投资评级与核心观点 - 报告对汇丰控股维持"买入"投资评级 [1][8] - 目标价为143.08港币，基于2026年1.50倍目标市净率 [6][8] - 核心观点：公司息差企稳回升、财富管理业务表现优异，共同推动业绩稳健增长，同时组织架构调整提升了运营效率 [1] 财务业绩表现 - 2025年前三季度经调整营收同比+4.8%，税前利润同比+4.5%，增速较上半年分别放缓0.9和0.6个百分点 [1] - 董事会批准派发第三次股息，每股0.1美元，股息总额约17.2亿美元 [1] - 公司上调2025年平均有形股本回报率指引至有望高于15%（此前为约15%）[1] - 预测2025-2027年归母净利润分别为228.62亿、234.90亿、258.04亿美元，较前值预测上调+6.9%、+3.3%、+6.5% [6] 资产负债规模与信贷需求 - 9月末总资产、总贷款、总存款分别同比+4.4%、+1.4%、+4.6%，增速较6月末放缓2.8、3.1、4.8个百分点 [2] - 香港地区贷款需求偏弱，贷款规模较6月末环比下滑，但英国地区信贷需求较好，主要由按揭贷款和部分交易相关对公贷款增量贡献 [2] - 公司指引2025年信贷需求仍待提振，但预计中长期客户贷款同比增速可达中单位数 [2] 净息差与利息收入指引 - 前三季度银行业务净利息收益同比-1.3%，但增速较上半年提升2.7个百分点 [3] - 2025年第三季度单季度净息差为1.56%，环比第二季度提升1个基点，主要得益于结构性对冲显效和负债成本优化 [3] - 公司将2025年银行账簿净利息收入指引由420亿美元上调至430亿美元 [1][3] 非利息收入业务表现 - 2025年前三季度经调整非利息收入同比+17.2%，增速较上半年放缓6.9个百分点 [4] - 财富管理业务收入增长强劲，前三季度同比+24.9%，增速较上半年提升3.9个百分点，主要受香港资本市场活跃驱动，投资分销业务增长31.1% [4] - 公司前三季度吸引新增投资资产净值730亿美元，其中420亿美元来自亚洲地区 [4] - 环球外汇业务收入同比+5.1%，但增速环比上半年下降13.8个百分点，主因第三季度市场波动减小导致交易量收缩 [4] 资产质量与资本状况 - 9月末不良贷款率为2.50%，拨备覆盖率为42%，较6月末不良率上升10个基点，拨备覆盖率持平 [5] - 2025年第三季度单季度信用成本同比持平于0.41%，公司维持2025年信用成本约0.40%的指引 [5] - 香港商业地产资产质量压力仍存，主要来自办公楼领域（压力预计持续至2026年），但住房按揭有企稳复苏趋势 [5] - 9月末核心一级资本充足率为14.5%，环比下降0.1个百分点，因私有化恒生银行将导致该比率下行125个基点，公司计划在2025年第四季度至2026年第二季度暂停股份回购以促进资本水平回到14%-14.5%的合意区间 [5] 估值与预测 - 报告预测2026年每股账面价值为12.28美元，对应市净率为1.12倍 [6] - 基于公司战略定位、架构调整与香港资本市场形成共振，给予2026年目标市净率1.50倍，目标价143.08港币 [6] - 可比上市银行2025年Wind一致预测市净率均值为0.79倍 [6]

投资评级与目标 - 投资评级维持为"买入" [1] - 目标价为45.59港币 [1] 核心业绩表现 - 2025年前三季度营业收入同比增长6.3%，增速较上半年放缓7.0个百分点 [5] - 2025年前三季度经营利润同比增长3.5%，增速较上半年放缓9.5个百分点 [5] - 2025年第三季度调整后净息差为1.54%，环比第二季度上行1个基点 [6] - 2025年第三季度调整后利息净收入季度环比增长1.6% [6] - 前三季度净服务费及佣金收入同比增长22.1%，增速较上半年下降3.7个百分点 [7] - 前三季度其他非息收入同比增长72.5%，增速较上半年下降26.6个百分点 [7] - 9月末不良贷款率为0.96%，环比6月末下降6个基点 [8] - 年化信用成本为0.4%，同比上升0.14个百分点 [8] 资产负债与规模增长 - 9月末总资产、总贷款、总存款分别同比增长7.4%、3.5%、10.4% [6] - 9月末活期存款占比为53%，较6月末下降4.9个百分点 [6] - 预测2025年营业收入为73,236百万港币，同比增长2.78% [4] - 预测2025年归母净利润为39,177百万港币，同比增长2.47% [4] 业务发展亮点 - 个人银行业务受益于港股市场回暖，股票交易量大增，并加大大湾区跨境服务覆盖 [9] - 企业银行业务在客户扩容、新股收款、银团贷款方面保持市场领先，并提升绿色金融服务能力 [9] - 财资业务深化离岸人民币市场参与，获得清算会员资质 [9] - 东南亚业务推进一体化，拓展重点项目与理财服务 [9] 估值与预测 - 预测2025年每股收益（EPS）为3.71港币，2026年为3.89港币，2027年为4.13港币 [4] - 预测2025年市净率（PB）为1.14倍，2026年为1.08倍，2027年为1.02倍 [4] - 预测2025年股息率为5.30%，2026年为5.57%，2027年为5.90% [4] - 预测2025年每股净资产（BVPS）为33.77港币，2026年为35.62港币，2027年为37.60港币 [10] - 基于2025年目标市净率1.35倍得出目标价，认为公司应享有估值溢价 [10]

投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 核心观点 - FY26Q1净营收15.23亿美元，同比增长6.1%，超出预期区间上限，归母净利润24.07万美元，同比下降1.9% [1] - 公司预计FY26Q2净营收同比增长9%-12%至11.32-11.63亿美元，增速较Q1回升，并维持FY26全年净营收同比增长5%-10%的指引 [3] - 公司启动为期三年股东回报计划，拟将不低于上一财年归母净利润的50%用于回馈股东，并批准派发1.9亿美元现金股息及启动3亿美元股份回购计划 [3] - FY26Q1 Non-GAAP经营利润率为22.0%，同比提升1.0个百分点，经营效率优化成果显现 [3] - 尽管面临竞争，公司作为教育培训行业龙头，行业需求仍较旺盛 [4] FY26Q1业绩表现 - 净营收15.23亿美元，同比+6.1%，超出2%-5%的指引上限 [1][2] - 归母净利润24.07万美元，同比-1.9%；Non-GAAP归母净利润2.58亿美元，同比-1.6% [1] - 出国考试准备业务营收同比+1.0%，出国咨询业务营收同比+2.0%，增速放缓 [2] - 成人及大学生国内考试准备业务营收同比+14.4%，保持强劲增长 [2] - 教育新业务营收同比+15.3%，非学科类辅导在约60个城市开展，报名人次约53万；智能学习系统及设备在约60个城市采用，活跃付费用户约45.2万人 [2] 未来展望与经营效率 - FY26Q2收入指引加速，预计同比增长9%-12% [3] - Non-GAAP经营利润3.36亿美元，同比+11.3%，利润率提升得益于成本优化与运营效率提升 [3] - 公司通过审慎产能扩张、推进OMO教学系统及加大AI技术应用提升运营效率 [3] - 随着Q2收入加速增长及持续降本增效，经营利润有望继续改善 [3] 盈利预测与估值 - 下调FY2026-FY2028归母净利润预测至4.42亿/5.14亿/5.82亿美元（均下调8%） [4] - 对应FY2026-FY2028的EPS分别为0.28/0.33/0.37美元 [4] - 当前股价对应PE分别为22倍/19倍/16倍 [4] - 预测FY2026营业收入为54.07亿美元，同比增长10.34% [5]

