11月出口整体情况 - 11月出口同比6.7%（前值12.7%），环比1.1%（5年均值6.2%），剥离去年影响后同比约2.9%，高于10月1.1个百分点、2023年11月4.3个百分点[3] 分地区出口情况 - 11月对美出口同比增长8%（前值8.1%），环比增长1.4%（过去五年同期均值1.6%）[10] - 11月对东盟出口同比增长14.9%（前值15.8%），环比增长11.8%（过去五年同期均值11.5%），2023年中国占东盟中间品进口份额提高至33.9%，高于2019年7.9个百分点[10] - 11月对俄罗斯、拉美、非洲出口同比增速为 -2.5%、11%、10.8%，较10月分别回落29.2、11.9、10.1个百分点，对中国出口拉动下滑0.9、0.8、0.5个百分点[17] 出口影响因素 - 美国库存同比增速从年初0.3%升至9月2.2%，处于补库存周期[1][16] - “抢出口”影响未来几个月或在出口数据中更多体现，美国居民开始囤积大件耐用品，部分贸易商提前采购[1][15][16] 风险提示 - 关注后续中美贸易摩擦、中国出口、美国补库存预期差[1]

会议概况 - 2024年12月11 - 12日中央经济工作会议召开，分析形势并部署2025年经济工作[3] 政策基调 - 2025年延续经济稳增长定调，含稳增长、稳就业、稳物价、稳国际收支四方面[3] 财政政策 - 提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债、专项债发行规模，具体数字待2025年两会公布[3] 货币政策 - 2025年7天期OMO利率等政策利率渐进式下调，下调存款准备金率释放流动性[4] - 强调汇率在合理均衡水平上基本稳定，保持国际收支平衡，政策工具箱或防范汇率超调风险[4] 扩内需政策 - 扩内需提至重点工作首位，消费提振政策加力扩围，投资注重效益[4] 地产政策 - 推动地产市场止跌回稳，政策保持宽松，推动销售回暖，化解地产风险[5] 科技创新政策 - 推动科技创新发展，整治“内卷式竞争”，提升企业盈利，改善产能过剩现象[5][8] 大类资产配置 - 关注内需消费与科技相关方向，如半导体、消费电子等[7] - 选择短久期债券，票息资产具性价比[7] 风险因素 - 海外需求下滑超预期，政策推行和落地不及预期，居民消费修复不及预期[7]

货币政策展望 - 预计2025年货币政策将通过降准、降息和新型政策工具实现适度宽松[1][3][4] - 降准预计将有2-3次，合计降幅100-150bps，释放基础货币2万亿-3万亿[3] - 政策利率预计有30-40bps的调降空间，LPR报价机制改革将提供额外10-20bps的降息空间[4] - 国债买卖与买断式逆回购规模或适度扩张，预计2025年国债净买入可达2.4万亿[3] 历史对比与现状分析 - 2024年以来货币政策调控体系已从数量型框架转型为价格型框架，适应融资需求低迷的现状[2] - 直接融资相对间接融资收缩，表明融资增长的主要矛盾是需求约束而非供给约束[2][30] - 2016年以来融资利率中枢逐级下移，适应需求侧为主的融资环境[2] 风险提示 - 2025年1月特朗普就任总统，外围风险可能加大，美联储降息路径不明确[4] - 中国更加积极的财政政策量级和支出节奏有待观察，人民币资产预期回报率是否回升不确定[4] - 2025年关税风险可能继续冲击欧元区经济和通胀，人民币汇率波动率可能异常增大[4]

宏观经济政策 - 2025年财政赤字率预计为4%，专项债发行规模为4.5万亿，特别国债预计为2万亿[2] - 货币政策从“稳健”转向“适度宽松”，预计2025年降准2次，幅度为100BP，OMO降息2次，幅度为40BP，MLF降息2次，幅度为60BP[2] - 中央经济工作会议强调通过创新金融工具和打通中长期资金入市堵点来稳定金融市场[2] 投资机会 - 消费领域重点关注3C电子产品，预计将成为“两新”政策的重要受益者[5] - 人工智能+被视为新质生产力的重要抓手，重点关注人工智能、虚拟人、ChatGPT等相关概念[5] - 产能过剩行业如光伏板块可能迎来反弹机会，建议关注阶段性投资机会[5] - 国企改革有望取得阶段性成果，建议短期关注国企改革机会，中长期关注地产企稳机会[5] 风险提示 - 政策效果可能不及预期，地缘政治冲突可能加剧[5]

