投资活动现金流|367|-150|-150|-1000|-500| |资本支出|-136|-150|-150|-1000|-500| |其他投资现金流|503|0|0|0|0| |筹资活动现金流|1551|909|811|897|874| |银行借款所得款项|5142|1000|1000|1000|1000| |已付利息|-139|-91|-79|-103|-126| |其他筹资现金流|-3452|0|-110|0|0| |现金净增加额|1539|1552|-735|2337|354|[10] 主要财务比率 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入(%)|-8.9|28.9|14.0|12.5|14.4| |成长能力 - 营业利润(%)|42.1|124.5|20.0|54.0|20.7| |成长能力 - 归属于母公司净利润(%)|-52.1|240.7|113.7|64.9|22.3| |获利能力 - 毛利率(%)|4.1|6.1|7.1|8.6|9.0| |获利能力 - 净利率(%)|0.7|1.7|3.2|4.7|5.1| |获利能力 - ROE(%)|1.7|5.5|10.7|15.0|15.5| |偿债能力 - 资产负债率(%)|67.7|64.8|60.4|63.4|60.3| |偿债能力 - 净负债比率(%)|32.3|22.7|50.4|20.9|24.4| |偿债能力 - 流动比率(%)|1.1|1.2|1.3|1.2|1.3| |营运能力 - 总资产周转率|0.7|0.7|0.8|0.8|0.9| |营运能力 - 应收账款周转率|0.9|1.1|1.3|1.3|1.3| |营运能力 - 应付账款周转率|3.3|3.5|3.5|3.5|3.5| |每股指标 - 每股收益(最新摊薄)|2.4|2.5|3.0|3.3|3.3| |每股指标 - 每股经营现金流(最新摊薄)|0.07|0.24|0.50|0.83|1.02| |每股指标 - 每股净资产(最新摊薄)|-0.32|0.67|-1.18|2.06|-0.02| |估值比率 - P/E|102.9|30.2|14.1|8.6|7.0| |估值比率 - P/B|1.7|1.7|1.5|1.3|1.1| |估值比率 - P/S|0.7|0.5|0.5|0.4|0.4|[10] 财务预测：年度 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|12,531|16,151|18,416|20,715|23,696| |YoY|-8.9%|28.9%|14.0%|12.5%|14.4%| |摄像头模组收入（百万元）|11,562|14,819|16,678|18,654|21,368| |YoY|-8.0%|28.2%|12.5%|11.9%|14.5%| |指纹识别模组收入（百万元）|781|1,178|1,593|1,922|2,196| |YoY|-26.5%|50.8%|35.2%|20.7%|14.3%| |其他收入（百万元）|188|153|146|139|132| |YoY|40.1%|-18.3%|-5.0%|-5.0%|-5.0%| |毛利率|4.1%|6.1%|7.1%|8.6%|9.0%| |摄像头模组毛利率|4.4%|5.9%|6.9%|8.3%|8.6%| |指纹模组毛利率|-7.0%|5.0%|7.3%|11.3%|12.0%| |其他毛利率|31.9%|37.0%|20.0%|20.0%|20.0%| |销售费用（百万元）|20|20|26|30|34| |占收入比|0.2%|0.1%|0.1%|0.1%|0.1%| |管理费用（百万元）|149|184|184|207|237| |占收入比|1.2%|1.1%|1.0%|1.0%|1.0%| |研发费用（百万元）|436|505|589|663|758| |占收入比|3.5%|3.1%|3.2%|3.2%|3.2%| |归母净利润（百万元）|82|279|596|984|1,203| |归母净利润率|0.7%|1.7%|3.2%|4.7%|5.1%|[11] 财务预测：半年度 |指标|2024H1|2024H2|2025H1e|2025H2e|2026H1e|2026H2e| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|7,675|8,476|8,961|9,455|9,978|10,737| |YoY|40.1%|20.2%|16.8%|11.5%|11.3%|13.6%| |摄像头模组收入（百万元）|7,215|7,605|8,332|8,346|9,233|9,422| |YoY|44.5%|15.8%|15.5%|9.7%|10.8%|12.9%| |指纹识别模组收入（百万元）|395|784|567|1,026|686|1,236| |YoY|0.0%|102.7%|43.6%|30.9%|21.0%|20.5%| |其他收入（百万元）|66|88|62|83|59|79| |YoY|-26.7%|-10.7%|-5.0%|-5.0%|-5.0%|-5.0%| |毛利率|5.2%|6.9%|6.7%|7.4%

