行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，且评级为“维持” [1] 核心观点 - 报告核心观点为“猪价呈二次探底之势，产能去化将持续” [4] 行情回顾 - 上周（2025年11月21日至11月28日）农林牧渔（申万）指数累计上涨1.57%，在申万31个一级行业中排名第21 [4][11] - 同期沪深300指数上涨1.64%，上证综指上涨1.40% [11] - 农业子板块中，因10月生猪产能去化数据超预期，生猪养殖板块上涨较多；水产养殖则大幅调整 [4][14] 养殖产业链追踪：生猪 - 价格方面：截至11月28日，全国生猪均价为11.09元/公斤，较上周下降0.37元/公斤，呈现二次探底趋势，主要因供给过剩及需求疲软格局未变 [5][16] - 盈利方面：行业全面亏损，截至11月28日当周，自繁自养生猪头均亏损158元，较上周增加12元/头；外购仔猪头均亏损249元，较上周增加14元/头 [17] - 存栏方面：10月能繁母猪存栏为3990万头，环比9月下降45万头，降幅为1.1%，时隔17个月重回4000万头以下；政策目标为至2026年1月底前去化100万头，10月底已完成近半 [18] - 未来展望：供给压力仍大，因2024年5月至2025年4月母猪存栏增加，对应2025年第四季度及2026年第一季度生猪供给继续增加；在政策发力、市场倒逼、秋冬疾病等多因素推动下，产能去化将持续，2026年下半年猪价上行的确定性增强 [5][19] - 投资建议：首选成本优势突出的标的，关注龙头如牧原股份、温氏股份，以及成本下降空间大的中小企业如巨星农牧、华统股份 [19] 养殖产业链追踪：白羽鸡 - 价格与盈利：截至11月28日，烟台白羽肉鸡鸡苗价格为3.7元/羽，持平，平均单羽盈利约0.8元；肉毛鸡价格触底反弹，环比上周上涨2.84%至3.62元/斤，供需博弈焦灼 [6][31] - 产业动态：2025年前三季度，祖代雏鸡更新量为80.33万套，较2024年同期减少9.86万套，减幅为19.01% [6][31] - 潜在风险：受美国禽流感影响，2024年12月至2025年2月进口品种未引种，后转从法国引种；但近期法国禽流感疫情严重，导致12月安伟捷AA+/罗斯308引种计划延后，种源不确定性风险增加 [6][32] 种植产业链追踪 - 白糖：截至11月28日，全国白糖现货均价为5493元/吨，较上周下降18元/吨 [35] - 大豆：截至11月28日，巴西大豆到岸完税价为3851元/吨，较上周下跌0.9%；美西大豆到岸完税价为4465元/吨，较上周上涨0.5% [35] - 棉花：截至11月28日，棉花价格为14870元/吨，较上周上涨0.55% [35] - 玉米：截至11月28日，全国玉米均价为2254元/吨，较上周震荡上行 [36]

报告行业投资评级 - 中线展望为震荡 [6] 报告的核心观点 - 宏观情绪偏暖，板块表现偏强，12月中央经济工作会议即将召开，海外仍有降息预期，钢材盘面表现偏强，铁矿在高铁水及冬储补库预期下有较强支撑，煤焦在交割影响弱化之后低位反弹 [1] - 淡季钢材延续去库，基本面矛盾有限，盘面存在因宏观情绪提振带来的阶段性上行机会 [6] 根据相关目录分别进行总结 铁元素 - 铁水环比下降，钢厂盈利率进一步压缩，后续有高炉检修计划，铁水预计延续走弱，刚需支撑逐渐弱化；海外矿山发运环比小幅回升，本期到港环比减量，港口库存环比累积，全国钢厂进口矿库存下滑，补库需求未明显释放，前期价格回升后进一步上行支撑不足，短期矿价预计震荡运行 [2] - 废钢到货偏稳，价格下降后性价比回升，长、短流程钢企废钢需求均有支撑，下方空间有限，预计废钢价格震荡 [2] 碳元素 - 焦炭供应小幅回升，钢厂开工季节性下滑，供需稍显宽松，现货成本支撑转弱，市场情绪一般，但有冬储补库预期，连续多轮提降可能性低，盘面预计跟随焦煤震荡运行 [2] - 焦煤基本面边际小幅恶化，但盘面估值过低，国内煤矿低产量状态延续，中下游冬储补库预期强，现货价格底部有支撑，近月合约受交割影响价格或震荡，远月合约预计震荡偏强运行 [2] 合金 - 锰硅成本相对高位，但市场供需宽松，价格上方压力大，成本向下游传导难，预计盘面价格低位运行 [3] - 硅铁成本支撑价格底部，但市场供需双弱，价格上涨乏力，成本向下游传导不畅，预计主力合约期价低位运行 [3] 玻璃纯碱 - 玻璃供应有扰动预期，中游下游库存中性偏高，当前供需过剩，若年底前无更多冷修，高库存压制价格，预计震荡偏弱，反之价格上行 [6] - 纯碱行业价格临近成本，底部支撑明显；近期玻璃冷修增加，供应短期停产增加，但整体供需仍过剩，预计短期震荡，长期供给过剩格局加剧，价格中枢下行，推动产能去化 [6] 各品种具体情况 钢材 - 宏观环境偏暖，盘面偏强运行；现货市场成交偏好，钢厂盈利率下降但减产意愿有限，除螺纹钢产量因检修小幅下降外其他钢材产量维持较高水平；国内样本建筑工地资金到位率环比走弱，需求面临转弱压力；钢材总体库存延续去化但库存水平同比偏高，去化速度减弱，基本面矛盾缓解需时间；环保督察对北方钢厂生产影响有限，宏观环境偏暖，盘面有低位反弹驱动 [7] 铁矿 - 