投资评级与核心观点 - 投资评级为“买入”，且维持该评级 [4] - 报告核心观点：尽管2025年第三季度业绩因天气等外部因素扰动略低于预期，但公司的多品牌战略是其长期增长的基石，主品牌及FILA贡献运营稳定性，户外赛道品牌贡献成长性 [4][6] 公司基本数据与市场表现 - 截至2025年10月27日，公司收盘价为87.80港元，总市值约为246.47亿港元，资产负债率为41.03% [2] - 2025年第三季度，安踏品牌与FILA品牌零售金额均录得低单位数正增长，而所有其他品牌（如DESCENTE、KOLON SPORT）零售金额录得45-50%的正增长，显示户外赛道维持高景气度 [6] 运营战略与渠道拓展 - 公司坚持多品牌核心战略，2025年上半年完成对JACK WOLFSKIN（狼爪）的收购，并正制定3-5年复兴计划；同时与韩国时尚集团MUSINSA成立合资公司（安踏持股40%），以开拓中国市场 [6] - 线下渠道持续拓展新业态，截至2025年中报，安踏主品牌拥有门店7187家，其中包含安踏竞技场、安踏冠军、超级安踏等多种新店型，新店型有望成为增长新驱动 [6] - 公司携手武汉纺织大学及东华大学设立全国首批运动鞋设计专业，旨在构建“设计+材料+工艺+数字化”的跨界课程体系，为行业创新发展注入新动能 [6] 财务业绩与盈利预测 - 公司2024年营业收入为708.26亿元人民币，同比增长13.58%；归母净利润为155.96亿元人民币，同比增长52.36% [5][6] - 预测2025年营业收入为780.15亿元人民币（同比增长10.15%），归母净利润为134.43亿元人民币（同比下降13.81%）；预计2026年、2027年归母净利润将恢复增长，分别达到154.53亿元（增长14.96%）和176.26亿元（增长14.06%） [5][6] - 预测毛利率将从2024年的62.2%提升至2025年的63.0%，并进一步升至2027年的63.6% [7] - 预测净资产收益率（ROE）将从2024年的25.27%调整至2025年的17.90%，随后在2026年和2027年分别维持在17.09%和16.32%的水平 [5][7]

投资评级 - 报告对联邦制药(3933HK)的股票投资评级为"买入"，属于首次覆盖 [2][10] 核心观点 - 报告认为联邦制药是领先的综合性制药企业之一，业务延伸至生物制药和动保领域，研发布局进入收获期，首次覆盖给予"买入"评级 [8][10] - 公司2025年上半年业绩显示，收入为752亿元，同比增长48%，归母净利润为189亿元，同比增长270% [4] - 业绩增长主要受益于UBT251授权诺和诺德的首付款贡献，同时胰岛素制剂业务表现亮眼 [4][5][6] 公司基本情况 - 联邦制药最新收盘价为1314港元，总市值为29023亿港元，总股本为1973亿股 [3] - 公司市盈率为83倍，资产负债率为4696% [3] - 52周内最高价和最低价分别为17774港元和9309港元 [3] 业务表现分析 - 中间体业务对外收入101亿元，同比下降231%，分部利润63亿元，利润率下降72个百分点 [5] - 原料药业务对外收入253亿元，同比下降270%，分部利润25亿元，利润率下降49个百分点 [5] - 制剂业务对外收入254亿元，同比增长61%，分部利润16亿元，利润率下降40个百分点 [5] - 许可费收入143亿元，主要来自UBT251授权诺和诺德的首付款 [5] - 胰岛素制剂收入96亿元，同比增长745%，其中二代胰岛素46亿元(增长1102%)、甘精胰岛素29亿元(增长337%)、门冬胰岛素19亿元(增长740%) [6] 研发进展与管线 - 2025年上半年研发投入55亿元，同比增长149% [7] - 利拉鲁肽于2025年3月在国内获批上市 [7] - UBT251海外权益已授权诺和诺德，国内减重和降糖适应症II期均已完成入组，Ib期数据显示皮下QW给药12周最高剂量组经安慰剂校正平均减重166% [7] - 神经肽Y2受体激动剂UBT37034于2025年7月获得美国减重适应症临床批件 [7] - 小分子GLP-1药物UBT48128预计2026年中提交中美IND申请 [7] - 预计2026年和2027年均有6个新品或适应症获批上市，20230年后获批产品将进一步增多 [7] 财务预测 - 预测公司2025年、2026年、2027年营收分别为1342亿元、1265亿元、1384亿元，同比增长-25%、-57%、94% [8] - 预测2025年、2026年、2027年归母净利润分别为236亿元、202亿元、241亿元，同比增长-114%、-142%、194% [8] - 对应市盈率(汇率按1HKD=092RMB)分别为10倍、12倍、10倍 [10]