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 舜宇光学科技是全球领先光学制造商，24H1营收和归母净利润增长显著，产品下游场景拓宽，盈利能力有望改善 [3] - 智能手机需求复苏，AI开启光学创新，公司手机镜头及模组业务有望受益 [4] - 智能驾驶加速渗透，车载光学空间广阔，公司车载业务布局广且龙头地位稳固 [4] - XR市场快速成长，公司聚焦核心技术，VR/AR产品矩阵不断丰富，有望成重要业绩增长点 [5] 根据相关目录分别进行总结 1 深耕光学领域三十年，持续创新构建增长新动力 1.1 全球光学龙头地位稳固，多产业全面布局 - 舜宇光学创立于1984年，是全球领先光学制造商，2007年上市，在车载和手机镜头领域市占率全球第一，产业布局全面 [11] - 公司通过股权信托架构设计构建透明股权结构，创始人及管理层持股比例低，确保决策透明公正 [13] - 公司以“以人为本”文化和产学研结合模式推动发展，实施“名配角”战略，与知名客户建立合作关系，全球布局生产和研发中心 [16] - 24H1公司盈利能力显著改善，营收188.60亿元，归母净利润10.79亿元，三大费用率下降，毛利率和净利率提升 [17] - 公司营收结构多元化，中国市场占比最高，欧洲和北美市场增长，分散单一市场波动风险 [19] - 2025年2月公司发布盈利预告，预计2024年归母净利润同比增长140.0% - 150.0%，因智能手机和新能源汽车市场需求增长 [22] 1.2 三大板块齐头并进，注重研发拓宽赛道 - 公司产品覆盖光学零件、光电产品、光学仪器领域，下游应用场景多样 [23] - 24H1主营业务营收增长、盈利能力提升，光电产品营收131.9亿元，光学零件营收54.8亿元，光学仪器毛利率达47.9% [25] - 产品下游应用场景拓宽，车载和AR/VR等新兴领域业务营收占比上升，24H1手机、车载、AR/VR相关产品分别实现收入130.29、28.77、9.92亿元 [30] 2 智能手机需求复苏，AI开启新一轮光学创新 2.1 多摄趋势放缓，镜头组合优化与功能创新成新趋势 - 2020 - 2023年舜宇手机业务营收下降，24H1收入130.29亿元，同比增长34.5%，占比回升，聚焦中高端市场布局有望释放潜力 [34] - 2024年全球智能手机市场复苏，出货量和ASP提升，高端机型市场扩张推动光学组件升级创新 [38] - 多摄系统成高端手机标准配置，24H1三摄及以上系统手机占全球市场份额50.2%，手机镜头硬件搭载量增长放缓，竞争焦点转向光学系统优化创新 [42][45] - 舜宇2021年切入苹果供应链，2024年手机镜头出货量13.2亿颗，同比增长13.1%，6P及以上镜头出货量增速回升，驱动ASP和毛利率提升 [46] - 手机镜头模组市场竞争激烈，公司优化产品结构，聚焦中高端市场，2024年出货量5.3亿件，同比下降5.9%，潜望及大像面模组出货量增长 [50] 2.2 AI手机加速渗透有望驱动新一轮光学创新 - AI成为智能手机影像系统核心驱动因素，2024年全球GenAI智能手机出货量同比增长363.6%，中国市场2027年出货量预计达1.5亿台，占比51.9% [52] - AI手机渗透加速驱动光学创新，对摄像头硬件提出更高要求，舜宇前瞻性布局，量产一英寸玻塑混合主摄镜头和大像面潜望式镜头 [54][56] - 玻塑混合镜头结合玻璃和塑料镜头优势，预计2025年普及，舜宇2017年实现量产，产品优势显著 [58] - 潜望式长焦镜头技术和性能优于普通长焦镜头，市场规模预计从2023年35亿美元增至2032年152亿美元，CAGR达17.5%，舜宇研发成果凸显，有望改善盈利能力 [60][61] 3 智能驾驶加速渗透，车载光学空间广阔 3.1 全球智能驾驶渗透率提升，推动车载光学需求增长 - 舜宇车载光学业务快速扩张，营收从2018年15.56亿元增至2023年52.83亿元，CAGR达27.7%，24H1收入28.77亿元，同比增长16.4% [65] - 截至24H1，全球L2级智能驾驶汽车渗透率突破40%，预计2030年L2及以上渗透率达64.54%，L3 - L4级别达9.32% [70] - 自动驾驶级别提升对ADAS系统要求提高，车载传感器是核心组件，随着自动驾驶级别从L1向L5演进，传感器配置数量大幅增加 [73][74] - 公司车载业务覆盖摄像头、激光雷达、HUD及智能大灯等应用场景 [76] 3.2 ADAS摄像头市场快速扩张，技术创新巩固领先地位 - 全球车载摄像头市场预计从2024年89.03亿美元增长至2030年391.78亿美元，CAGR达12.03%，智能驾驶推动车载摄像头需求增长 [78] - 舜宇凭借光学经验在ADAS感知类市场领先，研发创新满足市场需求，如完成3MP像素侧视玻塑混合ADAS车载镜头研发 [80] - 2024年公司车载镜头出货量1.02亿颗，同比增长12.7%，2016 - 2024年CAGR达20.8%，7月市场份额53%，龙头地位稳固 [83] - 公司车载模组业务成长空间可期，与主流平台方案厂商合作，800万像素车载模组市占率全球第一，智能座舱产品线配合客户创新 [85] 3.3 深耕激光雷达技术，静待市场扩张 - 激光雷达是实现L3及以上级别自动驾驶关键技术，全球市场预计从2023年5.38亿美元增长至2029年36.32亿美元，CAGR达38% [86] - 激光雷达产业链分上、中、下游，舜宇位于关键位置，在高精度光学模组等领域有领先技术优势，完成核心光学组件研发 [87] - 舜宇全固态激光雷达布局深远，研发出全固态补盲激光雷达平台化产品和长距激光雷达模组，突破量产设备技术，降低成本，巩固市场地位 [88][89] 4 聚焦核心技术，VR/AR产品矩阵不断丰富 - XR市场从消费级娱乐向生产力工具延伸，2024年全球AR/VR市场规模221.2亿美元，预计2029年增长至963.2亿美元，CAGR达34.2% [91] - AR和VR设备中，光学组件和显示方案是关键模块和成本重要组成部分，二者在显示和光学技术选择上存在差异 [93][94] - MicroLED成为AR显示技术理想选择，舜宇2024年率先量产最小体积单色及彩色MicroLED光机 [96] - 光波导是AR光学显示核心技术，衍射光波导成主流方向，舜宇布局该领域，推出创新产品，覆盖消费级和工业级应用场景 [97] - Pancake光学成中高端VR设备主流选择，舜宇2022年实现VR Pancake模块量产，2023年扩展至显示模块量产 [99] - 舜宇在VR/AR业务布局深远，覆盖多领域，形成核心技术体系，相关产品营收增长，24H1营收9.92亿元，同比增长111.5%，未来有望成重要业绩增长点 [101][102] 5 盈利预测与投资建议 5.1 盈利预测假设与业务拆分 - 预计24 - 