报告行业投资评级 - 投资建议：保持谨慎 [4][51] 报告核心观点 - 宏观环境呈现通胀趋稳但消费信心与劳动力市场恶化的态势，消费者对未来支出趋于谨慎 [1][7] - 必需消费品行业内部通胀走势显著分化，酒类价格温和回升，食品饮料品类表现不一 [2][24][28] - 股市表现方面，9月可选消费板块收涨5.8%，而日常消费品板块收跌1.4%，板块内部分化明显 [3][32] - 尽管消费板块获得资金净流入，但鉴于经济增长放缓、就业市场承压，消费需求的持续性存疑，因此对消费板块持谨慎态度 [4][35][51] 宏观环境总结 - 消费者信心指数连续第三个月回落，10月初值为53.6，较9月的55.1下降2.72，反映消费者对经济前景持续担忧 [1][7] - 通胀压力有所缓解，9月CPI同比增速为3.0%，核心CPI同比增速为3.0%；8月PCE环比增长0.26%，同比增长2.74% [1][9][12] - 劳动力市场动能不足，9月ADP新增就业减少3.2万人，8月职位空缺降至722.7万人，职位空缺率为4.3% [1][13][17] - 消费者信贷行为趋于谨慎，8月循环信贷（信用卡债务）环比减少5958百万美元，非循环信贷环比新增6321百万美元 [1][19] - 9月ISM制造业PMI为49.10，非制造业PMI为50.0，均处于相对低位，在扩张-收缩阈值附近徘徊 [1][22] 行业表现总结 - 酒类价格温和回升，烈酒价格强势反弹为主要驱动力，啤酒价格温和复苏，红酒价格则持续下行陷入通缩区间 [2][24] - 食品饮料行业内部通胀分化加剧：烟草CPI维持在5.0%以上高位；饮料CPI在2025年下半年环比持续上行；零食CPI稳健回升；乳品CPI价格回升乏力，终端需求疲软 [2][28] - 9月日常消费品板块整体收跌1.4%，子行业中葡萄酒板块大幅下跌13.8% [3][32] - 9月必需消费品ETF资金净流入6.7亿美元，非必需消费品ETF资金净流入5.7亿美元，显示投资者对消费板块信心回升，必选消费资金流入规模略高于可选消费 [3][35] 估值水平总结 - 截至2025年9月30日，美股日常消费品行业的PE历史分位数为99%，在11个一级行业中排名第2，估值处于历史高位 [3][38] - 日常消费子行业中，啤酒和软饮料的PE历史分位数相对较低，分别为22%和63% [3][42] - 美股食饮龙头（市值前30）的估值中位数为25x，较上月略有下跌 [3][50] - 日常消费品重点公司中，PE历史分位数较高的包括英美烟草（99%）、菲利普莫里斯国际（97%）和沃尔玛（85%） [45]

持续成长，单店延续改善 巴比食品(605338) ——巴比食品 2025 年三季报点评 | [姓名table_Authors] | 电话 | 邮箱 | 登记编号 | | --- | --- | --- | --- | | 訾猛(分析师) | 021-38676442 | zimeng@gtht.com | S0880513120002 | | 颜慧菁(分析师) | 021-23183952 | yanhuijing@gtht.com | S0880525040022 | | 程碧升(分析师) | 021-23185685 | chengbisheng@gtht.com | S0880525040031 | | 陈力宇(分析师) | 021-38677618 | chenliyu@gtht.com | S0880522090005 | 本报告导读： Q3 延续积极表现，内生+外延导致门店数量较快增加，单店持续改善。 食品饮料 [Table_Industry] /必需消费 投资要点： | 风险提示。需求疲软、竞争加剧、原材料成本波动等。 | | --- | | [Table_Finance] 财务摘要(百万元) ...

