核心观点 报告认为，全球市场因中东地缘政治紧张（美以对伊朗军事行动）而陷入动荡，避险情绪主导市场，导致原油、黄金等避险资产价格飙升，股市承压[4]。报告重点关注中国汽车行业，指出2026年前两个月新能源车销量弱于预期，但预计3月新车发布将带动需求回暖[2][5][6]。同时，报告强调AI技术正在深刻改变创新药物研发范式，中国AI制药企业迎来发展机遇[6][7][8][9]。 中国汽车行业 - **2026年首两月新能源车销量弱于预期**：预测2026年2月新能源乘用车零售销量环比下滑15%至约48万台，1-2月累计零售销量同比下滑23%至约100万台，市场份额可能降至约40%[6]。预计从3月开始，随着更多新车型发布，市场份额将反弹[6]。 - **主要车企表现分化**： - **理想汽车**：2月交付量环比仅下滑5%至约2.6万台，表现优于同行，得益于2025年9月底发布的i6车型贡献[2]。新一代L系列的市场反馈是实现其全年超过50万台销售目标的关键[2]。 - **小鹏汽车**：2月交付量环比下滑24%至约1.5万台，低于预期[2]。尽管过去四个月发布多款增程新车型，其1-2月累计销量仍同比下滑42%至约3.5万台[2]。 - **蔚来汽车**：2月交付量环比下滑23%至约2.1万台[2]。尽管在2025年第四季度首次实现non-GAAP口径净利润转正，但新车型订单下滑速度快于预期，2026年仍面临挑战[5]。 - **比亚迪**：2月乘用车批发销量环比下滑9%至约18.8万台，1-2月累计批发销量同比下滑36%至约39.3万台[5]。预计3月推出搭载新技术的新车型将成为股价催化剂[5]。 - **吉利汽车**：受益于极氪品牌贡献，2026年前两个月新能源车批发销量同比上涨10%[5]。考虑到新车型的积极市场反馈，预计未来几个月销量将保持韧性[5]。 - **零跑汽车**：2月批发销量环比下滑12%至约2.8万台，1-2月累计批发销量同比下滑19%至约6万台[5]。在连续两年销量翻倍后，将2026年销量目标设为100万台（同比+68%）[5]。 - **行业关键驱动因素**：3月新车发布是带动需求回暖的关键[2][6]。购置税优惠减半后，行业需要新车型刺激以恢复增长势头[6]。 中国医药行业（AI制药） - **AI正改变药物研发范式**：AI技术已进入从通用模型迭代到广泛行业应用的新阶段，在创新药研发方面应用落地尤为迅猛[7]。全球大型药企正将核心AI基础设施“私有化”和“重装化”，以构建数据壁垒[7]。例如，礼来在2026年2月底启用了内置1,016颗NVIDIA Blackwell Ultra GPU的医药AI工厂“LillyPod”，算力高达9000 Petaflops[7]。根据NVIDIA调查，70%的受访医疗机构正在积极使用AI，69%的企业正在使用生成式AI和大型语言模型[7]。 - **中国AI制药技术蓬勃发展**：中国AI制药企业商业模式主要分为提供平台服务的AI SaaS/CRO模式，以及推进自研管线的AI Biotech模式[8]。中国药企也在积极投入内部AI研发平台[8]。 - **中国AI制药企业达成多项重大海外合作**：验证了其平台实力，例如2026年1月，石药集团与阿斯利康达成总价值高达**185亿美元**的合作，涉及缓释给药平台及多肽药物AI发现平台[9]；Earendil Labs与赛诺菲达成**25.6亿美元**的AI药物发现平台合作[9]；英矽智能与施维雅达成**8.88亿美元**的基于AI技术平台的肿瘤药物研发合作[9]。 公司点评 - **百济神州 (ONC US)**： - **2025年业绩强劲，首次实现全年盈利**：2025年总营收为**53.4亿美元**（同比增长40%），略高于指引上限[10]。泽布替尼2025年全球销售额达**39.3亿美元**（同比增长49%），在2025年第四季度销售额环比增长10%至**11.5亿美元**，已成为全球最畅销的BTK抑制剂[10]。公司实现首个全年GAAP净利润**2.87亿美元**[11]。 - **2026年展望与催化剂**：管理层给出2026年营收指引为**62-64亿美元**，略低于报告此前预测的66亿美元[9][11]。预计泽布替尼2026年销售额将达到**46.7亿美元**（同比增长19%）[10]。多项近期催化剂有望推动估值上行，包括Sonroticlax（Bcl-2抑制剂）用于R/R MCL的FDA审查（PDUFA日期在2026年上半年）、CDK4抑制剂启动III期试验、B7-H4 ADC和GPC3 x 4-1BB双抗的I期数据公布等[12][13]。 - **百度 (BIDU US)**： - **2025年第四季度AI驱动业务增长显著**：AI原生营销服务收入同比增长110%至**27亿元人民币**；AI云基础设施收入达**58亿元人民币**，其中AI加速器基础设施订阅收入同比增长143%；2025年全年AI应用收入达**102亿元人民币**，同比增长5%[13]。 - **未来驱动因素**：包括整体广告收入增长重新加速、强劲的云收入增长、股东回报水平提升，以及芯片业务部门分拆和独立上市的更多细节[13]。 - **小米集团 (1810 HK)**： - **2025年第四季度业绩预览**：预计收入/经调整净利润同比增长+5%/-8%，主要受智能电动汽车/互联网业务驱动（同比+119%/5%），但被疲软的智能手机/物联网业务（同比-19%/-18%）所抵消[13]。 - **2026年展望**：预计内存成本压力将持续影响智能手机市场需求，但小米已采取措施应对，包括确保内存供应、上调高端机型售价等[13]。预计物联网/互联网业务将保持韧性，智能电动汽车业务维持强劲势头，得益于SU7车型升级及下半年新车型发布[13]。