财政政策 - 2025年财政赤字率预期从3%扩大到4%左右[1][3] - 超长期特别国债从1万亿元增加到3万亿元，其中1万亿元用于补充国有商业银行资本金，2万亿元用于国家重大工程投资、消费补贴和扩大民生保障[1][3] - 2025年新增地方政府专项债券额度预期在2024年4万亿元基础上增加0.5万亿元-1万亿元[1][3] 货币政策 - 央行公开市场7天逆回购利率预期从1.5%下调40个基点[1][4] - 货币政策将锚定价格目标，宽松幅度具有更大想象空间[1][5] 消费与投资 - 以旧换新政策将继续，品类、范围和支持金额预期扩大[1][6] - 城市更新是重要基建投资方向，国务院明确推进新型城市基础设施建设[6] - 2025年外需可能受冲击，需扩大内需对冲[1][6] 科技创新 - 人工智能领域被视为第四次工业革命的核心，将开展人工智能+行动[1][7] - 股市作为高科技企业融资渠道和居民财富贮藏，重要性凸显[7] 房地产市场 - 稳住楼市是关键，未来将有更多房地产支持政策出台[8][9] - 2025年城中村和危旧房改造目标预期扩大，政策支持范围已从35个城市扩大到近300个地级城市[8][9] 对外开放与区域发展 - 扩大高水平对外开放，稳外贸、稳外资[1][9] - 统筹推进新型城镇化和乡村全面振兴，促进城乡融合发展[1][9]

2024年经济形势总结与2025年展望 - 2024年经济形势总体平稳，稳中有进，预计GDP增速目标5%有望完成[2][12] - 2025年经济长期向好趋势未变，但仍面临外部环境不利影响和内部挑战[2][12] 财政政策 - 2025年财政政策更加积极，赤字率预计提升至3.5%-4%，超长期特别国债发行规模约2万亿，专项债额度提升至4.5万亿左右[2][16][17] - 财政扩张规模合计或达12万亿，较2024年明显扩张[17] 货币政策 - 2025年货币政策延续适度宽松，预计降准150BP以上，降息40-60BP[2][16][22] - 货币政策与财政政策协同加深，流动性充裕，支持经济稳定[22] 促消费与扩内需 - 2025年促消费政策延续并扩大规模，预计社零增速回升至5%以上[2][24][27] - 消费品以旧换新政策有望扩展至服务消费，预计拉动社零增速0.8个百分点[27] 科技创新与制造业 - 2025年科技创新引领新质生产力发展，制造业投资有望保持9%左右高位增速[2][28][29] - 高技术产业增速持续领先，政策支持下产业转型和新质生产力发展将持续推动制造业回暖[29] 房地产市场 - 2025年政策持续托举房地产市场，地产拖累收窄，尾部风险逐步收敛[2][33][34] - 地产销售端已有明显改善，但供给端数据修复仍待观察[34][35] 债市展望 - 2025年长债中枢将在震荡中小幅下移，十债区间[1.7%-2.2%][2][44] - 债市波动加大，宽货币+宽信用组合下债市走牛逻辑可能波折[45] 风险提示 - 经济基本面超预期回升影响债市主线风险[2] - 货币宽松落地利多出尽的风险[2] - 国内财政力度不及预期的风险[2]

财政与货币政策 - 预计2025年财政赤字率将达到4%，超长期特别国债发行规模提升至2万亿，地方政府专项债提升至4.5-5万亿[9] - 货币政策将保持适度宽松，预计全年降息幅度不少于40BP，保持流动性充裕[9] - 货币政策时隔15年重回“适度宽松”，奠定股债双牛基础，预计全年降息幅度不少于40BP[25] 政策重心与结构调整 - 政策重心从投资向民生、消费领域倾斜，强调提高退休人员养老金、医保补助等具体措施[20][24] - 整治内卷式竞争，提高投资效益，避免低效投资，促进产能合理出清[20] - 扩内需重要性显著提升，政策从重投资转向更加重视消费与民生保障[13] 股市与债市展望 - A股市场释放“稳健慢牛”信号，预计跨年行情与春季躁动行情可期[35] - 债市未来一个季度有望延续偏牛市格局，预计利率仍有下行空间，降息空间或达40BP以上[42] 风险提示 - 政策发力不及预期，经济修复不及预期，美国经济衰退，特朗普政策扰动，地缘风险[45]

