文章核心观点 2024年至2025年一季度有色行业上市公司业绩普增，新能源汽车、光伏等新兴产业发展带动有色商品下游需求，不同有色金属价格走势有差异，后续价格走势受关税、贸易政策等因素影响，黄金中长期看多逻辑稳固 [1][2][3] 行业业绩表现 - 截至4月29日盘后，Wind中信有色板块超70家2024年业绩同比增长，20余家归母净利润同比翻倍，仅10家亏损；已披露2025年一季报的百家企业中，70余家业绩同比增长，亏损企业不足10家 [1] 企业业绩情况 - 云南锗业2024年实现营业收入7.67亿元，同比增长14.2%，归母净利润5309.56万元，同比增长661.28% [1] - ST盛屯2024年实现营业收入257.3亿元，同比增长5.21%，归母净利润20.05亿元，同比增长657.63% [1] - 博迁新材2024年实现归母净利润8747.59万元，较上年增长370.73% [2] - 常铝股份2024年实现归母净利润6498.24万元，同比增长330.15% [2] 业绩增长原因 - 云南锗业称光伏、红外领域用锗需求增加且集中释放，锗价2024年二季度末快速上涨，三季度创历史新高 [1] - ST盛屯表示报告期内新能源汽车行业高速增长推动铜、镍等能源金属需求，叠加印尼镍矿出口限制、刚果（金）钴供应放量及市场投机行为，铜价震荡上行，镍价宽幅波动 [1] 有色金属价格走势 - 2024年有色金属整体走势震荡偏强，累计涨幅最大的为锌和锡，走势最弱的为镍和铝 [2] - 2025年一季度铜和锡领涨有色金属板块，锌走势最弱，累计跌幅超5% [2] - 黄金在2024年至2025年一季度处于牛市行情，累计涨幅约50% [2] 价格走势逻辑 - 黄金牛市行情主要因全球经济运行不确定，市场避险属性抬升，美国新关税政策加剧全球贸易紧张局势，美元支付体系受考验，多国央行增持黄金 [2] 价格后续走势预期 - 以铜为代表的有色金属，当前关税冲击基本被市场消化，后市要看关税对经济的拖累影响和贸易政策谈判情况，市场波动率或增加 [3] - 黄金金融属性和货币属性使之仍是市场避险首选，本轮牛市难言结束 [3] - 瑞达期货认为关税政策预期反复或压制美元，叠加美联储降息预期，黄金中长期看多逻辑稳固，但短线市场情绪回暖或使金价上行受阻 [3] - 迈科期货分析贵金属避险情绪仍在，对价格影响偏多，但因情绪缓和，涨幅趋缓并处于震荡状态 [3]

公司经营业绩 - 2024年实现营业收入174,902万元，同比减少2.77% [1] - 归属于上市公司股东的净利润-8,950万元，同比增加30.68% [1] - 扣非后净利润-12,050万元，同比增加7.56% [1] - 光伏钨丝产品开工率及销售额未达预期导致总体利润亏损 [1] - 非经常性损益对净利润影响金额为3,100.07万元，主要为政府补助及非流动资产处置损益 [2] 行业及市场环境 - 2024年65%黑钨精矿均价13.70万元/标吨，同比上涨14.07% [1] - 5月份价格最高达15.7万元/标吨后逐渐回落 [1] - 下游光伏硅片行业整体开工率较低 [1] - 光伏硅片大尺寸、薄片化趋势明显，P型单晶硅片厚度从2020年170μm降至2023年155μm [5] - 金刚线细线化是硅片薄片化发展的刚性需求 [5] 产品与技术发展 - 碳化钨粉产量和销量分别减少18.68%和11.48% [3] - 硬质合金全年产量和销量分别提升15.83%和31.93% [3] - 已出售刀具相关生产设备，基本退出精密刀具业务 [4] - 超细钨丝线径26-33μm，抗拉强度6000-6600N/mm2，已送样验证 [6] - 潮州凤泉湖厂区具备月产5亿米超细钨丝能力，推进年产300亿米建设项目 [6] 生产与供应链 - 粉末系列产品以订单式生产为主，结合销售预测进行备货 [10] - 硬质合金棒材除订单生产外会形成部分库存 [11] - 直销为主、经销为辅的销售模式 [12] - 钨精矿采购需保持1-2个月安全库存 [13] - 根据市场价格走势进行库存管控 [13] 战略规划 - 资源向钨丝及高端硬质合金材料倾斜 [7] - 推进设备智能化、生产过程自动化和管理信息化 [7] - 完善营销网络，拓展国内外市场 [7] - 加大钨回收料使用力度以降低生产成本 [3] - 优化烧结工艺，淘汰老旧生产设备 [3] 融资与担保 - 申请不超过30亿元融资额度 [18] - 实际控制人提供连带责任保证担保 [19] - 担保有效期一年 [19]