公司股份回购计划 - 公司计划在2025年度业绩公告发布后至2026年股东周年大会日期间，于公开市场进行股份回购，回购总金额不超过10亿港元 [1] - 公司认为当前股价未能充分反映其长期价值，回购旨在基于对长期发展前景的判断及对股东利益的考量 [1] - 本次公告强调，在现行估值水准下实施回购符合公司及股东整体利益 [4] - 市场分析人士认为，此次回购计划彰显了公司对未来发展的信心 [1] 核心主业板块业绩表现 生物医药板块 - 2026年开年以来，生物医药主业板块延续强劲势头，研发突破与全球市场拓展齐头并进 [2] - 旗下复宏汉霖与日本卫材就H药汉斯状达成协议，布局日本市场，潜在总金额超3亿美元 [2] - 2025年，公司与辉瑞签订全球独家许可协议，潜在总金额超20亿美元 [2] - 2025年，公司与生物技术公司Clavis Bio达成战略合作，可获得至多72.5亿美元付款 [2] 文旅消费板块 - 文旅消费板块多个产品线取得新年开门红，有望拉动今年板块业绩增长 [2] - 上海豫园商城新春假期累计接待客流近120万人次，同比提升超20% [2] - Club Med国内五家精致“一价全包”度假村春节核心假期六日平均入住率达90% [2] - 三亚·亚特兰蒂斯春节假期九日总营业额突破1.24亿元，同比增长20%，创下历史最佳表现 [2] 保险板块 - 2026年开年以来，保险主业板块延续强劲势头 [2] - 复星联合健康保险2025年业务收入达78.4亿元，同比增长50%，增速在专业健康险公司中位居前列，全年实现净利润1.3亿元，连续五年盈利 [3] - 复星保德信人寿2025年保险业务收入达125.98亿元，较上年增长36.17%，实现净利润6.47亿元，同比大幅增长超450% [3] 公司战略与市场观点 - 市场分析人士指出，核心主业显现的稳健增长势头是公司此次回购的重要催化剂 [3] - 近年来公司在“聚焦主业、拥轻合重”等战略推动下，资产结构得到显著改善，主业增长逻辑清晰 [3] - 公司正通过回购持续向市场传递信心 [3] 历史回购记录 - 公司于2月27日斥资4823.54万港元回购1302.7万股 [3] - 自2022年1月1日起至本次公告，公司已累计回购2.58859亿股，约占已发行股份总数的3.17%，总金额约11.9亿港元 [3]

报告投资评级与核心观点 - 报告标题明确建议“持续关注创新药、脑机接口、AI 医疗” [1] - 报告核心观点认为创新药板块基本面持续向好，近期利好频现，包括多项企业合作授权、业绩预增以及第二季度多项行业大会（AACR, ELCC, ASCO, EHA）有望成为股价催化剂 [6][16] 行业市场表现与估值 - 本周（报告期）医药生物指数上涨0.50%，跑输沪深300指数0.58个百分点，年初至今上涨2.96%，跑赢沪深300指数1.21个百分点 [6][13][21] - 本周医药行业估值（PE-TTM）为31.06倍，相对全部A股溢价率为66.99%（较上周+0.89个百分点），相对沪深300溢价率为130.93%（+2.71个百分点） [6][13][23] - 行业基础数据：股票家数367家，行业总市值52，879.68亿元，流通市值47，620.79亿元，行业市盈率（TTM）37.2倍，沪深300市盈率（TTM）14.1倍 [4] - 子板块表现：本周表现最好的子板块是医疗耗材（+4.0%），年初以来表现最好的前三板块是医院（+12.9%）、医疗耗材（+10.1%）、线下药店（+8.2%） [6][13][27] - 个股表现：本周涨幅前十个股包括爱迪特（+36.9%）、万泽股份（+27%）等；跌幅前十包括泽璟制药-U（-13%）、美好医疗（-10.3%）、百济神州-U（-7.8%）等 [36][37] 重点公司与研发进展 - **前沿生物**：与GSK达成小核酸药物全球授权许可合作，协议总价值最高达9.63亿美元，包括4000万美元首付款及里程碑付款，GSK获得两款siRNA产品的全球独家权益 [6][14][73] - **百利天恒**：其EGFR×HER3双抗ADC药物iza-bren在三阴性乳腺癌（TNBC）III期临床试验中达到PFS与OS双主要终点，TNBC约占所有乳腺癌的15% [6][15][73] - **创新药板块动态**：2026年前两个月行业BD（业务发展）总金额已突破500亿美元，接近2025年全年的40%，首付款超30亿美元，超过2025年的40% [6][16] - **其他行业新闻**：包括赛诺菲、勃林格殷格翰、礼来、康方生物、康哲药业、葛兰素史克、诺和诺德、辉瑞与先为达生物合作等多家公司产品获批新适应症或达成重要合作/收购 [72][73] 投资组合分析 - 报告推荐“稳健组合”，包括恒瑞医药、百济神州-U、亿帆医药、亚虹医药-U、美好医疗、新华医疗、美年健康、通化东宝、首药控股-U、和黄医药、西藏药业共11家公司 [6][16] - 提供了稳健组合公司的盈利预测，例如：恒瑞医药2025年预测归母净利润79亿元（同比增长24%），百济神州-U 2025年预测扭亏为盈，归母净利润4亿元 [17] - 上周（2月24日-2月27日）该稳健组合整体下跌1.1%，跑输沪深300指数（+1.1%）2.1个百分点，跑输医药生物指数（+0.50%）1.6个百分点 [18][19][20] 二级市场交易与公司行为 - **大宗交易**：本周医药行业共有4家公司发生大宗交易，总成交金额1.54亿元，成交前三名为奕瑞科技、东方海洋、润都股份 [53][54] - **融资融券**：本周融资买入额前五名为长春高新（6.44亿元）、九安医疗（4.60亿元）、美年健康（4.21亿元）等；融券卖出额前五名为迈瑞医疗（563万元）、联影医疗（482万元）等 [56][57][58] - **股东减持**：本周有4家医药上市公司股东发布减持公告，包括威尔药业、正海生物、润达医疗等 [68][69] - **股权质押**：截至报告期，股权质押占总市值比重最高的前三位医药公司为尔康制药（48.32%）、海王生物（46.15%）、恩威医药（44.45%） [70][71] - **限售股解禁**：未来三个月（2026/3/2-2026/6/2）将有19家医药公司有限售股解禁，包括微电生理、华人健康、百利天恒等 [66][67] - **定增进展**：截至2026年2月28日，已公告定增预案但未实施的医药上市公司共有31家 [62][63][65]

