报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周有色金属各品种表现不一，铜价冲高后预计高位震荡，铝价下探回升后预计震荡偏弱，铅价预计维持偏弱运行，锌价虽有市场氛围拉动但仍有下行风险，锡价触底反弹后预计维持一定支撑，镍价震荡运行且后期偏空，碳酸锂底部震荡概率高，氧化铝价格预计以成本为锚定，不锈钢市场持续承压 [1][3][4][6][7][8][10][13][15] 各品种总结 铜 - 美国提高钢铝关税带动美铜上涨，叠加白银价格大幅上涨，上周伦铜收涨1.83%至9670美元/吨，沪铜主力合约收至78620元/吨 [1] - 三大交易所库存环比减少0.9万吨，上海保税区库存减少0.3万吨，当周铜现货进口亏损扩大，现货进料加工出口窗口开启，洋山铜溢价下降 [1] - LME市场Cash/3M升水提高，国内基差报价下滑，精废价差扩大，再生原料供应紧张程度缓和，再生铜制杆企业开工率回升，精铜制杆企业开工率下滑 [1] - 中美将进行经贸磋商机制首次会议，国内经济数据预计偏弱，情绪面偏中性，产业上原料供应紧张但加工费边际企稳，消费端韧性减弱，铜价上方压力加大，支撑来自临近交割近月合约持仓仍高和国内出口预期增多，短期预计高位震荡，本周沪铜主力运行区间参考77200 - 79200元/吨，伦铜3M运行区间参考9450 - 9800美元/吨 [1] 铝 - 上周铝价下探回升，沪铝主力合约收平，伦铝微涨0.12%至2451美元/吨 [3] - 国内铝锭库存延续去化，社会库存周环比减少0.7万吨，保税区库存周环比增加0.3万吨，临近交割现货基差报价下滑，LME市场铝库存周环比减少0.9万吨，Cash/3M维持贴水 [3] - 国内电解铝产量延续小幅抬升，铝厂库存小幅下滑，铝材开工率整体下滑，终端线缆开工率亦有所走弱 [3] - 国内商品氛围有所改善但不稳固，铝锭和铝棒库存去化支撑铝价，但美国提高进口铝产品关税导致需求预期承压，加之需求季节性偏淡，预计铝价震荡偏弱运行，本周国内主力合约运行区间参考19800 - 20200元/吨，伦铝3M运行区间参考2380 - 2500美元/吨 [3] 铅 - 截至周五沪铅指数收涨0.49%至16775元/吨，单边交易总持仓8.69万手，伦铅3S较前日同期涨11至1990.5美元/吨，总持仓14.55万手 [4] - 下游蓄企降价促销，终端采买乏力，蓄企开工率骤降至60%一线，下游消费持续转弱，银价上行后原生铅冶利润抬升，原生铅冶开工率再升至70%一线，再生铅利润维持低位，成品库存维持2.9万吨的高位，下方支撑乏力 [4] - 6月美联储相关表态和数据使降息预期升温，商品市场氛围转暖或拉动铅价小幅反弹，但基本面下游消费弱，预计铅价维持偏弱运行 [4] 锌 - 截至周五沪锌指数收涨0.14%至22289元/吨，单边交易总持仓23.5万手，伦锌3S较前日同期跌11至2690美元/吨，总持仓21.78万手 [6] - 6月美联储相关表态和数据使降息预期升温，白银等稀贵金属上行拉动商品市场氛围转暖，或拉动锌价小幅反弹 [6] - 锌矿维持过剩态势，锌冶炼厂利润再度抬升，锌锭有较大增量预期，终端消费乏力，伴随锌锭社会库存累库，锌价仍有较大的下行风险 [6] 锡 - 上周缅甸锡矿供应意外缩减，预计6月国内锡矿进口将出现500 - 1000吨的减量，原料紧缺下锡精矿加工费维持低位，云南与江西精炼锡冶炼企业开工率较低，部分企业计划6月梯度减产，缩减锡锭供应 [7] - 贸易摩擦边际缓和，但下游订单未见显著增量，对高价原料接受度有限，本周锡价触底后下游采购意愿先增后降，现货成交热情下降 [7] - 供给端有转松预期但短期仍不确定，下游企业库存低，逢低采买需求旺盛，构成价格支撑，本周国内主力合约参考运行区间230000 - 260000元/吨，海外伦锡参考运行区间28000 - 31000美元/吨 [7] 镍 - 上周镍价震荡运行，镍矿端供应维持紧缺，价格坚挺，镍铁价格持稳反弹，中间品MHP现货偏紧，价格高位运行，硫酸镍均价有走强预期 [8] - 短期镍基本面略有回暖，但后期仍旧偏空，操作上等待反弹逢高沽空为宜，短期沪镍主力合约价格运行区间参考115000 - 128000元/吨，伦镍3M合约运行区间参考14500 - 16500美元/吨 [8] 碳酸锂 - 周五五矿钢联碳酸锂现货指数（MMLC）晚盘报60537元，与前日持平，周内 - 0.33%，主力合约收盘价贴水MMLC电碳平均报价360元，澳大利亚进口SC6锂精矿CIF报价周内 - 2.80% [10] - 商品市场情绪转好使碳酸锂等弱势品种反弹企稳，但当前锂盐产量位于高位，年中淡季临近，库存压力不减，短期基本面未实质转变，反弹高度易受限，底部震荡概率较高，广期所碳酸锂主力合约参考运行区间59520 - 61540元/吨 [10][11] 氧化铝 - 