投资评级与目标 - 投资评级为“增持” [6] - 目标价格为48.99元 [6] 核心观点总结 - 2025年第三季度公司收入平稳增长，扣非净利润增速出现短期波动，但业绩增长逻辑未改变 [3][12] - 海外市场开拓和糖蜜等原材料成本下行有望持续为公司贡献增长动力 [3][12] - 公司作为酵母行业龙头，通过市场开拓和份额提升有望保持业绩成长的持续性 [12] 财务表现与预测 - 2025年前三季度实现营业收入117.86亿元，同比增长8.01%，归母净利润11.16亿元，同比增长17.13% [12] - 2025年第三季度单季度实现营业收入38.87亿元，同比增长4.00%，归母净利润3.17亿元，同比增长21.0%，但扣非净利润为2.23亿元，同比下降8.17% [12] - 报告预测公司2025年至2027年营业总收入分别为168.81亿元、186.30亿元、204.25亿元，同比增长率分别为11.1%、10.4%、9.6% [5] - 报告预测公司2025年至2027年归母净利润分别为15.55亿元、18.52亿元、20.48亿元，同比增长率分别为17.4%、19.2%、10.6% [5] - 报告预测公司2025年至2027年每股收益分别为1.79元、2.13元、2.36元 [5][12] 经营状况分析 - 2025年第三季度毛利率同比提升3.1个百分点至24.4%，主要受益于糖蜜等主要原材料成本下降 [12] - 2025年第三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变化+0.6、+0.7、+0.2、+1.4个百分点 [12] - 按产品划分，2025年第三季度酵母及深加工业务收入26.4亿元，同比增长2.0%，制糖业务收入2.6亿元，同比下降17.0%，包装业务收入0.7亿元，同比下降34.0%，其他业务收入9.0亿元，同比增长30.8% [12] - 按区域划分，2025年第三季度国内收入21.9亿元，同比下降3.5%，国外收入16.9亿元，同比增长17.7% [12] - 按渠道划分，2025年第三季度线下收入26.9亿元，同比增长8.1%，线上收入11.9亿元，同比下降2.1% [12] 增长动力与前景 - 公司国内组织架构调整后，品类协同效应有望强化 [12] - 海外市场持续开拓空间广阔，预计将维持较高增速并拉动整体收入增长 [12] - 新榨季来临，预计国内糖蜜成本有望持续下行，公司利润弹性值得期待 [12]

投资评级与目标 - 投资评级为“增持” [6] - 目标价格为21.53元 [6] - 当前价格为14.39元 [7] 核心观点与业绩表现 - 2025年第三季度业绩略超市场预期 [2][13] - 2025年第三季度单季度实现营业收入7.53亿元，同比增长14.60% [13] - 2025年第三季度单季度实现归母净利润0.75亿元，同比增长15.71% [13] - 空刻意面放量是驱动增长的主要因素 [2][13] 财务表现与预测 - 2025年预计营业收入为29.19亿元，同比增长10.1% [5] - 2025年预计归母净利润为2.58亿元，同比增长10.4% [5] - 2026年预计营业收入为33.62亿元，同比增长15.2% [5] - 2026年预计归母净利润为2.98亿元，同比增长15.7% [5] 分业务表现 - 2025年第三季度复合调味料收入3.82亿元，同比增长9.7% [13] - 2025年第三季度轻烹解决方案收入3.14亿元，同比增长25.0% [13] - 2025年第三季度饮品甜点配料收入0.36亿元，同比增长3.7% [13] - 轻烹解决方案的放量得益于空刻意面销售额及对达美乐客户销售额的增长 [13] 盈利能力分析 - 2025年第三季度毛利率为32.55%，同比提升1.27个百分点 [13] - 毛利率提升主要由于产品结构变化，高毛利的轻烹解决方案收入占比提升 [13] - 2025年第三季度净利率为9.99%，同比微增0.09个百分点 [13] 估值与市场表现 - 报告参考可比公司给予公司2026年28.7倍市盈率 [13][15] - 总市值为57.56亿元 [7] - 过去12个月股价绝对升幅为13% [11]

投资评级与目标 - 报告对李子园维持"增持"评级 [4] - 基于25倍2025年预期市盈率，设定目标价格为13.00元/股 [10] 核心财务表现与预测 - 2025年前三季度公司营收同比下滑8.51%，归母净利润同比下滑5.93% [10] - 单三季度营收同比下滑8.46%，归母净利润同比下滑6.63% [10] - 预测2025年营业总收入为13.01亿元，同比下滑8.0%；预测归母净利润为2.04亿元，同比下滑9.1% [3] - 预测2026年营业总收入将增长4.4%至13.59亿元，归母净利润将增长10.0%至2.24亿元 [3] - 2025年预测每股收益为0.52元，2026年预测每股收益为0.57元 [3] 盈利能力与效率 - 2025年前三季度归母净利率为15.20%，同比提升0.42个百分点 [10] - 单三季度归母净利率为14.71%，同比下降1.44个百分点 [10] - 预测销售毛利率将从2024年的39.1%提升至2027年的40.5% [11] - 预测净资产收益率将从2025年的11.8%回升至2027年的14.0% [3] 业务分项表现 - 前三季度含乳饮料营收同比下滑13.22%至8.87亿元 [10] - 其他产品（包括维生素水等新品）营收同比增长123.11%至8173.6万元 [10] - 经销渠道营收同比下滑10.74%至9.01亿元 [10] - 直销渠道（包括电商）营收同比增长37.08%至6805.9万元 [10] 渠道与股东回报 - 前三季度公司新增经销商385名，减少经销商765名，期末经销商总数为2246名 [10] - 2025年上半年公司拟每股派现0.24元，合计派发现金红利9195.8万元，股利支付率达95.67% [10] - 2023年及2024年公司股利支付率分别为86.57%和81.76% [10]