报告投资评级 * 报告未在摘要部分明确给出整体行业投资评级，但在各子板块分析中给出了具体的投资建议和关注标的[13][17] 报告核心观点 * 报告对海外社会服务、医药及教育三个行业板块的最新动态、数据表现及公司进展进行了总结与分析，核心观点认为各板块存在结构性投资机会[1][2][5][6][8][15] * 海外社服方面，澳门博彩旅游业在春节假期表现强劲，多项数据创历史新高，显示行业景气度旺盛[1][6] * 海外医药方面，创新药企商业化放量、BD交易活跃，重点公司业绩表现亮眼，同时多项重要临床数据读出，行业创新趋势持续[2][3][9][10][11][12] * 海外教育方面，职业培训需求回暖，招生数据喜人，部分公司业绩预告显示高增长，同时高教板块政策预期改善，盈利能力有望提升[5][15][17] 按目录总结 1. 海外社服 * **澳门博彩旅游业春节数据创纪录**：2026年春节假期，澳门总入境旅客量达155.4万人次，日均旅客量17.3万人次，可比口径同比增长5.5%[1][6]。其中，内地旅客日均13.4万人次，同比增长7%；国际旅客日均近7,900人次，同比增长8%[1][6]。正月初三单日入境旅客量接近22.8万人次，创有正式统计以来的最高纪录[1][6] * **酒店入住率维持高位**：春节期间澳门酒店平均入住率达95.6%，其中正月初四入住率最高，为99.2%[1][6] * **重点公司估值**：报告列出了包括银河娱乐、金沙中国、美高梅中国等在内的博彩股，以及携程集团、海底捞、九毛九等旅游餐饮股的盈利预测与估值表[20] 2. 海外医药 * **重点公司业绩亮眼**： * 百济神州2025年实现收入53.43亿美元，同比增长40%；经调整净利润9.17亿美元，同比扭亏为盈[2][9] * 再鼎医药2025年实现收入4.60亿美元，同比增长15%；净亏损1.76亿美元，同比收窄32%[2][9] * 先声药业预计2025年实现收入77-78亿元，同比增长16.0%-17.6%；归母净利润13-14亿元，同比增长80.1%-93.9%[2][9] * **重要临床进展**： * 映恩生物的B7-H3 ADC药物（DB-1311/BNT324）治疗转移性去势抵抗性前列腺癌的I/II期数据显示，在58名可评估患者中，已确认客观缓解率为34.5%，疾病控制率为87.9%[3][10][11] * 联邦制药的UBT251注射液（长效GLP-1/GIP/GCG三靶点激动剂）在中国超重/肥胖患者中的二期临床结果显示，给药24周后，试验药组平均体重较基线变化最高达-19.7%（-17.5 kg）[3][11] * **活跃的BD交易与合作**： * 和铂医药将CTLA-4抗体HBM4003在大中华区以外的权益授权给Solstice Oncology，获得超过1.05亿美元前期对价，并有资格获得高达11亿美元的里程碑付款[3][11] * 诺和诺德与Vivtex合作开发下一代口服生物制剂，Vivtex有资格获得高达21亿美元的首付款、研发资金和里程碑付款[12] * 辉瑞获得先为达生物新一代偏向型GLP-1受体激动剂在中国大陆的独家商业化权益，先为达生物有权获得最高4.95亿美元的付款[12] * **投资建议关注**：报告建议关注创新药（如百济神州、信达生物、康方生物等）及传统药企创新转型（如三生制药、翰森制药、中国生物制药等）两条主线[13] * **重点公司估值**：报告详细列出了创新药、Pharma、CXO、医疗服务等子板块众多公司的盈利预测与估值数据[21][22] 3. 海外教育 * **市场表现回顾**：报告期内（2月20日-2月26日）教育指数下跌4.9%，但年初至今累计上涨6.01%，跑赢恒生国企指数7.12个百分点[15] * **东方甄选运营数据**： * 报告期内，东方甄选及其子直播间在抖音平台的总商品交易额约1.2亿元，日均商品交易额1718万元，环比上升50%，同比上升1.4%[16] * 主账号“东方甄选”商品交易额占比最高，达0.56亿元，占总商品交易额的46%[16] * 截至报告期，东方甄选及子直播间累计粉丝数达4372万人，当周环比增加6.1万人[16] * **投资分析意见**： * **职业培训**：首推中国东方教育，认为在职业培训需求回暖背景下，公司调整运营策略，预计2026年春季招生增长将提速，同时利润率有望持续扩张[17] * **电商直播**：建议关注东方甄选，其中报业绩大幅改善，产品结构调整带动收入增长和毛利率提升[17] * **教培公司**：建议关注新东方、好未来、卓越教育等，认为其季报数据优秀，经营效益改善，业务发展提速[17] * **高教公司**：认为营利性选择有望重启，民办高校扩张动力可期，同时盈利能力有望提升，建议关注宇华教育、中教控股、中国科培等[17] * **重点公司估值**：报告列出了新东方、好未来、中国东方教育、中教控股等众多教育公司的盈利预测与估值数据[23]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告核心观点 - 报告对海外社服、海外医药、海外教育三大行业进行了周度跟踪，核心观点认为澳门春节假期数据创历史新高，医药行业创新药企商业化放量且交易活跃，职业教育培训行业景气上行，招生数据喜人 [1][2][5][6][16][18] 分行业总结 海外社服行业 - **澳门博彩及旅游数据强劲**：2026年春节假期，澳门总入境旅客量达155.4万人次，日均旅客量17.3万人次，创历史新高，可比口径同比增长5.5% [1][6] - **客源结构优化**：春节假期内地旅客日均13.4万人次，同比增长7%；国际旅客日均接近7,900人次，同比增长8% [1][6] - **单日及酒店入住率创新高**：初三单日入境旅客量接近22.8万人次，为有统计以来最高；春节酒店平均入住率达95.6%，其中初四入住率最高为99.2% [1][6] - **重点公司估值**：报告列出了海外社服重点公司（如携程集团、银河娱乐、金沙中国等）的盈利预测与估值表 [23] 海外医药行业 - **重点公司业绩亮眼**： - 百济神州2025年收入53.43亿美元，同比增长40%；经调整净利润9.17亿美元，同比扭亏为盈 [2][9] - 再鼎医药2025年收入4.60亿美元，同比增长15%；净亏损1.76亿美元，同比收窄32% [2][9] - 先声药业预计2025年收入77-78亿元，同比增长16.0%-17.6%；归母净利润13-14亿元，同比增长80.1%-93.9% [2][9] - **创新药研发进展积极**： - 映恩生物B7-H3 ADC (DB-1311/BNT324)治疗mCRPC的I/II期数据显示，在58名可评估患者中，已确认客观缓解率(cORR)为34.5%，疾病控制率(DCR)为87.9% [3][11] - 联邦制药UBT251注射液（长效GLP-1/GIP/GCG三靶点受体激动剂）在中国超重/肥胖患者二期临床中，给药24周后试验药组平均体重较基线变化最高达-19.7%（-17.5 kg）[3][11] - **BD交易活跃**： - 和铂医药将CTLA-4抗体HBM4003在大中华区以外权益授权给Solstice Oncology，获得超过1.05亿美元前期对价及高达11亿美元的里程碑付款 [3][11] - 诺和诺德与Vivtex合作开发下一代口服药物，Vivtex有资格获得高达21亿美元的首付款及里程碑付款 [12] - 辉瑞与先为达生物就GLP-1受体激动剂埃诺格鲁肽达成合作，先为达生物有权获得最高4.95亿美元付款 [12] - **市场表现与建议**：本周恒生医疗保健指数下跌5.68%，跑输恒生指数4.47个百分点 [8]。报告建议关注创新药（如百济神州、信达生物等）及Pharma（如三生制药、翰森制药等）板块 [13] - **重点公司估值**：报告列出了海外医药重点公司（如百济神州、信达生物、药明康德等）的盈利预测与估值表 [24][25] 海外教育行业 - **市场表现分化**：本周（2/20-2/26）教育指数下跌4.9%，跑输恒生国企指数2.1个百分点；但年初至今累计上涨6.01%，跑赢恒生国企指数7.12个百分点 [16] - **东方甄选运营数据**： - 报告期内（2/20-2/26），东方甄选及其子直播间在抖音平台GMV约1.2亿元，日均GMV 1718万元，环比上升50%，同比上升1.4% [17] - 东方甄选及子直播间累计粉丝数达4372万人，本周环比增加6.1万人，增幅0.14% [17] - 报告提供了东方甄选各子直播间GMV构成、SKU数据及商品、粉丝画像的详细图表分析 [17][28][33][37][39] - **投资分析意见**： - **职业教育**：首推中国东方教育，预计其2026年春季招生增长将提速，利润率有望持续扩张 [18] - **教培公司**：建议关注新东方、好未来、卓越教育、思考乐教育、高途等，认为其经营效益改善，业务发展提速 [18] - **高教公司**：建议关注宇华教育、中教控股、中国科培等，认为营利性选择有望重启，盈利能力提升可期 [18] - **重点公司估值**：报告列出了海外教育重点公司（如新东方、中国东方教育、东方甄选等）的盈利预测与估值表 [26]

核心观点 美伊冲突不改A股慢牛趋势，其对A股市场的影响预计是短期的，科技和周期板块仍是当前及未来一段时间的配置主线[1][2][4]。 一、 本次美伊冲突的严重性 - 本次美伊冲突激烈程度可能较高，美国军事行动的目标是替换伊朗政府，且谈判条件苛刻，包括要求伊朗永久停止铀浓缩、移交440公斤高丰度浓缩铀、将导弹射程限制在300公里内以及无限期约束伊朗，导致伊朗难以妥协[4][7]。 二、 历史冲突对大类资产的影响规律 - **全球股市短期承压但中长期修复，科技股弹性更大**：复盘1970年以来的7次伊朗相关地缘冲突，美股主要指数（道指、纳指、标普500）在冲突后5个交易日内7次有6次下跌，但在冲突后30和90个交易日内7次有6次上涨，且纳斯达克指数涨幅更大[4][10]。上证综指在冲突后5个交易日两次全部下跌，但在T+30和T+90时有一次上涨[4][10]。 - **商品价格短期冲高但长期分化**：地缘冲突短期会推升贵金属、铜、原油等资源品价格[4][10]。长期来看，贵金属价格坚挺，而原油价格可能下行，例如历史事件发生90天内COMEX黄金和白银涨幅均值分别为14.93%和12.59%，而布伦特原油90天内涨跌幅均值为-28.59%[10]。 - **美元指数短期走强**：冲突发生后，美元指数作为避险资产在T+1、T+5、T+30内均有所走强[4][10]。 三、 美伊冲突对A股的影响分析 - **对国内经济影响较小**：冲突主要通过拖累外需影响出口传导，而2026年国内出口本就因高基数和外部关税抬升处于回落趋势中，受影响较小[4][24]。同时，作为“十五五”开局之年，国内投资和消费增速可能获得支撑[4]。 - **对国内流动性影响有限**：美国通胀整体处于降温趋势，美联储年内继续降息是大概率事件；国内人民币汇率继续偏强，冲突对国内流动性宽松影响较小[4][24]。 - **A股风险偏好难大幅下降**：国内两会临近，政策宽松可能对冲市场情绪回落；同时，冲突可能进一步推升周期主线的市场情绪[4][24]。 - **A股慢牛逻辑未受破坏**：科技和周期板块盈利上升、政策积极和高质量发展的核心逻辑不受影响[4]。从2025年年报预告看，全A预告盈利增速为正的公司占比达55.5%，计算机、汽车、机械、化工等科技和周期行业预告盈利增速较高[25]。 四、 行业配置策略 - **短期配置主线仍是科技和周期**：依据历史复盘，美伊冲突后1个交易日内国防军工、有色金属、石油石化相对占优，但影响在5、10、30个交易日内逐渐减弱[2][26]。例如，2020年1月3日冲突后1个交易日，有色金属、石油石化、国防军工涨幅排名前三[26][29]。 - **当前坚持科技和周期主线的四大理由**： 1. 冲突可能进一步推升有色金属、化工等商品价格，强化周期行业景气预期[2][26]。 2. AI产业趋势、军工科技预期上升对科技成长板块形成强支撑，可抵消避险情绪、油价及美元上涨带来的部分负面影响[2][26]。 3. 国内两会政策导向（科技创新、反内卷、提振内需）将使科技、周期和部分消费板块受益[2][26]。 4. 两会后基本面影响上升，科技和周期板块盈利趋势向上[2][26]。 - **具体行业配置建议**： - **政策和产业趋势向上的行业**：有色金属（库存下降）、化工（成本抬升）、军工（商业航天产业趋势上行）、半导体（存储芯片价格创新高）、AI硬件（算力基建需求景气）、AI应用（大模型持续迭代）、电新（储能产业趋势上行）、创新药（审评审批提速）、机器人（订单持续落地）[2][30]。 - **可能补涨和基本面边际改善的行业**：非银金融（市场成交活跃）、消费（两会政策可能提振内需）[2][30]。

报告行业投资评级 * 报告未明确给出整体医药行业的投资评级，但针对多个细分领域和具体公司给出了“建议关注”或“强推”评级 [11][12][13][114][116][117][118][119][120][122][126][127] 报告的核心观点 * 海外CXO行业在2025年业绩分化，生产（M）端增长强于研发（R）端，临床CRO表现好于临床前CRO，行业需求在融资环境改善下逐步回暖，各龙头公司对2026年展望普遍积极 [14][15] * 中国医药行业各子板块呈现结构性机会：创新药进入“创新驱动”的营收时代；医疗器械在集采压力缓和、技术升级与出海推动下有望迎来业绩和估值双修复；CXO和原料药板块受益于投融资回暖及供给格局优化，迎来向上拐点；生命科学服务、中药、药房、医疗服务等板块均存在明确的投资主线 [11][12][13][115][117][118][119][120][122] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 * 本周（报告期）中信医药指数上涨0.41%，跑输沪深300指数0.67个百分点，在30个一级行业中排名第24位 [8] * 医药板块内个股表现分化，涨幅前十的股票包括爱迪特（+36.90%）、科源制药（+20.77%）等，下跌前十的股票包括泽璟制药-U（-13.03%）、美好医疗（-10.35%）等 [7][8] 板块观点和投资主线 创新药 * 中国已成为全球创新药研发的重要参与者，在研疗法数量高质量增长，海外授权总金额自2021年首次超过百亿美元后热度持续攀升 [11] * 行业进入“创新驱动”的营收时代，形成传统药企与新兴力量并进的格局 [11] * 报告以加科思为例，详细分析了其pan-KRAS抑制剂、tADC和iADC平台的技术优势及研发进展，并给予“强推”评级 [114] 医疗器械 * **高值耗材**：集采压力趋向缓和，创新驱动产业持续发展及价值重估，建议关注春立医疗、迈普医学等 [11][115] * **医疗设备**：2025年三季度行业出现收入端拐点，出海前景广阔，国际化进程加速，建议关注迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗、联影医疗等 [11][115] * **IVD**：政策扰动逐步出清，出海深入加强本地化布局，建议关注迈瑞医疗、新产业、安图生物等 [11][115] * **低值耗材**：头部厂商通过产品迭代升级和海外产能规划构建新动能，建议关注英科医疗、维力医疗等 [11][115] * **新兴技术**：AI医疗、脑机接口有望带来行业变革 [11][115] * 报告以微泰医疗为例，认为其作为国产糖尿病管理领先者，凭借“贴敷式胰岛素泵+CGM”产品组合及人工胰腺在研管线，面向全球迈入新发展阶段，并给予“强推”评级 [116] 药品产业链（CXO+原料药） * **CXO**：海内外投融资持续回暖，国内CXO公司前端订单增速良好，有望逐步传导至业绩端，迎来新周期，建议关注药明康德、药明生物、康龙化成、泰格医药、凯莱英等 [11] * **原料药**：板块处于盈利底部，未来受益于供给出清、高端市场放量、一体化整合及出海，向上拐点明确，建议关注同和药业、华海药业、普洛药业、天宇股份等 [11][122][126] 生命科学服务 * 行业需求回暖，叠加国产替代深化和海外拓展，板块单季度收入同比从2024年第四季度开始转正，过去四个季度净利率从3.7%逐步提升至7.5%，盈利释放弹性较大 [11][117] 中药 * **基药目录**：预计未来市场会反复博弈基药主线，建议关注昆药集团、康缘药业、康恩贝等 [12][119][121] * **国企改革**：央企考核更重视ROE，有望带动基本面提升，建议重点关注昆药集团，其他标的包括太极集团、康恩贝、东阿阿胶等 [12][119][121] * **其他主线**：关注医保解限品种、高分红OTC龙头及具备爆款潜力的单品 [12][119][121] 药房 * 处方外流或提速（门诊统筹+互联网处方），竞争格局有望优化（线上线下融合、线下集中度提升），坚定看好药房板块投资机会，建议关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂 [12][118] 医疗服务 * 医改政策负向影响接近出清尾声，随着消费回暖及商保发展，板块有望重回增长轨道，建议关注通策医疗、普瑞眼科、爱尔眼科、固生堂、海吉亚医疗等 [12][120] 血制品 * 行业采浆空间打开，各企业品种丰富度提升、产能扩张，中长期成长路径清晰，建议关注天坛生物、博雅生物 [12] 海外CXO 2025财报总结&2026年展望 * **Lonza**：2025年收入强劲增长，CDMO业务核心EBITDA利润率达35.3%（综合生物制剂）和41.8%（高级合成）[21][24]。