核心观点 - 报告认为，在海外经济有韧性、美元流动性持续宽松、国内政策“双宽松”基调延续以及“反内卷”提振物价预期的背景下，A股牛市（慢牛行情）仍将延续，科技成长是中长期市场主线 [4][7] - 虽然短期可能受海外地缘政治事件扰动，但在慢牛预期叠加“春季躁动”行情下，指数大概率将开启新一轮升势，建议择机配置科技成长方向 [4][8] 近期策略观点 - **2025年全球资产特征回顾**：呈现“科技牛”、“金属涨”、“美元弱”特征，具体表现为：韩国综指因存储走强大涨75%，A股创业板指、科创综指因AI方向走强分别涨超49%、46%；现货黄金涨超64%、现货白银涨超147%，创1979年以来最大年度涨幅；美元指数年下跌9.41%，为近8年最剧烈年度回撤，人民币重回“6”时代 [7] - **2026年开局市场表现**：元旦假期A股休市期间，恒生科技指数上涨4.00%，恒生指数上涨2.76%，韩国综合指数上涨2.27%，台湾加权指数上涨1.33%；Wind香港一级行业中，信息技术上涨4.19%，材料上涨3.10%，可选消费上涨2.35%，通讯服务上涨2.11%，科技及有色方向领涨；富时中国A50期货指数上涨1.11% [4][8] - **制造业PMI重回扩张**：12月份制造业PMI为50.1%，为4月份以来首次升至荣枯线上方；高技术制造业PMI为52.5%，比上月上升2.4个百分点，而高耗能行业PMI为48.9%，仅上升0.5个百分点，显示新旧动能切换；建筑业商务活动指数为52.8%，比上月上升3.2个百分点，景气度明显改善 [8] - **政策延续靠前发力**：国家发改委下达2026年提前批“两重”建设项目清单和中央预算内投资计划，共计约2950亿元；同时提前下达2026年第一批625亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新资金计划 [4][9] - **服务消费潜力巨大**：2018年第三季度至2022年第三季度，中国服务消费占居民消费支出比重平均值为52.35%，较美国平均值67.12%低14.77个百分点，提升空间大，服务消费有望成为2026年促消费政策重要抓手 [9][10] - **房地产存在预期差**：2025年新房销售面积约9亿平米，较2021年18亿平米已腰斩；中指研究院预计“十五五”时期新房年均销售面积将趋稳于7亿-8亿平方米，继续下滑空间有限；政策层面强调“政策要一次性给足”，后续政策存在边际发力可能性 [11] - **公募基金费率改革落地**：《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》于2026年1月1日施行，预计每年为投资者节省510亿元投资成本，公募基金综合费率水平下降约20%，有利于行业高质量发展，费率更低的指数化及被动投资有望迎来更快发展 [12] - **南美局势影响评估**：美国对委内瑞拉采取军事行动引发当地政局动荡；该事件可能短期推升黄金、原油价格，但原油在供给过剩下难有趋势性上涨；对A股整体影响有限，短期可能利好军工、油气、贵金属板块脉冲式表现，但中长期科技成长仍是主线 [13] A股行情回顾 - **主要股指表现**：上周（12.29-12.31），上证指数上涨0.13%，收报3968.84点；深证成指下跌0.58%；中小100下跌0.01%；创业板指下跌1.25% [16] - **行业板块表现**：石油石化、国防军工、传媒涨幅居前 [16] - **市场成交**：沪深两市日均成交额为21089.35亿元，较前一周上升8.41% [16] - **风格表现**：中小盘股占优，上证50下跌0.47%，中证500上涨0.09% [16] - **其他资产**：美元兑人民币(CFETS)收盘于6.9890，跌幅0.28%；ICE轻质低硫原油连续上涨1.34%；COMEX黄金下跌4.85% [16] - **月度与年度涨幅**：截至上周末，上证指数当月涨2.06%，当年涨18.41%；创业板指当月涨4.93%，当年涨49.57%；创业板50指数当年涨57.45% [17] - **全球股指表现**：上周，胡志明指数涨3.16%，韩国综合指数涨2.05%；当年涨幅方面，韩国综合指数涨75.63%，胡志明指数涨40.87%，恒生指数涨27.77% [20] 投资建议 - **短期关注地缘政治驱动方向**：军工、油气、贵金属 [4][13] - **关注政策密集催化方向**：商业航天、卫星产业等 [4][14] - **关注产业趋势驱动方向**：AI应用、国产AI算力 [4][15] - **关注政策支持的新消费方向**：健康、文旅、体育、美容护理、IP经济、宠物经济、文化娱乐等 [4][15]

