报告行业投资评级 - 原油、燃料油、低硫燃料油投资评级为三颗星，代表更加明晰的多/空趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会；沥青投资评级未明确体现星标含义，但从星级表推测为三颗星[2][7] 报告的核心观点 - 能源市场整体受供应过剩影响，各细分领域虽有不同因素扰动，但整体价格中枢下移或维持偏弱态势[3][4] 根据相关目录分别总结 原油 - 当前油价基本面由供应过剩主导，EIA预测2026年布伦特和WTI原油均价分别为55美元/桶和51美元/桶，全球库存可能每日增加超200万桶，即便考虑欧佩克+实际产量低于目标约130万桶/日，仍难改库存累积趋势，地缘冲突溢价呈脉冲式上涨，市场担忧长线供应过剩，油价中枢下移[3] 燃料油&低硫燃料油 - 俄乌停火困难，中东及俄罗斯装船进度放缓，地缘因素短期扰动市场；需求上，炼厂利润改善和美国对委内瑞拉石油出口封锁或提振高硫燃料油进料需求，但新加坡库存和浮仓库存累积，高库存压力显著；低硫燃料油供应受海外炼厂开工影响，此前阿祖尔炼厂维护，短期到港压力有限，随着该厂重启和丹格特炼厂检修，供应预计恢复，2026年首批出口配额与去年持平，需求端船用燃料消费受高硫替代影响持续偏弱，年末旺季或边际回暖但难改疲软态势，市场预计维持偏弱运行，需关注俄罗斯柴油出口禁令延长影响[4] 沥青 - 上周商业库存去化乏力，厂库结束去库出现累库拐点；美委局势升级使委内瑞拉原油流向亚洲量大幅下降，重质原料供应不稳定，油价反弹和稀释沥青贴水走强从成本端对BU构成底部支撑[5]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 钢材价格受成本支撑和需求转弱、出口预期收紧压制，维持震荡趋势 [3] - 铁矿石发运高位，需求端铁水产量预计见底，钢厂有补库刚性，上下驱动并存，维持区间运行，估值修复后上方空间有限 [21] - 焦煤库存结构有望改善，下方空间有限；焦炭三轮提降落地后估值修复驱动可能阶段性减弱 [31] - 铁合金供需双弱，上涨空间有限，可能跟随钢材价格变化，下方受成本支撑 [48] - 纯碱新产能投产预期加强，过剩预期加剧，价格受上中游高库存限制，出口缓解一定压力 [62] - 玻璃12月 - 春节前有产线冷修，近月01关注交割逻辑，中游高库存待消化，现货有压力 [85] 各行业内容总结 钢材 - 螺纹、热卷盘面价格：螺纹钢01、05、10合约收盘价分别为3097、3118、3167元/吨；热卷01、05、10合约收盘价分别为3288、3283、3296元/吨 [4] - 螺纹、热卷月差：螺纹01 - 05月差 -21，05 - 10月差 -49，10 - 01月差70；热卷01 - 05月差5，05 - 10月差 -13，10 - 01月差8 [4] - 螺纹、热卷现货价格：螺纹钢汇总价格中国3318元/吨，上海3290元/吨等；热卷汇总价格上海3270元/吨，乐从3250元/吨等 [8][10] - 螺纹、热卷基差：01螺纹基差（上海）193，05螺纹基差（上海）172等；01热卷基差（上海） -18，05热卷基差（上海） -13等 [8][10] - 卷螺差：01卷螺差191，05卷螺差165，10卷螺差129；卷螺现货价差上海 -20，北京190，沈阳 -20 [14] - 螺纹铁矿、焦炭比值：01螺纹/01铁矿、05螺纹/05铁矿、10螺纹/09铁矿均为4；01螺纹/01焦炭、05螺纹/05焦炭、10螺纹/09焦炭均为2 [18] 铁矿石 - 价格数据：01合约收盘价801.5，05合约收盘价783，09合约收盘价761；01基差 -5，05基差14.5，09基差36等 [22] - 基本面数据：日均铁水产量226.58万吨，45港疏港量315.06万吨，全球发运量3464.5万吨等 [25] 煤焦 - 月差数据：焦煤09 - 01为174，05 - 09为 -80，01 - 05为 -94；焦炭09 - 01为224.5，05 - 09为 -76.5，01 - 05为 -148 [35] - 现货价格：安泽低硫主焦煤1600元/吨，蒙5原煤288口岸自提价985元/吨等 [38] 铁合金 - 硅铁数据：硅铁基差（宁夏） -72，硅铁01 - 05为 -94，硅铁现货宁夏5350元/吨等 [49] - 硅锰数据：硅锰基差（内蒙古）100，硅锰01 - 05为 -66，硅锰现货宁夏5520元/吨等 [50][51] 纯碱 - 盘面价格/月差：纯碱05合约1200，09合约1258，01合约1121；月差（5 - 9） -58，（9 - 1）137，（1 - 5） -79 [63] - 现货价格/价差：华北重碱市场价1300元/吨，轻碱市场价1250元/吨等 [63] 玻璃 - 盘面价格/月差：玻璃05合约1057，09合约1160，01合约936；月差（5 - 9） -103，（9 - 1）224，（1 - 5） -121 [86] - 日度产销情况：2025 - 12 - 25沙河产销102，湖北产销97，华东产销107，华南产销108 [87]

乙二醇价格下跌核心原因 - 12月23日乙二醇期货价格增仓下行，单日下跌3.02% [2][7] - 当前乙二醇主要矛盾在于供应端，国内外供应均处于高位，库存快速累积 [3][9] 供应与库存状况 - 自10月以来港口库存快速累积，主港库存从9月底的40万吨快速累积至近90万吨，平均每月累积近20万吨 [2][8] - 下游隐性库存也已累积至高位，随着港口库存回升，场内货源流动性增加 [2][8] - 新装置投产压力大，宁夏畅亿新装置近期已投产，1月巴斯夫湛江80万吨项目也将投产 [2][8] - 近几个月进口压力较大，供应压力下预计1-2月累库压力较大，合计约50万吨，需要进一步减产来平衡供需 [2][8] 生产负荷与减产情况 - 尽管价格处于低位，但乙二醇减产力度不及预期，近期行业负荷已重新回升至70%以上 [2][8] - 近期正达凯60万吨、中海油惠州40万吨等装置重启，后续华谊及榆林化学等装置也计划重启，而检修计划偏少 [2][8] - 预计1月行业负荷可能还将进一步提升 [2][8] 下游需求与减产计划 - 终端织造订单和开工率均在下滑 [2][8] - 近期在PTA原料价格强势上涨背景下，长丝工厂亏损加剧 [2][8] - 涤纶长丝三大主流厂商已确定落实新增减产计划：POY减产10%，FDY延续前期15%的减产幅度，并同步安排监督检查 [2][8] 市场走势与技术分析 - 当前乙二醇价格处于近几年低位 [3][9] - 价格放量下跌后，不排除进一步突破12月11日低位3587元/吨的可能 [3][9] - 若价格创新低，MACD技术指标可能出现底背离信号 [3][9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前宏观层面处于相对真空期，A股缺乏明确上涨主线，市场成交维持低位，预计短期市场分歧将在股指震荡调整中逐步消化，待新的驱动主线带来股指进一步上行；各品种受宏观、产业等多因素影响，大多呈现震荡走势，部分品种有特定投资策略建议[1] 根据相关目录分别进行总结 股指 当前宏观层面相对真空，A股缺乏上涨主线，成交低位，短期市场分歧将在震荡调整中消化，待新驱动主线带动股指上行[1] 国债 资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，压制上涨空间[1] 有色金属 - 铜：近期市场情绪反复，铜价或震荡运行[1] - 铝：产业面驱动有限，宏观情绪反复，铝价高位震荡[1] - 氧化铝：国内产能持续释放，产量及库存双增，基本面偏弱，价格围绕成本线震荡[1] - 锌：美联储内部分歧加大，宏观情绪反复，国内基本面短期有改善但过剩格局不改，锌价预计震荡[1] - 镍：美联储分歧大，中美元首通话宏观情绪短期转好，印尼限制镍冶炼项目审批影响有限，矿端升水持稳；此前镍价下挫，近期印尼中间品计划减产约6000金属吨/月，若宏观转好镍价有修复预期，建议短线为主，多镍空不锈钢轻仓参与，中长期一级镍过剩[1] - 