投资评级与目标 - 投资评级为“买进” [1][2][6] - H股目标价为26.5港元，相较于2025年10月28日收盘价23.00港元，潜在上涨空间约为15.2% [1] 公司业绩表现 - 2025年前三季度实现营收293.9亿元，同比下滑4.9% [6] - 2025年前三季度录得归母净利润25.2亿元，同比增长25.5% [6] - 2025年前三季度扣非后归母净利润为15.7亿元，同比下滑14.3% [6] - 2025年第三季度单季实现营收98.8亿元，同比下滑5.5% [6] - 2025年第三季度单季录得归母净利润8.2亿元，同比增长4.5% [6] - 2025年第三季度单季扣非后归母净利润为6.1亿元，同比增长5.2% [6] 业务运营与产品管线 - 公司产品组合以药品制造与研发为主，占比70.7%，其次为医疗服务（18.7%）和医疗诊断与医疗器械（10.6%） [2] - 营收下滑主要受仿制药品集采影响，但前三季度创新药收入超过67亿元，同比增长18.1% [6] - 2025年第三季度公司创新产品取得进展：复妥宁（CDK4/6抑制剂）在国内新获批一适应症；HLX14（地舒单抗注射液）获美国、欧盟上市批准；FKC889（布瑞基奥仑赛注射液）在国内申报上市并获受理 [6] 盈利能力与费用分析 - 2025年第三季度综合毛利率为48.4%，同比微升0.3个百分点，主要受益于高毛利率创新药产品占比提升 [6] - 2025年第三季度期间费用率为44.1%，同比增加1.4个百分点 [6] - 费用率变化具体表现为：销售费用率下降1.4个百分点，管理费用率增0.2个百分点，财务费用率同比下降0.8个百分点，研发费用率大幅增加2.7个百分点 [6] - 研发费用同比增加2.2亿元，主要投资于核药、细胞治疗等创新平台以及高价值管线的全球多中心临床 [6] 盈利预测与估值 - 下调盈利预测，预计2025-2027年净利润分别为33.2亿元、39.6亿元、47.7亿元，年增长率分别为19.9%、19.4%、20.4% [6] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.2元、1.5元、1.8元 [6][7] - 对应H股预测市盈率（P/E）分别为17倍、14倍、12倍 [6] - 预计2025-2027年每股股利（DPS）分别为0.37元、0.45元、0.54元 [7]

投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][5] 核心观点 - 李宁作为国内运动鞋服龙头品牌，将产品和营销重心放在奥运+科技方面，以持续提升品牌影响力并丰富产品品类 [5] - 短期内在消费需求偏弱和市场竞争加剧背景下，公司收入及利润均承压，但管理层保持2025年收入持平、净利润率高单位数的指引 [1][5] - 考虑到公司重新开始奥运营销并加速产品推新，报告小幅上调2026-2027年盈利预测，当前股价对应2025年市盈率17倍，2026年市盈率15倍 [1][5] 2025年第三季度运营表现 - 2025年第三季度全渠道流水同比下跌中单位数，且7月、8月、9月呈现逐月走弱趋势，7月同比下跌低单位数，8月和9月同比跌幅均加深至中单位数 [5] - 分渠道看，线下渠道流水同比下跌高单位数，其中批发渠道同比下跌高单位数，直营渠道同比下跌中单位数；线上渠道流水同比增长高单位数 [5] - 折扣水平同比加深低单位数，其中批发渠道同比略微加深，直营和电商渠道同比加深幅度较大；库销比环比同比有所上升，但仍控制在5-6个月的健康水平 [5] - 截至2025年第三季度末，主品牌门店共6132家，较上一季末净增加33家；李宁童装门店共1480家，较上一季末净增加45家 [5] 产品与营销策略 - 产品推新方面，跑步品类预计推出超beng胶囊应用于飞电6和赤兔9等核心产品，篮球品类预计推出韦德之道12和驭帅20，户外品类推出三合一产品等 [5] - 营销活动方面，10月正式发布2026年米兰冬奥会中国体育代表团领奖装备，12月计划在崇礼开展滑雪赛事合作及米兰时装周活动，未来将围绕杨瀚森做专属故事包 [5] 财务预测与估值 - 预计公司2025年至2027年收入规模分别为287.4亿元、302.9亿元、318.7亿元，同比增速分别为0%、5%、5% [5] - 预计2025年至2027年净利润规模分别为24.0亿元、27.1亿元、29.6亿元，同比增速分别为-21%、13%、9% [1][5] - 预计2025年每股收益为0.93元，2026年为1.05元，2027年为1.14元 [6][9] - 当前总市值为435亿港元，每股净资产为10.5港元 [2]

投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6] 核心观点 - 公司“提升能力与品质”的核心战略与行业转向“质量优先”的趋势相符，成效体现在经调经营利润率稳步修复与K12业务学生留存率提升上 [4] - 综合公司清晰的品质提升战略、较积极的业绩展望、具有吸引力的股东回报，维持其“优于大市”评级 [4] - 随着公司降本提效的深化与K12业务口碑转化率的提升，收入及业绩增速仍有进一步回升空间 [4][22] 财务业绩表现 (FY2026Q1) - 实现收入15.23亿美元，同比提升6.1%，超出预期区间上限（5%）[1][9] - 实现Non-GAAP经营利润3.36亿美元，同比增长11.3%；Non-GAAP经营利润率提升1个百分点至22% [1][9] - 实现Non-GAAP归母净利润2.58亿美元，同比下降1.6%，下滑主要系分红预提所得税影响 [1][9] - 截至期末，递延收入19.07亿美元，同比增长10.0% [1][9] - 毛利率为58.1%，同比下滑1个百分点；管理费用率24.5%，同比下滑1个百分点；销售费用率13.2%，同比下滑0.3个百分点，运营效率持续提升 [17] 分业务表现 - **K9教育新业务**：收入同比增长15%；非学科素养培训人次为53万，同比增长10%；学习机付费活跃用户45.2万人，同比增长40% [2][11] - **高中培训**：收入同比增长7% [2][11] - **留学考培/咨询**：收入分别同比增长1%/2%，优于此前下滑预期 [2][11] - **大学生业务**：收入同比增长14%，优于预期（预计增长10%）[2][11] - **产能扩张**：截至FY2026Q1末，学校及学习中心数量环比增长2%，达约1347家；2026财年网点计划同比增长10% [12] 未来业绩展望 - **FY2026Q2指引**：预计净营收同比增长9%-12% [3][18] - **FY2026全年指引**：维持净营收同比增长5%-10%的预测 [3][18] - **盈利预测**：维持2026-2028财年经调整净利润4.3/4.8/5.3亿美元的预测，对应PE分别为23/20/18倍 [4][22] 股东回报计划 - 宣布一项为期三年的股东回报计划，拟将前一财年归母净利润不低于50%用于回馈股东 [3][18] - 为实施2026财年回报计划，董事会批准派发总额约1.9亿美元的现金股息，以及一项未来12个月内最多3亿美元的股份回购计划 [3][18] - 金额合计达2025财年归母净利的132%；以最新市值计算，此轮股东回报计划对应股东回报率约为5.1% [3][18]