核心观点 - 报告核心观点认为春季躁动行情已提前启动，牛市格局未改，2026年是多个正面因素叠加的“大年”，牛市基础扎实[2] 市场回顾 - 本周（2025/12/29-2026/1/2）全球市场表现分化，韩国综合指数、港股恒生科技指数、中国台湾加权指数领涨全球，美股三大股指领跌[1] - A股方面，周期、成长板块表现较好，一级行业中石油石化、军工、传媒领涨，公用事业跌幅居前[1] - 元旦后首个交易日（1月2日），港股迎来“开门红”，恒生科技指数单日大涨4%，其中半导体、AI算力、互联网巨头方向大涨[1] - 大宗商品方面，本周基本金属、原油上涨，贵金属下跌，其中COMEX白银、COMEX黄金分别下跌6.39%、4.63%[1] - 外汇方面，离岸人民币兑美元汇率继续走强，周五升破6.97[1] 市场展望与驱动因素 - 宏观政策周期：2026年作为十五五开局之年，多部门正密集出台配套产业政策和投资规划，财政货币政策协同发力，为市场营造了友好的流动性环境[2][4] - 资金层面：12月以股票型ETF为代表的机构资金出现抢跑，净申购870亿元，后续保险资金“开门红”叠加汇率升值驱动下外资回流，增量资金入市有望强化春季行情趋势[2][5][30] - 基本面预期与产业周期：随着PPI降幅收窄，预计2026年企业盈利进入温和复苏通道，对盈利拐点的博弈将成为行情的重要支撑[2] - 海外因素：美联储新主席人选成为本月焦点，预测平台显示哈塞特和沃什为主要候选人，若主张更激进降息的哈塞特当选，短期海外货币宽松预期可能进一步强化[2] - 经济数据：2025年12月制造业PMI录得50.1%，为4月以来首次回到扩张区间；非制造业PMI录得50.2%，比上月上升0.7个百分点，重返扩张区间，为春季行情提供基本面支撑[3] 政策动态 - 发改委下达2026年提前批“两重”建设项目清单和中央预算内投资计划，共计约2950亿元[4] - 2026年“两新”政策延续并优化，首批625亿元补贴资金提前下达[4] - 2026年新增地方债限额继续提前下达[4] - 房地产领域出台个人销售住房增值税新政、北京优化政策放宽非京籍家庭购房条件等，降低居民交易成本[4] - 《求是》发文强调要尽可能缩短房地产调整时间，政策力度要符合市场预期，政策要一次性给足，后续稳地产增量政策有可能继续出台[4] 资金面与流动性 - 12月以来，股票型ETF呈现大幅净流入，主要流向A500相关ETF，显示国内机构抢跑春季躁动行情[5][30] - 本周A股融资资金净流入121亿元[30] - 2025年11月，私募基金股票仓位为61.33%[28] - 人民币汇率稳中有升吸引外资回流A股、港股市场，“人民币资产”面临新一轮的“资产重估”[5] - 年初银行体系信贷投放通常较为积极，有利于改善实体经济和企业流动性预期[5] 行业配置建议 - 建议关注受益产业政策支持的成长主题，如AI算力链、AI应用、机器人、国产替代、商业航天、储能等[5] - 建议关注受益于“反内卷”与涨价方向，如化工、新能源、有色金属等[5]

春季躁动行情已启动 - 春季躁动行情已经启动，核心驱动因素为流动性驱动 [1][3] - 上证指数自12月17日以来实现11连阳，指数点位从3822点上升至3969点 [3] - 全A成交额从1.7万亿元上升至2.2万亿元，换手率从1.6%提升至1.8% [3] - 股票型ETF自12月17日以来累计净流入673.7亿元，其中中证A500ETF净流入725.5亿元 [3] - 两融净流入512.6亿元，行业集中于电子、电新、机械等 [3] 行情驱动与潜在回撤 - 外围不确定性缓解：美日央行政策落地，对市场风险偏好形成支撑 [3] - 国内地产风险缓释：万科债券展期宽限期延长至30个交易日，个人销售住房增值税征收率从5%下调至3% [3] - 后续可能存在因微观流动性边际趋缓导致的回撤，但预计幅度不大 [8] - 