不锈钢：美联储分歧大，宏观反复，原料镍铁价格走弱，社会库存累增，11月减产有限，期货震荡寻底，建议短线操作，多镍空不锈钢轻仓参与，关注逢高卖套机会[1] - 锡：美联储分歧大，宏观反复，印尼锡出口规模大幅下滑，叠加矿供应未修复和终端需求预期，中长期仍偏多[1] 贵金属与新能源 - 贵金属：12月降息有分歧，价格或震荡，关注美国经济数据[1] - 工业硅：西北产能复产，西南开工弱于往年，枯水期影响削弱；多晶硅11月排产下降，有机硅联合减产；产能中长期有去化预期，四季度终端装机边际提升，反内卷政策未落地市场情绪消退[1] - 碳酸锂：新能源车传统旺季将至，储能需求旺盛，供给端复产增加，但产业需求淡季有转弱担忧，宏观真空期，价格震荡[1] 黑色金属 - 螺纹钢：产业需求淡季有转弱担忧，宏观真空期，估值低但价格上行空间未打开，可参与虚值累活策略[1] - 热卷：产业淡季效应不明显，产业结构宽松，宏观真空期，基差尚可，可参与期现正套或用期权策略优化成本或利润[1] - 铁矿石：近月受限产压制，商品情绪好，远月有向上机会；直接需求尚可，成本支撑，但供给偏高，库存累积，板块承压，价格反弹空间有限[1] - 铁合金：短期生产利润不佳，成本支撑走强，直接需求尚可，供给偏高，下游承压，价格反弹有限[1] - 纯碱：供需有支撑，估值偏低，但短期情绪主导，价格波动走强；跟随玻璃为主，供需一般，价格向上阻力较大[1] - 焦炭、焦煤：估值角度本轮下跌接近尾声，焦炭1630计价2 - 3轮提降预期，焦煤各合约接近关键支撑位，进一步下跌需焦煤供给持续回升；驱动角度下游预计12月中旬开启补库，单边短线对待，中长线观望，套保空单兑现离场[1] 农产品 - 豆油：“美国延迟落地对进口生物燃料原料的优惠削减”遭辟谣，对美豆、美豆油有利多预期差，支撑价格；国内高压榨下基差稳中偏弱，单边建议观望[1] - 菜油：产业对澳菜籽及进口毛菜油补充乐观，但外资多配菜油趋势未改，建议观望[1] - 棉花：国内新作丰产预期强，收购价支撑皮棉成本；下游开机低位，但纱厂库存不高有刚性补库需求；新作市场年度用棉需求有韧性，短期“有支撑、无驱动”，关注明年相关政策、面积意向、天气和旺季需求[1] - 白糖：全球食糖供应由短缺转过剩，原糖价格承压下行，国内新作供应压力同比增长，郑糖上方承压，跟随原糖[1] - 玉米：短期基层惜售、东北物流紧张、下游低库存带来阶段性供应紧张，现货价格坚挺，盘面跟随反弹；卖压预期后置，供应压力未释放前谨慎看多，关注农户售粮节奏和物流情况[1] - 豆粕：关注中国采购美豆情况，若无天气问题，12 - 1月转向交易南美新作丰产压力，关注新作贴水走势，预期拖累盘面定价，MO5建议逢高空[1] - 纸浆：盘面上涨到多数针叶浆交割品注册仓单成本以上，上涨空间有限，有新仓单注册后可考虑1 - 3反套[1] - 原木：基本面走弱已被盘面计价，大跌后追空盈亏比低，建议观望[1] - 生猪：现货逐渐稳定，需求支撑叠加出栏体重未出清，产能有待进一步释放[1] 能源化工 - 原油：OPEC + 计划12月维持小幅增产，俄乌和平协议推进，美国加大对俄制裁[1] - 燃料油：逻辑同原油[1] - 沥青：短期供需矛盾不突出跟随原油；十四五赶工需求大概率证伪，供给马瑞原油不缺；利润较高[1] - 橡胶（HK）：原料成本支撑强，期现价差低位，RU盘面仓单数量在老胶仓单注销后处于低位[1] - 橡胶（BR）：成本端丁二烯支撑不足，合成胶供给宽松，高开工高库存未压制价格主因，短期价格止跌，关注反弹幅度[1] - PTA：汽油利润和低迷苯价格支撑PX，炼厂优先增产汽油减少芳烃装置进料；海外装置故障和部分国内装置重整负荷下滑；国内大型装置轮检，产量回落[1] - 乙二醇：原油价格下跌带动乙二醇价格下跌，煤炭价格上涨使国内成本支撑略有走强，装置投产预期强烈压制涨幅[1] - 短纤：汽油利润和低迷苯价格支撑PX，PTA价格回升基差走强，短纤价格跟随成本波动[1] - 