投资评级与目标价 - 报告给予公司"买进"评级 [7] - H股目标价为17港元 [2] 核心观点与业绩表现 - 公司2025年前三季度营收481.5亿元，同比增长34%，净利润25.8亿元，同比增长44.2% [7] - 第三季度单季营收196.1亿元，同比增长25.4%，净利润10.97亿元，同比大幅增长170.6% [7] - 公司业绩符合预期，毛利率环比改善，第三季度毛利率为13%，较第二季度提升0.84个百分点 [7][8] - 风机销量大幅增长，第三季度对外销售容量7809MW，同比增长71% [7] - 截至9月底，公司在手订单49.9GW，同比增长20.6%，其中海外订单7.16GW，占比14.3% [7] 行业前景与市场环境 - 风电行业景气度较好，1-9月国内新增风电装机量61.09GW，同比增长56%，预计全年装机量达110GW左右，同比增长39% [8] - 风机招标价格稳中有升，9月公开投标均价达1610元/kW，同比增长9.2% [8] - 《风能北京宣言2.0》提出"十五五"期间年新增装机量不低于120GW，预计行业年平均装机容量将较"十四五"期间翻倍增长 [9] 财务预测与估值 - 预计公司2025/2026/2027年净利润分别为34.6/45.1/58.1亿元，同比增长86%/30%/29% [7][11] - 对应每股收益分别为0.82/1.07/1.38元 [7][11] - 当前H股股价对应市盈率分别为14/11/8.5倍 [7][11] 公司基本情况 - 公司属于电力设备行业，H股当前股价12.99港元，总市值约215.48亿港元 [3] - 产品组合以风力发电机组为主，占比76.6%，风电场开发和风电服务分别占比11.1%和10.2% [4] - 公司股价近期表现强劲，一个月和三个月涨幅分别达106.15%和77.95% [3]

投资评级 - 报告对粤海投资给予"买入"评级，并予以维持 [1] 核心观点 - 公司2025年前三季度归母净利润同比增长13.2%，水务主业表现稳健，并通过降费增效提升盈利能力 [7] - 东深供水项目实现收入与利润双增长，显示对香港供水市场化调价顺畅，盈利能力良好 [7] - 物业投资板块中的粤海天河城税前利润同比增长11.3%，百货店业务税前利润同比增长37.3% [7] - 基于降费增效超预期，报告将2025-2027年归母净利润预测上调，对应市盈率分别为10.3倍、10.0倍和9.9倍，假设65%分红比例下2025年预期股息率为6.3% [1][7] 财务业绩总结 - 2025年前三季度持续经营业务收入为142.81亿港元，同比增长1.3%；持续经营业务税前利润为62.41亿港元，同比增长9.5% [7] - 2025年前三季度归母净利润为40.67亿港元，同比增长13.2%，主要得益于财务费用同比下降52.9%至2.63亿港元以及行政费用节省 [7] 业务分部表现 - **水资源业务**：东深供水项目2025年前三季度收入52.42亿港元（+1.6%），税前利润35.96亿港元（+3.9%）；对香港供水收入43.03亿港元（+2.6%） [7] - **其他水资源项目**：2025年前三季度收入56.11亿港元（+5.8%），税前利润16.01亿港元（-2.6%）；截至2025年9月30日，已投运供水产能1083.68万吨/日（+0.9%），污水处理产能229.79万吨/日（+12.09%） [7] - **物业投资与百货运营**：粤海天河城收入12.62亿港元（+4.8%），税前利润7.67亿港元（+11.3%）；五间百货店税前利润0.64亿港元（+37.3%） [7] - **其他分部**：酒店分部收入5.05亿港元（+57.8%），道路及桥梁分部收入4.46亿港元（-7.0%），能源分部中粤海能源收入11.73亿港元（-3.5%）但税前利润增长17.1% [7] 盈利预测与估值 - 营业总收入预测：2025E为187.94亿港元（+1.56%），2026E为189.82亿港元（+1.00%），2027E为191.03亿港元（+0.64%） [1] - 归母净利润预测：2025E为45.36亿港元（+44.35%），2026E为46.49亿港元（+2.51%），2027E为47.41亿港元（+1.97%） [1] - 每股收益预测：2025E为0.69港元，2026E为0.71港元，2027E为0.73港元 [1] - 市盈率预测：2025E为10.29倍，2026E为10.04倍，2027E为9.85倍 [1]