保利物业（06049.HK） 优于大市 业绩稳增，布局优化 归母净利同增 7%。2025 上半年公司实现营业收入 84 亿元，同比增长 8%； 实现归母净利润 9 亿元，同比增长 5%。分业务板块看，公司物业管理服务、 社区增值服务、非业主增值服务收入占比分别为 75.4%、14.3%、10.3%。2025 上半年公司毛利率为 19.4%，同比下降 1.1pct；净利率为 10.8%。 物业管理业务底盘扎实。2025 上半年公司物业管理业务收入 63 亿元，同 比增长 13.1%，其中住宅、商办、公服收入分别为 36 亿、11 亿、16 亿元， 在公司物业管理收入中，第三方物业管理收入 2.8 亿元，收入占比 43.9%， 同比提升 2.5pct。公司上半年物业管理业务毛利率为 16.6%，较去年同期下 降 0.2pct。截至 2025 上半年末，公司共进驻 191 个城市，在管项目数量 2912 个，在管面积 8.3 亿平方米，合同项目数量 3269 个，合同面积 10.0 亿平方 米。公司在管面积中，来自母公司和第三方的占比分别为 34.1%和 65.9%， 公服、住宅、商办面积分别占比 56.1%、38 ...

交银国际研究 消息快报 内地房地产 2025 年 8 月 27 日 2025 上半年业绩符合预期：收入同比增长 34.6%至 475.7 亿元人民币（下 同 ） ， 当 中 房 地 产 开 发 / 房 地 产 管 理 收 入 同 比 增 长 34.2%/12.5% 至 440.3/16.1 亿元。毛利率下滑 3.1 个百分点至 10.6%（稍低于我们预测约 12%-13%），主要受开发毛利下降拖累。核心净利润同比下降 12.7%至 15.2 亿元，符合我们此前预测（全年约 32-33 亿元）。核心派息率稳定在 约 40%，半年每股派息同比减少 12.7%至 0.151 元。 料全年销售超1200 亿元：上半年合同销售同比上升11%至615 亿元，为全 年销售目标 1,205 亿元的 51.0%。管理层表示全年约有 2,354 亿元可售资源 ，我们相信在下半年在推盘增加及有更多可售资源的情况下，销售会有进 一步的改善，并大概率可以完成全年的销售目标。截至2025年6月，公司 已售未结金额达 1,490 亿元，其中约 29%/38%位于大湾区/华东地区，而我 们估算当中超过 400 亿元可以在 2025 年下半年 ...

证券研究报告 | 2025年08月27日 绿城中国（03900.HK） 优于大市 结算和计提节奏导致盈利承压，销售拿地仍优于行业平均 归母净利润同减近九成。2025 上半年公司实现营业收入 533.7 亿元，同比下 降 23.5%；归母净利润 2.1 亿元，同比下降 89.7%。公司收入下降的原因主 要是上下半年结转节奏分布不均匀，公司归母净利润下降的主要原因是计提 资产减值及公允价值约 20 亿元（2024 年共 49 亿元）。 销售拿地优于行业平均。2025 上半年公司实现总销售面积 535 万平方米，同 比下降 10%；实现总销售金额 1222 亿元，同比下降 3%，位居全行业 TOP2， 公司销售增速显著优于行业平均水平。在公司的操盘销售中，自投销售 803 亿元，归属公司权益金额为 539 亿元。上半年，公司首开高效，溢价凸显， 其中上海潮鸣东方整盘溢价预计 6.5 亿元，利润率较交底水平提升 7.6pct。 公司聚焦高能级城市，一、二线销售额占比高达 86%，回款率达 94%，继续 维持高位。分区域看，公司长三角区域占销售总额的 69%。 2025 上半年公司新增项目 35 个，新增建面 355 ...

