报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对各期货品种进行分析，指出市场受中东局势、宏观经济、供需关系等多因素影响，各品种表现不一，部分品种短期震荡，部分有上涨或下跌压力，需关注地缘政治、政策、库存等因素变化 [1][2][3] 各目录总结 金融期货 - 股指：中东局势缓和使全球市场风险偏好回升，昨日股指集体收涨，但后续外围不确定性放大，原油波动剧烈，两市成交额回落，市场情绪未完全修复，预计短期震荡为主 [2] - 国债：1 - 2月进出口大增，机电产品表现突出，但短期数据难改经济整体判断，期债下跌后价值回升，中东利空未完全消散 [2] 有色金属 - 铂钯：美伊冲突处于政治预期与现实博弈，升温可能推升油价引发通胀、延缓降息，关税政策有不确定性，南非电价上调抬升成本，美国对俄钯反倾销初裁影响供应，中长期有上行基础，短期需警惕降息预期延后风险 [3] - 黄金&白银：受美国能源部长护航乌龙消息影响，原油巨震带动贵金属冲高回落，市场交易聚焦美联储货币政策预期、地缘局势下的避险与通胀、贸易政策不确定性等因素，本周进入美联储FOMC会议前噤声期，需关注中东局势及美国CPI、PCE数据 [3][4] - 铜：市场情绪在地缘政治缓和与基本面现实间博弈，价格上涨由空头回补推动，全球宏观环境复杂，供需受多重因素影响，产业和投机客户需应对市场波动 [4] - 铝：中东局势不明，美方表态反复，伊朗议长明确表示不寻求停火，短期价格受战争局势主导，波动剧烈 [5] - 氧化铝：受铝、原油等品种带动，波动显著放大，短期现货回升，中长期过剩格局未改，3月需关注新投产产能释放情况 [6] - 铸造铝合金：对沪铝有较强跟随性，因原材料紧俏和违规税收返还政策影响，下方支撑较强 [7] - 锌：供给端，伊朗局势发酵或影响锌精矿供给，能源成本上移或致海外炼厂复产下滑，国内矿山一季度季节性减产，原料偏紧，TC下滑验证此逻辑；需求端，下游逐步复工，库存春节季节性累库且速度超预期，库存压力大，后续关注需求旺季库存转折点，当前宏观不确定性大，短期金属价格可能受压制 [7] - 镍&不锈钢：印尼湿法产线供给波动影响市场情绪，山体滑坡致部分产能停产，霍尔木兹海峡停运阻碍硫磺进口，后续中间品产量或缩减，目前处于旺季兑现阶段，上游惜售挺价，不锈钢受旺季预期支撑，上游报价坚挺 [8] - 锡：宏观上，伊朗局势持续发酵，主线在博弈地缘政治；基本面，供给端偏紧，在缅甸复产下有缓冲，需求端开始复工，库存水位较高，现货交投受锡价影响，价格回调后活跃，库存高企下价格受压制，关注开工后去库速度及伊朗局势发展 [8] - 碳酸锂：短期中东局势不明，需求端隐患影响盘面，但下游需求增长逻辑不变，对价格形成长期支撑，后续需跟踪3月中下游实际排产与去库速度，留意局势变化 [9] - 工业硅&多晶硅：现阶段行业处于产能周期底部，需静待产能出清与供需格局改善，持续跟踪行业“反内卷”进程与供需结构边际优化信号 [9] - 铅：基本面供需双弱，2月精铅产量季节性下滑，3月预计回暖，现货市场维持贴水，展望未来，累库压力与成本支撑下，预计铅价震荡运行，注意交割周和再生铅交割实施可能有盘面负反馈 [10][11] 黑色 - 螺纹钢&热卷：两会结束后房地产政策以稳为主，刺激作用有限，市场预期回归基本面，钢材出口面临压力，热卷库存高企且仓单压力大，去库不及预期可能导致价格回落，反弹高度有限 [12] - 铁矿石：在战争担忧及国内政策托底背景下，现货流动性收紧推动价格偏强，但基本面呈季节性供需双弱，供应端压力持续，滞胀风险下钢厂减产预期升温，库存累积，若霍尔木兹海峡断航，海湾国家铁矿石需求收缩可能远超伊朗供应缩减，叠加海运仅季节性回升，上方空间受限 [12] - 焦煤&焦炭：国内煤矿处于复产阶段，蒙煤通关恢复较快，供应压力偏大，焦煤短期过剩矛盾加剧；焦炭入炉煤成本松动，焦化利润小幅扩张，化产品价格上涨改善综合利润，焦企开工有望抬升；3 - 