6月6日氧化铝指数日内下跌1.36%至2899元/吨，单边交易总持仓43.6万手，较前一交易日减少2万手，山西现货价格下跌5元/吨，山东现货升水07合约335元/吨，海外澳洲FOB价格维持367美元/吨，进口窗口打开，周五期货仓单报9.25万吨，较前一交易日去库0.39万吨 [13] - 矿端扰动持续，但氧化铝产能过剩格局难改，价格预计以成本为锚定，矿价为核心矛盾，年内矿价重心或将上移，预计几内亚铝土矿CIF维持在70 - 85美元/吨区间，对应山东地区冶炼成本为2700 - 3050元/吨，建议逢高轻仓布局空单，国内主力合约AO2509参考运行区间2800 - 3200元/吨 [13] 不锈钢 - 周五不锈钢主力合约收12680元/吨，当日 - 0.08%，单边持仓23.23万手，较上一交易日 + 239手，佛山和无锡市场部分现货价格有变动，原料价格大多持平，期货库存录得122945吨，较前日 - 177，社会库存环比增加2.06% [15] - 不锈钢市场短期内持续承压，行业面临高库存与弱需求挤压，叠加成本支撑弱化及宏观经济下行压力，市场情绪偏悲观，价格有下行压力 [15]

根据研报内容，以下是量化模型与因子的详细总结： 量化模型与构建方式 1. **股指期货分红点位预测模型** - 模型构建思路：基于历史数据和成分股分红信息预测股指期货合约存续期内的分红点位[11] - 具体构建过程： 1) 收集标的指数（中证500/沪深300/上证50/中证1000）成分股的分红数据 2) 按合约存续期（当月/次月/当季/下季）分段汇总预期分红点位 3) 计算公式： $$分红占比 = \frac{存续期内分红点位}{指数价格} \times 100\%$$ 例如中证500下季合约IC2512分红占比0.95%[11] 2. **基差修正模型** - 模型构建思路：剔除分红影响后计算真实基差水平[22] - 具体构建过程： 1) 计算实际基差：期货价格 - 指数价格 2) 加入预期分红调整： $$调整后基差 = 实际基差 + 存续期内未实现分红$$ 3) 年化处理： $$年化基差 = \frac{调整后基差}{指数价格} \times \frac{360}{合约剩余天数}$$ 例如IM当季合约年化基差-15.19%[22][41] 3. **期现对冲策略模型** - 模型构建思路：通过期货空头对冲现货多头风险[45][47] - 具体构建过程： - **连续对冲策略**：持有季月/当月合约至到期前2日调仓[46] - **最低贴水策略**：选择年化基差贴水最小的合约，持有8天后调仓[47] - 资金分配：70%配置现货全收益指数，30%用于期货保证金[46] 4. **Cinda-VIX/SKEW指数模型** - 模型构建思路：反映期权市场对波动率和尾部风险的预期[63][68] - 具体构建过程： 1) VIX计算不同期限（30/60/90/120日）隐含波动率 2) SKEW通过虚值期权IV偏斜程度衡量市场恐慌情绪[68] 例如中证1000SKEW达106.38显示尾部风险担忧[69] 模型回测效果 | 策略类型 | 年化收益 | 波动率 | 最大回撤 | 净值 | 换手(次/年) | |------------------|----------|--------|----------|---------|-------------| | **IC季月对冲** | -1.77% | 4.81% | -8.34% | 0.9504 | 4 | [49] | **IF最低贴水** | 1.46% | 3.19% | -4.06% | 1.0421 | 15.10 | [54] | **IH季月对冲** | 2.11% | 3.59% | -3.75% | 1.0613 | 4 | [58] | **IM当月对冲** | -5.86% | 4.75% | -14.00% | 0.8528 | 12 | [60] 量化因子与构建方式 1. **年化基差因子** - 构建思路：反映期货市场贴水/升水程度[22] - 测试结果：IC/IF/IH/IM当季合约分别为-10.13%/-2.52%/0.21%/-15.19%[3][41] 2. **VIX期限结构因子** - 构建思路：不同期限隐含波动率的斜率变化[63] - 测试结果：上证50VIX期限结构从"近高远低"转为正向倾斜[4] 3. **SKEW因子** - 构建思路：衡量市场对极端风险的定价[68] - 测试结果：中证1000SKEW达106.38处于80%分位以上[69] 因子回测效果 | 因子类型 | 当期值 | 历史分位 | |----------------|-------------|------------| | **IC年化基差** | -10.13% | 5.00% | [3] | **沪深300VIX** | 16.45点 | 30%分位 | [63] | **上证50SKEW** | 97.52 | 42%分位 | [69] 注：所有模型测试区间为2022年7月22日至2025年6月6日[46][60]，VIX/SKEW数据截至2025年6月6日[63][69]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：股指期货分红点位预测模型** - **模型构建思路**：基于历史分红数据和指数成分股信息，预测股指期货合约存续期内标的指数的分红点位[9][11][16][18] - **模型具体构建过程**： 1. 