26年公司营收分别为388.86/433.66/476.64亿元，同比增速22.7%/11.5%/9.9%；归母净利润分别为26.93/34.85/42.50亿元，同比增速145.0%/29.4%/21.9% [106] - 光电产品业务预计24 - 26年营收同比增速25.0%/12.5%/10.0%，毛利率分别为10.0%/11.5%/12.5% [106] - 光学零件业务预计24 - 26年营收同比增速20.0%/10.0%/10.0%，毛利率分别为35.0%/36.5%/37.5% [107] - 光学仪器业务预计24 - 26年营收同比增速 - 20.0%/-10.0%/0.0%，毛利率分别为48.0%/48.0%/48.0% [108] - 预计2024 - 2026年公司销售费用率分别为1.20%/1.10%/1.00%，管理费用率分别为2.80%/2.70%/2.60%，研发费用率分别为7.80%/7.90%/8.00% [111] 5.2 估值分析与投资建议 - 预计公司24 - 26年营收和归母净利润对应现价PE分别为32/25/20倍 [112]

报告公司投资评级 - 行业为原材料业/一般金属及矿石，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 2024年中国宏桥利润同比大幅增长，经营利润再上台阶，产品销量增加带动营收增长，涨价叠加成本下降驱动归母净利润提升，各项费用相对稳定，转债及电厂减值对利润有所拖累，分红大超预期，股息率高达10%，维持“买入”评级 [1][2][5] 根据相关目录分别进行总结 经营业绩 - 2024年公司实现营业收入1561.69亿元，同比+16.9%；毛利421.63亿元，同比+101.2%；归母净利润223.72亿元，同比+95.21%，增长主因铝价提升及煤炭、预焙阳极价格下跌使电解铝成本下降，且铝土矿及氧化铝价格大幅增长，公司凭借资源和产能增厚利润 [1] 产品情况 - 铝合金+加工产品：2024年铝合金销量583.7万吨，同比+1.5%，加工产品销量76.6万吨，同比+32.1%；铝合金产品贡献营收/毛利分别为1024/252亿元，同比+8.2%/+53.14%，加工产品贡献营收/毛利分别为156/38亿元，同比+35.4%/+132%；铝合金产品吨售价/吨成本/吨毛利分别为17550/13233/4317元，同比+6.59%/-2.71%/+50.79%，加工产品吨售价/吨成本/吨毛利分别为20324/15365/4959元，同比+2.50%/-9.68%/+75.98%；24年铝价均价19976元/吨，同比+7.2%，预计吨成本下降源于预焙阳极价格下跌，24年阳极价格3958元/吨，同比-19.7% [2] - 氧化铝：2024年氧化铝销量1092.1万吨，同比+5.3%；氧化铝贡献营收/毛利分别为374/132亿元，同比+40.6%/+347.25%；吨售价/吨成本/吨毛利分别为3420/2208/1212元，同比+33.59%/-2.95%/+325.26%；24年氧化铝吨毛利显著增厚，价格从23年均价2919元/吨涨至24年4078元/吨，同比+39.7%；24年氧化铝吨生产成本稳定，铝土矿价格上涨未显著抬升成本，预计公司持有较多库存且向联营公司采购优势显著 [3] 费用与收益 - 各项费用基本平稳；参股联营企业投资收益18亿，较23年12亿显著提升，预计主要是参股赢联盟铝土矿的投资收益增加；24年全年计提减值及公允价值变动48亿，预计26亿固定资产减值主要为电厂，22亿衍生金融公允价值变动主要为可转债权益部分计提损失，剔除影响后实际利润水平更好 [4] 分红情况 - 2024年年末公司每股派发1.02港币，叠加中期派发的0.59港币，全年累计每股分红1.61港币，较2023年同期每股0.63港币上涨155.56%，分红金额达153亿港币，分红率达63%，当前股价15.62港币，对应股息率10% [5] 投资建议 - 预计25/26/27年公司实现归母净利润230/232/234亿，对应当前PE 6.0/5.9/5.9x，假设分红率维持63%，对应股息率10%，铝价弹性带来盈利弹性+基本面持续超预期带来估值提升，维持“买入”评级 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 香港中华煤气2024年全年业绩公布，营收下降但核心利润提升，各业务发展稳中向好，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年，营业收入分别为569.71亿、554.73亿、555.25亿、576.37亿、592.85亿港元，同比增长率分别为 - 6.5%、 - 2.6%、0.1%、3.8%、1.5% [2] - 归母净利润分别为60.7亿、57.12亿、61.31亿、65.43亿、69.11亿港元，同比增长率分别为15.7%、 - 5.9%、7.3%、6.7%、5.6% [2] - 每股收益分别为0.33、0.31、0.33、0.35、0.37港元/股，净资产收益率分别为8.55%、8.36%、8.88%、9.31%、9.61% [2] - 市盈率分别为20.3、21.5、20.1、18.8、17.8，市净率分别为2.1、2.1、2.2、2.2、2.1 [2] 公司点评 - 2024年全年业绩：实现营业收入554.73亿港元，同比下降2.6%；归母净利润57.12亿港元，同比下降5.9%；核心利润59.55亿港元，同比提升5.1%；拟派末期股息0.23港元/股，全年派发合计0.35港元/股，股息率达5.31% [5] - 香港业务：2024年燃气销售量27159TJ，同比微增0.1%；8月保养月费和基本定价上调，2025年盈利能力有望增强，价格长期有提升空间 [5] - 内地业务：2025年燃气总销气量363.6亿m³，同比增长4.8%；2024年城燃销气毛差0.52元/m³；75%的集团企业已实现居民顺价；有望降低综合进气成本，2025年城燃价差指引为0.54元/m³ [5] - 延伸业务：2024年净利润达4.7亿港元，香港及内地市场分别贡献4.2、0.5亿港元，分别提升8%、6%；名气家落实延伸业务一体化重组，有望带动业绩成长 [5] - 可再生能源业务：2024年光伏发电量提升95%至18.3亿千瓦时，相关业务净利润合计4.79亿港元，归属公司利润同比高增544%；2025年内蒙古绿色甲醇厂产能有望扩张50%至15万吨，马来西亚SAF新厂有望于3Q25投产 [5] - 评级调整：下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测；当前股价对应2025 - 2027年PE分别为20.1、18.8、17.8倍 [5] 合并利润表 - 2023 - 2027年，营业收入分别为56971、55473、55525、57637、59285百万港元 [6] - 营业支出分别为 - 48834、 - 47295、 - 47038、 - 48675、 - 49853百万港元 [6] - EBIT分别为8137、8178、8487、8962、9432百万港元 [6] - 其他收益净额均为489百万港元 [6] - 利息支出分别为 - 2215、 - 2257、 - 2003、 - 1961、 - 1979百万港元 [6] - 应占联营公司损益分别为2361、1467、2300、2300、2300百万港元 [6] - 应占合资企业损益均为614百万港元 [6] - 除税前溢利分别为9174、8490、9187、9804、10357百万港元 [6] - 所得税分别为 - 2003、 - 1729、 - 1929、 - 2059、 - 2175百万港元 [6] - 少数股东损益分别为993、1050、1127、1202、1270百万港元 [6] - 归母净利润分别为6070、5712、6131、6543、6911百万港元 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 华润啤酒发布2024年业绩公告，营收和股东应占溢利同比下降，但EBIT同比增长，公司派发末期股息，分红率为52% [7] - 啤酒业务销量和营业额受餐饮疲软、天气扰动和产品迭代影响下滑，但高端发力带动吨价提升，产品结构优化升级，EBITDA同比增长 [7] - 品类结构升级和成本红利释放带动啤酒业务毛利率提升，吨成本下降，公司销售及分销费用率和行政及其他费用率有变化，但降本增效方向不变 [7] - 白酒业务推行品牌焕新等举措，收入有波动，高端大单品势能充足，新兴渠道拓展顺利，EBITDA同比增长，2025年有望延续双位数增长 [7] - 预计2025年公司聚焦大单品，啤酒销量有望恢复单位数增长，随着高端化推进，费用投放优化，营业额及利润表现可期，利润增速或更高 [8] - 公司坚持啤白双赋能战略，高端化坚定，预计2025 - 2027年归母净利润同比增长，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|38932|38635|40015|41485|42975| |同比(%)|10.40|(0.76)|3.57|3.68|3.59| |归母净利润（百万元）|5153|4739|5276|5722|6134| |同比(%)|18.62|(8.03)|11.33|8.45|7.21| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.59|1.46|1.63|1.76|1.89| |P/E（现价&最新摊薄）|15.99|17.39|15.62|14.40|13.43| [1] 市场数据 - 收盘价28.50港元，一年最低/最高价21.60/39.55港元，市净率2.92倍，港股流通市值92459.04百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产9.77元，资产负债率48.66%，总股本和流通股本均为3244.18百万股 [6] 相关研究 - 《华润啤酒(00291.HK:)：2023年报点评：业绩符合预期，啤白共成长提速》2024 - 03 - 19 - 《华润啤酒(00291.HK:)：2023半年报点评：业绩符合预期，结构化升级加速》2023 - 08 - 22 [7] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|15628.00|17665.50|20480.90|24287.58| |现金及现金等价物|3816.00|6219.41|8626.76|12070.20| |应收账款及票据|124.00|129.93|133.33|138.53| |存货|9640.00|8950.68|9666.72|9963.78| |其他流动资产|2048.00|2365.49|2054.09|2115.08| |非流动资产|53680.00|57658.33|61610.44|65576.26| |固定资产|18124.00|19954.00|21784.00|23614.00| |商誉及无形资产|28114.00|30258.00|32402.00|34546.00| |长期投资|1469.00|1498.33|1501.44|1518.26| |其他长期投资|3672.00|3628.00|3584.00|3540.00| |其他非流动资产|2301.00|2320.00|2339.00|2358.00| |资产总计|69308.00|75323.83|82091.34|89863.84| |流动负债|26054.00|26762.52|27765.48|29358.09| |短期借款|1168.00|1557.33|1905.78|2230.70| |应付账款及票据|3249.00|3263.94|3260.43|3446.57| |其他|21637.00|21941.25|22599.27|23680.82| |非流动负债|7669.00|7669.00|7669.00|7669.00| |长期借款|681.00|681.00|681.00|681.00| |其他|6988.00|6988.00|6988.00|6988.00| |负债合计|33723.00|34431.52|35434.48