4月进入终端需求验证期，春节偏晚导致复工节奏慢，中东航线不确定性抑制钢材出口，黑色系整体下行压力较大，煤焦底部有支撑但弹性受限 [13] - 硅铁&硅锰：短期铁合金下方成本支撑增强，但下游钢材终端需求较弱及板材高库存压力，铁合金上涨空间有限 [14] 能源化工 - 原油：市场交易核心聚焦中东局势，美方护航乌龙消息及G7商讨抛储传闻引发油价大幅波动，霍尔木兹海峡已封锁10多天，暂无原油出口，海湾国家库容紧张，后续通航情况及美伊局势发展至关重要，产油国库存耗尽可能带来负反馈 [15] - 燃料油：亚洲高低硫燃料油月间价差、低硫裂解价差短期回调，但现货升水均创多年新高，中东地缘冲突引发的供应收紧、船舶需求增加、运费及原料供应制约持续支撑市场，亚洲燃料油整体维持强势格局 [15] - 沥青：供给端，近期原油价格快速上涨，各炼厂有降负荷预期；库存端，假期过后厂库、社库均季节性累库；未来沥青价格完全跟随成本端原油变化，近期原油波动主线在地缘上，中东局势不稳定放大原油向上脉冲，短期地缘扰动是油品核心主导因素，盖过沥青自身基本面 [16] - LPG：价格跟随原油波动，特朗普对伊朗问题表态引发市场情绪降温，但霍尔木兹海峡封锁未实质改变，国内炼厂开工率小幅上升，液化气外卖量及到港量下降，需求端PDH、MTBE、烷基化开工率均提升，库存增长，后续需跟踪中东局势进展 [16] - 塑料：美伊未达成停火协议，局势不确定，中东航运秩序恢复需时日，上游原料及PE进口短期难完全恢复，且多套装置进入检修，3月检修量预计偏高，PDH装置利润未明显修复，短期供应压力有限，供需格局相对良好 [17] - 尿素：美伊战争引发全球尿素供给“硬缺口”，伊朗产能面临停产风险，霍尔木兹海峡战事可能切断中东出口通道，推高国际价格，国内正值春耕备耕旺季，供需紧平衡，战争风险将打破国内尿素弱平衡 [17] - 纯碱：供应端检修或逐步增加，阶段性影响产量，供需维度刚需整体持稳偏弱，供应端可能有预期外扰动，库存表现好于预期，若盘面上涨，中游有补库空间，但需求弹性有限，价格空间一般，价格向下空间需库存积累打开，中长期供应高位预期不变，等待产业矛盾积累，除基本面外，纯碱玻璃整体估值不高，不排除受其他板块带动 [18] - 玻璃：目前玻璃产销偏弱，市场处于恢复期，浮法玻璃冷修进行中，日融下滑，中游库存偏高是风险点，一旦负反馈发生现货压力大，下游难承接，点火和冷修消息不断，沙河待点火新线不少，供应回归预期及中游高库存限制玻璃高度，需求有待验证，除基本面外，需考虑宏观和情绪因素 [19][20] - 烧碱：供应端氯碱装置开工维持高位，3月检修计划少，行业供给充裕；需求端，氧化铝刚需平稳，非铝下游节后复工节奏缓，市场采购谨慎，当前社会库存高位，去库进度慢，供强需弱基本面格局未变，盘面受基本面主导，资金情绪谨慎，震荡偏弱运行，现货市场弱势压制期货 [20] 农产品 - 生猪：当下生猪市场主要交易春节后需求惨淡现实，猪价下跌受二育情绪支撑，当前价位难有更大跌幅，但需求不足，上涨动力弱 [21] - 油料：4月中美谈判预期仍存，地缘扰动下国际化肥价格飙升，种植成本上行预期推动美豆支撑，叠加出口好转预期与生柴提振走强；内盘短期受产地巴西发运偏慢、加油受阻与运费上涨影响，叠加国内港口清关延迟，抛储来袭前，盘面跟随美豆偏强，菜系恢复进口预期后可能较豆粕表现稍弱，但近月跟随豆粕走强 [21] - 油脂：油脂市场基本回吐原油带来涨幅，后市预计转为基本面逻辑，区间震荡为主，菜油后市供应增加预期最强，可关注菜豆及菜棕价差走弱 [22] - 棉花：国内供需趋紧预期支撑棉价，棉价易涨难跌，但内外棉价差高企对棉价上方形成压力，关注郑棉能否站稳15500附近平台，关注美以伊地缘冲突进展及美国对外贸易政策变化 [23] - 鸡蛋：短期需求改善支撑蛋价震荡偏强运行，但受存栏高位和淡季背景限制，上涨空间有限 [24] - 红枣：新年种植季未到，市场关注点在需求端，春节后下游走货平淡，补货清淡，短期地缘冲突下市场资金流动，但红枣驱动有限，国内整体供需宽松，红枣价格上方有压力，或维持低位震荡 [24]