证券研究报告 | 公司点评报告 2025 年 08 月 27 日 H&H 国际控股（01112.HK） Swisse 中国区快速增长，婴配粉份额提升 消费品/食品饮料 公司 25H1 收入同比+4.9%，经调整可比净利润同比+4.6%，H1 收入稳健符合 指引，经调整净利润符合此前预告，表观利润下滑幅度高于此前预告，除一次 性支出影响外，同时受美元贬值导致报告期末美元互换票据短期账面价值变动。 全年看公司 ANC 业务不断拓展线上渠道及海外市场，持续稳固行业领先地位， BNC 业务持续改善超高端婴配粉份额逆势提升，PNC 推进中国市场的高端化 进程及全球化布局，内生利润有望继续改善。虽然表观利润承压，但公司持续 优化资本结构，未来有望加速化债。我们预计公司 25-27 年 EPS 分别为 0.56、 1.03、1.26 元，维持"增持"评级。 增持（维持） 目标估值：NA 当前股价：13.9 港元 基础数据 | 总股本（百万股） | | | --- | --- | | 已上市流通股（百万股） | 646 | | 总市值（十亿元） | 9.0 | | 流通市值（十亿元） | 9.0 | | 每股净资产（MRQ） ...

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][6] 核心观点 - 包装水业务因舆情影响消退而逐步恢复销售，凭借强大的品牌、产品、渠道影响力，有望继续保持恢复性增长 [1] - 饮料业务中茶和果汁增速表现亮眼，利润率持续提升，整体保持稳中向好的发展态势 [2] - 成本红利持续兑现，销售费用有所收窄，推动盈利能力提升 [3] - 公司作为行业龙头，包装水份额持续恢复提升，饮料端坚持研发创新，持续打造大单品，引领行业增长，未来将积极探索海外市场，开拓新的增长空间 [3] 财务表现 - 2025H1实现营业收入256.22亿元，同比+15.6%；归母净利润76.22亿元，同比+22.1%；每股基本收益0.677元，同比+22.0% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别同比+20.4%/+16.7%/+15.7%至146/170/197亿元 [3] - 2025H1毛利率60.3%，同比+1.55pct；归母净利率29.7%，同比+1.61pct [3] - 2025H1销售/管理/财务费用率分别-2.87/+0.05/-0.08pct至19.6%/4.2%/0.1% [3] 业务细分 包装水业务 - 2025H1收入94.43亿元，同比+10.7%，占营收比重-1.6pct至36.9%；业绩33.47亿元，同比+22.0%；净利率同比+3.3pct至35.4% [1] 饮料业务 - 2025H1茶饮料收入100.89亿元，同比+19.7%，占比+1.4pct至39.4%；业绩48.79亿元，同比+31.2%；净利率同比+4.3pct至48.4% [2] - 功能饮料收入28.98亿元，同比+13.6%，占比-0.2pct至11.3%；业绩13.64亿元，同比+29.9%；净利率同比+5.9pct至47.1% [2] - 果汁饮料收入25.64亿元，同比+21.3%，占比+0.5pct至10.0%；业绩8.03亿元，同比+60.8%；净利率同比+7.7pct至31.3% [2] - 其他饮料收入6.29亿元，同比+14.8%，占比+0.0pct至2.5%；业绩2.29亿元，同比+44.2%；净利率同比+7.4pct至36.4% [2] 财务预测 - 预计2025E营业收入495.31亿元，同比+15.5%；2026E营业收入571.16亿元，同比+15.3%；2027E营业收入654.23亿元，同比+14.5% [5][10] - 预计2025E归母净利润145.99亿元，同比+20.4%；2026E归母净利润170.43亿元，同比+16.7%；2027E归母净利润197.23亿元，同比+15.7% [5][10] - 预计2025E EPS 1.30元/股；2026E EPS 1.52元/股；2027E EPS 1.75元/股 [5][10] - 预计2025E净资产收益率39.4%；2026E净资产收益率40.2%；2027E净资产收益率31.8% [5][10] 估值指标 - 基于2025年08月26日收盘价46.96港元，总市值528.134亿港元 [6] - 对应2025E P/E 36.2倍；2026E P/E 31.0倍；2027E P/E 26.8倍 [5][10] - 对应2025E P/B 14.2倍；2026E P/B 12.5倍；2027E P/B 8.5倍 [5][10]