短期经济高频数据可能因春节错位（2月17日）产生较大波动，可比性下降 [9] - 春节较迟年份1月信贷占比较高，如2024年占比28.4%，2023年占比22.2% [9] 春季躁动持续发酵的潜在触发因素 - 地产风险化解：重点关注万科两笔债券于1月28日与2月10日到期的债务解决方案进展 [14] - 人民币升值预期：离岸和在岸人民币均升破“7”关口，有望推动外资加速回流A股 [14] - 地方两会：作为“十五五”开局之年，一月中下旬密集召开，重点关注各省份经济发展目标与产业规划 [14] - 地方债发行进展：披露2026年第一季度计划的地区，发行规模较2025年同期少15%，但节奏靠前且期限缩短 [14] - “两新”政策优化效果：关注大规模设备更新和消费品以旧换新政策的后续地方实施效果 [14] - 美联储降息：市场预期2026年仍有两次降息空间，1月降息25个基点的概率为17.2% [14][15] 配置方向：热门主题机会 - 关注成交热度处于历史中低水平的热门主题：有色金属（历史分位33%）、新能源（40%）、机器人（11%）、半导体材料设备（38%） [16] - 卫星通信（100%）与通信设备（78%）成交热度已处于历史高位 [16] - 春季躁动以来换手率提升明显的行业：航天装备（较12月7日提升9.8%）、航空装备（2.2%）、军工电子（2.1%）、电机（5.0%）、化学纤维（3.1%）等 [16] 配置方向：业绩预期改善板块 - 非银金融：保险行业受益于定存集中到期带来的保费开门红，以及股市走强和利率抬升对投资收益的增厚 [20] - 顺周期板块：经济工作会议定调与“十五五”开局之年财政发力，基建项目有望加码，关注紧供给的煤炭、有色、化工、建材、钢铁 [20] - 供给侧综合得分较高的细分行业包括：化学制品（6.5分）、能源金属（6.0分）、金属新材料（6.0分）等 [21]

市场回顾 - 本周（2025/12/29-2026/1/2）全球主要股指表现分化，韩国综合指数、港股恒生科技指数、中国台湾加权指数领涨全球，美股三大股指领跌 [1] - A股市场周期与成长板块表现较好，一级行业中石油石化、军工、传媒领涨，公用事业跌幅居前 [1] - 元旦后首个交易日（1月2日），港股迎来“开门红”，恒生科技指数单日大涨4%，其中半导体、AI算力、互联网巨头方向大涨 [1] - 大宗商品方面，本周基本金属、原油上涨，贵金属下跌，其中COMEX白银、COMEX黄金分别下跌6.39%、4.63% [1] - 外汇方面，离岸人民币兑美元汇率继续走强，周五升破6.97 [1] 市场展望与核心逻辑 - 2026年是多个正面因素叠加的“大年”，牛市基础扎实，春季躁动行情已提前演绎 [2] - 宏观政策层面，2026年是“十五五”开局之年，多部门正密集出台配套产业政策和投资规划，财政与货币政策协同发力，营造了友好的流动性环境 [2][4] - 资金层面，12月以股票型ETF为代表的机构资金出现抢跑，后续保险资金“开门红”叠加汇率升值驱动外资回流，增量资金入市有望强化春季行情趋势 [2][5] - 基本面预期层面，随着PPI降幅收窄，预计2026年企业盈利进入温和复苏通道，对盈利拐点的博弈将成为行情的重要支撑 [2] 近期市场关注重点：海外宏观 - 美联储新主席人选成为本月焦点，预测平台显示哈塞特和沃什为主要候选人，二者均公开表态支持进一步降息 [2] - 美联储12月议息会议纪要显示，多数官员支持进一步降息，但政策路径分歧显著，12月点阵图预测美联储在2026年仅降息一次 [2] - 市场预期1月份美联储大概率按兵不动，CME联储观察工具显示1月降息概率仅为17% [2][13] - 若主张更激进降息的哈塞特当选，短期海外货币宽松预期可能进一步强化 [2] 近期市场关注重点：国内经济数据 - 2025年12月制造业PMI录得50.1%，为4月以来首次回到扩张区间 [3] - 制造业PMI分项中，生产和新订单指数分别录得51.7%和50.8%，均较上月环比大幅上行，显示产需两端均呈现改善 [3] - 12月非制造业PMI录得50.2%，比上月上升0.7个百分点，重返扩张区间 [3] - 非制造业PMI分项中，建筑业PMI录得52.8%，为下半年以来首次回到扩张区间，反映政策性金融工具落地显效 [3] - 12月服务业PMI录得49.7%，后续随着春节假期消费释放，景气度有望延续回升 [3] 近期市场关注重点：国内产业与房地产政策 - 政策组合拳靠前、精准发力，有效提振市场风险偏好 [4] - 发改委下达2026年提前批“两重”建设项目清单和中央预算内投资计划，共计约2950亿元 [4] - 2026年“两新”政策延续并优化，首批625亿元补贴资金提前下达 [4] - 2026年新增地方债限额继续提前下达 [4] - 房地产领域出台个人销售住房增值税新政、北京优化政策放宽非京籍家庭购房条件等，降低居民交易成本 [4] - 《求是》发文强调要尽可能缩短房地产调整时间，政策力度要符合市场预期并一次性给足，后续稳地产增量政策有可能继续出台 [4] 近期市场关注重点：资金流向 - 12月以来，以股票型ETF为代表的机构资金呈现大幅净流入，主要流向A500相关ETF，显示国内机构抢跑春季躁动行情 [5] - 年初是保险资金“开门红”布局期，在政策预期向好的背景下，增量资金入场意愿较强 [5] - 人民币汇率稳中有升吸引外资回流A股、港股市场，“人民币资产”面临新一轮的“资产重估” [5] - 年初银行体系信贷投放通常较为积极，有利于改善实体经济和企业流动性预期 [5] 行业配置建议 - 建议关注受益产业政策支持的成长主题，如AI算力链、AI应用、机器人、国产替代、商业航天、储能等 [5] - 建议关注受益于“反内卷”与涨价方向，如化工、新能源、有色金属等 [5]

核心观点 - 春季躁动行情已经启动，主要驱动力来自流动性宽松和风险偏好回升 [3][5][6] - 后续行情可能因微观流动性边际趋缓出现回撤，但预计幅度不大 [3][8] - 配置方向聚焦于成交热度尚低的热门主题以及业绩预期改善的板块 [2][5][19] 市场行情判断 - **春季躁动已启动**：自12月17日以来，上证指数实现11连阳，点位从3822点上升至3969点，全A成交额从1.7万亿元上升至2.2万亿元，换手率从1.6%提升至1.8% [3][6] - **流动性驱动为主**：行情主要归因于风险偏好回升下的流动性驱动，美日央行政策落地缓解外围不确定性，国内地产风险得到一定对冲与缓释 [3][6] - **资金面明显放量**：12月17日至今，股票型ETF累计净流入673.7亿元（其中中证A500ETF净流入725.5亿元），两融净流入512.6亿元，资金集中于电子、电新、机械等行业 [3][6] - **潜在回撤幅度有限**：后续可能因ETF/两融等微观流动性边际趋缓导致回撤，但宏观流动性发生突变的概率不高，整体回撤幅度预计不大 [3][8] 后续重点关注因素 - **地产风险化解**：重点关注万科两笔宽限30个交易日的债券于1月28日与2月10日到期的债务解决方案进展 [3][14] - **人民币升值预期**：离岸和在岸人民币均升破“7”关口，有望推动外资加速回流A股 [3][14] - **地方两会**：2026年是“十五五”开局之年，一月中下旬将密集召开地方两会，审批各省份“十五五”规划纲要，重点关注经济发展目标与产业规划 [3][14] - **地方债发行**：披露2026年第一季度计划的地区，其地方债计划发行规模较2025年同期少15%，但仍处历史高位，且发行节奏靠前、期限缩短 [3][14] - **“两新”政策优化**：2026年大规模设备更新和消费品以旧换新政策在支持范围、补贴标准和实施机制三方面优化，有望提升消费潜力 [3][14] - **美联储降息**：市场预期2026年仍有两次降息空间，1月降息25个基点的概率为17% [3][17] 配置方向：热门主题机会 - **关注成交热度偏低主题**：当前有色金属（2020年以来成交热度历史分位33%）、新能源（40%）、机器人（11%）、半导体材料设备（38%）等主题成交热度处于历史中低水平，后续热度有望扩散 [2][19] - **商业航天概念火热**：受此影响，卫星通信（成交热度历史分位100%）与通信设备（78%）成交热度已处于历史高位 [19] - **换手率提升明显的行业**：春季躁动以来，航天装备（换手率较12月7日提升9.8%）、航空装备（2.2%）、军工电子（2.1%）、电机（5.0%）、化学纤维（3.1%）等行业换手率提升领先 [19] 配置方向：业绩预期改善板块 - **非银金融（保险）**：短期受益于保费“开门红”，中期因股市走强有望增厚权益投资收益，通胀回归下利率抬升有望增厚票息收益 [2][24] - **顺周期行业**：中央经济工作会议定调叠加“十五五”开局之年，财政发力基建项目有望加码，关注供给偏紧的有色金属、化工、建材、钢铁、煤炭等行业 [2][24] - **供给约束分析**：报告通过库存、资本支出、产能利用率、价格等多维度打分，指出部分周期行业供给偏紧，有望释放更强业绩弹性 [27]