收集标的指数（如中证500、沪深300等）成分股的历史分红数据 2. 根据合约存续期（次月、当季、下季）划分预测区间 3. 对每个区间内的预期分红点位进行加权汇总，公式为： $$ \text{分红点位} = \sum_{i=1}^{n} w_i \cdot d_i $$ 其中 \( w_i \) 为成分股权重，\( d_i \) 为预期分红金额[9][11][16][18] - **模型评价**：能够有效修正基差计算中的分红影响，提升对冲策略的准确性 2. **模型名称：期现对冲策略优化模型** - **模型构建思路**：通过动态调整期货合约选择规则（如连续持有或最低贴水），优化对冲组合的收益风险比[49][52][57][61] - **模型具体构建过程**： 1. **连续对冲策略**：持有季月/当月合约至到期前2日，滚动调仓[49] 2. **最低贴水策略**：每日计算所有可交易合约的年化基差，选择贴水幅度最小的合约，持有8个交易日或至到期前2日[49] 3. 现货端与期货端资金分配比例为70%:30%，净值动态再平衡[49] 3. **模型名称：信达波动率指数（Cinda-VIX）** - **模型构建思路**：基于期权市场价格反推标的资产未来波动率预期，反映市场情绪[65][69][71][73] - **模型具体构建过程**： 1. 选取不同期限（30/60/90/120日）的平值及虚值期权合约 2. 通过期权定价模型计算隐含波动率（IV），加权合成VIX值 3. 期限结构展示不同时间维度的波动率预期[65][69][71][73] 4. **模型名称：信达偏斜指数（Cinda-SKEW）** - **模型构建思路**：捕捉期权隐含波动率的偏斜特征，衡量市场对极端尾部风险的预期[74][75][77] - **模型具体构建过程**： 1. 计算不同行权价期权的IV偏斜度 2. 标准化处理得到SKEW值，阈值100为分界线（>100表示担忧下跌风险）[75][77] --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称：分红调整年化基差因子** - **因子构建思路**：剔除分红影响后，衡量期货合约价格与标的指数的偏离程度[20][27][32][38][40] - **因子具体构建过程**： 1. 计算实际基差：$$ \text{基差} = \text{期货价格} - \text{指数价格} $$ 2. 叠加预期分红调整：$$ \text{调整后基差} = \text{基差} + \text{存续期内未实现分红} $$ 3. 年化处理：$$ \text{年化基差} = \frac{\text{调整后基差}}{\text{指数价格}} \times \frac{360}{\text{合约剩余天数}} $$[20] 2. **因子名称：波动率期限结构因子** - **因子构建思路**：通过不同期限VIX的比值（如近端/远端）反映市场波动预期变化[65][69][71][73] - **因子具体构建过程**： 1. 计算30日与120日VIX的比值：$$ \text{期限结构斜率} = \frac{\text{VIX}_{30}}{\text{VIX}_{120}} $$ 2. 比值>1表示近端波动预期更高（"近端陡峭化"）[4][65] --- 模型的回测效果 1. **IC对冲策略（2022/7/22-2025/5/16）** - 年化收益：最低贴水策略-0.66%，季月连续-1.66%，当月连续-2.45% - 波动率：最低贴水策略4.76%，季月连续4.85% - 最大回撤：最低贴水策略-7.97%，季月连续-8.34%[51] 2. **IF对冲策略（同区间）** - 年化收益：最低贴水策略1.59%，季月连续1.01% - 波动率：最低贴水策略3.21%，季月连续3.42% - 最大回撤：最低贴水策略-4.06%，季月连续-4.03%[56] 3. **Cinda-VIX指数（2025/5/16取值）** - 上证50VIX_30：19.24 - 中证1000VIX_30：26.89[65][73] --- 因子的回测效果 1. **分红调整年化基差因子（2025/5/16）** - IC当季合约：-10.17%（前值-9.05%） - IH当季合约：0.42%（前值1.25%）[20][27][32][38] 2. **SKEW因子（2025/5/16）** - 中证1000SKEW：107.96（反映尾部风险担忧） - 上证50SKEW：100.71（接近中性）[75][77]