政策基调与目标 - 中央经济工作会议为2025年宏观政策定调，重点关注就业、增收、物价，首次提及物价、国际收支、收入[7] - 会议提出五个"必须统筹好"，包括有效市场和有为政府、总供给和总需求等，2025年任务更侧重宏观层面做大总量[7] - 会议明确2025年将提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债和地方政府专项债券，多维度全方位加码财政政策[7] 货币政策与金融稳定 - 会议重申实施适度宽松的货币政策，并指出"适时降准降息"，预计政策利率或有更大下行幅度[7] - 央行将探索拓展宏观审慎与金融稳定功能，创新金融工具，维护金融市场稳定[7] 扩大内需与消费 - 会议重申扩大内需，抓手包括改善社会保障水平、创新多元化消费场景（如首发经济、冰雪经济、银发经济）[7] - 消费和科技是确定的政策主线，如"提振消费专项行动"和"开展'人工智能+'行动"[7] 外资外贸与对外开放 - 会议强调稳定外资外贸，加大对外开放，尤其是自主开放、单边开放、制度性开放[7] 风险提示 - 战争对全球产业链的影响超预期的风险[7]

宏观政策与目标 - 2025年财政赤字率预计升至3.5%-4%以上，专项债扩至4.5万亿以上，特别国债规模2-3万亿以上，全口径赤字率可能接近9%甚至更高[5] - 货币政策定调为“适度宽松”，预计2025年降准2-3次、幅度50-100BP，降息2-3次、幅度20-40BP[5] - 中央经济工作会议强调“稳中求进、以进促稳”，宏观政策更加积极有为，财政政策由“积极”改为“更加积极”[5] 消费与投资 - 促消费重回首位，预计2025年“两新”政策规模达3000亿以上，扩围至家居、家装、家纺、消费电子等领域[6] - 扩投资主抓手为“两重”项目和城市更新，预计2025年基建投资保持高增，实物工作量有望回升[9] - 提振消费专项行动三大发力方向：中低收入群体增收减负、养老托育支持、创新多元化消费场景[6] 科技创新与产业升级 - 科技创新引领新质生产力发展，开展“人工智能+”行动，培育未来产业，壮大“耐心资本”[9] - 推动标志性改革，重点落在国企改革、稳民营经济、财税体制改革等[9] - 综合整治“内卷式”竞争，规范地方政府和企业行为[9] 房地产市场与风险防范 - 持续用力推动房地产市场止跌回稳，供需端政策有望进一步加码，包括中央更大程度参与收储、北上松绑限购限售[9] - 有效防范化解重点领域风险，牢牢守住不发生系统性风险底线[9] 区域发展与开放 - 加大区域战略实施力度，突出因地制宜、精准化、差异化，重点关注广深等多城国土空间规划[9] - 扩大高水平对外开放，稳外贸、稳外资，重点关注服务业扩开放、高质量共建“一带一路”[9]

宏观政策 - 2025年财政赤字率预计从3.0%上调至4.0%左右[2] - 新增地方专项债规模预计从3.9万亿扩大到7万亿左右，包含2.8万亿化债额度[2] - 预计发行1.5至2万亿超长期特别国债，补充大行资本[2] - 2025年央行可能实施0.5个百分点的政策性降息，高于今年0.3个百分点的降息幅度[3] 货币政策 - 2025年将适时降准降息，保持流动性充裕[3] - 可能通过较大幅度引导5年期以上LPR报价下行，继续对居民房贷实施较大力度定向降息[3] - 新增信贷、社融规模有望恢复较快增长[3] 房地产政策 - 2025年房地产政策重点是下调居民房贷利率、增加房企信贷投放、加快推进货币化安置方式实施城中村改造和专项债资金收购保障房[4] - 预计2025年房地产投资降幅会收窄至6.0%左右[9] 消费政策 - 2025年用于支持耐用消费品以旧换新的资金将较今年翻倍，达到3000亿[7] - 2025年财政将适度提供生育补贴，估计规模将达到1000至1500亿[7] - 预计2025年社会消费品零售总额增速将由今年的3.8%左右显著加快至6.0%，最终消费对经济增长的贡献率有望达到70%-80%之间[7] 投资政策 - 2025年固定资产投资增速预计在4.0%左右，较今年小幅加快0.4个百分点[8] - 2025年用于项目建设的新增地方政府专项债发行规模有望达到3万亿左右[8] - 2025年制造业投资仍将保持7.0%左右的较快增长水平[9] 外贸政策 - 2025年我国会加快推进加入《全面与进步跨太平洋伙伴关系协定》（CPTPP）和《数字经济伙伴关系协定》（DEPA）进程[10] - 2025年外部环境变化对外贸的冲击将得到有效控制，GDP增速有望继续保持在4.5%至5.0%的中高速增长区间[14]