核心观点 - 1月市场中期趋势依旧向上，但短期应保持交易思维，配置上围绕科技与周期的双主线共识，交易上博弈产业催化 [1][2][6][8] 1月市场观点 大势研判 - 中期维度，海内外共振宽松方向确定，价格端修复趋势延续，居民财富入市潜力大，反内卷叠加稳增长的政策路径明确，中期趋势向好 [1][6][8] - 短期维度，市场情绪躁动迹象显现，但行情更多依赖叙事、政策博弈和产业催化等短期因素，盈利驱动偏弱，宜保持交易思维 [1][7][8] 市场回顾与展望 - 回顾2025年，股市回报更多源自估值贡献，盈利实现企稳但贡献仍低 [6] - 展望2026年，以AI为代表的科技产业浪潮与供需双向发力拉动的上游周期涨价趋势，是盈利周期上行的两个重要期待，科技与周期有望成为引领盈利定价的双主线 [6] 投资建议 - 配置维度：重点围绕市场共识配置处于趋势中的资产 [2][8] - 科技领域优先关注AI算力、储能、存储芯片等 [2][8] - 周期领域优先关注反内卷与涨价验证的交集方向，如有色、化工、钢铁等 [2][8] - 交易维度：短期重点围绕产业催化参与 [2][8] - 国内优先关注商业航天、软件信创等 [2][8] - 海外映射类优先关注机器人、消费电子、互联网传媒等AI应用端的催化反馈 [2][8] 1月金股组合 东阳光 (600673.SH) - 公司对AIDC领跑者秦淮数据的整合进入资金实质交付阶段，各方累计出资112亿元，其中东阳光已出资30亿元，合计280亿元交易价款即将完成交付，交易完成后公司将间接参股秦淮数据中国（持股≤30%）[9] - 秦淮数据在总体规模、能力建设、财务状况等维度排行业第二，在绿色低碳维度排行业第一，处于“强势领跑”地位，其中国业务预计2025年EBITDA将接近40亿元人民币 [9] - 公司是稀缺的拥有氟化工禀赋的液冷解决方案商，依托氟化工产业禀赋和制造基因，液冷解决方案放量在即，整合秦淮数据有望成为业务放量的起点 [10] - 公司掌握积层铝电容器独家专利，超级电容器研发取得突破，整合秦淮有助于加速高性能电容器业务放量 [10] - 氟化工主业景气高速上行，制冷剂受配额管控供给存在刚性约束，价格逐年上行，同时AI服务器相变冷板渗透趋势将为制冷剂带来新增需求 [11] - 预计公司2025-2027年收入为157/245/310亿元，归母净利润为14/22/28亿元 [11] 金盘科技 (688676.SH) - 2025年前三季度公司海外市场收入15.90亿元，占比提升至30.85% [13] - 2025年前三季度公司数据中心实现收入9.74亿元，同比增长337.47% [14] - 公司是海外AIDC核心供应商，已成功开发适用HVDC800V供电架构的SST（固态变压器）样机，正推进测试认证及迭代升级 [14] - 预计公司2025-2027年归母净利润为7.11/10.43/13.76亿元 [14] 耀皮玻璃 (600819.SH) - 2025年前三季度公司实现归母净利润1.2亿元，逆势增长28.7% [16] - 汽车玻璃业务2025年上半年收入10.1亿元，同比增长16.2%，毛利率13.3%，同比提升1.4个百分点，子公司上海耀皮康桥汽车玻璃实现净利润3358万元，规模已超2024年全年 [16] - 浮法玻璃业务重点布局黑玻、TCO玻璃等高附加值产品，2025年上半年毛利率22.3%，同比提升7.7个百分点，相关子公司合计净利润0.77亿元，同比增长251.0% [16] - 钙钛矿电池产业化进程加速，不完全统计下相关企业产能规划接近7GW，TCO玻璃作为基底材料，若7GW产能全部落地，需求量将超过3800万平方米 [17] - 公司TCO玻璃技术国内领先，现有2条产线，主要客户包括京东方、仁烁光能、协鑫光电等知名企业，子公司大连耀皮2025年上半年TCO玻璃业务净利率高达17.6% [17] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.6亿元、1.9亿元、2.5亿元，三年业绩增速26.2% [17]