苯乙烯：亚洲苯价疲软，STDP装置及重整装置开工率下降；美湾纯苯价格上调，美国部分装置降负，苯调油逻辑推动纯苯补涨[1] - PE：出口情绪稍缓，内需不足上方空间有限，下方有反内卷及成本端支撑；检修减少，开工负荷高位，远洋到港供应增加，下游需求开工走弱[1] - PP：检修较少，开工负荷较高，供应压力偏大；下游改善及预期；丙烯单体高位，成本支撑较强[1] - PVC：盘面回归基本面，后续检修少，新产能放量，供应压力攀升；需求减弱，订单不佳[1] - 烧碱：广西氧化铝投前送货，部分厂延迟投产送货放缓；后续检修少；山东烧碱累库压力，液氯价格高；绝对价格偏低，近月仓单有限，易发生挤仓风险[1] - LPG：国际油气基本面宽松，CP/FEI价格走弱；盘面PG价格估值修复，燃烧需求重启，化工刚需支撑，国内现货基本面维稳[1] - 集运：宏观利好情绪消化，旺季涨价预期提前计价，11月运力供给相对宽松[1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 钢材价格低位区间震荡，等待新驱动，产量逐步回落是产业逻辑主线，需等待减产逻辑兑现；硅铁锰硅供需不佳价格承压；焦煤焦炭焦炭提降预期增强，盘面贴水计价2 - 3轮预期；铁矿石基本面依然偏弱，上方压力明确 [2][4][7][9] - 钢材单边以低位区间震荡思路对待，热卷择机参与期现正套或以期权策略辅助现货销售；硅铁锰硅投资客户逢高空配，产业客户用累沽期权保护现货敞口；焦煤焦炭单边以短线为主，中长线观望，前期套保空单兑现离场；铁矿石空单持有 [10] 根据相关目录分别进行总结 钢材 - 周末现货涨跌分化，价格波动区间偏窄，短期宏观预期偏真空，资金暂无一致性叙事，需重点跟踪产业矛盾 [3] - 钢材期价静态估值不高，继续打压价格安全边际不足，涨价驱动力难形成，需求爆发力缺失，刚需转弱，投机需求脉冲式表现，钢厂有远端减产担忧，产业上下游无法形成共振逻辑 [3] 硅铁锰硅 - 随着钢材价格承压，钢厂利润收缩，铁水向下调整，双硅周度表需下滑至年内低点，终端需求淡季来临，负反馈压力累积 [4] - 合金厂利润不佳但产量偏高，减产或控产驱动不足，中期供给过剩压力不减，库存和仓单数量累积 [4][6] - 煤焦价格走强，成本支撑增强，但供需过剩格局延续，价格将承压偏弱 [6] 焦煤焦炭 - 现货端内贸市场情绪走弱，焦炭提降预期增强，焦煤现货竞拍多数下跌，蒙煤口岸通关暂无明显增加，市场成交冷清 [8] - 期货端本周宏观驱动，市场风险偏好下行，黑色板块炒作后回落，煤焦领跌 [8] - 基本面煤矿供给恢复不及预期，钢材表观需求较好，但煤焦价格仍下跌，因下游补库暂告一段落 [8] - 估值角度本轮下跌接近尾声，焦碳1630计价2 - 3轮提降预期，焦煤各合约接近关键支撑位，进一步下跌需焦煤供给持续回升，驱动角度下游预计12月中旬开启新一轮补库 [8] 铁矿石 - 近期商品市场整体偏震荡，黑链指数抵达震荡区间下沿 [9] - 铁矿石短期到港稍有走弱，后续发运影响不大，中期铁水承压库存将累库，本期铁水大幅回落因需求走弱和亏损致高炉检修 [9] - 钢厂盈利率下降或致减产，供需影响下港口库存将持续上升，虽价格在区间底部反弹，但受宏观情绪和库存压力影响，区间难突破，操作偏向逢高空 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 短期缺乏宏观驱动，供给端外矿供给高峰已过，发运量以及到港量预期将逐步下滑；需求端，短期铁水产量反复，但年内无论是从产业偏弱现实以及季节性规律，铁水均将呈现下滑态势，库存端整体趋向于累积，短期以区间震荡为主，建议区间操作并卖出看涨期权 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 逻辑 昨日铁矿石窄幅震荡价格滞涨，成材以及碳元素保持弱势，板块无法共振，宏观偏弱，终端需求进入淡季，国内铁矿石需求季节性下滑，基差近期大幅收缩，铁矿石不存在独立走强基础 [3] 供应方面 外矿发运周度环比持续回升，澳洲、巴西均回升显著，但到港量环比大幅回落；从季节性规律以及今年主流矿山发运目标来看，外矿供给高峰期或已过，后期供给压力或环比回落 [3] 需求方面 