报告公司投资评级 - 交银国际对固德威的评级为中性 [4][7][12] 报告的核心观点 - 固德威业绩低于预期，高毛利率的欧洲业务收入下降，2024年营收67.4亿元，同比下降8%，盈利由盈转亏；4Q24营收同/环比+5%/-0.1%，亏损环比转亏；1Q25营收同/环比增长67%/5%，亏损业绩低于预期 [7] - 储能产品销售下滑，户用系统盈利超预期，2024年并网逆变器、储能逆变器、储能电池收入均下降，户用系统收入大增85% [7] - 合同负债大增预示业绩有望恢复，维持中性评级，下调2025/26年盈利72%/42%，目标价下调至43.30元 [7] 财务数据一览 损益表 - 2023 - 2027E收入分别为73.53亿、67.38亿、80.22亿、89.45亿、105.08亿元，同比增长56.1%、 - 8.4%、19.1%、11.5%、17.5% [3][13] - 2023 - 2027E净利润分别为8.52亿、 - 0.62亿、1.70亿、4.57亿、7.87亿元，同比增长30.9%、 - 107.2%、 - 375.4%、168.2%、72.4% [3][13] 资产负债简表 - 2023 - 2027E总资产分别为71.11亿、79.52亿、82.60亿、87.99亿、99.39亿元 [14] - 2023 - 2027E总负债分别为40.51亿、50.39亿、51.70亿、53.24亿、58.14亿元 [14] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为10.34亿、 - 7.93亿、9.22亿、8.27亿、11.39亿元 [15] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为 - 5.43亿、 - 5.06亿、 - 2.56亿、 - 2.56亿、 - 2.56亿元 [15] 财务比率 - 2023 - 2027E毛利率分别为30.8%、21.0%、21.6%、23.3%、24.0% [15] - 2023 - 2027EROE分别为31.9%、 - 2.1%、5.7%、13.9%、20.7% [15] 股份资料 - 52周高位为77.39元，52周低位为37.56元 [6] - 市值为65.1956亿元，日均成交量为551万股 [6] - 年初至今变化为0.37%，200天平均价为45.00元 [6] 行业覆盖公司 - 交银国际覆盖的新能源行业公司中，大唐新能源、京能清洁能源等多数公司评级为买入，固德威、凯盛新能、爱旭股份评级为中性 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][10] 报告的核心观点 - 海优新材2024年实现收入25.91亿元，同比下降47%；归母净利 -5.58亿元；2024Q4实现收入5.39亿元，同比下降42%，环比下降5%；归母净利 -3.1亿元。2025Q1实现收入3.16亿元，同比下降64%，环比下降41%；归母净利 -0.57亿元 [2][4] - 2024年光伏胶膜销售4.2亿平，同比下降25%，预计Q4出货环比略降，受胶膜价格下跌和折旧摊销增加影响，预计Q4单平亏损环比扩大。2025Q1受光伏淡季及经营策略影响，预计胶膜出货环比下降，3月胶膜价格有所修复，预计Q1单平亏损环比收窄 [10] - 公司应收票据及应收账款、存货持续下降，严格控制胶膜业务经营风险；资产负债率持续改善，经营性现金流净额持续为正，财务风险充分释放。2024年计提资产减值损失约2亿元，主要来自存货跌价、固定资产和在建工程减值损失 [10] - 2025年汽车业务进展积极，PDCLC调光膜已导入智己L6，XPO革获海外车企定点并稳定量产，计划下半年扩产，PVE膜计划今年推向市场。