佩蒂股份电话会议纪要关键要点总结 一、 公司及业务概述 * 公司为佩蒂股份，主营业务包括宠物零食ODM（代工）业务和国内自有品牌业务[1] * 公司拥有海外（越南、柬埔寨）及国内（温州、台州、江苏）工厂，并在新西兰拥有主粮及零食产能[13] * 业务板块分为：宠物零食ODM代工、国内自有品牌（爵宴、好食佳等）、新西兰原产主粮品牌（悦百斯）[16] 二、 2026年宠物零食ODM业务核心观点与数据 * **整体规模**：2026年宠物零食ODM业务（含国内与东南亚工厂交付）预算体量约14–15亿元[2][3] * **区域结构**：美国市场占比约7成，欧洲市场占比约22%–23%，其他市场为个位数占比[2][3] * **增长来源**：欧洲市场有望成为未来重要增长来源，若客户新品放量，规模有上行空间[2][3] * **订单趋势**：2026年一季度美国市场企稳并触底回升，欧洲订单增长更为明显，预计二、三季度将出现更明显增量[3] * **盈利能力**：2025年该业务盈利能力保持稳健，大体达到2020年水平，核心支撑来自海外工厂运营成熟、成本控制较优[2][4] * **成本与风险**：2026年原材料成本预计整体稳定，主要不确定性来自汇率波动，公司通过调整美元账户头寸降低风险[2][4] 三、 关税与供应链影响 * **2025年波动原因**：收入波动主要因客户下单谨慎及通过调整出厂价格消化承担的关税[4] * **美国关税影响**：越南关税在未来约150天内从20%阶段性下调至15%，柬埔寨关税维持约99%高位[9] * **订单节奏**：美国关税下调有望提升客户下单积极性，支撑2026年二、三季度订单节奏[2][9] * **国内关税**：国内对应关税水平普遍高于东南亚，若未来下调，将考虑恢复温州、台州部分出口产线[3][9] * **航运影响**：美国订单主要由东南亚工厂交付，航运以美西航线为主，红海航线扰动影响不大[3][9] 四、 国内自有品牌业务规划与目标 * **整体增速目标**：国内自有品牌业务2026年收入考核口径下增速目标为30%[2][5] * **爵宴品牌**： * 当前收入体量主要由零食贡献，主粮占比不高[5] * 风干粮2025年规模在5,000万多水平，目标未来两年内达到1亿元规模[2][5] * 2026年将重点推进烘焙粮，并计划下半年推出更高品质新品（包括猫粮）[2][6][7] * 零食业务侧重基础款爆品和特色产品，加大冻干零食开发，线下与山姆合作供货体量可观[12] * **好食佳品牌**：定位中端性价比产品，竞争激烈，2026年增速预计低于爵宴，将寻求推出更高性价比主粮产品[2][8] * **新品与大促**：爵宴新品储备侧重中高端主粮（猫、狗），好食佳布局更偏传统的冻干路径，与爵宴形成区隔[8] 五、 新西兰主粮业务进展 * **进口备案**：已完成8款产品进口备案，预计将较快放行[2][5] * **禽流感影响**：2024年12月新西兰发现禽流感，导致2025年全年含鸡肉成分的干粮产品无法进入国内，罐头产品未受影响[5] * **品牌与渠道**：新西兰原产主粮品牌"悦百斯"预计2026年上半年上市，优先从天猫国际切入，温州保税区分装产线已启用[3][10] * **产品与定价**：含4款猫粮和4款狗粮，定位中高端，单价预计低于国内在售的新西兰进口同类产品[8][10] * **产能与目标**：新西兰现有4万吨主粮产线，若产能打满预计可贡献8亿至10亿元收入，爬坡目标为3至4年打满产能[13][16] 六、 产能布局与扩张 * **东南亚产能**： * 越南宠物零食产能合计17,000吨（其中2,000吨于2025年底具备条件）[13] * 柬埔寨当前宠物零食产能11,000多吨，2026年计划新增3,000吨，预计年底具备条件[13] * 至2027年，越南预计维持17,000吨，柬埔寨预计达14,000多吨，基本满足美欧需求[13] * **国内产能**： * 