国内需求环比回升，原因是河北地区限产解除后恢复至满产状态；本期新增7座高炉检修，5座高炉复产；高炉检修主要因需求走弱叠加亏损进行年检，高炉复产主要是停产时间较长或检修结束后按计划复产；整体看高炉开工率以及盈利率因环保以及终端需求偏弱而持续下滑，但下降斜率不高，叠加钢厂进入季节性补库周期，预计国内铁矿石仍存在韧性 [3] 观点 短期缺乏宏观驱动，供给端外矿供给高峰已过，发运量以及到港量预期将逐步下滑；需求端，短期铁水产量反复，但年内铁水均将呈现下滑态势，库存端整体趋向于累积，短期以区间震荡为主 [3] 价格 价格区间运行，连铁主力合约765~790元/吨区间，对应外盘价格约103.5~105.0美金/吨 [3] 策略 区间操作，卖出看涨期权 [4]

锌价走势与支撑因素 - 沪锌价格近期下方支撑力量增强 主要受原料供应收紧影响 [1] - 锌价呈现“上有压力、下有支撑”状态 短期有下行空间但中长期有支撑 [9] 供需基本面分析 - 国内炼厂生产积极性高涨 月度产量从50万吨左右提升至60万吨以上 [1] - 1—10月国内精炼锌产量为568.63万吨 同比增长10.09% [6] - 国内下游企业以刚需采买为主 供强需弱导致库存持续累积 [6] - 1—8月全球精炼锌产量为914.82万吨 与去年同期基本持平 [6] 原料供应与加工费 - 四季度北方矿山进入季节性检修期 矿端供应预计下降 偏紧格局或延续至明年一季度 [1] - 国产锌精矿加工费跌至2650元/金属吨 较9月高点下跌32.05% [2] - 进口锌精矿加工费跌至98.37美元/干吨 较10月高点下跌17.16% [2] - 2026年一季度末前 进口锌精矿加工费指导价区间为105~120美元/干吨 [2] 产业链利润变动 - 考虑副产品收益的炼厂利润约为2000元/吨 [1] - 加工费回落导致利润向矿端转移 锌精矿企业生产利润为5398元/金属吨 较9月提升52.06% [2] - 精炼锌企业生产利润为-1338元/吨 较9月下降1172元/吨 [2] 海外市场与库存 - 伦锌库存降至3.78万吨 较4月高点下降80.65% 同比下降84.79% [4] - 伦锌近远月合约价差收窄 转为深度Back结构 近月合约溢价飙升至历史高位 [4] - LME计划对持有近月大额头寸的会员实施限制 以应对近月流动性风险 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前宏观层面处于相对真空期，A股缺乏明确上涨主线，市场成交维持低位，预计短期市场分歧将在股指震荡调整中逐步消化，待新的驱动主线带来股指进一步上行；资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，压制上涨；美联储12月降息预期降温，短期施压有色板块等多个板块，各板块受不同因素影响呈现不同走势和投资建议 [1] 根据相关目录分别进行总结 股指 - 当前宏观层面处于相对真空期，A股缺乏明确上涨主线，市场成交维持低位，预计短期市场分歧将在股指震荡调整中逐步消化，待新的驱动主线带来股指进一步上行 [1] 债期 - 资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，压制上涨 [1] 有色金属 - 近期市场对美联储12月降息预期降温，铜价回调，但预计回调幅度有限 [1] - 近期产业面驱动有限，美联储12月降息预期降温，铝价回调 [1] - 国内氧化铝产能持续释放，产量及库存继续双增，基本面维持偏弱格局，近期价格继续围绕成本线附近震荡运行 [1] - 美联储12月降息预期降温，短期施压有色板块，考虑到Lme锌低库存叠加国内基本面有好转迹象，短期锌下方尚有支撑 [1] - 美联储官员鹰派表态打压降息预期，市场风险偏好下行，印尼近期再度限制镍相关冶炼项目审批，四季度关注26年镍矿配额审批情况，镍价短期或震荡偏弱，高库存压制仍存，下方关注一体化MHP成本支撑，建议短线为主，中长期一级镍延续过剩格局 [1] - 