投资评级 - 报告对锡业股份维持“买入”评级 [1][6] - 当前价格为25.17元 [1] 核心观点 - 锡价中枢上移叠加公司产量释放节奏，以及下游新兴需求拉动营收增长，上调2026-2028年营业收入至554.89、590.12、608.54亿元，上调归母净利润至31.97、35.41、38.45亿元 [6] - 主产品量价齐升推动前三季度业绩高增，扣非归母净利润增速（+53.6%）快于营收增速（+35.6%），主业盈利扎实 [6] - 非经常性损益出清后Q3盈利环比大幅修复，业绩回归正常增长轨道 [6] - 供需紧平衡未改，锡价中枢有望维持高位 [6] 事件与业绩表现 - 2026年前三季度实现营业收入466.76亿元，同比增长35.62% [6] - 归母净利润25.69亿元，同比增长47.19% [6] - 扣非归母净利润30.26亿元，同比增长53.61% [6] - 基本每股收益1.5422元，同比增长49.51% [6] - 经营活动现金流量净额38.87亿元，同比增长20.3% [6] - 第三季度单季实现营业收入151.03亿元，同比增长13.36% [6] - 第三季度单季归母净利润10.65亿元，同比增长55.88%，环比增长约67% [6] - 第三季度单季扣非归母净利润10.80亿元，同比增长62.0% [6] 产量与价格 - 前三季度生产锡7.98万吨，同比增长17.9% [6] - 前三季度生产铜10.50万吨，同比增长8.5% [6] - 前三季度生产锌10.91万吨，同比增长3.6% [6] - Q3单季生产锡2.80万吨，环比增长8.1% [6] - Q3单季生产铜3.58万吨，环比增长3.8% [6] - Q3单季生产锌3.68万吨，环比下降4.9% [6] - 2026年上半年沪锡主力合约均价39.6万元/吨，同比上涨约51% [6] - 三季度锡价中枢基本维持在40-43万元/吨的高位区间 [6] 盈利质量与资产负债 - 2026Q2公司集中对部分固定资产进行报废处置，对2026年半年度合并利润总额影响-5.48亿元，三季度相关影响出清 [6] - Q3单季毛利率约13.0%，较上半年提升约1.8pct [6] - 截至三季度末，公司总资产416.71亿元，较上年度末增长3.6% [6] - 归母净资产229.31亿元，较上年度末增长5.4% [6] - 期末货币资金较上年度末增长84.99%，现金储备明显增厚 [6] 行业供需格局 - 供给端，缅甸佤邦复产进度持续低于预期，预计全面复产或推迟至2027年 [6] - 印尼出口政策收紧 [6] - 刚果（金）矿区扰动不断，全球锡矿供给刚性特征凸显 [6] - 需求端，AI服务器、半导体先进封装、新能源汽车等新兴领域贡献显著增量，“算力金属”属性持续强化 [6] 主要财务数据与预测 - 总股本1,645.43百万股，流通A股1,645.43百万股，总市值41,415.52百万元 [5] - 52周内股价区间21.81-48.46元，每股净资产13.94元 [5] - 营业收入2024年41,973百万元、2025年43,535百万元、2026E 55,489百万元、2027E 59,012百万元、2028E 60,854百万元 [5] - 营业收入同比增速2024年-0.9%、2025年3.7%、2026E 27.5%、2027E 6.3%、2028E 3.1% [5] - 净利润2024年1,444百万元、2025年1,966百万元、2026E 3,197百万元、2027E 3,541百万元、2028E 3,845百万元 [5] - 净利润同比增速2024年2.5%、2025年36.1%、2026E 62.6%、2027E 10.8%、2028E 8.6% [5] - 全面摊薄EPS 2024年0.88元、2025年1.19元、2026E 1.94元、2027E 2.15元、2028E 2.34元 [5] - 毛利率2024年9.6%、2025年11.4%、2026E 11.0%、2027E 11.3%、2028E 11.8% [5] - 净资产收益率2024年6.9%、2025年9.0%、2026E 13.1%、2027E 12.9%、2028E 12.5% [5] - P/E 2025年24.12倍、2026E 12.96倍、2027E 11.69倍、2028E 10.77倍 [7] - P/B 2025年2.11倍、2026E 1.69倍、2027E 1.51倍、2028E 1.34倍 [7] - 资产负债率2025年42.9%、2026E 39.8%、2027E 38.1%、2028E 34.8% [7] - 股息率2025年1.3%、2026E 1.2%、2027E 1.2%、2028E 1.2% [7] 市场表现 - 近1个月绝对涨幅-20.37%，相对涨幅-12.85% [3] - 近2个月绝对涨幅-30.14%，相对涨幅-22.51% [3] - 近3个月绝对涨幅-18.52%，相对涨幅-9.18% [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][5] - 目标价18.23元人民币（前值21.15元，对应2026年20.7倍PE）[5] - 收盘价15.23元人民币（截至10月23日），市值312.75亿元人民币 [8] 核心观点 - 2026Q3归母净利润5.52亿元（yoy+9.79%，qoq+6.14%），在连续三个季度同比下滑后转正，摩托车业务提速对冲通用机械下滑 [1] - 无极出口提速推动Q3净利回升，无极新品放量与海外渠道扩张、全地形车高端化有望持续贡献增量 [1] - 资产置换若顺利完成将进一步强化摩托车及发动机主业协同，公司现金流充裕且高分红比例强化股东回报 [1] - 维持前次盈利预测，预计2026-2028年营收226/260/294亿元，归母净利润21.02/25.40/29.58亿元 [5] - 可比公司2027年iFinD一致预期PE均值约14.7倍，给予公司2027年14.7倍PE [5] 收入端 - 2026年1-9月实现营收148.62亿元（yoy+2.09%），归母净利润15.43亿元（yoy-2.14%），扣非归母净利润15.22亿元（yoy-0.45%）[1] - 2026Q3营收50.86亿元（yoy+5.85%，qoq-3.17%），同比增速较Q2的+2.88%提升2.97pct [1][2] - Q3摩托车及发动机业务收入约43.38亿元（yoy+26.1%），通用机械业务收入约6.64亿元（yoy-44.6%），摩托车及发动机业务高增，通机业务形成拖累 [2] - 摩托车自主品牌收入19.28亿元（yoy+32.1%），无极品牌收入13.71亿元（yoy+29.9%），自主业务持续贡献增量 [2] - Q3无极出口收入7.39亿元（yoy+39.9%），三轮车出口收入3.72亿元（yoy+30.8%），全地形车亦持续拓展海外市场 [2] 盈利端 - 2026Q3毛利率19.98%（yoy+1.19pct，qoq+0.48pct）[3] - 摩托车及发动机业务毛利率19.60%，高于通机业务，Q3摩托车及发动机业务收入占比同比提升约13.7pct至85.3%，业务结构优化支撑盈利改善 [3] - Q3四费率5.07%（yoy+0.24pct，qoq-0.13pct）；销售/管理/研发/财务费用率分别为1.54/2.07/1.96/-0.50%（yoy+0.30/-0.35/-0.05/+0.34pct）[3] - 销售费用0.78亿元（yoy+31.18%），财务费用-0.25亿元，主要受汇兑等非利息财务项目变化影响，财务净收益同比减少0.15亿元；管理费用同比-9.40%，部分对冲费用压力 [3] - Q3归母净利率10.85%（yoy+0.39pct，qoq+0.95pct），扣非归母净利润同比+9.19%，盈利能力边际改善 [3] 无极出海与股东回报 - 新品放量：SR450X、R125S、SR16A、CU625自动挡等新品投放集中在二季度，Q3无极出口增速较H1明显加快，新品对下半年收入的拉动开始体现 [4] - 公司拟置出通用机械业务、置入摩托车发动机资产；若顺利完成，有望进一步聚焦摩托车主业、强化发动机协同 [4] - 激励落地：第三期员工持股计划份额分配于10月16日获股东会通过，覆盖489人、对应股票2,665.65万股，解锁考核挂钩自主品牌营收、上市公司总营收与归母净利润 [4] - 公司拟中期分红每10股派2.50元（含税），合计5.13亿元，占前三季度归母净利润的33.27%；与2025年度分红合计15.40亿元（每股0.75元），对应10月23日收盘价股息率约4.92% [4] 经营预测指标 - 营业收入：2025年191.35亿元（+13.75%），2026E 226.15亿元（+18.18%），2027E 260.04亿元（+14.99%），2028E 293.84亿元（+13.00%）[11] - 归属母公司净利润：2025年16.48亿元（+46.95%），2026E 21.02亿元（+27.60%），2027E 25.40亿元（+20.81%），2028E 29.58亿元（+16.44%）[11] - EPS（最新摊薄）：2025年0.80元，2026E 1.02元，2027E 1.24元，2028E 1.44元 [11] - ROE：2025年17.57%，2026E 21.20%，2027E 22.87%，2028E 22.85% [11] - PE：2025年18.98倍，2026E 14.88倍，2027E 12.31倍，2028E 10.57倍 [11] - PB：2025年3.26倍，2026E 3.05倍，2027E 2.61倍，2028E 2.25倍 [11] - 股息率：2025年4.60%，2026E 2.63%，2027E 3.22%，2028E 3.81% [11] - 毛利率：2025年19.03%，2026E 19.44%，2027E 19.88%，2028E 20.28% [17] - 净利率：2025年8.53%，2026E 9.25%，2027E 9.92%，2028E 10.32% [17] 可比公司估值 - 钱江摩托2026E PE 23.5倍、2027E PE 15.4倍 [12] - 春风动力2026E PE 18.5倍、2027E PE 14.7倍 [12] - 宗申动力2026E PE 18.4倍、2027E PE 14.2倍 [12] - 可比公司平均2026E PE 20.1倍、2027E PE 14.7倍 [12]