|37027.09| |股本|14090.00|14090.00|14090.00|14090.00| |少数股东权益|3893.00|3924.24|3966.82|4012.47| |归属母公司股东权益|31692.00|36968.08|42690.04|48824.28| |负债和股东权益|69308.00|75323.83|82091.34|89863.84| [10] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|38635.00|40014.83|41485.44|42974.87| |营业成本|22160.00|22520.88|23224.62|23938.27| |销售费用|8378.00|8663.21|8981.60|9304.06| |管理费用|0.00|3361.25|3484.78|3609.89| |研发费用|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他费用|0.00|0.00|0.00|0.00| |经营利润|4794.00|5469.50|5794.45|6122.66| |利息收入|0.00|0.00|0.00|0.00| |利息支出|86.00|0.00|0.00|0.00| |其他收益|1941.00|1945.58|2030.92|2117.20| |利润总额|6649.00|7415.07|7825.37|8239.86| |所得税|1890.00|2107.76|2060.82|2059.96| |净利润|4759.00|5307.32|5764.55|6179.89| |少数股东损益|20.00|31.24|42.58|45.65| |归属母公司净利润|4739.00|5276.08|5721.96|6134.24| |EBIT|6735.00|7415.07|7825.37|8239.86| |EBITDA|9070.00|7415.07|7825.37|8239.86| [10] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|6928.83|3913.50|3862.32|4883.42| |投资活动现金流|0.00|(1899.42)|(1803.41)|(1764.91)| |筹资活动现金流|0.00|389.33|348.44|324.93| |现金净增加额|0.00|2403.41|2407.35|3443.44| |折旧和摊销|2335.00|0.00|0.00|0.00| |资本开支|0.00|(3974.00)|(3974.00)|(3974.00)| |营运资本变动|0.00|551.76|128.69|820.73| [10] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)|1.46|1.63|1.76|1.89| |每股净资产(元)|9.77|11.40|13.16|15.05| |发行在外股份(百万股)|3244.18|3244.18|3244.18|3244.18| |ROIC(%)|12.57|13.18|12.48|11.77| |ROE(%)|14.95|14.27|13.40|12.56| |毛利率(%)|42.64|43.72|44.02|44.30| |销售净利率(%)|12.27|13.19|13.79|14.27| |资产负债率(%)|48.66|45.71|43.16|41.20| |收入增长率(%)|(0.76)|3.57|3.68|3.59| |净利润增长率(%)|(8.03)|11.33|8.45|7.21| |P/E|17.39|15.62|14.40|13.43| |P/B|2.60|2.23|1.93|1.69| |EV/EBITDA|8.19|10.57|9.76|8.89| [10]

报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 思摩尔国际2024年报显示收入稳健增长但利润承压，自主品牌和HNB业务有积极进展，未来发展可期，预计2025 - 2027年归母净利润增长 [1][3][5] 各部分总结 财务表现 - 2024年全年收入117.99亿元（同比+5.6%），期内溢利13.03亿元（同比 - 20.8%），全面收益总额14.17亿元（同比 - 9.6%）；单Q4收入34.75亿元（同比+8.8%），全面收益总额3.62亿元（同比 - 2.6%） [1] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为125.16亿元、153.88亿元、180.93亿元，增长率分别为6%、23%、18%；归属母公司净利润分别为15.47亿元、24.20亿元、30.77亿元，增长率分别为19%、56%、27% [7] - 2024年毛利率37.4%（同比 - 1.4pct），净利率12.01%（同比 - 2.0pct），销售/管理/研发费用率分别为7.8%/7.8%/13.3%（同比+3.1/-0.02/+0.05pct） [5] 业务板块 自主品牌APV - 2024全年APV收入24.75亿元（同比+34.0%），其中欧洲/美国同比分别+37.2%/+14.0%；H2收入13.59亿元（同比+13.4%），欧洲/美国同比分别+11.6%/+9.3% [2] 雾化美容 - H2雾化美容品牌岚至上线，累计贡献收入2700万元 [2] 代工业务 - 2024全年代工业务收入92.24亿元（同比 - 0.3%），单H2收入54.02亿元（同比+10.7%） [2] - 美国市场：全年代工收入39.88亿元（同比 - 2.4%），单H2收入21.30亿元（同比+5.2%），换弹产品逐季改善，特殊用途雾化产品下滑 [2] - 欧洲及其他市场：全年代工收入50.97亿元（同比+0.3%），单H2收入31.21亿元（同比+14.4%）；一次性全年收入30.50亿元（同比 - 9.5%），单H2收入18.33亿元（同比 - 2.0%） [3] HNB业务 - 2024年HNB产品成功上市，获客户及终端消费者正面反馈，2025年是关键落地阶段，有望贡献业绩增量 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 特步国际作为国内头部运动服饰公司，聚焦跑步赛道，通过持续研发投入在鞋履及服饰端获得多项科技成果，筑高竞争壁垒；同时，通过差异化渠道布局竞争、注重电商渠道及合理运用赞助及代言人等方式提升品牌竞争力，长期看发展空间较大 [7] 市场表现 - 2025年3月19日收盘价为5.55港元，一年内最高/最低为7.13/4.15港元，总市值和流通市值均为153.99亿港元，资产负债率为45.50% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|14345.51|10.94%|921.69|1.47%|0.41|11.62%|12.61| |2024|13577.22|-5.36%|1030.01|11.75%|0.49|14.23%|10.56| |2025E|14486.83|6.70%|1363.17|10.07%|0.49|13.54%|10.46| |2026E|15668.76|8.16%|1576.78|15.67%|0.57|13.54%|9.04| |2027E|17186.96|9.69%|1787.61|13.37%|0.64|13.31%|7.98|[6] 公司经营情况 整体业绩 - 2024年集团实现营收135.77亿元，同比+6.5%，实现毛利润58.65亿元，同比+10.0%，实现归母净利润12.38亿元，同比+20.2%；2024年公司毛利率及归母净利率分别为43.2%/9.1%，较2023年分别改善1.36pct/1.04pct；全年合计派息率为50%，叠加特别股息，全年派息率达138.2% [7] 分品牌性质 - 大众运动（特步主品牌）增长稳健，2024年实现营收123.27亿元，同比+3.2%，线上渠道表现良好为品牌营收增长驱动之一，实现毛利润51.51亿元，同比+2.8% [7] - 专业运动（索康尼+迈乐）快速增长，2024年实现营收12.50亿元，同比+57.2%，系双位数同店增长及线上渠道驱动，实现毛利润7.15亿元，同比+124.4%，毛利率为57.2%，同比+17.2pct，利润快速增长系集团收购索康尼及迈乐合资公司全部权益后获得以上品牌的全部利润 [7] 分产品 - 公司鞋履2024年实现营收80.54亿元，同比+15.9%，营收占比同比提升4.8pct至59.3%，在“专业影响大众”战略下，公司核心产品在2024及2025年六个重点马拉松赛事的“三小时内完赛跑者”及“所有跑者”中穿着率均排名第一，核心产品地位稳固；此外，鞋履毛利润同比+23.4%至36.19亿元，毛利率同比提升2.7pct至44.9%，为公司利润增长的核心驱动 [7] 附录：财务预测摘要 损益表 |年份|营业收入|增长率|营业成本|%销售收入|毛利|%销售收入|其他收入|%销售收入|销售费用|%销售收入|管理费用|%销售收入|研发费用|%销售收入|财务费用|%销售收入|息税前利润（EBIT）|%销售收入|投资收益|%税前利润|除税前利润|利润率|所得税|所得税率|净利润(含少数股东损益)|少数股东损益|归属于母公司的净利润|增长率|净利率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|13577|-5.4%|7712|56.8%|5865|43.2%|0|0.0%|2868|21.1%|1428|10.5%|0|0.0%|98|0.7%|1999|14.7%|33|1.8%|1901|14.0%|596|31.3%|1306|0|1238|20.2%|9.1%| |2025E|14487|6.7%|8154|56.3%|6333|43.7%|0|0.0%|3049|21.1%|1507|10.4%|406|2.8%|22|0.1%|2021|14.0%|27|1.4%|1999|13.8%|565|28.3%|1435|4|1363|10.1%|9.4%| |2026E|15669|8.2%|8744|55.8%|6925|44.2%|0|0.0%|3297|21.0%|1630|10.4%|439|2.8%|-18|-0.1%|2272|14.5%|33|1.5%|2290|14.6%|641|28.0%|1649|5|1577|15.7%|10.1%| |2027E|17187|9.7%|9503|55.3%|7684|44.7%|0|0.0%|3614|21.0%|1787|10.4%|481|2.8%|-47|-0.3%|2536|14.8%|0|0.0%|2584|15.0%|723|28.0%|1860|6|1788|13.4%|10.4%|[8] 资产负债表 |年份|货币资金|应收款项|存货|其他流动资产|流动资产|权益性投资|固定资产|无形资产|非流动资产|资产总计|应付款项|短期借款|其他流动负债|流动负债|长期债务|其他长期负债|非流动负债|负债总计|归属母公司股东权益|少数股东权益|负债股东权益合计| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|2979|5868|1596|787|11230|453|1669|154|4738|15968|2195|1161|1926|5283|1724|259|1983|7266|8703|0|15968| |2025E|4845|5561|1744|694|12844|658|1680|182|5063|17907|2424|1405|1924|5752|1824|259|2083|7835|10067|4|17907| |2026E|6300|5869|1822|775|14765|868|1698|212|5382|20147|2575|1648|2087|6309|1924|259|2183|8492|11646|9|20147| |2027E|7946|6277|1927|906|17056|1078|1732|155|5629|22685|2772|1891|2289|6952|2024|259|2283|9235|13435|15|22685|[8] 