投资评级与目标 - 投资评级为“增持” [6][13] - 目标价格为98.75元 [6][13] - 当前价格为70.35元 [7] 核心观点 - 公司2025年第三季度魔芋产品高速增长，同时主动优化部分低毛利产品，产品结构优化驱动盈利显著提升 [2][13] - 魔芋大单品有望持续成长，新品开发和渠道拓展值得期待 [2][13] - 多品类、全渠道、强供应链的竞争优势有望助力公司长期成长 [13] 财务表现与预测 - 2025年前三季度实现营业总收入44.27亿元，同比增长14.67%，归母净利润6.05亿元，同比增长22.63% [13] - 2025年第三季度单季营业总收入14.86亿元，同比增长6.05%，归母净利润2.32亿元，同比增长33.55% [13] - 预计2025年营业总收入为6170百万元，同比增长16.3%，归母净利润为817百万元，同比增长27.7% [5] - 预计2026年营业总收入为7287百万元，同比增长18.1%，归母净利润为1017百万元，同比增长24.4% [5] - 预计2025年每股收益为3.00元，2026年为3.73元，2027年为4.63元 [5][13] 盈利能力分析 - 2025年第三季度单季毛利率同比提升1.0个百分点至31.6% [13] - 2025年第三季度单季净利率同比提升3.2个百分点至15.6%，扣非净利率同比提升4.0个百分点至14.8% [13] - 预计销售净利率从2024年的12.1%提升至2025年的13.3%，并进一步升至2027年的14.7% [14] - 预计净资产收益率从2024年的36.9%持续提升至2027年的45.7% [5] 业务驱动因素 - 产品维度：魔芋产品持续高增长驱动产品结构明显提升，公司同时主动缩减优化抖音OEM等低毛利长尾产品 [13] - 渠道维度：定量流通、会员超市等高势能渠道增长较快，量贩零食渠道延续较好增长势头 [13] - 公司麻酱味魔芋产品领先，消费者品牌认知有望不断加强，大魔王品牌心智有望强化 [13] - 未来魔芋原料成本进入下行周期后，有望为公司贡献进一步的盈利弹性 [13]

投资评级与目标 - 报告对金徽酒的投资评级为“增持” [1][5] - 目标价格为23.50元，当前价格为19.80元，存在约18.7%的潜在上行空间 [1][5][12] 核心观点与投资建议 - 核心观点：公司在行业底部阶段展现出经营韧性，省内份额持续提升，省外调整见效，待税率扰动结束及需求改善后，业绩弹性值得期待 [2][12] - 投资建议：维持“增持”评级和目标价23.5元，该目标价对应2026年市盈率约29倍 [12] - 考虑到行业复苏仍需时间，调整了2025-2027年的每股收益预测至0.73元、0.80元、0.88元 [12] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入23.06亿元，同比小幅下降1.0%，归母净利润为3.24亿元，同比下降2.8% [12] - 2025年第三季度单季业绩承压明显，营收为5.46亿元，同比下降4.9%，归母净利润为0.26亿元，同比下降33.0% [12] - 截至2025年三季度末，合同负债为6.32亿元，环比增加0.34亿元，同比增长32.7%，预示未来收入有一定保障 [12] 产品与区域结构分析 - 分产品看，2025年前三季度300元以上次高端产品收入为5.37亿元，同比增长13.8%，表现最佳 [12] - 分区域看，2025年第三季度省内/省外收入分别为3.56亿元/1.51亿元，同比分别下降5.2%/11.8%，但省外收入下滑幅度较第二季度有所收窄 [12] - 分渠道看，2025年第三季度互联网销售收入同比增长12.5%，线上增长趋势延续 [12] 盈利能力与费用 - 2025年前三季度毛利率为64.6%，同比提升0.5个百分点，显示成本控制或产品结构优化 [12] - 销售费用率和管理费用率同比分别下降0.5和0.3个百分点，毛销差持续改善 [12] - 2025年第三季度单季净利率为4.7%，同比下降2.0个百分点，主要受短期实际所得税率同比大幅上升8.1个百分点至26.2%的扰动 [12] 财务预测与估值 - 预测公司2025年营业收入为28.72亿元，同比下降4.9%，2026年预计恢复至30.44亿元，同比增长6.0% [4] - 预测公司2025年归母净利润为3.68亿元，同比下降5.2%，2026年预计增长至4.08亿元，同比增长10.8% [4] - 基于当前股价，对应2025年预测市盈率为27.28倍，2026年预测市盈率为24.63倍 [4]