投资评级 - 报告维持对国投智能的买入评级 [1][7] - 目标价为14.26元人民币，前值为13.66元 [5] - 收盘价为10.98元人民币（截至10月23日），市值为94.37亿元人民币 [8] 核心观点 - 报告认为公司整体呈现订单高增、单季改善、亏损收窄的经营趋势，看好海外及新金融安全等新赛道逐步突破，期待订单转化与盈利拐点到来 [1] - 2026年前三季度公司实现营业收入8.02亿元，同比小幅增长0.83%；归母净利润亏损3.46亿元，同比减亏5.48%；扣非归母净利润亏损3.51亿元，同比减亏8.60% [1] - Q3单季营业收入3.16亿元，同比大幅增长33.03%；归母净亏损0.91亿元，同比减亏42.39%；扣非净亏损0.90亿元，同比减亏45.12%，三季度在手项目集中进入实施验收环节，收入确认节奏明显提速 [1] - 前三季度累计新签订单12.36亿元，同比增长24.80%，订单储备实现较快增长，为后续收入转化打下基础 [1] - 报告认为公司业绩改善趋势已经确立，后续重点跟踪订单持续落地、毛利率上行、费用率优化及回款改善四大信号，随着新赛道逐步从投入期转向规模化贡献收入，经营杠杆有望快速释放，盈利拐点渐行渐近 [4] 毛利率与费用分析 - 2026年前三季度公司毛利率同比提升2.03个百分点，依托AI对产品线迭代、项目成本压降，项目毛利贡献增厚，产品结构持续优化 [2] - 管理费用同比下降8.83%，得益于公司勤俭持司专项管控 [2] - 销售费用3.74亿元，同比大幅增长39.37%，主要系落实两稳三拓一服务战略，加大新赛道市场开拓、渠道培育投入 [2] - 研发费用8837万元，同比下降55.18%，主要由于优化研发人力配置、聚焦核心业务研发方向、动态调整投入节奏，同时部分研发投入资本化 [2] - 报告认为AI赋能带来毛利率提升，亏损幅度持续收敛，验证内部降本增效取得阶段性成效 [2] 业务板块与新赛道进展 - 电子数据取证基本盘持续夯实，三季度发布Qiko3.0取证智能体，为公司首款AI原生取证产品，可实现检材自动解析、报告一键输出，推动取证流程闭环智能化，配套超级航母取证工作站等新品，巩固取证领域市占优势 [3] - 具身智能赛道迎来关键节点，继7月100台保安机器人试点落地后，9月正式启动千台保安机器人量产，元枢机器人大脑、元保巡逻机器人等元系列产品持续迭代，在园区、码头、校园、铁路安保等场景落地，RaaS运营模式持续打磨 [3] - 金融反诈业务持续获得进展，美亚鉴真鉴伪、资金溯源产品面向银行、运营商批量交付，客户数量快速扩容 [3] - 海外业务由装备出口转向能力输出，Qutewear智能耳机国际版发布，产品方案持续面向东南亚、中东市场推进验证 [3] - 当前新赛道尚处于投入期，产品矩阵与标杆场景持续丰富，打造第二增长曲线 [3] 战略与行业展望 - 公司持续稳固电子数据取证、公共安全数智化基本盘，同时拓展金融安全、海外市场、具身智能等新赛道，AI大模型持续赋能原有产品体系，打开中长期成长空间 [4] - 行业层面，安全可控、AI赋能政务治理的产业趋势明确，长期需求底座扎实 [4] - 当前Q3单季收入提速、利润减亏，订单储备充足，降本增效机制常态化 [4] 盈利预测与估值 - 维持盈利预测，预计2026-2028年收入分别为15.65亿元、17.53亿元、19.67亿元 [5] - 参考可比公司Wind一致预测均值6.2倍2027年PS，考虑公司AI产品加速进入商业化发展阶段，给予公司7.0倍2027年PS，目标价14.26元 [5] - 2026-2028年归属母公司净利润预测分别为-3.34亿元、-1.80亿元、-0.24亿元，同比增速分别为57.29%、46.04%、86.51% [11] - 2026-2028年EPS预测分别为-0.39元、-0.21元、-0.03元 [11] - 2026-2028年毛利率预测分别为39.04%、42.35%、44.35% [16] - 2026-2028年ROE预测分别为-13.61%、-7.93%、-1.08% [11] - 可比公司估值方面，深信服2027年PS为5.6倍、虹软科技为9.9倍、绿盟科技为3.2倍，平均为6.2倍 [12]

投资评级 - 报告维持中煤能源“推荐”评级 [4][8] - 报告给出2026年10月23日股价14.56元 [1] - 预计2026-2028年对应PE分别为10.4、9.8、9.4倍 [8] 核心观点 - 2026年受地缘冲突影响能源价格高涨，叠加动力煤基本面好转，煤价持续走高，秦皇岛Q5500动煤价格从年初682元/吨上涨至10月23日1040元/吨，涨幅358元/吨 [8] - 供给端在矿山安全监管趋严和反超产持续约束下煤炭供给增量有限，大秦线秋检期间北方港口煤炭调入受限；需求端供暖耗煤旺季将至、冬储需求预期增加，油气价格上涨背景下化工耗煤有望维持强劲增势 [8] - 中煤能源是国内规模位列头部梯队的动力煤生产企业，深入煤炭+煤化工一体化发展，榆林基地90万吨/年聚烯烃项目全部工艺装置已中交，预计2026年底投产，国际油价受中东地缘冲突影响大幅上涨背景下煤化工成本优势将进一步凸显 [8] - 公司煤炭资源优质、规模领先，业绩具较好韧性，未来随着各煤炭、电力、煤化工在建项目投产，规模优势和成本优势有望进一步扩大 [8] - 预计2026-2028年公司实现归母净利润185.7亿元、196.3亿元、206.4亿元，原值为190.3亿元、198.6亿元、206.7亿元，结合2026年前三季度商品煤产销同比下降情况对商品煤产量进行下调，因此小幅下调盈利预测 [8] 2026年三季报业绩总结 - 2026Q1-Q3实现营收1156.36亿元，同比增加4.6%（经调整后）[4] - 2026Q1-Q3实现归母净利润127.49亿元，同比增加2.1%（经调整后）[4] - 2026Q1-Q3归母扣非净利131.34亿元，同比增加6.0%（经调整后）[4] - 26Q3实现营收425.00亿元，同比增加17.6%（调整后）[4] - 26Q3实现归母净利润45.99亿元，同比减少3.8%（调整后）[4] - 26Q3归母扣非净利45.90亿元，同比减少3.2%（调整后）[4] 