保有约15,000吨宠物零食临时产能，可根据成本与海外工厂调剂[13] * 主粮产能：2025年8月投产1条烘焙粮产线；江苏有约3,000吨风干粮产线；温州有1条冻干产线及2条湿粮产线[14] * **新西兰产能**：整体为"4万吨主粮+2,000吨零食"的产能结构[13] 七、 研发、并购与长期战略 * **研发重点**：研发团队布局于温州与江苏，主粮配方开发更多依赖外部合作，零食以自主研发为主[15] * **产品储备**：当前在幼猫主粮方向投入更多，狗类产品储备相对充足，未来两年重点补强猫相关品类[15] * **并购意向**：公司持续关注主粮方向的二线品牌（销售规模约在5亿元上下）并购整合机会，猫粮、狗粮均在关注范围[3][10][11] * **长期展望**： * 代工业务：美国市场预计未来增速处于"中个位数"水平；欧洲市场预计在10%至20%区间[16] * 品牌业务：主粮方向增速要求高于品牌整体增速，并尝试推动品牌出海[16] * 各业务线由不同团队独立运营，均设有增速下限与基本任务[16]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但通过对宏观、股市、AI、大宗商品等领域的分析，隐含了对不同市场和板块的差异化观点 [1][3][11][12][16] 报告核心观点 * 宏观政策不确定性高但影响有限：特朗普政府关税政策执行存在差异，但实际有效税率变化预计仅约0.1个百分点，退款金额约1,800亿美元，新关税面临法律挑战但受150天期限限制 [1][2][4] * 消费者端AI采用率快速提升，企业端落地缓慢：消费者AI使用频率大幅提高，推动算力需求爆炸式增长，推理算力占比已升至近30% [1][7]；约80%企业尚未采用AI，规模化落地面临数据和系统障碍 [7][8] * 全球股市轮动，非美市场跑赢：资金正从西方流向东方，从估值过高的科技股转向具备实体护城河的企业，亚洲供应链与制造业中心市场表现突出 [3][11][20]；美国市场面临估值倍数冲击风险，轻资产企业估值承压 [3][12] * 英伟达财报强劲但股价反应平淡：2026年Q1营收超市场预期约4%，Q2指引超预期约8%，2027年盈利预期较市场高出26% [9]；市场关注点转向2027年超大规模资本开支能见度、非传统客户支出路径及技术领先性再确认 [1][9] * 地缘政治推高油价，但溢价已部分反映：霍尔木兹海峡关闭概率被认为低于20%，对应油价溢价约每桶8至10美元 [13]；若海峡关闭，油价可能上涨20至40美元/桶 [13]；2026年以来油价已上涨近20%，偏度处于历史高位 [14] * 美元将温和贬值：美元仍属高估货币，随着美国独特性减弱和全球增长更趋平衡，预计将温和贬值 [3][16]；关税政策反复性对增长构成压力，股市“AI转向”引发的轮动利好非美股市 [16] * 人民币具备升值基础：中国外部部门表现强劲，经常账户盈余已达全球GDP约0.5个百分点，人民币估值仍被低估约22% [17]；只要中美贸易关系稳定，人民币将持续升值 [17] 根据相关目录分别进行总结 宏观与政策 * 特朗普政府声称统一加征15%关税，但实际执行可能采取差异化安排，对不同国家和产品实施不同税率，对美国实际关税税率的影响差异仅约0.1个百分点 [1][2] * 关税退款问题进展较快，预计退款金额约1,800亿美元，但发放速度和执行周期仍存在不确定性 [1][2][4] * 新关税面临法律挑战，但因用于征收的“122条款”关税期限仅150天，司法程序可能无法在期限内完成裁决 [4] * 中期选举中，众议院民主党优势明显，预测市场显示其掌控概率约80%；参议院竞争激烈，民主党胜选概率约40% [5][6] * 税收退税总规模可能超过3,000亿美元，比2025年多约1,000亿美元 [4][5] AI产业趋势 * 消费者端AI采用率加速提升，AI更广泛融入日常生活，用户使用频率大幅提高，推动模型生成查询量爆炸式增长 [7] * 