研究报告 Research Report 翰森制药 Hansoh Pharma (3692 HK) 1H25 创新药占比超 80%，对外合作收入超预期；管理层上调全年指引 1H25 results review: Innovative Drugs Accounted for 80%+; Collaboration Revenue Beat; Mgmt Raises Full-year Guidance [Table_yemei 观点聚焦 1] Investment Focus [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$37.66 目标价 HK$44.32 HTI ESG 4.5-4.5-5.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 市值 HK$223.97bn / US$28.67bn 日交易额 (3 个月均值) US$49.32mn 发行股票数目 5,947mn 自由流通股 (%) 19% 1 年股价最高最低值 HK$38.82-HK$16 ...

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][6] 核心观点 - 公司通过品类多元化和供应链优势深化核心客户份额并提升运动次新客户份额 预计中短期内维持较优订单增速 同时订单结构优化、垂直一体化和自动化将推动盈利能力持续改善 伴随成长性兑现估值有望提升 [2][7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.3亿、2.6亿、3.0亿美元 同比增长16%、14%、13% 对应PE为11X、9X、8X 按60%分红比例测算2025年股息率达5.5% [2][7][9] 财务表现 - 2025H1收入12.3亿美元 同比增长12.4% 归母净利润1.0亿美元 同比增长17.0% 年中派息16.3港仙/股 派息金额0.6亿美元 分红率达60% [4] - 分品类收入表现：休闲装同比+11% 运动户外装同比+12% 牛仔装同比+10% 内衣同比+10% 毛衣同比+29% [7] - 分地区收入表现：亚太地区同比+14% 北美地区同比+12% 欧洲地区同比+10% [7] 盈利能力 - 2025H1毛利率同比提升0.2个百分点至19.7% 其中休闲装毛利率提升0.7个百分点 内衣提升1.3个百分点 运动户外装下降0.2个百分点 牛仔装下降0.1个百分点 毛衣下降2.2个百分点 [7] - 期间费用率优化：销售费用率同比持平 管理费用率下降0.3个百分点 研发费用率下降0.1个百分点 [7] - 归母净利率同比提升0.3个百分点至8% 主要受费用率降低和所得税率下降0.3个百分点推动 但信贷减值亏损增加195万美元形成拖累 [7] 运营与资本支出 - 2025H1资本支出6000万美元 同比增长15% 主要用于垂直一体化和自动化升级 [7] - 经营现金流达1.55亿美元 显示现金流状况充裕 [7] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为27.2亿、29.45亿、32.35亿美元 同比增长10%、8%、10% [9] - 预计同期每股收益（EPS）分别为0.08、0.09、0.10美元/股 [9]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心财务表现 - 2025年半年报营业总收入同比增长26.8%至7.83亿元 [1] - 归母净利润改善至15.11亿元 [1] - 归母净资产较年初增长112.6%至26.11亿元 [1] - 2025年预测营业总收入17.05亿元（同比+29.7%），归母净利润13.99亿元（同比+931.8%） [1][24] 业务分项表现 - 数字支付服务业务收入同比增长26.2%至6.84亿元 [7] - 境内支付业务收入同比增长24.6%至2.11亿元 [7] - 全球支付业务收入同比增长27.0%至4.73亿元 [7] - 全球支付TPV（交易总金额）同比增长94.0%至1985亿元 [7] - 境内支付TPV同比增长27.2%至18700亿元 [7] - 增值服务业务收入同比增长34.2%至0.90亿元 [7] 成本与费用结构 - 销售费用同比增长18.3%至1.29亿元，费用率同比下降1.19pct至16.45% [7] - 管理费用同比增长3.3%至3.00亿元，费用率同比下降8.70pct至38.31% [7] - 研发费用同比增长26.8%至1.87亿元，费用率维持23.89% [7] 战略布局与竞争优势 - 累计获得65张全球支付牌照与资质，覆盖中国、美国、欧盟等七大核心市场 [7] - 推出虚拟银行卡支持电商平台支付、海外营销及物流场景 [7] - 旗下DFX公司获香港VATP牌照，可运营虚拟资产交易平台 [7] - 与圆币科技合作探索稳定币在跨境支付中的应用 [7] 盈利预测与估值 - 2025-2027年预测营业收入分别为17.05亿元/21.52亿元/26.24亿元 [1][24] - 对应PS估值分别为7.23倍/5.73倍/4.70倍 [7] - 当前市净率9.15倍，港股流通市值5041.47百万港元 [5]

