国际黄金市场行情 - 国际黄金短线交投于4419.54元/克附近，最新报价4402.91元/克，日内涨幅1.69%，最高触及4419.54元/克，最低触及4331.59元/克，短线走势偏向看涨 [1] - 从技术分析看，金价处于4350至4400元/克的区间震荡修复阶段，下方4350/4365区域为强支撑，上方4400-4402区域构成压力，整体走势偏向“震荡偏多” [4] - 技术指标显示，MACD在低位修复且动能柱翻红，RSI回升至50上方，表明多头情绪有所回暖，但反弹力度尚显不足 [4] 美国宏观经济与政策预测 - 有观点警告美国经济可能在2026年面临严峻挑战，预测就业市场将显著收缩，失业率已从2025年初的4%攀升至同年11月的4.6%，并可能很快突破5%，在年底前极有可能触及6% [2] - 该观点预测，劳动力市场的萎缩及可能引发的经济衰退，将迫使美联储在年底前累计降息125个基点，使利率降至2.25% [2] - 美联储在其工作人员预测中承认，劳动力市场条件的恶化和经济不确定性的增加，可能导致经济放缓程度超出预期 [2] 通胀前景展望 - 对于通胀问题，有相对乐观的观点认为，尽管通胀率已连续近五年高于美联储2%的目标，但随着此前关税政策影响消退及房价持续疲软，物价压力有望缓解 [3] - 该观点预计，从现在起一年后，无论是总体通胀率还是核心物价涨幅，都将回落至或低于美联储的目标水平 [3]

黄金市场核心驱动因素 - 核心观点为“美联储降息大周期+海外宏观政策不确定性加剧+全球去美元化趋势”对金价构成中长期支撑 [1] - 市场避险情绪高企，为金价带来支撑，具体因素包括中东、俄乌地区局势难以缓和以及美委局势逐渐升温 [1] - 后续需关注新任美联储主席人选，若为鸽派，美联储降息节奏或更为激进，将利好黄金表现 [1] 有色金属市场前景 - 综合来看，美联储降息周期持续，叠加铜、铝、锂等品种需求走强且供给端约束加剧，价格上涨或具有持续性 [1] - 市场对2026年美联储持续降息预期升温，在降息周期下，有色金属价格有望呈现弹性 [1] - 供需偏紧格局下，相关商品价格上涨对相关权益资产也形成拉动 [1] 具体投资标的与配置 - 矿业ETF（561330）“含铜量”达28%，“含金量”为15%，同时还包含铝、锂等金属相关权益 [1] - 建议关注金、铜涨价带来的投资机遇 [1]

核心观点 - 有色金属各品种走势分化，铜价高位震荡，铝价突破新高，锂、钴价格进入上行周期 [2][3][4][5] 铜 - 本周铜价高位震荡，伦铜、沪铜、美铜涨跌幅分别为+2.39%、-0.49%、-2.62% [2] - 国内外库存走势分化，伦铜库存14.5万吨环比减少7.45%，沪铜库存14.5万吨环比增加30.11%，国内电解铜社会库存23.89万吨环比增加23.40% [2] - 高铜价抑制短期需求，电解铜杆周度开工率48.83%，环比减少11.90个百分点 [2] - 中长期看，铜矿资本开支不足，供给扰动频发，供需格局或由紧平衡转向短缺，叠加冶炼利润周期有望见底及美联储降息，铜价有望突破上行 [2] - 建议关注紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、中国有色矿业、五矿资源、铜陵有色、金诚信、西部矿业 [2] 铝 - 电解铝需求预期或上调，铝价突破创新高，本周沪铝涨1.59%至2.27万元/吨，伦铝涨1.79%至3010美元/吨，电解铝毛利6862元/吨，环比增加7.18% [3] - 在铜价创新高背景下，空调等领域“铝代铜”进程或加速，消费品以旧换新政策有望延续至2026年，电解铝需求有望上调 [3] - 库存方面，伦铝库存50.93万吨环比减少2.26%，沪铝库存12.98万吨环比增加1.02%，国内现货库存59.7万吨环比持平 [3] - 供给端，国内电解铝运行产能接近天花板，海外项目进度缓慢，需求端稳定增长，电解铝今年或出现短缺格局，铝价有望迎来上行周期 [3] - 氧化铝方面，价格持平为2685元/吨，运行产能达8868.9万吨/年，开工率80.39%环比上升0.55个百分点，供需维持过剩，库存累积，价格延续弱势 [1][3] - 建议关注中孚实业、宏创控股、云铝股份、电投能源、天山铝业、神火股份、中国铝业、焦作万方 [3] 锂 - 锂盐库存持续去化，锂价进入上行周期，本周碳酸锂价格上涨5.90%至11.85万元/吨，锂辉石精矿上涨3.89%至1548美元/吨 [4] - 供给端，本周碳酸锂产量2.24万吨，环比增加1.2%，SMM周度库存10.96万吨，环比减少0.2%，实现连续20周去库 [4] - 需求端，磷酸铁锂12月产量40.4万吨，同比增长46%，锂电正极材料需求维持高增，锂电需求“淡季不淡” [4] - 在锂电需求增长超预期背景下，锂盐进入去库周期，碳酸锂供需迎来反转，锂价有望进入由需求驱动的上行周期，锂板块公司有望迎来利润拐点 [4] - 建议关注锂资源自给率较高且具备第二增长曲线的标的，如雅化集团、中矿资源、大中矿业、赣锋锂业、永兴材料、盛新锂能、天华新能、天齐锂业 [4] 钴 - 钴原料偏紧格局未改，钴价有望延续上行，本周MB钴上涨1.53%至24.88美元/磅，国内电钴价格上涨10.11%至49.0万元/吨 [5] - 刚果（金）自10月16日起解除钴出口禁令，改为实施出口配额制，并将2025年第四季度的出口配额延续至2026年3月底 [5] - 考虑到运输周期，预计国内原料或将在今年3月后才能陆续到港，钴原料结构性偏紧逻辑不变 [5] - 建议关注华友钴业、洛阳钼业、腾远钴业、力勤资源、寒锐钴业 [5]

上周市场表现与价格走势 - 国际黄金价格上周大幅回落收跌，周初开盘于4537.12美元/盎司，录得当周高点4548.58美元后大幅跳水，日跌幅超过200美元，周三录得当周低点4274.54美元，最终收于4328.35美元 [3] - 全周振幅为274.04美元，相较于前周收盘价4532.26美元，下跌203.91美元，跌幅达4.5% [3] - 周线形态形成阴包阳的看空头形态，增加了后市继续走低调整的风险预期 [1] 影响价格的主要因素 - 市场对前期贵金属暴涨的倾向减弱，叠加年末获利了结行为，导致金价遇阻回落 [3] - 芝商所连续两次上调贵金属期货保证金，增加了交易成本，对金价构成利空 [3] - 美国至12月27日当周初请失业金人数录得自11月29日当周以来新低，显示劳动力市场强劲，持续对金价造成打压 [3] - 周末地缘局势紧张（美军行动、沙特空袭也门、伊朗反击威胁）推动避险需求，使本周一（1月5日）金价高开18美元至4346.46美元并走高 [3] 近期市场风险与关注点 - 地缘局势的推动通常为短线影响，能否扭转当前调整格局有待观察，高开缺口存在回补风险 [4] - 即将到来的彭博商品指数再平衡可能引发被动型基金的集中抛售，或导致金价再度跳水 [4] - 本周将公布12月非农就业报告，这是美国政府去年创纪录停摆结束后的首个正常月份数据，任何显示就业市场放缓的迹象都可能使美联储降息预期提前 [6] - 本周还将公布ISM制造业和非制造业PMI，投资者将据此评估美国经济健康状况及美联储降息时机 [6] 中长期基本面展望 - 2025年，国际黄金全年涨幅最终回撤至64.31%（最初涨幅为73.26%），国际白银全年收涨149%（最初涨幅为192%），整体涨幅依然惊人 [6] - 推动2025年上涨的利好因素仍在持续，包括美联储降息、经济担忧、地缘政治热点、央行购买和ETF流入等 [6] - 市场仍显现逢低买盘和避险需求的支撑，中长期看涨观点未改变 [6] - 2026年，黄金市场预计将继续受益于美联储降息预期、持续的地缘政治紧张、对冲通胀需求、各国央行强劲购金需求以及大量资金流入黄金ETF [6] - 关键驱动在于美联储货币政策，预计特朗普干预、就业市场疲软及中期选举压力将迫使美联储在2026年上半年意外降息三次，可能推动金价再上涨约30%，使价格觊觎5000美元上方 [6] 技术分析观点 - 月线级别：金价在去年12月尾明显回撤，收于趋势线阻力下方并形成倒垂看空形态，暗示后市有较大回调风险，可能回踩4000-3900美元区域或更低 [8] - 月线级别：若1月份金价能强势拉升并持稳收阳，则将打开进一步牛市行情，目标看至5500-6000美元区域；反之，若收于4300美元下方，则面临较大回调需求 [8] - 周线级别：上周形成阴包阳看空形态，暗示后市可能继续走低，触及10周均线4230美元乃至周线中轨及30周均线支撑4000美元关口附近 [8] - 日线级别：金价虽高开有缺口回补风险，但连续收取止跌看涨形态，且整体处于中轨及30日均线上方保持上行趋势，暗示后市将继续看涨攀升 [10] - 日线级别关键支撑与阻力：黄金下方关注4350美元或4320美元附近支撑，上方关注4415美元或4445美元附近阻力；白银下方关注73.50美元或72.30美元支撑，上方关注76.70美元或78.85美元阻力 [10] 交易相关换算 - 黄金TD价格计算公式为：（国际黄金价格 x 汇率）/ 31.1035 [11] - 国际黄金价格波动1美元，黄金TD约波动0.25元（理论上） [11] - 美国期货金价计算公式为：伦敦现货价 x (1 + 黄金掉期利率 x 期货到期天数 / 365) [12]

2025年A股市场回顾与2026年展望 - 2025年A股市场表现极具韧性，上证指数在四季度一度突破4000点，创下近十年新高，年内最大涨幅超过30%，在全球市场中名列前茅 [1] - 展望2026年，A股有望在震荡中继续上扬，在政策红利与内外部环境改善推动下延续结构性强势行情 [1] 外部流动性环境改善 - 美联储降息周期开启，全球流动性边际改善，美元指数年内明显走弱，资金向更高性价比市场回流 [2] - 人民币呈现阶段性走强趋势，美元对人民币汇率年末一度突破7.0关口，提升了国内资产的全球相对吸引力 [2] - A股作为具备结构性机会且估值相对低位的市场，更容易受到海外增量资金青睐，尤其具备技术优势和长期前景的科技公司 [2] 国内宏观政策与基本面支撑 - 财政政策扩大有效投资、货币政策适度宽松、消费端促进措施持续推进，国内有效需求底部支撑逐步增强 [3] - 2025年整体通胀水平低位回升，2025年9月以来核心CPI涨幅持续保持在1%以上，PPI同比增速企稳，反映国内供需结构改善 [3] - 物价温和回升推动企业议价能力与盈利能力修复，在宏观政策带动下，2026年企业利润有望进入更明确的修复周期，为A股提供基本面支撑 [3] 国内资金结构变化与市场基础 - 随着地产市场调整和无风险利率中枢下移，居民资金逐步从房地产和低收益理财流向权益类资产 [4] - 资本市场改革深化、投资者保护机制完善加速了这一进程，为A股带来稳定持续的新增资金来源 [4] - 险资、养老金、社保资金、公募基金等机构资金配置权益资产的意愿持续提升，增强了市场稳定性与韧性 [4] - “国家队”继续发挥稳定市场运行的重要作用，在关键时点提供流动性并通过长期投资稳定预期 [4] 科技创新驱动结构性行情 - 2025年中国科技创新体系加速完善，在AI、半导体、高端制造、商业航天、国防军工等领域取得显著进展，为经济发展注入新动力 [5] - 在外部环境变化和全球供应链格局重塑背景下，科技创新已成为驱动A股结构性行情的核心力量，并将在2026年继续主导市场风格与资本流向 [5]

2025年A股市场回顾与2026年展望 - 2025年A股市场表现极具韧性，上证指数在四季度一度突破4000点，创下近十年新高，年内最大涨幅超过30% [2][10] - 2025年A股表现在全球市场中名列前茅 [2][10] - 展望2026年，A股有望在震荡中继续上扬，并在政策红利与内外部环境改善推动下延续结构性强势行情 [2][10] 外部流动性环境改善 - 美联储降息周期开启，全球流动性环境出现边际改善，美元指数明显走弱 [4][12] - 人民币呈现阶段性走强趋势，美元对人民币汇率年末一度突破7.0关口 [4][12] - 美联储降息推动美元走弱叠加人民币走强，增强了中国资产的相对吸引力，A股作为估值处于相对低位且深具结构性机会的市场，更容易受到海外增量资金青睐 [4][12] 国内政策与基本面支撑 - 