胶膜业务保持稳健经营策略，加快推进与美、土本土公司合作，拓展海外高价值市场 [10] 财务报表及预测指标 利润表（百万元） - 2024 - 2027年营业总收入分别为2591、1850、3200、4400 [17] - 2024 - 2027年营业成本分别为2603、1800、2950、3900 [17] - 2024 - 2027年毛利分别为 -11、50、250、500 [17] 资产负债表（百万元） - 2024 - 2027年货币资金分别为352、1055、1622、2213 [17] - 2024 - 2027年应收账款分别为786、561、533、611 [17] - 2024 - 2027年存货分别为193、134、219、289 [17] 现金流量表（百万元） - 2024 - 2027年经营活动现金流净额分别为360、418、135、159 [17] - 2024 - 2027年投资活动现金流净额分别为50、 -67、 -68、 -68 [17] - 2024 - 2027年筹资活动现金流净额分别为 -500、350、500、500 [17] 基本指标 - 2024 - 2027年每股收益分别为 -6.73、 -1.12、0.59、2.83 [17] - 2024 - 2027年市盈率分别为 —、 —、62.02、12.85 [17] - 2024 - 2027年市净率分别为1.77、2.02、1.95、1.69 [17]

财务表现 - 2025年第一季度营业收入40.79亿元，同比下降28.76% [1] - 归属于上市公司股东的净利润1.06亿元，同比下降86.03% [1] - 经营活动产生的现金流量净额1.67亿元，同比下降72.22% [1] 业绩变动原因 - 光伏玻璃销售价格相比上年同期大幅下降导致营收和净利润下滑 [1] - 营业收入下降引起销售回款减少，进而影响经营活动现金流 [1]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1] 报告的核心观点 - 福斯特光伏胶膜领先地位稳固，电子材料业务持续突破，预计2025 - 2027归母净利润分别为16.80/21.71/27.17亿元，当前市值对应PE分别为19/15/12倍，给予2025年25x PE，对应目标价16.10元 [7] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2025Q1公司实现营收36.24亿元，同比-31.89%，环比-8.78%；归母净利润4.01亿元，同比-23.08%，环比+709.79%；毛利率13.10%，同比-2.18pct，环比+1.48pct；归母净利率11.07%，同比+1.27pct，环比+9.82pct [1] - 预测2025 - 2027年营业总收入分别为212.97亿、244.74亿、290.81亿元，同比增速分别为11.2%、14.9%、18.8%；归母净利润分别为16.80亿、21.71亿、27.17亿元，同比增速分别为28.5%、29.2%、25.1% [3] 公司基本数据 - 总股本260,873.65万股，已上市流通股260,873.65万股，总市值320.61亿元，流通市值320.61亿元，资产负债率21.04%，每股净资产6.24元，12个月内最高/最低价为27.71/11.94元 [4] 公司业务情况 - 胶膜业务：2025Q1出货约6.2 - 6.4亿平，市场份额超50%，保持领先；毛利率达13.1%，环比提升1.5pct；3月胶膜产品调涨，盈利能力触底回升；加快海外产能扩张，2025年海外营收占比有望提升 [7] - 电子材料业务：主导产品为感光干膜、FCCL和感光覆盖膜等，2025年一季度感光干膜出货约0.4亿平；已覆盖多家行业头部企业，产品结构优化和规模效应显现，发展向好 [7] 回款风险与业绩情况 - 公司按信用期组合确定预期信用损失率，2025年一季度冲回及计提减值准备合计1.36亿元，其中冲回信用减值准备约1.72亿元，计提资产减值准备约0.36亿元 [7] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2024A - 2027E进行预测，如2025E营业总收入212.97亿元，营业成本179.75亿元等；还给出成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率及每股指标、估值比率等数据 [8]