算力结构发生显著变化：从一年前训练占比约80%、推理占比约20%，转变为推理占算力规模近30%，训练占比可能降至30%-40% [7] * 企业端AI推进缓慢，目前仅约15%至20%的企业以某种形式采用AI，意味着约80%企业尚未采用 [7]；规模化落地面临数据源未清理、系统不兼容等技术债务障碍 [8] * 推理侧成本竞争日益激烈，成本正在显著下降，成为平台核心经济模型的关键变量 [7] 公司分析（英伟达） * 英伟达最新财报及业绩指引整体强劲：本季度营收较市场预期高出约4%，下季度指引高出约8%；财报发布后，市场对英伟达2027年盈利预期较此前高出26% [9] * 公司基本面增长突出：2026年营收预计增长80%，盈利能力接近翻倍；按更高预期测算，2027年估值约16倍 [9] * 股价未明显上涨的原因包括：投资者关注2027年超大规模资本开支的能见度、非传统客户（如OpenAI、Anthropic）的持续支出路径是否明确，以及需要再确认其技术领先性 [1][9] * 市场存在资金轮动迹象，部分基金经理转向配置其他大型半导体股或市值更低的标的 [10] 股市与板块 * 美国股市面临估值倍数冲击风险，轻资产企业估值承压 [3][12]；软件行业估值倍数已大幅压缩，但创新步伐加速导致其持续波动，风险突出 [10] * 非美股市持续跑赢，资金从西方流向东方，转向具备实体护城河、能够从资本支出增长中显著受益的企业 [3][11] * 全球权益市场结构呈现“杠铃”形态：能源、基础资源、工业等资本开支受益板块与消费必需品、公用事业、医疗保健等防御性板块同时上涨 [11] * 美国股市内部轮动剧烈，资金从软件等轻资本行业转向基础设施、电信、公用事业等重资本领域，这种剧烈的动量逆转历史数据显示会增加标普指数未来的回撤风险 [18] 大宗商品与外汇 * 地缘政治风险为油价带来溢价，当前市场交易的核心是霍尔木兹海峡关闭的低概率事件，对应溢价约每桶8至10美元 [13] * 基于基本面判断，原油公允价值可能在63至65美元/桶区间，当前价格较公允价值上行约6至8美元/桶 [14] * 对美元维持“温和贬值”判断，核心逻辑在于全球增长格局更趋平衡、美国“独特性”减弱 [16] * 人民币继续升值的两大关键原因：中国外部部门表现极强，经常账户盈余达到全球GDP约0.5个百分点；人民币估值仍然极低，目前被低估约22% [17] * 看好兼具周期性贝塔属性、大宗商品敞口与估值优势的新兴市场货币，如南非兰特、智利比索、巴西雷亚尔，这些货币与人民币存在贝塔相关性 [17]

地缘政治局势 - 美国总统特朗普表示尚未就向伊朗动武作出最终决定，希望与伊朗达成协议但对其谈判表现不满意，并重申伊朗不能拥有核武器 [2] - 多国发布安全提醒，美国、英国、加拿大等国建议或要求其公民撤离或避免前往伊朗、以色列等中东地区，美国国务院维持对以色列等地的第三级旅行警告 [3] - 以色列国防军正密切关注伊朗局势并保持高度警惕，美军“福特”号和“林肯”号双航母已部署至中东地区，美军在以色列部署近20架加油机，伊朗军方警告将对任何侵略予以“毁灭性”回应 [4][5] 大宗商品市场反应 - 受地缘局势紧张影响，国际贵金属及原油价格大幅上涨，伦敦银现货涨6.15%，纽约期银主力合约涨7.77%，伦敦金现货涨1.77%，纽约期金主力合约涨1.97%，WTI与布伦特原油期货主力合约均涨逾3% [6] - 菜籽期货价格强势上涨，主力合约盘中最高涨逾4%，收报5891元/吨，收复本月初大部分跌幅 [7] 菜籽市场供需与价格分析 - 菜籽价格上涨原因包括豆一期货上涨带动，以及我国油菜籽进口量同比大幅缩减导致供应趋紧，2026年1-3月进口预估同比或缩减近六成，2025年全年进口总量250.36万吨，同比减少60.79% [9] - 政策调整方面，商务部宣布对原产于加拿大的部分进口商品（如油渣饼、豌豆、龙虾、蟹）不加征相关关税，但海关总署消息称未来5年将对进口油菜籽额外加征5.9%的反倾销关税 [9][10] - 分析师认为，取消加拿大菜粕加征关税对菜粕是利空，对菜籽和菜油是利多，国内新季菜籽集中上市要等到5月，短期供应缺口对菜籽价格仍有支撑 [10] - 2026年全球油菜籽市场处于地缘重构与政策调整关键节点，上半年在国产油菜籽上市前，国内供应偏紧叠加进口到港延迟将推动价格续涨，但后续加拿大货源到港后价格将承压，中期供需维持紧平衡格局 [11] - 长期来看，如果加拿大和澳洲菜籽能足量到港，国内供应将保持充足，对菜籽期货价格会形成一定压力 [12]