现金流量表 |年份|净利润|少数股东损益|营运资金变动|其他变动|经营活动现金流量净额|资本开支|投资|其他|投资活动现金流量净额|股权募资|债权募资|其他|筹资活动现金流量净额|现金净变动| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|1238|0|-439|428|1228|-400|27|1025|651|0|-833|-1363|-2197|-315| |2025E|1363|4|560|-230|1697|-354|-357|638|-73|0|343|-104|240|1865| |2026E|1577|5|-70|-278|1234|-368|-352|712|-8|0|343|-115|229|1455| |2027E|1788|6|-163|-287|1343|-300|-352|736|84|0|343|-126|217|1646|[8] 比率分析 |年份|每股指标（每股收益、每股净资产、每股经营现金净流、每股股利）|回报率（净资产收益率、总资产收益率、投入资本收益率）|增长率（营业收入增长率、EBIT增长率、净利润增长率、总资产增长率）|资产管理能力（应收账款周转天数、存货周转天数、应付账款周转天数、固定资产周转天数）|偿债能力（流动比率、速动比率、净负债/股东权益、EBIT利息保障倍数、资产负债率）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|0.49、3.24、0.46、0.00|14.23%、7.76%、11.84%|-5.36%、25.79%、20.23%、-7.83%|132.4、79.1、110.3、43.2|2.13、1.68、-1.08%、14.8、45.50%| |2025E|0.49、3.63、0.61、0.00|13.54%、7.61%、10.90%|6.70%、1.11%、10.07%、12.14%|118.8、73.7、102.0、41.6|2.23、1.83、-16.05%、19.5、43.75%| |2026E|0.57、4.20、0.44、0.00|13.54%、7.83%、10.74%|8.16%、12.39%、15.67%、12.51%|107.2、73.4、102.9、38.8|2.34、1.96、-23.41%、19.8、42.15%| |2027E|0.64、4.84、0.48、0.00|13.31%、7.88%、10.52%|9.69%、11.66%、13.37%、12.60%|103.6、71.0、101.3、35.9|2.45、2.09、-29.98%、20.1、40.71%|[8]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持买入评级，上调目标价至132港元，对应25年的27.1倍预测市盈率，距离现价有26%上涨空间 [1][4][6] 报告的核心观点 - 24年业绩符合预期，下半年是理想汽车的关键时期，主要关注I8、I6纯电新品上市以及下一代自动驾驶架构Mind VLA的应用 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营收1444.6亿元，同比增长16.6%，净利润为80.3亿元，同比下降31%；2024Q4季度营收443亿元，同比增长6.1%，环比增长3.3%，净利润为35亿元，环比增长25.3%，同比下降38.6% [1][2] - 公司预计2025Q1实现销量8.8 - 9.3万辆，同比增长9.5% - 15.7%，对应收入234 - 247亿元，同比减少8.7% - 3.5% [2] 销量与服务网络 - 2月理想汽车交付新车2.6万辆，同比增长29.7%，环比下降12%，同比增速表现良好，环比受春节假期交付周期缩短影响 [3] - 截止2月底，理想汽车在全国有500家零售中心，覆盖150个城市；售后维修中心及授权钣喷中心488家，覆盖224个城市；已投入使用1874座理想超充站，拥有1万个充电桩 [3] 新车计划 - 理想L系列智驾焕新版将于5月推出，AD Pro芯片由J5切换为J6M、新增激光雷达，AD Max芯片由双Orin - x切换为单Thor - U [3] - 理想重磅新车I8将会在4月底上海车展亮相，7月上市，I6计划在四季度发布；I8为6座中大型SUV，轴距3005mm，主打家庭用户全周期场景，搭载宁德时代102.7kWh麒麟电池，支持5C超充技术，10分钟补能500km，配合理想自建超充网络，缓解纯电续航焦虑；公司研发的Mind VLA智驾有望在I8上应用，提升智驾系统对复杂场景的理解能力 [4] 股价与市值 - 6个月目标价132.0港元，2025年3月17日股价105.1港元，总市值2230.24亿港元，流通市值2230.24亿港元，总股本21.22亿股，流通股本17.66亿股，12个月低/高为84.3/138.3港元，平均成交1816.65百万港元 [6] 股东结构 - 李想持股21.9%，其他股东持股78.1% [6] 股价表现 - 一个月相对收益 - 3.30%，绝对收益3.44%；三个月相对收益1.02%，绝对收益23.00%；十二个月相对收益 - 73.05%，绝对收益 - 28.65% [7] 财务预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |销售收入（百万元）|123851|144460|170667|226662|284226| |增长率（%）|173|17|18|33|25| |净利润（百万元）|11703|8032|8799|11305|15773| |增长率（%）|N/A|-31|10|28|40| |毛利率（%）|22|21|20|19|20| |净利润率（%）|9|6|5|5|6| |ROE，平均（%）|22|12|12|13|16| |每股盈利（元）|6.03|4.14|4.53|5.82|8.13| |每股净资产（元）|31.0|36.7|41.3|47.1|55.3| |市盈率（x）|16.2|23.6|21.5|16.8|12.0| |市净率（x）|3.2|2.7|2.4|2.1|1.8| |股息收益率（%）|0.0|0.0|0.0|0.0|0.0|[8]