财务表现 - 2024年公司实现营收17.80亿元，同比增长0.59%，归母净利润3.23亿元，同比减少25.19%，扣非归母净利润3.07亿元，同比减少27.87% [1] - 2025年一季度营收3.25亿元，同比减少13.30%，环比减少28.03%，归母净利润0.50亿元，同比减少36.84%，环比增长155.93% [1] - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利4元（含税） [1] 光伏业务 - 2024年光伏行业营收8.74亿元，同比减少10.27%，毛利率28.53%，同比下降2.36个百分点 [1] - 国内光伏业务进入下行周期，新增订单大幅下降，客户验收延缓、付款延迟 [1] - 公司加大海外光伏市场开拓力度，2024年签订约5亿元海外订单，弥补国内市场缺口 [1] - 强化项目验收和应收账款管理，制定灵活付款方案，加快款项回收 [1] 半导体业务 - 2024年半导体及电子材料行业营收3.51亿元，同比增长6.41%，毛利率53.98%，同比上升11.14个百分点 [2] - 公司依托工业电源领域优势，积极拓展半导体行业，增加半导体设备电源研发投入 [2] - 半导体先进制程设备配套电源量产型号增加，客户数量和覆盖设备型号增长 [2] - 2025年一季度半导体行业订单金额同比增长12.86% [2] 业务布局与展望 - 公司深耕光伏行业，积极布局半导体行业，具有较大成长空间 [2] - 半导体业务研发推进和订单量产稳步提升，但需成长时间 [2]

公司业绩 - 2024年公司实现收入17.8亿元，同比增长0.6%，归母净利润3.2亿元，同比下降25.2% [1] - 1Q25公司实现收入3.25亿元，同比下降13.3%，归母净利润0.5亿元，同比下降36.84% [1] - 光伏行业账期延长及部分应收账款减值导致业绩不及预期 [1] 业务发展 - 2024年光伏业务收入同比下降10.3%至8.7亿元，半导体及电子材料收入同比增长6.4%至3.5亿元，其他行业收入同比增长18.9%至5.5亿元 [2] - 光伏业务下滑因下游硅料及硅片新增产能减弱导致设备电源订单减少，且客户账期延长 [2] - 半导体业务持续加大刻蚀、薄膜沉积、离子注入等关键制程电源技术，并拓展碳化硅、复合铜箔等新兴领域，部分射频电源已量产 [2] - 其他行业中充电桩业务同比下降13.2%，但钢铁冶金、玻璃玻纤及科研院所业务实现更高增长 [2] 毛利率变化 - 2024年光伏/其他行业/半导体及电子材料毛利率同比变化-2.36/-1.97/+11.14个百分点至28.53%/44.64%/53.98% [3] - 半导体业务毛利率显著改善因射频电源业务高速增长 [3] - 光伏行业毛利率收窄因需求清淡，但光伏收入占比下滑推动整体毛利率同比提升1.27个百分点至38.5% [3] 财务及运营 - 2024年公司资产减值5893万元，信用减值损失1249万元，应收票据收回238万元 [3] - 截至1Q25末公司存货约15.6亿元，合同负债约11.5亿元，支撑收入增长 [3] - 2025年净利润预测下调36.7%至3.65亿元，2026年净利润预测为4.39亿元 [3] - 当前股价对应2025/26年市盈率约为24.9x/20.7x，目标价55元对应2025/26年33.4x/27.8x市盈率，上涨空间33.9% [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持），给予2025年25倍PE，对应目标价72元 [1][9] 报告的核心观点 - 2025Q1公司并网及储能环比改善，全年有望恢复高增；考虑电站业务增长略有放缓，略微下调此前盈利预测；预计2025 - 2027年归母净利润为11.6/15.1/19.1亿元，同增67%/30%/27%，对应PE为18/14/11倍 [1][9] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现营收65.4亿元，同增7%，实现归母净利润6.9亿元，同比 - 11%；24Q4实现营收13.8亿元，同环比 - 5%/-24%，25Q1实现营收15.2亿元，同环比 + 9%/+10%，实现归母净利润1.95亿元，同环比 + 860%/+774% [9] - 预计2025 - 2027年营业总收入为96.46/122.12/149.96亿元，同比47.45%/26.59%/22.80%；归母净利润为11.57/15.06/19.08亿元，同比67.37%/30.20%/26.70% [1][10] - 2024年期间费用13.6亿元，同比 + 22%，期间费率20.8%，同比 + 2.6pct；25Q1期间费用3.1亿元，同环比 - 1%/+4%，期间费率20.6%，同环比 - 