到港小幅减量，港库环比累积；港口成交增加，现货价格坚挺；海外矿山发运环比小幅回升，本期到港环比减量；需求端铁水环比下降，刚需支撑逐渐弱化；库存方面港口库存环比累积，全国钢厂进口矿库存下滑，补库需求未明显释放；铁水产出有季节性下降预期，前期价格回升后进一步上行支撑不足，短期矿价预计震荡运行 [8] 废钢 - 本周到货下降，现货小幅上涨；废钢供给本周到货量小幅下降，需求端电炉利润回升，开工时长增加，日耗增加，高炉废钢性价比回升，日耗回升，255家钢企小幅补库；废钢到货偏稳，价格下降后性价比回升，长、短流程钢企废钢需求有支撑，下方空间有限，预计废钢价格震荡 [9] 焦炭 - 首轮提降落地，库存稍有累积；期货端跟随焦煤小幅反弹，现货端价格持平；供应端焦化有利润空间，开工回升，总供应有所回升；需求端钢厂利润承压，铁水产量高位小幅下移；库存端钢厂采购力度弱，上游焦企小幅累库但仍处低位；进入淡季，供需双弱，库存稍有累积，总体矛盾不大；焦炭供应小幅回升，钢厂开工季节性下滑，供需稍显宽松，成本支撑转弱，有冬储补库预期，连续多轮提降可能性低，盘面预计跟随焦煤震荡运行 [10] 焦煤 - 现货延续降价，盘面小幅反弹；期货端宏观环境偏暖，盘面小幅反弹，现货端部分价格下降；供给端国内煤矿产量延续低位，进口端蒙煤通关保持高位；需求端焦炭产量回升，但中下游采购放缓，上游煤矿签单减少，库存累积；市场情绪降温，现货持续走弱；焦煤基本面边际小幅恶化，但盘面估值过低，国内煤矿低产量状态延续，中下游冬储补库预期强，现货价格底部有支撑，近月合约受交割影响价格或震荡，远月合约预计震荡偏强运行 [11] 玻璃 - 现货涨价遇冷，产销环比走弱；宏观中性，供应端预期年底有冷修，产量环比下行；需求端深加工订单数据好转，但下游需求同比偏弱，中游库存偏大，下游库存中性，整体补库能力有限，产销高位回落，厂家涨价后下游接受度低；供应有扰动预期，中游下游库存中性偏高，当前供需过剩，若年底前无更多冷修，高库存压制价格，预计震荡偏弱，反之价格上行 [12] 纯碱 - 上游持续去库，厂家试探提涨；宏观中性，供应端日产部分恢复，预计产量持续回升；需求端重碱刚需采购，玻璃日熔存下行预期，对应重碱需求走弱，轻碱端下游采购有回暖；供需基本面无明显变化，行业处于周期底部待出清阶段，下游需求有下行趋势，动态过剩预期加剧，短期上游暂无明显减产，预计价格震荡运行；纯碱行业价格临近成本，底部支撑明显，近期玻璃冷修增加，供应短期停产增加，但整体供需仍过剩，预计短期震荡，长期供给过剩格局加剧，价格中枢下行，推动产能去化 [14] 锰硅 - 盘面跟随板块反弹，成本支撑略有松动；宏观预期改善，盘面拉涨后高位震荡，现货报价小幅上调；成本端港口矿价高位维稳，冶金焦价格首轮提降落地，化工焦价格下调，成本支撑略有松动；需求端淡季钢厂利润不佳，钢材产量季节性下滑；供应端枯水期云南地区开工回落，部分厂家减产停产，但新增产能年底前投放，供应收缩幅度有限，市场库存压力难缓解；锰硅成本相对高位，但市场供需宽松，价格上方压力大，成本向下游传导难，预计盘面价格低位运行 [15] 硅铁 - 跟随板块修复估值，市场供需双弱延续；宏观预期改善，主力合约期价低位回升，现货报价持稳；成本端动力煤价格下方支撑偏强，硅铁用电成本难大幅下调，兰炭价格坚挺，成本估值偏高；需求端淡季钢厂利润不佳，钢材产量季节性下滑，压制炉料价格，金属镁需求疲态难改，镁锭价格承压；供给端厂家减产停产增加，但需求同步下滑，市场去库难度大；成本支撑价格底部，但市场供需双弱，价格上涨乏力，成本向下游传导不畅，预计主力合约期价低位运行 [16] 商品指数情况 - 综合指数：中信期货商品指数2025 - 12 - 01，特色指数中商品指数2275.32，涨0.76%；商品20指数2591.43，涨1.09%；工业品指数2229.20，涨0.74%；PPI商品指数1360.00，涨1.26% [99] - 板块指数：钢铁产业链指数2025 - 12 - 01为1995.83，今日涨跌幅+1.24%，近5日涨跌幅+0.62%，近1月涨跌幅 - 1.31%，年初至今涨跌幅 - 5.33% [100]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 各品种走势不一 油脂中豆油和棕油震荡偏强、菜油震荡 蛋白粕中美豆和连粕震荡 玉米及淀粉震荡 生猪震荡偏弱 天然橡胶和20号胶震荡 合成橡胶震荡 棉花短期区间震荡、长期震荡偏强 白糖中长期震荡偏弱 纸浆震荡 双胶纸先扬后抑 原木关注超跌反弹机会 [5][7][10][14][15][16][18][20][21][22] 根据相关目录分别进行总结 行情观点 - 油脂：昨日震荡分化 受宏观环境和产业端因素影响 豆油震荡偏强、棕油震荡偏强、菜油震荡 需关注马棕11月产需情况 [5] - 蛋白粕：现货挺价盘面震荡 豆粕基差小幅走高 美豆预计在【1100 - 1170】区间运行 连粕震荡 关注主力合约换月后M2605多单机会 [6][7] - 玉米及淀粉：东北持续走强 华北压力初显 短期价格维持偏强震荡 后续高位震荡概率较大 需关注港存和小麦价格变化 [8][9] - 生猪：出栏压力依旧 价格低位震荡 近月端猪价延续弱势 远月端受去产能预期支撑 呈“弱现实 + 强预期”格局 关注反套策略机会 [10] - 天然橡胶：逆工业品走势下跌 