财政政策扩大有效投资、货币政策适度宽松、消费端促进大宗和服务消费等措施持续推进，国内有效需求底部支撑逐步增强 [5][13] - 2025年整体通胀水平呈现低位回升态势，2025年9月以来核心CPI涨幅持续保持在1%以上，PPI同比增速也有所企稳，反映国内供需结构正在改善 [5][13] - 物价温和回升有助于推动企业议价能力与盈利能力修复，在宏观政策组合拳带动下，2026年企业利润有望进入更明确的修复周期，为A股提供基本面支撑 [5][13] 市场资金结构与流动性 - 随着地产市场调整和无风险利率中枢下移，居民资金逐步从房地产和低收益理财产品流向权益类资产 [6][14] - 资本市场改革深化和投资者保护机制完善加速了资金入市进程，A股市场迎来稳定持续的新增资金来源 [6][14] - 机构资金（险资、养老金、社保、公募基金）对权益资产的配置意愿持续提升，“国家队”也将继续发挥稳定市场运行的重要作用，多方资金合力下A股市场流动性结构将更加均衡 [6][14] 科技创新驱动结构性行情 - 2025年中国科技创新体系加速完善，在AI、半导体、高端制造、商业航天、国防军工等领域取得显著进展 [7][15] - 科技创新为经济发展注入新动力，也为资本市场提供了新的投资机会 [7][15] - 在外部环境变化和全球供应链格局重塑背景下，科技创新已成为驱动A股结构性行情的核心力量，并将在2026年继续主导市场风格与资本流向 [7][15]

贵金属市场行情回顾 - 2025年12月24日，国际现货黄金价格首次突破4500美元/盎司，现货白银最高触及72.7美元/盎司，年内涨幅分别超过70%和逼近150% [2] - 市场在12月29日出现剧烈回调，现货白银单日跌幅达到9.08% [2] - 2025年全年贵金属市场价格总体呈现震荡上涨态势，多次创下新高 [2][4] 价格上涨的核心驱动因素 - **宏观政策与货币因素**：美联储降息预期是主要催化剂，美国2025年11月失业率升至近年新高，核心CPI低于预期，强化了政策宽松预期，市场对2026年美联储多轮降息的押注升温，推动美元走弱、实际利率下行，降低了持有贵金属的机会成本 [3] - **避险与结构性需求**：全球地缘政治风险持续发酵，促使资金加速涌入贵金属市场避险，2025年底的避险需求与资产再平衡周期叠加，加速了资金配置 [3] - **工业需求支撑**：工业供需失衡引发结构性行情，光伏装机规模扩张、AI服务器需求激增等因素大幅拉动了白银的工业消费需求 [3] - **投资与市场情绪**：2025年贵金属市场呈现黄金领涨、白银爆发的格局，黄金的投资需求逐步取代央行购金成为主导力量，市场形成强烈看涨惯性，叠加国内铂钯期货上市吸引关注，投机与趋势资金加速入场，放大了价格涨幅 [3][4] - **央行购金行为**：全球央行延续自2022年以来的“购金热”，世界黄金协会数据显示，各国央行2025年10月份净买入53吨黄金，环比增长36%，对金价形成长期托底 [4] 市场波动与风险因素 - 市场在快速上涨过程中积累了风险，近期贵金属与工业金属期货市场波动风险加剧 [4] - 美国芝商所集团全线上调包括金、银、钯金、锂等在内的金属期货交易保证金，上海期货交易所也从2025年12月30日收盘结算时上调保证金标准和涨跌停板幅度 [4] - 价格突然回调的原因，是前期市场大涨后获利盘堆积，叠加主要交易所推出风控措施，引发部分投资者集中获利了结 [4][5] 后市展望与长期逻辑 - **短期展望**：贵金属价格高波动或将持续，当前价格已处历史高位，投资者获利回吐行为、货币政策宽松不及预期等因素可能带来回调压力 [5] - **长期逻辑**：贵金属仍具有较好的配置价值，支撑因素包括全球货币宽松周期开启、各国央行持续购金、全球去美元化进程深化以及地缘政治风险居高不下 [5] - **具体品种逻辑**：美联储降息周期方向相对明确，宽松货币政策将推动实际利率下行与美元走弱，继续降低贵金属持有成本，构成周期性支撑；央行购金与去美元化形成结构性托底；工业需求则赋予白银、铂金、钯金更高弹性；市场资金与情绪正逐步回暖，ETF持仓回流也将成为上涨的重要支撑 [5] - **价格决定因素**：影响金价的因素趋于复杂，但美联储货币政策以及美国通胀形势依旧是决定金价走势的关键因素；白银价格走势与黄金高度相关，但工业属性更强，兼具“工业+金融”双重属性，价格波动弹性也相对更大 [6]