核心观点 - 报告核心观点为公募基金费率改革收官且险企开门红向好，建议关注非银金融行业的春季躁动机遇 [1] 本周市场表现 - 截至2025年12月31日当周，上证指数报3968.84点，涨0.13%；深证成指报13525.02点，跌0.58%；沪深300指数报4629.94点，跌0.59%；创业板指报3203.17点，跌1.25% [11] - 同期，中信证券指数跌1.36%，中信保险指数跌3.27% [11] - 2025年以来，截至报告期，证券（中信）指数累计上涨17.66%，保险（中信）指数累计上涨49.57% [38][39] 证券行业动态及点评 - **公募基金费率改革全面收官**：2025年12月31日，证监会发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》，标志着三阶段费率改革落地 [18] - **改革让利规模**：三个阶段降费工作全部完成后，预计每年为投资者节省510亿元投资成本，公募基金费率水平下降约20%，其中第三阶段改革每年让利约300亿元 [18] - **核心规则变化**：正式稿对赎回费进行差异化优化，针对债券型基金和指数型基金推出差异化规则 [19] - 债券型基金：个人投资者持有满7日免赎回费，机构投资者持有满30日免赎回费 [22] - 指数型基金：允许管理人对个人投资者持有满7日的赎回费进行灵活安排 [19][22] - **认（申）购费率上限**：正式稿进一步细化产品分类，主动偏股型基金认（申）购费率上限不高于0.8%，其他混合型基金不高于0.5%，指数型与债券型基金不高于0.3%，货币基金销售服务费率上限不高于0.15%（年） [22] - **调整期限**：已发售基金销售费用不合规的，管理人需按6或12个月完成调整 [20][21] - **对证券行业影响**： - **业务模式转型**：赎回费全额计入基金财产等规则，倒逼券商从“重首发、轻持营”转向聚焦长期保有与投顾服务的价值创造模式 [22] - **资源配置倾斜**：差异化费率设计引导行业资源优先投向权益类基金销售与服务 [22] - **行业生态优化**：FISP平台推动直销业务集约化，中小券商可依托共建平台降低运营成本；合规约束强化清理了费用归属等模糊地带 [22] - **未来增量机会**：投顾业务成为核心引擎；权益类业务空间拓宽；机构直销服务规模化；金融科技与合规科技需求爆发 [23] - **REITs新规落地**：同日，证监会推出商业不动产REITs试点，沪深交易所同步修订REITs业务规则 [24] - **核心规则优化**：审核反馈周期缩短至20个工作日；扩募间隔缩短至6个月 [6][26] - **对证券行业影响**： - **业务边界拓宽**：为券商投行（承销保荐、财务顾问）、资管（作为基金管理人）、经纪（交易佣金）等多业务条线带来增量机遇 [28] - **收入结构优化**：REITs相关的中间业务收入占比将提升，增强盈利稳定性 [28] - **竞争格局分化**：头部券商凭借综合实力主导核心项目；中小券商可聚焦区域优质资产、细分业态实现差异化竞争 [28] - **市场数据**：本周（报告期）沪深两市日均成交额为2.13万亿元，环比增长8.30%；截至12月31日，沪深两融余额为1.27万亿元，较上周末下降49.56% [6] 保险行业动态及点评 - **宏观环境**：截至2025年12月31日，我国10年期国债收益率为1.85%，较上周上涨1bp；12月制造业PMI环比提升0.9个百分点至50.10%，重回扩张区间 [13] - **会计准则调整**：财政部发布财务报表列报修订征求意见稿，将IFRS17利润表分为经营、投资、筹资等五个类别，提高了险企利源清晰度和跨行业可比性 [17] - **短期业绩展望**：四季度部分险企业绩低基数，预计2025年业绩保持高增长 [17] - **中长期改善动力**：长端利率企稳叠加权益市场上行驱动资产端改善；新单预定利率下调驱动存量负债成本迎拐点；报行合一优化渠道成本；险企利费差有望边际改善 [17] - **2026年开门红展望**：居民存款搬家趋势不改，分红险浮动收益优势凸显，险企2026年开门红有望表现向好；银保1+N合作放开下头部险企市占率有望继续提升；个险报行合一和预定利率下调利于价值率改善 [17] 港股金融 - 报告建议关注港股优质红利股以及受益于流动性改善及政策优化的香港交易所等 [6] 重点公司提及 - **证券板块建议关注**：中金公司（H）、华泰证券（A/H）、国泰海通（A/H）、东方证券（A/H）、兴业证券、中信证券（A/H）等 [6] - **保险板块建议关注**：中国平安（A/H）、中国人寿（A/H）、中国太平（H）、新华保险（A/H）、中国太保（A/H）、中国人保（A）/中国人民保险集团（H）、中国财险（H）、友邦保险（H） [6][17] - 报告后附重点公司估值和财务分析表，涵盖上述多家公司2025E及2026E的EPS、PE、PB/PEV及ROE预测 [7]

市场整体走势与机构观点 - 本周三大指数表现分化，上证指数涨0.13%，深证成指跌0.58%，创业板指跌1.25% [1][13] - 多数机构认为春季行情正在进行或即将展开，市场震荡偏强或向上的概率较高 [2][10][11][14][22][23] - 部分机构提示短期市场可能存在波动，需做好两手准备 [8][21] 宏观经济与政策环境 - 2026年最大的预期差可能来自外需与内需的平衡，对外“征税”、补贴内需或成趋势 [2][14] - 预计美联储在2026年将降息两次，日本央行或因通胀和日元贬值压力成为唯一可能加息的主要央行 [3][15] - 政策窗口期连续：2月春节前反弹是A股高胜率窗口，3月两会可能审议“十五五”规划，4月特朗普可能访华或确认中美经贸关系缓和 [4][16] - 节后积极的政策可能持续落地，包括2026年设备更新和以旧换新细则、地方两会召开以及各地刺激消费政策 [10][22] 市场行情主线与风格研判 - 历史上春季行情通常以成长与顺周期两条主线为主，在过去13次春季行情中，成长+周期双主线情景出现过6次 [7][20] - 对于当前春季行情，消费与成长有望成为两条主线 [7][20] - 本轮“春季躁动”行情可能已经提前启动或正在进行中，12月的小盘成长占优已体现风险偏好回升 [6][12][18][24] - 热门板块成交占比已经来到过去3年高位 [6][18] 具体投资机会与板块关注 - 关注全球制造业复苏这一定价未充分的主线变化，以及中国顺周期资产的布局机会 [6][19] - 数字经济、汽车产业链、AI应用以及商业航天等新兴科技领域有望获得更多关注 [12][24] - 前期驱动A股连阳的“三大要素”包括A500ETF量价齐升、光模块持续走强、商业航天持续火爆 [8][21] - 人民币升值有望驱动实体经济部门的现金流量表和资产负债表修复，制造与消费顺周期板块或迎来“冰火转换” [5][17] 市场流动性及资金面 - 2025年12月下旬上证指数以“11连阳”收官，主要受益于风险偏好修复和中证A500为主的ETF放量 [11][23] - 跨境资本加速回流可能带动中国PPI和CPI走出“通缩” [5][17] - 在长线资金不断涌入带来的流动性支持下，市场可能继续偏强 [12][23][24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观预期支撑，矿价高位震荡，全年发运高位收官，整体供给增幅相对平稳，基本面偏宽松态势未改，但市场对此预期较足，对价格边际影响较小，宏观驱动仍是主要定价因素，市场风偏显著回暖和美元走弱趋势使矿价在高位短期仍有支撑 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 铁矿合约表现 - 主力05合约价格延续高位震荡，收于789.50元/吨，持仓59.3万手，持仓周环比增加1.26万手；日均成交33.5万手，周环比增加10.81万手 [7] 现货价格表现 - 中品矿价格本周涨幅相对较小，如青岛港卡粉、BRBF、PB粉、金布巴粉、超特粉等进口矿及唐山、邯邢、莱芜等地国产矿价格有不同变化 [12] 铁矿供给端 - 主流矿：海外发运收官高位，全年累计同比增幅3.3%，如全球发货、澳发货、巴发货等有相应数据变化 [5][17][19] - 非主流矿：船期显示乌克兰26年再有发运兑现 [21] - 国内矿山：西南地区产能利用率有所恢复，华北地区开工仍然环比向下 [29] 铁矿需求端 - 下游：铁水产量阶段性底部再现 [31] - 废钢的替代效应：废钢价格再度回落，废 - 铁价差再度拐头向下 [32] 铁矿库存端 - 年底港口库存站至高位，如45港进口矿库存、钢厂进口矿库存等有相应数据及变化 [36][37][38] 下游利润 - 原料价格相对成材运行平稳，利润变化较小 [40] 现货品类价差 - PB粉价格最近一周涨幅相对较小，与其他品种价差趋势有所回归 [43] 盘面月差 - 5 - 9价差水平略低于去年同期水平，市场仍然等待走扩驱动 [46] 基差表现 - 现货相对强势，基差周环比小幅走扩 [52]

市场整体表现与资产定价 - 全球风险资产在低波动环境中维持震荡上行，而商品价格在上行同时伴随波动率抬升 [1] - 2026年首个交易日全球主要股指迎来开门红，港股市场表现尤为亮眼，涨幅在全球主要股指中较为领先 [1][7] - 港股的走强偏向于美元流动性外溢下对前期“滞涨”的补涨，同时产业层面的催化进一步推升股价 [1][7] - 商品市场资产价格出现高位波动，短期交易行为占据主导，暴露出低库存环境下的脆弱性 [1][7] 长期与中期视角下的商品市场 - 当前工业金属货值/美国金融资产和广义货币处在20年的低位，实物资产长期处于被低估状态，库存意愿不断下降 [1][8] - 未来当需求侧遭遇产业变迁冲击，供给侧遇到贸易政策变化时，低库存叠加货币宽松周期更易吸纳金融资本并放大资产价格波动 [1][8] - 中期视角下，AI投资和全球制造业周期修复仍构成大宗商品行情的重要驱动 [1][8] - 近期部分未受短期交易因素影响的品种行情已开始体现基本面定价逻辑，更优策略是中长期维持做多思路，热门品种波动率回落后迎来布局机会 [1][8] 基本面：经济数据与政策 - 12月制造业PMI读数超预期且多项指标环比上行，预示着基本面出现积极变化 [2][9] - 生产端在年末出现超季节性回升，生产、采购量、企业经营预期均环比改善，库存指数环比回升，企业出现反季节性备货特征 [2][9] - 扩内需政策陆续落地，消费端“以旧换新”政策提前落地，有助于平滑2026年内需波动，当前补贴集中于商品消费 [2][9] - 投资端已下达2026年提前批“两重”建设项目清单和中央预算内投资计划，共计约2950亿元，用于“稳投资”，政策“靠前发力”以平抑经济周期波动 [2][9] - 出口订单持续回暖，对应韩国与越南出口增速改善、港口集装箱吞吐量维持高位，12月全球制造业PMI维持在景气扩张区间 [2][9] - 区域结构上，美国制造业PMI相对更强、韧性突出，欧元区的修复节奏依赖于后续财政扩张 [2][9] 市场季节效应与当前阶段 - 岁末年初市场存在季节效应，历年12月市场风格往往更偏大盘价值 [3][11] - 本轮行情见底反弹于11月底，对应美元指数阶段性下行的拐点，与全球风险资产普遍修复节奏一致 [3][11] - 本轮市场反弹中，“跨年行情”和“春季躁动”已被提前讨论并形成交易，12月小盘成长占优突出风险偏好回升 [3][11] - “春季躁动”可能已经进行中，热门板块成交占比已来到过去3年高位，市场整体波动率较低，可保持乐观多头思维 [3][11] 市场驱动逻辑变化与投资方向 - 当前市场内在驱动逻辑或已出现新变化端倪，国内经济数据超预期和政策的提前落地将形成新催化 [4][12] - 过去仅依赖海外流动性边际改善驱动的行情特征可能不具备延续性，未来应关注基本面信号更明确且波动率较低的资产 [4][12] - 推荐方向一：AI投资与全球制造业复苏共振的工业资源品——铜、铝、锡、锂、原油及油运 [4][12] - 推荐方向二：具备全球比较优势且周期底部确认的中国设备出口链——电网设备、储能、锂电、光伏、工程机械、商用车 [4][12] - 推荐方向二延伸：国内制造业底部反转品种——化工（印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉）、晶圆制造等 [5][12] - 推荐方向三：抓住入境修复与居民增收叠加的消费回升通道——航空、酒店、免税、食品饮料 [5][12] - 推荐方向四：受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银（保险、券商） [5][12]