维持区间震荡 基本面变量有限 预计延续宽幅震荡高弹性走势 难出现趋势性行情 可关注12月中下旬国内交割品定量情况 [12][14] - 合成橡胶：驱动不强 维持跟随震荡 暂无上行驱动 下有天胶支撑 盘面维持区间震荡 [15] - 棉花：套保压力制约短期上方高度 短期区间震荡 长期估值偏低 预计震荡偏强 宜逢低买 [15][16] - 白糖：糖价低位震荡 中长期震荡偏弱 操作上维持逢高空思路 短期5300元/吨存在支撑 [16][18] - 纸浆：期货表现依旧疲弱 低位存在支撑 多空因素齐备 维持区间宽幅震荡 操作上观望为主 激进投资可区间内双边交易 [20] - 双胶纸：12月提货仍有支撑 窄幅震荡 12月出版社提货有价格支撑 中期压力仍在 市场先扬后抑 [21] - 原木：基本面矛盾不大 进入低估值区间 供应宽松但估值偏低 向下空间有限 关注超跌反弹机会 操作上关注1 - 3反套或逢低试多03合约 [22] 品种数据监测 - 油脂油料：未提及具体数据监测内容 [23] - 蛋白粕：未提及具体数据监测内容 [43] - 玉米、淀粉：未提及具体数据监测内容 [56] - 生猪：未提及具体数据监测内容 [69] - 棉花、棉纱：未提及具体数据监测内容 [114] - 白糖：未提及具体数据监测内容 [127] - 纸浆及双胶纸：未提及具体数据监测内容 [141] - 原木：未提及具体数据监测内容 [165] 中信期货商品指数 - 综合指数：商品指数2275.32，涨幅 + 0.76%；商品20指数2591.43，涨幅 + 1.09%；工业品指数2229.20，涨幅 + 0.74%；PPI商品指数1360.00，涨幅 + 1.26% [178] - 板块指数：农产品指数2025 - 12 - 01为933.46，今日涨跌幅 - 0.07%，近5日涨跌幅 + 0.77%，近1月涨跌幅 + 0.69%，年初至今涨跌幅 - 2.23% [179]

行业整体表现 - 2025年前三季度农产品行业营收同比增长8.0%，扣非净利润同比增长12.5% [2] - 单三季度行业营收同比增长3.3%，扣非净利润同比减少60.9%，主要因生猪养殖板块盈利收窄 [2] 生猪养殖板块 - 2025年三季度生猪养殖板块合计营收约1216亿元，同比减少6%，合计扣非净利润约59亿元，同比减少70% [2] - 三季度自繁自养利润约42元/头，较二季度降低约13元/头，行业正式步入亏损去产能阶段 [2][6] - 前瞻指标显示供给压力持续：10个月前的母猪料对应2025年四季度与2026年上半年供应量分别同比增加13.7%与7.4%；5个月前的仔猪料对应同期供应量分别同比增加14.7%与10.5% [7] - 行业负债率与流动性改善有限，截至2025年三季度末上市猪企平均资产负债率57%，流动比率0.99 [7] - 推荐低成本及现金流优势企业，包括牧原股份、温氏股份、德康农牧、神农集团 [2][6] 饲料板块 - 2025年前三季度饲料板块营收同比增长13.4%，单三季度同比增长14.2% [3] - 2025年前三季度全国饲料产量2.47亿吨，同比增长7% [3] - 行业龙头海大集团饲料外销量同比增长约24%，市占率加速提升且单吨盈利水平提升 [3] 宠物食品板块 - 2025年三季度宠物食品板块营收同比增长9.6%，扣非后归属净利润同比下降6.1% [4] - 内销市场线上销售额增速为6.6%，乖宝宠物和中宠股份三季度内销收入增速均约40%+ [4] - 外销市场承压，2025年三季度猫狗零食全球出口额同比下滑10.3%，对美国出口同比下滑42% [4] 产能调控政策影响 - 政策端持续限制头部企业产能，与亏损去产能形成合力 [8] - 2025年三季度上市猪企生产性生物资产环比微降，头部集团场产能扩张受限可能使本轮产能去化较2021、2023年更彻底 [8] - 能繁母猪存栏量调控目标为降至3950万头，此前已连续12个月维持在4000万头以上 [8]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[5] 报告核心观点 - 生猪养殖行业供大于求格局延续，猪价承压下跌，但长期来看产能去化预期增强，有望推动猪价中枢上移，低成本优质猪企将受益[2] - 牧业方面，肉牛市场供应偏紧格局有望延续，预期2026-2027年牛价进入上行周期；原奶价格处于周期底部，产能去化预计将持续[3] - 家禽板块中，白鸡受海外引种受限影响，上游产能或收缩；蛋鸡则因祖代鸡引种受阻，优质种源稀缺性持续[3] - 农产品方面，豆粕期现价格上涨，但受国内高库存压制，短期预计震荡运行[4] 生猪养殖 - 本周猪价震荡走低，11月28日猪价为11.20元/公斤，周环比下跌0.42元/公斤，部分养殖企业出栏加快以及散户出栏积极性增加对供应端造成压力[2][10] - 受降温天气带动，腌腊、灌肠活动陆续启动，样本屠宰企业日均屠宰量为17.34万头，周环比增长3.37%[2][12] - 本周生猪出栏均重继续回升，截至11月27日当周为129.22公斤，周环比增加0.41公斤，其中散户均重达145.17公斤，周环比增加0.83公斤[2][19] - 养殖已陷入亏损状态，11月28日行业自繁自养、外购仔猪养殖利润分别为-147.99元/头和-248.82元/头[10] - 