煤炭业务总结 - 26Q3商品煤产量3143万吨，yoy-8.2%、qoq-1.1%；商品煤销量6302万吨，yoy+2.2%、qoq-1.0% [7] - 26Q3煤炭业务营收351亿元，yoy+22.0%、qoq+11.2%，毛利润96亿元，yoy+17.7%、qoq+14.5%，单位毛利约153元/吨，yoy+20元/吨、qoq+21元/吨 [7] - 26Q3自产煤销售收入199亿元，yoy+20.1%、qoq+14.1%，自产煤销量3217万吨，yoy-6.3%、qoq+1.4%，售价约619元/吨，同环比分别抬升136元/吨和69元/吨 [7] - 26Q1-Q3自产煤售价同比上涨83元/吨，单位销售成本同比增加约41元/吨，主要是产销量减少使吨煤人工成本、材料成本等同比增加，自产煤单吨毛利同比增加约42元/吨 [7] - 26Q3买断贸易煤销售收入153亿元，yoy+23.4%、qoq+11.3%，销量2376万吨，yoy-11.8%、qoq+3.8%，单位售价645元/吨，yoy+184元/吨、qoq+43元/吨 [7] 煤化工业务总结 - 美伊冲突爆发后原油价格高升带动化工品价格大幅上涨，煤化工品成本优势凸显，公司该业务利润表现亮眼 [7] - 26Q1-Q3煤化工业务实现销售收入149亿元，同比增加17.7%，毛利润33亿元，同比高增67.7% [7] - 26Q1-Q3聚乙烯和聚丙烯销量分别同比增加19.2%和15.9%，售价同比增加4.1%和18.6% [7] - 聚乙烯和聚丙烯单吨毛利分别达1199元/吨和1603元/吨，同比大幅提升686元/吨和1584元/吨 [7] 财务预测与估值总结 - 营业收入预测：2024A为1893.99亿元、2025A为1480.57亿元、2026E为1611.94亿元、2027E为1686.19亿元、2028E为1764.52亿元，YOY分别为-1.9%、-21.8%、8.9%、4.6%、4.6% [6] - 归母净利润预测：2024A为193.23亿元、2025A为178.84亿元、2026E为185.69亿元、2027E为196.31亿元、2028E为206.39亿元，YOY分别为-1.1%、-7.4%、3.8%、5.7%、5.1% [6] - 毛利率预测：2024A为24.9%、2025A为27.5%、2026E为27.4%、2027E为27.5%、2028E为27.6% [6] - 净利率预测：2024A为10.2%、2025A为12.1%、2026E为11.5%、2027E为11.6%、2028E为11.7% [6] - ROE预测：2024A为12.7%、2025A为11.2%、2026E为10.6%、2027E为10.4%、2028E为10.0% [6] - EPS摊薄预测：2024A为1.46元、2025A为1.35元、2026E为1.40元、2027E为1.48元、2028E为1.56元 [6] - P/E预测：2024A为10.0倍、2025A为10.8倍、2026E为10.4倍、2027E为9.8倍、2028E为9.4倍 [6] - P/B预测：2024A为1.3倍、2025A为1.2倍、2026E为1.1倍、2027E为1.0倍、2028E为0.9倍 [6] - 资产负债率预测：2025A为45.8%、2026E为40.6%、2027E为39.9%、2028E为38.5% [9] - EV/EBITDA预测：2025A为6.1倍、2026E为6.0倍、2027E为5.5倍、2028E为5.1倍 [9][12] 公司基本信息 - 所属行业为煤炭，大股东中国中煤能源集团有限公司持股57.44%，实际控制人为国务院国资委 [1] - 总股本13259百万股，流通A股9152百万股，流通B/H股4107百万股，总市值1665亿元，流通A股市值1333亿元 [1] - 每股净资产12.70元，资产负债率46.52% [1]

投资评级 - 报告维持公司“增持”评级 [5][9] - 10月23日股价对应2026-2028年PE分别为67/53/46倍 [9] 核心观点 - 三季度营收增速放缓但利润增长稳健，四季度国庆假期与广交会催化下文旅主业景气度有望环比改善 [1][9] - 公司以“旅行社+酒店”双轮驱动，广之旅深耕出境游与银发客群，酒店管理轻资产输出模式持续扩张，都市酒店资产注入预期 [9] - 文旅产业链覆盖“吃、住、行、游、购、娱”全要素，协同效应显著，广州市内免税店开业进一步延伸消费场景 [9] - 由于并购广电城服交易尚需履行多项决策及审批程序且标的资产预估值及交易价格尚未确定，暂不调整盈利预测 [9] 业绩表现 - 2026年前三季度公司实现营业收入35.93亿元（YoY+5.25%），归母净利润7487.08万元（YoY+14.20%），扣非归母净利润6260.33万元（YoY+3.67%）[1] - Q3单季实现营业收入13.57亿元（YoY+2.47%），归母净利润1844.45万元（YoY+15.04%），扣非归母净利润1324.48万元（YoY+5.92%）[1] - Q3营收同比增速回落至+2.47%（Q2为+4.28%），暑期营收增速有所放缓 [2] - 前三季度非经常性损益净额约1226.75万元，主要来自非流动性资产处置损益1181.99万元及政府补助351.89万元 [2] - 剔除后前三季度扣非归母净利润同比增长3.67%，Q3单季扣非归母净利润同比增长5.92%，主业盈利小幅稳健提升 [2] 费用与盈利能力 - 前三季度综合毛利率17.80%（YoY+0.11pct）、净利率2.24%（YoY+0.18pct）[3] - 