地缘事件与油价影响 - 美国突袭委内瑞拉预计将导致国际油价剧烈波动，短期冲击石油生产与出口，推动油价上涨[1][4] - 委内瑞拉已探明石油储量约3000亿桶，占全球17%，若美国后续投资介入其石油产业，中长期可能增加供应并导致油价中枢下移[26] - 短期油价上涨可能加剧美国通胀预期，从而制约美联储的降息节奏[1][4][25] 近期市场表现 - 报告期内（2025.12.26-2026.1.2），新兴市场股票指数上涨2.27%，恒生指数上涨2.01%，而上证综指仅微涨0.13%[5][8] - 同期大宗商品多数下跌，COMEX铜下跌2.62%，伦敦金现下跌4.41%，但IPE布油期货价格持平[5][8] - 10年期美债收益率较前一周上行5个基点，美元指数上涨0.43%至98.46[5][8] 美国经济数据 - 美国经济整体保持韧性，2025年12月26日当周红皮书商业零售周同比上升至7.6%，初请失业金人数下降至19.9万人[13][15] - 部分指标边际走弱，2025年12月27日当周美国粗钢产量同比增速降至1.8%，10月标普/CS 20大中城市房价同比增速降至1.31%[9][11] - 2026年1月2日当周，10年期美债收益率反映的通胀预期上升3个基点至1.94%[15] 欧洲经济与政策展望 - 欧洲经济景气度内部分化但整体较强，2025年12月法国和英国制造业PMI分别升至50.7%和50.6%，而德国制造业PMI降至47.0%[19] - 美联储政策可能更趋谨慎，地缘风险带来的通胀压力可能进一步压制市场降息预期[25]

行业投资评级 - 有色金属行业评级为“增持” [6] 报告核心观点 - 短期铜价震荡，但2026年供需偏紧格局仍将支持铜价上行 [1] - 宏观层面，美国铜关税预期导致全球铜库存持续流向美国，COMEX铜库存续创历史新高 [1][26] - 供给端，中国铜冶炼产能增长或受政策限制，且矿端干扰不断、废铜供应趋紧，2026年铜供给紧张状态不变 [1][108] - 需求端，2025年12月电线电缆企业开工率创近6年同期新低，显示短期铜价大涨对需求有压制，但2026年1月空调排产同比预增，部分需求领域有望改善 [1][3] - 投资建议：继续看好2026年铜价上涨，推荐紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业，关注铜陵有色 [4][108] 本周市场更新 - **价格表现**：截至2025年12月31日，SHFE铜收盘价98240元/吨，环比12月26日上涨2.23%；截至2026年1月2日，LME铜收盘价12461美元/吨，环比12月24日上涨3.36% [1][18] - **股票表现**：本周铜行业股票涨跌分化，涨幅靠前的有江西铜业(+13.7%)、云南铜业(+4.1%)、紫金矿业(+2.8%) [16] - **库存变化**： - 全球三大交易所（LME、SHFE、COMEX）铜库存合计78.9万吨，环比12月21日增加10.2% [2][26] - LME铜全球库存14.5万吨，环比下降7.4% [2][26] - COMEX铜库存50.0万吨，环比12月24日增加4.2%，续创历史新高 [2][26] - 国内SMM电解铜社会库存23.9万吨，环比12月25日大幅增加23.4% [2][26] - **期货持仓**：截至12月31日，SHFE铜活跃合约持仓量20.8万手，环比上周下降15.9% [4][34] - **宏观数据**：截至2026年1月3日，市场预计美联储2026年1月降息25个基点的概率为17% [39] 供给端分析 - **铜精矿**： - 2025年10月，中国铜精矿产量13.0万吨，环比下降8.1%，同比下降12.1% [2][50] - 