长期来看，产能去化预期增强，10月末全国能繁母猪存栏量降至3990万头，较9月调减45万头，有望推动长期猪价中枢上移[2][30] 牧业 - 肉牛方面，本周育肥公牛价格为25.55元/公斤，周环比下跌0.12%；犊牛价格为32.09元/公斤，周环比上涨0.28%，11月中旬至今犊牛价格回暖[3][33] - 2024年12月基础母牛存栏量较2023年6月历史高点下降超3%，2024年1-11月新生犊牛同比下降超8%，能繁母牛去化将逐步传导至肉牛出栏缩量[33] - 原奶价格处于周期底部，11月21日行业原奶价格为3.03元/公斤，周环比持平，较周期高点累计下跌31%，奶牛养殖仍处于亏损状态[3][34] - 2025年2月我国奶牛存栏量同比下降5.7%，产能去化有望持续，原奶价格周期后续有望企稳回升[34] 家禽板块 - 白羽肉鸡方面，11月28日行业白羽肉鸡价格为7.19元/公斤，周环比上涨0.04元/公斤；肉鸡苗价格为3.47元/羽，周环比下跌0.01元/羽，养殖户补栏积极性减弱[3][40] - 当前海外禽流感疫情持续蔓延，海外引种受限，白鸡上游产能或收缩[3][43] - 蛋鸡方面，本周鸡蛋均价为6.32元/公斤，周环比上涨0.07元/公斤，蛋鸡苗价格2.70元/羽，周环比持平，海外禽流感导致祖代鸡引种持续受阻[3] 农产品 - 豆粕期现价格上涨，11月28日现货价格为3100元/吨，周环比上涨30元/吨；豆粕2601合约价格为3044元/吨，周环比上涨32元/吨[4][55] - 价格上涨受中国暂停部分巴西大豆进口商资质消息面提振，当前国内豆粕市场成本端受美豆价格支撑，但国内豆粕库存高位压制价格上行，短期预计延续震荡运行格局[4][55] - 农业农村部部署黄淮海秋播工作，强调落实小麦面积，贸易摩擦加剧背景下粮食安全重要性凸显，生物育种产业化进程有望加速[54] 行情回顾 - 截至2025年11月28日过去一周，农林牧渔板块上涨1.57%，上证指数上涨1.40%，板块在申万一级行业中排名第21[60] - 子板块涨跌幅依次为养殖业（+3.89%）、动物保健（+2.85%）、种植业（+0.28%）、农产品加工（+0.18%）、饲料（-1.70%）、渔业（-10.78%）[60] - 个股方面，金新农（+12.60%）、祖名股份（+8.43%）、贤丰控股（+8.42%）涨幅居前；中水渔业（-19.55%）、京基智农（-14.78%）、华英农业（-14.20%）跌幅居前[60]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 生猪供应压力大，期价反弹承压，近月和淡季合约逢高滚动偏空，远月谨慎看涨 [5][54] - 鸡蛋供需宽松边际改善，关注现货指引，01合约谨慎追多，养殖企业可逢高套保，中期供需改善，长期关注产能去化 [6][80] - 玉米卖压有待消化，盘面谨慎追高，短期持粮主体可逢高套保，中长期需求逐步释放但涨幅受限 [7][103] 根据相关目录分别进行总结 饲料养殖观点汇总 生猪 - 期现端：截至11月28日，全国现货价11.13元/公斤，较上周跌0.41元/公斤；河南猪价11.24元/公斤，较上周跌0.33元/公斤；生猪2501收至11465元/吨，较上周涨115元/吨；01合约基差 -225元/吨，较上周跌445元/吨 [5][54] - 供应端：9月官方能繁母猪存栏小降，10月产能去化加速但仍超3900万，明年上半年前供应高位，8月后边际减少；四季度供应增幅有限但仍处高位，明年一季度压力大；11月规模企业出栏计划有降有增；肥标价差走缩，出栏均重增长 [5][54] - 需求端：周度屠宰开工率和屠宰量小增，白条价格跌，鲜销率升，冻品库容率降；后期关注需求季节性和腌腊消费，但冻品库存高会压制供应 [5][54] - 成本端：仔猪价格稳中有涨，二元能繁母猪价格稳定，自繁自养和外购仔猪利润亏损扩大，自繁自养5个月出栏肥猪成本稳定；猪粮比在预警线之下，关注国家政策 [5][54] - 周度小结：月初养殖端缩量挺价，但短期供应压力仍存，需求增量不明显，猪价窄幅震荡；中长期，年前出栏和冻品出库使旺季价格难乐观，明年上半年淡季承压，下半年因产能去化预期偏强，但需关注产能去化情况 [5][54] - 策略建议：供应压制下价格反弹承压，近月和淡季合约逢高滚动偏空；远月产能去化加速但仍在均衡水平之上且成本下降，谨慎看涨 [5][54] 鸡蛋 - 期现端：截至11月28日，鸡蛋主产区均价2.99元/斤，较上周五涨0.13元/斤，主销区均价2.95元/斤，较上周五涨0.06元/斤；主力2601收于3293元/500千克，较上周五涨109元/500千克；主力合约基差 -653元/500千克，较上周五走弱49元/500千克；预计未来一周现货窄幅波动，盘面主力01合约大幅反弹且升水现货 [6][80] - 供应端：12月新开产蛋鸡对应8月补栏，环同比下滑，开产量处历史平均；前期老鸡淘汰多，当前淘汰加速；11月存栏环比降但基数大；中长期，8 - 10月补栏量环同比下滑，存栏增速预计放缓，但产能出清需时间 [6][80] - 需求端：终端缺乏节日提振，但天气转凉，蛋价低位刺激囤货需求；替代品方面，猪肉价格承压，蔬菜价格高，鸡蛋性价比高；发货量增，样本销区销量降，生产和流通环节库存降 [6][80] - 周度小结：中秋前后淘汰老鸡缓解供应压力，近期淘汰加速进一步缓解；天气转凉和蛋价低位刺激采购，蔬菜价高支撑蛋价，短期供需宽松边际改善；中长期，产能去化需时间，关注外生影响 [6][80] - 策略建议：01合约升水大，短期现货窄幅波动，盘面区间波动，谨慎追多，养殖企业可逢高套保；中期供需改善；长期关注被动去产能 [6][80] 玉米 - 期现端：截至11月28日，辽宁锦州港玉米平仓价2275元/吨，较上周五涨55元/吨；主力2601合约收于2244元/吨，较上周五涨49元/吨；主力基差31元/吨，较上周五走强6元/吨；全国玉米价格偏强，主力01合约上涨且小幅贴水现货 [7][103] - 供应端：全国基层售粮30%，进度偏快，华北优质粮供应紧，基层惜售，东北产地发港口顺价，北港集港回升，华北深加工厂前到车增加；10月玉米进口环比增500%，同比增44%，国际谷物进口低位 [7][103] - 需求端：生猪和禽类存栏高位带动饲料需求刚性，但玉米价格反弹使玉麦价差缩窄，或挤占玉米饲用需求；深加工利润缩窄，开机率回升但处历史偏低水平，产成品库存高限制需求增量 [7][103] - 周度小结：采购主体增加和华北优质粮供应紧使玉米价格反弹，但价格高位使持粮主体出货增加，施压价格反弹高度；中长期，25/26年度玉米预计丰产，旧作库存低，进口预增但仍处低位，成本支撑增强，需求稳中偏弱限制上方空间 [7][103] - 策略建议：短期卖压需消化，盘面谨慎追高，持粮主体可逢高套保；中长期需求释放，底部有支撑，但25/26年度供需偏松限制涨幅 [7][103] 品种产业数据分析 生猪 - 周度行情回顾：截至11月28日，全国现货价11.13元/公斤，较上周跌0.41元/公斤；河南猪价11.24元/公斤，较上周跌0.33元/公斤；生猪2501收至11465元/吨，较上周涨115元/吨；01合约基差 -225元/吨，较上周跌445元/吨 [12] - 基本面数据回顾：出栏均重、周度日均开工率、屠宰量、鲜销率等有变化，冻品库存率、猪粮比等也有相应变动 [13] - 重点数据跟踪：能繁母猪存栏下降，部分企业减产，母猪淘汰增加；生产性能提升，四季度供应增幅有限但仍处高位，明年一季度压力大 [17] 鸡蛋 - 周度行情回顾：截至11月28日，鸡蛋主产区均价2.99元/斤，较上周五涨0.13元/斤，主销区均价2.95元/斤，较上周五涨0.06元/斤；主力2601收于3293元/500千克，较上周五涨109元/500千克；主力基差 -653元/500千克，较上周五走弱49元/500千克 [60] - 基本面数据回顾：鸡蛋主产区、主销区均价，种蛋利用率、鸡苗价格、淘汰鸡出栏量等有相应数据变化 [61] 玉米 - 周度行情回顾：截至11月28日，玉米主力2601合约收于2244元/吨，较上周五涨49元/吨；主力基差31元/吨，较上周五走强6元/吨；辽宁锦州港玉米平仓价2275元/吨，较上周五涨55元/吨 [86] - 基本面数据回顾：港口平仓价、成交价、南北港口价差，售粮进度、到港量、开工率、库存等数据有变动 [87]

报告行业投资评级 - 生猪市场：短期谨慎偏空，中长期谨慎偏强 [9] - 鸡蛋市场：中性 [13] 报告的核心观点 - 2025年生猪市场震荡下行，能繁母猪存栏稳定致价格波动温和，生产效能提升和出栏节奏调整使猪价回落，行业亏损 [1][6] - 2025年鸡蛋市场“高供应主导、需求提振乏力”，存栏高位致价格震荡下跌，产能去化初现，后续供应压力或缓解 [9][95] 生猪市场 2025年生猪市场运行回顾 - 全年猪价震荡下跌，年中二次育肥和供应变化使价格小幅回升，后政策发力和供应压力释放致价格下跌 [19] - 年初1 - 3月猪价低位震荡，产能端能繁母猪存栏平稳，价格稳定 [19] - 4月饲料原料价格上涨带动猪价上涨，后因供需未变和肥标价差回落，价格下行 [21] - 6 - 7月因天气转热、出栏均重下降、仔猪腹泻问题显现和二次育肥入场，猪价涨至年内高点 [22] - 8月集团厂降重出栏，供应增加使猪价回落，中秋国庆备货提振作用减弱，10月价格探底，后震荡运行 [24] 生猪养殖利润与产能周期 - 2025年生猪产能前期回升后稳健运行，能繁母猪存栏围绕4050万头波动，头部企业市占率提升支撑猪价低波动运行 [26] - 10月能繁母猪存栏降至3990万头，环比降1.1%，受“去产能”政策和行业亏损影响，预计后续仍将回落 [26] 生猪供应情况 - 产能端2024年6月至2025年9月能繁母猪存栏波动小，价格波动减小，偏高产能使盘面价格高点仅15150元/吨，10月存栏下滑，2026年下半年供应或调整 [28] - 2025年我国生猪MSY约为21，同比上升5.4%，养殖技术提升使PSY和MSY有提升空间，推动供给结构升级 [33] - 饲料成本低和集团厂技术管理优化使成本下降，集团厂成本约12元/公斤，牧原达11.3元/公斤，自繁自养利润约 - 100元/头，外购仔猪亏损约 - 270元/头 [36] - 猪价下行阶段散户惜售，出栏体重维持高位，10月二次育肥入场支撑猪价，11月集团猪场出栏均重回升，散养户出栏均重145.17公斤，集团猪场124.55公斤，未来二次育肥对市场影响温和 [41][43] 生猪需求情况 - 前期猪价回落时冻品库存下降，价格下跌行业亏损后，屠宰厂入库使冻品库存增长，10月生猪现货均价同比降28%，屠宰增加量26.8%，年底腌腊需求对猪价提振有限 [45] - 2025年3 - 10月餐饮消费总量同比增4.3%，生猪需求未大幅下滑 [53] 国内养殖产业结构变化 - 2025年1 - 9月前十家集团厂市占率24.6%，前23家27.8%，同比增5个百分点，集团厂科学调控使产能稳定，市场供需调节机制更成熟，未来猪价低波动运行 [54] 生猪市场展望 - 2025年猪价震荡下行，产能稳定使价格波动温和，行业生产效能提升和出栏节奏调整致猪价回落、行业亏损 [60] - 当前关注“去产能”进程，10月能繁母猪存栏下滑影响2026年下半年出栏，短期内供应格局难变，年底至2026年一季度出栏压力大，需求端冻品库存累积和腌腊需求不及预期，猪价短期偏弱震荡 [61] - 中长期看，产能回落或缓解2026年下半年供应压力，猪价或迎拐点，疫病因素可能使拐点提前，市场低波动运行，供应节奏影响价格高低点 [8][63] 鸡蛋市场 2025年鸡蛋市场运行回顾 - 全年蛋价两段式下跌，存栏高位使价格年初下行，2月春节备货后价格回落，4 - 6月因饲料成本和备货需求价格反弹后再度回落 [64] - 6 - 10月期货盘面换月、季节性消费旺季和供应压力使价格震荡，10月触及年内低点，后产能去化和节日消费使价格反弹 [68][72] 鸡蛋供应情况 - 存栏方面，11月底在产蛋鸡存栏约13.07亿只，环比降0.31%，同比高8.46%，11月新开产蛋鸡对应7月补栏鸡苗，当时养殖亏损使鸡苗销量下滑，影响本月新开产数量 [76] - 鸡苗市场11月钢联样本点鸡苗总销量3603万羽，环比增0.42%，鸡苗价格低刺激部分刚性补栏需求，但养殖端补栏意愿不足 [76] - 淘汰鸡出栏量增加，当期总出栏量277.52万只，环比增4.04%，同比增17.4%，平均淘汰日龄491天，养殖户淘汰意愿升温 [79] - 养殖成本因玉米和豆粕价格反弹小幅攀升，当前成本3.45元/斤，涨幅0.58%，养殖盈利 - 0.51元/斤，跌幅18.6%，产能去化和需求提升或使利润回升 [83] 鸡蛋需求情况 - 产区发货量方面，临近需求旺季，养殖端惜售和下游抄底备货使价格探涨、发货量增加，2025年总发货量29.5万吨，同比减14.95%，未来发货量或增加 [86] - 销区到货量南北分化，北方商超拿货和抄底情绪使走货好转，南方走货平淡、冷库蛋出库压力大，北京市场到货量环比减19.5%，广东市场环比增6.28% [90] - 库存方面，下游拿货积极性提升，贸易商加快库存消化，生产环节库存1天，环比减21.26%，流通环节库存1.26天，环比降10%，库存去化明显 [92][94] 鸡蛋市场展望 - 2025年鸡蛋市场“高供应主导、需求提振乏力”，存栏高位使价格下跌，产能去化初现，养殖户对年底旺季有预期，未集中超淘，后续淘汰鸡出栏量或增加 [95] - 补栏端蛋价下行时养殖户补栏积极性弱，产能去化和年底旺季或使补栏情况改善，当前存栏高位使短期供应压力难缓解，价格上涨空间有限 [95] - 蛋鸡行业亏损，需求旺季后养殖户集中淘汰，产能去化将推进，2026年供应压力或缓解，若集中超淘，价格转向时间或提前，市场遵循季节性特征震荡运行，需关注产能去化和需求提振情况 [11][96][98]

行业投资评级 - 对农业行业投资评级为“看好”（维持）[5] 核心观点 - 报告核心聚焦于10月生猪供给压力落地，行业产能去化加速 [2][9] - 政策与市场合力推动生猪养殖行业产能去化，有望助力未来板块业绩长期提升 [3][9] - 生猪存栏量回升将提振后周期板块（饲料、动保）需求，产业链利润有望向下游传导 [3] - 种植链方面，粮价上行趋势已确立，种植及种业基本面向好 [3] - 宠物食品行业处于增量、提价逻辑持续落地阶段，海外市场增量不断，国产品牌认可度提升 [3] 行业基本面情况总结 生猪板块 - 产能去化加速：25年10月底能繁母猪存栏量3990万头，环比下降1.1%，同比下降2.1% [9] - 供给压力显著：10月生猪出栏屠宰量3834万头，环比增加7%，同比增加26.2% [9] - 价格深度下跌：10月商品猪出栏均价降至12.27元/公斤，环比下降11%，同比下降32.4%；仔猪销售均价为25.8元/公斤，环比下降14.2%，同比下降29.1% [9] - 近期价格持续走弱：11月28日全国外三元生猪均价为11.19元/公斤，周环比下跌3.87% [12] - 进口量减少：10月进口猪肉7.11万吨，环比下降11.1%，同比下降21.1%；1-10月猪肉合计进口量85.9万吨，同比下降3.3% [9] 白羽肉鸡板块 - 行情回归低波动稳定：截至11月28日，白羽肉毛鸡价格为7.19元/公斤，周环比上涨0.56% [15] - 鸡苗价格窄幅震荡：鸡苗价格3.47元/羽，周环比下跌0.29% [15] - 供应整体偏紧对毛鸡价格形成底部支撑，但需求端屠宰企业效益不佳制约价格上行 [15] 黄羽肉鸡板块 - 鸡价延续偏强走势，不同品种间价差有所走扩 [17][18] 饲料板块 - 