前三季度销售费用率7.16%（YoY+0.20pct）、管理费用率7.11%（YoY-0.41pct）、财务费用率0.07%（YoY+0.19pct），财务费用由去年同期净收益转为净费用，主因利息收入减少及岭南酒店合作经营酒店项目租赁利息费用增加 [3] - Q3单季销售费用率6.94%（YoY+0.32pct）、管理费用率7.02%（YoY-0.23pct）、财务费用率0.06%（同比基本持平）[3] - 费用结构整体平稳，管理费用率改善对冲销售费用率抬升 [3] 四季度经营催化 - 国庆假期期间公司全业态销售实现同比双位数增长，商旅出行板块出境游销售额同比增长超两成，入境游市场延续修复，假期接待入境游客数量同比增长约51%，酒店住宿、餐饮、目的地运营等板块保持正增长 [4] - 10月中旬第140届广交会开幕后，公司旗下广州花园酒店、中国大酒店、东方宾馆等城央酒店一期预订率超95%，广之旅同步承接境外采购商团组的入境接待 [4] - 四季度受益于国庆假期、广交会及后续重大展会节点，公司文旅主业景气度有望环比改善 [9] 盈利预测 - 预计公司2026-2028年归母净利润为0.86/1.09/1.26亿元，对应EPS为0.13/0.16/0.19元/股 [9] - 预计2026-2028年营业收入分别为4977.00/5542.28/6089.18百万元，增长比率分别为10.50%/11.36%/9.87% [4] - 预计2026-2028年归母净利润增长比率分别为23.24%/25.91%/15.91% [4] - 预计2026-2028年毛利率分别为18.73%/19.01%/19.03% [10] - 预计2026-2028年ROE分别为3.64%/4.38%/4.83%，ROIC分别为3.39%/4.02%/4.24% [12] - 预计2026-2028年经营活动现金流净额分别为404/530/521百万元 [12] 基础数据 - 总股本670.21百万股，流通A股670.01百万股 [5] - 收盘价8.59元，总市值57.57亿元，流通A股市值57.55亿元 [5]

投资评级 - 报告对福耀玻璃首次覆盖并给予“增持”评级 [4][9] - 当前股价对应2026-2028年PE分别为15.7/13.5/11.6倍 [9] 核心观点 - 2026Q3国内汽车产量同比-2.36%、全球轻型车产量同比下滑2%-3%，福耀玻璃同期营收仍实现同比+2.51%的正增长，持续跑赢行业 [6] - 高附加值产品占比持续提升，智能全景天幕、可调光玻璃、HUD、超隔绝轻量化玻璃等产品2026年上半年占比同比+8.03pct，带动单车配套价值量上行 [6] - 福耀美国2026年上半年在受到火情不利影响下营收仍实现同比+3.21%，海外本地化经营持续深化，海外客户定点放量带动全球份额扩张 [6] - 2026年前三季度累计汇兑损失10.67亿元，排除汇兑影响后利润总额同比+1.18%（排除前-16.93%），核心盈利能力韧性持续显现 [6] - 2026Q3单季度利润总额同比-5.26%（排除汇兑前-10.64%），主要系上半年美国工厂火情影响 [6] - 汽车玻璃正加速从功能件向智能件演进，镀膜天幕、调光天幕在小米、蔚来、比亚迪等车型上加速上车，行业单车价值量有望持续提升，公司作为全球龙头将充分受益，单车配套价值量有望从1000元向2000-3000元提升 [6] - 随着高附加值产品占比提升与汇兑扰动逐步消化，公司盈利能力有望回归上行通道 [7] 经营业绩总结 - 2026年前三季度实现营业收入341.23亿元，同比+2.47%；实现归母净利润60.06亿元，同比-14.97%；实现扣非归母净利润58.79亿元，同比-15.06% [4] - 2026Q3单季度实现营业收入121.52亿元，同比+2.51%；实现归母净利润20.36亿元，同比-9.87%；实现扣非归母净利润20.00亿元，同比-9.71% [4] - 2026Q3毛利率38.04%，同比/环比+0.14/-2.12pct，环比下滑除美国工厂火情影响外，2025年6月投产的福耀安徽工厂处于产能爬坡期 [6] - 2026Q3期间费用率同比+2.66pct至16.83%，其中研发费用率同比+0.57pct至4.87%，主要系公司进一步加大研发项目投入，推动技术升级及产品附加值提升 [6] 产能扩张与产业链延伸 - 福耀安徽工厂产能预计从2025年底的200万套提升至2026年底的400万套 [6] - 2026年10月，总投资20亿元的福耀安徽饰件及模具生产基地在合肥开工奠基，预计2027年下半年投产 [6][7] - 公司业务边界由汽车玻璃向精密模具、智能总成等汽车零部件全配套延伸 [7] - 公司积极推进安徽工厂扩产，美国工厂产能逐步修复中 [6] 盈利预测 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为87.74/102.14/118.42亿元 [9] - 预计2026-2028年营业收入分别为48,036/52,616/59,947百万元，增长率分别为4.91%/9.53%/13.93% [8] - 预计2026-2028年归母净利润增长率分别为-5.78%/16.42%/15.93% [8] - 预计2026-2028年EPS分别为3.36/3.91/4.54元 [8] - 预计2026-2028年ROE分别为20.32%/20.52%/20.45% [8] - 预计2026-2028年毛利率分别为39.14%/39.90%/40.04% [10]