公司业绩表现 - 2025年度公司实现营业总收入44,649.88万元，同比下降12.73% [1] - 2025年度归属于母公司所有者的净利润为4,894.63万元，同比下降61.67% [1] - 2025年度归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为3,137.69万元，同比下降72.47% [1] 业绩变动原因 - 国内药品集采政策持续推进，公司部分产品价格下降明显，利润空间收窄 [1] - 海外市场部分产品面临行业竞争加剧以及关税政策调整，导致相关产品在海外市场的销售额与盈利水平同比下滑 [1] - 公司基于谨慎性原则，对相关的应收账款、存货、商誉等计提了减值损失，对当期净利润产生了负面影响 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 棉花反弹因潜在贸易冲突中断，后续关税冲突是否形成及中美经贸磋商走向是影响近月供需和情绪面的重要因素，美棉供需结构逐渐收紧但需关注美国关税政策对需求预期的影响 [1] - 白糖供应宽松需求不足，外盘原糖 03 合约巨量交割，内盘郑糖虽蠢蠢欲动但原糖疲软致进口利润扩大，预估延续底部震荡走势 [2] 根据相关目录分别进行总结 棉花 - 特朗普宣布普遍税率 10%后将升至 15%，中方将视情调整反制措施，棉花反弹因潜在贸易冲突中断 [1] - 美棉供需结构逐渐收紧，巴西及国内种植面积有缩减预期，棉花从供需宽松转向平衡，需关注美国关税政策对需求预期的影响 [1] - 中美第六轮经贸磋商在即，谈判走向将影响情绪面 [1] 白糖 - 截至 2 月 25 日当周，巴西港口等待装运食糖船只 41 艘，此前一周 43 艘，等待装运食糖 146.17 万吨，此前一周 157.7 万吨，当周等待出口食糖中高等级原糖 138.77 万吨 [2] - 桑托斯港等待出口食糖 83.4 万吨，帕拉纳瓜港等待出口食糖 24.14 万吨 [2] - 配额内巴西糖加工完税估算成本 3847 元/吨，配额外 4881 元/吨，与日照白糖现货价比，配额内估算利润 1603 元/吨，配额外 569 元/吨 [2] - 外糖巴西产量较预期减少，北半球尤其是印度糖产量施压价格，外盘原糖 03 合约 170 万吨交割创历史记录，显示供应宽松需求不足 [2] - 内盘郑糖蠢蠢欲动但原糖疲软，进口利润再次扩大，预估白糖延续底部震荡走势 [2]

事件概述 - 美国最高法院于2026年2月21日以6比3的投票结果作出裁决，否定了总统利用《国际紧急经济权力法》单方面加征关税的做法，认为征税权属于国会[3] - 2026年2月24日，美国海关与边境保护局发布通知，立即停止执行此前依据《国际紧急经济权力法》征收的所有关税[1] - 这一司法裁决导致白宫基于“紧急状态”的无限期高压关税政策被叫停，迫使行政当局转向法律约束更强的《1974年贸易法》第122条来实施临时贸易措施[7][9] 政策与法律框架变化 - 裁决后，白宫启用了《1974年贸易法》第122条，该条款允许总统在特定条件下采取临时贸易措施，但设有明确限制，包括时间上限和税率上限[9] - 根据第122条推出的新关税为“15%全球统一附加税”，与此前在紧急权力框架下针对部分国家的歧视性高额关税相比，税率普遍性增强且上限为15%[9][11] - 新法律框架要求措施必须具有普遍性，难以维持此前通过谈判达成的国别差异化优惠税率，导致英国、澳大利亚等国原本10%左右的优惠税率被拉升至统一的15%水平[15] - 