2/-1pct [9] - 25Q1末公司存货为17.6亿元，较25年初下降约8%，合同负债为1.9亿元，较25年初增长182%；25Q1经营性净现金为2.5亿元，同比去年同期增加2.6亿元 [9] 业务情况 - 2024年并网出货约80万台 + ，同比略增，营收约37.9亿元，同比 - 7%；24Q4出货约16万台，环降约20% - 30%；2025Q1出货17万台，环比略增；预计2025全年并网出货110 - 120万台，同增40% [9] - 2024年储能出货约8 - 9万台，同增40%，营收5.7亿元，同增30%；24Q4出货2 - 3万台；2025Q1出货3 - 4万台，环增70% + ；预计2025全年出货可达20 - 30万台，同比翻倍以上增长 [9] - 2024年户用光伏发电系统及新能源电力生产营收20.8亿元，同增约40%；分布式电站自持运营量达1.36GW，同比增加0.18GW，营收6.17亿元，同增111%；户用电站自持运营量为3.69GW，同比基本持平，营收约14.6亿元，同增23%；预计贡献利润6 - 7亿元；2025Q1户用及工商业电站业务预计营收约4亿元，贡献利润约1亿元 [9] 市场数据 - 收盘价51.27元，一年最低/最高价41.58/97.79元，市净率2.41倍，流通A股市值164.84亿元，总市值204.74亿元 [6] 基础数据 - 每股净资产21.32元，资产负债率58.53%，总股本399.33百万股，流通A股321.51百万股 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 工业硅市场供强需弱，行业高库存压力大，硅价回升后压力较大，策略考虑回升后布空，运行区间8500 - 10000元/吨，后续关注硅企生产动态 [1] - 多晶硅市场悲观情绪重，价格跌势向上传导，预计短期偏弱整理，后续关注期货仓单注册及硅料厂实际生产情况，跨期策略可考虑06 - 11正套及11 - 12反套 [1] 各部分总结 价格数据 - 工业硅不通氧553（华东）平均价格9450元/吨，变动0.00%；421（华东）平均价格10400元/吨，下跌0.48%；期货主力合约收盘价8800元/吨，上涨0.23% [1] - 多晶硅N型致密料38元/千克，变动0.00%；复投料35.5元/千克，变动0.00%；致密料34.5元/千克，变动0.00%；莱花料31.5元/千克，变动0.00%；期货主力合约收盘价37780元/吨，下跌1.59% [1] - 硅片N型183mm价格1.13元/片，下跌1.74%；其他规格价格变动多为0.00% [1] - 电池片单晶PERC电池片M10 - 182mm价格0.30元/瓦，变动0.00%；G12 - 210mm价格0.28元/瓦，变动0.00% [1] - 组件单晶PERC组件单面 - 182mm价格0.70元/瓦，变动0.00%；其他规格价格变动多为0.00% [1] - 有机硅DMC价格11400元/吨，下跌1.72%；107胶价格12300元/吨，下跌1.60%；硅油价格14400元/吨，变动0.00% [1] 行业资讯 - 受工业硅市场下行影响，硅煤需求削弱，多地硅煤价格下调，甘肃硅混煤1020元/吨，颗粒煤1180元/吨；新疆无粘结硅煤900元/吨 [1] - 日本TOYO Solar在埃塞俄比亚建2GW光伏电池制造工厂，2025年4月初投产 [1] - 2025年一季度全国光伏新增并网容量5971万千瓦，累计装机容量9.45亿千瓦，同比增长43.4%；累计发电量2328亿千瓦时，同比增长43.9%，利用率93.6% [1] 工业硅基本面及投资策略 - 供给端新疆开炉下降，四川新增开炉，4月云南部分硅企有新产能投放，整体供给南增北降变动有限 [1] - 需求端多晶硅企业减产，有机硅减产挺价但需求疲软，单体企业开工或降至70%以下，硅铝合金按需采购，下游囤货意愿不足 [1] - 投资策略考虑回升后布空，运行区间8500 - 10000元/吨，关注硅企生产动态 [1] 多晶硅基本面及投资策略 - 供给端硅料企业减产，4月产量预计维持在10万吨以内 [1] - 需求端分布式组件订单需求降温，集中式订单需求增长，电池端排产提升，成交价下滑，硅片端头部企业排产谨慎，4月排产或不及预期 [1] - 投资策略短期偏弱整理，关注期货仓单注册及硅料厂生产情况，跨期策略考虑06 - 11正套及11 - 12反套 [1]