投资评级 - 报告对广钢气体维持“增持”评级 [6] - 当前市值对应2026-2028年PE分别为54、44、36倍 [6] 核心观点 - 公司2026年三季报业绩符合预期，报告期内实现营收21.19亿元（YoY+23%），归母净利润4.13亿元（YoY+106%），扣非归母净利润3.94亿元（YoY+124%），新建电子大宗气体项目陆续投产及全球氦气供需格局变化带动价格上涨，公司收入及利润同比显著增长 [6] - 26Q3单季度实现营收7.85亿元（YoY+29%，QoQ+8%），归母净利润1.57亿元（YoY+89%，QoQ-4%），扣非归母净利润1.65亿元（YoY+128%，QoQ+11%），扣非利润环比稳健增长，归母利润环比略有下滑，符合预期 [6] - 26Q3公司销售毛利率为37.84%，同、环比分别变动+10.50pct、-2.33pct，净利率为20.08%，同、环比分别变动+6.04pct、-2.77pct [6] - 截至2026年三季报，公司固定资产43.30亿元，较25年底增加3.14亿元；在建工程15.88亿元，较25年底增加4.50亿元，为后续增长奠定基础 [6] - 考虑公司前期项目陆续投产释放业绩，以及氦气业务贡献利润弹性，上调2026-2028年归母净利润预测分别为5.99、7.33、9.08亿元（原值为5.00、6.25、7.88亿元） [6] 电子大宗气体业务 - 公司聚焦电子大宗气体核心主业，持续强化集成电路、半导体显示等领域的综合供气服务能力，截至2026年半年度，已累计获得11座12英寸晶圆厂项目及8条高世代显示产线项目 [6] - 今年以来随着前期签约项目陆续投产运行，公司电子大宗气体业务支撑业绩稳健增长 [6] - 随着国内半导体新一轮资本开支进行，尤其存储、先进制程领域扩产体量有望超预期，国产替代大背景下，预计公司后续大额订单催化不断 [6] 氦气业务 - 受中东等地区地缘冲突影响，全球氦气供应链持续紧张，公司推动与中东、北美、欧洲等核心气源地国家建立长期合作关系，并与中国科学院合作全力推进小分子深地存储项目建设 [6] - 公司依托完善的氦气供应链全球布局，释放液氦战略储备，利用全球多地气源采购渠道和全球化氦气资源调配能力保障供应，带来业务贡献业绩弹性，并持续扩大市场影响力 [6] 电子特气业务及全球化布局 - 公司杭州建德智能制造基地已建成使用，并顺利通过美国机械工程师协会（ASME）权威认证，为公司全球化布局、参与国际高端竞争奠定坚实基础 [6] - 公司积极拓展电子特气业务，打造新业务增长极，在合肥经开区、上海化工区、湖北潜江投资建设电子特气研发生产基地项目，正逐步推进生产调试及产品验证 [6] - 公司六氟丁二烯生产技术取得阶段性成果，同步推动从合成工艺到纯化工艺的技术验证 [6] 财务数据与盈利预测 - 营业总收入：2025年24.24亿元（YoY+15.3%），2026Q1-3为21.19亿元（YoY+23.1%），2026E为30.16亿元（YoY+24.4%），2027E为36.15亿元（YoY+19.8%），2028E为42.58亿元（YoY+17.8%） [5] - 归母净利润：2025年2.86亿元（YoY+15.2%），2026Q1-3为4.13亿元（YoY+105.8%），2026E为5.99亿元（YoY+109.5%），2027E为7.33亿元（YoY+22.5%），2028E为9.08亿元（YoY+23.8%） [5] - 每股收益：2025年0.22元/股，2026Q1-3为0.31元/股，2026E为0.45元/股，2027E为0.56元/股，2028E为0.69元/股 [5] - 毛利率：2025年26.9%，2026Q1-3为36.3%，2026E为35.3%，2027E为34.9%，2028E为35.3% [5] - ROE：2025年4.8%，2026Q1-3为6.5%，2026E为9.3%，2027E为10.6%，2028E为12.1% [5] - 市盈率：2025年121倍，2026E为54倍，2027E为44倍，2028E为36倍 [5] 市场数据 - 2026年10月26日收盘价24.60元，一年内最高/最低分别为57.31元/12.00元，市净率5.1，股息率0.24%，流通A股市值346.21亿元 [1] - 每股净资产4.80元，资产负债率34.47%，总股本/流通A股均为13.19亿股 [1]

投资评级 - 报告将富安娜评级由“增持”下调至“中性” [6] - 报告发布日2026年10月23日收盘价5.86元，市净率1.4，股息率6.57% [1] - 预计26-28年归母净利润3.0/3.2/3.5亿元（原为3.5/3.7/4.0亿元），对应PE为17/15/14倍 [6] - 可比公司罗莱生活、地素时尚26E PE分别为15倍、18倍，平均17倍，富安娜26E PE为17倍 [15] 核心观点 - 公司发布26年三季报，26Q3营收、归母净利润低于预期，仍处于主动去库存调整阶段 [6] - 公司资产质量优秀，期待去库存调整完毕之后迎来修复 [6] - 坚定执行去库存，存货同比下降，账面资金充裕，具备较强抗风险能力 [6] - 公司持续推进渠道结构优化，适度收缩低效门店，加快购物中心及奥特莱斯等高势能渠道布局，依托数字化工具和系统化培训提升加盟商运营效率，为长期增长积蓄动能 [6] 业绩表现 - 26Q1-3营收16.6亿元，同比增长1.9%，归母净利润1.4亿元，同比下滑15.4%，扣非归母净利润1.1亿元，同比下滑21.9% [6] - 