该临时措施的授权期限仅为150天，如需延长必须获得国会支持，这为政策带来了明确的时间限制和不确定性[19] 关税税率实际影响 - 政策转换导致部分进口商品的实际税率下降，例如，在某些计算口径下，对华平均税率从原本的约32%降至更低区间[13] - 整个亚洲的加权平均税率也有所回落，原因是此前基于紧急权力的综合税率远高于15%，而新规下统一改为15%附加税后，叠加原有措施重新计算，部分类别平均税率出现下降[11][13] - 此前盟友如日韩所享有的某些竞争性优惠也随之消失，这改变了相关国家出口商品的成本结构[17] 市场与战略影响 - 政策的连贯性被打断，市场对未来政策走向的判断更加谨慎[19] - 关税工具的威慑力因法律约束而减弱，从“长期压制”变为“限时版本”，市场和各国政府会重新评估风险[28] - 白宫的贸易策略呈现收缩态势，从主动单方面加压转向更强调“履行既有协议”[23] - 政策的临时性（150天有效期）将时间成本转化为关键谈判变量，谈判双方都会将政策可能变化的期限纳入计算[21][23] - 此次事件揭示了在美国制度结构下，缺乏立法支持的行政单边措施可能在法律层面受到限制，从而改变政策的强度和持续性[25][28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 玉米震荡偏强，春节后开盘首日增仓上行，期现市场情绪好转，现货提价收购与期货涨价相互呼应 [1] - 豆粕震荡，美豆收高，国内蛋白粕小幅走低，现货宽松压制市场，策略上短线参与 [1] - 油脂震荡，马棕油连跌，国内油脂开门红后午后回落，关注补库需求，策略以短线为主 [1] - 鸡蛋震荡，期货主力合约震荡走强后回落，现货价格走弱，后期开学季或提振需求，但蛋价或延续低位运行 [1] - 生猪震荡走弱，期货主力合约低开后震荡走弱，现货价格下跌拖累期货，节后需求进入淡季，产能去化需时日 [1][2] 相关目录总结 市场信息 - 美国停止征收依据《国际紧急经济权力法》开征的关税，此前最高法院裁定其非法 [3] - 美伊释放谈判信号，但美国对伊朗军事打击风险仍存 [3] - 中方敦促美方取消单边关税措施 [3] - 2月1 - 20日马来西亚棕榈油单产、产量环比减少，出油率环比增长 [3] - 高盛假设伊朗问题不影响石油供应，2026年油市供应盈余 [3] - 特朗普政府考虑对六种行业征收“国家安全关税” [4] - 特朗普对针对伊朗军事选项不满，顾问警告打击或致更大冲突 [4] - 2月16 - 22日中国铁矿石到港量环比减少 [4] - 摩根士丹利上调近期布伦特原油价格预测，预计后期回落至60美元/桶 [4] - 瑞银重申对黄金积极立场，预计未来数月目标价达6200美元/盎司 [5] - 国际贵金属期货收涨，中东局势等因素推动避险需求激增 [5] 品种价差 - 展示了玉米、玉米淀粉、豆一、豆粕、豆油、棕榈油、鸡蛋、生猪的5 - 9合约价差图表 [7][9][10][13] - 展示了玉米、玉米淀粉、大豆、豆粕、豆油、棕榈油、鸡蛋、生猪的合约基差图表 [16][19][23][24] 农产品研究团队成员介绍 - 王娜是光大期货研究所农产品研究总监，多次获“最佳农产品分析师”称号，带领团队获多项荣誉 [27] - 侯雪玲是光大期货豆类分析师，从业十余年，所在团队获多项称号，发表多篇文章 [27] - 孔海兰是光大期货研究所鸡蛋、生猪行业研究员，所在团队获多项荣誉，多次接受媒体采访 [27]