实施“One Lonza”战略聚焦纯粹CDMO，预计2026年持续经营业务收入增速11-12%，核心EBITDA比率有望提升至32%以上 [21][23][36] * **三星生物**：2025年下半年合并收入2.95万亿韩元，同比增长20.6%；营业利润1.257万亿韩元，同比增长89%[41]。截至2025年底累计签订超212亿美元的CMO合同 [49]。公司对2026年收入增速指引为15~20% [14][41] * **IQVIA**：2025年第四季度收入43.64亿美元，同比增长10.3%[55]。研发解决方案（R&DS）部门在手订单金额截至2025年第四季度末为327亿美元，同比增长5.1%[64]。公司预计2026年总收入为171.5-173.5亿美元 [64] * **Charles River (CRL)**：2025年业绩承压，第四季度收入9.94亿美元，同比下滑0.6%[71]。公司预计2026年整体收入有望维持持平到增长1.5% [76][77] * **Labcorp**：2025年第四季度收入35.2亿美元，同比增长5.7%[82]。生物制药实验室服务（BLS）业务增长主要由中心实验室业务拉动 [88]。公司预计2026年收入增速4.7-6.0% [94] * **Medpace**：2025年第四季度收入7.09亿美元，同比增长32.1%；净利润1.35亿美元，同比增长15.4%[100]。公司以中小型生物制药公司为核心客户，2025年其收入占比达95%[107]。公司指引2026年收入增长8.9-12.8% [14][100] 行业和个股事件 * 报告摘要了诺和诺德/联邦制药GLP-1R/GIPR/GCGR三重激动剂UBT251的中国II期积极结果、赛诺菲/再生元度普利尤单抗获FDA批准新适应症、以及葛兰素史克慢性乙肝新药Bepirovirsen在日本递交上市申请等行业热点 [129] * 分析了本周涨幅前五名（如爱迪特、科源制药）和跌幅前五名（如泽璟制药-U、美好医疗）个股的原因 [130] 投资组合 * 报告列出了详细的推荐标的盈利预测表，覆盖医疗器械、创新药、化药、原料药、医疗服务、生命科学服务、CXO等多个细分领域，包括春立医疗、迈瑞医疗、恒瑞医药、信达生物、固生堂、康龙化成等数十家公司，并给出了2025-2027年的归母净利润预测及市盈率估值 [127]

行业投资评级 * 报告未明确给出整体行业投资评级，但对多个细分领域及具体公司给出了“建议关注”或“强推”评级 [11][12][13][114][116] 核心观点 * **医药行业整体呈现结构性机会**：创新驱动、出海、国产替代、政策影响出清是核心主线 [11][12][13] * **海外CXO行业复苏**：2025年业绩分化，生产（M）端增长强于研发（R）端，临床阶段需求复苏能见度高于临床前阶段，2026年展望普遍乐观 [14][15] * **国内医药各子板块观点**： * **创新药**：中国已成为全球研发重要参与者，进入“创新驱动”的营收时代，海外授权持续升温 [11] * **医疗器械**：高值耗材集采压力缓和，医疗设备招投标恢复增长，出海加速，行业有望迎来业绩和估值双修复 [11][115] * **CXO**：海内外投融资回暖，前端订单增速良好，有望迎来新周期 [11] * **生命科学服务**：行业需求回暖，国产替代深化，海外拓展，盈利能力持续提升 [11][117] * **中药**：关注基药目录、国企改革、医保解限及OTC等主线 [12][13] * **药房**：处方外流或提速，竞争格局优化，看好板块投资机会 [13][118] * **原料药**：板块底部夯实，受益于供给出清和高端市场放量，向上拐点明确 [11][122] 行情回顾总结 * 本周（报告发布当周）中信医药指数上涨**0.41%**，跑输沪深300指数**0.67**个百分点，在30个一级行业中排名第**24**位 [8] * 本周医药板块涨幅前十的个股包括爱迪特(**36.90%**)、科源制药(**20.77%**)、多瑞医药(**20.01%**)等 [7][8] * 本周医药板块跌幅前十的个股包括泽璟制药-U(**-13.03%**)、美好医疗(**-10.35%**)、博拓生物(**-8.67%**)等 [7][8] 海外CXO 2025财报总结与2026年展望 * **业绩表现**：2025年海外CXO公司业绩分化 * **Lonza**：2025年下半年（25H2）收入**35.76**亿瑞士法郎（恒定汇率下增长**19.0%**），核心EBITDA为**11.44**亿瑞士法郎（同比增长**12.7%**） [21] * **三星生物**：25H2合并收入**2.95**万亿韩元（同比增长**20.6%**），营业利润**1.257**万亿韩元（同比增长**89%**） [41] * **IQVIA**：25Q4收入**43.64**亿美元（同比增长**10.3%**），Non-GAAP净利润**5.88**亿美元（同比增长**4.3%**） [55] * **Charles