投资评级 - 维持买入评级 [9] 核心财务表现 - 2025H1经营收入人民币769.39亿元，同比增长3.4% [2][6] - 净利润21.29亿元，同比增长0.2% [2][6] - 毛利率10.3%，同比下降0.6个百分点 [2][6][9] - 净利润率2.8% [2][6] 业务收入结构 - TIS业务收入382.72亿元（同比增长1.6%），占比49.7% [9] - BPO业务收入223.83亿元（同比增长1.0%），占比29.1% [9] - ACO业务收入162.84亿元（同比增长11.7%），占比21.2% [9] - 运营商市场收入382.03亿元（同比下滑4.55%），占比49.7% [9] - 集客收入365.85亿元（同比增长12.9%），占比47.5% [9] - 海外市场收入21.51亿元（同比增长8.7%），占比2.8% [9] - 非运营商收入占比首次超过50% [9] 新签合同与战略布局 - 2025H1新签合同额超1060亿元，同比下滑约2% [9] - 战略新兴业务新签合同额超420亿元，同比增长超10% [9] - 战略新兴业务客户分布：运营商占比约31%，集客占比约65%，海外占比约4% [9] - 战略新兴业务类型分布：TIS业务占比约56%，BPO业务占比约10%，ACO业务占比约34% [9] 成本与费用管控 - SG&A费用率8.8%，同比下降0.8个百分点 [9] - 行政费用率3.2%，同比下降约0.4个百分点 [9] - 研发费用率2.8%，同比下降约0.3个百分点，重点投入AI及数字基建领域 [9] 运营商资本开支动态 - 中国移动上半年资本开支584亿元（同比下降8.8%），完成全年指引38.6% [9] - 中国电信上半年资本开支342亿元（同比下降27.5%），完成全年指引40.9% [9] - 中国联通上半年资本开支202亿元（同比下降15.5%），完成全年指引36.7% [9] - 三大运营商全年预算未调整，下半年资本开支有望提速 [9] 现金流与股东回报 - 现金流表现优异，受益于高质量回款及运营资金管控 [9] - 2024年派息率42%，类比三大运营商及中国铁塔仍有提升空间 [9] - 当前估值具备吸引力，结合算力建设及战略新兴业务发展潜力 [9]

| 医药 | 收盘价 | | 目标价 | | 潜在涨幅 | 2025 年 8 月 26 日 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 港元 | | 88.70 | 港元 | 103.00↑ | +16.1% | | | 荣昌生物 (9995 HK) | | | | | | | 2Q25 产品销售强劲增长并减亏，核心资产海外价值可期，上调目标价 公司 2Q25 继续减亏，核心产品销售强劲增长的同时、费用率延续改善趋势， 整体业绩和现金储备稳中向好。泰它西普达成 BD 后海外稳步推进，我们基于 关键适应症上优异的临床数据进一步上调其经 PoS 调整全球销售峰值至 31 亿 美元；同时公司早期管线蕴含巨大的临床和 BD 价值。维持买入评级。 交银国际研究 财务模型更新 个股评级 买入 1 年股价表现 资料来源 : FactSet 8/24 12/24 4/25 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 9995 HK 恒生指数 股份资料 | 52周高位 (港元) | 88.70 | | --- | --- | | 5 ...