LME基本金属价格表现 - 2月24日LME基本金属价格普遍上涨，三个月期铜上涨298美元或2.32%，收于每吨13,166.50美元，触及2月12日以来最高水平[1] - 三个月期镍上涨626美元或3.62%，收于每吨17,909美元，创2月12日以来新高[5] - 三个月期锡大幅上涨2,582美元或5.41%，收于每吨50,300美元，盘中触及近两周新高50,510美元[5] - 其他金属亦上涨，期铝涨0.13%至3,093.50美元，期锌涨0.75%至3,379.50美元，期铅涨0.21%至1,955.00美元[2] 铜市场动态与驱动因素 - 铜价上涨主要受中国春节后需求增加预期和积极的投资者情绪推动[1] - 过去三个月铜价累计上涨22%，但仍低于1月29日创下的14,527.50美元历史峰值[1] - 美国最高法院裁定特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》实施的大规模关税违法，短期内提振了LME期铜价格并改善市场风险偏好[3] - 美国海关与边境保护局宣布自2月24日起停止征收依据《国际紧急经济权力法》开征的关税[3] 中国市场与机构观点 - 作为全球最大金属消费国，中国市场节后恢复交易提振了市场信心，中国实物需求回升的迹象已有所显现[4] - 春节长假后首个交易日，上海期货交易所主力期铜合约上涨0.72%，收于每吨101,510元[4] - 花旗对铜价短期走势持看涨观点，预计未来三个月内铜价有望升至每吨14,000美元[4] - 花旗对2026年铜均价的基准预测保持在每吨13,000美元不变，认为此价格水平足以使今年全球铜市基本平衡[5] 库存与供应情况 - LME铜库存增加1,350吨或0.56%，至243,175吨，为2025年3月以来最高水平[5] - 铜库存今年迄今已累计激增71%[5] - 市场关键点在于观察库存增势是否在未来三到四周内开始逐渐减弱[5] 政策与贸易环境 - 美国最高法院于2月20日裁定特朗普政府援引《国际紧急经济权力法》实施的大规模关税政策违法[3] - 特朗普在最高法院裁决后宣布，依据美国《1974年贸易法》第122条，对全球商品加征10%的进口关税，为期150天，以取代被认定违法的关税，随后又称税率将从10%提高到15%[3] - 部分投资者认为，美国最高法院推翻特朗普总统紧急关税的裁决将使中国受益[3] - 经纪商观点认为，周末公布的关税公告对金属市场有积极影响[3]

事件概述 - 美国最高法院于2月20日上午以6:3的投票结果，裁定特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》加征的对等关税违宪[1] - 2月20日下午，特朗普政府签署新行政令，改用《1974年贸易法》第122条，拟于2月24日凌晨起对全球进口商品临时加征15%的关税[1] - 该临时关税有效期上限为150天，除非获国会授权延长，否则将于2026年7月24日自动失效[1] 政策变动分析 - 政策工具从《国际紧急经济权力法》切换至《1974年贸易法》第122条，保护主义政策底色得以延续[2] - 新启用的第122条旨在解决大规模且严重的国际收支逆差，明确授予总统在收支失衡时征收不超过15%附加税的权力[2] - 此次加征15%属于全球普适性关税，旨在弥补因IEEPA被判违宪而留下的收入缺口，预计退税额达1600亿美元以上[2] 新旧关税条款对比 - **范围有限**：新关税条款设立了广泛的商品豁免清单，包括关键矿物、能源产品、部分农产品、药品、乘用车及部分商用车、符合《美墨加协定》的商品以及受232条款管辖的商品等[2] - **无国别差异**：新关税法律规定了最高15%的税率上限，实施全球统一基准税率，取消了此前的国别差异[2] 对华关税影响测算 - 目前美国对中国商品征收的关税主要包括四类叠加：301关税（7.5%-25%）、232关税（25%-50%）、新增的122关税（15%）以及专项税种（如芬太尼+对等关税，合计20%）[3] - 此轮裁决导致IEEPA下的专项税种（包括10%芬太尼关税、10%对等关税以及暂停1年的24%对华关税）被取消，同时新增122条款15%关税，而232条款及301条款不受影响[3] - 裁定后，20%的违法关税被取消，同时加征15%新关税，但由于存在大量豁免，最终对华综合关税净下降约5%，整体关税压力明显缓解[3]