同期，全球铜精矿产量193.8万吨，同比下降2.4%，环比增长1.9% [2][55] - 截至12月31日，国内主流港口铜精矿库存64.6万吨，环比上周大幅下降16.7% [2][50] - **废铜**： - 截至12月31日，精废价差为3378元/吨，环比12月26日收窄840元/吨 [2][58] - 2025年9月国内旧废铜产量9.8万金属吨，同比增长17.9%，但报告认为在2024年上半年铜价新高背景下，旧废铜产量未能持续新高，显示原料后续将趋紧 [61] - 2025年11月废铜进口18.0万金属吨，同比增长29.4%；1-11月累计进口176.8万金属吨，同比增长8.7%，增速较2024年同期的13.8%放缓，整体延续紧张格局 [61] - **冶炼**： - 截至12月31日，中国铜冶炼厂粗炼费（TC）现货价为-44.96美元/吨，仍处于2007年9月有数据统计以来的低位 [3][64] - 2025年12月，SMM中国电解铜产量117.81万吨，环比增长6.8%，同比增长7.5% [3][68] - 2025年11月，电解铜进口27.1万吨，同比下降24.7%；出口14.3万吨，同比大幅增长1128.1%；1-11月累计净进口239.7万吨，同比下降18.1%，主因美国加征进口铜关税政策预期导致电解铜多数流向美国 [3][71] 需求端分析 - **电力领域（约占国内铜需求31%）**： - 截至2025年12月25日当周，电线电缆企业开工率为60.75%，环比上周下降5.96个百分点；12月月度开工率为68.89%，同比下降9.46个百分点，创近6年同期新低 [1][3][77] - 截至12月31日，电力行业用铜杆加工费（华东）平均价为240元/吨，环比上周上涨115元/吨 [82] - 2025年1-11月，电网基本建设投资完成额累计5603.90亿元，累计同比增长5.9% [85] - **家电领域（空调用铜约占国内铜需求13%）**： - 据产业在线12月26日更新，2026年1-3月家用空调排产同比分别为+11%、-11.4%、-2.4% [3][92] - 2025年11月，SMM铜管（约80%用于家电）月度开工率为67.91%，同比微降1.13个百分点 [87][99] - **建筑地产领域（黄铜棒用铜约占国内铜需求4.2%）**： - 2025年11月，SMM黄铜棒开工率为50.18%，环比增长6.7个百分点，但同比下降4.73个百分点，仍处于近6年同期低位 [3][103] 重点公司推荐 - 报告推荐四家公司，并给出截至2025年12月31日的盈利预测与估值 [5][109]： - **西部矿业 (601168.SH)**：股价27.64元，预计2025/2026年EPS为1.72/2.02元，对应PE为16/14倍，评级“增持” [5][109] - **紫金矿业 (601899.SH)**：股价34.47元，预计2025/2026年EPS为1.94/2.84元，对应PE为18/12倍，评级“增持” [5][109] - **洛阳钼业 (603993.SH)**：股价20.00元，预计2025/2026年EPS为0.89/0.94元，对应PE为23/21倍，评级“增持” [5][109] - **金诚信 (603979.SH)**：股价76.15元，预计2025/2026年EPS为3.61/4.51元，对应PE为21/17倍，评级“增持” [5][109] - 报告建议关注 **铜陵有色** [4][108]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026 年开年债市预计有所修复，一季度风险与机会并存，年初资金大幅收紧可能性小，利率上行利于配置型机构，交易型机构可关注资金利率及降准降息可能 [13][17] - 看多黄金，认为其在资产组合中扮演重要角色；人民币币值长期存在系统性低估，中期需考虑宏观政策托底作用 [20] - 美国经济数据边际走弱与通胀韧性并存，美联储货币政策路径待更多数据确认，短期内降息阻力重重 [21][32] 根据相关目录分别进行总结 一周观点 - 2025 年末最后一周债市震荡偏弱，受年末机构行为和 12 月 PMI 数据偏强影响；12 月 PMI 不降反升，建议观察一季度数据判断经济基本面 [13][16] - 公募基金销售新规正式稿对债市有正向推动，预计个人持有债基超 7 日、机构超 30 日可免赎回费，债基交易灵活性下降 [16] - 看多黄金，人民币兑美元汇率一度破 7，判断相对汇率考虑财政赤字占 GDP 比重变化率和财政货币化边际倾向 [20] - 美国 12 月 PMI 初值全面下降，EIA 原油库存减少、汽油和精炼油库存增加，通胀压力加剧、经济扩张动能放缓 [22] - 美国 11 月成屋签约销售指数同比降 0.3%、环比涨 3.3%，失业金申领数据显示劳动力市场有韧性但全年招聘低迷、失业率升高 [25][27] - 美联储官员对货币政策分歧大，短期内降息阻力大，2026 年 1 月降息概率降至 14.9%，3 月升至 48.9% [32][34] 国内外数据汇总 流动性跟踪 - 2025.12.29 - 2025.12.31 公开市场操作净投放 11710 亿元 [36] - 利率债本周总发行量 5503.03 亿元、总偿还量 4498.31 亿元、净融资额 1004.72 亿元，与上周相比发行量和净融资额增加 [38] - 货币市场利率本周多数上行 [41] 国内外宏观数据跟踪 - 钢材价格总体上行，LME 有色金属期货官方价全面上行 [59] - 2025/12/29 - 2026/1/2 费城半导体指数领涨，COMEX 黄金期货领跌；美国债曲线短端和长端上升；离岸人民币领涨，加拿大元领跌；比特币/美元领涨，天然气领跌 [70][81][83] 地方债一周回顾 一级市场发行概况 - 本周一级市场发行地方债 9 只，金额 260 亿元，含再融资债券 115 亿元、新增专项债 145 亿元，偿还量 85.51 亿元，净融资额 174.49 亿元，主要投向综合 [84] - 北京市发行地方债 260 亿元，发行用于置换存量隐债的地方特殊再融资专项债 30 亿元，2025 年 1 月 1 日至本周全国累计发行 22025.21 亿元 [88][89] - 本周城投债提前兑付 5 亿元（宁夏），2024 年 11 月 15 日至本周全国累计兑付 1168.77 亿元，重庆累计兑付规模最高 [93][96] 二级市场概况 - 本周地方债存量 54.61 万亿元，成交量 1339.92 亿元，换手率 0.25%，交易活跃省份为广东、四川、浙江，期限为 30Y、10Y、20Y [97] 本月地方债发行计划 - 山东、浙江有地方债发行计划 [103] 信用债市场一周回顾 一级市场发行概况 - 本周一级市场信用债发行 81 只，总发行 744.20 亿元，总偿还 1361.19 亿元，净融资额 -617.00 亿元，较上周减少 1024.83 亿元 [104] - 城投债发行 252.50 亿元，偿还 340.67 亿元，净融资额 -88.18 亿元；产业债发行 491.70 亿元，偿还 1020.52 亿元，净融资额 -528.82 亿元 [105] 发行利率 - 短融发行利率 1.6967%，较上周升 3.38BP；中票发行利率 2.2354%，升 11.71BP；公司债发行利率 2.7500%，升 60.71BP [118] 二级市场成交概况 - 本周信用债总成交额 2422.19 亿元，各券种中中票成交额最高为 1407.75 亿元 [119] 到期收益率 - 短融中票、企业债、城投债收益率呈分化趋势 [121][123][125] 信用利差 - 短融中票、企业债信用利差呈分化趋势，城投债信用利差全面走宽 [128][131][134] 等级利差 - 短融中票、企业债等级利差全面走宽，城投债等级利差呈分化趋势 [135][141][142] 交易活跃度 - 各券种前五大交易活跃债券公布，工业行业债券周交易量最大 [147] 主体评级变动情况 - 宜春发展投资集团等多家公司主体评级或展望调高 [149]