报告公司投资评级 - 报告对安踏体育的投资评级为“买入”[1] 报告的核心观点 - 2024年安踏体育主品牌稳健、FILA承压、其他品牌高增，线上业务占比提升，虽毛利率和OPM有降，但归母净利率上升，春节备货使库存增加，预计2025 - 2027年收入和归母净利增长，维持“买入”评级[2][3][4][7] 各部分总结 事件概述 - 2024年公司收入708.26亿元、净利润155.96亿元、经营活动现金净额167.41亿元，同比增长13.6%、52.4%、 - 14.7%，不包含特定非现金会计利得的归母净利119.27亿元，同比增长16.5%，剔除相关影响后归母净利94.3亿元，同比增长2%；合营公司AS Holding收入51.83亿美元，同比增长18%，净利润7300万美元，同比增长135%；公司分派末期股息每股1.18港元，叠加中期股息对应股息率2.4%[2] 分析判断 - 分品牌：2024年安踏、FILA、其他品牌收入分别为335.22、266.26、106.78亿元，同比增长10.6%、6.1%、53.7%，其他品牌因户外市场需求增长等大幅增长，占比提升4PCT至15%；主品牌DTC、电商、批发业务收入分别为182.38、119.85、32.99亿元，同比增长7.3%、20.7%、 - 2.1%[3] - 门店情况：2024年末安踏、FILA、DESCENTE、KOLON店数分别为9919、2060、226、191家，全年净开88、88、39、27家，同比增加0.9%、4.5%、20.9%、16.5%，下半年净开15、79、29、31家；安踏、FILA、DESCENTE海外门店数分别为216、23、4家[3] - 分渠道：2024年线上、线下收入分别为248.6、459.7亿元，同比增长21.5%、9.7%，电商占比提升2.3PCT至35.1%，电商增长因优化渠道矩阵和数字化精准营销[3] - 分品类：2024年鞋、服装、配饰收入分别为292.02、393.85、22.39亿元，同比增长15.3%、12.3%、14.4%[3] - 盈利能力：2024年公司毛利率62.2%，同比下降0.4PCT，安踏、FILA、其他品牌毛利率分别为54.5%、67.8%、72.2%，同比下降0.4、1.2、0.7PCT；OPM为23.4%，同比下降1.2PCT；归母净利率为22.0%，同比上升5.6PCT，剔除相关影响后为16.6%，同比下降1.0PCT；销售、管理、财务费用率分别为36.2%、5.9%、 - 2.0%，同比提升1.5、0.0、 - 0.4PCT；合营公司盈利及Amer利得影响39亿元；实际税率27.2%，同比提升0.5PCT；其他收入/收入提升0.7PCT至3.4%，主要为22.24亿元政府补助金，同比提升49%[4] - 营运情况：2024年末存货107.6亿元，同比增加49.2%，原材料、在制品、制成品分别增加 - 16.9%、 - 7.5%、55%，存货周转天数123天，同比持平；应收账款44.63亿元，同比上升19.6%，应收账款周转天数21天，同比提升1天；应付账款43.32亿元，同比上升35.6%，应付账款周转天数51天，同比提升3天[5][6] 投资建议 - 预计2025年主品牌收入高单位数增长、FILA收入中单位数增长，KOLON和DESCENTE 30%增长；公司计划2025年底安踏、安踏儿童、FILA、DESCENTE、KOLON店数分别为6900 - 7000、2600 - 2700、2100 - 2200、260 - 270、190 - 200家，2025年净开 - 235至 - 135、 - 184至 - 84、33 - 43、 - 1至9家[7] - 中长期看，户外市场向好，KOLON和DESCENTE有望凭借定位提升竞争力和份额，保持高增长；AmerSports有望持续带来正向贡献，净利有增长空间[7] - 维持2025 - 2026年收入预测770、859亿元，新增2027年收入预测960亿元；维持2025 - 2026年归母净利预测138.74、159.07亿元，新增2027年归母净利润预测178.76亿元；维持2025 - 2026年EPS预测4.94、5.67元，新增2027年EPS预测6.37元；2025年3月19日收盘价97.9港元对应2025 - 2027年PE为18、16、14倍，维持“买入”评级[7] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|62356.00|70826.00|77044.55|85948.36|95963.16| |YoY（%）|16.23%|13.58%|8.78%|11.56%|11.65%| |归母净利润(百万元)|10236.00|15596.00|13874.39|15906.79|17876.40| |YoY（%）|34.86%|52.36%|-11.04%|14.65%|12.38%| |毛利率（%）|62.59%|62.17%|62.32%|62.47%|62.62%| |每股收益（元）|3.61|5.52|4.94|5.67|6.37| |ROE|19.89%|25.27%|18.35%|17.38%|16.34%| |市盈率|18.45|12.97|18.03|15.72|13.99|[9] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表呈现了2024A - 2027E的相关数据，包括营业总收入、净利润、货币资金、存货等项目及同比变化[11] - 主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面，如营业收入增长率、毛利率、流动比率、每股收益、PE等[11]