单季26Q3营收4.8亿元，同比下滑10.6%，归母净利润0.19亿元，同比下滑64.6%，扣非归母净利润0.18亿元，同比下滑66.6% [6] - 2025年营业总收入2,585百万元，同比下降14.2%，归母净利润336百万元，同比下降38.0% [5] - 预计2026E营业总收入2,604百万元，同比增长0.7%，归母净利润296百万元，同比下降12.1% [5] - 预计2027E/2028E营业总收入2,682/2,776百万元，同比增长3.0%/3.5%，归母净利润321/349百万元，同比增长8.7%/8.6% [5] 盈利能力 - 26Q1-3毛利率51.6%，同比下滑2pct，期间费用率41.6%，同比增加0.5pct，其中销售费用率增加1.1pct，管理/研发费用率分别下降0.4/0.3pct [6] - 26Q1-3归母净利率8.2%，同比下降1.7pct [6] - 2025年毛利率53.2%，ROE 9.1%，预计2026E毛利率51.8%，ROE 8.1% [5] - 预计2027E/2028E毛利率52.3%/52.8%，ROE 8.6%/9.2% [5] - 26H1销售费用率36.2%，管理费用率3.6%，研发费用率2.2% [9][13] 存货与现金流 - 26Q1-3期末存货7.6亿元，同比下降8.8%，存货周转天数约246天，同比改善39天 [6] - 26Q1-3经营现金流净额2.1亿元，同比下滑48.6% [6] - 截至26Q3末，账上货币资金、交易性金融资产及其他流动资产合计约9.1亿元，整体流动性依旧充裕 [6] 分渠道表现 - 26H1线上/直营/加盟营收分别为5.7/3.1/1.8亿元，同比+13.5%/+11.4%/-5.8% [6] - 26H1线上/直营/加盟毛利率分别为48.2%/62.8%/48.3%，同比-1.3/-3.5/-1.0pct，主要渠道毛利率均有所下滑，电商营收贡献占比已达48% [6] - 26H1末总门店数1313家（较年初净关80家），其中直营486家（较年初净关8家）、加盟827家（较年初净关72家） [6] 财务数据与估值 - 2025年每股收益0.40元/股，26Q1-3为0.16元/股，预计2026E/2027E/2028E分别为0.35/0.39/0.42元/股 [5] - 2025年市盈率15倍，预计2026E/2027E/2028E分别为17/15/14倍 [5] - 2026年10月23日总市值49亿元，总股本834百万股，流通A股491百万股 [1][15] - 每股净资产4.23元，资产负债率20.21% [1]

投资评级 - 报告维持润本股份“增持”评级 [4][6] - 报告预计26-28年归母净利润为3.8/4.4/5.1亿元，对应PE为19/16/14倍 [6] 核心观点 - 公司发布2026年三季度业绩报告，业绩符合预期，26Q1-Q3实现营收14.06亿元，同比+13.63%，归母净利润3.00亿元，同比+12.79%，扣非归母净利润2.91亿元，同比+15.87% [4] - 26Q3营收3.52亿元，同比+2.89%，归母净利润0.75亿元，同比-4.49%，扣非归母净利润0.74亿元，同比-0.12%，26Q3进入驱蚊传统淡季，收入增速放缓，扣非利润基本持平，非经常性理财收益回落拖累账面归母净利润表现 [4] - 公司深耕婴童个护优质赛道，驱蚊品类基本盘根基稳固，渠道盈利改善，产品结构升级兑现盈利，婴童护理均价提升，线下渠道稳步推进，静待秋冬护肤新品放量 [6] - 婴童赛道行业出清红利释放，国货婴童驱蚊细分标杆企业成长路径清晰 [6] 盈利能力 - 26Q3毛利率60.96%，同增2.00pct，婴童护理产品结构升级、均价大幅上行 [6] - 26Q3归母净利率21.29%，同降1.65pct [6] - 26Q3销售费用率31.32%，同增2.23pct，公司前置投放秋冬婴童新品，加大线上流量投放推高费用 [6] - 26Q3管理费用率2.61%，同增0.21pct [6] 产品端分析 - 驱蚊产品系列26Q3收入1.28亿元，同比下降3.03%，销量2010万支，同比下降6.71%，均价6.37元，同比提升3.75%，进入传统淡季后销量回落是收入承压的主要原因，均价提升部分对冲了销量下滑 [6] - 婴童护理产品系列26Q3收入1.72亿元，同比增长17.81%，销量1666万支，同比下降2.92%，均价10.35元，同比提升21.62%，均价上升主要由产品结构变化带动 [6] - 精油产品系列26Q3收入0.35亿元，同比下降18.65%，销量376万支，同比下降21.59%，均价9.20元，同比提升3.72% [6] 渠道结构 - 26H1公司线上收入7.03亿元，占比66.7%，线下收入3.51亿元，占比33.3% [6] - 线上持续优化营销投放结构，依托天猫、京东、抖音等平台覆盖不同消费场景 [6] - 线下渠道多点突破，山姆会员商店合作快速增长，助力品牌形象与盈利质量提升，同时布局美团等即时零售赛道，并通过经销商模式覆盖多家全国及区域KA卖场、连锁便利店、美妆集合店，终端覆盖面持续拓宽 [6] 财务数据与盈利预测 - 2025年营业总收入1,545百万元，同比增长17.2%，归母净利润315百万元，同比增长4.8%，每股收益0.78元/股，毛利率58.3%，ROE 14.2% [5] - 2026Q1-3营业总收入1,406百万元，同比增长13.6%，归母净利润300百万元，同比增长12.8%，每股收益0.74元/股，毛利率60.6%，ROE 13.0% [5] - 