投资评级与目标 - 对梅花生物的投资评级为“增持” [1][4][12] - 目标价格为13.44元 [4][12] 核心观点 - 公司适应全球竞争能力提升，成功将欧盟赖氨酸反倾销终裁税率由初裁的84.8%大幅下调至47.7% [12] - 公司加速推进海外产能布局，于2025年7月1日成功完成对日本协和发酵相关业务的交割，获得位于上海、泰国、北美等地多个生产经营实体 [12] - 协和发酵并表将增厚收益，预计将于2025年度合并利润表中确认增加营业外收入约7.8亿元 [12] 财务表现与预测 - 2024年公司营业总收入为250.69亿元，同比下降9.7%，归母净利润为27.40亿元，同比下降13.8% [11] - 预测2025年至2027年，公司营业总收入将稳步增长，分别为263.89亿元、282.97亿元、300.48亿元，同比增速分别为5.3%、7.2%、6.2% [11] - 预测2025年至2027年，归母净利润分别为32.00亿元、34.56亿元、37.28亿元，同比增速分别为16.8%、8.0%、7.9% [11] - 公司盈利能力指标稳健，预测2025年至2027年销售毛利率稳定在21.0%，净资产收益率（ROE）分别为20.2%、19.8%、19.3% [11][13] 估值与市场表现 - 基于2025年11.79倍市盈率的估值，得出目标价13.44元 [12] - 公司当前总市值约为299.21亿元，每股净资产为5.34元，市净率（现价）为2.0倍 [5][6] - 当前股价对应2025年预测每股收益1.14元的市盈率为9.35倍 [11]

投资评级与目标 - 报告对承德露露维持"增持"评级 [6][13] - 目标价格为10.26元/股 [6][13] - 给予公司18倍的2025年预测市盈率 [13] 核心观点总结 - 公司三季度营收表现明显复苏，但销售费率提升抵消了毛利率扩张 [2][13] - 后续需关注新品露露植本养生水的表现情况 [2][13] - 受上半年表现拖累，前三季度整体业绩仍有承压 [13] 财务表现分析 - 2025年前三季度公司实现营收19.56亿元，同比下降9.42% [13] - 前三季度毛利率同比提升4.10个百分点至45.62% [13] - 前三季度期间费用率同比提升4.18个百分点，其中销售费率同比提升3.62个百分点 [13] - 前三季度归母净利润为3.84亿元，同比下降8.47% [13] - 单三季度营收同比增长8.91%，较上半年明显复苏 [13] - 单三季度毛利率同比提升4.05个百分点，但归母净利率同比下降2.02个百分点至21.90% [13] - 预测2025年营业总收入为29.72亿元，同比下降9.6%，2026年预计增长7.3%至31.87亿元 [4] - 预测2025年归母净利润为5.99亿元，同比下降10.1%，2026年预计增长10.8%至6.64亿元 [4] 业务发展与行业前景 - 公司围绕"领潮植物饮品发展"战略，推出了露露植本系列新品 [13] - 中式养生水2024年市场规模已飙升至30亿元，同比增速达566% [13] - 预计养生水行业市场规模在2028年将突破100亿元 [13] - 当前养生水行业整体正处景气度上行期，公司通过露露植本系列实现良好卡位 [13]

港股后市展望 - 四季度港股走势预计先抑后扬，短期可能延续震荡态势 [1] - 后续边际利好因素积累有望驱动港股上行，包括中美关税问题缓解、四中全会“十五五”增量政策、美联储降息预期强化 [1] - 中长期看，美联储降息周期开启后，中美政策“双宽松”共振将驱动资金持续流入，基本面改善、盈利预期上修和估值修复将驱动港股慢牛趋势 [1] 配置方向：四进攻 - 有色金属行业受美元贬值、低利率和流动性三重驱动，黄金还受益于地缘政治风险带来的避险需求和央行购金，铜矿受益于供给收缩和新产业需求增长 [2] - 科技股方面，中国AI产业日新月异且景气度高，成为新增长引擎，人形机器人和自动驾驶等高端制造方兴未艾 [2] - 电力行业是AI革命的“卖铲人”，短期看可控核聚变等主题，中期看设备出口，长期看发电及电网建设 [2] - 保险行业受益于股市上涨带来的权益投资收益改善，且港股保险估值显著低于A股 [2] 配置方向：两底仓 - “困境反转”策略以必需消费为代表，经历4年困境后初现供需拐点，估值仍处历史最低20%分位，龙头公司可通过提高市占率和利润率实现α增长 [2] - 高股息策略方面，恒生高股息率指数股息率达6.29%，分红能力稳定，在南向资金“固收+”产品需求带动下，红利股配置需求持续旺盛 [2]