River (CRL)**：25Q4收入**9.94**亿美元（同比下滑**0.6%**）[71] * **Labcorp**：25Q4收入**35.2**亿美元（同比增长**5.7%**），归母净利润**1.65**亿美元（同比增长**14.9%**）[82] * **Medpace**：25Q4收入**7.09**亿美元（同比增长**32.1%**），净利润**1.35**亿美元（同比增长**15.4%**）[100] * **增长驱动力**： * **M端（生产）表现强劲**：Lonza综合生物制剂业务2025年收入**36.49**亿瑞士法郎（同比增长**26.6%**）[24]；三星生物Biologics业务25Q4收入**1.29**万亿韩元（同比增长**35.4%**）[41] * **R端（研发）持续复苏**：临床CRO公司Medpace 2025年收入增长**20%**，IQVIA收入增长**5.9%** [15] * **Biotech需求回暖**：受益于融资环境改善，成为需求复苏主要驱动力 [15] * **2026年业绩指引**： * **Lonza**：预计持续经营业务收入增速**11%-12%**，核心EBITDA利润率有望提升至**32%**以上 [36] * **三星生物**：预计2026年收入增速为**15-20%** [41] * **IQVIA**：预计2026年总收入**171.5-173.5**亿美元 [64] * **Charles River**：预计2026年整体收入持平至增长**1.5%**，Non-GAAP每股收益**10.70-11.20**美元 [76][78] * **Labcorp**：预计2026年收入增速**4.7-6.0%**，其中诊断实验室(Dx)收入增速**5.0-6.0%**，生物制药实验室服务(BLS)收入增速**3.0-5.0%** [94] * **Medpace**：预计2026年收入**27.55-28.55**亿美元（同比增长**8.9-12.8%**），净利润**4.87-5.11**亿美元（同比增长**8.0-13.3%**）[100] 细分领域核心观点与投资建议 * **创新药**： * 关注百利天恒、百济神州、恒瑞医药、信达生物、康方生物等 [11] * 具体公司**加科思**：其pan-KRAS抑制剂与阿斯利康合作，全球研发加速，给予“强推”评级 [114] * **医疗器械**： * **高值耗材**：集采压力缓和，创新驱动价值重估，关注春立医疗、迈普医学 [11][115] * **医疗设备**：2025年三季度出现收入端拐点，出海前景广阔，关注迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗、联影医疗 [11][115] * **IVD**：政策扰动出清，出海深化，关注迈瑞医疗、新产业、安图生物 [11][115] * **低值耗材**：产业升级与全球化布局，关注英科医疗、维力医疗 [11][115] * 具体公司**微泰医疗**：国产糖尿病管理领先者，海外开启放量，给予“强推”评级 [116] * **药品产业链（CXO+原料药）**： * **CXO**：关注药明康德、药明生物、康龙化成、泰格医药、凯莱英等 [11] * **原料药**：板块向上拐点明确，关注天宇股份、同和药业、华海药业、普洛药业等 [11][122][126] * **生命科学服务**：行业周期向上，需求回暖，国产替代与出海深化，盈利弹性大，关注百普赛斯、毕得医药、药康生物等 [11][117] * **中药**： * **基药主线**：关注昆药集团、康缘药业、康恩贝等 [12][13] * **国企改革**：关注昆药集团、太极集团、东阿阿胶等 [12][13] * **OTC及高分红**：关注片仔癀、同仁堂、羚锐制药、江中药业等 [12][13] * **药房**：处方外流或提速，格局优化，关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民等 [13][118] * **医疗服务**：政策影响出清，消费回暖，关注通策医疗、固生堂、海吉亚医疗、爱尔眼科等 [13][120]

海外CXO 2025年业绩总结 - 海外CXO公司2025年业绩表现分化，制造端（M端）增长强于研发服务端（R端），临床CRO表现好于临床前CRO [20] - 制造端表现强劲，例如Lonza 2025年全年收入按恒定汇率计算增长21.7%，三星生物（Samsung Bioloics）收入增长30% [20] - 研发服务端表现稳健，仍在持续复苏，其中临床CRO表现好于临床前CRO [20] 海外CXO 2026年业绩展望 - 多家海外CXO公司给出了2026年收入增长指引：Lonza为11%-12%，三星生物为15-20%，IQVIA的R&DS业务为3.4%-4.5%，Charles River为0-1.5%，Labcorp的BLS业务为3%-5%，Medpace为8.9%-12.8% [15] - 海外融资环境尤其是Biotech融资环境在2025年明显改善，带动外包需求回暖，临床阶段外包需求回暖的能见度高于临床前阶段 [16] - 前瞻性指标RFP（提案请求）保持健康，例如IQVIA在2025年报告其研发解决方案的RFP同比增长两位数，Charles River的DSA业务提案价值在2025年保持稳定或改善 [16] 重点公司分析：Lonza - 2025年下半年，Lonza实现收入35.76亿瑞士法郎，按同汇率计算增长19.0%；核心EBITDA为11.44亿瑞士法郎，同比增长12.7% [21] - Lonza实施“One