美联储官员鹰派表态打压降息预期，市场风险偏好下行，印尼近期再度限制镍相关冶炼项目审批，影响有限，四季度关注印尼镍矿配额审批进展，矿端升水持稳，原料镍铁价格再度走弱，不锈钢社会库存累增，钢厂11月减产有限，关注钢厂实际生产情况，宏观情绪走弱，原料支撑有所下移，不锈钢期货震荡寻底，操作上建议短线为主，关注逢高卖套机会 [1] - 美联储12月降息预期降温，短期施压有色板块，基本面上印尼锡出口规模大幅下滑，叠加锡矿供应尚未修复和终端下游需求预期，锡中长期仍持偏多看待 [1] 贵金属与新能源 - 多位美联储官员表态偏鹰，贵金属短期或承压运行，关注美国即将公布的经济数据情况 [1] - 工业硅方面，西北产能持续复产，西南开工弱于往年，枯水期影响削弱，多晶硅11月排产下降，受多晶硅偏多外溢影响 [1] - 多晶硅方面，产能中长期有去化预期，四季度终端装机边际提升，反内卷政策长期未落地，市场情绪消退 [1] - 碳酸锂方面，新能源车传统旺季将至，储能需求旺盛，套保压力大，产业需求在淡季有潜在转弱担忧，宏观情绪兑现后，需关注上行压力，可适当参与虚值累沽策略 [1] 黑色金属 - 螺纹钢产业淡季效应不算明显，但产业结构仍显宽松，关注宏观情绪兑现后的价格上行压力 [1] - 热卷同样关注宏观情绪兑现后的价格上行压力 [1] - 铁矿石近月受限产压制，但商品情绪较好，远月仍然有向上机会，直接需求尚可，成本支撑，但供给偏高，库存累积，板块承压，价格反弹空间有限 [1] - 焦煤在前高附近走势比较纠结，复测试支撑；焦炭盘面高点涵盖五轮提涨落地预期，但下游钢厂利润被持续挤压，钢焦博弈激烈，煤焦基于自身供给偏紧表现较强，但下游钢材价格已率先走弱，11月钢材需求有走弱压力，煤焦受钢价走弱影响盘面假突破重回震荡区间的概率较大，策略上，单边短期暂时观望，中长仍以低多为主、产业客户考虑做适当卖出套保 [1] - 焦炭盘面升水，产业客户可以考虑抓住盘面冲高机会对部分现货做卖出套保 [1] 农产品 - 马来高频产量数据显示11月上半月增产，棕榈油预计偏弱运行 [1] - USDA出口数据不及预期，CBOT大豆回吐政策升水，短期对连豆油有利空影响，但国内消费需求稳定及出口窗口的打开对豆油整体有支撑 [1] - 加拿大未能取消对华电动车关税及将提高生柴产能的举动暗示着加菜籽短期难以出口至中国，俄菜油及澳菜籽的补充短期难以上量，基差稳中偏强运行，单边上周上涨幅度较大，建议观望 [1] - 国内新作丰产预期强，但将棉收购价支撑皮棉成本，下游开机维持低位、但纱厂库存不高，存在刚性补库需求，考虑到纺纱产能增长，新作市场年度用棉需求韧性较强，目前棉市短期处于“有支撑、无驱动”的局面，未来关注明年一季度中央一号文件关于直补价格与植棉面积的定调、明年植棉面积意向、种植期天气、金三银四旺季需求等情况 [1] - 全球食糖供应由短缺转向过剩，原糖价格承压下行，国内新作供应压力同比增长，预计郑糖上方承压，以跟随原糖为主 [1] - 短期基层惜售，东北物流紧张，同时市场对优质玉米的采购意愿较强，产地现货价格坚挺，卖压预期后置，供应压力未充分释放前市场对高价玉米的承接力度有限，盘面上涨缺乏强驱动，预期短期反弹有限，关注售粮进度、物流情况和政策变化等 [1] - 美盘后续上涨需有更多中国采购美豆的消息或南美天气炒作，因此短期内盘上涨预期缺乏动力，国内近月买船榨利仍偏差，内盘下方存在一定支撑，预期偏震荡运行，若无严重减产，12 - 1月预期开始逐步转向交易南美新作卖压，关注新作贴水走势，预期拖累豆粕盘面定价 [1] - 纸浆目前交易逻辑在于12合约对于布针老仓单的交易且01合约仓单数量较少，建议12 - 1反套 [1] - 原木基本面走弱但已经被盘面计价，盘面大跌后继续追空盈亏比较低，建议观望 [1] - 生猪近期现货逐渐维持稳定，主要是受到惜售和二次育肥的支撑 [1] 能源化工 - 燃料油方面，OPEC + 计划在12月继续维持小幅增产，乌克兰攻击俄罗斯能源设施，地缘扰动升温，美国加大新一轮对俄罗斯制裁，短期地缘局势炒作降温，中美部分贸易关税政策暂缓执行，市场情绪缓和，短期供需矛盾不突出跟随原油 [1] - 沥青方面，十四五赶工需求大概率证伪，供给马瑞原油不缺，沥青利润较高 [1] - 