原料价格底部震荡：截至11月28日，玉米现货均价为2329.8元/吨，环比上涨2.17%；小麦现货均价为2507.28元/吨，环比上涨0.1%；豆粕现货均价为3107.43元/吨，环比上涨1.04% [21] - 东北粮入关不畅导致玉米供应阶段性偏紧，贸易商积极建库及国储收购支撑价格 [21] 大宗农产品板块 - 天然橡胶价格上行：截至11月28日，国内天然橡胶期货价格为15,410元/吨，周环比上涨1.12% [29] - 新一轮补库周期启动：上周青岛地区橡胶库存46.52万吨，周环比增加1.62万吨 [29] - 受泰国洪水影响，市场注入减产预期，胶价震荡上行 [29] 投资建议 - 看好生猪养殖板块，相关标的包括牧原股份、温氏股份、神农集团等 [3][32] - 关注后周期板块（饲料、动保），相关标的包括海大集团、瑞普生物等 [3][32] - 布局种植链，相关标的包括苏垦农发、北大荒、海南橡胶、隆平高科等 [3][32] - 把握宠物板块机会，相关标的包括乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份等 [3][32] 市场表现 - 农林牧渔板块跑赢大盘：本周（2025/11/24-2025/11/28）申万农林牧渔指数上涨1.57%，跑赢上证综指0.17个百分点 [34] - 子板块表现分化：畜禽养殖涨幅最大（+3.89%），渔业跌幅最深（-10.78%） [34] - 个股方面，万辰集团（+7.15%）、牧原股份（+5.97%）、正邦科技（+5.92%）涨幅居前 [36][37]

报告行业投资评级 - 维持对行业的“超配”评级 [1][42] 报告核心观点 - 生猪养殖方面，近期价格持续回落，头均盈利持续亏损，有望倒逼上游能繁母猪产能持续去化；10月能繁母猪去化环比加速，但存栏量仍处历史相对高位，未来有较大去化空间，关注产能去化预期带来的生猪养殖龙头低位布局机会 [42] - 肉鸡养殖方面，近期白羽肉鸡价格略有回升，关注肉鸡养殖龙头盈利边际改善机会 [42] - 宠物方面，短期业绩承压，关注中长期成长潜力大的国产龙头 [42] - 个股方面可重点关注牧原股份、温氏股份、圣农发展、海大集团、中牧股份、中宠股份、瑞普生物等 [42] 行情回顾 - SW农林牧渔行业指数在2025年11月14日至11月27日期间下跌3.79%，跑赢同期沪深300指数约0.18个百分点 [4][11] - 细分板块中，仅渔业录得正收益，上涨7.89%；动物保健、种植业、养殖业、饲料和农产品加工均录得负收益，分别下跌0.85%、3.31%、3.34%、4.76%和7.96% [4][14] - 行业内约16%个股录得正收益，约84%个股录得负收益；涨幅榜上，中水渔业上涨42.14%，荃银高科上涨23.73% [15][18] - 截至2025年11月27日，行业整体PB约2.80倍，近两周估值有所回落，处于2006年以来估值中枢约62.8%的分位水平，仍处历史相对低位 [4][19] 行业重要数据 - 生猪养殖：全国外三元生猪平均价由11.74元/公斤回落至11.28元/公斤；截至10月末，能繁母猪存栏量3990万头，环比回落1.12%，为正常保有量（3900万头）的102.3%；自繁自养和外购仔猪养殖利润分别为-147.99元/头和-248.82元/头，持续亏损 [20][23][28] - 禽养殖：主产区肉鸡苗平均价3.47元/羽，蛋鸡苗平均价2.7元/羽，均价略有回落；主产区白羽肉鸡平均价7.19元/公斤，均价有所回升，养殖利润为-0.86元/羽，盈利较上两周有所回升 [30][32] - 水产养殖：截至11月27日，鲫鱼全国平均批发价18.98元/公斤，鲤鱼13.9元/公斤，近两周均价均略有回落 [34] 行业重要资讯 - 海关总署公告，自2025年11月27日起，允许符合要求的西班牙养殖水产品进口 [37] 公司重要资讯 - 牧原股份关于发行境外上市外资股（H股）获得中国证监会备案，拟发行不超过546,276,700股H股并在香港联交所主板上市 [38] - 瑞普生物获得猫鼻气管炎、杯状病毒病、泛白细胞减少症三联灭活疫苗的新兽药注册证书 [39] - 佩蒂股份拟以自有资金5,000万元至7,000万元回购公司股份，回购价格不超过26.00元/股，用于股权激励或员工持股计划 [40] - 乖宝宠物拟投资95,000万元建设新西兰高端宠物食品项目，其中一期投资额为35,000万元，总建设周期5年 [41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 各品种投资展望为生猪震荡偏弱，油脂中豆油和菜油震荡偏强、棕油震荡，蛋白粕中美豆和连粕震荡偏多，玉米及淀粉震荡，天然橡胶和20号胶震荡，合成橡胶区间震荡，棉花短期区间震荡、长期震荡偏强，白糖中长期震荡偏弱，纸浆震荡，双胶纸短期有支撑、中期偏弱震荡，原木底部窄幅震荡 [3][6][8][11][14][15][16][18][20][21] 各品种总结 生猪 - 观点为供给压力持续，现货依旧偏弱，展望震荡偏弱，产业呈“弱现实+强预期”格局，关注反套策略机会 [2][3][11] - 供应上短期月度充裕，规模场11月计划日均出栏微增；中期2026年一季度前出栏量持续过剩；长期2025年三季度产能去化，2026下半年压力或减轻 [2][11] - 需求方面肉猪比价下跌，南方零星腌腊，驱动不足 [2][11] - 库存出栏均重增加 [2][11] - 节奏上短期供需宽松猪价弱势，中期年底有抛压风险，2026年一季度前价格下行，长期2026下半年压力或减弱 [2][11] 油脂 - 观点为马棕11月产量预期增幅收窄，市场情绪企稳，展望豆油和菜油震荡偏强、棕油震荡 [6] - 宏观上美国9月零售数据低，市场对12月降息预期升温，俄乌和平协议或有进展，美元走弱、原油下跌 [6] - 产业端关注我国对美豆采购及中美贸易、美国生柴政策；南美豆种植顺利，巴西至11月22日种植进度78%，阿根廷截至11月19日进度24.6%；国内进口大豆到港量预期高，豆油去库慢 [6] - 棕油11月产量预期增幅收窄，1-25日出口下降，印尼生柴消耗棕油增加、库存低，印度进口或季节性下降 [6] - 菜油近期国内菜籽供应紧、库存降，后期供应或回升，关注中加贸易及加菜籽进口 [6] 蛋白粕 - 观点为现实与预期博弈，M15价差走低，展望美豆和连粕震荡偏多，豆菜粕区间震荡偏多 [7][8] - 国际上中美通话或提振情绪，多家机构预测拉尼娜出现，巴西南部和阿根廷有干旱风险，巴西播种近尾声、阿根廷延迟，预计2026年美国种植面积扩4%，美豆出口预期下调、10月压榨创新高，巴西11月出口量料440万吨，美豆高位波动加剧 [7] - 国内大豆进口利润修复，1月采购进度超30%，油厂压榨量处高位，澳籽进口预期再起，豆粕销售和提货量环比增、价格抗跌、基差涨，大豆库存高、豆粕库存季节性走低、菜粕库存环降同比增，下游饲料养殖企业豆粕库存同比持平 [7] 玉米及淀粉 - 观点为阶段性供需偏紧，价格高位震荡，展望震荡 [9][10][11] - 现货走势区域震荡，期现货强势，近两周中储粮进口玉米邀标拍卖成交率100% [10] - 支撑价格强势核心是北方港口库存低位，驱动为上游惜售+下游刚需补库，粮质结构和区域价差使东北粮外流量大增，贸易商被动抢粮，运力紧张 [10] 天然橡胶 - 观点为产区洪水影响待观察，展望震荡 [13][14] - 泰国南部多地洪灾，至少1300万莱橡胶园受影响，产量损失超2万吨 [13] - 盘面受泰国10月出口数据和下游采购情绪影响走低后，因洪水消息低位反弹，但原料价格难判断影响程度 [14] - 海外供应季节性上量顺利，原料价格坚挺有支撑但有回落压力，需求端近两周无明显变化，价格跌后采买情绪尚可，RU仓单炒作结束抛压大，NR有支撑 [14] 合成橡胶 - 观点为延续区间震荡，展望在丁二烯无明显供需矛盾前逢高布空 [15] - BR跟随低位反弹后区间震荡，支撑原因是原料丁二烯成交稳定 [15] - 丁二烯上周价格震荡上行，产量和库存提升后部分买盘跟进，供方价格上调，高价成交遇阻 [15] 棉花 - 观点为多空博弈下短期区间震荡，长期估值偏低、震荡偏强，宜逢低买 [16] - 供给端新疆棉预计增产，公检与上市进度快，供应增多 [16] - 需求端近两月消费好，棉价跌后有买盘支撑 [16] - 库存端新棉上市推动商业库存累积，去库周期棉价压力或减弱 [16] - 价格下方受成本与采购支撑，上方有套保压力，运行空间窄 [16] 白糖 - 观点为中长期驱动向下，短期成本端有支撑，展望中长期震荡偏弱，操作逢高空，短期关注5300元/吨支撑 [16] - 中长期25/26榨季全球糖市预计供应过剩，巴西、印度、泰国、中国预计增产，北半球新糖压榨供应压力增加，中国10月进口量增加 [16] 纸浆 - 观点为针叶现货疲软，期货近远逻辑分化，展望震荡 [17][18] - 期货走跌因前期多方资金撤离，今日弱势震荡 [18] - 利多因素有仓单无持续性流入，01合约可能面临交割仓单不足；阔叶浆价格偏强且上行可持续；非布针针叶浆价格维持在5200以上 [18] - 利空因素有01合约有7万吨左右仓单待交割；针叶浆进口量预计不减；针叶配方用量减少 [18] 双胶纸 - 观点为原料走弱，低位区间震荡，展望短期出版社提货有支撑，中期偏弱震荡 [19][20] - 近期纸浆盘面弱势影响双胶纸，社会面需求清淡 [19] - 短期影响因素有纸企挺价但经销商备库理性，下游印厂订单变化有限、采买刚需，出版招标价格带动有限，上游木浆价格下跌成本支撑减弱 [19] - 11月提货预期使部分纸企生产积极性或提升有价格支撑，12月经销商“冲量降价”或拖累市场 [20] 原木 - 观点为走弱进入估值深水区，展望底部窄幅震荡 [21] - 盘面本周偏弱，12月无明显买方接货，基本面弱缺乏上行驱动 [21] - 新西兰夏季木材蓝变风险增加，集成材价格下滑拖累现货 [21] - 供应上上周发往中国船只增加，12月到港量将增长，2026年一季度压力季节性缓解 [21] - 需求2026年弱稳，四季度加工厂有补库空间，一季度季节性回落，终端房地产难拉动需求 [21] 商品指数情况 - 综合指数中商品20指数2543.53，涨0.04%；工业品指数2200.67，涨0.03%；PPI商品指数1336.40，跌0.13% [179] - 板块指数农产品指数929.10，今日涨0.30%，近5日涨0.55%，近1月涨0.06%，年初至今跌2.68% [180]