Lonza”重组战略，聚焦纯粹CDMO业务，业务围绕三个平台展开：综合生物制剂（2025年收入36.49亿瑞士法郎，增长26.6%）、高级合成（收入16.11亿瑞士法郎，增长21.8%）和新分子领域（收入10.34亿瑞士法郎，下降5.9%）[22][30] - 公司预计2026年持续经营业务收入增速为11-12%，核心EBITDA比率有望进一步提升至32%以上，资本开支强度将逐步降低 [24][31][38] 重点公司分析：三星生物 - 2025年下半年，三星生物合并收入2.95万亿韩元，同比增长20.6%；营业利润1.257万亿韩元，同比增长89% [39] - 公司CDMO业务（Biologics）增长强劲，2025年第三季度收入1.26万亿韩元，同比增长17.9%，第四季度收入1.29万亿韩元，同比增长35.4% [39] - 截至2025年底，公司累计签订价值超过212亿美元的CMO合同，涉及107个CMO项目和164个CDO项目，对2026年收入增速指引为15-20% [34][46] 重点公司分析：IQVIA - 2025年第四季度，IQVIA收入43.64亿美元，同比增长10.3%；Non-GAAP净利润5.88亿美元，同比增长4.3% [53] - 研发解决方案部门在2025年第四季度收入23.33亿美元，同比增长9.9%，新签订单金额在第四季度达到27亿美元，环比大幅增长134.8% [54][63] - 截至2025年第四季度末，R&DS部门在手订单金额增至327亿美元，同比增长5.1%，公司预计2026年总收入为171.5-173.5亿美元 [55][63] 重点公司分析：Charles River (CRL) - 2025年第三季度，Charles River收入10.00亿美元，同比下滑1.0%；第四季度收入9.94亿美元，同比下滑0.6% [64] - 分业务看，研究模型服务收入在第三季度同比增长8.2%，但第四季度因需求疲软仅增长1.0%；发现与安全评估业务收入在第三、四季度均同比下滑约2% [72] - 公司对2026年展望保持谨慎乐观，预计整体收入有望维持持平到增长1.5%，Non-GAAP每股收益预计为10.70至11.20美元 [70][73] 重点公司分析：Labcorp - 2025年第三季度，Labcorp收入35.6亿美元，同比增长8.5%；第四季度收入35.2亿美元，同比增长5.7% [79] - 生物制药实验室服务业务在2025年下半年增长主要由中心实验室业务拉动，第三、四季度中心实验室业务收入分别同比增长10.3%和11.1% [80] - 公司预计2026年总收入增速为4.7-6.0%，其中诊断实验室收入增速5.0-6.0%，生物制药实验室服务收入增速3.0-5.0% [87] 重点公司分析：Medpace - 2025年第四季度，Medpace收入7.09亿美元，同比增长32.1%；净利润1.35亿美元，同比增长15.4% [88] - 公司以中小型生物制药公司为核心客户群，其收入占比在2025年达到95%，2025年新签订单保持在较高水平，第四季度新签订单7.4亿美元，同比增长39.7% [97][98] - 公司指引2026年收入为27.55-28.55亿美元，同比增长8.9-12.8%；净利润4.87-5.11亿美元，同比增长8.0-13.3% [88] 医药板块整体观点与投资主线 - 创新药：中国在研疗法数量高质量增长，增速远超全球平均，自2021年国产新药海外授权总金额首次迈过百亿美元，行业进入“创新驱动”的营收时代 [10] - 医疗器械：高值耗材集采压力趋向缓和，创新驱动发展；医疗设备招投标规模呈现恢复性增长，2025年三季度相关企业出现收入端拐点；出海前景广阔 [13] - 药品产业链：CXO方面，海内外投融资持续回暖，国内CXO公司前端订单增速表现良好；原料药方面，板块底部盈利夯实，部分品种价格有望企稳，高端市场放量及出海带来向上拐点 [13] - 生命科学服务：行业需求回暖，叠加国产替代深化和海外拓展，板块单季度收入同比从2024年第四季度开始转正，过去四个季度板块净利率从3.7%逐步提升至7.5% [13][100] - 药房：处方外流或提速，竞争格局有望优化，线上线下融合大潮或将加速，线下集中度稳步提升趋势明确 [14] - 中药：基药目录颁布预计不会缺席，独家基药增速远高于非基药；国企改革更重视ROE指标，有望带动基本面提升 [12] - 原料药：2019年至2026年，全球有近3000亿美元原研药专利到期，仿制药替代空间约为298-596亿美元，将扩容特色原料药市场 [108]

南通产业链发展基金概况 - 南通市财政局联合南通产控集团、中信投资控股、中信建投投资、中信信托、宝月湖科创投等多方资本发起设立南通产业链发展基金 [2] - 该基金为产业链母基金，总规模50亿元，首期规模为30亿元 [2] - 基金由中信私募基金管理有限公司作为管理人及执行事务合伙人，由南通紫荆资本管理有限公司作为执行事务合伙人 [2] - 基金存续期为10年，其中投资期5年，退出期5年 [2] 基金投资模式与策略 - 产业链母基金认缴出资额中不低于70%的部分将用于投资子基金 [2] - 对单一子基金的认缴出资额不超过该子基金认缴出资总额的30%，且不超过产业链母基金首期规模的10% [2] - 基金主要支持南通市成长期、成熟期企业的发展 [3] 基金重点投资方向 - 聚力打造船舶海工、高端纺织、新一代信息技术、新材料、高端装备、新能源六大重点产业集群 [3] - 在新能源领域，聚焦储能与新一代光伏技术 [3] - 在新材料领域，聚焦化工材料与金属材料 [3] - 在先进制造领域，聚焦智能生产设备与高端成套设备 [3] - 在生物医药领域，聚焦医疗器械与创新药 [3] - 在新一代信息技术领域，聚焦通信技术与自主可控关键技术 [3]