沪胶方面，原料成本支撑较强，期现价差处于低位，商品市场氛围偏多 [1] - BR橡胶方面，成本端丁二烯支撑不足，合成胶供给宽松，高开工高库存仍未压制主因，短期价格有止跌迹象，关注后续反弹幅度 [1] - PX方面，汽油利润和低迷的苯价格在共同支撑PX，炼厂优先增产汽油，减少芳烃装置进料，海外装置故障加上部分国内装置重整装置负荷下滑，国内大型PTA装置进行轮检，国内的PTA产量回落 [1] - 乙二醇方面，原油价格下跌，乙二醇价格下跌跟随，煤炭价格上涨，国内乙二醇成本支撑略有走强，国内装置投产预期强烈，压制乙二醇涨幅 [1] - 短纤方面，汽油利润和低迷的苯价格在共同支撑PX，炼厂优先增产汽油，减少芳烃装置进料，PTA价格回升，短纤基差也走弱，短纤价格继续跟随成本紧密波动 [1] - 苯乙烯方面，亚洲苯价依旧疲软，STDP装置及重整装置的开工率有所下降，美湾纯苯价格上调30美金，美国部分装置降负，美国乙苯调油逻辑因素推动纯苯补涨 [1] - 水合三氯乙醛方面，出口情绪稍缓，内需不足上方空间有限，下方有反内卷及成本端支撑 [1] - 某产品（未明确）方面，新投产能释放，检修力度减弱，下游需求开工走弱，部分进口窗口打开 [1] - 丙烯方面，检修支撑力度有限叠加新装置投产，供应压力偏大，下游改善不及预期，丙烯单体下跌，成本支撑减弱 [1] - PVC方面，盘面回归基本面，检修略有增加，供应压力减缓，需求减弱，订单不佳 [1] - 烧碱方面，广西氧化铝投前开始送货，后续检修集中度下降，烧碱去库，绝对价格偏低，近月仓单有限，易发生挤仓风险 [1] - PG方面，国际油气基本面持续宽松，CP/FEI价格走弱，价格估值修复，燃烧需求逐步重启，化工刚需支撑，国内现货基本面维稳运行 [1] 集运欧线 - 宏观利好情绪逐步消化，旺季涨价预期提前计价，11月运力供给相对宽松 [1]

核心观点 - 铁矿石市场基本面转向供强需弱，承受供应宽松、需求走弱、宏观信心不足三重压力，短期走势取决于刺激政策及钢厂减产情况 [1] 供给端分析 - 澳洲发运至中国量为1414.9万吨，环比减少45.4万吨 [1] - 巴西发运至中国量为726.9万吨，环比减少22万吨 [1] - 全球主要矿山发货处于季节性高位，港口到货充裕 [1] 需求端分析 - 163家钢厂高炉产能利用率为90.33%，环比减少0.24% [1] - 日均铁水产量为240.95万吨，环比减少0.59万吨，需求基本持平 [1] - 下游钢铁产业艰难，钢厂利润被挤压，仅在盈亏线附近，部分钢厂计划检修减产 [1] - 钢材市场库存高、销售不畅，旺季需求未达预期，价格下跌触发负反馈循环 [1] 库存情况 - 进口铁矿港口库存为13560万吨，环比增加250.77万吨 [1] - 45港口日均疏港量为327万吨，环比减少11.28万吨 [1] - 进口铁矿石钢厂库存总量为8982.7万吨，环比减少63.46万吨，整体库存小幅上涨 [1] 价格与市场表现 - 铁矿石期货持续下行，盘面转弱 [1] - 铁矿主力01合约近期小幅回落，短期参考运行区间为750-800 [1] 宏观环境 - 宏观层面情绪偏空，中美贸易关系生变，引发市场对全球增长和大宗商品需求的担忧 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 镍市场今明两年预计保持较高过剩，近期国内外镍库存均增加，镍价预计宽幅震荡且重心下移，考验成本支撑，单边建议宽幅震荡，期权暂时观望 [5][8] - 不锈钢需求较弱，价格已跌破成本，后市关注镍铁价格和钢厂减产情况，可能保持弱势震荡格局，单边建议弱势震荡，套利暂时观望 [11] 各目录总结 第一章 价差追踪与库存 - 镍方面全球显性库存达30万吨，LME库存25万吨本周增1.3万吨，上期所库存3.4万吨，SMM六地社会库存4.8万吨环比有小幅增量 [13] - 不锈钢方面十一期间社会库存增加，节后未消化仍有小幅增长 [11][18] 第二章 基本面分析 镍交易逻辑及策略 - 供应端INSG、麦格理和住友金属预测今明两年镍市场保持较高过剩，9月国内精炼镍产量环比小幅增加，10月保持高位 [5] - 需求端10月不锈钢排产环比略增，300系基本持平，三元材料受动力提振环比小幅增长，但整体镍消费增量有限 [7] - 宏观层面特朗普加征关税后言辞缓和，市场情绪波动大，前期创新高的贵金属和有色价格回调，镍价重返震荡区间下沿 [7] - 交易策略镍价预计宽幅震荡、重心下移，单边建议宽幅震荡，期权暂时观望 [8] 不锈钢交易逻辑及策略 - 需求端十一期间社会库存增加，节后未消化仍有小幅增长，反映当下需求较弱，10月终端需求目前仍不乐观 [11] - 供应端9月实际产量与排产相比明显减少，10月排产环比略增，钢厂生产经营策略更谨慎，镍系和铬系原料平稳，不锈钢成本坚挺但价格已跌破成本 [11] - 交易策略不锈钢可能保持弱势震荡格局，单边建议弱势震荡，套利暂时观望 [11] 镍供应与需求 - 供应中印精炼镍供应量保持高位，SMM统计1 - 9月精炼镍产量累计同比增长24%至30万吨，预计10月总产量保持高位3.63万吨，环比略降200吨，2025年1 - 8月国内精炼镍净进口3.68万吨，去年同期为净出口1.5万吨，供应量30万吨，累计同比增长55% [20][26] - 需求电镀合金消费平稳，电池纯镍消费1 - 9月累计同比增长1%至21.6万吨，SMM调研9月镍下游需求环比略降但仍在荣枯线上方，主要依靠不锈钢PMI保持在50，10月不锈钢消费不及预期可能影响镍整体消费 [27][29] 不锈钢原料 - 镍矿价格持稳偏强，菲律宾苏里高地区即将进入雨季，市场整体供应量下降推动镍矿FOB价格向上收缩，但因镍铁市场走势疲弱，矿价较难上涨，印尼内贸镍矿10月第二轮基准价环比上涨，升水略涨至 + 25~26美元 [30][31] - NPI价格保持平稳，中国 + 印尼NPI产量、中国进口镍铁、中国NPI库存等数据有一定变化趋势 [32][34] - 铬系价格走平，铬矿价格保持平稳，青山集团2025年10月高碳铬铁长协采购价8495元/50基吨，环比上涨200元 [38] - 冷轧成本倒挂，10月17日相关原料价格有具体数据体现 [42] 不锈钢供应与需求 - 供应钢联预计中印不锈钢粗钢1 - 9月产量3345万吨，累计同比增长5%，10月中印产量环比均有增长，但因成本倒挂可能出现减产，2025年1 - 8月中国不锈钢进口总量为101.8万吨，同比减少23%，出口总量为336.4万吨，同比增加3%，净出口总量为234.7万吨，同比增加21% [51] - 需求造船板产量1 - 8月累计同比增长达到29%，其余终端领域增速不乐观 [53] 新能源汽车 - 内销季节性环比增长，9月新能源汽车产销分别完成161.7万辆和160.4万辆，同比分别增长23.7%和24.6%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的49.7%，9月新能源乘用车零售129.6万辆，同比增长15.5%，环比增长16.2%，1 - 9月累计零售886.6万辆，同比增长24.4%，9月新能源车国内零售量渗透率57.8%，动力电芯产量1 - 9月累计同比增长45.6%至861.04GWh [60] - 欧美电动化进程放缓，全球2025年1 - 8月新能源汽车销量累计同比增长23.5%，欧洲增长27.4%，美国增长8.1%，中国2025年1 - 9月累计出口172.7万辆，同比增长86% [65] 硫酸镍市场 - 三元材料增长，前驱体供应偏紧，中国硫酸镍产量1 - 9月累计同比下降13.6%至24.6万吨，三元前驱体产量1 - 9月累计同比下降13%至54万吨，三元正极材料产量1 - 9月累计同比增长12%至56.9万吨，9 - 10月动力电池生产旺季，三元材料环比持续增长，但前驱体产量增长不及预期 [67] 硫酸镍原料 - 中间品产量修复式增长，印尼MHP1 - 9月累计同比增长53%至32.5万吨，印尼高冰镍产量1 - 9月累计同比下降34%至13.8万吨，今年硫磺价格大幅上涨，湿法冶金成本上升，MHP成本上升，价格保持坚挺 [71] 纯镍情况 - 纯镍进口量大增，国内过剩明显 [72]