2026E营业总收入1,855百万元，同比增长20.1%，归母净利润376百万元，同比增长19.7%，每股收益0.93元/股，毛利率57.6%，ROE 15.6%，市盈率19倍 [5] - 2027E营业总收入2,176百万元，同比增长17.3%，归母净利润443百万元，同比增长17.7%，每股收益1.09元/股，毛利率57.6%，ROE 16.7%，市盈率16倍 [5] - 2028E营业总收入2,530百万元，同比增长16.3%，归母净利润511百万元，同比增长15.4%，每股收益1.26元/股，毛利率57.5%，ROE 17.5%，市盈率14倍 [5] 市场数据 - 报告日收盘价17.78元，一年内最高/最低26.78/17.18元，市净率3.1，股息率3.04%，流通A股市值7,194百万元 [1] - 每股净资产5.69元，资产负债率4.96%，总股本/流通A股405/405百万股 [1]

投资评级 - 报告维持对甘源食品的“增持”评级 [3][6] - 当前股价为37.0元 [3] - 预计2026至2028年每股收益分别为2.19元、2.41元、2.64元，当前股价对应2026年PE为16.9倍 [6] 核心观点 - 2026年单三季度收入同比转负，扣非利润同比增长，但诉讼损失等非经常性损益拖累归母利润表现 [6] - 公司持续推进经典产品升级，花生等新品带动收入增长，量贩零食、电商等新兴渠道持续布局，传统商超渠道仍处调整阶段 [6] - 受棕榈油、坚果等原材料成本上涨影响，单三季度毛利率同比承压，但销售费用率下降部分对冲毛利率压力，支撑扣非利润增长 [6] - 收入端表现承压，毛利率同比下降、环比修复，销售费用率下降支撑扣非利润同比增长，后续关注新品放量及渠道调整成效 [6] 业绩表现 - 前三季度收入/归母/扣非净利润分别16.2亿元/1.6亿元/1.5亿元，同比+5.7%/-0.2%/+5.5% [6] - 单三季度收入/归母/扣非净利润分别5.5亿元/7582.5万元/7936.5万元，同比-6.4%/-7.1%/+4.3% [1][6] - 单三季度毛利率同比-1.5pcts至35.7% [6] - 单三季度销售/管理费用率分别13.2%/3.7%，同比-4.2pcts/基本持平 [6] - 单三季度扣非归母净利率同比+1.5pct至14.4%，归母净利率同比-0.1pct至13.8%，非经常性损益-354.0万元 [6] 产品与渠道 - 分产品看，公司持续推进经典产品升级，花生等新品带动收入增长 [6] - 分渠道看，量贩零食、电商等新兴渠道持续布局，传统商超渠道仍处调整阶段 [6] - 分区域看，华东、华中等重点区域相对较好，海外市场持续推进拓展 [6] 财务数据与估值 - 营业总收入：2024年2257百万元（同比+22%）、2025年2096百万元（同比-7%）、2026E 2196百万元（同比+5%）、2027E 2333百万元（同比+6%）、2028E 2481百万元（同比+6%）[2][16] - 归母净利润：2024年376百万元（同比+14%）、2025年208百万元（同比-45%）、2026E 204百万元（同比-2%）、2027E 225百万元（同比+10%）、2028E 246百万元（同比+9%）[2][16] - 每股收益：2024年4.04元、2025年2.24元、2026E 2.19元、2027E 2.41元、2028E 2.64元 [2][16] - 毛利率：2024年35.5%、2025年34.8%、2026E 33.6%、2027E 34.4%、2028E 34.9% [16] - 净利率：2024年16.7%、2025年9.9%、2026E 9.3%、2027E 9.6%、2028E 9.9% [16] - ROE：2024年22.1%、2025年12.2%、2026E 11.7%、2027E 12.4%、2028E 13.0% [16] - PE估值：2024年9.2倍、2025年16.5倍、2026E 16.9倍、2027E 15.3倍、2028E 14.0倍 [2][16] - PB估值：2024年2.0倍、2025年2.0倍、2026E 1.9倍、2027E 1.9倍、2028E 1.8倍 [2][16] 基础数据 - 总股本93百万股，已上市流通股50百万股 [3] - 总市值3.4十亿元，流通市值1.8十亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）18.4元，ROE（TTM）12.1%，资产负债率23.2% [3] - 主要股东严斌生，持股比例56.24% [3] 股价表现 - 绝对表现：1个月-2%、6个月-24%、12个月-30% [5] - 相对表现：1个月+7%、6个月-10%、12个月-19% [5] 资产负债与现金流 - 资产总计：2024年2270百万元、2025年2167百万元、2026E 2228百万元、2027E 2317百万元、2028E 2414百万元 [13] - 负债合计：2024年556百万元、2025年454百万元、2026E 460百万元、2027E 470百万元、2028E 481百万元 [13] - 经营活动现金流：2024年327百万元、2025年259百万元、2026E 239百万元、2027E 268百万元、2028E 295百万元 [13] - 资产负债率：2024年24.5%、2025年20.9%、2026E 20.6%、2027E 20.3%、2028E 19.9% [16] - 流动比率：2024年3.0、2025年3.7、2026E 3.5、2027E 3.4、2028E 3.3 [16]